文化传媒行业2021年度投资策略：技术革新 内容创新双线并行助力发展.pdf

Table_Title 文化传媒行业 2021年度投资策略 技术革新 +内容创新，双线 并行 助力发 展 2020 年 12 月 30 日 Table_Summary 【 投资要点 】 用户迭代带来发展新需求。 Z 世代用户逐渐成为线上娱乐领域相关服 务和应用使用和付费的主力军，作为数字“原住民”，互联网赋予 Z 世代更多元化的接触信息的渠道，和远高于其他年龄层的网络虚拟消 费的接受度。其消费过程是以兴趣和内容为基础，注重消费过程中的 体验感，并具有更强的付费意愿，消费规模也远高于其他年龄层的增 长。因此未来符合其兴趣爱好的优质内容和具有精细化运营的产品将 成为主要的消费导向，并获得市场青睐。 技术革新带来行业新机遇。 根据工信部最新数据，截至 12 月 15 日， 我国 5G 基站累计建设总数激增至 71.8 万， 5G 手机出货量占比已超过 68%，已 初步实现 5G 独立组网的规模商用，网络覆盖全国地级以上城 市及重点县市，并成为当前世界上 5G 建设范围最大的国家。 5G 网络 高速度、泛在网、低功耗、低时延和万物互联等特性，赋予了 AR/VR、 云游戏、高清视频等行业发展空间，也为相关产业从内容供给、玩法、 商业模式等多方面带来了新的发展机遇。 流量分化改变营销新模式。 短视频行业近年来快速发展带动头条、快 手系用户规模、产品渗透率显著提升。且使用时长份额接近 20%成为 仅次于即时通讯的第二大行业。同时，疫情为线上娱乐带来流量红利， 2020 年游戏行业整体素材投放量同比涨幅超 250%，其中视频素材量 较去年同期增长达 2 倍，素材的平均使用周期下降 19.7%，这意味着 买量市场对创意的消耗逐渐加速，未来精细化和创意化运营将成为买 量市场的主力军。 游戏 ： 2020 年受到 新冠肺炎疫情的 影响，“宅 经济 ” 带动 线上文娱在 疫情期间 获得了 快速增长， 但用户规模经过沉淀后逐渐稳定 ，人口红 利 基本消失，预计 未来 ， 随着 游戏精品化 程度的 提升和商业模式的 调 整 创新， ARPU 将 成为推动游戏市场规模扩大的主要驱动力。 同时 ，随 着 多品类游戏市场随着 优质作品的产出逐渐打开市场空间， 游戏“玩 法 +内容 ” 双线创新 的 多元化发展趋势明确 。渠道营销方面，上游内 容方相对渠道议价 权增强， 随着买量逐渐转型，精准化、 创意化营销 模式 将成主流 。 电影 ： 2020 年 受新冠肺炎疫情的影响， 前期 影院停工，新片停止上映 ， 后期国内外 影片供给不足 ， 导致 电影市场 业绩 全年承压， 并 加速了 中 小院线的出清 。在 行业复苏阶段，头部影片对电影市场的带动作用凸 显，票房占比大幅提升，进一步加剧了马太效应 。预计 2021 年 ，高 质量的内容仍将是推动电影票房走高的主要因素 。同时， 随着 春节 档 即将来临，大量 头部 影片相继 定档 ， 单银幕 产出有望 触底反弹。 Table_Rank 强于大市 （维持） Table_Author 东方财富证券研究所 证券分析师：于那 证书编号： S1160520100001 联系人：陈子怡 电话： 021-23586305 Table_PicQuote 相对指数表现 Table_Report 相关研究 2020 国庆档点评：电影票房表现良 好，电影行业复苏势头持续 2020.10.14 票房表现优于预期，八佰定档 加速电影行业回暖 2020.08.05 二季度上新综艺增量，网综有亮 点 2019.07.15 7 月新游推荐：暑期游戏大作云集， 关注王牌战士、龙族幻想上线 表现 2019.07.11 直播和电竞，游戏产业链价值深度 发掘 2019.07.08 -12.23% -4.57% 3.08% 10.74% 18.39% 26.05% 12/29 2/29 4/30 6/30 8/31 10/31 文化传媒 沪深 300 挖掘价值 投资成长 Table_Title1 行 业 研 究 / 文 化 传 媒 / 证 券 研 究 报 告 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 Table_yemei 文化传媒行业 2021 年度投资策略 长视频 ： 目前 国内长视频市场 影视剧集“短”化趋势 明显 ，行业 成本 结构 持续 调整优化 ，影视 公司展开精品化影视剧投资，控制成本的同 时，持续 推进去库存。长视频平台竞争 格局分化 ， 用户增长整体 放缓， 未来头部 IP 仍是 各大视频平台和内容制作公司竞争的对象，内容成 本在短期内仍然会呈现上升趋势 ， 以保障 对优质内容的持续创新力度 和生产规模。 教育 ： 2021 年招录端扩招 态势延续 ，需求端报名 人数 均保持 10%以上 增速 ， 市场需求强劲。 K12 教育 市场渠道下沉平稳推进，素质类教育 需求占比提升，产品质量 正成为平台 争夺市场份额的核心竞争力。 此 外，疫情带来 用户流量红利 ， 加速了 线上教育 普及，未来 线上线下 融 合的 OMO 模式 ， 有望 成为主流 模式。 【配置建议】 目前国内市场 中 ， 游戏行业 估值处于低位， 5G 技术 带来 云游戏和 AR/VR 发展 新机遇 ；电影市场票房 复苏进行时，动画赛道 未来 增长空 间广阔，电影票房马太效应加剧， 优质头部电影 持续收益 ；长视频 市场 ， 优质内容产品是视频平台会员收入和广告增长的根本驱动因 素， 在 未来内容成本 预计 持续上升的态势下，强大自制能力有望 强 化 公司竞争壁垒 ； 教育市场潜在需求亟待开发，线上线下加速融合 扩大协同效应 ，相互引流。 建议关注 相关产业标的： 看好完美世界（ 002624.SZ） 、中公教育 （ 002607.SZ） ； 谨慎看好光线传 媒 （ 300251.SZ） 、 芒果超媒 （ 300413.SZ） 、 分众传媒（ 002027.SZ） 、 【风险提示】 疫情 反复风险； 政策变化 ，监管趋严风险； 同业竞争 加剧 ； 游戏 版号获取不及预期； 新剧集 、电影、游戏上线表现不及预期 ； 内容成本 提升 ； 广告 收入不及预期 ； 核心人才流失 。 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 Table_yemei 文化传媒行业 2021 年度投资策略 正文目录 1. 回顾：疫情之下，业绩承压，传媒表现不及大盘 . 6 1.1.2020 年传媒指数跑输大盘，配置意愿较低 . 6 1.2.估值水 平处于历史低位，板块估值分化 . 8 1.3.疫情影响业绩，线上增长，线下承压 . 10 2. 趋势：数字 “ 原住民 ” 迎接 5G 新变革 . 11 2.1.Z 世代 C 位出道，个性化需求特征显著 . 11 2.2.5G 建设进行时 ,行业发展新变革 . 13 2.3.短视频行业快速发展，创意化、精准化买量营销将成主流 . 15 3. 行业：优质内容的研发、创新仍是发展主题 . 18 3.1.游戏：“玩法 +内容”双“破圈 ” . 18 3.1.1.头部产品发力，带动市场快速增长 . 18 3.1.2.精品化发展趋势延续，多品类打开市场新空间 . 20 3.1.3.内容方相对渠道议价权增强，精准化、创意化营销模式将成主流 . 21 3.2.电影：头部电影引领市场复苏 . 22 3.2.1.电影：市场复工进行时，内容为王趋势不改。 . 22 3.2.2.院线：行业出清趋势延续，单银幕产出有望恢复 . 23 3.3.长 视频：优质内容铸造竞争壁垒 . 25 3.3.1.视频制作：剧集 “ 短 ” 化，成本优化 . 25 3.3.2.长视频平台：优质内容仍是视频平台收入增长的主要原因 . 26 3.4.教育：用户红利仍存，线上线下协同发展 . 28 3.4.1.职业教育：市场需求强劲，线上线下加速融合发展 . 28 3.4.2.K12 在线教育：疫情带来用户流量红利，产品质量仍是核心竞争力 . 29 4. 重点公司 . 31 5. 风险提示 . 33 图表目录 图表 1：申万一级传媒指数 2020 年相对走势 . 6 图表 2：申万一级行业今年迄今涨跌幅 . 7 图表 3： 2020 年申万传媒三级行业涨跌幅 . 7 图表 4： 2020 年传媒 行业涨幅前十个股 . 7 图表 5：申万一级行业基金持仓市值占比 . 8 图表 6： 2020 年三季度传媒板块部分基金重仓持股一览 . 8 图表 7： 2015-2020 传媒行业 PE 估值趋势 . 9 图表 8： 2020 年传媒行业 PE 估值趋势 . 9 图表 9： 2018-2020 传媒细分行业 PE 估值趋势 . 9 图表 10：传媒行业营业收入及增长率 . 10 图表 11：传媒行业单季度营业收入及增长率 . 10 图表 12：传媒行业归母净利润及增长率 . 10 图表 13：传媒行业单季度归母净利润及增长率 . 10 图表 14：传媒行业 子板块单季度营业收入增长率 . 11 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 4 Table_yemei 文化传媒行业 2021 年度投资策略 图表 15：传媒行业子板块单季度归母净利润增长率 . 11 图表 16：中国网民年龄分布 . 12 图表 17： 1995-2009 年出生 人口 . 12 图表 18：中国典型行业付费用户年龄结构 . 12 图表 19：电竞玩家不同年龄层人数占比 . 12 图表 20： Z 世代消费特征 . 13 图表 21： Z 世代消费观念 . 13 图表 22： Z 世代虚拟消费分布 . 13 图表 23：中国 5G 基站数 . 14 图表 24：中国 5G 手机出货量及占比 . 14 图表 25： AR/VR 市场规模 . 14 图表 26： AR/VR 应用场景 . 14 图表 27：游戏用户云游戏行为及态度调查 . 15 图表 28：移动互联网巨头用户规模同比增长率 . 16 图表 29：移动互联网巨头在移动大盘渗透率变化情况 . 16 图表 30：中国 移动互联网典型行业 MAU （亿）规模 . 16 图表 31：移动互联网巨头系 APP 使用时长占比 . 16 图表 32：游戏投放素材数量及增速 . 17 图表 33：买量公司总体数量趋势 . 17 图表 34：各品类游戏投放素材占比分布 . 17 图表 35：投放素材平均使用天数 . 17 图表 36：中国游戏市场单季度实 际销售收入及增速 . 18 图表 37：移动游戏市场单季度实际销售收入及增速 . 18 图表 38：中国 游戏市场用户规模及增速 . 19 图表 39：中国游戏市场用户 ARPU 及增速 . 19 图表 40：出海游戏市场规模及增速 . 19 图表 41： 2020 年出海游戏类 型分布 . 19 图表 42：国产及进口版号数量 . 20 图表 43：撤销版号数量 . 20 图表 44：收入排名前 10 移动游戏产品收入分布 . 20 图表 45：收入排名前 10 移动游戏产品 IP 类型分布 . 20 图表 46： 2020 部分游戏海报 . 21 图表 47：原神上线首周收入排名 . 22 图表 48：原神 B 站游戏素材 . 22 图表 49：中国电影票房及增速 . 23 图表 50：国庆档票房及增速 . 23 图表 51： Top 5 电影票房及占比 . 23 图表 52： Top 5 电影评分 . 23 图表 53：全国电影单银幕产出及增速 . 24 图表 54：全国电影票房城市 分布 . 24 图表 55：全国新建及关停影院数量 . 24 图表 56： 2020 年关停影院数量按照厅数分布 . 24 图表 57：头部院线市占率分布 . 25 图表 58：电视剧备案数及增速 . 25 图表 59：备案电视剧平均集数及增速 . 25 图表 60：影视制作公司存货情况 . 26 图表 61：头部视频平台 MAU（亿） . 26 图表 62：爱奇艺内容成本及 增速 . 27 图表 63：芒果 TV 版权和制作成本及增速 . 27 图表 64：爱奇艺及 Netflix 会员价格 . 28 图表 65：国家公务员招录人数及增速 . 28 图表 66：研究生考试录取人数及增速 . 28 图表 67：国考通过审核人数及增速 . 29 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 5 Table_yemei 文化传媒行业 2021 年度投资策略 图表 68：考研报名人数及增速 . 29 图表 69：在线教育用户规模及预测 . 30 图表 70： K12 在线教育行业用 户城市等级分布 . 30 图表 71： K12 在线教育用户需求类别分布 . 30 图表 72： K12 在线教育用户教学模式偏好 . 30 图表 73：部分 K12 在线教育 APP 运营数据对比 . 31 图表 74：重点关注公司盈利预测 . 33 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 6 Table_yemei 文化传媒行业 2021 年度投资策略 1. 回顾： 疫情之下，业绩承压 ， 传媒 表现不及 大盘 1.1. 2020 年 传媒指数跑输大盘， 配置意愿较低 2020 年传媒 指数 跑输 大盘。 截至 12 月 18 日，沪深 300 指数 上涨 22.05%， 上证 指数上涨 11.30%，深证成指上涨 32.82%，创业板指上涨 54.65%。 同期 ， 申万 一级 传媒 指数 上涨 9.99%， 涨幅低于大盘主要 指数 。其中， 传媒指数 分别 低于 上证指数 和沪深 300 指数 2.31pct 和 12.06pct， 并大幅低于深证成指和创 业板指 。 个股 涨少跌多， 其他 文化传媒板块领涨 传媒子行业 。 今年传媒行业涨幅 在 申万的 28 个一级子行业 中 排行第 17 位。 其中， 8 个 传媒 三级 子 行业中， 其他 文化传媒 板块 涨幅 31.14%，排名第一，其后 是营销服务 板块 上涨 26.92%， 互 联网 信息服务 板块 上涨 22.11%； 其他互联网服务 板块跌幅最大为 25.12%， 影 视 动漫、 有线电视 、平面媒体、移动互联网服务 板块 也 均存在不同程度下跌， 分别为 11.10%、 8.99%、 7.89%和 7.25%。 个股 表现 方面， 仅不足三成 的个股上 涨， 超过 24%的个股跌幅超 过 30%。其中，紫天科技 （ +230.26%） 、 三人行 （ +210.69%） 、 丽人丽妆（ 152.00%） 、 中公教育（ 117.67%） 和 若羽臣（ 116.45%） 涨幅 居前 。 图表 1：申万一级传媒 指数 2020 年 相对 走势 资料来源 ： Choice、 东方财富证券研究所 （数据 截至 2020 年 12 月 18 日 收盘 ，下同 ） -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 申万一级传媒指数 沪深 300 上证指数 深证成指 创业板指 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 7 Table_yemei 文化传媒行业 2021 年度投资策略 图表 2：申万一级 行业 今年 迄今涨跌幅 资料来源 ： Choice、 东方财富证券研究所 基金持股 配置意愿 较低 ， 龙头公司获青睐 。 截至 2020 年 三季度， 传媒行 业 基金持仓 市值 占比 在申万宏源的 28 个一级子行业分类 中 排行第 17 位 ， 占比 约为 2%。 其中， 分众传媒、 芒果超媒、三七互娱、完美世界、吉比特、光线传 媒 、 若羽臣、中公教育 、 新媒股份等行业龙头个股持股基金数量较多，占总市 值比例 较高 。 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 电气设备 食品饮料 休闲服务 创业板指 医药生物 汽车 国防军工 深证成指 化工 电子 有色金属 机械设备 家用电器 建筑材料 沪深 30 0 轻工制造 农林牧渔 上证指数 综合 传媒 计算机 钢铁 非银金融 商业贸易 采掘 公用事业 交通运输 银行 建筑装饰 纺织服装 图表 3： 2020 年 申万传媒三级行业涨跌幅 图表 4： 2020 年 传媒行业 涨幅 前十个股 资料来源 ： Choice、 东方财富证券研究所 资料来源 ： Choice、 东方财富证券研究所 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 8 Table_yemei 文化传媒行业 2021 年度投资策略 图表 5： 申万一级 行业基金持仓 市值 占比 资料来源 ： Choice、 东方财富证券研究所 图表 6： 2020 年 三季度 传媒 板块 部分 基金重仓持股 一览 证券代码 证券名称 所属申万 三级行业 总市值（亿） 持股基金数 基金持股数量 （万） 基金持股 比例 占总市值比例 002607.SZ 中公教育 其他文化传媒 2,288.11 38 8,709.15 10.62% 1.41% 002027.SZ 分众传媒 营销服务 1,435.50 205 210,609.66 14.35% 14.35% 300413.SZ 芒果超媒 互联网信息服务 1,214.93 150 22,658.36 24.33% 12.73% 002555.SZ 三七互娱 互联网信息服务 609.60 140 15,944.98 7.55% 7.55% 002624.SZ 完美世界 移动互联网服务 520.02 136 17,332.27 8.94% 8.94% 002602.SZ 世纪华通 互联网信息服务 508.26 15 2,922.93 0.60% 0.39% 002739.SZ 万达电影 影视动漫 381.45 12 563.59 0.29% 0.27% 300251.SZ 光线传媒 影视动漫 327.68 58 20,161.82 6.87% 6.87% 603444.SH 吉比特 移动互联网服务 301.84 134 852.53 11.86% 11.86% 603613.SH 国联股份 互联网信息服务 249.32 15 234.57 1.95% 1.15% 300418.SZ 昆仑万维 移动互联网服务 228.10 17 1,366.44 1.17% 1.16% 600556.SH 天下秀 营销服务 223.08 15 2,096.23 6.01% 1.16% 601098.SH 中南传媒 平面媒体 172.95 11 5,850.94 3.26% 3.26% 300792.SZ 壹网壹创 营销服务 156.48 15 796.38 10.96% 5.52% 300770.SZ 新媒股份 互联网信息服务 155.69 25 1,381.76 9.76% 5.98% 300315.SZ 掌趣科技 移动互联网服务 132.63 24 14,924.96 5.41% 5.41% 300113.SZ 顺网科技 互联网信息服务 114.90 10 4,708.74 6.78% 6.78% 605136.SH 丽人丽妆 营销服务 109.12 25 2.17 0.05% 0.01% 603096.SH 新经典 平面媒体 64.99 9 1,741.40 12.82% 12.79% 003010.SZ 若羽臣 营销服务 36.79 43 2.29 0.08% 0.02% 资料来源 ： Choice、 东方财富证券研究所 1.2. 估值水平处于 历史 低位，板块 估值分化 估值 水平 仍 处于历史 低 位。 2015 年 6 月 中旬 至 2019 年 2 月 ，传媒板块 PE 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 银行 食品饮料 非银金融 医药生物 电子 化工 交通运输 公用事业 采掘 房地产 电气设备 汽车 机械设备 计算机 家用电器 建筑装饰 传媒 有色金属 国防军工 农林牧渔 休闲服务 建筑材料 通信 商业贸易 钢铁 轻工制造 纺织服装 综合 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 9 Table_yemei 文化传媒行业 2021 年度投资策略 估值水平 呈现 下跌态势，由峰值的 114.75 倍下跌 至 18 倍， 随后 2019 年估值 水平 有所 回暖 。 截至 2020 年 12 月 18 日收盘，文化传媒（整体法） TTM 为 29.92 倍，低于 2015 年以来的平均 41.67 倍 。 我们认为， 经过自 三季度以来的估值 调整， 目前 行业估值水平约位于历史估值前 30%区间 ， 随着 疫情影响 逐渐减弱， 板块 业绩 复苏， 行业 价值 有望 在 2021 年 回归。 子行业 估值分化， 互联网 信息服务、移动互联网服务 估值 处于低位 。 传媒 各 子行业估值情况走势分化 ， 其中互联网信息服务和移动互联网服务板块 三季 度 开始经历调整，估值 水平 持续走低， 截至 2020 年 12 月 18 日 收盘，均低于 历史平均水平 。 影视动漫板块受 2020 年 疫情影响较大，三季报 业绩不佳 ， 剔 除负值 之后导致剩余公司估值 短期 快速抬升 ，预计 随着经营逐渐 恢复 正常 ， 估 值水平有望在 上半年 回归正常水平 。 图表 9： 2018-2020 传媒 细分 行业 PE 估值趋势 资料来源 ： Choice、 东方财富证券研究所 0 20 40 60 80 100 120 140 互联网信息服务 移动互联网服务 有线电视网络 平面媒体 影视动漫 营销服务 其他文化传媒 图表 7： 2015-2020 传媒行业 PE 估值趋势 图表 8： 2020 年传媒行业 PE 估值趋势 资料来源 ： Choice、 东方财富证券研究所 资料来源 ： Choice、 东方财富证券研究所 0 20 40 60 80 100 120 140 申万一级传媒 PE倍数（ TTM 整体法） 传媒行业平均 PE 25 30 35 40 45 50 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 10 Table_yemei 文化传媒行业 2021 年度投资策略 1.3. 疫情 影响业绩 ， 线上增长 ， 线下 承压 “疫情”成为 2020 年度 关键词 ，业绩 受影响较大。 2020 年 前三季度，申 万传媒行业总体营业收入共 4107.70 亿元 ， 同比 下降 13.29%。受 疫情停工 的 影 响 ， 电影、 教育等 线下 比重较大的 板块业绩 产生较大波动， 因此 一季度 行业 总 营收为 1141.93 亿元 ，同比下降 18.56%； 二、三季度 业绩 复苏成为行业主旋律， 两季度业绩 环比 分别增长 26.33%和 5.59%。 归母 净利润 方面 ， 2020 年 前三季度 传媒 行业归母净利润 共计 284.12 亿元 ，同比下降 25%，其中一季度归母净利润 同比环比均呈现大幅下降趋势 ，随着营收 逐渐恢复和公司成本控制效果显现， 三季度归母净利润同比 增长 16.63%。 线上 娱乐 正向 增长，线下板块业绩承压。 新冠 疫情推动了 “ 宅经济 ” 的 发 展，线上 娱乐 短期 内快速抬升 ， 游戏板块 在 2020 年 前三季度保持了业绩的稳 定增长 ， 前三季度营业收入共计 1123.81 亿元 ，同比增长 11.19%， 归母净利润 306.85 亿元 ， 同比 增长 46.43%。线下娱乐场所 停工 导致 电影， 线下 教育， 映 前 广告 等 板块业绩受到较大影响，拖累全年营收和利润水平。其中 ， 广告行业 图表 10：传媒行业营业收入 及增长率 图表 11：传媒行业单季度营业收入 及增长率 资料来源 ： Choice、 东方财富证券研究所 资料来源 ： Choice、 东方财富证券研究所 图表 12：传媒行业 归母净利润 及增长率 图表 13：传媒行业单季度 归母净利润 及增长率 资料来源 ： Choice、 东方财富证券研究所 资料来源 ： Choice、 东方财富证券研究所 -20% 0% 20% 40% 60% 0 2000 4000 6000 8000 2015 2016 2017 2018 2019 2020 营业总收入（亿） 前三季度营业收入（亿） 前三季度营收增长率 全年营收增长率 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 0 500 1000 1500 2000 2500 2019 Q1 2019 Q2 2019 Q3 2019 Q4 2020 Q1 2020 Q2 2020 Q3 营业收入（亿） 同比增长率 环比增长率 -300% -200% -100% 0% 100% -400 -200 0 200 400 600 800 2015 2016 2017 2018 2019 2020 全年归母净利润（亿） 前三季度归母净利润（亿） 前三季度归母净利润增长率 全年归母净利润增长率 -500% -400% -300% -200% -100% 0% 100% 200% -500 -400 -300 -200 -100 0 100 200 2019 Q1 2019 Q2 2019 Q3 2019 Q4 2020 Q1 2020 Q2 2020 Q3 归母净利润（亿） 同比增长率 环比增长率 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 11 Table_yemei 文化传媒行业 2021 年度投资策略 前三季度 营业收入 与 2019 年 基本持平 ， 教育、 影视 板块前三季度营业收入 分 别为 453.92 和 432.04 亿元 ，同比 分别下降 36.53%和 54.68%。 在 归母 净利润 方面 ， 三个 板块 上半年 均 大幅度下滑 ，三季度开始，广告和教育行业归母净利 润由负转正，影视行业业绩环比修复 ， 但全年 业绩承压态势 明确 。 2. 趋势 ：数字 “ 原住民 ” 迎接 5G 新变革 2.1. Z 世代 C 位出道 ， 个性化 需求特征显著 Z 世代 用户 人口基数庞大 ，消费力强 。 “ Z 世代 ”一词 起源于 美国及欧洲， 意指在 1995-2009 年间出生的人，又称 网络 世代、 互联网世代，统指受到 互联 网 、即时通讯、智能手机和平板电脑等科技产物影响很大的一代人。 根据 CNNIC 第 46 次统计报告的数据，截止到 2020 年 上半年 ， 我国网民中 00 后 、 90 后 和 80 后 网民占比分别为 18.3%、 19.9%和 20.4%， 其中 1995 年 到 2010 年出生总人 数 约为 2.6 亿人 ， 占到 2018 年 总人口数的 18%，其中 95 后 约为 9945 万 ， 00 后 约为 8312 万 ， 05 后 约为 7995 万 人 。 Z 世代青年的成长过程对消费市场的影 响 正 持续加大且加重 ， 据 企鹅智库预计， 2020 年 ， Z 世代 将占据 整体 消费力的 40%， 消费能力 强劲 。 图表 14：传媒行业 子板块单季度 营业收入 增长率 图表 15：传媒行业 子板块 单季度归母净利润 增长率 资料来源 ： Choice、 东方财富证券研究所 资料来源 ： Choice、 东方财富证券研究所 -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 2020 Q1 2020 Q2 2020 Q3 游戏 广告 教育 影视 -300% -250% -200% -150% -100% -50% 0% 50% 100% 2020 Q1 2020 Q2 2020 Q3 游戏 广告 教育 影视 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 12 Table_yemei 文化传媒行业 2021 年度投资策略 敢赚敢花 ， Z 世代 用户 成为 线上娱乐付费和使用主力军。 随着 95 后 逐渐 进 入 社会，开始拥有自身可支配的收入和存款， Z 世代 用户 正在 成为 线上娱乐 领 域相关服务和应用使用和付费的主力军 。据统计显示， 94%的 Z 世代在各种设 备上玩游戏， 25-30 岁的手游付费用户最多， 19-24 岁的游戏直播付费用户占 比超一半，同时手机动漫、游戏直播等行业在这个年龄段的占比也均超过 35%。 同时 在电竞玩家中， Z 世代 也 是 最主要的用户群体，占比达到 61%。 数字“ 原住民 ”， 个性化特征 和 消费 意愿 显著。 Z 世代最大的 特征即伴随互 联网而生， IBM 公司的一项研究发现， 74%的 Z 世代的闲暇时间都在互联网上度 过，其中，四分之一的人每天在网上要花费 5 个小时甚至更多的时间。特殊的 时代 背景赋予其独特的消费习惯和特征， 互联网 赋予 Z 世代 更多元化 的 接触 信 息的渠道，因此 消费过程中 兴趣是消费最大 的 动因， 其 更在意 消费 过程中 的 体 验 ，乐于 尝鲜，追求性价比 ， 并且具有 品牌 粘度较低， 版权意识较强 等 特征， 这些 特征 也 使其具有更强的付费意愿 ， 因而消费规模呈现出远高于其他年龄层 的增长趋势。 图表 16：中国网民年龄分布 图表 17： 1995-2009 年出生人口 资料来源 ： 中国互联网信息中心、 东方财富证券研究所 资料来源 ： 企鹅智库 、东方财富证券研究所 图表 18： 中国典型行业付费用户年龄结构 图表 19： 电竞玩家不同年龄层人数占比 资料来源 ： QuestMobile、东方财富证券研究所 资料来源 ： QuestMobile、东方财富证券研究所 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 00后 90后 80后 70后 其他 2019-06 2020-06 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 2,000 2,200 出生人口（万） 00后 05后 6.6% 5.8% 5.9% 5.9% 5.7% 8.4% 6.4% 8.5% 17.5% 25.2% 24.9% 27.2% 26.6% 36.4% 26.6% 54.1% 23.2% 28.8% 28.2% 28.6% 27.2% 21.2% 28.7% 19.6% 24.5% 21.3% 21.7% 20.2% 21.3% 19.0% 19.8% 9.3% 12.2% 9.0% 8.9% 8.7% 8.2% 6.1% 8.1% 4.3% 16.0% 9.9% 10.4% 9.4% 11.0% 8.9% 10.4% 4.2% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 全体网民 在线视频 手机游戏 在线音乐 在线阅读 手机动漫 娱乐直播 游戏直播 18岁以下 19-24岁 25-30岁 31-35岁 36-40岁 40岁以上 Z世代 , 61% 90后 , 34% 其他 , 5% 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 13 Table_yemei 文化传媒行业 2021 年度投资策略 虚拟消费渗透度 高， 产品 内容仍是消费导向。 根据 数据显示， Z 世代 不 同 兴趣用户 沉浸 度中， 排名 前三位的分别是社交、视频 和 小说，平均使用时长达 到了 56.2 分钟 、 53.4 分钟 和 47.56 分钟 。 消费分布上 ， 平台 会员 （充值产品 /APP 会员 ： 64.2%）和 游戏货币（ 游戏 /平台 货币 58.2%） 是 Z 世代 最 经常 消费 的网络虚拟内容，其中近 七成 的男性网购人群进行过游戏充值，这一行为在女 性群体中的渗透率约为 45%， 但是在文学小说消费上，女性明显高于男性。 我 们 认为， Z 世代 对网络虚拟消费的接受度远高于其他年龄层用户，同时其消费 特征决定了未来 符合 其兴趣爱好的优质内容产品将成为主要的消费导向，获得 市场青睐。 图表 22： Z 世代虚拟消费分布 资料来源 ： 企鹅智库 、东方财富证券研究所 2.2. 5G 建设进行时 ,行业 发展 新变革 5G 建设进行时。 根据工信部 最新 数据，截至 12 月 15 日 ，我国 5G 基站累 计建设总数激增至 71.8 万， 已经完全达到了之前 5G 网络建设的预期 。 截至目 前，我国 5G 手机 出货量占比 超过 68%，并且 呈现 显著上升态势 ， 已 初步 实现 5G 独立组网 的 规模商用，网络覆盖全国地级以上城市及重点县市， 并 成为当前 0% 20% 40% 60% 80% 充值产品 /APP会员 充值游戏 /平台货币 购买内容使用权（音乐、视频等） 在线小说读物 /杂志周刊 购买产品 /APP的激活码 /使用权限 线上辅导课程 /讲座 其他 男 女 图表 20： Z 世代 消费特征 图表 21： Z 世代消费观念 资料来源 ：东方财富证券研究所 资料来源 ： 凯度 &QQ Z 世代 消费力白皮书 、东方财富证券研究所 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 为了开心和享受 符合喜好 早买早享受 认同 不认同 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 14 Table_yemei 文化传媒行业 2021 年度投资策略 世界上 5G 建设范围最大的国家， 预计 2021 年 ， 5G 基站数量将要突破百万。 5G 网络具有 高速度 、 泛在网 、 低功耗 、 低时延 和 万物互联 等 特性， 为 当下各行业 带来了 新的发展机遇， 但是 其 应用 也 对半导体 、 GPU 技术等 新兴技术发 展 提出 了更高的要求， 同时 ， 国内 的 5G 相关 应用 市场 目前 尚处于 早期 开发阶段 ， 预 计未来十年 5G 和 4G 网络会共存， 培育壮大行业应用 ， 尚需时日。 当虚拟照进现实 5G 发展为 AR/VR 多场景 应用带来可能。 传统 AR 和 VR 设备 由于流量 传输速度和技术 的限制 ，存在 设备 沉重、使用 空间 要求较高、眩 晕感和人眼疲劳 等 实际使用方面的问题， 适用人群和 场景选择也较为苛刻，限 制 了 其市场 规模 的发展和扩大。 未来随着“ 5G+”、镜片 材质、 云存储等技术 成 熟， 覆盖度 提 升 ， VR/AR 有望在多种新技术下融合下，助力 多产业 突破目前的 商业模式 和 交互方式 ，例如， 电竞 比赛 的 沉浸式体验， VR 直播 、 仿真 效果的 工 业制造 和产品设计、 军事领域 训练、 远程 教育培训 、虚拟图像 进行医疗诊断或 操作模拟等 ，同时 也为上游的内容提供方带来新的发展机遇， 有望 成为市场另 一个巨型增量空间 。 图表 25： AR/VR 市场规模 图表 26： AR/VR 应用场景 资料来源 ：中国音数协游戏工委、国际数据公司、东方财富证券研究所 资料来源 ： VR 陀螺 、东方财富证券研究所 0 5 10 15 20 25 30 AR实际销售收入（亿） VR实际销售收入（亿） 2018 2019 图表 23： 中国 5G 基站数 图表 24： 中国 5G 手机 出货量及占比 资料来源 ： 国家新闻 出版署、东方财富证券研究所 （ 2020 年 12 月 数据 截 至 12 月 15 日） 资料来源 ： 中国通信院 、东方财富证券研究所 0 10 20 30 40 50 60 70 80 2019.12 2020.06 2020.09 2020.12 5G基站（万） 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 0 500 1000 1500 2000 2500 5G手机出货量（万） 占比 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 15 Table_yemei 文化传媒行业 2021 年度投资策略 云游戏市场用户需求旺盛，未来增长空间巨大。 近年来，国内游戏厂商加 快了云游戏 和 云游戏平台的推进速度， 2020 年 已有包括 新神魔大陆 鸿图 之下 等 多款游戏上线各大云平台， 并取得 不错的成绩。 结合 2019 年和 2020 年上线运营的云游戏平台的综合表现来看，虽然当下的营收能力仍较为有限， 整体关注度仍然偏低， 但是 目前游