国产光伏逆变器专题报告：光之翼以致千里，千亿市场蕴江河.pdf

光之翼以致千里 千亿市场蕴江河国产光伏逆变器专题报告证券分析师：王蔚祺 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980520080003证券分析师：李恒源 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980520080009日期： 2020.12.11投资摘要一、 2021年全球光伏进入平价发展的高速增长期，中国光伏协会预测十四五期间全球光伏年均增长有望达到287GW（ CAGR16%)，国内年均装机有望达到 90GW（ CAGR22%），实现跨越式发展。二、 2019年我国逆变器产量占全球市场的 80%以上，出口量占全球 45%以上，但前 6家中国企业营收只占全球的30%。原因是国产逆变器多数集中在低价的国内市场和海外地面电站市场，主要覆盖单价和盈利能力最底部的赛道。而面向海外工商业分布式和户用等高附加值的蓝海市场，我国企业仍有巨大开发潜力。三、比较目前海外户用和工商业分布式产品的同行企业的财务数据可以发现，中外企业在制造成本和毛利率并无明显的差异，未来的竞争将主要围绕在研发技术、渠道建设以及费用控制能力展开。四、展望未来 5年全球逆变器行业的价格趋势和需求，我们预测全球光伏新增装机从 2020年的 122GW增长到2025年的 346GW（ CAGR13%)，相应地光伏逆变器市场规模从 458亿元增长至 1096亿元。五、我们预测 5年后，除华为以外的行业出货金额前五家中国企业（阳光、锦浪科技、固德威、上能电气等）合计占有率将从 2019年的 15%增长至 30%，从 88亿元提升至 324亿元，年均复合增长率达到 21%。投资建议重点推荐 : 全球光储龙头阳光电源，公司拥有最全的产品功率覆盖范围， 2019年海外逆变器出货量首次超越国内，同时在储能整体解决方案领域走在世界前列，在风电变流器和新能源车电机电控产品也跻身行业前列，是一家真正的平台型电力电子龙头企业和全球一流的新能源整体解决方案提供商。未来公司将凭借良好的品牌美誉度、研发技术实力向海外高端市场发力。预计公司 2020-2022年归母净利润分别为 19.76/30.34/41.41亿元，业绩同比增速121/54/37%，当前股价对应动态 PE为 42/27/20倍，合理估值区间 64.81元 -82.27元，维持买入评级。 国内集散式逆变器新秀上能电气，公司为国内光伏大型逆变器行业领先者，及时布局储能系统业务。公司研发团队出自艾默生体系，提供全系列光伏逆变和储能系统解决方案，考虑公司在国内外光伏逆变器市场份额将稳步提升，预期公司 2020-2022 年归母净利润 1.26/1.67/2.92亿元，业绩同比增速 50/33/75%，当前股价对应动态PE为 36/27/16倍，合理估值区间 64.14-69.43元，维持买入评级。风险提示 因原材料价格上涨导致光伏行业装机不及预期； 贸易摩擦升级导致产品出口遇到新的阻碍； 公司产品研发失败导致市场份额流失； 公司海外拓展进度不及预期。一、光伏逆变器行业介绍光伏行业发展历史光伏发电技术可以追溯到 1839年法国科学家 E.Becquerel发现液体的光伏效应，大规模商业应用要从 2004年德国率先推出光伏补贴政策开始。自此后，全球装机容量呈现快速增长趋势。在经历 2011 年欧洲各国政府降低补贴，全球光伏市场出现阶段性萎缩后，自 2013年起，我国逐步完善光伏行业价格及竞争体系，美国、印度和亚太等地区及国家也纷纷出台行业鼓励政策，全球光伏行业逐渐走出调整期，供需重新平衡。自 2015年 巴黎协定 签署后，各国新能源进入发展快车道； 2018年国内光伏经历“ 531”补贴骤然退坡政策，中国组件价格快速下跌超过 30%，刺激海外需求在2019年开始快速增长； 2021年以中国为代表的主要市场进入平价大发展阶段，预计 2020-2025年全球光伏年新增装机从 130GW逐步增长到 390GW以上。资料来源 :锦浪科技招股说明书，前瞻产业研究院，国信证券经济研究所整理图 1:光伏行业发展历史2010201920042011201320152020启动期（ 2004-2011）： 以德国为首，各国推出政府补贴政策，推动光伏大规模商业化，目的是通过一段时间的扶持，让光伏发电获得规模和技术突破，使光伏发电成本和传统能源发电相竞争。调整期（ 2011-2013）： 欧洲各国纷纷大幅度降低和取消政府补贴，光伏投资收益率的大幅下降导致了需求减少；同时行业的盲目扩张和欧洲债务危机也加剧了供需平衡酝酿期（ 2013-2015）： 光伏行业经过优胜劣汰后，光伏系统成本持续大幅度降低，光伏投资回报重新获得平衡，全球有更多国家加入到支持光伏的行列，具有技术研发优势、规模优势的企业涌现高速发展期（ 2015-至今）： 2015年 巴黎协定 签署，各国新能源愈发重视。同时光伏技术进步推动光伏发电成本持续下降，部分国家地区已可以实现平价上网，光伏发电正式进入可以和传统能源竞争的高速发展阶段。展望（ 2021-）： 结合当前全球各国的可再生能源政策以及光伏的经济性，未来 5-10年全球光伏装机容量还将保持高速增长。累计装机 2.8GW 累计装机 139.5GW 累计装机 622.4GW累计装机 71.4GW 累计装机 222.0GW光伏行业发展历史0.7 0.9 1.2 1.7 2.8 4.2 5.7 8.0 14.4 22.6 40.1 71.4 102.7 139.5 176.0 222.0 295.8 388.6 488.7 586.4 01002003004005006007002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019图 2:全球光伏行业累计装机（ GW）图 3:全球光伏市场新增装机（ GW）0 0 1 1 1 1 2 6 8 17 31 31 37 37 46 74 93 100 120 0204060801001201402001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019数据来源： REN21， 国信证券经济研究所整理数据来源： REN21， 国信证券经济研究所整理光伏：海内外共振迎来高速发展期数据来源： CPIA， 国信证券经济研究所整理图 4：未来五年全球光伏年均新增装机预测 （ GW）全球 CAGR 16%随着投资成本不断下降和发电效率逐年提升，全球光伏平价大时代正式来临。光伏将凭借其绿色、环保的优势，在海内外继续快速发展，装机容量和技术迭代创新呈现螺旋式增长。中国光伏协会预测，未来五年全球光伏市场最高年均新增装机可达到287GW， 2025年最高可达 391GW，年复合增速 16%。我国也正在积极规划十四五能源发展的宏伟蓝图，为了早日实现碳达峰和碳中和，践行我国向国际社会的郑重承诺，中国光伏协会的预测未来 5年我国光伏年均新增装机乐观情况可达到 90GW， 2025年最高可达 123GW，年复合增速 21%。30.2 32 38.4 43 5373102106115391050100150200250300350400450乐观情况 保守情况图 5:未来五年国内光伏年均新增装机预测 （ GW）3 5 11 11 15 35 53 44 30 123020406080100120140乐观情况 保守情况数据来源： CPIA， 国信证券经济研究所整理国内 CAGR 21%我国光伏产业在十四五期间将跃进式发展十三五规划预期完成情况和十四五规划展望单位（ GW） 光伏 风电十二五发展成果 43.18 130.75十三五规划目标 110 210十三五发展成果 240 240十四五规划目标 （ 预期 ） 600 365十三五期间年均新增容量 39.4 21.92020年预期新增容量 35-40 31-33十四五年均新增容量 （ 预期 ） 60-90 25-37资料来源 :国家可再生能源中心 ， 国信证券经济研究所预测我国可再生能源发展的“十四五”规划正在紧张编制中，将决定未来 5年可再生能源的发展走向。鉴于我国正在大力推进的能源转型，在“十四五”期间想要提升非化石能源的占比，将主要依靠光伏和风电来实现。展望十四五期间，我国新能源产业从补贴时代走入平价阶段，开发规模将提升至新的台阶。预期光伏年均新增装机将提升至 80-90GW左右，储能将在十四五期间深度参与新能源的发展，光储结合的新模式将正式打开平价户用市场。3690210820501001502002502020 2021-2025 2026-2035 2036-2050图 6：国内光伏中长期年均新增装机 （ GW）资料来源： 国家可再生能源中心， 国信证券经济研究所预测表 1：“十三五”与“十四五”新能源发展对比集中式电站大型地面电站装机容量多在 100MW以上，组件朝向一致，无遮挡，以 35kV及以上电压等级接入电网 。复杂山丘电站装机容量多在 100MW以上，组件朝向不一致，局部存在遮挡，以 35kV及以上电压等级接入电网水面光伏电站装机容量多在 100MW以上，组件朝向一致，无遮挡，接入 35kV及以上电压等级电网。分布式电站大型工业屋顶装机容量一般在 500-6000kW之间，存在组件朝向不一致和局部遮挡，接入 10kV电压等级电网。小型工业屋顶装机容量一般在 500-6000kW之间，组件朝向不一致，局部存在遮挡，接入 10V电压等级电网。商业屋顶电站装机容量一般在 500-6000kW之间，组件朝向不一致，局部存在遮挡，接入 10V电压等级电网。户用电站装机容量在 3-20kW之间，一般存在组件朝向不一致和局部遮挡情况，以 220V或 380V电压等级接入电网。光伏电站的分类资料来源 :阳光电源公司官网，国信证券经济研究所整理光伏逆变器产品介绍资料来源：锦浪科技招股说明书，国信证券经济研究所整理图 7：光伏逆变器工作原理图光伏逆变器是太阳能光伏系统的心脏，其主要功能为将太阳电池组件产生的直流电转化为交流电，并入电网或供负载使用。由逻辑控制电路，滤波电路与以及逆变电路组成，其中逆变电路为逆变器核心。工作原理光伏组件产生的直流电，先经过 直流滤波电路 ，去除电流波动和电磁干扰，进入 逆变电路 ，在逆变电路中现将直流电转换为交流电，再将不规则的交流电整流为 正弦波交流电 ，再由输出端的滤波电路滤除逆变过程中产生高频干扰信号，从而并入电网或者直接供应负载。