2020年铅市场回顾与2021年展望.pdf

金属建材 分册 2021 年度 中国期货市场年度报告 大宗商品市场解读 之 尊敬的投资者您好！ 2020 年中国期货市场在疫情期间运行平稳 ，有效地发挥了 避险功能，有力支持了实体企业复工复产 ， 全年 期货市场资金量 、 成交量 和 持仓量均创历史新高 , 全年共上市 12 个新品种 ，累计 上市 90 个期货期权 品种。 从助力扶贫工作来看， 运用期货工具服务 “三农 ，采用 “保险 +期货 ”模式保障农民基本收入 和服务农 业产业链 ， 140 多家公司对接 全国 380 多个扶贫点，积极践行金融扶贫 的重要 工作。 2021 年将是我国开启 “十四五 ”计划和向第二个百年奋斗目标进军的第一个五年的开局之年。 2021 年 我国期货市场风险管理作用将进一步凸显，不断扩大服务实体经济的空间 ， 将形成期货与现货、场内与场 外、线上与线下的互联互通，进一步促进衍生品市场的发展。 2021 年我国期货 行业 将以习近平新时代中 国特色社会主义思想和党的十九届五中全会精神为指引，积极贯彻党中央、国务院关于经济金融工作的决 策部署，从国家战略高度建设好期货期权市场和增强国际定价影响力，实现服务于国民经济和实体企业的 根本宗旨，努力在服务经济高质量发展和国家重大战 略方面发挥更大的作用。 作为推动期货市场发展的重要力量 和期货行业头部公司， 方正中期期货“ 以金融服务成就美好生活 ”作 为企业发展的 使命，以“成为广受客户信赖的金融衍生品综合服务商”作为企业发展的愿景 ， 秉承“客户至 上、专业稳健、开放协同、简单专注、勤奋坚持、追求卓越”的核心价值观， 继续按照“一稳两破局”和打造 好大中台等公司战略推动各项业务发展， 继续坚持为投资者创造价值、为行业创造价值的经营理念，励精 图治，更为专注地发展期货业务，更为用心地提高研发 、 IT 和客户服务水平，为广大投资者提供更 丰富 、 更及时、 更加贴近市场的 产品与服务。 2021 年 方正中期期货 经营班子将 带领全体员工积极开展期货 期权 经纪、资产管理、 股票期权经纪、 投资咨询、风险 管理和基金销售 等各项业务， 并积极参与各家交易所、期货业协会的“保险 +期货”扶贫项 目， 积极承担企业社会责任， 继 入选 2018 国务院扶贫办 “企业扶贫 50 佳案例 ”和 荣膺人民日报社 评选的 “2019 年度中国精准扶贫企业 ”后将继续践行金融机构服务实体经济和落实精准扶贫支持“三农”的各项工 作， 围绕服务实体经济需求，不断 做好 “保险 +期货 ”、仓单服务、基差贸易、场外衍生品 和做市商 等风险管 理业务， 实现 期货市场 服务国民经济的根本宗旨 。 2021 年 方正中期期货将与广大投资者同舟共济，我们 将锐意改革、团结协作、不断创新，力争公司各项业务再创辉煌！ 饮水思源，我们深知，方正中期期货取得的每一点进步和成功，都离不开广大投资者的关注、信任、 支持和参与。因为广大投资者的理解和信任，我们有更加强大的动力和 更 坚定的信心。因为广大投资者的 关心和支持，我们持续、快速成长。因为广大投资者的每一次参与、每一个建议，我们 会 更加努力，进一 步改善服务、提升质量， 在服务投资者的道路上 不断奋进。 在 2021 年 来临之际，方正中期期货全体员工谨 向广大投资者表示衷心的感谢和美好的祝福！恭祝您 身体健康！阖家幸福！事业兴旺！万事如意！ 方正中期期货有限公司 总裁 上海际丰投资有限责任公司 董事长 2021 年 1月 FOUNDER CIFCO FUTURES CO.,LTD 2020 年 证券时报 -券商中国 2020 中国优秀期货公司君鼎奖 证券时报 -券商中国 2020 中国杰出 IT 服务期货公司君鼎奖 人民日报 -国际金融报 2020 先锋期货公司 证券时报 -期货日报 中国期货公司最佳掌舵人 许丹良 证券时报 -期货日报 最佳宏观策略分析师 证券时报 -期货日报 最佳金融期货分析师 证券时报 -期货日报 最佳农副产品期货分析师 证券时报 -期货日报 最佳工业品期货分析师 证券时报 -期货日报 最佳金融量化策略工程师 证券时报 -期货日报 最佳期权分析师 2019 年 中国金融期货交易所 优秀会员白金奖 郑州商品交易所 优秀会员 郑州商品交易所 品种服务优秀会员（玻璃） 郑州商品交易所 品种服务优秀会员（动力煤） 郑州商品交易所 品种服务优秀营业部（玻璃）邯郸营业部 郑州商品交易所 品种服务优秀营业部（动力煤）上海世纪大道营业部 大连商品交易所 优秀会员金奖 大连商品交易所 优秀产业服务奖 大连商品交易所 优秀机构服务奖 大连商品交易所 优秀农产品服务奖 大连商品交易所 优秀化工产品服务奖 大连商品交易所 优秀黑色产品服务奖 大连商品交易所 优秀期权市场服务奖 大连商品交易所 优秀国际市场服务奖 大连商品交易所 优秀技术支持奖 上海期货交易所 优秀会员金奖 上海期货交易所 钢材产业服务奖 上海期货交易所 铜产业服务 阿 奖 上海期货交易所 铅锌产业服务奖 上海期货交易所 镍产业服务奖 上海期货交易所 黄金产业服务奖 上海期货交易所 白银产业服务奖 上海期货交易所 能化产业服务奖 上海国际能源交易中心 优秀会员奖 私募排排网 最值得信赖金融机构资管奖 第十三届全国期货实盘交易大赛 优秀交易指导奖 东方财富风云榜 -最佳期货公司 第十七届中国财经风云榜 杰出掌门人 第十七届中国财经风云榜 期货业扶贫奖 第十七届中国财经风云榜 期货业品牌奖 证券时报 -券商中国 2019 中国杰出 IT 服务期货公司君鼎奖 证券时报 -期货日报 中国最佳期货公司 证券时报 -期货日报 中国期货公司金牌管理团队 证券时报 -期货日报 中国期货公司最佳掌舵人 许丹良 证券时报 -期货日报 中国金牌期货研究所 方正中期期货研究院 证券时报 -期货日报 最佳精准扶贫突出贡献奖 证券时报 -期货日报 最佳资产管理领航奖 证券时报 -期货日报 最佳期货 IT 系统建设奖 证券时报 -期货日报 最佳中国期货经营分支机构奖 方正中期期货上海 期货大厦营业部 证券时报 -期货日报 最受欢迎期货经营机构公众号 证券时报 -期货日报 最佳宏观策略分析师 证券时报 -期货日报 最佳金融期货分析师 证券时报 -期货日报 最佳农副产品期货分析师 证券时报 -期货日报 最佳工业品期货分析师 证券时报 -期货日报 最佳期权分析师 人民日报 -国际金融报 中国精准扶贫企 业 公司简介 方正中期期货有限公司（简称“方正中期期货”）是由方正证券股份有限公司（简称“方正证券”）控股的大型综合类期货公司，目前在北京、上海、长沙、天津、包头、 保定、邯郸、唐山、青岛、太原、西安、南昌、武汉、宁波、杭州、常州、南京、苏州、扬州、岳阳、株洲、郴州、常德、广州、深圳等地设有 36 家分支机构。同时，依托 方正证券旗下营业网点，已逐步形成覆盖全国的业务网络。 方正中期期货是中国期货业协会理事单位（ 001 号会员）、大连商品交易所理事单位、郑州商品交易所监事单位、北京期货商会副会长单位；上海期货交易所、大连商品 交易所 、郑州商品交易所会员及中国金融期货交易所交易结算会员；公司具有开展商品期货经纪、金融期货经纪、期货投资咨询、资产管理、基金销售业务资格；下设子公 司 上海际丰投资管理有限责任公司（简称 “ 际丰投资 ” ）从事风险管理等相关业务。 作为中国期货行业最早成立的公司之一，方正中期期货以传统经纪业务为根基，在巩固市场优势地位的同时，持续推动业务转型升级，打造行业领先的综合金融服务平 台。公司以经纪业务为资源平台，不断加快资产管理、风险管理等相关创新业务的发展步伐，行业排名、市场竞争力、总体盈利水平等均实现稳步提升。 近年荣誉 本报告中的信息均源于公开资料，仅作参考之用。方正中期 期货 研究院力求准确可靠，但对于信息的准确性及完备性不作任何保证， 不管在何种情况下，本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别 客户特殊的投资目的、财务状况或需要，不能当作购买或出售报告中 所提及的商品的依据。本报告未经方正中期期货研究院许可，不得转 给其他人员，且任何引用、转载以及向第三方传播的行为均可能承担 法律责任，方正中期期货有限公司不承担因根据本报告操作而导致的 损失，敬请投资者注意可能存在的交易风险。本报告版权归方正中期 期货有限公司所有。 重 要 事 项 期 市 有 风 险 ， 投 资 需 谨 慎 金属建材 分册 2021 年度报告中国期货市场年度报告 1 铅 ： 弦断曲终人散尽 繁花落地终成空 2020 年市场回顾 与 2021 年展望 方正中期期货研究院 黄岩 摘要 2020 年疫情冲击下让我们看到了原生铅和再生铅之间 的差异性，相对而言原生铅的成本弹性 而再生铅的成本刚性，在遭遇突发性矛盾时原生铅的利润能够第一时间恢复，同时考虑到副 产品的价格大幅走强，实际原生铅的抗跌性很强， 从矿产供应上看，铅矿石的供应相较于锌 矿石的供应平稳很多，年内 TC 方面变动不大， 保持铅冶炼的利润紧平衡通过副产实现利润 成为行业的主趋势。 再生铅行业的内卷特性非常明显 ，实际上中国的再生 铅产能远大于再生铅 产量，受到产业政 策的促进各行转型再生铅的厂家很多 ，再生铅厂面临共振性问题： 第一是环保督察的压力， 铅的重金属毒性导致了其高昂的环保成本；第二是 再生铅原料供应的稳定性 ， 2020 年上半年 人口停止流动导致再生铅原材料供应跟不上来；第三是非合规小作坊对再生铅的冲击 ，最粗 暴的原始处理的方法中再生铅的成本可能低至 4000 元 /吨甚至更低，但这会对环境产生极大 金属建材 分册 2021 年度报告中国期货市场年度报告 2 的破坏，也是对再生铅市场冲击最大的部分。 如果说 2017-2019 讨论的是再生铅对原生铅市场的替代效应，那么 2020 年市场讨论的是再 生铅的“内卷”问题 ，合规和非合规之间，大冶炼厂和小冶 炼厂之间，有原料回收渠道和无 原料回收渠道之间，高成本冶炼厂 和低成本冶炼厂之间，以及再生铅和原生铅之间的种种博 弈。从长线逻辑看，再生铅“内卷”的最后应该是使得实际产量达到实际产能的相当比重， 并存留下有稳定回收渠道的企业，不过仅是落后产能的清退就需要相当长的时间，换句话再 生铅的“内卷化”将延续很长一段时间，这个过程中夹杂的低沉本对高成本的出清也将使得 铅价的重心持续下移。 再生铅的“内卷化”并不意味着原生铅市场好过，实际的环保出清仍在延续，从 2021 年建党 100 周年等角度考虑，我 们认为环保政策的加 码将成为必然，从产业链的长线逻辑来看，铅 的高度可再生性质注定了原生铅进入市 场将实质性的拓展铅的长期总供应量，因而我们认为 2021 年的铅矿的环保压力可能也会非常大，成本的抬升使得铅价下方有底，但是产业链将出 现更进一步的出清现象。 2020 因为 COVID-2019 的缘故市场的宏观共振逻辑较强， 2021 年预计基本面的特性将更加 明显，再生铅“内卷”效应使得铅价重心持续下行，原生铅的环保压力阶段性拖底将形成主 旋律，预计 2021 年沪铅的波动区间为 12500-16500 元 /吨，重心 13500 元 /吨； 伦铅 波动 区间 1500-2100 美元 /吨，重心 1800 美元 /吨。 金属建材 分册 2021 年度报告中国期货市场年度报告 1 目录 第一部分 长期走势和 2020 年行情总结 . 3 一、 2011-2019 年铅期货市场行情回顾 . 3 二、 2020 年铅行情回顾 . 4 第二部分 宏观经济回顾与展望 . 5 一、美国经济环境 . 5 二、欧洲经济环境 . 6 三、中国及新兴市场环境 . 6 第三部分 铅供给逻辑分析 . 8 一、全球铅供需分析 . 8 二、国内精矿生产 . 9 三、加工费分析 . 9 四、国内冶炼生产 . 10 五、原生再生价差分析 . 12 六、库存变动 . 12 第四部分 铅消费需求变化 .13 一、国家危险废物名录变动 . 13 二、 铅蓄电池消费 . 15 第五部分 供需平衡表预测及解析 .18 一、 全球精炼铅平衡 . 18 二、 中国铅市场平衡 . 18 金属建材 分册 2021 年度报告中国期货市场年度报告 2 第六部分 期货价格技术分析及展望 .19 一、期货价格技术性分析 . 19 二、铅市场季节性分析 . 20 第七部分 总结全文和 2021 年操作展望 .20 一、总结全文 . 20 二、 2021 年铅产业链企业策略建议 . 22 三、相关股票 . 22 金属建材 分册 2021 年度报告中国期货市场年度报告 3 第一部分 长期走势和 2020 年行情总结 图 1-1 沪铅指数 2011-2020 年走势图 数据来源：文华财经、方正中期研究院整理 一、 2011-2019 年铅期货市场行情回顾 中国铅期货上市比较晚， 2000 年以后 沪铅上市之前，市场经理了三个阶段： 第一阶段从 2001 至 2007 年， 2001 年中国加入 WTO 之后，市场整体进入共振性繁荣阶段，国 际铅价从 2001-2007 年出现了 单边急涨 的行情，中国生产 -美国消费的逻辑深入人心。而随着价格的 抬升形成了不断的正反馈效应，原材料价格和产成品价格不断上行。 第二阶段从 2008 年至 2009 年，持续的单边行情使得市场成本端先断裂，叠加美国的次贷危机， 铅价从高位直线下跌，跌幅超过 70%，市场情绪受到重挫。 第三阶段从 2009 年至 2011 年，美国通过不断量化宽松来刺激市场活力，中国进行了 4 万亿的基 建刺激，实际在杠杆带动下一共派生出 40 万亿的总的体量，对市场有很强的刺激作用。 沪铅从 2011 年开始上市，至 2019 年经历了三个阶段。 金属建材 分册 2021 年度报告中国期货市场年度报告 4 第一阶段从 2011 年初至 2015 年，美国量化宽松政策力度缩减，后续逐步退出并开始启动加息， 中国稳增长货币政策逐渐失效，经济增速放缓，铅价震荡下行，在 2015 年 1 月达至最低 11810 元 / 吨。 2015 年随着嘉能可等全球几个大型矿山出现停产检修后，铅价逐渐触底反弹。 第二阶段从 2016 年 1 月至 2018 年 1 月，开始启动的环 保督查关停大量铅矿企业和再生铅炼厂， 铅矿和铅锭供应大幅减少，在汽车和移动通信基站需求端提振下铅价大幅单边上行， 2016 年 12 月达 至 历史 最高峰 22740 元 /吨。 环保检查成为 2016-2018 年的主线。 第四阶段则 从 2018 年下半年开始至今，新能源成为市场核心主线，再生铅市占率不断走高，中 美贸易摩擦和国内的环保督察政策使得 部分铅 产业链向东南亚移动，多重因素下铅价缓速下行，目前 仍处于主跌浪。 二、 2020 年铅行情回顾 图 1-2 沪铅主力合约走势图 数据来源： Wind、方正中期研究院整理 2020 年因为 COVID-2019 的缘故，有色板块呈现共振性的起落行情，整体来看一至三季度铅市 场和铜、锌等品种整体趋同，在四季度出现了较大的劈叉结构。分月来看： 1 月春节前市场承接 2019 年经济复苏的乐观预期，有色板块整体共振性上行 ，铅价一度回归到 15500 元 /吨的位置，情绪偏乐观。 金属建材 分册 2021 年度报告中国期货市场年度报告 5 1 月春节 后 至 3 月， COVID-2019 爆发，先是国内开始限制流动工厂停产停工，而后传导至海外 市场造成欧美股市重挫全球商品急速下跌，沪铅主力合约一度跌到了 13000 元 /吨下方 ，跌破成本位， 注意在 1-3 月份，原生铅的抗跌性远高于再生铅，再生铅的原材料供应链断裂使得原生铅的市场占有 率显著提升。 4 至 6 月，随着美联储大规模的流动性释放，市场从疫情的低迷中逐步走出，市场呈现了平稳的 经济复苏或者说做超跌反弹的修复。 7 至 9 月，随着中国股市的爆发式上涨，市场情绪出现了 很明显的共振性向上的 复苏预期，铅受 益于季节性热度出现了较好的上行一度重返 16500 元 /吨。 10 月，市场在复苏预期过后，开始做美国大选的博弈，整体的风险偏好急速下降，在这个过程中， 再生铅的“内卷化”非常严重，铅价开始呈现持续性的下跌 。 11 月以后，随着美国大选的风险落地， 以及疫苗等问题的出现，铜锌等板块出现了爆发式的上行， 而铅则没有共振性的走强，走出了独立性的行情。也表明了市场对铅的中长线忧虑。 第二部分 宏观经济回顾与展望 一、 美国经济环境 2020 年，由于 COVID-2019，美国经济在遭受冲击后资本 市场出现了严重问题， 3 月美 股连续熔 断 4 次， 3 月中旬美联储急速开闸放水并且成功救市，这是市场整 体出现 V 型反弹的关键驱动，但对 应的是美联储资产负债表的翻倍，截止 6 月底美国向市场投放的基础货币量同比增长 25%以上。 进入 7 月后，美联储维持购买债券，并且几次重申财政政策的力度也要加大，市场对通胀的预期 先是极高 即美联储可能推行负利率，再到极低 即鲍威尔在 10 月份一再重申货币政策弹尽粮 绝，所以我们看到典型的通胀预期代表黄金的走势在 8 月初达到极值，而进入 9 月后直接转入熊市。 金属建材 分册 2021 年度报告中国期货市场年度报告 6 实际上，如果结合美国的疫情人数来看，我们 认为美联储的财政 +货币双宽松的退出时间要 比市场 普遍预期的晚的多，最主要的理由是市场的资金获得 是不均衡的，穷人的基尼系数决定了其获得的资 金转了几圈又到了富人手中，而富人的投资占比越来越重，加剧贫富差距形成结构性通胀。而美国的 国家体制决定了很难从富人手上掠夺财富赠送给穷人，因而在这种情况下只能政策层面进一步引导， 而形成了死结。 二、欧洲经济环境 2020 年 COVID-2019 增加了欧洲市场的分化，我们可以看到德国模式处于持续失效状态，在抗 疫过程中表现得更多是各自为政，在这种情况下英国脱欧后的实际处境相对变得好了 很多。因而我们 可以看到在美联储向市场投放流动性之前，欧洲市场的表现整体最差，即使美联储大量增 加美元流动 性的情况下，美元兑欧元也一直处于偏高位置，具体可以用欧洲美元来进行观测。 我们认为 COVID-2019 加剧了欧洲区的分化，在当下各国享受放水带来的资本增值的过程中表现 不明显，问题会出在几年后，即长端收益率为负的后遗症将逐步显现，后续欧元区的货币政策的空间 已经形同日本，甚至更加糟糕，内部环境的恶化将迫使其管理层寻求破局之道。但与此同时，欧洲原 本相对宽松的贸易环境将变得孤立主义起来，寻求内部的全产业链，回归部分 工业端，以及增加对外 关税政策等，这种情况下，中国的出口将变得更加困难，因而我们建议继续下修出口预期。 这个阶段中我们要注意，欧洲市场的内部矛盾可能是无解的，在这个过程中更要担心其不顾一切 的转嫁外部矛盾，尤 其是英国脱离欧盟后，各自为战的体系更加脆弱，所以我们持续不看好欧元及欧 洲市场的消费投资情况。 三、中国及新兴市场环境 COVID-2019 重塑了国内市场的信心，海外地区由于疫情导致的开工条件下降，订单大批量的转 移至中国，即中国生产全球消费，产业链外迁的势头由于海外市场的承接能力以及疫情管控能力不足， 金属建材 分册 2021 年度报告中国期货市场年度报告 7 也变得更 加脆弱。实际上海外的印钞很大一部分变为了中国的净出口， 2020 年外贸环境有明显的好转， 连带的消费端也出现了一定量的增长。 相对而言，中国的股票和债券市场对海外的吸引力较大，随着国内进一步的开放资本市场，外 资 流入导致人民币需求上升，目前看人民币和一揽子货币挂钩的过程中，核心铆钉的还是美元指数，随 着美元的超预期发行，人民币兑美元升值是较大概率事件，我们中期认为美元兑人民币最终将会运行 在 6.5-6.8 附近。 但是在 2021 年及以后，在国际贸易中，我们更应该担忧意识形态的问题，逆全球化仍为主趋势。 大选过后，市场认为 新任总统会改变旧总统的单边主义，重新修缮国际多边关系。我们认为实际上所 有的问题本质上都是经济 问题，即使经济放水修复，市场的需求端还是在短时间内难以起来，一个个 小圈子的多边关系本质上依旧是逆全球化，而新任总 统所在的民主党擅长搞意识形态的手段，与此同 时，很少有总统像旧总统一样履行自己的竞选宣言，所以我们并不认为新总统在对华政策上有多缓和， 甚至中国的海外压力会进一步增加。 回归到经济基本面， 2020 由于 COVID-2019 国内 GDP 增速和经济修复速度预计不及预期，但市 场流动性相对充裕，国内资产的价值相对外围将表现 优异，尤其是国债的套汇和欧元区的负利率化， 导致部分长端资金涌入，在这种情况下，市场只要表现出 一些复苏预期，资产普涨是可以确定的。 2021 年建党 100 周年，在今年经济增速未及预期的情况下，我们有理由相信政策 动力会较为充足，在未有 外围市场扰动的情况下，会给商品较强的上行动能。但是要注意盛极而衰的问题，我们需要在这个位 置进行更多方面的反复。 金属建材 分册 2021 年度报告中国期货市场年度报告 8 第三部分 铅 供给逻辑 分析 一 、 全球 铅 供需 分析 图 3-1 ILZSG 全球铅市场供需平衡 数据来源：文华财经 、 ILZSG、方正中期研究院整理 据 ILZSG 最新公布数据并经安 泰科修正， 2020 年 1-9 月全球铅精矿产量为 382.3 万吨，同比 下降 3.6%。除中国以外的其他国家铅精矿产量为 185.8 万吨，同比下降 8.8%。按单月产量来看， 除玻利维亚以外，多数国家环比呈增长趋势，之前受疫情影响明显的秘鲁、哈萨克斯坦等国已恢复至 疫情前的生产水平。 全球精矿市场看， 预计 2019-2020 年 海外 铅精矿产能增长 25-35 万吨，中国大概有 10 万吨，多 为往年项目产能投放，新增项目减少。 进入三季度，海外精矿供应量已经接近全同期水平，但是 各个 厂商对于前期的追产预期很小，主要因为上半年 清退的大多数为高成本的小矿山，这部分小矿山 因为 铅价的上行有限，而且白银等副产的价格高位回落，所以实际砍下去的产量很难直接再上来。而大部 分大的矿商基本都处 于维持年初产量，所以边际的产量很难有效改善 ，预计全球精矿产量呈现小幅过 剩的趋势 。全球冶炼市场来看，全球的精炼铅产量变动很有限，铅精矿的降幅大于精炼铅的降幅。精 炼铅产能减量更多源自再生占比比较高的国家。全球矿场市场来看， 金属建材 分册 2021 年度报告中国期货市场年度报告 9 二 、 国内精矿 生产 图 3-2 国内铅精矿产量及港口库存 数据来源： Wind、 NBS、 SMM、方正中期研究院整理 根据安泰科调研测算， 2020 年 1-10 月我国生 产铅精矿 162.2 万吨，较去年同期下降 0.6%。 其中， 10 月份单月产量 19.9 万吨，环比增长 1.3%。预计全国 2020 年铅精矿产量减少 1.8%，远 小于锌精矿的减产量，主要是锌精矿面临品位 下滑更大。 与此同时， 铅锌采选业投资也出现了一定量 的下降，未来铅精矿整体增量会比锌精矿更加平缓。 三、加工费 分析 图 3-3 国产及进口铅精矿加工费变动趋势 数据来源： SMM、方正中期研究院整理 金属建材 分册 2021 年度报告中国期货市场年度报告 10 从原生铅和再生铅联合冶炼的企业使用的原生铅占比来看，原生铅从年初的高值逐步到目前的低 值。稀贵金属冶炼占比也出现了占比逐步下降的趋势。 铅的冶炼和锌的冶炼方面完全不同，冶炼厂主要赚取的是加工费，锌的冶炼赚取的是锌价超过 15000 元 /以后 28 分成带来的额外收益， 铅的冶炼赚取的则是纯加工费 +冶炼副产品的价格，从矿石 冶炼的供给平衡来看，锌精矿在矿冶博弈中占据绝对的主力地位，而随着再生铅的复产，铅精矿在冶 炼的地位逐步减弱 冶炼厂可以考虑通过掺杂铅膏等对精矿进行代替。 所以从冶炼的整体的角度，我们看到铅价的下行的主要 承担方是铅精矿一方，以及冶炼成本较高 的再生铅的一方，而原生铅冶炼厂则始终占据优势。 四、国内冶炼 生产 图 3-4 国内 原 生铅开工率 数据来源： SMM、方正中期研究院整理 根据安泰科，今年铅精矿的 80%分位线在 11200-11800 元 /吨，原生铅冶炼生产成本在 1280-1320 元 /吨，加工费下原生铅始终有生产利润， 压力主要反应在矿山上。海外市场面临的问题， 第一是欧洲地区推动新能源导致总的矿产需求降低，从矿企的开采目标上企业更多 愿意 开采高品位锌 的矿区，第二是印度等地区的供需双降的行情。 铅价的快速下跌中， 原 生铅表现了很强的抗跌性，上半年原生铅最低点在 50%的开工率，其中小 型企业的开工率下滑最为明显，而大中型企业的开工率维持偏高的位置，一方面说明了成本的弹性问 金属建材 分册 2021 年度报告中国期货市场年度报告 11 题，另一方面说明原生铅市场的成熟度问题。随着经济的持续复苏，原生铅的开工率基本稳定在 65% 左右，大型厂商的开工率平均为 70%以上，小型企业开工率上不去的核心因素是环保因素使得中小型 矿山不达标的产能始终无法开工，我们认为 2021 年环保压力仍然很大，所以综合起来矿山的开工率 会比较差。 图 3-5 国内 再 生铅开工率 数据来源： SMM、安泰科、方正中期研究院整 理 相对 而言，再生铅的开工率出现了非常显著的下滑 ，而且从开工率上整体出现很明显的规模大中 小产生的倒挂行情 ，到年末的时候再生铅开工率中尤其是小冶炼厂的开工率出现了显著的下滑， 说明 环保市场开始加码，整体来看，再生铅的开工率，或者说再生铅市场对于铅价的影响力非常大，我们 认为再生铅的“内卷”效应将成为铅价的定价基础。 我们认为再生铅的开工率很难有 统一的走势， 如 果开工率最终企稳则可以认为铅价能出现阶段性的企稳行情。 金属建材 分册 2021 年度报告中国期货市场年度报告 12 五、原生再生 价差 分析 图 3-6 铅交易所库存变动情况 数据来源： Wind、 SHFE、方正中期研究院整 理 原生铅和再生铅之间 的价差实际反应的是再生铅的利润率问题，按照今年的市场弹性看，价差越 低说明再生铅的供应越困难，基于此我们可以明显看到在 7-9 月份两者价差达到了相当的水平，而后 续逐步收敛。我们认为在再生铅“内卷化”加剧的行情中原生 -再生铅的价差将对阶段性行情的趋势判 断有很好的指引效果。 六、 库存变动 图 3-7 国内外交易所库存结构 数据来源： Wind、方正中期研究院整理 金属建材 分册 2021 年度报告中国期货市场年度报告 13 从库存来看，我们看到铅自身的走势和 库存的变动有比较密切的关系，国内市场的库存主要随着 铅价的波动而呈现变化， 7 月以前铅库存因为再生铅 产量没有跟上处于低迷状态， 8 月以后市场整体稳 定；但是 LME 库存反向呈现先累库后 缓速 降低。 如果结合 2020 年 LME 的出库规则变动，我们认为 2021 年 LME 市场出现库存风险的概率大大提 升，因而预计在铅价持续走低一段时间之后外围狙击库存形成一轮快速的上冲，循环往复 ，有色整体 藏库存的逻辑 将 成为市场的运转主线。 第四部分 铅 消费需求 变化 一 、 国家危险废物名录变动 2020 年 11 月，生态环境部、国家发展改革委、公安部、 交通运输部和国家卫生健康委修订发布 了国家危险废物名录（ 2021 年版）（以下简称“名录”） ，将自 2021 年 1 月 1 日起施行。 针对铅锌行业，安泰科对两个版本进行了对比梳理。 名录将废铅蓄电池的初端收集、未破损的废铅蓄电池运输环节纳入豁免范畴，即未破损的废 铅蓄电池在由收集网点向集中转运点再向处置单位运输的过程中，可以使用满足防风防雨、防渗漏、 防遗撒要求的运输工具，而不强制使用危险废物运输车辆。此外，名录还特别提出“在环境风险 可控的前提下，根据省级生态环境部门确定的方案，实行危险废物点对点定向利用 ”。此前，山 东、江苏等地已经探索开展了危险废物“点对点”定向利用豁免管理相关工作。 表 4-1 危险废物豁免管理清单中涉及铅锌行业的主要变化 废物类别 危险废物 豁免环节 豁免条件 豁免内容 2016 版对比 生活垃圾中的危 险废物 家庭日常生活或者为日常生 活提供服务的活动中产生的 废药品、废杀虫剂和消毒剂及 全部环节 未集中收集的家庭日常生活 中产生的生活垃圾中的危险 废物。 全过程不按危险废物管 理。 新增“废铅蓄电 池” 金属建材 分册 2021 年度报告中国期货市场年度报告 14 其包装物、废油漆和溶剂及其 包装物、废矿物油及其包装 物、废胶片及废像纸、废荧光 灯管、废含汞温度计、废含汞 血压计、废铅蓄电池、废镍镉 电池和氧化汞电池以及电子 类危险废物等 收集 按照各市、 县生活垃圾分类 要求，纳入生活垃圾分类收 集体系进行分类收集，且运 输工具和暂存场所满足分类 收集体系要求。 从分类投放点收集转移 到所设定的集中贮存点 的收集过程不按危险废 物管理。 900-052-31 未破损的废铅蓄电池 运输 运输工具满足防雨、防渗漏、 防遗撒要求。 不按危险废物进行运 输。 新增 900-044-49 阴极射线管含铅玻璃 运输 运输工具满足防雨、防渗漏、 防遗撒要求。 不按危险废物进行运 输。 - 未列入本危险废物 豁免管 理清单中的危险废物或利用 过程不满足本危险废物豁免 管理清单所列豁 免条件的危 险废物 利用 在环境风险可控的前提下， 根据省级生态环境部门确定 的方案，实行危险废物“点 对点”定向利用，即：一家 单位产生的一种危险废物， 可作为另外一家单位环境治 理或工业原料生产的替代原 料进行使用。 利用过程不按危险废物 管理。 新增 数据来源：安泰科 据了解，使用危险废物运输车辆每百公里费用将是普通运输车辆的 1-2 倍，并且我国危险废物车 辆并不能满足运输需求，强制实施不仅将增加企业生产成本，还提高了企业废铅蓄电池运输难度。 关于废电池的豁免政策已经不是第一次提及。此前，铅蓄电池回收利用管理暂行办法 中就已 提出“未破损的密封式免维护废铅蓄电池实行有条件豁免危险废物管理”，但由于各省份危险废物管 理不同，实施情况各不相同。 2019 年，四川地区跨省到重庆的废铅蓄电池审批就高达 177 次，来往函件 354 份，且相关审批 耗时较长，一般来说，跨省转运废铅蓄电池，即使各项审批程序顺利，也需 3 个月左右时间，不利于 相关企业运营。为此， 2020 年 4 月，川渝探索建立高效危废转移“白名单”合作机制，简化跨省市转 移审批手续，并且在 2020 年 11 月，联合处理范围扩大至长江经济带上游渝川黔滇四省市，省域间协 作的危废处置体系已经在逐步建 立。 金属建材 分册 2021 年度报告中国期货市场年度报告 15 此次名录的修订，针对废铅蓄电池实施精细化、差别化的管理，有利于降低合规企业的经营 成本，并进一步打击非法收集转运废 旧铅蓄电池，从而提高行业整体规范程度。 二 、 铅蓄电池消费 图 4-1 国内铅蓄电池企业开工率 数据来源： SMM、方正中期研究院整理 图 4-2 国内铅蓄电池企业库存 数据来源： SMM、方正中期研究院整理 同其余产业一样，铅蓄电池在 2020 年也出现了本来外移的产业链订单回流的状态，产业链企业 库存维持偏低的位置，边际弹性更大的中小企业在积极生产，但是从长线发展来看，我们对于这条产 业 链不是特别乐观。最主要的就是成本的上升，东南亚地区对大陆的成本替代效应还是较为明显。 金属建材 分册 2021 年度报告中国期货市场年度报告 16 图 4-3 中美两国汽车产量 数据来源： Wind、方正中期研究院整理 汽车行业在受到疫情下出现了一定程度的复苏，根据相关的报告来看，全球汽车行业在 2018-2020 年整体进入了低迷的市场时段，但疫情为汽车市场带来了两方面的活力 第一，疫情下流动性的释 放使得资本市场目光投向了新能源汽车，除了特斯拉外，比亚迪、蔚来、理想等新能源汽车都受到市 场追捧，风口下汽车蔚来消费量可期；第二，疫情下人们意识到汽车这种私人空间在极端问题 下的重 要性，疫情封锁下没有私家车寸步难行，所以也注定会使得汽车消费量的升级。 从汽车产量来看，全球在 2-4 月份的产量进入冰点，疫情恢复后中国的汽车产量逐步 回升 ，目前 已经和 2017 年的高点产量持平，而海外市场的汽车工业复苏也在路上，对于锌消费有一定的刺激作 用。 图 4-4 国内摩托车 产量 数据来源：汽车工业协会、方正中期研究院整理 金属建材 分册 2021 年度报告中国期货市场年度报告 17 根据安泰科研究， 摩托车行业方面：经历 9 月销售旺季后， 10 月我国摩托车产销环比有所回调， 但同比仍处于增长趋势。海外市场稳定恢复，出口同比增长明显。总体产销量与去年同期相比降幅 继 续缩窄。 10 月，摩托车产销量分别为 157.2 万辆和 156.1 万辆，同比增长 4.6%和 6.9%。 1-10 月， 摩托车产销量分别为 1376.54 万辆和 1383.07 万辆，同比下降 1.83%和 0.66%，降幅与上月相比， 缩小约 1 个百分点。当前海外疫情仍不明朗，但我国摩托车海外市场继续保持复苏的态势，摩托车出 口量同比增长明显，累计出口量降幅进一步缩窄。 1-10 月，摩托车出口量 552.5 万辆，同比下降 4.52%综合来看，摩托车出口领域接力国内销售市场，带动摩托车销量同比持续增长 ，但海外疫情二 次爆发等宏观事件影响，摩托车单月出口量同比增长或将难以持续，全年摩托车销量能否实现增长仍 要看国内市场未来表现。 图 4-5 国内 电动自行车 数据来源： 国家统计局 、方正中期研究院整理 据国家统计局数据显示， 2020 年 1-9 月，电动自行 车完成产量 2285.3 万辆，同比增长 30.3%。 营业收入 677.6 亿元，同比增长 26.6%，实现利润总额 26.3 亿元，同比增长 30.4%。 电动自行车逻辑和汽车的逻辑整体类似， COVID-2019 让市场意识到极端条件下交通工具的重要 性，但是 注意，电动自行车的轻量化和成本替代有着一定程度的矛盾，关键在于单位锂电对于铅蓄电 池的比价是在逐步降低。现在制约锂电的要素中，第一是安全问题还没有完全解决，第二是单位成本 相对昂贵，第三则是在寒冷天气的掉电速度偏快；而铅蓄电池的问题，第一是很笨重，对于非电梯 层 金属建材 分册 2021 年度报告中国期货市场年度报告 18 的居民来说来回提铅蓄电池是比较麻烦的事情，而如果不带回家则有被盗可能，所以第二个问题是能 否解决在户外不被盗的问题，第三个问题还是单位电量能否继续提升。 实际上市场更多关注的是成本替代和单位容积，但我们认为考虑到 6 亿中国人的月薪仅为 1000 元的当下，如何使得 电动自行车的防盗系统更加安全，可能恰恰是电动自行车行业铅蓄电池的突围关 键，便宜依旧是硬道理。 第 五 部分 供需平衡表预测及解析 一、 全球精炼铅平衡 表 5-1 全球铅市场供需平衡表（万吨） 2 0 2 0 - 0 1 2 0 2 0 - 0 2 2 0 2 0 - 0 3 2 0 2 0 - 0 4 2 0 2 0 - 0 5 2 0 2 0 - 0 6 2 0 2 0 - 0 7 2 0 2 0 - 0 8 2 0 2 0 - 0 9 2 0 2 0 - 1 0 铅精矿产量 37 5. 9 37 5. 9 37 3. 9 31 3. 9 35 4. 3 38 0. 9 37 3. 7 38 7. 4 40 6. 6 41 6. 3 精炼铅产量 95 1. 9 95 1. 9 92 2. 3 91 7. 7 94 8. 7 10 00 .7 98 2. 4 10 12 .7 99 4. 9 10 30 .1 精炼铅需求 96 7. 4 96 7. 4 93 0. 4 90 3. 6 88 9. 2 94 9. 2 94 8. 2