2021年光伏行业投资策略：风起于青萍之末光伏成于技术变革之间.pdf

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2020 年 12 月 29 日 电气设备 行业 风起于青萍之末 ，光伏成于 技术变革 之间 2021 年 光伏行业 投资策略 行业深度 能源革命加速推进，全球光伏装机需求快速提升 。 碳中和目标 的提出 、美 国 ITC 税收政策延长等 ， 推动全球 新能源浪潮来袭 。 光伏行业在 2021 年 退 出 补贴后，将展现出超预期的成长性，行业标的将迎来业绩和估值的双提升。 预计 2021 年全球光伏装机量可达 170GW，同比增长 36%； 其中中国预计装 机 66GW，欧洲、美国分别预计装机 25GW、 18GW。 “十四五” 开局之年， 国内光伏市场需求旺盛 。 基于 国内 “ 2030 年碳达峰”、“ 2060 年碳中和” 的 大背景下 ，“ 十四五”期间国内装机高速增长 信号 愈发明确。我们预计 2021 年国内装机 66GW，同比增长 67.3%，年均复合增速有望达到 15%以上。 产业链结构性供给紧张，各环节集中度逐步提高 ： （ 1） 硅料环节 ： 2021 年硅料 供给基本没有增量， 供需差 使得硅料价格打开向上通道，预计明年将 维持 88.5 万元 /吨的高位 ，甚至继续上涨 。 （ 2） 硅片环节 ： 隆基、中环双寡 头竞争格局稳定； 硅片薄片化和大尺寸趋势明确，头部厂商进入新一轮扩产 周期。 （ 3） 电池片环节 ： 无论是一体化厂商还是专业化厂商， 扩产进程稳步 推进 且以大尺寸为主 ，行业集中度逐步提升。 （ 4） 组件 环节 ： 头部组件厂商 产能扩张加快，强者恒强，行业竞争格局趋于稳定，鲜有新进入者。 （ 5） 光 伏玻璃 ： 2020 年 Q4 光伏玻璃有效产能吃紧，供需矛盾导致价格上涨 79%左 右。光伏玻璃拟放开产能臵换政策限制，中长期引导盈利回归合理水平。 风起于青萍之末，光伏成于技术变革之间。 （ 1） 单晶 +PERC 电池组合推 动光伏行业走向平价时代。 （ 2） TOPCon 和 HJT 进入孕育期，期待新的技术 红利启动。 （ 3）微创新持续推进，例如钙钛矿、多主栅、透明背板等。 投资建议及评级 （） 寻找结构亮点是明年投资主线 ，建议把握 5 条主线 ： 1）明年供需较 为紧张的硅料环节，推荐 通威股份 ； 2）垂直一体化龙头 ，推荐 隆基股份、 晶澳科技 ； 3） 多重增长逻辑叠加 ，业绩有望持续高增长 的逆变器 环节 ，推 荐 锦浪科技、固德威 ； 4）具 备 长期竞争优势的 胶膜绝对 龙头 ，推荐 福斯特 ； 5） 受益于技术创新的公司 ， 推荐 中来股份、爱旭股份 （）电站资源重估， 相关 标的 林洋能源、晶科科技 、太阳能 。 风险 提示 ： 光伏装机量不及预期、新冠疫情反复、超预期的技术变革 重点 公司财务及估值 证券代码 股票名称 市值 （亿元） ROE EPS PE 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 601012.SH 隆基股份 * 3476 24.3% 1.40 2.24 2.94 17.7 41.2 31.3 600438.SH 通威股份 * 1825 20.4% 0.68 1.01 1.20 19.4 40.2 33.8 603806.SH 福斯特 * 664 16.3% 1.31 1.44 1.97 65.9 59.9 43.8 300763.SZ 锦浪科技 * 230 24.1% 1.58 2.06 3.17 99.9 76.6 49.8 688390.SH 固德威 * 218 30.3% 1.56 3.05 4.50 159.0 81.3 55.1 300393.SZ 中来股份 * 109 9.8% 0.31 0.45 0.59 45.1 31.1 23.7 600732.SH 爱旭股份 * 351 20.6% 0.29 0.38 0.68 59.4 45.3 25.3 601222.SH 林洋能源 142 9.3% 0.40 0.58 0.73 12.2 13.9 11.1 601778.SH 晶科科技 217 8.3% 0.34 23.1 000591.SZ 太阳能 214 6.8% 0.30 0.36 0.48 12.1 20.0 14.8 资料来源： Wind，新时代证券研究所，（带 *为新时代覆盖标的，其余采用 wind 一致预期） 推荐 （ 维持 评级 ） 开文明（分析师） 021-68865582 证书编号： S0280517100002 曹瑞元（联系人） 证书编号： S0280119090014 行业主要数据 项目 现价 3 个月涨跌 致密料 单晶硅片 166 单晶 PERC166 单晶 PERC 组件 3.2mm 玻璃 2.0mm 玻璃 81.0 元 /kg 3.22 元 /片 0.95 元 /W 1.54 元 /W 42.0 元 /平米 34.0 元 /平米 -13.8% 0.6% 2.2% -0.6% 40.0% 41.7% 行业指数 一年 走势 相关 报 告 日本公布“绿色增长战略”，美国光伏 投资税抵免再延长 2020-12-27 新能源汽车销量高增，碳中和开启风、 光新篇章 2020-12-21 全球新能源汽车加速渗透，碳中和开启 风、光新篇章 2020-12-13 国内优质新能源车热销，欧洲电动化超 预期 2020-12-06 年末新能源汽车迎来热销，光伏大尺寸 趋势加速 2020-11-29 -14% 1% 16% 31% 46% 61% 76% 91% 2019/12 2020/03 2020/06 2020/09 2020/12 电气设备 沪深 300 2020-12-29 电气设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 投资要件 研究背景 2020 年 12 月 21 日，国新办发布新时代的中国能源发展白皮书，白皮书 指出开发利用非化石能源是推进能源绿色低碳转型的主要途径。 光伏作为 近十年内 所有可再生能源类型中降本速度最快的能源 （ 光伏 LCOE 由 2010 年的 0.378$/kWh 快速下降至 2020 年的 0.048$/kWh，降幅高达 87%）， 在 2021 年退出 补贴之后，将 展现出超预期的成长性，行业标的将迎来业绩和估值的双提升。 碳中和目标的提出、美国 ITC 税收政策延长等，推动全球新能源浪潮来袭。 我 们 预计 2021 年全球光伏装机量可达 170GW，同比增长 36%； 其中中国预计装机 66GW，欧洲、美国分别预计装机 25GW、 18GW。 我们区别于市场的观点 /创新之处 （） 产业链结构性供给紧张，各环节集中度逐步提高 ： 1）硅料环节 ： 2021 年硅料供给基本没有增量，供需差使得硅料价格打开向上 通道，预计明年将维持 88.5 万元 /吨的高位。 据我们测算，在 2021 年全球装机量 170GW 的情况下，对应多晶硅料需求达到 52.7 万吨。 2020 年底全球多晶硅料产能 达到 60.9 万吨，预计 2021 年全球多晶硅料名义产能达到 75.9 万吨，但由于大多为 2021Q4 达产，预计明年上半年硅料供需紧平衡。 2）硅片环节 ：硅片薄片化和大尺寸趋势明确，头部厂商进入新一轮扩产周期。 隆基和中环在单晶硅片环节的产能占比高达 70%以上，呈现双寡头垄断格局 ，市场 亟需 独立第三方供应商 。假设 21 年 Q1 硅片总需求为 36GW， 210mm 硅片渗透率 为 20%，则上半年产能将出现紧缺。 21年下半年随着大炉径新产能陆续投产， 210mm 硅片产能紧缺有望得到缓解。 3）电池片环节 ： 无论是一体化厂商还是专业化厂商，扩产进程稳步推进且以 大尺寸为主，行业集中度逐步提升。 根据 PV Infolink 数据， 2020 年底全球电池片 产能达到 262GW， 2021 年底产能预计可达到 366GW，同比增长 39.7%。 相比于其 他环节，电池片格局较为分散， 2019 年 CR5 仅占 37.9%， CR10 仅为 60%；产能、 出货第一的通威 2019 年市占率仅为 11.2%。疫情加速行业产能出清，龙头企业加 速布局，未来电池片行业集中度还有较大提升空间。 4）组件环节 ：头部组件厂商产能扩张加快，强者恒强 。 根据我们预测， 2021 年全球光伏装机量预计在 170GW 左右，以 1： 1.2 容配比计算，对应的组件总需求 预计约为 204GW，这意味着头部企业的市占率目标将超过 90%。根据 PV Infolink 数据， 2021 年组件厂商产能预计约为 300GW，同比 +33.76%，各家产能扩张迅速。 （） 风起于青萍之末，光伏成于技术变革之间 1）单晶 +PERC 电池组合推动光伏行业走向平价时代。 2） TOPCon 和 HJT 进入孕育期，期待新的技术红利启动。 2020 年 12 月 9 日 泰州中来生产的 TOPCon 电池量产转换效率已达到 24.5%。 2020 年 12 月 16 日，爱 康科技第一片异质结电池试样生产正式下线，该电池片为 G1 叠加 MBB 技术，功 率为 6.20W，电池效率达 24.59%。未来随着新产能爬坡，运营效率提升带来成本 下降， 新技术 将进一步释放增量空间。 3）微创新持续推进，例如钙钛矿、多主栅、透明背板等。 2020-12-29 电气设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 投资观点 （ ） 寻找结构亮点是明年投资主线 综合考虑光伏各环节竞争格局、增长空间以及上下游产业链匹配能力，建议把 握五条主线： 1）明年供应偏紧的硅料环节：推荐硅料龙头 通威股份（ 600438.SH） ； 2）具备长期竞争优势的企业：推荐胶膜绝对龙头 福斯特（ 603806.SH） ； 3）一体化制造龙头：推荐 隆基股份（ 601012.SH）、晶澳科技（ 002459.SZ） ； 4） 受益于行业结构性变化、国产替代叠加海外高毛利市场切入， 储能逆变器 出货提升等多重增长 因素 ， 业绩有望持续高增长的逆变器环节 ：推荐 锦浪科技 （ 300763.SZ）、固德威（ 688390.SH） 。 5）受益于技术创新的公司：推荐 中来股份（ 300393.SZ）、爱旭股份（ 600732.SH） 。 （ ） 电站资源重估 传统观点认为：光伏电站属于重资产行业，融资压力大；尤其是户用光伏运营 商属于 To C 端，客户较为分散，整体融资能力一般，回款周期较长。 我们认为：随着国家源、网、荷、 储一体化进程的推进，未来有望放开分布式 光伏电量交易，采取隔墙售电或者净电量上网的办法，以实现投资者、电网以及用 户的三赢；此外国家拟发行 1500 亿债券，解决补贴新能源拖欠问题，电站资源有 望重估。具体可以参考我们 2020 年 9 月发布的美股 Ten bagger 系列二：分布式 光伏运营商 Sunrun 和 Vivint Solar。 相关标的 林洋能源（ 601222.SH）、晶科科技（ 601778.SH） 、太阳能（ 000591.SZ） 。 投资风险 光伏装机量不及预期、新冠疫情反复、超预期的技术变革 2020-12-29 电气设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -4- 证券研究报告 目 录 1、 光伏进入平价时代，碳中和目标开启新篇章 . 6 1.1、 能源革命加速推进，全球光伏装机需求快速提升 . 7 1.2、 “十四 五 ”规划提振国内光伏装机需求 . 8 1.3、 价格企稳回升，低基数将支撑明年高增长 . 8 2、 产业链结构性供给紧张，各环节集中度逐步提高 . 10 2.1、 硅料供给增加有限，预计 21 年供需紧平衡 . 10 2.2、 硅片、 电池片、组件大规模扩产 . 11 2.2.1、 硅片扩产节奏加快，大尺寸硅片产能趋紧 . 11 2.2.2、 一体化、专业化电池厂商扩产迅速，且多为大尺寸电池片 . 12 2.2.3、 头部组件厂产能扩张加快，强者恒强 . 13 2.3、 光伏玻璃拟放开产能臵换政策限制，中长期引导盈利回归合理水平 . 14 2.4、 各环节集中度逐步提高 . 15 3、 风起于青萍之末，光伏成于技术变革之间 . 16 3.1、 单晶 +PERC 电池组合推动光伏行业走向平价时代 . 16 3.2、 TOPCon 和 HJT 进入孕育期，期待新的技术红利启动 . 17 3.3、 微创新持续推进 . 19 4、 行业投资建议及评级 . 20 4.1、 寻找结构亮点是明年投资主线 . 20 4.2、 电站资源重估 . 20 5、 风险分析 . 21 图表目录 图 1： 2010-2019 年全球可再生能源发电 LCOE 变化 . 6 图 2： 全球光伏渗透率不断提升，但仍处低位 . 6 图 3： IRENA 预测 2050 年光伏累计装机量达 8519GW . 6 图 4： 2011-2021E 全球光伏新增装机（ GW） . 7 图 5： 2018-2021E 各地区光伏新增装机情况（ GW） . 7 图 6： 预计 2021 年全球光伏新增装机 170GW . 8 图 7： 2011-2021E 国内光伏新增装机（ GW） . 8 图 8： 2017 年至今多晶硅价格变动（元 /KG） . 9 图 9： 2017 年至 今硅片价格变动（元 /片） . 9 图 10： 2017 年至今电池片价格变动（元 /W） . 9 图 11： 2017 年至今组件价格变动（元 /W） . 9 图 12： 2017 年至今电池片价格变动（元 /W） . 10 图 13： 2020 年多晶硅供应曲线 . 10 图 14： 2019-2025E 各 尺寸硅片市占率变化预估 . 12 图 15： 截至 2020Q4 的单晶硅片产能 . 12 图 16： 2019-2021E 主要电池片企业产能（ GW） . 13 图 17： 光伏各环节 TOP10 产量在国内产量占比情况 . 13 图 18： 2017-2023E 主要光伏组件厂商扩产情况（ GW） . 13 图 19： 3.2mm/2.0mm 光伏镀膜玻璃价格跟踪（元 /片） . 14 图 20： 2010-2021E 主要光伏玻璃企业产能情况（吨 /日） . 14 图 21： 2018-2019 年光伏各环节集中度 . 15 图 22： 2018-2025E 主要组件厂商产量情况（ MW） . 16 2020-12-29 电气设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -5- 证券研究报告 图 23： 100MW 不同技术路线度电成本（美元 /MWh） . 16 图 24： 2018-2025E 全球单晶 PERC 电池片产能（ GW） . 16 图 25： TOPCon 电池结构示意图 . 17 图 26： 2018-2025E 全球 TOPCon 电池片产能（ GW） . 17 图 27： 异质结电池结构示意图 . 18 图 28： 2018-2025E 全球异质结电池片产能（ GW） . 18 图 29： 多主栅组件功率示意图 . 19 图 30： 双面透明背板和双面双玻力学性能对比 . 20 图 31： 透明背板和 2.0mm 玻璃在不同波段的透光率 . 20 表 1： 2019-2021E 国内光伏新增装机按项目拆分（ GW） . 8 表 2： 2019-2021E 全球硅料产能情况（万吨） . 10 表 3： 2020 年下半年硅料长单采购协议 . 11 表 4： 2019-2021E 主要硅片企业产能情况（万吨） . 12 表 5： 全球前十大组件厂商出货量排名情况（ GW） . 15 表 6： 各电池技术路线对比 . 17 表 7： 异质结电池相关投资规划部分信息汇 总 . 18 表 8： 重点公司盈利预测及估值 . 21 2020-12-29 电气设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -6- 证券研究报告 1、 光伏进入平价时代， 碳中和目标开启新篇章 2020 年 12 月 21 日 ， 国新办发布新时代的中国能源发展白皮书， 白皮书 指出 开发利用非化石能源是推进能源绿色低碳转型的主要途径。统筹光伏发电的布 局与市场消纳，集中式与分布式并举开展光伏发电建设，实施光伏发电“领跑者” 计划，采用市场竞争方式配臵项目，加快推动光伏发电技术进步和成本降低，光伏 产业已成为具有国际竞争力的优势产业。 预计 到 2030 年风能、太阳能要达到 12 亿 千瓦以上，预计 2020 年底能够达到 4.6 个亿千瓦，每年增量 空间广阔 。 光伏已进入平价时代，未来 LCOE 有望持续下降。 根据 IRENA 数据，全球光 伏 LCOE由 2010年的 0.378$/kWh快速下降至 2020年的 0.048$/kWh，降幅高达 87%， 是近十年内所有可再生能源类型中降本速度最快的能源， 2021 年后在国内大部分 地区可实现光伏发电与煤电基准价同价 ， 目前全球范围内的平价上网正在逐渐实现 ， 预计未来 全球光伏 LCOE 有望持续下降 。 图 1： 2010-2019 年全球可再生能源发电 LCOE 变化 资料来源： IRENA，新时代证券研究所 光伏渗透率还有 10 倍空间。 近年来光伏渗透率 逐步提升，但 整体仍处在较低 水平， 据 REN21 数据 ， 2018 年全球光伏发电占用电量的比重仅 2.4%； 2019 年国 内光伏发电占比近 1.6%。 平价上网进一步催生增长动力， 长期来看光伏发展空间 十分广阔。 根据 IRENA 预测，到 2050 年光伏渗透率将达到 25%，相比当前渗透率 提升 10 倍，预测到 2050 年光伏装机量将达到 8519GW。 图 2： 全球光伏渗透率不断提升，但仍处低位 图 3： IRENA 预测 2050 年光伏累计装机量达 8519GW 资料来源： PV Infolink，新时代证券研究所 资料来源： IRENA，新时代证券研究所 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 2013 2014 2015 2016 2017 2018 风电 生物质 光伏 地热、聚光、海洋能 2020-12-29 电气设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -7- 证券研究报告 全球共同推进实现碳中和目标 。 1）中国二氧化碳排放力争于 2030 年前达到峰 值，努力争取 2060 年前实现碳中和； 2）欧洲， 2020 年 9 月 17 日，欧盟委员会正 式发布了 2030 年气候目标计划以及政策影响评估报告，报告提出欧洲 2030 年 温室气体排放量（相比 1990 年）从目前 40%的减排目标提高到 55%； 3）美国，拜 登胜选总统选举，拜登竞选团队发布的清洁能源革命和环境计划规划未来十年 投资 4000 亿美元用于清洁能源和创新；民主党平台草案规划显示计划未来五年安 装 5 亿块光伏组件； 4）日本，首相菅义伟国会施政演说日本将在 2050 年实现碳中 和； 5）韩国，总统文在寅承诺 2050 年前实现碳中和。 1.1、 能源革命加速推进 ， 全球 光伏 装机 需求 快速提升 新冠疫情影响光伏海外需求，但影响小于预期 。 2020 年年初以来，新冠疫情 （ COVID-19）在全球范围内爆发，对于光伏需求带来短期影响，体现在部分国家 和地区装机延缓、物流及货物清关受阻，以及随之而来的订单延迟交付及后续订单 的推迟。但从实际情况看，疫情的影响小于预期。 3-4 月份国内组件出口依然强势， 3 月份组件出口 7.49GW（同比 +167.4%）、 4 月份组件出 口 5.46GW（同比 -4.7%）， 均好于市场预期。 全球装机预测： 2020 年 下半年随着复工复产有序进行， 预计 2020 年全球装机 125GW，其中国内 35GW，海外 90GW。 结合全球碳中和目标及产业链各环节厂商 产能，预计 2021 年全球光伏装机量可达 170GW，同比增长 36%。其中中国预计装 机 66GW，欧洲、美国分别预计装机 25GW、 18GW。 图 4： 2011-2021E 全球光伏新增装机（ GW） 图 5： 2018-2021E 各地区光伏新增装机情况（ GW） 资料来源： CPIA， BNEF，新时代证券研究所 资料来源： BNEF，新时代证券研究所 0% 20% 40% 60% 80% 0 40 80 120 160 200 新增装机 (GW) 同比 0 40 80 120 160 200 2018 2019E 2020E 2021E 中国 欧洲 印度 美国 日本 澳大利亚 拉美 中东非洲 其他 2020-12-29 电气设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -8- 证券研究报告 1.2、 “十四五”规划提振国内光伏装机需求 12 月 12 日，习近平总书记在气候雄心峰会上强调， 到 2030 年中国单位国内 生产总值二氧化碳排放将比 2005 年下降 65%以上，非化石能源占一次能源消费比 重将达到 25%左右，森林蓄积量将比 2005 年增加 60 亿立方米，风电、太阳能发电 总装机容量将达到 12 亿千瓦以上。 “十三五”收官之年，中国光伏产业 在 疫情影响 下 表现出顽强韧性。 2020 年 上半年 国内光伏 受疫情影响， 国内 以 执行 2019 年递延竞价项目为主。 据 CPIA 数 据， 预计 2020 年全国新增光伏装机约 40GW，同比增长 32.8%， 与 2019 年新增装 机同比下滑 31.6%相比，实现了恢复性增长。 图 6： 预计 2021 年 全球光伏新增装机 170GW 图 7： 2011-2021E 国内光伏新增装机（ GW） 资料来源： CPIA， BNEF，新时代证券研究所 资料来源： CPIA， BNEF，新时代证券研究所 “十四五”开局之年，国内光伏市场需求旺盛。 基于“ 2030 年碳达峰”、“ 2060 年碳中和”的大背景，在新能源发展规划目标上调预期之下光伏行业长期成长空间 良好，“十四五”期间国内装机高速增长愈发明确。 我们 预计 2021年国内装机 66GW， 同比增长 67.3%。 其中平价上网项目达到 45GW，占比约 68.2%；其他无补贴项目 预计达 10GW，剩余 11GW 为 2020 年 年度结转项目。 表 1： 2019-2021E 国内光伏新增装机按项目拆分（ GW） 项目 2019 2020 2021E 备注（ 2020E） 备注（ 2021E） 平价上网项目 3.50 2.50 45.00 2019 年第一批平价项目申报规模 14GW 2020年平价项目申报规模 33GW 其他无补贴项目 1.50 3.00 10.00 特高压配套、高可再生能源比例示范地区等项目 无补贴工商业项目等 竞价项目 8.90 14.46 - 2020 年新增竞价项目 26GW，预计年内完成 15GW 光伏扶贫 3.20 - - 2020 年能源工作指导意见提到继续推进光伏扶贫 户用光伏 5.00 7.00 - 5 亿补贴额度， 0.08 元补贴强度，考虑 1 个月缓冲期 2021 年户用补贴政策暂不清晰 年度结转项目 8.00 12.50 11.00 主要为遗留的 2019 年竞价项目 2020 年竞价项目 26GW，预计年内并网 15GW，结转 11GW 总计 30.10 39.46 66.00 资料来源： CPIA， 新时代证券研究所 1.3、 价格 企稳回升， 低基数将支撑明年高增长 硅料 供需 持续偏紧 ， 明年价格有望维持高位。 2020 年上半年受疫情影响导致 需求不及预期，硅料价格大幅下跌，年中硅料前期库存逐渐消化 ，价格小幅上扬 。 2020 年 7 月硅料 受 新疆疫情管控带来的 供应紧张及爆炸等事故影响， 多家硅料企 业开工率下滑，行业供给收缩 ， 硅料短期供不应求， Q3 价格一度从年中低点上涨 66GW 170GW 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 40 80 120 160 200 2020E 2021E 中国 欧洲 印度 美国 日本 澳大利亚 拉美 中东非洲 其他 增长率 -80% -40% 0% 40% 80% 120% 160% 0 20 40 60 80 新增装机 同比（ %） 2020-12-29 电气设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -9- 证券研究报告 60%左右，多晶硅菜花料最高价达 6.7 万元 /吨，多晶硅致密料最高价达 9.4 万元 / 吨。 Q4 伴随硅料企业开工恢复 ,硅料短缺情况好转， 价格小幅下滑 ，但依然维持高 位 。 2021 年硅料整体 供给偏紧，预计价格维持 88.5 万 /吨 。 单晶硅片价格受硅料涨价传导影响，重回高位。 受疫情及硅片企业新增产能陆 续投放的影响， 2019 年至 2020 年初硅片供需偏紧的格局得到缓解。单晶硅片价格 从 2020 年 3 月起有所回落。 20Q3 受上游硅料涨价的传导影响，价格有所上涨。 年 底抢装带动下硅片需求旺盛，主流中效硅片 1.08-1.18 元 /片，高效硅片 1.45-1.55 元 /片， 硅片价格保持稳定 。 大尺寸 电池片 盈利水平有望持续提升 。 2020 年初受疫情影响 2-4 月全球海运受 阻、经济封闭、电站投资及安装工作停滞， PERC 电池价格从 0.95 元 /W 下跌至 0.75 元 /W，跌幅超过 20%。 5 月随着国内复工复产顺利推进，电池片价格开始企稳，并 略微回升至 0.8 元 /W 的水平上。 7 月份由于新疆硅料厂事故频发，产业链价格持续 上调 ， 12 月 单 /双面 166 电池 0.95 元 /W， 210 电池 0.99 元 /W。 未来大尺寸电池片 将成为主流，盈利水平将持续上升。 组件价格 方面， 目前国内 组件价格基本高位持稳 。 受上游涨价影响，组件价格 2020 年 7 月迎来上调。 2020 年底 国内外终端客户都有对组件厂商价格施压，主流 报价区间在 1.58-1.7 元 /W。 图 8： 2017 年至今 多晶硅价格变动（元 /KG） 图 9： 2017 年至今硅片价格变动（元 /片） 资料来源： PV Infolink，新时代证券研究所 资料来源： PV Infolink，新时代证券研究所 图 10： 2017 年至今电池片价格变动（元 /W） 图 11： 2017 年至今组件价格变动（元 /W） 资料来源： PV Infolink，新时代证券研究所 资料来源： PV Infolink，新时代证券研究所 0 4 8 12 16 20 20 17 -01 20 17 -03 20 17 -05 20 17 -07 20 17 -09 20 17 -11 20 18 -01 20 18 -03 20 18 -05 20 18 -07 20 18 -09 20 18 -11 20 19 -01 20 19 -03 20 19 -05 20 19 -07 20 19 -09 20 19 -11 20 20 -01 20 20 -03 20 20 -05 20 20 -07 20 20 -09 20 20 -11 光伏级多晶硅 次级多晶硅 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 20 17 -01 20 17 -03 20 17 -05 20 17 -07 20 17 -09 20 17 -11 20 18 -01 20 18 -03 20 18 -05 20 18 -07 20 18 -09 20 18 -11 20 19 -01 20 19 -03 20 19 -05 20 19 -07 20 19 -09 20 19 -11 20 20 -01 20 20 -03 20 20 -05 20 20 -07 20 20 -09 20 20 -11 多晶硅片 单晶硅片 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 20 17 -04 20 17 -06 20 17 -08 20 17 -10 20 17 -12 20 18 -02 20 18 -04 20 18 -06 20 18 -08 20 18 -10 20 18 -12 20 19 -02 20 19 -04 20 19 -06 20 19 -08 20 19 -10 20 19 -12 20 20 -02 20 20 -04 20 20 -06 20 20 -08 20 20 -10 20 20 -12 多晶金刚线 单晶 156.75 单晶 158.75 单晶 166 单晶 182 单晶 210 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 2.0 20 17 -04 20 17 -06 20 17 -08 20 17 -10 20 17 -12 20 18 -02 20 18 -04 20 18 -06 20 18 -08 20 18 -10 20 18 -12 20 19 -02 20 19 -04 20 19 -06 20 19 -08 20 19 -10 20 19 -12 20 20 -02 20 20 -04 20 20 -06 20 20 -08 20 20 -10 20 20 -12 多晶电池 18.7% 单晶 PERC M2 单晶 PERC158.75 单晶 PERC166 2020-12-29 电气设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -10- 证券研究报告 2、 产业链结构性供给紧张 ，各环节集中度逐 步 提高 2.1、 硅料供给增加有限， 预计 21 年供需紧平衡 2021 年硅料供需偏紧 ，价格有望维持高位 。 与 硅片、电池、组件端频繁的扩 产计划相比， 2021 年 企业 在硅料环节扩产动作相对较少。另一方面受硅料扩产周 期较长的影响，大部分项目的投产日期集中在 2020 年底甚至 2021 年，这意味着明 年硅料仍有部分短缺。 根据 PV Infolink 数据， 2020 年下半年全球硅料 产量 达 24.6 万吨， 硅片产量 达 27.3 万吨 ，供需 偏紧 。 图 12： 2017 年至今电池片价格变动（元 /W） 图 13： 2020 年多晶硅供应曲线 资料来源： PV Infolink，新时代证券研究所 资料来源： BNEF，新时代证券研究所 明年上半年硅料供需紧平衡。 据我们测算， 在 2021 年全球装机量 170GW 的 情况下，对应多晶硅料需求达到 52.7 万吨 。 2020 年底全球多晶硅料 产能达到 60.9 万吨， 预计 2021 年全球多晶硅料 名义 产能达到 75.9 万吨， 但 由于 大多为 2021Q4 达产，预计明年上半年硅料 供 需紧平衡 。 表 2： 2019-2021E 全球 硅 料 产能情况（万吨） 企业名称 2019 2020H1 2020E 2021E 20-21 新增 备注 保利协鑫 8.5 8.5 10.5 10.5 通威 /永祥 8.0 9.0 9.0 17.0 8.0 预计 2021Q4 投产 特变 /新特 7.2 7.2 7.2 7.2 新疆大全 7.0 7.0 7.0 11.0 4.0 预计 2021Q4 投产 东方希望 4.0 4.0 6.0 9.0 3.0 预计 2021Q2 投产 亚洲硅业 2.0 2.0 2.0 2.0 鄂尔多斯 1.2 1.2 1.2 1.2 内蒙东立 1.2 1.2 1.2 1.2 国内其他 6.1 1.9 1.9 1.9 国内合计 45.2 42.0 46.0 61.0 15.0 德国瓦克 6.0 4.2 6.0 6.0 美国瓦克 2.0 2.0 2.0 2.0 韩国 OCI 5.2 0.5 0.5 0.5 马来西亚 OCI 2.7 2.7 2.7 2.7 海外其他 3.7 3.7 3.7 3.7 海外合计 19.6 13.1 14.9 14.9 全球总计 64.8 55.1 60.9 75.9 15.0 3.66 3.23 2.88 3.34 3.83 3.83 3.83 3.68 3.83 3.78 3.78 4.00 4.10 4.17 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 0 1 2 3 4 5 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 全球多晶硅产量 全球多晶硅片产量换算 供需差值 8月后（含） OCI 马来基地开工率 提升至 100% 9月后（含）东方 希望及德国瓦克 逐月增量 2020-12-29 电气设备 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -11- 证券研究报告 企业名称 2019 2020H1 2020E 2021E 20-21 新增 备注 假设：单 W 消耗量（ g） 3.4 3.3 3.3 3.1 3.1 全球硅料产能（ GW） 190.6 167.0 184.5 244.8 48.4 2021 年新增 硅料 产能多为下半年 投产 全球光伏装机（ GW） 114.9 125 170 有效供给 /需求 166% 148% 144% 资料来源：硅业分会， Solarzoom， 新时代证券研究所 为避免硅料短缺，下游企业纷纷开始签订长单锁量。 据 公司公告 统计，自年初 以来隆基、天合光能、晶科等企业已经签署了 77.45 万吨，总价超过 441.2 亿元的 硅料长单。其中，隆基股份签署订单规模最大，在 8 月、 12 月隆基分别与亚洲硅 业、新特能源签署了未来 5 年，共计 39.48 万吨多晶硅原料供应。其次是天合光能， 分别与大全新能源、通威签署了未来 3 年，共计 10.96 万吨多晶硅原料供应。晶澳 签署了未来 5 年，共计 14.04 万吨多晶硅原料供应；晶科签署了未来 3 年， 9.3 万 吨多晶硅原料供应，硅料“抢夺战”已经打响。 表 3： 2020 年下半年硅料长单采购协议 日期 买方 卖方 采购项目 采购数量 （万吨） 预计采购总额（亿元） 签约期限 2020/8/31 上机数控 江苏中能硅业、新 疆协鑫新能源 多晶硅 1.67 15.7 2020 年 9 月至 2021 年 2020/8/24 新疆大全 2.163.2 19.4428.8 2020 年 9 月至 2022 年 2020/9/15 东海晶澳 新特能源 多晶硅 9.72 91.37 2020 年 10 月至 2025 年 12 月 2020/12/23 3.244.32 - 2021 年 1 月至 2023 年 1 月 2020/8/18 隆基股份 亚洲硅业 多晶硅 12.48 94.98 2020 年 9 月至 2025 年 8 月 31 日 2020/12/15 新特能源 27 192.35 2020 年 12 月至 2025 年 12 月 2020/11/30 天合光能 大全新能源 硅料 33.76 - 2020 年 11 月至 2023 年 12 月 2020/11/17 通威 多晶硅 7.2 - 2021 年 1 月至 2023 年 12 月 2020/11/17 美科硅能源 通威 多晶硅 6.88 18 2021 年 1 月至 2023 年 12 月 2020/11/6 晶科能源 通威 多晶硅 9.3 - 2020 年 11 月至 2023 年 12 月 资料来源： 公司公告 ，新时代证券研究所 颗粒硅 具备生产成本低、纯度高和免破碎优点 ， 值得关注。 目前国内以保利协 鑫为代表的硅料企业正在大力发展颗粒硅，国内颗粒硅企业采用硅烷与硅籽晶进行 还原反应获得颗粒硅。颗粒硅具备生产成本低、纯度高和免破碎优点， 1）每公斤 颗粒硅的平均电耗仅为 18 度，而采用改良西门子法、冷氢化工艺生产出来的多晶 硅平均电耗则需要 60 度电； 2）颗粒硅更加纯净； 3）在直拉单晶多次加料时，可 以用于直接加料，不需要破碎。下游多家合作方已完成颗粒硅单晶拉制批量应用， 但是短期处于小批量应用状态，而且面临产能较低和成本高问题，未来如果产能成 功扩大，下游大批量应用，届时将是硅料环节新一轮竞赛