证券行业2021年度投资策略报告：关注资本市场改革下券商“增量存量”业务机会.pdf

证券 行业年度投资策略 报告 请务必阅读正文之后的免责声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务 资格 1 of 24 Table_MainInfo 关注 资本市场 改革 下 券商 “增量 +存量” 业务机会 证券行业 2021年度投资策略报告 分析师： 徐勇 SAC NO： S1150516060001 2020年 12月 21日 Table_Summary 投资要点： 2020 年市场回暖，交投活跃度提升 2020 年权益市场整体表现亮眼。截至 2020 年 11 月 30 日，市场主要指数均获得累计正收益，上证综指累计上涨 9.94%，当前在 3400 点附近震荡；创业板指表现突出，累计上涨 43.60%，证券（申万）指数累计上涨 12.67%，跑赢上证综指 2.73个百分点； 2020年前 10月日均股基成交额 8961.46亿元，去年同期 5743.15 亿元，增幅 56%； 从杠杆资金情况来看，截至 11 月 30 日两融余额 15746.77 亿元，较 2019 年末增长 54%。 前三季度营收 同比 +31%， 经纪、投行占比提升 2020 年 前三季度 实现营收 3423.81 亿元，实现净利润 1326.82 亿元，分别同比增长 31%、 43%，前三季度净利润已经超过去年全年水平，仅次于 2015年前三季度。 ROE 在 2018 年触底后逐步抬升， 2020 前三季度年化 ROE 达到 7.89%，较 2019 年提升 1.8PCT。 从各业务占比来看， 代理买卖证券、承销保荐、财务顾问、资管、利息、自营和投资咨询收入占比分别为 26.29%、12.61%、 1.48%、 6.21%、 13.01%、 29.61%、 0.93%， 经纪、投行业务占比提升幅度较大，分别提升 2.35、 3.05PCT，自营业务占比下滑 4.03PCT，但仍为第一大收入来源。 资本市场深化改革， 券商各业务将充分受益 1）经纪业务： 随着行业净佣金率持续下滑 ， 当前 以客户为中心，围绕客户财富管理需求提供更多增值服务 已 成为券商发展经纪业务的共识 。另外， T+0等交易制度改革预期的落地有助于提升交投活跃度； 2）投行业务： 全面推行证券发行注册制，上市节奏加快助承销规模提升 。另外， 强制跟投 制度对中介机构形成利益约束的同时也 将有效增厚券商整体业绩 ； 3） 信用业务： 市场交投情绪活跃叠加 融券制度 市场化改革， 两融市场大幅回暖； 4）自营业务：交易工具日益多元化，赋予券商自营更灵活的交易手段，抗风险能力增强； 5）资管业务：去通道推动券商资管规模持续 压缩， 但资管收入已触底反弹，主动管理转型成果已现。 盈利预测 在谨慎、中性、乐观假设下预计 2021 年 证券 行 业 营收 分别为 4870/5212/5607亿元，分别同比增长 7%/15%/24%；净利润 1663/1824/2019 亿元，分别同比增长 5%/15%/27%。 投资建议 “十四五”规划明确提出要全面推行股票发行注册制，退市制度改革也已进入征求意见阶段，对于畅通资本市场进入和退出渠道具有重要意义。资本市行业研究 证券研究报告 投资策略 Table_Author 证券分析师 徐勇 010-68104602 xuyongbhzq Table_Contactor 研究助理 王磊 SAC No： S1150119010017 wanglei3271bhzq Table_IndInvest 子行业评级 证券 看好 多元金融 看好 保险 看好 Table_StkSuggest 重点品种推荐 华泰证券 增持 中信证券 增持 东方财富 增持 Table_IndQuotePic 最近一年行业相对走势 -0 . 15-0 . 060. 030. 120. 2112 / 19 02 / 20 04 / 20 06 / 20 08 / 20 10 / 20金融服务 沪深300Table_Doc 证券 行业年度投资策略 报告 请务必阅读正文之后的免责声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务 资格 2 of 24 场改革继续推进，券商作为重要中介将持续享受政策红利，后续政策落地值得期待。 当前券商板块整体估值 1.90 倍，位于近十年 60%分位点水平。考虑到目前监管政策和流动性两大核心催化剂确定性都较为明确，我们继续看好板块在明年的投资机会。在监管打造航母 级券商政策引导下，行业集中度提升的逻辑不变，头部券商借助雄厚资本实力和风控能力将更加受益，持续看好龙头券商投资价值，继续推荐中信证券（ 600030.SH）和华泰证券（ 601688.SH），建议关注 A 股互联网券商龙头东方财富（ 300059.SZ）。 风险提示： 疫情冲击下资本市场震荡加剧；资本市场改革推进进展不及预期 证券 行业年度投资策略 报告 请务必阅读正文之后的免责声明 3 of 24 目 录 1.证券行业表现回顾 . 5 1.1 市场行情：市场回暖，交投活跃度提升 . 5 1.2 业绩表现：资本市场深化改革下业绩确定性强 . 7 2.从国家战略规划看资本市场发展 . 8 2.1“十三五 ”规划下资本市场发展思路 . 8 2.2“十三五 ”期间相关政策执行情况 . 9 2.3“十四五 ”规划下资本市场重点工作 . 13 2.4 展望 2021 年证券行业发展 . 14 3.盈利预测 . 16 3.1 经纪业务 . 17 3.2 投行业务 . 17 3.3 信用业务 . 18 3.4 自营业务 . 19 3.5 资管业务 . 19 4.投资建议 . 20 5.风险提示 . 21 证券 行业年度投资策略 报告 请务必阅读正文之后的免责声明 4 of 24 图 目 录 图 1： 2020.1.1-11.30各指数累计涨跌幅（ %） . 5 图 2： 2018.1-2020.10日均股基成交额（亿元） . 6 图 3： 2018.1-2020.11两融余额及两融交易额占 A股成交额（右） . 6 图 4： 2017.1-2020.11北向资金月度净买入金额及累计净买入金额（右） . 6 图 5： 2020.1.1-2020.11.30申万一级行业平均涨跌幅（ %） . 7 图 6： 2020.1.1-2020.11.30剔除新股后上市券商涨跌幅（ %） . 7 图 7： 2014-2020Q3证券行业营收、净利润及同比增速（右） . 7 图 8： 2014-2020Q3证券行业净资产收益率（年化） . 7 图 9：证券行业 2020Q3分业务收入及增速（右） . 8 图 10：证券行业 2020Q3各业务营收占比 . 8 图 11： “十三五 ”规划下资本市场发展方向 . 9 图 12：各板块发行制度改革历程 . 9 图 13：新三板发展历程 . 11 图 14：外资持股券商政策发展 . 11 图 15：金融开放合作机制 . 13 图 16： 2016-2020Q3QFII持股市值及占流通 A股比例（右） . 13 图 17： 2013-2020Q3陆股通持股市值及占流通 A股比例（右） . 13 图 18： “十四五 ”规划及证监会谋划重点工作 . 14 表 目 录 表 1：历年 IPO家数、募资规模及上市平均时长 . 10 表 2：截至 2020.12.10日已成立外资控股券商 . 12 表 3：资本市场深化改革各项政策逐步落地 . 15 表 4：经纪业务预测表 . 17 表 5：投行业务预测表 . 17 表 6：信用业务预测表 . 19 表 7：自营业务预测表 . 19 表 8：资管业务预测表 . 20 表 9：证券行业盈利预测表（单位：亿元） . 20 证券 行业年度投资策略 报告 请务必阅读正文之后的免责声明 5 of 24 1.证券行业表现回顾 1.1 市场行情 ：市场回暖，交投活跃度提升 2020 年 权益市场 整体 表现 亮眼 。 截至 2020 年 11 月 30 日， 市场主要指数均获得累计正收益，上证综指累计上涨 9.94%，当前在 3400 点附近震荡；创业板指表现突出，累计上涨 43.60%，证券（申万）指数累计上涨 12.67%，跑赢上证综指2.73 个百分点 ，跑输沪深 300 指数 6.79 个百分点 。 图 1： 2020.1.1-11.30各 指数累计涨跌幅（ %） 资料来源： wind，渤海 证券 市场 回暖 带动交投活跃度提升。 为应对疫情对经济造成的负面冲击，自年初以来流动性保持 宽松 充裕，虽然 两市成交量波动幅度较大，但整体维持高位。 2020年 前 10 个 月日均股基成交额 8961.46 亿元，去年同期为 5743.15 亿元，增幅 达56%。 从杠杆资金情况来看， 截至 11 月 30 日两融余额 15746.77 亿元， 较 2019年末增长 54%。 证券 行业年度投资策略 报告 请务必阅读正文之后的免责声明 6 of 24 图 2： 2018.1-2020.10日均股基成交额（亿元） 图 3： 2018.1-2020.11两融余额及两融交易额占 A股成交额（右） 资料来源： wind， 渤海 证券 资料来源： wind， 渤海 证券 从沪、深股通交易情况来看 ，截至 11 月 除 3 月份、 8 月份、 9 月份 资金净卖出外其他月份均呈净买入状态， 累计净买入金额达 1.1 万亿 元 。 在国外疫情仍未得到有效控制， 经济增长放缓 情况下，国内经济复苏进度持续领先于其他经济体，随着基本面的逐步改善， A 股依然是外资配置的重要市场。 图 4： 2017.1-2020.11北向资金月度净买入金额及累计净买入金额（右） 资料来源： wind，渤海 证券 从板块及个股 表现 看，截至 11 月 30 日非银金融板块 在申万 28 个一级子行业中排名第 14 位，跑输沪深 300 指数 11 个百分点 。 个股层面，剔除新股后证券板块个股涨多跌 少，其中东方财富（ +109.66%）、 国金 证券（ +94.34%）、 浙商证券 （ +49.51%）涨幅居前， 海通 证券（ -10.84%）、 天风 证券（ -6.84%）、 长城证券（ -4.85%）跌幅居前。 证券 行业年度投资策略 报告 请务必阅读正文之后的免责声明 7 of 24 图 5： 2020.1.1-2020.11.30申万一级行业平均涨跌幅（ %） 图 6： 2020.1.1-2020.11.30剔除新股后上市券商 涨跌幅（ %） 资料来源： wind，渤海 证券 资料来源： wind，渤海 证券 1.2 业绩 表现：资本市场深化改革 下业绩确定性强 根据证券业协会公布的数据显示， 135 家证券公司 2020 年前三季度实现营业收入 3423.81 亿元 ，实现 净利润 1326.82 亿元， 分别 同比 增长 31%、 43%，前三季度净利润已经超过去年全年水平，仅次于 2015 年 前 三季度。 行业 ROE 水平在2018 年触底后逐步抬升， 2020 前三季度年化 ROE 达到 7.89%，较 2019 年提升1.8PCT。 图 7： 2014-2020Q3证券行业营收、净利润及同比增速（右） 图 8： 2014-2020Q3证券行业净资产收益率（年化） 资料来源： wind，渤海 证券 资料来源： wind，渤海 证券 分业务 看， 2020 前三季度 代理买卖证券、承销保荐、财务顾问、资管、利息、自营和投资咨询 收入分别为 900.08、 431.58、 50.62、 212.64、 445.60、 1013.63、31.98 亿元，同比增长 43.94%、 72.85%、 -25.71%、 11.54%、 28.27%、 15.35%、26.60%， 市场回暖及注册制实施带动券商经纪和投行业务收入增幅较大。 从各 业务营收占比看， 2020 前三季度 代理买卖证券、 承销保荐、财务顾问、资管、利息、自营和投资咨询收入 占比 分别为 26.29%、 12.61%、 1.48%、 6.21%、 13.01%、29.61%、 0.93%，其中经纪、投行业务占比提升幅度较大，分别提升 2.35、证券 行业年度投资策略 报告 请务必阅读正文之后的免责声明 8 of 24 3.05PCT，自营业务占比下滑 4.03PCT，但 仍为第一大收入来源。 图 9：证券行业 2020Q3分业务收入及增速（右） 资料来源： wind，渤海 证券 图 10：证券行业 2020Q3各业务营收占比 资料来源： wind，渤海 证券 2.从国家战略规划看 资本市场 发展 2.1“十三五” 规划下资本市场发展思路 2015 年 11 月 3 日， 中共中央关于制定国民经济 和社会发展第十三个五年规划证券 行业年度投资策略 报告 请务必阅读正文之后的免责声明 9 of 24 的建议 发布， “十三五”规划建议对资本市场发展提出了“积极培育公开透明、健康发展的资本市场”、“提高直接融资比重”、“推进资本市场双向开放”等目标，并涉及包括股票及债券发行交易制度改革、创业板和新三板市场改革、降低杠杆率等多项具体工作 ， 体现了以市场化、法制化为发展方向的根本思路。 图 11： “十三五”规划下资本市场发展方向 资料来源： “十三五”规划建议，渤海证券 2.2“十三五” 期间 相关 政策执行情况 从 股票和债券发行 制度改革 看 。 2018 年 11 月 5 日，国家主席习近平在首届中国国际进口 博览会开幕式演讲中宣布将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制。 2019 年 7 月 22 日，科创板正式开市交易。 2020 年 3 月 1 日施行的新证券法 在 总结上交 所设立科创板并试点注册制的经验基础上 ，对证券发行制度做了系统的修改完善，提出全面推行证券发行注册制度。 2020 年 4 月 27 日， 中央全面深化改革委员会第十三次会议审议通过了创业板改革并试点注册制总体实施方案 ， 2020 年 8 月 24 日，第一批注册制企业在创业板正式上市。 图 12： 各板块发行制度改革历程 资料来源： “十三五”规划建议，渤海证券 自 2019 年 7 月 22 日 科创板 开市 至今（ 2020 年 12 月 10 日） ， 上市公司数量 达证券 行业年度投资策略 报告 请务必阅读正文之后的免责声明 10 of 24 201 家， 首发募集资金 2882 亿元。 从 2020 年 IPO 情况来看， 科创板 上市企业数量位列四大板块之首， 首发 募集资金规模与其他三个板块募集资金之和相当。从上市 时长来看， 2020 年科创板上市企业平均上市时长为 255 天， 远低于其他板块， 上市效率更高。 表 1： 历年 IPO家数、募资规模及上市平均时长 IPO 家数 /募资 规模（ 亿元） 上市平均时长（ IPO 申报预披露日至上市日，天） 主板 中小板 创业板 科创板 主板 中小板 创业板 科创板 2015 91/1081.63 42/173.73 85/304.12 365.18 477.64 374.99 2016 101/1010.65 46/221.21 78/257.64 812.54 796.70 784.24 2017 215/1371.95 80/390.83 141/521.85 672.00 653.23 558.95 2018 57/864.93 19/226.33 29/286.89 557.18 562.68 467.59 2019 55/1062.33 26/344.67 52/301.21 70/824.27 662.53 640.85 629.15 170.6 2020.12.10 81/1164.66 47/334.60 98/834.85 131/2058.31 562.58 478.08 506.92 255.32 资料来源： wind， 渤海证券 从新三板改革看。 2019 年 9 月，证监会 提出了当前及今后一个时期全面深化资本市场改革的 12 个方面重点任务 （深改 12 条），其中提到要“ 加快新三板改革，选择若干区域性股权市场开展制度和业务创新试点 ”， 新三板全面深化改革加速落地。 2019 年 12 月 20 日，证监会发布实施新三板改革的两个基础文件非上市公众公司监督管理办法、非上市公众公司信息披露管理办法。 2019 年 12 月 27 日、2020 年 1 月 3 日、 2020 年 1 月 19 日，全国股转公司相继配套制定修订三批相关业务规则，涵盖股票公开发行、股票定向发行、市场分层管理、股票交易、投资者适当性管理及公司监管 六 大方面。 新三板正式引入 公开发行制 度，设立精选层并设定 4 套准入标准，当前新三板市场已 形成“基础层 -创新层 -精选层”三层市场结构，优质创新层企业 可公开发行进入精选层，挂牌满一年的精选层企业可向交易所申请转板上市，精选层成为 A股市场和新三板 市场互联互通的桥梁 。