罗莱生活：手持优质品牌，稳步推进大家纺小家居.pdf

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 D ON GX IN G S E C U R IT IES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 罗莱生活（ 002293） ： 手持优质品牌，稳步推进大家纺小家居 2020年 12月 09 日 推荐 /首次 罗莱生活 公司报告 报告摘要： 家纺行业因国内消费习惯，呈现出较强的可选属性。 家纺行业在规模增速和行业格局上，呈现出一定的优越性 ，国产家纺品牌 占据在品牌金字塔顶端，有望享受消费升级带来的行业量价齐升。罗莱生活通过内生加外延的方式，目前获取了罗莱 +LOVO 两个优质家纺品牌，及莱克星顿美式高端家具品牌，同时公司管理水平在家居多品类战略推进中得以提升。 家纺行业：长期量价提升有空间，短期有催化 。 家纺行业的未来是消费升级引领下的渠道和品牌共振，行业仍有较好增速，具备品牌优势和合理渠道布局的公司有望享受行业增长和份额提升。 长期看 家纺行业增长是消费升级驱动，一方面随着消费者迭代带来床品更换频次提升，品类需求扩大；二是对品质生活的追求下，对高端家纺品牌的需求在 扩大。根据欧睿的预计，广义的家纺行业目前规模接近 5000 亿元，未来仍能维持高个位数的复合增速。 短期看 ， 家纺行业将受益于直播带货和冬季拉长的双重利好 ， 旺销至少维持至明年一季度 。 双品牌 &电商发力，公司中短期具备发展动力。罗莱 +LOVO： 公司对罗莱品牌持续进行品牌建设，已经形成品牌壁垒，确定性收益于消费升级。 LOVO 乐蜗品牌是公司创立的电商品牌，目前品牌独立培养成熟，主攻性价比市场。 公司电商潜力大 ： 公司以往多依靠自有流量发展线上销售，目前线上占比约 30%，仍然有较大发展空间。 公司从电商组织架构到具体策略，今年都 有革新，使得线上焕发新活力。 展望未来：多品类助力公司管理水平提升，并有望打开家纺增速天花板 。 公司聚焦家纺产业发展的同时，布局家居行业，延伸公司产品线，探索全品类家居业务模式。罗莱今年将品牌事业部的垂直管理体系改为前中后台的横向体系，可以更好的发挥成熟企业的规模优势和各品牌间的协同作用，提高供应链的快速反应能力，提升管理效率。未来公司有望将手中优质品牌实现更多协同，真正走向生活家居综合提供商。 盈利预测及投资建议 ： 预计公司 2020-2022年实现营业收入 50.16、 57.11、 65.05亿元，归母净利润 分别为 5.84、 7.2、 8.7 亿元，对应 EPS 分别为 每股 0.69、0.85、 1.03 元 ，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险 提示 : 1、 宏观经济压力或疫情反复使得服装行业承压 ； 2、公司品牌培育发展受阻； 3、 公司管理层出现重大变化 。 财务指标预测 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 4,812.81 4,860.20 5,016.20 5,710.91 6,505.20 增长率（ %） 3.24% 0.98% 3.21% 13.85% 13.91% 净利润（百万元） 544.86 559.07 584.16 720.42 872.46 增长率（ %） 20.26% 2.61% 4.49% 23.33% 21.11% 净资产收益率（ %） 14.12% 13.31% 13.02% 14.98% 16.79% 每股收益 (元 ) 0.72 0.66 0.69 0.85 1.03 PE 17.01 18.65 17.87 14.49 11.96 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 公司简介： 公司创立于 1992 年，是国内最早涉足家用纺织品行业集研发、设计、生产、销售于一体的龙头企业。公司采用多品牌运作策略，具有较强的品牌知名度和美誉度。罗莱主品牌保持多年连续行业第一的地位，其他子品牌市场定位清晰，满足消费者多元化个性需求和对高品质生活方式的追求。 交易数据 52 周股价区间（ 人民币 ） 8.37-12.80 总市值（亿元） 102 流通市值（亿元） 96 总股本 /流通 A股（万股） 82813/77399 流通 H 股（万股） 52 周日均换手率 0.67 52 周股价走势图 资料来源： wind、东兴证券研究所 分析师 :张凯琳 010-66554087 zhangkldxzq 执业证书编号 : S1480518070001 研究助理 :刘田田 010-66554038 liuttdxzqn 执业证书编号 : S1480119010012 -20%0%20%40%60%19-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-11沪深 300 罗莱生活 P2 东兴证券深度报告 罗莱生活（ 002293）：手持优质品牌，稳步推进大家纺小家居战略 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES目 录 1. 罗莱生活：大家纺、小家居，家居生活馆模式探索者 . 4 2. 家纺行业：长期量价提升有空间，短期有催化 . 5 2.1 渠道变革驱动 行业历史进程，未来渠道与品牌共振 . 5 2.2 长期：消费升级下量价齐升仍具空间 . 6 2.2.1 床品更换频次随着消费者迭代，持续提升 . 6 2.2.2 消费升级带来品类扩充，可选属性带来价格上移 . 7 2.3 短期催化：直播带货、 “冷冬 ”带来家纺旺销 . 8 2.3.1 直播带货 助力高端家纺获取份额 . 8 2.3.2 “冷冬 ”推动销量提升 . 8 3. 双品牌 &电商发力，公司中短期具备发展动力 . 9 3.1 罗莱和 LOVO，双品牌重回增长 . 9 3.1.1 罗莱品牌具备品牌 壁垒 . 9 3.1.2 LOVO 拆分后品牌培养成熟，重回增长 .10 3.2 罗莱电商占比低，多点发力线上增速有望持续 . 11 4. 展望未来：多品类助力公司管理水平提升，并有望打开家纺增速天花板 . 11 4.1 目前现状：具备优质品牌，平台加速变革多品牌初具协同 . 11 4.2 海外经验：宜家多品类成就范围经济 .12 5. 财务分析 .13 5.1 罗莱利润表端表现稳健，盈利能力表现优异 .13 5.2 现金流端整体与业绩匹配，运营能力较好 .14 6. 盈利预测与投资建议 .15 7. 风险提示 .16 相关报告汇总 .18 表格目录 表格 1：罗莱生活公司发展史 . 4 表格 2：罗莱生活品牌布局 . 5 表格 3：双十一活动期间公司与头部主播合作战绩 . 11 表格 4：罗莱收入及毛利预测 .15 表格 5：估值对比表 .15 插图目录 图 1：罗莱生活手持优质品牌，大家纺小家居战略下积累管理优势 . 4 图 2：罗莱生活收入分布（单位：亿元） . 5 图 3：公司家纺收入按品类分布（单位：亿元） . 5 图 4：家纺行业渠道发展阶 段 . 6 东兴证券深度报告 罗莱生活（ 002293） ： 手持优质品牌， 稳步推进 大家纺小家居战略 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES图 5：家纺行业规模及增速 . 6 图 6：主要服装家纺品类的 CR10 比较（阿里平台） . 6 图 7：牛皮席成为近几年新晋流行床品 . 7 图 8：蚕丝被以其舒适性和健康行在高端消费群体中流行 . 7 图 9：我国家纺消 费各类需求占比统计情况（ %） . 7 图 10：家纺用品消费按价格段分布 . 7 图 11：家纺品类 2020 年 1 月至 10月线上销售额及增速 . 8 图 12：家纺行业品牌格局 . 8 图 13： 2017 年冷冬各版块收入、业绩增速 . 8 图 14：罗莱生活科技研究 院建立了柔软品质等级评价标准 . 9 图 15：罗莱品牌期间店增速逆势而上 . 9 图 16： LOVO 旗舰店粉丝数高于罗莱 .10 图 17： LOVO 的风格与罗莱差异化明显 .10 图 18：罗莱与行业内其他公司相比电商占比仍低 . 11 图 19：公司收购的莱 克星顿是知名美式家具品牌 .12 图 20：莱克星顿 2017 年至今公司收益 .12 图 21：内野 2016 年至今公司净利润 .12 图 22：宜家样板间为生活家居多品类融合 .13 图 23：多品类将有机会实现范围经济 .13 图 24：罗莱生活营业收入及增速 .13 图 25：罗莱生活归母净利润及增速 .13 图 26：罗莱家纺主业毛利率与家具业务毛利率比较（ %） .14 图 27：三大家纺公司销售费用率比较 （ %） .14 图 28：罗莱经营现金流与业绩的匹配情况 .14 图 29：罗莱的现金周转天数维 持健康 .14 P4 东兴证券深度报告 罗莱生活（ 002293）：手持优质品牌，稳步推进大家纺小家居战略 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES家纺行业因国内消费习惯，呈现出较强的可选属性。使得家纺行业在规模增速和行业格局上，呈现出一定的优越性，国产家纺品牌占据在品牌金字塔顶端，有望享受消费升级带来的行业量价齐升。 罗莱生活在家纺行业具备明显的品牌优势，同时在大家居战略的推进中，管理能力得以提升。 品牌 +管理的驱动将使得公司在长期发展中获得优势。 图 1：罗莱生活手持优质品牌， 大家纺小家居 战略下积累管理优势 资料来源：东兴证券研究所 1. 罗莱生活：大家纺、小家居，家居生活馆模式探索者 罗莱生活通过内生加外延的方式，已初步发展成一个“家居生活解决方案”提供商。 罗莱生活公司始建于 1992年 ， 至 2004 年公司罗莱品牌问鼎家纺品类销量第一，至今始终保持第一名的位置 。 2009 年 ， 为了顺应电商发展趋势开拓线上市场， 公司 成立 Lovo 品牌 ； 同年 9 月公司在深交所上市。 2011 年 后 ，为拓宽产品品类，公司通过并购或参股方式 引进 毛巾、香氛护理等几个品类 。 2015 年公司创立罗莱儿童 ， HOME 店模式初具规模。 2017 年，公司为了开拓海外市场，提升国际知名度，收购莱克星顿，从此莱克星顿成为了罗莱的一个主打品牌。 表 格 1：罗莱 生活 公司发展史 时间 事件 1992 年 成立南通罗莱家居用品有限公司，为罗莱生活前身 2004 年 罗莱品牌问鼎家纺品类销量第一 2009 年 创立 Lovo 新品牌 2009 年 9 月 罗莱家纺股份有限公司上市 2011 年 引进了欧洲最大专业毛巾厂商 Christy、葡萄牙高端卫浴品牌 Graccioza、欧洲家用芬芳领导品牌Millefiori、高端香氛护理品牌朵昂思 Durance 2015 年 收购内野，完成内野中国并购项目，持有 60%的股份 2015 年 罗莱儿童品牌确立品牌策略， 2015 年下半年快速开出 20 余家罗莱儿童 HOME 店， HOME 店模式初具规模。 2015 年 12 月 公司更名，由 “罗莱家纺股份有限公司”变更为“罗莱生活股份有限公司” 2017 年 1 月 收购美国高端家居品牌莱克星顿 资料来源：公司官网，公司公告，东兴证券研究所 东兴证券深度报告 罗莱生活（ 002293） ： 手持优质品牌， 稳步推进 大家纺小家居战略 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES目前业务分布看，罗莱践行大家纺、小家居战略，家纺仍是绝对主力品类，高端和大众品牌兼具。 公司采用多品牌运作策略，目前公司品牌覆盖高端市场（廊湾、莱克星顿、内野）、中高端市场（罗莱、罗莱儿童）和大众消费市场（ LOVO（乐蜗）。 表 格 2：罗莱生活品牌布局 品牌 品牌 创立（或收购） 时间 定位 发展现状 高端品牌 莱克星顿 2017 年 美国高端家具品牌 2019 年莱克星顿销售规模 8.7 亿元，净利润 4200+万元 内野 2015 年 主营以毛巾为主的浴用产品 2019 年内野业务销售收入 1.4 亿元，同比增长 20% 廊湾家居 2015 年 主打高端精致的生活方式 在国内核心城市的重要商圈开设具有相对独立设计风格的集合店 中高端品牌 罗莱 1992 年 “超柔床品”的品牌定位 线下加盟渠道数量 2300+家，直营 300 家左右 罗莱儿童 2011 年 聚焦儿童的“健康、安全” 约 200 家专卖店以及专柜 大众品牌 LOVO 2009 年 年轻时尚潮流家纺 线上品牌，线上罗莱、 LOVO 品牌销售占比约 4:6 资料来源：公司官网，公司公告，东兴证券研究所 多品牌、全渠道的布局，保证了公司稳健的发展进程。 从产品分布看 ，家纺主业收入占比仍超 8 成，家居业务约占 2 成。 从渠道分布看 ，公司线上占比约占 3 成， 线下加盟、直营销售占比大约 8： 2。公司 线下加盟渠道 加直营渠道数量预计超过 2500 家（加盟店 2300+家，直营 店 300 家左右 ）。 图 2：罗莱生活收入分布（单位：亿元） 图 3：公司家纺 收入 按品类分布（单位：亿元） 资料来源：公司公告， 东兴证券研究 所 资料来源：公司公告， 东兴证券研究所 2. 家纺行业：长期量价提升有空间，短期有催化 2.1 渠道变革驱动行业历史进程，未来渠道与品牌共振 渠道模式的变化驱动了家纺行业走过了四个发展阶段 。第一阶段 是九十年代，这是无品牌时代，渠道模式单一，主要发生在批发市场、百货商场和少部分零售店。 第二阶段 是 1990 年 -1995 年品牌的点燃阶段， 以 富安娜 等为首的高端品牌率先 采用特许加盟连锁专卖店的渠道模式， 其他品牌纷纷仿效，特许加盟连锁专卖店的渠道形式为家纺行业带来了第一次大的发展。 第三阶段 是从 1995 年 -2006 年，国内大规模拓展连锁专卖店 模式的 成功，打造了一些国内的知名品牌， 罗莱便在这个阶段脱颖而出 。 2006 年家纺行业开始进入 第四阶段 ，38.69 40.03 39.92 15.64 7.93 8.10 8.68 3.41 0.0010.0020.0030.0040.0050.002017-12-31 2018-12-31 2019-12-31 2020-06-30家纺产品 家具产品类 0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.002015 2016 2017 2018 2019标准套件类 被芯类 夏令产品 枕芯类 其他饰品 P6 东兴证券深度报告 罗莱生活（ 002293）：手持优质品牌，稳步推进大家纺小家居战略 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES新的渠道模式 纷纷出现，电商和购物中心逐渐成为购物的主流渠道，考验着家纺品牌的变革能力 。 图 4：家纺行业渠道发展阶段 资料来源： 纺织网 ，东兴证券研究所 家纺行业的未来是消费升级引领下的渠道和品牌共振，行业仍有较好增速，具备品牌优势和合理渠道布局的公司有望享受行业增长和份额提升。 家纺行业未来增长，长期看是消费升级驱动， 一方面随着消费者迭代带来床品更换频次提升，品类需求扩大；二是对品质生活的追求下，对高端家纺品牌的需求在扩大。 根据欧睿的预计， 广义的 家纺行业目前规模接近 5000 亿元，未来仍能维持高个位数的复合增速。 从行业格局看，家纺行业集中度高于服装，高端家纺品牌仍有提升份额的空间。 图 5：家纺行业规模及增速 图 6：主要服装家纺品类的 CR10 比较 （阿里平台） 资料来源： Euromonitor， 东兴证券研究 所 资料来源：阿里平台数据， 东兴证券研究所 2.2 长期：消费升级下量价齐升仍具空间 2.2.1 床品更换频次随着消费者迭代，持续提升 对比欧美等发达国家，家纺产品消耗量大，产品使用生命周期短，复购率高。 美国消费者 每年 购买大约 10亿条毛巾和大约亿条床单和枕头套。 一方面 由一些国家立法和生活习惯造成的，国外床品洗涤存在成本（比如美国 50 个州还有 31 个州将户外晾晒归属于违法行为，洗涤也需要交纳额外的污水处理费用 ） 。 另一方面从习惯传统上来讲，欧美国家的消费群体很在意对家居环境的装饰和布置，这也导致了很多产品被归入抛弃型。随着中国消费能力的不断升级，作为消费主力的年轻人受到国外的影响