有色金属2021年度策略报告（铅）：供应累增下，扶不起的铅价.pdf

150200250901401902020-02-242020-03-092020-03-232020-04-072020-04-212020-05-082020-05-222020-06-052020-06-192020-07-072020-07-212020-08-042020-08-182020-09-012020-09-152020-09-292020-10-212020-11-042020-11-182020-12-02中信期货有色金属指数走势中信期货贵金属指数中信期货有色金属指数2020-12-19 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【 2012】 669号 有色金属 研究团队 研究员 ： 郑琼香 0755-83213347 zhengqxciticsf 从业资格号： F0260068 投资咨询号： Z0002147 覃静 0755-83212747 qinjingciticsf 从业资格号： F3050758 投资咨询号： Z0013731 沈照明 021-60812976 shenzhaomingciticsf 从业资格号： F3074367 投资咨询号： Z0015479 联系人 ： 吴纪磊 021-60812994 wujileiciticsf 从业资格号： F3075674 中信期货研究 |有色金属 2021 年度策略报告 供应 累增 下 ， 扶不起的 铅价 摘要 ： 对 2021 年铅价运行前景仍谨慎，且运行中枢大概率维持相对低位的态势。主要在于 2021 年原生铅和再生铅供应将双双进一步走 高，消费依然难以起色，偏弱的供需格局将压制铅价尤其是沪铅的表现 。 核心逻辑 ： 其一， 2020 年疫情导致全球铅矿产出低于预期，铅矿供应紧而不缺。 2021 年国内外铅矿供应大概率回归增长， 供应将趋于小幅充裕，并支撑铅矿加工费企稳走高。 其二，国内原生铅产能前几年持续收缩后， 2021 年产能将再度回升，预计约 20万吨新增产能投放。产能扩升，叠加铅矿加工费的提振， 2021 年国内原生铅产出将延续增长趋势。 其三， 2020 年 Q2 之后国内再生铅产出加速释放。 2020 年国内再生铅产能集中投放后，将于 2021 年进一步释放产出；且 2021 年仍有新 产能投放计划。尽管再生铅供应弹性大，但 供应基数已明显抬升。 预计 2021 年国内再生铅产出 增加 20-25 万吨。 其四， 2020 年国内铅电池开工偏高，但终端消费并未超预期； 2021 年国内终端消费大概率难以起色，因此消费驱动或偏稳。 2021 年海外汽车行业有望继续改善，但同时，东南亚电池产能生产将回归， 2021 年中国电池出口预期偏中性。 其五， 基于国内铅供应过剩压力将增加， 2021 年多数时间铅或将维持内弱外强格局，故国内铅进口量或持续处于低位，并有可能推动出口量的走高。 其六，国内铅锭高库存或将成为常态，并压制国内铅价表现；同时，海外铅库存变动预期暂不十分明显。 操作建议 ：（ 1）铅以逢高沽空为主；（ 2）跨品种套利中可选择铅作为空头配置 风险因素 ：（ 1）疫情变动超预期；（ 2）铅供应端大幅收缩 2021Q1 美元弱势周期下，顺周期有色板块存较强支撑，但对铅尤其是沪铅的带动或仍相对有限。国内原生铅和再生铅供应将进一步双双走高，供应压力不断凸显，国内铅锭高库存或为常态，压制铅价表现。 故操作上，建议 2021 年 铅 趋势性把握逢高沽空机会，产业链企业以适当卖出套期保值为主。 报告要点 中信期货 有色金属 2021 年 度策略报告 2 / 19 目 录 摘要： . 1 一、 2020 年铅市场回顾：宽幅震荡，弱于板块 . 4 二、 2021 年铅市场观点和核心逻辑 . 4 三、 2020 年铅矿供应紧缺不明显 ， 2021 年供应有望温和趋松 . 5 四、 2020 年原生铅产出稳中有升， 2021 年将进一步提升 . 7 五、再生铅新增产能持续投放，再生铅供应弹性大但整体供应基数已明显抬升 . 8 六、进口量 2020 年大幅收缩， 2021 年预计将持续于低位 . 11 七、 2020 年国内铅消费并未超预期， 2021 年消费仍难起色 . 13 7.1 2020 年国内电池开工偏高，但成品库存压力明显 . 13 7.2 2020 年终端消费驱动存差异， 2021 年消费仍为掣肘 . 14 八、 国内铅锭高库存将成为常态 . 17 免责声明 . 19 图 表 目录 图表 1： 2020 年铅价宽幅震荡 . 4 图表 2：今年沪铅表现弱于有色其它品种 . 4 图表 3：全球铅矿月度产量从 6 月份开始回归正增长 . 6 图表 4：二季度海外部 分地区铅矿产量收缩明显 . 6 图表 5：今年国内铅矿加工费有两轮小幅度的下调 . 6 图表 6：国内铅矿进口量 . 6 图表 7：近几年国内主要矿山项目的产出变化 . 7 图表 8：近几年海外主要矿山项目的产出变化 . 7 图表 9： 2021 年全球铅矿产量有望小幅增长 . 7 图表 10： 2021 年全球 铅矿将延续小幅过剩态势 . 7 图表 11： 2020 年全球精炼铅产出小幅上升 . 8 图表 12：国内原生铅年度产量不断走高 . 8 图表 13：二季度后国内原生铅产 出同比呈现增长 . 8 图表 14：国内原生铅产能持续收缩后， 2021 年有望回升 . 8 图表 15： 2020 年国内再生铅产量前低后高 . 10 图表 16： 2020 年国内再生铅产量增加， 2021 年将继续提升 . 10 图表 17：价格走弱时废电瓶价格一般相对抗跌 . 10 图表 18：再生铅小幅亏损或将成为常态 . 10 图表 19： 2020 年国内再 生铅新产能投放集中 . 10 图表 20： 2021 年国内再生铅计划投放的新产能 . 11 图表 21：铅价内弱外强格局不断凸显 . 12 图表 22：年内铅进口多为亏 损状态 . 12 图表 23：今年国内铅进口量基本处于低位 . 12 图表 24：国内铅进出口表现 . 12 中信期货 有色金属 2021 年 度策略报告 3 / 19 图表 25：前三季度国内铅蓄电池产出 增长 8.1% . 13 图表 26：整体铅蓄电池开工持续处于相对高位 . 13 图表 27：起动型电池高开工态势明显 . 13 图表 28：动力型电池开工偏 稳 . 13 图表 29：固定型电池开工同比明显抬升 . 14 图表 30：国内电池成品库存整体重心上移 . 14 图表 31：二季度以来国内汽 车产销回升良好 . 15 图表 32：汽车保有量维持增长趋势 . 15 图表 33：中国新能源汽车销量将加速增长 . 15 图表 34：全球新能源汽 车销量持续上升 . 15 图表 35： 2020 年电动自行车增势明显， 2021 年或放缓 . 16 图表 36：电动自行车铅蓄电池和锂电池的分布 . 16 图表 37：电动自行车安全技术规范新老版对比 . 16 图表 38： 6 月份铅蓄电池出口当月同比开始重回正增长 . 16 图表 39：美国汽车销量修复，年底趋势放缓 . 16 图表 40：欧洲汽车销量也在恢复中 . 17 图表 41：海外制造业 PMI 持续走高 . 17 图表 42：四季度国内铅锭库存加速累增 . 18 图表 43：国内铅现货对期货主 力转为贴水 . 18 图表 44：下半年 LME 铅库存大幅抬升 . 18 图表 45：年底 LME 铅升贴水（ 0-3）转平 . 18 中信期货 有色金属 2021 年 度策略报告 4 / 19 一、 2020 年 铅 市场回顾 ： 宽幅震荡，弱于板块 2020 年 铅价呈现宽幅震荡态势，但整体运行重心处于历史偏低中枢，且铅价 表现明显弱于有色板块。我们将铅价全年运行走势分为四个阶段。 第一阶段：年初 -3 月中旬，在国内和海外疫情双重 压制下，内外铅价重挫，分别下跌至 12640 元 /吨和 1570 美元 /吨的低点。 第二阶段： 3 月下旬 -8 月中旬， 随着美 联储 启动量化宽松政策，以及国内开始复产复工，加上国内铅供需格局错配，沪铅先行于伦铅启动反弹走势，伦铅于 5 月中旬双底部确认后，也 跟随走高。 第三阶段： 8 月下旬 -10 月中旬，铅回归基本面主导， 再生铅产能加快释放的基础 上 ， 8 月底 国内消费迅速转弱，海外也转入季节性消费淡季中，铅价承压下行。 第四阶段： 10 月下旬 -年末，有色板块共振提振铅价，铅内弱外强态势 凸显 。在经济复苏 和通胀预期背景下，有色板块整体走强，资金轮动下，也带动铅价反弹。其中伦铅表现偏强，反弹至 2138 美金的高点，创出年内新高；沪铅一度也回升至近万六的关口，但反弹高度和反弹时间较为有限，之后再度震荡下调。 从资金配合来看，年底资金配合有所抬升，但全年度来看，以及与其它有色品种相比较，铅品种的资金配合相对偏低。 图表 1： 2020 年铅价宽幅震荡 单位：元 /吨，美元 /吨 图表 2： 今年沪铅 表现弱于有色 其它品种 资料 来源： Wind 中信期货研究部 资料 来源： Wind 中信期货研究部 二 、 2021 年 铅 市场观点和核心逻辑 2021 年铅价运行前景仍 谨慎 ，且运行中枢大概率维持相对低位的态势。主要在于 2021 年原生铅和再生铅供应将双双 进一步走高，消费依然难以起色，偏弱的供需格局将压制铅价 尤其是沪铅 的表现。 15001700190021002300250027002900120001300014000150001600017000180001900020000210002017/04 2018/04 2019/04 2020/04期货收盘价 (连三 ):铅 期货官方价 :LME3个月铅0.001.002.003.004.005.000.60.811.21.41.62018/11 2019/04 2019/09 2020/02 2020/07 2020/12沪铝连三 /沪铅连三沪锌连三 /沪铅连三沪铜连三 /沪铅连三（右轴）中信期货 有色金属 2021 年 度策略报告 5 / 19 其一， 2020 年疫情导致 全球 铅矿产出低于预期，铅矿供应紧而不缺。 2021 年国内外铅矿供应 大概率回归增长 ，铅矿供应将 趋于小幅 充裕，并支撑铅矿加工费企稳走高。 其二， 国内 原生铅产能前几年持续收缩后， 2021 年产能将再度回升，预计 约20 万吨新增产能 投放。产能扩升，叠加铅矿加工费的提振， 2021 年国内原生铅产出将延续 增长 趋势。 其三， 2020 年二季度之后国内再生铅产出加速释放。 2020 年 国内 再生铅产能集中投放后，将于 2021 年进一步释放产出；且 2021 年仍有 新增产能 投放计划。尽管 再生铅供应弹性大 ， 但整体供应基数已明显抬升 。预计 2021 年 国内 再生铅产出增量 为 20-25 万吨。 其 四 ， 2020 年国内铅电池开工偏高，但终端 消费 并未超预期 ； 2021 年国内终端消费大概率难以起色，因此消费驱动 或偏稳 。 2021 年 海外汽车行业 有望 继续 改善， 但同时，东南亚电池产能 生产 将回归， 2021 年中国电池出口预期偏中性 。 其 五 ，基于国内 铅供应过剩压力将增加 ， 2021 年 多数时间铅 或 将维持 内弱外强 格局 ， 故国内 铅进口量或持续处于低位，并有可能 推动 出口量的走高。 其六， 国内铅锭高库存或将成为常态，并压制国内铅价表现；同时，海外铅库存变动预期暂不十分明显。 三 、 2020 年铅矿供应紧缺不明显， 2021 年供应有望 温和趋松 因为疫情的影响， 2020 年铅矿供应 阶段性收缩较为明显。海外 二季度 主要 为秘鲁、哈萨克斯坦、玻利维亚、墨西哥、南非、加拿大等国家出现了 大幅 度 的减产。中国 2-4 月份 期间 铅矿的生产也 迅速 下降。根据 ILZSG 数据， 3-5 月份全球铅矿月度产量同比分别下降了 5.9%、 21.1%、 4.9%。 不过 之后 铅矿的生产恢复 较快，据 ILZSG 数据， 6 月份开始，全球铅矿月度产出量开始转为正增长。 1-9 月全球铅矿产量累计为 332.2 万吨，累计同比小幅下降 1.8%。我们预计 2020 年全年铅矿产量为 462 万吨，较 2019 年小幅收缩 0.8%左右。 从国内铅矿供应来看， 尽管 春节后国内矿生产和运输受限，不过 由于 炼厂春节前原料备库水平相对较高，因此春节后原料矿供应收紧并不显著。直至二季度，海外疫情蔓延下，海外铅矿生产受限，导致铅矿进口量明显收缩，国内铅矿供应逐渐收紧。国内 铅矿 加工费 出现了 第一波下调。 随着 5 月份国内高寒地区铅矿生产的恢复，以及 6 月份进口铅矿开始恢 复回升，三季度铅矿供应再度趋松，铅矿加工费企稳小幅回升。 9-10 月份在炼厂冬季备库需求增加下，铅矿供应再度趋紧，中信期货 有色金属 2021 年 度策略报告 6 / 19 叠加 锌矿加工费明显走弱的影响 ，铅矿加工费 呈现第二波下调，其中进口矿加工费下调幅度相对明显。之后铅矿 加工费表现相对稳定。 总的来看， 2019 年年底预计 2020 年全球铅矿产出量将增 长 20 万 吨 以上 ，铅矿供应 进一步充裕。但 2020 年疫情使得国内外铅矿生产阶段性受到限制，以及部分新增产能投产计划出现了延后。 因此， 2020 年海内外铅矿供应量均出现了下调 。不过其 收缩幅度相对温和，炼厂铅矿的原料保障并未出现 阶段性 不足的情况。 据安泰科 统计， 2020 年全球和中国铅矿供应仍 小幅过剩 。 同时， 2020 年铅矿加工费有两波下调，但下调幅度和下调时间相对较小，铅矿加工费对炼厂冶炼生产的支撑仍在。 对于 2021 年，预计海内外铅矿生产均有望增加。一方面，预计重现 2020 年疫情显著 干扰影响的可能性较小，因此 2021 年有望弥补 2020 年二季度的缺口；另一方面， 2020 年原先计划投产的部分新增产能，将有望后推至 2021 年释放。故预计 2021 年全球铅矿产出量将增加 15-20 万吨至 480 万 吨上下 。 同时，海内外铅矿供应有望 延续 小幅过剩 态势 ， 铅矿供应将缓慢趋松，铅矿加工费 温和走高。 图表 3： 全球铅矿 月度 产量 从 6 月份开始回归正增长 图表 4： 二季度海外部分 地区铅矿产量 收缩明显 资料 来源： ILZSG 中信期货研究部 资料 来源： ILZSG 中信期货研究部 图表 5： 今年 国内铅矿加工费 有两轮小幅度的下调 图表 6： 国内 铅矿进口量 单位：实物万吨 资料 来源： SMM 中信期货研究部 资料 来源： 海关总署 中信期货研究部 -30%-20%-10%0%10%20%30%0501001502002503003504004505002016/12 2017/08 2018/04 2018/12 2019/08 2020/04ILZSG:全球铅矿产量 :当月值 当月同比-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%秘鲁 墨西哥 非洲 俄罗斯 印度二季度主要国家和地区铅矿产出同比降幅05010015020030530103015302030253030302013/12 2015/03 2016/06 2017/09 2018/12 2020/03国内自产铅矿加工费（元 /吨）国内进口铅矿 TC（美元 /吨，右轴）-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%024681012141618202017/09 2018/03 2018/09 2019/03 2019/09 2020/03 2020/09进口铅矿当月量 当月同比中信期货 有色金属 2021 年 度策略报告 7 / 19 图表 7： 近几年国内主要矿山项目的产出变化 图表 8： 近几年海外主要矿山项目的产出变化 资料 来源： 安泰科 中信期货研究部 资料 来源： 安泰科 中信期货研究部 图表 9： 2021 年全球铅矿产量有望小幅增长 图表 10： 2021 年全球铅矿将延续小幅过剩态势 单位：万吨 资料 来源： ILZSG 中信期货研究部 资料 来源： 安泰科 中信期货研究部 四 、 2020 年原生铅产出稳中有升， 2021 年将进一步提升 根据 ILZSG 数据，至 9 月份全球精炼铅产出 累计 量为 864.04 万吨，累计同比微幅增长 0.3%。且从 5 月份开始，全球精炼铅产出当月同比开始转为正增长。我们预计， 2020 年全年，全球精炼铅 产量有望达到 1200 万吨上下，年增长约为1.9%。 2020 年全球精炼铅增长量贡献主要来自于中国，海外产出有一定的 下降 。其中， 2020 年中国原生铅和再生铅产出均双双走高，推升了中国精炼铅产出的 持续 增长。 尽管近几年国内原生铅产能不断下降， 但 2020 年国内原生铅 现有产能释放增加， 产出 呈现 出 稳 中 有增的态势。并且，今年 2-3 月份期间，国内原生铅生产受到疫情的干扰十分有限。据 SMM 数据 ， 2020 年国内原生铅产量为 316 万吨左右，较 2019 年增加了 约 14 万吨。 2020 年原生铅产出 提高 ，主要为，年内铅矿加-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%010020030040050060020102011201220132014201520162017201820192020E2021E全球铅矿产出量（万吨） 年增速（右轴）-25-20-15-10-505101520252015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E全球 中国中信期货 有色金属 2021 年 度策略报告 8 / 19 工费有下调，但整体仍有支撑；加上副产品白银 贡献的利润也较高 ，高冶炼利润对炼厂开工形成提振。 2021 年原生铅产能将重拾增加的态势。新增产能主要体现在，湖南福嘉、个旧达明威，以及驰宏呼伦贝尔和广西生富将配套电解铅工艺。 故 对于 2021 年，一方面，铅矿原料保障性较强， 预期温和走高的铅矿加工费，将继续支持现有产能维持偏高的开工状态；另一方面，新增产能也有望贡献一部分的产出增量。 因此， 2021 年中国原生铅产量 有望进一步提升，预计 将增加14 万吨至 330 万吨左右 的规模 。 由此可见，原生铅的供应增加趋势也不可小觑。 图表 11： 2020 年全球精炼铅产出小幅上升 单位：万吨 图表 12： 国内原生铅 年度 产量 不断走高 单位：万吨 资料 来源： ILZSG 中信期货研究部 资料 来源： 统计局 中信期货研究部 图表 13： 二季度后国内原生铅产出同比呈现增长 单位：万吨 图表 14： 国内原生铅产能持续收缩后， 2021 年有望回升 资料 来源： SMM 中信期货研究部 资料 来源： 安泰科 中信期货研究部 五、 再生铅 新增产能持续投放， 再生铅 供应弹性大 但整体 供应基数 已明显 抬升 2020 年期间，国内再生铅产出前低后高态势明显。上半年再生铅产量较低，-15%-10%-5%0%5%10%15%02004006008001000120014002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 20192020E全球精铅产出 年增速（右轴）0501001502002503003502015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E原生铅产量1517192123252729311月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2020 2019 2018 20173403603804004204404604802017 2018 2019 2020 2021E国内原生铅产能（万吨）中信期货 有色金属 2021 年 度策略报告 9 / 19 主要为 2-4 月份，国内疫情期间以及疫情之后，废电瓶的回收组织难度较 大 ，加上 人员 返工晚 、 铅价 弱势 等 多 方面 因素 影响，中小型再生铅企业的开工恢复较为缓慢 。因此， 再生铅供应 明显 缺失， 传导至 3 月下半月 -5 月份期间，国内整体铅供应出现了阶段性偏紧的局面。 直至 4 月底，国内再生铅开工才开始逐渐恢复正常生产的常态。 此外， 疫情 后推了 今年再生铅产能 的释放。 于 5-6 月份以及四季度两个时间段，国内再生铅产能 集中投放。 5-6 月投产的产能，包括了安徽大华、太和奥能等 ，经过三季度的调试和进展， 产出 不断释放 。 四季度安徽天畅、重庆春兴、超威等产能也进入投产状态。 因此， 5 月份开始，国内再生铅产出提升节奏明显加快，环比和同比产量均大幅增加。一方面，为现有产能生产的恢复，另一方面，新增产能贡献力度逐渐增加。从全年来