后疫情时代：复苏、变局与机遇.pdf

UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjA0MTczNDMy1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 11月以来，美国辉瑞公司、美国药企 Moderna及英国药厂阿斯利康纷纷宣布，其研发的新冠疫苗三期试验结果 均 显示防护率处于有效水平。目前，美国 FDA、英国 MHRA等 监管 机构正在加紧对已提交紧急使用申请的新冠疫苗实行三期试验结果审查，英国 NHS医院已被告知 可 于 12月 2日开始接种第一针辉瑞 新冠疫苗，而美国 FDA的审批结果也将于 12月 10日公布，美国最快有望在 12月 11日开始接种第一批新冠疫苗。新冠疫苗的落地将使明年全球疫情出现明显好转，甚至逐渐消退。展望后疫情时代 ： 1）政治经济格局发生演变，中心进一步东移。 本次疫情中，欧美应对疫情不力，国际影响力趋弱。尤其像美国，非但无法像以往一样起到主导各国应对 全球性事件的作用，反而以指责、寻找替罪羊等方式逃避问题。相反，中国 则迅速控制住了国内疫情， 并 积极向各国提供口罩、呼吸机等防疫物品，大国影响力得以提升。 此外，中国经济恢复进程良好，而欧美受 疫情侵扰，经济复苏进程持续受阻。 全球政治经济中心 加速 东移化。 2）区域化发展进程加速。 疫情扰乱全球供应链体系，人员流动、资本和货物的流动受阻 导致跨国企业生产停摆 ，暴露全球 供应链 网络 在面对全球性事件冲击时 的脆弱性。后疫情时代，发展区域化经济的诉求 预计 将进一步提升。 3） 弱美元背景下，大宗商品、新兴市场权益资产受益 ，人民币将保持坚挺 。美元流动性泛滥和美国财政赤字率高企将导致弱美元成为 长期 趋势， 利好 大宗商品 、新兴市场权益资产表现，支撑 人民币 资产长期表现。 4）中国出口 继续受益 ，但结构将出现分化 。 供给侧， 作为疫情期间最早恢复生产的国家，中国凭借着强大的供应链体系，在本次疫情中承接了大量海外 订单。展望后疫情时代， 机电设备、通讯设备、汽车等资本密集型制造业有望凭借高质量高性价比产品打入下游国际企业的供应链体系中，获得出口份额的永久性提升 ；而 防疫物资、“宅经济”概念等疫情出口受益板块将会出现一定回落 。 需求侧，后 疫情时代 海外需求加速复苏，叠加 大规模 财政政策刺激居民消费，将拉动可选消费板块，如大家电、汽车、服装行业的出口；前期 受疫情影响海外采购进程发生中断的安防、电子 PCB、 5G通信技术及设备等板块出口 有望 恢复 ；通胀背景下，欧美房地产市场有望 在中短期 内 保持火热，将带动地产后周期 相关板块 ，如家居、家具、家纺以及家电的出口表现。 5）居民消费习惯 永久性改变 。 消费方式方面，线下消费受阻，催生电商平台、“宅经济”、远程办公 相关 板块的发展；消费结构方面，主打健康、安全 的 产品 和服务 将愈发受到重视。 风险提示： 1、经济复苏不及预期； 2、中美关系持续紧张 。 Table_Title 2020年 12月 04日 后疫情时代：复苏、变局与机遇 Table_BaseInfo 投资策略 主题报告 证券研究报告 陈果 分析师 SAC执业证书编号： S145051701001 chenguoesence 021-35082010 夏凡捷 分析师 SAC执业证书编号： S145051707002 xiafjesence 相关报告 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjA0MTczNDMy2 投资策略 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 疫苗进展顺利，全球迎来后疫情时代 . 6 2. 政治经济格局演变 . 7 2.1. 全球治理体系重塑，政治中心东移化 . 7 2.2. 中国抗疫复苏能力强于欧美，经济中心同步东移 . 9 2.3. 后疫情时代，经济区域化发展进程将进一步提速 . 9 2.3.1. 我国以积极开放的态度寻求贸易区域化合作 . 9 2.3.2. 如何看待区域化发展下的产业链转出问题？ . 12 3. 流动性泛滥 +赤字率高企，美元走弱为长期大概 率趋势 . 14 3.1. 后疫情时代，美元预计将进一步走弱 . 14 3.2. 弱美元背景下，全球权益资产及大宗商品表现占优 . 16 3.2.1. 权益资产：新兴市场和周期股占优 . 17 3.2.2. 大宗商品： “弱美元，强商品 ”. 19 3.2.3. 人民币保持坚挺 . 20 4. 贸易格局演变，中国巩固世界制造中心地位 . 21 4.1. 后疫情时代下，地产后周期、可选消费及高端制造业板块出口有望受益 . 22 4.2. 前期疫情受益板块出口恐将回落 . 25 5. 后疫情时代，居民消费习惯发生改变 . 26 图表目录 图 1：研究框架及结论 . 5 图 2：疫情对各行业的影响 . 5 图 3：处于三期试验阶段疫苗的价格、产能信息 . 6 图 4：疫情期间，全球重要股指大幅下跌 . 6 图 5：疫情期间，布伦特原油期货价格暴跌 . 6 图 6：疫情期间， LME铜、 LME铝期货价格大幅下跌 . 7 图 7：疫情爆发， 欧美失业率上升 . 7 图 8：辉瑞疫苗宣布三期试验结果，提振全球重要股指表现 . 7 图 9：美国累计确诊人数远超其他国家 . 8 图 10：美国基尼指数已接近 0.5，贫富差距大 . 8 图 11：中美欧 GDP同比增速对比 . 9 图 12： IMF对世界主要经济体的 GDP同比增速预测 . 9 图 13： RCEP谈判日程表 . 10 图 14： 2019年，世界主要自贸区 GDP对比 . 10 图 15： 2019年，世界主要自贸区人口数量对比 . 10 图 16： 2019年，中日间各行业贸易进出口情况（正值为中国贸易顺差，负值为贸易逆差） .12 图 17： 2019年，中国与 RCEP各国间贸易进出口（正值为中国贸易顺差，负值为贸易逆差）. 12 图 18：中国在全球价值链中占据枢纽地位 . 13 图 19：在信息和通信技术部门，中国同样在全球价值链中占据枢纽地位 . 13 图 20：研究逻辑及结论 . 14 图 21：金融危机以来美国 CPI大部分时间都小于 2% . 14 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjA0MTczNDMy3 投资策略 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 22： CPI各周期移动平均 . 14 图 23：美联储对通胀的预期到 2023年以后才到达 2% . 15 图 24：美联储对就业市场保持谨慎 . 15 图 25：通胀率与失业率关系呈平坦化 -线性拟合 . 15 图 26：通胀率与失业率关系呈平坦化 -非线性拟合 . 15 图 27：历史 QE时期 美元指数走势 . 15 图 28：美国联邦债务今年以来大幅增长，已近 27万亿美元 . 16 图 29：美国经济不确定性指数处于高位 . 16 图 30：美国赤字率上升推动美元长期走弱 . 16 图 31：第二次美元下跌周期大类资产表现（ 201.6-201.4） . 17 图 32：弱美元有利于新兴市场表现 . 17 图 33： “弱美元 ”美股价值股表现 优于成长股 . 18 图 34： “弱美元 ”美股小盘股表现优于大盘股 . 18 图 35： “弱美元 ”美股周期股表现较好 . 18 图 36： “弱美元 ”美股周期股表现较好 . 18 图 37： “弱美元 ”美股可选消费表现较差 . 18 图 38： “弱美元 ”美股必需消 费表现较好 . 18 图 39：第二次美元下跌周期 S&P50各行业指数表现 . 19 图 40：周期性行业经营杠杆高于防御性行业 . 19 图 41：美元指数与黄金走势 . 19 图 42：美元指数与白银走势 . 19 图 43：美元指数与铜走势 . 19 图 44：美元指数与原油走势 . 19 图 45：中美欧十年期国债收益率对比 . 20 图 46：中美欧季度 GDP同比增速对比 . 20 图 47： 2020年世界主要经济体出口金额同比增速 . 22 图 48：疫情期间 ，美国零售商品进口依赖度高 . 22 图 49：疫情以来，美国房价不断上涨 . 23 图 50：疫情以来，欧洲房价不断上涨 . 23 图 51：家电、家具、玻璃制品出口 金额同比增速 . 23 图 52：疫情期间，我国服装、鞋帽、汽车行业出口受到较大冲击 . 24 图 53：疫情期间，美国部分制造业出口受较大冲击 . 24 图 54：疫情期间，我国高端制造业出口维持正增长 . 24 图 55：疫情期间，日 本部分制造业出口受较大冲击 . 25 图 56：疫情期间，德国部分制造业出口受较大冲击 . 25 图 57：疫情期间，我国防疫物资出口金额同比大幅增长 . 25 图 58： “宅经济 ”“远程办公 ”“在线教育 ”相关行业出口金额同比增速 . 26 图 59：自行车、摩托车出口金额同比增速 . 26 图 60：疫情加速美国电商发展 . 27 图 61： 2019年，中国为多国在线跨境购物首选国 . 27 表 1：特朗普政府频繁 “退群 ”. 8 表 2：疫情期间，中国对部分国家援助清单 . 9 表 3： RCEP框架下，日本与其他国家之间的关税减免安排 .11 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjA0MTczNDMy4 投资策略 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 4：两轮美元指数下跌周期中全球重要指数表现（ %） . 17 表 5：两轮美元指数下跌周期中各商品表现（ %） . 20 表 6：疫情期间，中、美、欧盟区货币政策及财政政策汇总 . 21 表 7：美国已 推行了四次疫情经济刺激计划 . 23 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjA0MTczNDMy5 投资策略 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 12月 起 ， 欧美地区 将 开始陆续接种 新冠 疫苗， 标志着 全球 正式 进入 后疫情时代 ， 各国 经济有望迎来共振复苏 。 新冠 疫情 肆虐 已 近一年，对 全球政治、经济、金融、贸易 格局 造成 了不可逆转的影响，同时，居民生活和消费习惯相较疫情前 也出现了较大变化。本篇报告 从全球政治经济格局、美元走势、中国出口及居民 生活方式 四方面 着手，为 各位 投资者呈现 后疫情时代 全球将 面对 的 崭新 格局 。 图 1： 研究 框架及结论 资料来源：安信证券研究中心 图 2： 疫情对各行业的影响 资料来源：安信证券研究中心 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjA0MTczNDMy6 投资策略 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 疫苗 进展顺利 ，全球 迎 来 后疫情时代 12月 起 ， 欧美地区 开始陆续接种 新冠 疫苗 。 11月 以来， 美国 辉瑞 公司 、 美国药企 Moderna及 英国 药厂 阿斯利康 纷纷 宣布， 其研发的新冠疫苗三期试验结果显示防护率处于有效水平。尤其是阿斯利康 和牛津 大学 合作研发的疫苗 ， 保存温度只需 2-8，价格仅需 3英镑 ，极可能实现大规模运输应用 。 目前，美国 FDA、英国 MHRA等 监管 机构 正在 加紧 对已提交紧急使用申请 的新冠 疫苗 实行三期试验结果 审查，英国 NHS医院已 被告知 可 于 12月 2日开始 接种 第一 针辉瑞 新冠疫苗 ， 而 美国 FDA的审批结果也将于 12月 10日公布，美国最快有望在12月 11日开始接种第一批新冠疫苗 。美国 卫生与公共服务部长亚历克斯阿扎尔表示，明年 4月之前 ，美国 所有 居民 都将 接种完毕。 到 2020年底， Moderna预计将为美国 提供 约 2000万剂疫苗 ，辉瑞及 BioNTech将在全球范围 提供 约 500万剂疫苗 ； 2021年， Moderna表示有望 为 在全球 提供 5亿至 10亿剂的新冠疫苗 ，辉瑞预计 将生产 13亿剂疫苗 ，而阿斯利康则表示有 30亿的产能 。 而 我国目前 也 已 有五款疫苗进入三期试验阶段，其中四款有望在年底上市 。 11月 25日，国药集团 副总经理表示 ，已向 国家药监局提交了新冠疫苗上市申请 （资料来源：新华财经） 。 12月 2日，国务院副总理孙春兰在北京调研时表示： 要做好大规模生产准备 （资料来源：新华社） 。 新冠 疫苗 的 落地 将 使明年 全球 疫情 出现 明显好转，甚至逐渐消退 ，后疫情时代脚步渐近。 图 3： 处于三期试验阶段 疫苗 的价格、产能信息 资料来源： 公司公告，人民日报，新浪网，观察者网， 安信证券研究中心 （截至 12月 1日） 回顾疫情大爆发时代， 多国 实体经济、资产价格遭受 了 巨大冲击。 3-4月 海外 疫情 爆发 ， 实体经济方面 ： 原有 的全球 供应链 体系 受到 扰动 ， 居民消费 开支 大幅缩减， 美国 失业率达到历史高位， 全球 各经济体均出现不同程度的经济 衰退 ；资产价格方面 ： 石油等 大宗商品价格 出现 暴跌 ， 避险情绪升温导致 美元发生流动性危机 ， 美股 在 3月 内 更是 发生 了 四次熔断 ，各国股指均出现大幅下跌 。 为此， 各国政府纷纷通过释放流动性，采取财政刺激等手段 应对疫情冲击 。 图 4： 疫情期间， 全球重要股指 大幅下跌 图 5： 疫情期间，布伦特 原油期货价格暴跌 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 （以 2020年 1月 1日为基准） 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 0.50.60.70.80.91.01.11.22020-012020-032020-052020-072020-092020-1上证指数 标普 500 德国 DAX 法国 CAC40 日经 225 韩国综指 0204060801002018-012018-082019-032019-102020-05期货结算价 (连续 ):布伦特原油（美元 /桶） UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjA0MTczNDMy7 投资策略 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 6： 疫情期间， LME铜 、 LME铝期货 价格大幅下跌 图 7： 疫情 爆发 ， 欧 美失业率上升 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 海外 疫情 二 度 爆发 ，持续阻碍各经济体经济复苏进程 。 7月以来 ， 新冠疫情陆续在 美国、日本、欧洲等地二度爆发。 9月，欧美疫情再度失控 ，确诊率大幅飙升。 根据美国最新疫情模型预测结果显示，美国疫情将于明年一月中旬 才能 达到峰值。 欧洲方面， 据不完全统计，包括法国、德国、英国、比利时、意大利、西班牙等 12个欧洲国家 陆续 实施封锁令。 疫情 二度 肆虐，居民出行受限，企业再度停工， 欧美经济 复苏进程受到严重阻碍 。 疫苗 落地 标志后疫情时代来临。 新冠 疫苗的成功 落地将 为遏制新冠疫情反复爆发带来希望，预期后期 全球经济复苏进程 得以 提速， 也 大幅 提振了 近期 欧美股市的表现 。 然而经历本次疫情后， 世界的政治经济格局、贸易格局以及居民消费习惯 都 将 出现了一些不可逆转的变化。同时，疫情期间，各国货币政策的 宽松 引起的流动性泛滥问题也需要进行长时间的消化。 图 8： 辉瑞 疫苗 宣布三期试验结果 ， 提振 全球 重要 股指 表现 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 （以 2020年 1月 1日为基期） 2. 政治经济格局演变 2.1. 全球治理体系 重塑 ， 政治中心东移 化 本次疫情 反映 了 欧美应对全球 性 问题上的力不从心，背后 本质 是 其 综合实力的 相对 衰弱。 新冠疫情冲击各国已长达 近 一年之久，且随着冬季到来，温度降低， 欧美 疫情再度爆发，感染人数及死亡人数大幅飙升。疫情的长时间持续 已 严重扰乱了各国经济复苏进程和社会运转体系，社会矛盾累积加剧， 贫富分化更为明显， 而疫情带来的副作用也需要更长的时间消化。作为全球霸主，美国在应对新冠疫情中的表现令世界大失所望。美国不但不能领导、协调或是援助世界各国应对这场全球性灾难，甚至无法独立控制住国内疫情 ，累计确诊人数远超世界其他国家 。而欧盟方面，疫情危机下，成员国各自为政，多国医疗体系和供应链环节崩溃，1,001,201,401,601,802,002,204,004,505,005,506,006,507,007,508,002020-01 2020-04 2020-07 2020-10LME铜期货价格（左轴，美元） LME铝期货价格（右轴，美元） 02468101214162018-012018-072019-012019-072020-012020-07% 美国 :失业率 :季调 欧元区 :失业率 :季调 0.800.850.900.951.01.051.101.151.201.251.302020/1/6 2020/1/13 2020/1/20 2020/1/27上证综指 法国 CAC40 德国 DAX30 韩国 KOSPI 日经 225 标普 500 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjA0MTczNDMy8 投资策略 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 经济受到严重的冲击，内部矛盾进一步加剧。欧美疲于应对此次新冠疫情的背后，本质 为 两大经济体综合 实力的相对衰弱 以及 国际影响力 的下滑 。 图 9： 美国累计确诊人数远超其他国家 图 10： 美国基尼指数已 接近 0.5，贫富差距大 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 此前，在 特朗普政府引领下， 美国“孤立主义”情绪蔓延， 透露出 无意维护全球主导地位 的倾向 。 美苏 冷战结束 后， “一超多强” 的 格局逐渐定型 。 过往， 在 “全球扩张主义” 策略 下，美国 旨在充当“ 全球 领导者 ”的角色， 通过 主导 WTO、北约 等 规则网络， 鼓励更多的国家融入， 进而 掌控 世界发展格局与秩序。 同时，在 恐怖主义肆虐、气候变暖等 众多全球化问题上， 美国也积极主导 应对 ， 强调 自己的领导地位。然而，特朗普政府上台后，其推崇的“美国优先”策略使得“孤立主义”愈发严重 。 近年来， 特朗普政府 在贸易自由化、气候变暖及卫生安全等多个全球问题上 多次“退群” ， 美国开始显现出放弃引领全球化进程和治理全球经济的意向。 表 1：特朗普政府频繁“退群” 退出时间 退出的组织 /协议 2017年 认为碍于美政府“美国优先”政策，宣布正式退出跨太平洋伙伴关系协定 (TP) 2017年 因所谓“美国的移民政策必须始终由且仅由美国人决定”，宣布退出联合国全球移民协议 2018年 宣布退出经联合国安理会核可的关于伊朗核计划的全面协议，并对伊朗实施经济制裁 2018年 因所谓联合国人权理事会“无法有效保护人权”等，美国宣布退出联合国人权理事会 2018年 宣布退出涉及国际法院管辖问题的维也纳外交关系公约关于强制解决争端之任择议定书 2019年 为不受束缚地发展中短程导弹力量，美国宣布退出中导条约 2020年 5月 22日 以所谓俄罗斯违反条约为借口，宣布启动退出开放天空条约步骤 2020年 7月 6日 为本国抗疫不利寻找“替罪羊”，宣布退出世界卫生组织（ WHO） 2020年 11月 4日 认为巴黎协定阻碍美国经济的发展，且全球气候变化为“伪命题”，正式退出巴黎协定 资料来源：中新网，安信证券研究中心 欧盟内外承压，国际影响力 有所 下降。 外部， 受 金融危机 冲击 ， 欧盟多数国家经济一蹶不振；内部，发展不平衡、难民流动、债务危机等问题使得欧盟各国近年来在利益、价值观上的分歧愈发显著。特朗普政府上台后，欧盟内部民粹主义逐步抬头， 法国、意大利、东欧等右翼势力 话语权 有所 提升 ，多重危机暗流涌动。 随着欧盟原有的治理体系受到内外部的压力和挑战，运转效率的降低导致 了其 国际影响力 的下滑 。而 2016年 的 欧盟全球战略 中，欧盟也对对外行动的指导方针进行了一定修正，旨在推行 “有原则的务实主义” ， 将重点从推行自身多边民主模式逐步转移至维护欧盟自身利益、强调自身和周边安全 上。 另一方面， 中国 则凭借快速的应对能力在本次疫情中进一步扩大 了 影响力 ，全球政治中心东移 化 。 自 1月新冠疫情在国内爆发以来， 中国 迅速采取封城 、快速锁定 确诊病人 、 快速追溯病人接触史以及对相关环境进行有效的消杀 等措施， 迅速控制住 疫情 并有效的应对了后续几波疫情的冲击。 3月，中国便迎来疫情拐点， 日均 确诊人数 保持 在 稳定 的 低水平 上 ， 中大型020000004000000600000080000001000000012000000140000