2021年A股增量资金展望（外资篇）：明年外资有多少？.pdf

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 外资持续稳定加大对 A 股配臵， 明年流入或将超出今年 明年 新冠疫苗的上市有望使得全球疫情得到控制，且弱美元趋势下美股持续新高，全球风险偏好提升；另一方面拜登上台后美国对华政策也有望更具可预测性，中美关系有望边际改善 。因此我们预计 2021 年北上资金流入 A 股有望达到 2000-2800 亿（规模或将超今年） ， 配臵方向上 预计外资 偏好电新、医药、食品饮料、机械、化工、电子等行业龙头。 今年 外资行业配臵的新变化 通过对北上资金分析， 可以发现今年以来，外资加大了对电新、医药、基础化工、机械、食品饮料的配臵比例 ， 其中 医药和电新板块 是外资今年最青睐的板块，但 外资今年对银行、非银板块的热情明显降温 。从 QFII/RQFII 视角看 ，外资 主要增加了信息技术、医疗保健行业的配臵，较大幅度降低了可选消费行业的配臵 。可见不同背景的外资有不同的行业配臵偏好。 哪些个股最受外资关注？ 目前，被外资买到限额的 A 股已达 5 家，分别是：华测检测、格力电器、广联达、启明星辰、美的集团。这类公司未来缺乏被外资增持的空间。 从外资今年的配臵行为中我们发现： 各个阶段外资的主要流入方向会发生变化，今年 2 月以来外资主要流入医药、新能源汽车两大方向，食品饮料、电子和计算机也有增配。近期外资主要流入电新和医药两大行业，同时明显增持机械、基础化工、钢铁、汽车等顺周期行业； 外资在各阶段的资金配臵（流入和流出）主要发生在少数公司上，集中度非常高； 当外资处于整体流入的阶段时，个股被外资减持的规模往往较少，主要发生在个股或行业遭遇利空或出现潜在负面因素时； 当外资处于整体流出的阶段时，外资重仓持有的公司资金流出的规模最大，成为外资减持主要目标。 风险提示： 1.美元走 强 ； 2.美股大跌； 3.对外资流入的估算模型与实际情况可能存在误差。 Table_Title 2020 年 12 月 25 日 明年外资有多少？ 2021 年 A 股增量资金 展望（外资篇） Table_BaseI nfo 投资策略 主题报告 证券研究报告 陈果 分析师 SAC 执业证书编号： S1450517010001 chenguoessence 021-35082010 夏凡捷 分析师 SAC 执业证书编号： S1450517070002 xiafjessence 相关报告 2020 中场回顾：外资的配臵节奏、方向与特点 2020-07-01 近期外资大举流入 A 股，有哪些新的变化？ 2019-12-16 聚焦北上资金： A 股外资的新动态与未来 2019-10-21 2 投资策略 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 外资持续稳定加大对 A股配臵，明年流入或将超过今年 . 4 2. 站在全球配臵的视角理解外资 . 6 3. 近期外资行业配臵的新变化 . 16 4. 哪些个股最受外资关注？ . 21 5. 附录：韩国和中国台湾股市纳入 MSCI 历程 . 24 图表目录 图 1：今年 8 月， A 股外资持股占比达到 3.63% . 4 图 2：外资和公募对 A 股影响力的变化 . 4 图 3：陆股通持有 A 股市值占比最高 . 5 图 4：陆股通持股市值整体不断提高， QFII/RQFII 不断下降 . 5 图 5：全球疫情、美国大选不确定性落地后，北上资金持续稳定流入 A 股 . 5 图 6：今年每月北上资金基本保持净流入（ 3、 9 月除外） . 6 图 7：外资配臵的 “全球市场 新兴市场 中国 A 股 ”三级模型 . 7 图 8：全球资产管理业资金主要流向亚太地区（十亿美元） . 8 图 9：全球每日新增确诊人数居高不下 . 8 图 10： 2020 年 7 月以来中国出口强势反弹 . 8 图 11： OECD 综合领先指标中国高于发达经济体 . 9 图 12：世界联合会信心指数中国高于主要发达经济体 . 9 图 13：今年以来中国资产和全球资产的相关性较低，收益较好，配臵价值体现 . 9 图 14： MSCI 新兴市场指数模拟数据（假设完全纳入中国 A 股） . 10 图 15：各大国际指数纳入 A 股权重提升后，外资仍将持续流入 .11 图 16： 5 月中旬以来，美元走弱，纳指创出新高 . 12 图 17：从美中利差与汇率来看，人民币对美元有进一步升值空间 . 12 图 18： 从长期看美元强弱与美国财政状况密切相关 . 13 图 19： 弱美元有利于资本流向新兴市场 . 13 图 20： 2020 年 6 月份以来离岸人民币汇率不断升值 . 14 图 21：预计明年北上资金流入有望达到 2000-2800 亿 . 15 图 22： 11 月 5 日 -12 月 18 日陆股通外资流入（亿元） . 16 图 23：外资 配臵比例和今年外资配臵方向变化 . 19 图 24：外资配臵比例和 11 月以来配臵方向变化 . 20 图 25： QFII/RQFII 占比前三为金融、医疗保健和可选消费 . 20 图 26： QFII/RQFII 持股市值前 3 大行业变化趋势 . 20 图 27： A 股公司上半年被预警次数 . 21 图 28： 6 月 30 日预警的五家 A 股公司外资投资者持股情况 . 21 图 29：年初 至今北上资金流入 TOP30 的个股行业分布 . 21 图 30：韩国综合指数 . 24 图 31： 完全纳入 MSCI 后几年内，外资仍继续买入韩国股票，外资持股占比继续提升 . 25 图 32：台湾加权指数 . 25 图 33：中国台湾外资持股占比提升明显 . 26 3 投资策略 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 1：四个阶段北上资金净流入和平均每日净流入 . 6 表 2： IMF 预测中国将是 2020 年全球唯一正增长经济体（ GDP） . 8 表 3： 关于这四个市场准入问题的最新进展和表态 . 10 表 4：拜登的四大议题 . 14 表 5：中国进一步开放具体路径和措施 . 14 表 6：外资对增配中国股市投资比重的态度 . 15 表 7：今年各行业北上资金流入 分布情况 . 17 表 8：年初至今各行业北上资金持股分布情况 . 18 表 9：年初至今北上资金个股流入流出排名 TOP10. 22 表 10：第一阶段 （ 1 月 21 日 -3 月 23 日）北上资金个股流入流出排名 TOP10. 22 表 11：第二阶段（ 3 月 24 日 -7 月 13 日）北上资金个股流入流出排名 TOP10 . 22 表 12：第三阶段（ 7 月 14 日 -11 月 4 日）北上资金个股流入流出排名 TOP10 . 23 表 13：第四阶段（ 11 月 5 日 -12 月 18 日 (至今）北上资金个股流入流出排名 TOP10 . 23 4 投资策略 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 外资持续稳定加大对 A 股配臵 ， 明 年流入或将超 过今 年 外资 在 A 股话语权持续上升 2017 年 以来，随着外资持续流入 A 股 ，外资在 A 股的话语权不断提升， A 股中外资持股占比已经从 2017年初的 1.26%快速攀升至今年 8月时的 3.63%， 占流通股比更是达到 4.77%。虽然 外资 对 A 股的影响力与公募相比较还是存在一定差距，但呈明显上升趋势。 因此 ， 外资作为 A股最重要的增量资金之一 ，理解 其配臵节奏 和 思路对我们进行 A股投资 也 越来越重要 。 图 1： 今年 8 月 ， A 股 外资持股占比达到 3.63% 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 图 2： 外资和公募对 A 股影响力 的变化 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 注：公募占比 =（ 股票型基金资产净值 +混合型基金资产净值 *60%） /全 A 市值 外资机构主要由陆股通和 QFII/RQFII 构成 外资机构配臵 A 股的渠道包括陆股通、 QFII/RQFII 和外资私募。陆股通开通以来，持股市值占比不断提高，而 QFII/RQFII 持股市值占比不断走低。截至 2020 年 9 月，外资机构通过陆股配臵 A 股的市值占比最高，达 88.73%，通过 QFII/RQFII 和外资私募配臵 A 股的市值占比分别为 11.25%和 0.01%，陆股通 继续成为 外资机构配臵 A 股最主要的渠道。 0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.0050001000015000200002500030000350002013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-09境外机构和个人持有境内人民币金融资产 :股票 外资持股占比 外资占流通股比 0.5%1.5%2.5%3.5%4.5%5.5%6.5%13/12 14/06 14/12 15/06 15/12 16/06 16/12 17/06 17/12 18/06 18/12 19/06 19/12 20/06公募占比 外资持股占比 5 投资策略 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 3：陆股通持有 A 股市值占比最高 图 4：陆股通持股市值整体不断提高， QFII/RQFII 不断下降 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 今年 外资流入 A 股节奏特征 今年以来，受到新冠疫情冲击和海外市场扰动，外资虽然曾出现了短时间的大幅流出，但总体仍保持着持续稳定流入。我们 把 今年北上 资金流入 A 股分成 四 阶段： I 期（ 1 月 21 日 -3 月23 日 ） 、 II 期（ 3 月 24 日 -7 月 13 日 ） 、 III 期 （ 7 月 14 日 -11 月 4 日 ）、 期 （ 11 月 5 日 -12月 18 日 /至今）。 可以 看到 以 北上资金为代表的外资 在 I 期中 出现 3 个 特 定 时点大规模流出，分别是 ： 1 下旬（春节前 避险 ）、 2 月下旬（ 国内 疫情影响） 、 3 月上 中 旬（ 海外 疫情和美 股 暴跌影响） ；外资在 II 期中因为国内疫情控制和经济复苏而持续稳定加大对 A 股的配臵；外资在 III 期中 出现 4个 特 定 时点大规模流出，分别是 ： 7 中下旬至 8 月上旬（外资配臵调整）、 9 月 上 旬 （全球股市下跌）、 9 月下旬 （ 海外疫情二次爆发 ） 、 10 月 下 旬（ 美国大选不确定性 ） ；外资在 期 因为全球疫情和美国大选的不确定性落地而持续流入 A 股 。 截至 12 月 18 日 ，今年以来 北上 资金 共 流入 1867.37 亿 元。 图 5： 全球疫情、美国大选不确定性落地后 ， 北上 资金持续稳定流入 A 股 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 注： 数据截至 2020 年 12 月 18 日 88.73% 11.25% 0.01% 陆股通 QFII/RQFII外资私募 0%20%40%60%80%100%0%20%40%60%80%100%16-0316-0616-0916-1217-0317-0617-0917-1218-0318-0618-0918-1219-0319-0619-0919-1220-0320-0620-09陆股通 QFII/RQFII-500-400-300-200-10001002003004000103 0117 0207 0221 0306 0320 0403 0417 0430 0515 0529 0612 0624 0710 0724 0807 0821 0904 0918 0930 1016 1030 1113 1127 1211北上资金净流入（亿元） I期 II期 III期 期 6 投资策略 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 1：四个阶段北上资金净流入和平均 每日净流入 阶段 起始日期 北上资金净流入（亿元） 平均每日净流入（亿元） 第一阶段 1 月 21 日 -3 月 23 日 -860 -22.05 第二阶段 3 月 24 日 -7 月 13 日 2115 31.57 第三阶段 7 月 14 日 -11 月 4 日 -833 -11.41 第四阶段 11 月 5 日 -12 月 18 日（至今） 865 27.04 资料来源： Wind，安信证券研究中心 明年外资 流入规模预测 遭受疫情黑天鹅后 ，明 年会有多少外资流入 A 股 ？我们可以做一个简单的测算：首先，我们认为，在不出现金融危机、中美关系平稳和中国金融对外开放步伐不变的前提下，外资将持续平稳的流入 A 股。原因主要是：新冠疫苗的上市有望使得明年全球疫情得到控制，且弱美元趋势下美股持续新高，全球风险偏好提升；而另一方面拜登上台后美国对华政策也有望更具可预测性，中美关系有望边际改善；因此外资流入规模有望超过今年。 我们预计明年外资流入规模为 2000-2800 亿元： 2020 年由于疫情和美国选举等不确定性因素 ， 外资流入规模是我们预计明年的下限 ，截至 12 月 18 日今年外资共流入 1867.37 亿 元 ，随着明年进入后疫情时代和后特朗普时代，相关不确定性下降，我们预计外资至少流入 2000 亿元 。 我们将 18-20 年三年平均 外资流入规模作为预测明年外资流入的上限 ， 这是因为明年大概率不会有 MSCI 等国际指数纳入 A 股比例的提升 ， 同时 A 股的整体估值也要高于过去三 年的水平 。因此明年外资流入可能难以超过 2800 亿元 。 实际流入的情况受到多种因素的影响，我们将在下一节详细分析。 图 6： 今年 每月北上资金 基本 保持净流入（ 3、 9 月除外 ） 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 注： 数据截至 2020 年 12 月 18 日 单位：亿元 2. 站在全球配臵的视角理解外资 外资 持续 流入 A 股的原因何在 ？ 未来外资流入趋势如何 ？我们认为要更好的理解外资的流入行为，需要站在全球配臵的视角理解外资。 在我们此前的专题报告 近期外资大举流入 A 股，有哪些新的变化？ 中，曾经提出了 外资配臵的全球市场新兴市场中国 A 股三级模型 。这一模型让我们可以 站在全球配臵的视角理解外资 ：在外资的全球配臵中，通常会将一定比例的资产投资到新兴市场当中，而其-800-600-400-2000200400600800100018-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-1120-127 投资策略 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 配臵到新兴市场中的资产，又会按一定的比例配臵到中国 A 股。目前新兴市场中配臵 A 股的比例还相当低， MSCI 的权重也 仅是 从约 3%上调至约 4%。 因此 ， 影响外资增配 A 股的因素主要有两大类 ， 第一类是增加新兴市场资产占外资全球配臵的比例 ， 这通常与美股表现和全球风险偏好有关 ， 当全球风险偏好提升时 ， 资金倾向流入新兴市场 ， 而当全球避险需求增加时 ， 资金倾向回到发达经济体 。 第二类则是增加中国 A 股占新兴市场资产配臵的比例 ， 中国的经济基本面 、 国际指数对 A 股资产的纳入进度 、 汇率走势 以及金融开放进程等都会对这一比例产生影响。 图 7： 外资配臵的 全球市场 新兴市场中国 A 股 三级模型 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 按照这一框架我们将从 5 个方面分析明年外资流入的情况： 1）中国所在的亚太地区吸引的资金净流入最多 亚太地区是全球资产管理行业的重要组成部分， 2015-2018 年之间全球资产管理业资金流向亚太地区的占比分别为 54.02%， 65.89%， 37.42%和 64.67%。而且，除日本和澳大利亚后的亚太地区资产管理规模的表现更佳，根据波士顿咨询公司的统计资产管理规模在2007-2015 之间年的年化增速达 12%， 2016 年达到了 16%的同比高增长，并且中国贡献了绝大部分的增长。 同时，资产管理行业的领导者对投向以中国为代表的新兴市场表现出极大的兴趣。根据毕马威发布的 2019 年全球资产管理首席执行官展望显示， 63%的资产管理行业 CEO 将新兴市场列为公司拓展版图的优先地带，其中有 59%的 CEO 特别提出了中国一带一路倡议沿线的部分国家和地区是他们的优先考虑目标。 今年 3 月疫情爆发以来，以中国为代表的亚太地区和东盟等国较好的控制住了疫情，经济率先恢复并对世界各国提供各项物资出口。因此，我们预计在后疫情时代，以中国为代表的亚太地区和新兴市场将可以吸引更多全球资金的布局。 8 投资策略 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 8：全球资产管理业资金 主要流向亚太地区 （十亿美元） 资料来源： 麦肯锡， 安信证券研究中心 图 9：全球每日新增确诊人数居高不下 图 10： 2020 年 7 月以来中国出口强势反弹 、 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 2）外资 看好 中国经济复苏和资产配臵价值 首先我们认为北上资金持续流入 A股的根本原因是对中国经济中长期发展的信心 。 中国在 第二季度以来经济表现良好，引领全球复苏。 IMF 预测中国将成为 2020 年 GDP 唯一正增长的经济体，明年经济增长有望大幅反弹至 8.2%。同时，从 OECD 综合指标和世界大型联合会的信心指数来看，中国都高于其他发达经济体和主要新兴市场国家，表明在后疫情时代中国经济发展将有更大的韧劲和动力，这将吸引外资进一步提高中国资本市场和股票市场的配臵。 表 2： IMF 预测中国将是 2020 年全球唯一正增长经济体（ GDP） 地区 2020 年 2021 年 全球 -4.4% 5.2% 美国 -4.3% 3.1% 欧元区 -8.3% 5.2% 中国 1.9% 8.2% 东盟 -3.4% 6.2% 新兴和发展中经济体 -3.3% 6.0% 资料来源： IMF，安信证券研究中心 1654 1383 793 1395 666 807 714 697 413 359 549 -58 637 271 327 52 60 -8 78 57 -2000200400600800100012001400160018002015 2016 2017 2018 2019E亚太 西欧 北美 拉丁美洲、中东、非洲等其他地区 0102030405060708020-01-2620-02-1620-03-0820-03-2920-04-1920-05-1020-05-3120-06-2120-07-1220-08-0220-08-2320-09-1320-10-0420-10-2520-11-1520-12-06全球每日新增确诊病例 (万人， 7天移动平均 ) 全球每日新增确诊病例 (万人， 7天移动平均 ) -25-20-15-10-5051015202519-0119-0219-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-11中国出口当月同比 (%，美元计价 ) 9 投资策略 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 11： OECD 综合领先指标中国高于发达经济体 图 12：世界联合会信心指数中国高于主要发达经济体 资料来源： Choice， 安信证券研究中心 资料来源： Choice， 安信证券研究中心 另一方面 ，今年以来 中国资产和全球 资产 的相关 性 进一步降低， 更 有利于外资优化其投资者，中国资产配臵价值进一步上升。 图 13： 今年以来 中国资产和全球资产的相关性 较低，收益较好，配臵价值体现 资料来源： Wind， 安信证券研究中心 3） 明年 A 股在 MSCI、富时罗素等重要指数中的权重不变不影响外资的持续流入 外资流入是长期趋势 A 股未来在 MSCI 的纳入因子还将从 20%进一步提升至 100%，届时 A 股将占据 MSCI 新兴市场指数 17.4%的权重，同时占据 MSCI 中国指数 39.8%的权重。 MSCI 新兴市场指数中中国大陆的权重将达到 43.7%，与中国当前的经济地位相当。因此，从长期视角来看，外资进入 A 股还有 4 倍以上的增长空间，外资 流入还只是刚刚开始 。 （具体分析详见此前专题报告 聚焦北上资金： A 股外资的新动态与未来 ） 88909294969810010218-0118-0318-0518-0718-0918-1119-0119-0319-0519-0719-0919-1120-0120-0320-0520-0720-0920-11中国 欧洲 美国 G7国家 五个主要亚洲国家 9010011012013014015016018-0118-0318-0518-0718-0918-1119-0119-0319-0519-0719-0919-1120-0120-0320-0520-0720-09中国 欧元区 美国 英国 日本 -80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%19/12/31 20/02/09 20/03/20 20/04/29 20/06/08 20/07/18 20/08/27 20/10/06 20/11/15沪深 300指数 创业板指数 标普 500 纳斯达克指数 COMEX黄金 ICE布油 10 投资策略 主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 14： MSCI 新兴市场指数模拟数据（假设完全纳入中国 A 股） 资料来源： MSCI， 安信证券研究中心 注 ： 模拟 数据截至 2019 年 4 月 17 日 预计 明年 A 股在在 MSCI、富时罗素等重要指数中的权重不变 MSCI 在 2018 年 9 月至 2019 年 2 月曾进行了一次全球咨询，国际机构投资者强调，如欲进一步增加中国 A 股在 MSCI 指数中的纳入因子（超过 20%），中国监管部门需要解决以下 四个 市场准入问题 ： 上市期货和其他衍生品的缺乏导致投资者难以大规模纳入 A 股或管理其风险； A 股结算周期较短，因此带来一定的营运风险及跟踪挑战。这一风险随着 A 股权重和被纳入股票数量增多将变得更大。 境内股票 同 沪深港通交易假日不同，造成投资障碍； 建立可行且有效的综合交易机制对帮助交易执行和降 低营运风险至关重要。 虽然十四五强调了资本市场的改革开放问题，比如全面推进注册制，但是 MSCI 亚太区指数解决方案研究部主管魏震 表示 注册制本身并不直接影响 A 股市场的准入水平 ， 对于 A 股纳入，解决国际投资者在 MSCI咨询中提出的四个问题 （即以上四个问题） 更具实质性的影响 。 表 3： 关于 这四个市场准入问题 的最新进展和表态 市场准入问题 最新进展 业内表态 综合交易机制 2020 年 7 月 9 日晚间，港交所宣布，于 7 月 10 日推出 SPSA 集中管理服务，作为进一步服务沪深港通的新措施， SPSA 集中管理服务就是实现综合交易机制的变通方式。 MSCI 亚太区指数解决方案研究部主管魏震表示， SPSA 集中管理服务能否解决综合交易机制问题，还取决于投资者的实践反馈和MSCI 的审核。 交易假日不同 2020 年 10 月 24 日，港交所宣布，计划将 MSCI 衍生产品合约的交易及结算时间延伸至包括香港公众假期。 MSCI 前亚太研究总监谢征傧认为，交易假日问题是个操作性问题，可以很轻易地解决。 衍生品缺乏 当前，国际投资者可进行 A 股风险管理的工具仅有新加坡富时 A50 期货。 去年港交所宣布携手 MSCI推出 MSCI中国 A 股指数期货，但这仍有待中国监管批准。 MSCI 方面仍不认为近期的沪深 300 杠杆及反向产品能完全满足外资的风险对冲需求。 资金结算周期 QFII/RQFII 改革的征求意见稿中，允许外资参与证券交易所融资融券交易 。 可以通过两融机制解决结算问题。 调整结算周期需要相对长的时间，谢征傧认为在短期内改变资金股票交易结算周期不太可行。 资料来源：第一财经，安信证券研究中心