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UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjE4MTY1NTA4证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告 【 债券深度报告 】 深耕个券 再出发 2021年 可转债年度 策略报告 2020年 可转债市场有哪些变化？ 2020年 可转债市场在 2019年 基础 上 继续扩容 ，指数 中枢上移， 三 轮 双高 个券炒作行情带动 指数成交量大幅提升 。 供给 角度 ： 一级发行 再攀高峰 ，截至 12月 15日 可转 债 市场余额净增加 136亿 ，存量转债支数增加 超过 110支 。 年初 至今 共 18支 转债启动发行，合计发行规模 2606.4亿元 。 需求 角度 ： 上交所持有人 结构看， 基金 持有 可转债 市值占比提升 约 4个 百分点 ，保险、 社保 、年金等 长线 资金持有市值 占比 下降。 新券 打新 ： 春节 后一级发行网上 有效 申购金额跃升至 8万亿以上，网上发行 中签率较低， 以 收盘价计 ， 2020可转债 上市 未 出现 破发， 打新 胜率高。 条款 博弈 ： 2020年 下修条款和回售条款发生频次下降，赎回条款成为投资 者关注的焦点 。 收益 角度 ： 2020年可转债 行情驱动来 主要 来自于正股驱动。 个券 阿尔法行情下可转债基金收益有所分化， 展望 2021：转债仍可有期待，精选行业和个券 12月初的绝对价格和平价加权平均值在 2020年以来的 75%分位数左右。供给充裕大背景下以及信用风险事件影响下，转债个券价格和估值有所分化 。 2021年 可转债市场 供给预计 充足， 当前 转债 市场 平均估值 回归 至 2019年 末水平， 因此 ，预计 2021年可 转债或 将 延续 2020年 市场风格， 整体 估值上行难度 较大 ， 行情 聚焦在 正股 驱动 ， 正股 行业 轮动和 个券阿尔法 将 提供 较好的 收益 。 展望 2021年 ， 经济修复方向较为确定，增速和结构持续修复， 货币 政策和 财政 政策预计 将回归常态化节奏， 股债 性价比 当前 处于相对低位 ，权益市场 或仍呈现结构性 行情，整体 估值扩张 难 预期 。短期看 ，疫苗 研发 接种推进， 全球 经济复苏共振或 仍将 利好顺周期行业 上涨 。 新能源 汽车、 光伏风电 、汽车 等 行业政策 支持 力度 较 大 ，行业基本面和景气度向上， 或在 2021年 有所表现。中长期看，科技和医疗 等行业仍是 优质赛道。 哪些 行业 个券值得关注？ 底仓方面，仍以大金融类转债为主， 银行转债正股业绩拐点或已出现，建议关注苏银转债和光大转债以及农商行转债中张行转债、紫银转债、青农转债等，券商转债关注国投转债。 个券方面，从行业自上而下角度，我们认为可从三个方向 进行布局 。 （ 1） 受益经济复苏和疫苗研发接种推进的顺周期行业和出行链，如有色 （紫金 转债、明泰转债 ） 、化工 （恒逸转债、 齐翔 转 2） 、采掘 （淮矿 转债、 金能转债 ） 和交运 （南航 转债、宏川转债 ） 等行业； （ 2） 布局景气向上行业个券， 如 新能源汽车 （欣旺转债 、恩捷转债、鹏辉转债 ） 、光伏风电 （福 20转债 、东缆转债 ） 、汽车 （贝斯 转债、中鼎转 2） 等行业自身基本面向上，政策支持景气向上； （ 3） 关注行业龙头转债个券的中长期配置价值 ， 如立讯转债、 星宇 转债、大参 转债、 洽洽 转债 等 。 低价券方面， 2020年双低策略表现一般， 2021年我们认为低价转债的布局仍要结合正股基本面考虑，选取正股有亮点的低价个券进行左侧布局，等待行业轮动机会。 风险提示： 经济修复不及预期、新能源行业政策不及预期、商品价格上涨不及预期、汽车行业销量不及预期、信用突发事件冲击等 。 证券分析师：周冠南 电话： 010-650918 邮箱： zhouguananhcyjs 执业编号： S036051709002 证券分析师：华强强 电话： 010-650801 邮箱： huaqiangqianghcyjs 执业编号： S036051909003 【华创固收】福建：海丝之路重要起点，对外贸易日趋活跃 城投全景 2020系列报告之五 2020-11-20 【华创固收】国企改革复盘及对信用债市场影响 信用策论系列之九 2020-11-23 【华创固收】 MLF投放后，跨年资金面压力还大吗？ 12月流动性月报 2020-12-01 【华创固收】起底拜登“经济天团”：女性 +少数族裔，财政支持未来可期 11月海外月度观察 2020-12-02 【华创固收】震荡市场，不轻言乐观 2021年利率债年度策略报告 2020-12-17 相关研究报告 华创证券研究所 债券 研究 债券深度报告 2020年 12月 18日 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjE4MTY1NTA4债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210号 未经许可，禁止转载 投资 主题 报告亮点 报告 系统回顾了 2020年 可转债市场发生的变化 ， 从变化 基础上 展望 2021年 可转债市场的供给需求、行情等。 投资 逻辑 2021年 可转债市场 供给预计 充足， 当前 转债 市场 平均估值 回归 至 2019年 末水平， 因此 ， 我们 预计 2021年可 转债或 将 延续 2020年 市场风格， 可转债整体 估值上行难度 较大 ， 行情 聚焦在 正股 驱动 ， 正股 行业 轮动和 个券阿尔法 将 提供 较好的 收益。 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjE4MTY1NTA4债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210号 3 目 录 一、 2020年可转债市场有哪些变化？ . 6 （一）指数中枢上移，成交量大幅放大 . 6 1、波折上升，转债指数涨幅小于股指 . 6 2、平均转股溢价率波动较大，现修复至年初水平 . 6 （二）供给提速，基金持有 占比提升 . 7 1、一级发行火热，余额净供给增加约 1330亿 . 7 2、基金持有市值占比提升，长线资金持有占比略降 . 8 （三）下修频率减少，赎回条款成为关注焦点 . 10 1、下修和回售频次有所减 少 . 10 2、赎回条款成为关注焦点，后续赎回规则或将更加明确 . 11 二、展望 2021：转债仍可有期待，精选行业和个券 . 12 （一）价格和估值有所分化 . 12 1、高价券和低价券占比均增加，平价水位抬升 . 12 2、平均估值回归至年初水平，不同平价估值出现分化 . 13 （二）供给充足贝塔行情或难觅，聚焦行业和个券 . 14 1、多支大盘转债待发 行，预案规模超 2019年 . 14 2、常态化节奏下关注正股结构性行情 . 15 （ 三 ）顺周期业绩修复确定性高，政策指引行业景气方向 . 16 1、上游周期行业转债关注正股产品涨价驱动盈利增长 . 16 2、银行转债正股 业绩修复， Q3机构加仓银行转债 . 18 3、关注中游制造景气上行细分行业 . 21 4、内循环助力科技等行业或将得到政策支持 . 23 三、哪些重点个券值得关注？ . 23 四、风险提示 . 27 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjE4MTY1NTA4债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210号 4 图表目录 图表 1 2020年指数中枢上移 . 6 图表 2 2020年转债成交金额较 2019年大幅提升 . 6 图表 3 转股溢价率回归至年初水平 . 7 图表 4 收盘价和转换平价平均值变动 . 7 图表 5 可转债市场继续扩容 . 7 图表 6 2020年个券发行行业分布 . 7 图表 7 原股东配售占比提 升 . 8 图表 8 网上有效申购金额大幅增长 . 8 图表 9 2020年转债上市首日涨跌幅 . 8 图表 10 2020年转债上市涨跌幅与溢价率 . 8 图表 11 上交所可转债 2020年 11月持有人结构 . 9 图表 12 深交所可转债 2020年 11月持有人结构 . 9 图表 13 2020年基金持有上交所可转债占比提升 . 9 图表 14 2020年基金持有深交所可转债占比提升 . 9 图表 15 长线资金持有上交所可转债比例下降 . 9 图表 16 长线资金持有深交所可转债比例保持稳定 . 9 图表 17 2020年 9支转债成功下修 . 10 图表 18 2020年 四支转债公告回售 . 10 图表 19 赎回前后的价格变动 . 11 图表 20 赎回前后的溢价率变动 . 11 图表 21 征求意见稿更加明确 赎回规则 . 11 图表 22 转债收盘价分布对比 . 12 图表 23 平均收盘价处于历史分位数 75%以上 . 12 图表 24 转债平价分布对比 . 13 图表 25 转债平价分布对比 . 13 图表 26 加权平均转股溢价率恢复至年初水平 . 13 图表 27 不同平价溢价率走势分化 . 13 图表 28 不同评级转债转股溢价率平均值走势 . 14 图表 29 不同规模转债转股溢价率走势 . 14 图表 30 2020年可转债预案规模超过 2019年 . 15 图表 31 12月 15日预案阶段规模统计 . 15 图表 32 上证 ERP处于相对低位 . 15 图表 33 申万一级行 业 PE估值及分位数 . 15 UDAwMDE3MDY3NTIwMjAxMjE4MTY1NTA4债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210号 5 图表 34 转债发行行业覆盖较全 . 16 图表 35 申万一级行业指数 2020年涨跌幅 . 16 图表 36 1月 制造业修复斜率较 10月略有加快 . 16 图表 37 主要经济体 PMI持续修复 . 16 图表 38 美元指数走弱 . 17 图表 39 铝现货库存维持低位 . 17 图表 40 南华工业品指数达到近年来高点 . 17 图表 41 化工指数近期继续上涨 . 17 图表 42 受益近期价格上涨转债梳理 . 18 图表 43 银行转债收盘价平均值 . 19 图表 44 银行转债平均转股溢价率 . 19 图表 45 银行转债正股 Q3归母净利环比情况 . 19 图表 46 银 行转债正股归母净利润同比增速 . 19 图表 47 不良率继续改善 . 20 图表 48 部分银行转债正股拨备覆盖下降 . 20 图表 49 银行板块 PB估值处于近五年来低位 . 20 图表 50 2020Q3公募基金加仓浦发、光大等转债 . 20 图表 51 银行转债正股存贷款规模保持较高增速 . 20 图表 52 十四五期间光伏年均新增装机量 . 21 图表 53 风电装机量 . 21 图表 54 风电光伏产业链转债 . 21 图表 55 汽车销量同比增速维持高位 . 22 图表 56 新能源汽车销量当月增速持续提升 . 22 图表 57 汽车行 业个券图谱 . 23 图表 58 新能源汽车产业链个券 . 23
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