铁矿石专题报告：供需偏紧格局或持续.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业 研究 Page 1 证券研究报告 深度报告 钢铁 Table_IndustryInfo 铁矿石 专题报告 中性 （维持评级） 2020 年 12 月 10 日 一年该行业与 上证综指 走势比较 行业专题 供需偏紧格局或持续 四大矿山引领行业供应 澳大利亚、巴西铁矿石 储量大、品位高、 易开采 。 四大矿山受益于资源优势，生产成本大幅低于行业平均水平，实现了对非主流铁矿石市场的挤占 ， 形成类似寡头垄断的局面。铁矿石市场普遍按照普氏指数作为主流参考标的进行月度定价 ， 受到 供需 变化、成本、政策等诸多因素的影响，但四大矿山发货量的改变对于全球铁矿石价格的影响仍然不容忽视。 四大矿山发展现状 2020 年，受到疫情以及溃坝事故的持续影响，淡水河谷产销量大幅下降；澳洲三大矿山 一季度受飓风影响 产销小幅波动，随后较快恢复稳定。当前， 四大矿山资本开支 均 处于较低水平，且大部分新建铁矿石项目用于替代资源枯竭老矿，预期未来铁矿石 产量增速将放缓。 疫情扰动铁矿石行业供需 近期铁矿石价格持续上涨，主要因为供需偏紧。 从需求端看， 疫情影响下，我国以外地区钢铁需求量大幅缩减 ，但国内 钢材消费保持较快增长 ，强势带动铁矿石消费增长。从供给端看， 疫情对铁矿石供应造成明显影响，特别是巴西发货量在去年淡水河谷溃坝事故影响的低基数下继续大幅下降，非主流矿供应虽有上升，但 全球 铁矿石发货量整体 仍 小幅下降。 铁矿石供需紧张，价格或保持高位 短期来看，我国港口 铁矿石库存持续下降， 供需仍偏紧，但市场监管力度加强，投机行为被抑制，铁矿石 价格 上行难度加大。展望 2021 年，行业供给增量有限， 四大矿山主要增产来源为淡水河谷停产矿山复产，但复产进度存在较大的不确定性 ； 而需求有望保持增长， 随着疫苗研发的进展以及各国经济扶持政策的推动，全球钢铁企业有望陆续复产 ，带动铁矿石消费增长。 铁矿石供需仍将保持紧平衡状态，促使矿价保持高位。 钢厂利润空间结构性分化 铁矿石价格的大幅上涨，直接拉高 钢厂原材料成本。但对于不同钢厂的影响程度有明显区别，促使钢厂利润空间表现出结构性分化。一是主要生产钢材品种不同，因下游需求表现分化，板材企业 可 将成本转嫁向下游企业 ， 利润情况好于长材企业。 二是 铁矿石资源禀赋不同，具备自有铁矿石资源以及应用内矿比例较高的钢厂成本上涨幅度相对较小 。 风险提示 全球经济复苏不及预期。 铁矿石供应增量超预期。 中澳关系等政治因素。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2020E 2021E 2020E 2021E 600019 宝钢股份 增持 5.92 131,835 0.50 0.55 11.84 10.76 000932 华菱钢铁 增持 5.14 31,503 1.01 1.11 5.09 4.63 资料来源： Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告： 钢铁行业 2021 年投资策略：追寻不确定中的确定 2020-11-19 钢铁行业周报（ 4 月 27 日 -5 月 3 日）：一季度行业盈利回落 2020-05-06 钢铁行业周报（ 4 月 20 日 -4 月 26 日）：产量增长抑制库存降速 2020-04-27 黑色产业链专题报告：危中有机 疫情下黑色系供需展望 2020-04-23 钢铁行业周报（ 4 月 13 日 -4 月 19 日）：需求旺盛，库存加速下降 2020-04-20 证券分析师：刘孟峦 电话： 010-88005312 E-MAIL： liumengluanguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980520040001 证券分析师：冯思宇 电话： E-MAIL： fengsiyuguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980519070001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规 渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.81.01.2D/19 F/20 A/20 J/20 A/20 O/20上证综指 钢铁 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 四大矿山引领行业供应 . 4 资源丰富，寡头垄断 . 4 开采成本优势明显 . 5 四大矿山供应影响全球铁矿石价格 . 7 四大矿山发展现状 . 9 淡水河谷 . 9 力拓 . 10 必和必拓 . 10 FMG .11 疫情扰动铁矿石行业供需 . 12 中国旺盛需求带动全球铁矿石消费增长 . 12 巴西发货下降导致铁矿石供给紧张 . 13 铁矿石供需紧张，价格或保持高位 . 15 短期来看，铁矿石价格上行难度加大 . 15 长期来看 ，铁矿石价格仍将保持高位 . 15 钢厂利润空间结构性分化 . 16 风险提示 . 17 国信证券投资评级 . 19 分析师承诺 . 19 风险提示 . 19 证券投资咨询业务的说明 . 19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图 表 目录 图 1： 2018 年铁矿石产量分布（亿吨） . 5 图 2： 2018 年铁矿石出口情况（亿吨） . 5 图 3：四大矿山产量及全球占比（亿吨） . 5 图 4： 2019 年全球铁矿石平均离岸现金成本构成（美元 /吨） . 6 图 5： FMG 的 C1 成本情况（美元 /湿公吨） . 6 图 6：铁矿石到岸成本曲线（美元 /干吨） . 7 图 7： 2019 年铁矿石价格走势回溯（美元 /吨） . 8 图 8： 2020 年铁矿石价格走势回溯（美元 /吨） . 8 图 9：四大矿山资本支出情况（亿美元） . 9 图 10：铁矿石研究分析框架 . 12 图 11： 2018 年铁矿石表观消费量（百万吨） . 12 图 12：中国粗钢日均产量（万吨） . 13 图 13：澳大利亚铁矿石发货量（万吨， %） . 14 图 14：巴西铁矿石发货量（万吨， %） . 14 图 15：印度矿石发货量（万吨， %） . 14 图 16：加拿大铁矿石发货量（万吨， %） . 14 图 17：铁矿石港口库存（万吨） . 15 图 18：中国铁矿石到港量（万吨） . 15 表 1：全球铁矿石储量及品味（百万吨） . 4 表 2：淡水河谷铁矿石产销量（千吨） . 10 表 3：力拓铁矿石产销量（千吨） . 10 表 4：必和必拓铁矿石产销量（千吨） . 11 表 5： FMG 铁矿石产销量（百万吨） . 11 表 6：主要钢铁消费国铁矿石需求预测 . 13 表 7：铁矿价格、钢材价格及钢材模拟利润情况（元 /吨， %） . 16 表 8： 2019 年部分钢铁企业上市公司铁矿石供应来源 . 17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 铁矿石 指 存在经济利用价值的，含有铁元素或铁化合物的矿石， 用于炼铁的主要有磁铁矿（ Fe3O4）、赤铁矿（ Fe2O3）和菱铁矿（ FeCO3）等。天然矿石经过破碎、磨碎、磁选、浮选、重选等程序逐渐选出铁。 铁矿石下游较为单一，主要用作炼钢原料 ，生产 1 吨生铁大约需要 1.6 吨铁矿石。 根据物理形态的不同，铁矿石分为原矿、块矿、粉矿、精矿和烧结矿、球团矿等。块矿是可以直接入炉的高品位矿；粉矿和精矿需人工造块后才能投入高炉，其中，粉矿是生产烧结矿的主要原料，精矿是生产球团矿的主要原料。 四大矿山引领行业供应 四大矿山受益于资源优势 ，生产成本大幅低于行业平均水平，实现了对非主流铁矿石市场的挤占。当前，四大矿山铁矿石供应量占到全球产量的 50%，供应波动直接影响全球铁矿石价格。 资源 丰富 ，寡头垄断 澳大利亚 、巴西 铁矿石资源丰富，易开采 。全球铁矿石资源储量大， 2019 年含铁量达 810 亿吨。其中澳大利亚储量规模最大，含铁量达 230 亿吨，巴西其次，含铁量 15 亿吨。澳大利亚及巴西的铁矿石同时也具备品位高、埋藏浅的特点，相应开采更具经济价值。 澳大利亚、巴西是全球最主要的铁矿石供应国。 2018 年全球铁矿石产量 22.3亿吨， 其中澳大利亚、巴西产量分布为 9.0 亿吨、 4.5 亿吨，占到全球产量的40.4%、 20.1%。 2018 年澳大利亚、巴西分别出口铁矿石 8.9 亿吨、 3.9 亿吨，占到全球出口量的 53.2%、 23.6%。 表 1：全球铁矿石储量及品味（百万吨） 原矿储量 含铁量 品味 澳大利亚 48,000 23,000 48% 巴西 29,000 15,000 52% 俄罗斯 25,000 14,000 56% 中国 20,000 6,900 35% 印度 5,500 3,400 62% 加拿大 6,000 2,300 38% 乌克兰 6,500 2,300 35% 伊朗 2,700 1,500 56% 美国 3,000 1,000 33% 哈萨克斯坦 2,500 900 36% 南非 1,100 690 63% 瑞典 1,300 600 46% 其他国家 18,000 9,500 53% 全世界合计 170,000 81,000 48% 资料来源 : Mineral Commodity Summaries 2020、 国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 图 1： 2018 年铁矿石产量分布（ 亿吨） 图 2： 2018 年铁矿石出口情况（ 亿吨 ） 资料来源 :Worldsteel、 国信证券经济研究所整理 资料来源 : Worldsteel、 国信证券经济研究所整理 四大矿山铁矿石供应量 占比接近 50%。 在铁矿石领域， 淡水河谷、力拓、必和必拓和 FMG 被合称为四大矿山。 随着四大矿山的扩产，全球铁矿石 产量及贸易量集中度越来越高，形成类似寡头垄断的局面。 2018 年， 淡水河谷、力拓、必和必拓和 FMG 的铁矿石产量分别为 3.8、 2.9、 2.4、 1.9 亿吨，合计占到全球铁矿石产量的 49.8%。 图 3：四大矿山产量及全球占比（亿吨） 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 开采成本优势明显 采矿、选矿成本占铁矿石现金成本 50%以上 。铁矿石生产成本 主要由采矿、选矿、资源税费、管理和维护费、运输费用、折旧、信贷成本等要素构成 。 开采成本约占现金成本的 35%，因铁矿资源开采难度、自动化生产水平的不同而有明显差异。从长期来看，随着铁矿开采规模扩大，规模效应可降低开采成本，但随着矿井开采难度增大，如由露天转至地下开采，采矿成本会回升。选矿成本约占现金成本的 23%，若铁矿石品位高，则选矿成本低。从长期来看，随着铁矿石品位下降会有所升高。 9.0 4.5 2.0 1.5 5.3 澳大利亚巴西印度中国其他8.9 3.9 3.9 澳大利亚巴西其他30%35%40%45%50%55%0123452009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018淡水河谷 力拓 必和必拓 FMG 合计占比请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 图 4： 2019 年全球铁矿石平均离岸现金成本构成 （美元 /吨） 资料来源 : 冶金工业信息标准研究院 、 国信证券经济研究所整理 四大矿山现金成本低。 以 FMG 为例，公司 C1 成本（ 吨矿 采矿 、加工、铁路和港口的运营成本，包括 对应的 直接管理费用和生产管理费用 ）持续下降 。 2020财年，公司 C1 成本仅为 12.94 美元 /湿公吨。对应时间内，西澳到青岛的铁矿石运价均值为 7.5 美元 /吨。 2019 年全球铁矿石平均离岸现金成本约为 32 美元 /吨，而中国 国产铁矿石平均离岸现金成本为 69 美元 /吨 。 图 5： FMG 的 C1 成本情况（美元 /湿公吨） 资料来源 :公司公告、 国信证券经济研究所整理 生产成本 决定矿厂地位。 铁矿石高度同质化， 生产成本是 企业竞争的核心因素 。四大矿山产量大，规模优势凸显，生产成本远低于其他钢铁企业。前期通过扩大资本开支，投产低成本产能，压降全球矿价，导致成本高的部分矿山亏损停产，实现对非主流矿市场的挤占。 11 7 7 5 2 采矿成本选矿成本运费特许权使用费管理和维护费用01020304050602011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 7 图 6：铁矿石到岸成本曲线 （美元 /干吨 ） 资料来源 :FMG 四大矿山供应影响全球铁矿石价格 当前，铁矿石市场普遍按照普氏指数作为主流参考标的进行月度定价。相较于2008 年前由世界主流铁矿石供应商以一年为合约期与其主要交易者进行谈判的定价方式要更为市场化。可以看到，铁矿石价格受到产量变化、需求变化、成本因素、政策因素、废钢产品价格等诸多因素的影响，但四大矿山发货量的改变对于全球铁矿石价格的影响仍然不容忽视。 2019 年， 受到巴西淡水河谷溃坝事故以及澳洲飓风影响，四大矿山发货量大幅下降，叠加旺盛的需求市场，铁矿石 供需紧张， 价格一路攀升，普氏 62 铁矿石指数最高触及 126.35 美元 /吨， 全年 均值也高达 93.41 美元 /吨。 2020 年，新冠疫情扰动全球铁矿石供需，巴西发货量明显下降 ，全球铁矿石需求疲软而中国铁矿石需求旺盛 。 5 月来， 普氏 62 铁矿石指数 持续攀升， 截至12 月 7 日， 铁矿石价格已涨至 147.55 美元 /吨， 1-11 均价达 104.38 美元 /吨。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 8 图 7： 2019 年 铁矿石价格 走势回溯（美元 /吨） 资料来源 :Wind， Mysteel， 国信证券经济研究所整理 图 8： 2020 年 铁矿石价格 走势回溯（美元 /吨） 资料来源 : Wind， Mysteel， 国信证券经济研究所整理 607080901001101201302019/01 2019/02 2019/03 2019/04 2019/05 2019/06 2019/07 2019/08 2019/09 2019/10 2019/11 2019/127080901001101201301401502020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020/06 2020/07 2020/08 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12Vale 溃坝事故 Vale 加快关闭 10座上游尾矿坝 法院要求 Brucutu矿区暂停生产 力拓宣布受飓风影响2019 年铁矿石发运量预期下调至 3.38 万吨 Vale宣布 2019年铁矿销量预计3.07-3.32 亿吨 Vale 首席财务官表示公司另外 3000 万吨湿选产能可能需要 2-3 年才能恢复 大商所 调整交易手续费 市场疯传监管层拜访永安 大商所 发布铁矿石期货业务修正案 钢厂开启补库 铁矿石港口库存转增，淡水河谷恢复 3000 万吨产能 淡水河谷 Q3铁矿石产量环比增加 35% 淡水河谷下调 2019年铁矿目标销量至3.07-3.12 亿吨 国内疫情发酵，市场恐慌式下跌 澳洲、巴西发运正常，国内复工复产提速，海外疫情发酵 巴西疫情升级，发货量下降，而市场需求旺盛，高品资源出现短缺 螺纹钢价格叠加限产压制钢厂生产，抑制铁矿石需求 淡水河谷预计降低2021年铁矿石产量为3.15-3.35 亿吨 受集中到货以及疫情检测影响，船只压港，港口现货紧缺 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 9 四大矿山发展现状 四大矿山资本开支高峰出现在 2012 和 2013 年左右，随着资本开支的扩大，铁矿石产量大幅增长。近几年，四大矿山资本开支处于较低水平， 且 大 部分 新建铁矿石 项目用于替代资源枯竭老矿， 预期未来铁矿石 产量 增速将放缓。 图 9：四大矿山资本支出情况（亿美元） 资料来源 :Wind、 国信证券经济研究所整理 淡水河谷 淡水河谷 （ VALE） 成立于 1942 年， 是一家总部设在巴西的全球性矿业公司 ，是世界最大的铁矿石和球团矿生产商 ， 铁矿石矿区集中在巴西 。 受到溃坝事故以及新冠疫情影响， 近年来 公司 产销量有较大 波动。 2020 年三季度，公司铁矿石 及球团合计 销量恢复至 7423 万吨，环比提升 20.6%，但较 2018、2019 年同期仍分别低 24.4%、 12.8%。 2021 年预计产量为 3.15 亿至 3.35 亿吨。 公司未来 建设 项目主要有 北部系统项目 和 Gelado。 北部系统将继续投资扩大现有生产和物流能力，预计 2024 年北部系统年产能可提升至 2.6 亿吨。 Gelado项目为 生产 64.3的铁含量的球团矿，预计于 2021 年下半年投产 。 0501001502002502008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019VALE BHP RIO FMG请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 10 表 2： 淡水河谷铁矿石产销量（千吨） 2019 年储量 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 北部系统 7,346,300 41,015 41,576 55,401 50,729 39,900 42,463 56,850 Serra Norte and Serra Leste 23,029 25,838 35,047 31,438 21,480 24,319 43,459 S11D 17,986 15,738 20,354 19,291 18,420 18,144 24,391 东南部系统 4,661,600 19,578 15,856 20,695 17,019 11,789 12,721 16,307 Itabira (Cau, Conceio and others) 9,292 8,774 9,836 8,067 6,007 5,324 6,465 Minas Centrais (Brucutu and others) 5,191 5,243 8,849 6,600 3,649 4,190 4,394 Mariana (Alegria, Timbopeba and others) 5,095 1,839 2,010 2,352 2,133 3,207 5,448 南部系统 4,110,200 11,776 6,173 9,806 9,800 7,356 11,768 14,930 Paraopeba (Mutuca and others) 4,447 4,589 7,109 4,997 3,648 5,873 7,064 Vargem Grande (Vargem Grande and others) 2,432 436 2,697 4,983 3,708 5,895 7,866 Minas Itabirito (Fbrica and Pico) 4,897 1,147 中西部系统 501 451 802 616 559 645 589 Corumb 501 451 802 616 559 645 589 铁矿石产量 72,870 64,057 86,704 78,344 59,605 67,598 88,676 铁矿石销量 55,416 61,945 74,039 77,907 51,656 54,615 65,769 铁矿石和球团销量 67,730 70,787 85,116 88,873 58,967 61,565 74,233 资料来源 :公司公告、 国信证券经济研究所整理 力拓 力拓集团（ RioTinto）成立于 1873 年，业务涵盖铁矿、铝业、铜与钻石、能源与工业矿物。公司在西澳 皮尔巴拉地区运营着世界上最大的综合铁矿石资产 ，包括 16 座矿山、 4 个港口设施、 1700 公里铁路以及相关配套基础设施 。 2020 年，一季度受飓风影响 公司 产销量下降 ， 二季度生产恢复强劲，三季度因检修产量小幅下降。 2020 年前三季度， 公司铁矿石累计产销量分别达 2.60 亿吨和 2.55 亿吨，同比增加 1.5%和 0.7%。 公司未来主要建设项目包括均为皮尔巴拉替代项目 ，包括 Koodaideri、 Robe River 和 Western Turner Syncline Phase2。 表 3： 力拓 铁矿石 产销量 （ 千吨 ） 股份 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 西澳矿区 Hamersley mines 51,218 50,087 55,567 52,521 49,327 53,187 54,852 Hamersley - Channar 60.0% 1,552 2,419 1,579 2,420 1,934 2,223 2,849 Hope Downs 50.0% 11,913 12,101 12,155 12,095 11,334 11,318 13,250 Robe River - Pannawonica (Mesas J and A) 53.0% 3,529 6,282 8,914 8,225 7,320 8,126 7,324 Robe River - West Angelas 53.0% 7,783 8,853 9,133 8,318 7,912 8,378 8,110 总产量 75,995 79,741 87,347 83,579 77,827 83,232 86,385 加拿大矿区 58.7% 精矿 1,516 2,031 2,384 1,951 1,572 2,593 1,768 球团 2,709 2,280 2,657 2,415 2,788 2,112 2,217 总产量 4,225 4,311 5,041 4,366 4,360 4,704 3,985 全球铁矿石 产量 80,219 84,052 92,389 87,945 82,187 87,936 90,370 销量 72,712 90,085 90,576 89,690 77,397 91,361 86,398 资料来源 : 公司公告、 国信证券经济研究所整理 必和必拓