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Table_first1 宏观大报告 宏观 宏观报告TABLE_COVER TABLE_TITLE 全球经济不均衡复苏格局逐渐成型 2021 年全球经济展望 TABLE_SUMMARY 2021 年二季度 全球将 开始步入 低通胀 、各地经济同步 复苏 的阶段 ， 并伴随着 收入 分配 极端不平等 、 中美紧张局势 缓和 、 负债水平高企 和金融稳定风险 等 一系列情况 。 今年四季度 或明年 一季度主要发达 国家 的经济或再度探底 ， 而 大多数 亚洲新兴国家 的增长动能可能会继续增强 。 我们认为 明年 二季度 可能 是 新冠 疫苗接种的关键时点， 疫苗 的 大规模接种将 为下半年全球 经济 同步复苏奠定基础 。 我们预计 2021 年通胀水平 仍 将保持低位，再 叠加全球 经济呈现极端不 均衡的 复苏 格局，各国 央行 或 难以 推动 超宽松货币政策 回归 正常化。 预计 美联储将维持 当前 利率 水平至 2023 年 ， 且 2022 年才 会 开始 削减 资产购买 规模 。 风险资产将迎来 黄金 期， 吸引大量 资金 加速涌向 以亚洲为代表的新兴市场。然而， 明年 各国的复苏之路 并非都 会 顺风顺水 ， 全球 依然 面临 许多 亟待解决的 问题 ， 其中不乏 新 的 挑战， 比如 前瞻性 的 市场 或 开始 考虑 2022 年通胀激升 的风险 。 证券研究报告 2020 年 12 月 29 日 Table_first3 分析师 高挺 ting.gaonomuraoi-sec SAC 执证编号： S1720519120006 （ 报告内容主要翻译自野 村证券全球宏观团队的宏观经济报告 ） Nomura | 宏观大报告 2020.12.29 请务必阅读报告正文后各项声明 2 正文目录 概要 .6 各国经济预期一览 .7 绪论 .8 暗藏的不均衡 .8 经济再度探底 .8 专栏 1：我们的疫情发展假设 .9 亡羊补牢，为时未晚 .9 三星高照，拐点来到 .10 我们持有较高信心的几个观点 .10 专栏 2：中期通胀超预期的风险 .12 各国复苏之路并非都会顺风顺水 .13 美国：寻找正常化 .14 美国疫情展望 .15 美国政策 .17 专栏 3： 1 月份佐治亚州决胜选举和财政上行风险 .19 通胀前景 .21 货币政策 .22 长期利率 .24 专栏 4：长期通胀预期和联储政策审查 .25 美国及其他国家 .26 专栏 5：拜登领导下的中美关系展望 .27 风险 .27 中国：休整之年 .30 2020 年回顾 .32 2021 年经济活动展望 .34 专栏 6： 中国 “双循环 ”战略 ： 从盖房到造芯 .40 2021 年政策展望：逐步回归正常化 .47 专栏 7：无需对近期国企债务违约反应过度，但需保持警惕 .50 欧元区：暴风雨后，再归平静 .57 不均衡复苏格局 .57 就业：就业人数激降三百万，未来失业或继续攀升 .59 近期表现对长期通胀的参照意义不大 .60 2021 年欧央行将加码宽松政策 .61 专栏 8：欧央行的政策审查 .64 保持 财政支持到位 .65 德国大选成为明年的政治焦点 .66 专栏 9：德国大选 .68 英国：破晓前的至暗时刻 .69 漫长坎坷的复苏之路 .69 专栏 10：脱欧的影响 .71 重返目标通胀掩盖了潜在的不确定性 .72 英国央行暂停操作，官方利率仍将为正 .73 2021 年：是时候反思财政政策 .74 日本：东边日出西边雨 .77 概览 .77 出口 .77 qRmPpRwPqRoOqPnOtMnRmN8ObP9PoMnNsQmMlOmNsQeRmOwP7NmOoNwMsRyQMYqQoMNomura | 宏观大报告 2020.12.29 请务必阅读报告正文后各项声明 3 资本支出 .78 家庭消费 .80 通胀 .81 财政政策 .82 货币政策 .82 风险情景 .83 专栏 11：了解菅经济学 .84 专栏 12：日本劳动力市场转型 .85 专栏 13：日本能否继续成为现代货币理论的避难所？ .86 亚洲：迎接再通胀 .87 迎接再通胀 .89 专栏 14：亚洲的疫苗采购计划 .92 专栏 15：评估疫情对亚洲的伤痕效应 .95 专栏 16： 2021 年亚洲财政和主权评级展望 .95 图表目录 图表 1：各国经济预期一览表 .7 图表 2： 2020年美国就业市场呈两极分化 .8 图表 3：预期的 2021 年全球实际 GDP 水平 . 11 图表 4：野村证券预期的全 球经济不均衡复苏时间表 .13 图表 5： 2021 年的主要预期 .14 图表 6： 消费者支出水平变化对区域流动性冲击 .16 图表 7： 基于替代假设的消费者支出展望 .16 图表 8： 接种 SARSCoV-2 疫苗的美国人口比例 .17 图表 9： SARS-CoV-2 疫苗接种民意调查 .17 图表 10： 失业率及求职率（按失业期划分） .20 图表 11： 解构成年女性的劳动参与率变化 .20 图表 12： 解构核心 PCE 通胀 .21 图表 13： PCE 租金通胀和其他租金数 据 .21 图表 14： 联邦基金和 3 年期美国国债远期利率 .23 图表 15： 基于随机模拟的失业率和通胀超过阈值的概率 .23 图表 16：年化核心 PCE 通胀 .25 图表 17：通胀目标制和长期通胀预期的变化 .25 图表 18： 公众持有债务（历史水平和预测值） .26 图表 19： 股票 -债券相关性下 10 年期溢价和债券供应 .26 图表 20： 个人储蓄率与周期性峰值趋势的偏离 .28 图表 21： 美国经济预测数据一览表 .29 图表 22：实际 GDP 增速及 CPI 涨幅（季度） .30 图表 23：信贷增速（季度） .30 图表 24：中国内地新增病例（本土病例 vs 境外输入） .32 图表 25：纺织品进出口表现 .32 图表 26：名义 GDP 增速 vs 部分需求端指 标 .34 图表 27：各行业实际 GDP 增速（ 2020 年前三季度） .34 图表 28：个人防护装备和居家办公电子产品出口 .36 图表 29：中国出口增速及美欧日实际 GDP 平均增速 .36 图表 30：第一阶段经贸协议下中国自美进口商品总额 .37 图表 31：中国经常账户各分项数据 .37 图表 32：新房成交面积及土地成交 面积 .38 Nomura | 宏观大报告 2020.12.29 请务必阅读报告正文后各项声明 4 图表 33：中国上市房企的加权平均净负债率 .38 图表 34：百城土地成交面积（按城市分级划分） .40 图表 35：房地产开发投资（房屋竣工面积及安装支出） .40 图表 36：固定资产投资各分项数据 .42 图表 37：固定资产投资增速及主要 分项指标 .42 图表 38：商品零售增速（线上 vs 线下） .43 图表 39：社零增速
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