资源描述
2009 1210 09633.HK 59.6 19 700 10%+ 1 16 5L 12L 550ml 5-7pcts 2 3 30% 10% 60% 20% ROE 34.5% ROE 20-22 49.7 63.1 76.5 0.5% 26.8% 21.3% 2019A 2020E 2021E 2022E ( ) 24,105 23,473 27,861 33,145 (%) 17.3% -2.4% 18.8% 18.9% ( ) 4,949 4,974 6,305 7,647 (%) 37.2% 0.5% 26.8% 21.3% ( ) 13.75 0.44 0.56 0.68 ( ) 3.0 112.5 88.8 73.2 ( ) 1.8 30.3 27.5 24.7 2021 1 14 S0360520070001 S0360520090001 021-20572598 S0360518040001 ( ) 1,124,646.6 ( ) 503,466.6 ( ) 6,703 ( ) 3,001 (%) 44.7 ( ) 1.1 12 / 68.8/31.0 ( 12 ) 2021-01-11 2021 2020-11-25 2020-12-07 2020-12-14 -50% 0% 50% 100% 150% 20/01 20/02 20/03 20/04 20/05 20/06 20/07 20/08 20/09 20/10 20/11 20/12 21/01 2020-01-012021-01-14 农夫山泉 沪深300 2021 01 159633.HK 2009 1210 1 2 20% 3 5 ROE 2020-2022 49.5 63.1 76.5 0.5% 26.8% 21.3% PE 113 89 739633.HK 2009 1210 3 + . 7 . 7 . 8 . 9 . 10 1 . 10 2 . 11 3 . 17 4 . 19 . 22 1 . 22 2 . 22 3 . 23 4 . 24 . 25 . 25 . 27 . 30 . 31 + . 34 . 38 . 38 5 . 39 . 41 . 43 . 43 . 43 DCF 21Q1 55 . 44 . 469633.HK 2009 1210 4 1 . 7 2 2019 241.1 17.4% . 7 3 2019 49.5 37.2% . 7 4 . 8 5 2020H1 . 8 6 睒睒 84.4% . 9 7 / / . 9 8 . 9 9 2017-2019 . 10 10 2019 59.5% . 10 11 50% . 10 12 2019 64.9% . 10 13 2019 687 5 . 11 14 . 12 15 . 12 16 2012 . 12 17 . 12 18 . 13 19 1 2 3 . 13 20 . 13 21 . 13 22 . 14 23 . 14 24 . 14 25 . 14 26 . 15 27 . 15 28 20 . 16 29 2017 . 16 30 . 17 31 . 17 32 . 17 33 . 189633.HK 2009 1210 5 34 . 18 35 . 18 36 . 19 37 . 19 38 500 . 19 39 . 20 40 2019 / 104.7/38.8 . 20 41 2017 G20 . 20 42 . 20 43 2019 . 21 44 . 21 45 . 21 46 ( ) ( ) ( ) . 22 47 . 23 48 2014 . 24 49 . 24 50 . 24 51 2019 . 25 52 . 25 53 . 26 54 2 8 / . 27 55 A + GB 8537-2008 2015 2016 6 80% 34 35 2-3 40% 22.4% 0.4% 1996 20159633.HK 2009 1210 19 20 500 36 1. 2. 2-3 “ ” 1. 2. 3. 1. 2. 3. 37 38 500 / 21,660 12,427 57.4% 19,823 4,450 22.4% 9,869 5,342 54.1% 9,260 4,304 46.5% 10,560 713 6.8% 4,392 1,979 45.1% 6,613 1,932 29.2% 2,794 1,800 64.4% 1,320 302 22.9% 504 2 0.4% 86,795 33,251 38.3% 4 1.5-2L 4-5L 12-19L 2019 143.5 2017-2019 19.1% 32.6% 21.8% 5.2pct 27.09633.HK 2009 1210 20 39 40 2019 / 104.7/38.8 2015 2019 (350ml/30 750ml/45 ) 2015 2017 G20 (535ml/3 ) 3 (1L/9 ) 2019 3 80 90 2015 (535ml/57 ) 2025 60 2.8 2018-2025 42% 41 2017 G20 42 产品 推出时间 单瓶容量 零 售 价 ( 元 ) 产品图 饮用天然水 1997 3 8 0 m l 1 9 L 1 . 5 2 6 天然矿泉水 （运动瓶盖） 2015 4 9 9 m l 、 5 3 5 m l 3 饮用天然水 （婴幼儿） 2015 1L 9 天然矿泉水 （玻璃瓶） 2015 3 5 0 m l 、 7 5 0 m l 3 0 、 4 5 天然矿泉水 （含锂型） 2019 535ml 5 79633.HK 2009 1210 21 2016 5L 50% 10% 2018 12L PET 5L 12L 550ml 5-7pcts 43 2019 44 : 1.5L12L 5L 45 380ML 14 - 550ML 93 63% 1.5L 11 - 4-5L 14 65-70% 12-19L 4 12L 70% 6 - 1 & / 2 3 1 29633.HK 2009 1210 22 1 2-3 46 ( ) ( ) ( ) Euromonitor 2 2019 4 5786 2014-2019 4.5% / / / 800 / / 2014-2019 14.6%/14.3%/10.1% 4 欧睿 统计 口径 下包 括风 味 水（低 浓度 的其 他类 型饮 料） 、 功能 饮用 水（ 如脉 动 等）以 及碳 酸饮 用水 ，但 不包 括 8L 以上的 大规 格饮 用水 。考 虑到该 章节 论述 涉及 细分 品类间 的竞 争与 替代 ，中 小规格 包装 水或 更为 合理 ，故此 处我 们 以欧睿 统计 为基 础来 讨论 。9633.HK 2009 1210 23 47 2019 2014-2019 2014 2019 4,652.2 5,785.6 100.0% 4.5% 1,236.8 1,999.2 34.6% 10.1% 1,245.6 1,221.9 21.1% -0.4% 923.6 902.3 15.6% -0.5% 775.4 864.0 14.9% 2.2% 234.9 458.4 7.9% 14.3% 87.8 118.9 2.1% 6.3% 53.9 106.6 1.8% 14.6% 75.0 99.8 1.7% 5.9% 19.1 14.4 0.2% -5.5% Euromonitor 3 ( ) 5 ( ) ( ) Z 2014 2019 CR5 CR10 34.0% 50.0% 2010 10.3pct 7.2pct 5 娃哈哈旗下营养快线 2013-2014 年终端零售规模达到 140 亿元左右，其后销售规模快速下滑，2020 年零售额不足 50 亿元，为拖累公 司整体营收的重要原因。但考虑到欧睿统计口径下营养快线属于乳饮料而非软饮料，故图中行业排名波动主要系一元水下降影响。9633.HK 2009 1210 24 48 2014 49 Euromonitor Euromonitor 4 C100 2019 / / / 37.8/31.4/23.1/4.5 2003 10% 30% 17.5 NFC 509633.HK 2009 1210 25 2004 2019 10.2% 26.7 2010 6 2017 2017 2017-2019 47% 51 2019 52 6:4 20209633.HK 2009 1210 26 53 - - - / / 2 8 89633.HK 2009 1210 27 54 2 8 / 2 2015 16 4 2011 NFC 1 2 3 A H9633.HK 2009 1210 28 55 A &H 9633.HK 0322.HK 0220.HK 603711.SH 603156.SH 600189.SH 0608.HK 600300.SH 1115.HK 605388.SH 1999 HPV NFC 56 579633.HK 2009 1210 29 58 / / / NFC NFC E E E 114.71% “ ” 2019-nCoV HIV HIV HPV HPV 2020 5 106 62 / 333 1/3 1/3 1/3 59 “ 3 3 3 ”: 1/3 1/3 1/3 / 1 2 3 4 59633.HK 2009 1210 30 1200 90 2000 / / PH / 60 BIG BANG 16 2010 2019 12 2017-2019 479633.HK 2009 1210 31 61 BIG BANG 62 6 2015 63 C-BPI 2011-2020 Chnbrand 6 中国品牌力指数（China Brand Power Index, 简称 C-BPI ）由中国品牌评级与品牌顾问机构 Chnbrand 发布，该指标通过计算认知度和 忠诚度的加权平均值来测量品牌力。9633.HK 2009 1210 32 2016 2016 2017 10.2% 3876 2019 2017 23.3% 528.6 / 64 65 2017 10.2% : 2018 2019 66 67 25% 20% 25-30% 8% 5% 7% 10000 4000-4500 6000 7000-80009633.HK 2009 1210 33 NCP 2017 17% 2017 6.2% 1.3pct 4.9% 68 30% 75% 75% 25% NCP 300 69 70 259633.HK 2009 1210 34 71 : 2020 5 4454 247 243 188 48 300 6.3 + 2012-2015 25% 30%+ 3 55%-60% 2019 50% 1.5 2 2 309633.HK 2009 1210 35 72 2012-2015 25% 73 50% 70% PET 30% PET 10-20% 74 PET 70% 75 PET PET 2017-2019 44.7% LLAMASOFT JDA 2017 13.4% 3.0pcts 2020 5 10.49633.HK 2009 1210 36 76 45% 77 78 1)2010 LLAMASOFT 2)2011 JDA 1) DC distributioncenter 20 5 2) 1+3 1) LLAMASOFT JDA 2) ( ) 79 80 2 Wind9633.HK 2009 1210 37 ROE ROE 34.5% 81 ROE 2015-2019 SW ROE % % 9633.HK ( ) 34.5 19.2 1.2 1.5 603288 32.6 24.4 1.0 1.4 6186.HK ( ) 32.1 18.2 0.7 2.1 000895 31.5 9.5 2.2 1.5 600519 30.3 49.8 0.5 1.4 603517 25.1 12.9 1.5 1.3 600887 25.0 8.4 1.6 1.9 600779 24.2 17.9 0.8 1.6 002304 23.9 33.2 0.5 1.5 603317 21.8 18.1 1.0 1.3 002507 21.3 26.4 0.7 1.2 603866 20.9 12.9 1.4 1.2 000596 20.1 17.1 0.8 1.6 000568 19.9 25.4 0.6 1.3 600809 19.7 15.6 0.8 1.7 000858 19.5 32.6 0.5 1.3 603369 19.2 29.7 0.5 1.4 600298 18.2 12.1 0.8 2.1 603345 16.2 6.0 1.2 2.3 300146 16.0 23.7 0.5 1.3 603027 15.7 15.2 0.8 1.3 600305 15.3 16.8 0.6 1.5 600872 15.2 14.1 0.7 1.7 002557 13.3 10.6 0.8 1.5 2319.HK ( ) 12.0 4.6 1.1 2.5 1876.HK ( ) 9.2 12.4 0.4 1.6 600600 8.6 5.6 0.9 1.8 000860 8.2 4.6 0.7 2.7 0291.HK ( ) 5.8 3.9 0.7 2.79633.HK 2009 1210 38 2020 9 8 3.88 4.46 4.97% 7 96.0 81.5 25% 19.4 3 18.5% 14.37 6.5% 5.05 20% 15.53 4% 3.11 4% 3.11 2% 1.55 10% 7.77 82 1 971 12.5% - 971 12.5% - 1,942 25% - 2 1,437 18.5% - 505 6.5% - 1,942 25% - 3 1,242 16% 2022 311 4% 2023 7 农夫上市后内资股（非流通股） 、从内资转换的 H 股及 IPO 发售的股本占比分别为 55.23% 、40.80% 及 3.97% 。9633.HK 2009 1210 39 1,553 20% - 4 311 4% - 311 4% - 155 2% - 777 10% - 5 2,113 777 10% - 6 777 10% - 5 2024 2019 5 4pcts 2019 2017 20.9% CR5 56.2% 5 10.8% 2024 3371 143.5 422 66% / + = 2024 241 2019-2024 10.9% 2024 4pct 25% 287 2019 14.8% 83 2024 : 2024 21.0% 23.0% 25.0% 30.0% 55% 319 349 379 455 60% 283 310 337 405 66% 241 264 287 344 70% 212 233 253 303 75% 177 194 211 2539633.HK 2009 1210 40 8L 2019-2024 5% 10.8% 20% 5 5-20% 30% 5L 12L 30-50% 5 20%-50% 5%-20% 20%-50% 2019-2024 10%-31% 5% 20% 84 20% 30% 35% 40% 50% 5% 9.9% 14.1% 16.5% 19.0% 24.4% 10% 13.1% 16.9% 19.0% 21.3% 26.4% 15% 16.4% 19.8% 21.8% 23.9% 28.6% 20% 20.0% 23.0% 24.8% 26.7% 31.1% 5 2019-2024 / 1.9%/22.9% 10 19 5 15% 2019-2024 9.4% NFC NFC NFC NFC 10-159633.HK 2009 1210 41 2019 85 5 / / / / 15%/14%/7%/13%/41% 2024 467 2019 94% 86 5 2019 2019 2024E 2024E CAGR 19-24 143 59.7% 287 61.4% 14.9% 31 13.1% 60 12.9% 14.0% 38 15.7% 53 11.4% 7.1% 23 9.6% 42 9.0% 12.6% 4 1.9% 25 5.3% 41.1% 240 100.0% 467 100.0% 14.2% 55.4% - 61.1% - - 39633.HK 2009 1210 42 3 2020 2021-2022 15-20% NFC 2020 2021-2022 20% 1 PET 2020 2020 3.1pct 58.1% 2021-2022 2 2022 25% 3 155 4 2020-2022 2022 23% ROE 8 ROE 8 我们将在后期深度报告中进一步探讨农夫经营模式及周转效率。9633.HK 2009 1210 43 2019 41.2 PEG 2017 20 87 / / / PE 88 45% Wind 2021 1 14 Wind Wind : 2020 9 30 21-22 70 PE 8 20% 23% 25 PE9633.HK 2009 1210 44 2020-2022 49.7 63.1 76.5 0.5% 26.8% 21.3% PE 113 89 73 89 2019A 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 14,346 14,530 17,194 20,324 23,742 28,669 YoY 21.8% 1.3% 18.3% 18.2% 16.8% 20.8% 9,675 8,903 10,637 12,770 15,234 18,039 YoY 11.3% -8.0% 19.5% 20.1% 19.3% 18.4% 24,021 23,433 27,831 33,094 38,976 46,707 YoY 17.3% -2.4% 18.8% 18.9% 17.8% 19.8% 55.4% 58.1% 59.5% 59.7% 59.8% 60.5% 24.2% 24.9% 25.0% 25.2% 25.3% 25.3% 5.8% 6.2% 5.3% 5.1% 5.1% 5.0% EBITDA 7,124 8,267 10,074 11,911 13,846 16,751 YoY 19.6% 16.0% 21.9% 18.2% 16.2% 21.0% 4,949 4,974 6,305 7,647 9,002 11,126 YoY 37.2% 0.5% 26.8% 21.3% 17.7% 23.6% 20.6% 21.2% 22.7% 23.1% 23.1% 23.8% DCF 21Q1 55 WACC 6.41% 2.5% 2021 DCF 46 HKD 55 90 WACC Beta 0.63 100 Beta Rf 2.00% 10 1.1% 10 3.1% 2% Rm-Rf) 7.00% 2.50% - 4.57% 6.42% WACC 6.419633.HK 2009 1210 45 91 2020-2022 2023-2035 2.5% -2% 19% 19% 18% 3% EBIT 2% 27% 21% 18% 3% FCF -14% 56% 19% 26% 4% 8% 4% 92 WACC 6.41% RMB / 155,259 + 331,975 = AEV 487,234 + 28,119 + 0 = 515,353 - 2,253 - 0 = 513,100 45.6 103.1 93 / WACC 5.41% 5.91% 6.41% 6.91% 7.41% Growth 1.5% 61.1 53.3 47.2 42.2 38.1 2.0% 67.2 57.8 50.5 44.7 40.1 2.5% 75.5 63.5 54.7 47.9 42.5 3.0% 87.2 71.2 60.0 51.8 45.4 3.5% 105.0 82.2 67.3 56.8 49.09633.HK 2009 1210 469633.HK 2009 1210 47 资产负债 表 利润表 单位：百 万元 2019 2020E 2021E 2022E 单位：百 万元 2019 2020E 2021E 2022E 现金及现金等价物 783 6,386 8,751 9,981 营业总收 入 24,105 23,473 27,861 33,145 应收款项合计 1,327 1,328 1,551 1,812 主营业务收入 24,021 23,433 27,831 33,094 存货 1,762 1,963 2,031 2,333 其他营业收入 84 40 30 51 其他流动资产 0 23 28 33 营业总支 出 17,912 17,099 19,729 23,369 流动资产合计 4,372 12,445 14,776 16,622 营业成本 10,710 9,816 11,282 13,331 固定资产净额 12,314 12,991 13,878 15,012 营业开支 7,202 7,283 8,447 10,037 权益性投资 0 0 0 0 营业利润 6,193 6,374 8,132 9,776 其他长期投资 0 0 0 0 净利息支出 -201 -130 -170 -228 商誉及无形资产 716 728 785 863 权益性投资损益 0 0 0 0 土地使用权 0 0 0 0 其他非经营性损益 -7 -20 8 -6 其他非流动资产 394 401 409 418 非经常项 目前利润 6,388 6,484 8,310 9,998 非流动资产合计 13,424 14,121 15,072 16,293 非经常项目损益 111 49 -30 43 资产总计 17,796 26,566 29,848 32,915 除税前利 润 6,499 6,532 8,280 10,041 应交税金 787 768 912 1,085 所得税 1,545 1,553 1,968 2,386 短期借贷及长期借贷当期 到期 部分 1,000 1,500 2,000 1,500 少数股东损益 6 6 7 8 其他流动负债 4,863 4,457 5,122 6,053 持续经营 净利润 4,949 4,974 6,305 7,647 流动负债合计 7,441 7,603 8,979 9,735 非持续经营净利润 0 0 0 0 长期借贷 0 0 0 0 净利润 4,949 4,974 6,305 7,647 其他非流动负债 473 483 492 502 优先股利及其他调整 项 0 0 0 0 非流动负债合计 473 483 492 502 归属普通 股东净利润 4,949 4,974 6,305 7,647 负债总计 7,915 8,085 9,471 10,237 EPS （摊薄） 13.75 0.44 0.56 0.68 归属母公司所有者权 益 9,882 18,475 20,367 22,661 少数股东权益 0 6 12 20 主要财务 比率 股东权益 总计 9,882 18,481 20,379 22,681 2019 2020E 2021E 2022E 负债及股 东权益总计 17,796 26,566 29,850 32,918 成长能力 营业收入增长率 17.3% -2.4% 18.8% 18.9% 现金流量 表 （ 单 位：百万元 ） 归属普通股东净利润 增长率 37.2% 0.5% 26.8% 21.3% 2019 2020E 2021E 2022E 获利能力 经营活动 现金流 7,472 6,184 8,531 10,040 毛利率 55.4% 58.1% 59.5% 59.7% 净利润 4,949 4,974 6,305 7,647 净利率 20.6% 21.2% 22.7% 23.1% 和摊销 827 1,864 1,965 2,098 ROE 40.8% 35.1% 32.5% 35.5% 营运资本变动 1,886 -550 432 510 ROA 25.5% 22.4% 22.4% 24.4% 其他非现金调整 -189 -104 -171 -214 偿债能力 投资活动 现金流 643 -2,599 -2,952 -3,349 资产负债率 44.5% 30.4% 31.7% 31.1% 资本支出 -3,313 -2,592 -2,944 -3,340 流动比率 58.8% 163.7% 164.6% 170.8% 长期投资减少 0 0 0 0 速动比率 35.1% 137.9% 141.9% 146.8% 少数股东权益增加 -50 0 0 0 每股指标 （元） 其他长期资产的减少/(增加) 4,006 -8 -8 -8 每股收益 13.75 0.44 0.56 0.68 融资活动 现金流 -8,697 2,018 -3,214 -5,462 每股经营现金流 0.66 0.55 0.76 0.89 投资收益 0 0 0 0 每股净资产 27.45 1.64 1.81 2.01 股利分配 -9,598 -5,623 -3,482 -4,414 估值比率 普通股增加 0 765 0 0 P/E 3.0 112.5 88.8 73.2 其他投资活动产生的现金 流量 净额 901 6,877 268 -1,048 P/B 1.8 30.3 27.5 24.79633.HK 2009 1210 48 4 2017 2018 2019 2020 2018 2 2020 2 2019 2019 2020 2020 12 2013 20209633.HK 2009 1210 49 010-66500809 010-66500827 010-66500817 010-63214670 010-63214683 010-63214683 010-66500867 010-63214683 0755-82828570 0755-83715428 0755-82756805 0755-82756805 021-20572536 021-20572555 021-20572257-2552 021-20572585 021-20572506 021-20572590 021-20572591 021-20572582 021-20572509 021-20572548 021-20572559 021-20572559 9633.HK 2009 1210 50 ( 300) 6 20% 6 10% 20% 6 -10% 10% 6 10% 20% 3-6 5% 3-6 -5% 5% 3-6 5% 26 C 3A 100033 010-66500801 010-66500900 1061 A 19 518034 0755-82027731 0755-82828562 33 12 200120 021-20572500 021-20572522
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