房地产开发行业策略：三道红线是估值分化的起点，高质量ROE房企性价比凸显.pdf

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报 告 | 行业策略 2020 年 12 月 25 日 房地产开发 三道红线是估值分化的起点， 高质量 ROE 房企 性价比凸显 2021 年 年度 策略 行业： 销售： 受益于宽货币 政策 ， 2020 年 商品房 销售 超预期再创新高，全年预计 +7.5%， 2021 年预计 +35%。 竞争格局： 2020 年集中度 重回提升 趋势 ； 房价 ：预估全国全年房价增速 5.8%， 2021 年预计 +3-5%。 库存 ：低位加库存，全年预计库存同增 810%， 2021 年 +10%。 新开工：明年 去化率压力 下房企新开积极 ，但拿地边际谨慎影响新开 ， 2021 年预计 0%。 竣工： 交付大年到来，受疫情影响全年竣工预计 1015%。 投资 ：土地累计投资增速预计回落，但 竣工支撑下房地产投资增速预计 +5.8%。 政策 ： 中央层面 “房住不炒”基调不变， 地方层面一城一策，多地出台人才引进、户籍宽松政策，但 6-7 月 房价上涨较快的 热点城市纷纷收紧调控， 8 月“三道红线”开启因企施策的精细化管理，标志着行业过往依靠加杠杆“弯道超车”的时代画上句号，行业风险可控，朝着平稳健康的方向发展，资产负债表健康的企业迎来金融资源分配的红利，获得新的发展优势，估值性价比尤其凸显。 策略： 我们 相信“三道红线”是估值分化的起点，因为过往成长性掩盖了所有缺点，高负债的的房企 ROE 和股价表现反而更好。然而随着有息负债增长受限，真正具有良好经营、盈利、控负债能力的企业浮现出来，因而 精选 高质量 ROE 房企是我们 2021 年的年度策略，我们对并表项目调整可比利润率、多元拿地能力、总利息支出占 利润比重、调整资产周转率、经营杠杆、有息杠杆等指标对 top40 房企进行综合比较、分析与评分，发现头部公司之间的运营能力仍有较大差距。 新城控股、中海、龙光、华润置地、金茂集团 在高质量 ROE 评分中表现出色，建议关注。 投资建议： 1.经营稳健、现金流充裕、同时销售有一定增长潜力的龙头房企，如 金地集团、保利地产、万科 A； 2.弹性较大、经营持续提升的成长型房企，如 金科股份、阳光城 、 中南建设、港股推荐 龙光集团 ； 3.现金流优秀、运营能力逐渐得 到市场认同从而估值提升的商业地产： 华润置地、龙湖集团、新城控股 ； 4.集中度提升、受益于二手房市场红利的 经纪服务赛道龙头： 贝壳、我爱我家 。 5.稀缺运营能力的物业公司： 华润万象生活 。 风险提示 ： 疫情对收入和购房意愿的影响超预期；房企毛利率下降超预期；集中度提升速度低于预期；房企结算速度低于预期。 增持 （ 维持 ） 行业 走势 作者 分析师 黄诗涛 执业证书编号： S0680518030009 邮箱： huangshitaogszq 研究助理 杨倩雯 邮箱： yangqianwengszq 相关研究 1、房地产开发：中央关注租赁住房建设，本周多地开放落户限制 2020-12-22 2、房地产开发： 11 月统计局数据点评 : 行业规模再创新高，单月投资销售回落 2020-12-17 3、房地产开发： M2 同增超 10%， 15 城去化周期环比下降 2020-12-13 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 600048 保利地产 买入 2.34 3.06 3.49 3.85 6.67 5.10 4.47 4.05 000002 万科 A 买入 3.44 4.21 5.17 5.90 8.12 6.64 5.40 4.74 600340 华夏幸福 买入 4.85 3.65 4.03 4.01 2.68 3.56 3.23 3.24 000961 中南建设 买入 1.11 1.92 2.58 3.06 7.70 4.45 3.31 2.79 000656 金科股份 买入 1.06 1.36 1.63 1.82 6.33 4.93 4.12 3.69 600383 金地集团 买入 2.23 2.75 3.28 3.80 6.00 4.87 4.08 3.52 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 -16%0%16%32%2019-12 2020-04 2020-08 2020-12房地产开发 沪深 3002020 年 12 月 25 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、行业： 2020 年销售额又超预期、再创新高 . 6 1.1 销售：货币政策推动销售复苏，预测全年销售增速好于市场预期， . 6 1.2 竞争：行业格局仍分散， 2020 年集中度加速提升 . 7 1.3 房价： 11 月百城新房房价增速 6.5%，预计 2021 年增速为 3%-5% . 7 1.4 库存：低位加库存，预计全年百城库存同增 8-10%， 2021 年同增 10% . 8 1.5 新开工：低库存下房企新开积极， 2021 年预计增幅 0%左右 . 8 1.6 竣工：交付大年到来，预计 2021 年竣工面积增速为 10-15% . 9 1.7 投资：新开工竣工支撑下，预计 2021 年房地产投资增速 5%-6% .10 二、政策：明年起房地产投开发资额韧性离不开政策放松 .11 2.1 中央政策 .11 2.1.1 地产融资监管新规出台，调控开启 “因企施策 ”时代 .11 2.1.2 12 月政治局会议未提房住不炒，房地产最严厉调控即将过去 .12 2.2 地方政策 .13 2.3 政策面的领先指标：土地市场 Q2 火热，下半年降温 .15 2.4 政策若 不放松未来 3 年房地产开发投资将承压 .18 三、投资建议 .19 3.1 行业普涨型机会尚未到来，但优质房企性价比凸显 .19 3.2 精选高质量 ROE 的房企 .21 3.2.1 盈利能力 .21 3.2.2 周转能力 .24 3.2.3 杠杆情况 .24 3.2.4 高质量 ROE 综合评分 .26 3.3 重点推荐 .28 3.3.1 保利地产 .28 3.3.2 金地集团 .30 3.3.3 万科 A .33 3.3.4 龙湖集团 .35 3.3.5 华润置 地 .38 3.3.6 金科股份 .40 3.3.7 中南建设 .42 3.3.8 华夏幸福 .43 3.4 投资建议小结 .45 风险提示 .46 图表目录 图表 1：商品房销售额与销售面积累计同比（ %） . 6 图表 2：商品房累计销售单价同比连续 5 年为正， 5 月起反弹 . 6 图表 3：过去三轮小周期中 M2 增速领先地产销售额增速拐点 1 个月 . 6 图表 4：全国商品房销售额及同比 . 7 图表 5：房地产行业权益销售金额集中度 . 7 图表 6： top35 城房价 11 月同比超过 5%，其余城市房价略降 . 7 图表 7：全国商品房待售面积同比于 2020 年 2 月起转正 . 8 图表 8： 100 城新建商品房库存面积 . 8 2020 年 12 月 25 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 图表 9：累计新开工面积及同比 . 9 图表 10：当月新开工面积及同比 . 9 图表 11：累计竣工面积及同比 . 9 图表 12：当月竣工面积及同比 . 9 图表 13：新开工面积 MA12 领先竣工 MA12 约 3 年 .10 图表 14：累计房地产开发投资完成额及增速 .10 图表 15：单月房地产开发投资完成额及增速 .10 图表 16：房地产开发投资额及累计增速（单位：亿元） .11 图表 17：房地产开发投资额分项增速 .11 图表 18：房地产开发投资额预测 .11 图表 19：三道红线 .12 图表 20： 101 大中城市住宅类用地溢价率（ ma3） % .12 图表 21：近两年中央政治局会议房地产有关内容 .13 图表 22：房地产开发投资完成额占 GDP 比重 .13 图表 23： GDP 累计同比贡献率 :房地产业（ %） .13 图表 24：部分放松政策涉及城市 .14 图表 25： 2020 年部分热点城市房地产收紧政策 .14 图表 26：累计土地购置费（单位：亿元） .16 图表 27：单月土地购置费（单位：亿元） .16 图表 28： 300 城市住宅用地 土地出让金和累计同比 .16 图表 29：一线城市住宅用地成交建面和累计同比 .16 图表 30：二线城市住宅用地成交建面和累计同比 .17 图表 31：三四线城市住宅用地成交建面和累计同比 .17 图表 32： 300 城市全类型土地平均楼面价及溢价率 .17 图表 33： 300 城市宅地平均楼面价及溢价率 .17 图表 34： 300 城宅地流 拍率 .18 图表 35：一、二、三四线城市宅地流拍率 .18 图表 36：房企整体资产负债率 .19 图表 37：主流房企不同期限公司债利率及变化 .20 图表 38：百城纯住宅用地溢价率 .21 图表 39：房企拿地地货比 .21 图表 40： TOP 房企并表住宅业务净利率 .22 图表 41： TOP40 房企总利息支出占归母净利润的比重 .22 图表 42： TOP40 房企 2019 年总利息支出及其占归母净利润比重 .23 图表 43：调整总资产周转率 .24 图表 44： TOP40 房企经营杠杆率对比 .25 图表 45： TOP40 房企净负债率对比 .25 图表 46： TOP40 房企剔除预收账款的资产负债率对比 .26 图表 47： TOP40 房企现金短债比对比 .26 图表 48：指标解释 .27 图表 49：高质量 ROE 综合评分表 .27 图表 50：保利累计销售面积及增速 .28 图表 51：保利累计销售金额及增速 .28 图表 52：保利累计新增土储计容建面 .28 图表 53：保利累计新增土储权益建面 .28 图表 54：保利地货比 .29 2020 年 12 月 25 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 图表 55：保利物业在管面积 .29 图表 56：保利物业在管面积 .29 图表 57：保利第二次期权激励 .30 图表 58：保利第二期股权激励计划历次行权情况 .30 图表 59：金地累计销售面积及增速 .31 图表 60：金地累计销售金额及增速 .31 图表 61：金地累计新增土储计容建面 .31 图表 62：金地累计新增土储成交金额 .31 图表 63：金地地货比 .32 图表 64：招商中的产业园镇项目 .