新式茶饮乘风起，扶摇直上九万里.pdf

请务必阅读正文后的声明及说明 Table_Info1 餐饮 /休闲服务 Table_Date 发布时间： 2020-12-23 Table_Invest 优于大势 上次评级 : 优于大势 Table_PicQuote 历史收益率曲线 Table_Trend 涨跌幅（ %） 1M 3M 12M 绝对收益 11% 3% 78% 相对收益 9% -5% 52% Table_Market 行业数据 成分股数量（只） 36 总市值（亿） 1268 流通市值（亿） 1029 市盈率（倍） -54.74 市净率（倍） 2.32 成分股总营收（亿） 116 成分股总净利润（亿） -19 成分股资产负债率（ %） 237.49 Table_Report 相关报告 呷哺呷哺：呷哺转型升级， 湊湊 打开第二增长曲 线 -20201126 社服 2021 年投资策略：聚焦新消费、开启新周期 -20201025 掘金餐饮行业，海底捞、九毛九、呷哺呷哺深度对比 -20200614 Table_Author 证券分析师：李慧 执业证书编号： S0550517110003 (021)20361142 lihuinesc 证券分析师：徐乔威 执业证书编号： S0550519080008 18801903371 xuqwnesc Table_Title 证券研究报告 / 行业深度报告 新式茶饮乘风起，扶摇直上九万里 报告摘要： Table_Summary 新式茶饮行业规模大增速快。 2019 年新式茶饮行业市场规模为 600 亿元， 2015-2019 年 CAGR 为 29.4%，预计 2019-2024 年 CAGR 为 23.5%。新式茶饮行业的迅速发展是由消费升级、产品推新、社交媒体、线上渠道、连锁加盟等多个重要因素共同驱动的。 新式茶饮行业竞争较为激励，各品牌形成差异化竞争。 新式茶饮行业进入壁垒低、高毛利净利、资本助力，因此竞争较为激励，但各类品牌主动形成差异化竞争。 高端品牌： 定位于一二线城市，直营为主，依靠流量 /产品 /位置做高端品牌，收入端依靠高客流量和高客单价，成本端依靠对上游和物业的谈判能力（降低原材料和租金成本），单店模型较好，代表品牌有喜茶、奈雪的茶等。 中端品牌： 各级城市都有，直营、加盟模式都有，主要靠差异化产品做性价比品牌（ Coco、一点点等）或区域密度优势做区域品牌（茶颜悦色、书亦烧仙草等），收入端靠稳定的客流量和外卖贡献，成本端依靠较低的房租和人工成本。 低端品牌 ： 主要位于三线及以下城市，以加盟为主，靠加盟抢占渠道做下沉市场，利润端依靠加盟费和供应链利润，代表品牌有蜜雪冰城、古茗等。 新式茶饮门店单店模型优异。 坪效可达到 9.1 万元 /平方米，毛利率 70%，经营利润率 30%，现金回报期 6 个月，明显优于餐饮龙头品牌，但茶饮企业的利润率与客流量高度相关，日均 700 单是盈亏平衡点。 核心竞争力在于品牌运营、新品研发、营销能力、管理能力、供应链体系和食品安全控制。 品牌运营、新品研发和营销能力保证了品牌的长期稳定经营，能吸引客流并保证物业的议价能力；管理能力、供应链体系和食品安全控制能力保证了标准化扩张，形成对上游原材料的规模优势。 各品牌均有机会成长为大公司。 喜茶： 看重数字化和营销能力，通过门店数字化升级提高坪效，大量的营销投入和跨界合作强化品牌力，并通过喜小茶拓展下沉市场。 奈雪的茶： 坚持为消费者提供一个第三方休闲空间，通过门店精心设计强化品牌形象。 茶颜悦色： 独创奶茶新喝法，主打中国风，性价比高。 蜜雪冰城： 产品讲究极致性价比，主打下沉市场，加盟助力公司快速发展。 风险提示：食品安全风险、扩张不及预期风险、山寨品牌风险等 Table_CompanyFinance 重点公司主要财务数据 重点公司 现价 EPS PE 评级 2019A 2020E 2021E 2019A 2020E 2021E 海底捞 58.70 0.44 0.03 0.94 68.89 1761.05 53.08 买入 九毛九 22.10 0.13 0.03 0.31 88.34 599.03 61.16 买入 呷哺呷哺 18.82 0.27 0.00 0.61 28.20 6937.89 26.22 买入 广州酒家 40.22 0.95 1.00 1.34 42.34 40.22 30.01 买入 -40%-20%0%20%40%60%80%100%2019/12 2020/3 2020/6 2020/9休闲服务 沪深 300请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 31 Table_PageTop 休闲服务 /行业深度 目 录 1. 新式茶饮行业快速发展，健康化 /注重体验是未来趋势 . 4 1.1. 新式茶饮行业规模大增速快，受消费升级驱动 . 4 1.2. 产业链：上游需有一定控制权，下游以高线城市 90 后女性为主 . 6 1.2.1. 上游：茶叶是最重要原材料，决定了新式茶饮的品质 . 6 1.2.2. 中游：直营模式保证品质，加盟模式快速扩张 . 7 1.2.3. 下游：消费者以 90 后高线城市白领女性为主，复购率高 . 7 1.3. 未来趋势：城市下沉 /健康化 /场景化 /零售化 /数字化 /线上线下一体化 . 10 2. 竞争格局：竞争较为激励，各品牌形成差异化竞争 . 11 3. 核心竞争力： 6 大能力保证品牌的稳定经营和标准化扩张 . 15 4. 新 式茶饮品牌：各有千秋，均有机会成为行业龙头 . 19 4.1. 喜茶：原创芝士现泡茶，单店模型优秀 . 19 4.2. 奈雪的茶 ： 主打 “茶 +软欧包 ”模式 ， 打造第三方休闲空间 . 23 4.3. 茶颜悦色：独创奶茶新喝法，主打中国风 . 25 4.4. 蜜雪冰城： 产品追求极致性价比，通过加盟模式主打下沉市场 . 27 5. 风险提示 . 29 5.1. 食品安全风险 . 29 5.2. 扩张不及预期风险 . 29 5.3. 山寨品牌风险 . 29 图表目录 图 1：新式茶饮行业市场规模（亿元） . 4 图 2：新式茶饮行业各级城市门店数量（万家） . 4 图 3：茶饮行业发展历程 . 5 图 4：新式茶饮行业分类 . 6 图 5：新式茶饮产业链 . 6 图 6：新式茶饮消费者年龄分布 . 7 图 7：新式茶饮消费者性格分布 . 7 图 8：新式茶饮消费者城市层级分布 . 8 图 9：新式茶饮消费者职业分布 . 8 图 10：新式茶饮消费者月均购茶数量 . 8 图 11：新式茶饮消费者平均购茶频率 . 8 图 12：茶饮店客单价分布情况 . 9 图 13：新式茶饮消费渠道偏好 . 9 图 14：新式茶饮消费时间偏好 . 9 图 15：新式茶饮种类偏好 . 10 图 16：新式茶饮配料销售量 . 10 请务必阅读正文后的声明及说明 3 / 31 Table_PageTop 休闲服务 /行业深度 图 17：新式茶饮门店各级城市两年内增速 . 10 图 18：全国各层级城市茶饮店占比 . 10 图 19：消费者信息数字化对茶饮企业运营的帮助 . 11 图 20：主要茶饮品牌杯单价和门店数量 . 15 图 21：新式茶饮企业需要的核心竞争力 . 16 图 22：消费者心中的新式茶 饮品牌排名 . 16 图 23：消费者对新式茶饮品牌的满意度排名 . 16 图 24：喜茶新品 -芝士莓莓 . 17 图 25： CoCo 都可自助点单小程序 . 17 图 26：新式茶饮自发传播链条 . 17 图 27：喜茶排队现象 . 18 图 28：乐乐茶脏脏包和脏脏茶 . 18 图 29：新式茶饮标准化培训四大重点 . 18 图 30：新式茶饮质量管理四大解决方案 . 19 图 31：喜茶发展历程 . 20 图 32：喜茶门店以华南、华东为主 . 20 图 33：喜茶的原创芝士茗茶 . 21 图 34：喜茶门店设计 . 21 图 35：喜茶北京中骏世界城茶空间店人员分工及制作流程 . 22 图 36：奈雪的茶发展历程 . 23 图 37：奈雪的茶门店以华南、华东为主 . 24 图 38：奈雪的茶不同门店差距较大 . 25 图 39：奈雪的茶与人民日报、王者荣耀、亚朵等进行跨界营销 . 25 图 40：茶颜悦色在长沙的第一家门店 . 26 图 41：茶颜悦色 Logo 以中国古典侍女为原型 . 27 图 42：茶颜悦色茶杯包装采用中国风设计 . 27 图 43：茶颜悦色在长沙的门店布局 . 27 图 44：蜜雪冰城发展历程 . 28 图 45：蜜雪冰城冰淇淋系列 . 29 图 46： 蜜雪冰城 “雪王 ”形象 . 29 表 1：餐饮和茶饮企业成熟门店模型测算（万元） . 12 表 2：新式茶饮品牌融资现状 . 13 表 3：新式茶饮行业主要竞争者 . 14 表 4：不同新式茶饮品牌的定位及竞争力情况 . 15 表 5：喜茶品牌联名的分 布领域 . 22 请务必阅读正文后的声明及说明 4 / 31 Table_PageTop 休闲服务 /行业深度 1. 新式茶饮行业快速发展，健康化 /注重体验是未来趋势 1.1. 新式茶饮行业规模大增速快，受消费升级驱动 新式茶饮是指以上等茶叶，辅以不同萃取方式提取的浓缩液为原料，加入新鲜牛奶、奶油或各种新鲜水果调制而成的饮品。 新式茶饮具有 6 大特征：（ 1）原材料更加健康，新式茶饮采用高品质的茶叶和鲜牛奶替代茶粉和奶精；（ 2）注重 颜值，新式茶饮的门店装修更加高档，饮品包装经过精心设计；（ 3）产品更加标准化、更迭速度快；（ 4）新式茶饮品牌普遍进驻商场或靠近写字楼；（ 5）客单价较高，普遍定价在30 元左右，符合消费升级趋势；（ 6）借助新媒体营销，以年轻人为目标客群。 新式茶饮行业维持快速增长。 从市场规模看， 2019 年新式茶饮行业市场规模为 600亿元， 2015-2019 年 CAGR 为 29.4%，预计 2024 年市场规模将达到 1722 亿元， 2019-2024 年 CAGR 为 23.5%。 从门店数量看， 2019 年新式茶饮行业门店数量为 28.7 万家， 2015-2019 年 CAGR 为 15.2%，预计 2024 年门店数量将达到 55.2 万家， 2019-2024 年 CAGR 为 13.4%。 图 1： 新式茶饮行业市场规模（亿元） 数据来源： 第三方调研机构 ，东北证券 图 2： 新式茶饮行业各级城市门店数量（万家） 数据来源： 第三方调研机构 ，东北证券 2 1 43 0 53 8 34 8 26 0 07 2 79 0 51 1 2 61 3 9 51 7 2 24 3 %2 6 % 2 6 % 2 4 %2 1 %2 4 %2 4 %2 4 % 2 3 %0%5%1 0 %1 5 %2 0 %2 5 %3 0 %3 5 %4 0 %4 5 %05 0 01 , 0 0 01 , 5 0 02 , 0 0 02 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 2 0 2 0 E 2 0 2 1 E 2 0 2 2 E 2 0 2 3 E 2 0 2 4 E新式茶饮行业市场规模 y o y8 . 4 1 0 . 1 1 2 . 0 1 3 . 7 1 6 . 3 1 9 . 3 2 2 . 9 2 7 . 1 3 2 . 0 3 3 . 0 3 . 0 3 . 6 4 . 0 4 . 2 4 . 8 5 . 5 6 . 4 7 . 3 8 . 2 8 . 9 3 . 3 3 . 8 4 . 3 4 . 6 5 . 3 6 . 1 6 . 9 7 . 9 8 . 9 9 . 7 1 . 5 1 . 8 2 . 0 2 . 0 2 . 3 2 . 5 2 . 8 3 . 1 3 . 4 3 . 6 01020304050602 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 2 0 2 0 E 2 0 2 1 E 2 0 2 2 E 2 0 2 3 E 2 0 2 4 E低线城市 二线城市 新一线城市 一线城市请务必阅读正文后的声明及说明 5 / 31 Table_PageTop 休闲服务 /行业深度 发展驱动因素：新式茶饮行业的迅速发展是由消费升级（最主要）、产品推新、社交媒体、线上渠道、连锁加盟等多个重要因素共同驱动的。 伴随着生活水平的提高和人均可支配收入的增长，新式茶饮迎合了消费升级的个性化需求。不断创新升级、根据时令更新茶饮的产品策略和社交媒体的新营销策略则吸引了潜在消费者，增强了消费者粘性；线上渠道的推出和连锁加盟的模式进一步推动了门店的扩张，节省了消费者的时间成本。 中国茶饮行业分为三个时代。 （ 1） 1.0 时代： 1990-1995 年，以奶茶为主。 20 世纪 90年代中期，奶茶连锁店逐渐从台湾进入中国大陆，此时茶饮行业店铺面积小（ 3-5 平方米）、以粉末奶茶为主（不含茶和奶）。 （ 2） 2.0 时代 :1996-2011 年，以奶盖茶为主。奶茶原料不断升级，出现了以茶末、茶渣为基底制作的奶茶，部分商家进行了创新，将淡奶油打发并覆盖在纯茶上面，形成全新形态及口感的奶盖茶。 （ 3） 3.0 时代：2012 年至今，以新式茶饮为主。 新式奶茶兴起源于“芝士奶盖 +原叶茶基底”的产品创新，最早是由喜茶推出自创的芝士奶盖茶。奶茶行业更加注重品质提升，朝着精品茶饮方向迈进，采用更健康的原料（高品质茶叶 /新鲜牛奶 /进口奶油 /天然动物奶油 /新鲜水果等）、更专业的制作工艺（采用专业萃取设备实现标准化和口感统一、引入了冷泡 /真空高压萃取等方式）、更舒适的店面装修（从 15-20 平方米扩大到 80-350 平方米，从连锁店统一装修改为“标准店 +主题店”模式）。 图 3： 茶饮行业发展历程 数据来源：东北证券 按照制作方式不同，新式茶饮可分为奶茶、水果茶、奶盖茶和纯茶等，其中又以水果茶和奶盖茶为主。 新式奶茶： 指由茶叶萃取液和鲜奶勾兑而成的饮品，以一点点、CoCo 为代表。 新式水果茶： 指将水果或瓜果与原茶叶萃取液一起制成的饮料，以奈雪的茶、有茶为代表。 新式奶盖茶： 上层有 3 厘米厚度的奶盖，下面一层是茶，代表品牌有喜茶、奈雪的茶和茶颜悦色等。 纯茶： 指用水浸泡茶叶，经抽提、过滤、澄清等工艺制成的茶汤，目前喜茶、奈雪的茶、茶颜悦色的菜单中纯茶比例在逐渐提升，且产品命名更具有吸引力，如茶颜悦色的浮云沉香、喜茶的绿妍等。 请务必阅读正文后的声明及说明 6 / 31 Table_PageTop 休闲服务 /行业深度 图 4： 新式茶饮行业分类 数据来源：东北证券 1.2. 产业链：上游需有一定控制权，下游以高线城市 90 后女性为主 上游： 以茶叶、奶制品、水果、糖、包装产品等原材料供应商为主。 中游： 主要为新式茶饮品牌商。 下游： 主要为门店、电商平台、微商城、小程序和外卖等销售渠道，最终流入消费者。 图 5： 新式茶饮产业链 数据来源：东北证券 1.2.1. 上游：茶叶是最重要原材料，决定了新式茶饮的品质 茶叶：是新式茶饮最主要的原材料，新式茶饮品质主要取决于茶基底。 保证稳定货源、保证口味稳定性、控制采购成本对茶饮品牌来说至关重要，因此新式茶饮品牌往往通过与原产地茶园建立战略合作或与茶农签订采购协议来实现，甚至会通过独家供应实现茶基底的唯一性，实现产品差异化，提高自身核心竞争力。喜茶就通过与上游茶园、茶农签订独家协议，并出资改良土壤、改进种植和制茶工艺，此外还通过第三方工厂生产定制茶，例如明星产品“芝芝金凤茶王”就是喜茶独家定制茶。 奶制品：包括鲜奶、黄油、奶油、芝士等。 新式茶饮行业奶制品最大的供应商就是新西兰恒天然集团旗下的安佳，安佳的客户包括喜茶、奈雪的茶、一点点 等。 水果：占比有限，整体消耗量不大。 且水果易腐烂，采购半径短，茶饮品牌一般会中游上游 下游原材料供应商茶叶奶制品水果、糖等包装材料新式茶饮品牌商直营加盟合作销售渠道门店外卖电商平台微商城、小程序请务必阅读正文后的声明及说明 7 / 31 Table_PageTop 休闲服务 /行业深度 在当地水果批发市场进行采购，供应链壁垒不高。但由于水果具有季节性强、难保存的特点，有些茶饮品牌也会往上游延伸，比如奈雪的茶为了用新鲜的草莓制作产品“霸气芝士草莓”，在云南投资了 165 亩草莓园供应地，实现全年供应草莓。 包装材料：体现品牌文化，是品牌的文化输出。 新式茶饮品牌在包装设计上各具特色，如喜茶以白色纸杯和透明的 PP 杯为主，搭配简约 Logo，此外还携手各大品牌推出各种限量款杯套（小黄鸭杯套 /emoji 杯套等）。 1.2.2. 中游：直 营模式保证品质，加盟模式快速扩张 中游：主要为新式茶饮品牌商，分为直营、加盟和合作模式。 直营模式： 由总部投资经营，实行标准化经营管理，统一核算。优势在于可以统一调动资金、经营管理和开发，在人才培养、产品开发推广、信息化方面有整体优势，代表企业有喜茶、奈雪的茶、因味茶、茶煮、乐乐茶、茶颜悦色等。 加盟模式： 总部授权加盟商，加盟商