快手：从两强争霸到三国杀快手如何在短视频江湖中突围？.pdf

港股 公司 报告 | 新股报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 快手 -W（ 01024） 证券 研究报告 2021 年 01 月 30 日 行业 互联网 /互联网软件 发行 价格 港 元 合理估值 区间 - - 港 元 发行数据 总股本（万股） 发行数量 (万股 ) 作者 文浩 分析师 SAC 执业证书编号： S1110516050002 翟一柠 联系人 从两强争霸到三国杀，快手如何在短视频江湖中突围 ？ 快手 科技：国内第二大短视频平台，广告驱动收入高速增长，运营强度提 高，销售费用率明显提升 公司 注册于 2014 年 ， 2019 年和 2020 年 前三季度 分别实现收入 391.2 亿元 和 406.8 亿元，同比增长 92.7%和 49.2%，经调整净利润 13.5 亿元 及 -72.4 亿元，净利 下滑 主要由于大规模市场投入，销售费用大幅增长所致。公司 收入主要由直播、线上营销服务与其他业务（电商、游戏、其他增值服务） 构成 ： 直播收入 20 年前三季度 253.1 亿元， 同比增长 10%，占比 62%； 在线营销服务收入 20 前三季度达 133.4 亿元 ， 同比增长 213%， 占比 33%。 高成长赛道： 短视频行业 的用户使用 时长 提升为互联网第一；腾讯视频号 正在酝酿突破，行业从两强 争霸到三国杀 ，其他大型公司也在跟进 15 年 -19 年短视频平台日活用户数从 3180 万上升至 4.96 亿人 ， 年复合增 长率达 98.6%； 使用时长 不断提升， 19 年人均使用时长 67 分钟；用户 粘 性逐渐增强， 20 年 Q3 人均每日使用短视频类 APP 时长 达到 26.6%，成为 时长占比最高 应用。经过十年发展，抖音快手占据 行业 绝对头部（ 截至 20 年 10 月，抖音 MAU 达 5.3 亿，快手达 4.2 亿 ），微信视频号于 19 年切 入短视频市场，利用微信 社交粘性 于 20 年 6 月 DAU 已 达 2 亿， 21 年有 望继续突破 。 竞争格局从双雄争霸进入三强竞争（腾讯是快手股东），百 度、网易等大厂纷纷跟进，中视频 B 站、长视频爱优芒也有布局。 两强从差异走向部分融合： 快手 /抖音 各具特色 形成 初期 定位， 18 年开始 出圈扩大用户群 ，双方竞争中也有融合，快手优势 在社区 基因和用户 粘性 我们从七大维度对二者进行分析（从基因、愿景、交互、技术到内容、用 户、商业模式）： 创始人背景决定 产品理念差异：抖音 重美好 /精品 VS 快 手重记录 /公平 ； 抖音 单列流 中心化分发 VS 快手 双列流展示 ；抖音优先爆 款 VS 快手更关注公平 ；由此造成抖音快手产品 生态差异 与变现方式差异 ： 抖音明星 、 网红 居头部 VS 快手素人为主；快手用户相对下沉 VS 抖音一二 线城市占比较高；快手私域流量 C 端直播变现 为主 VS 抖音公域流量 B 端 广告变现为主 。 快手投资亮点 ：直播稳定基本盘 ； 广告 单列流 +电商广告打开空间；电商 万亿 可期 ，货币化率提升弹性显著 直播打赏方面，虽然用户注意力和使用时长受到电商带货发力或有分流， 但直播渗透率与付费率提升 +社区基因 +电商挂榜业务稳定直播收入基本 盘。广告方面，受益单列流改版 +加载率提升 +电商广告（小店通）建设， 具备数倍提升空间。直播带货方面，依托社区粘性与用户画像，快手初期 以白牌 +选品 +社区已经突破 3000 亿 GMV，仅次于淘宝直播成为第二大直 播电商平台，后续如果能成功管理主播生态和供应链强化复购，长期 GMV 具备万亿空间。随着带货商业生态不断完善，叠加直播、广告业务协同（包 括支付），带货 GMV 和货币化率双升有望打开持续成长空间。 中期看，我们看好腾讯视频号在用户规模对抖快的追赶，用户时长的抢夺 需要配合产品、内容、运营多维度配合。短视频作为 5G 时代的典型 传播 互动 媒介，行业的用户规模和用户时长还有提升空间，如抖、快极速版的 推广，出海等，同时依托打赏、广告、电商、游戏，商业变现也只是早期。 估值情况： 我们采取 PS 及单用户估值 法估值， 分部 PS 估计快手市值 842 亿美元，考虑电商 货币化率 弹性，电商 采取 P/GMV 方法估值，快手市值 弹性可达 1161 亿美元 ；单用户估值估计快手市值 621 亿美元， 随着电商 业务不断发展，单用户估值有望进一步提升，弹性可达 1011 亿美元 。 综 上所述， 我们认为 2021 年快手市值弹性区间在 842 亿 -1011 亿美金区间。 风险 提示 ： 市场变化剧烈风险，互联网监管风险，经营 能力 不及预期 等 港股 公司报告 | 新股报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 快手总览：社区基因构建用户粘性，商业化发力追赶抖音 . 6 1.1. 发展历程： GIF 工具软件转型成为国内头部短视频平台 . 6 1.2. 管理层：程一笑创立快手，宿华联合掌舵 . 6 1.3. 融资历程：历史六轮重大融资，腾讯持股 22% . 7 1.4. 财务情 况：收入维持高增长，广告占比提升，销售费用大幅提升 . 8 1.4.1. 广告业务发力，收入结构转型 . 8 1.4.2. 毛利率稳中向上，销售费用增长利润率承压 . 8 1.4.3. 营销只能解决知名度，长期留存更需产品、内容、运营联合发力 . 9 2. 短视频行业：流量增长新高地，商业化空间巨大 . 13 2.1. 用户规模：渗透率持续上涨， 20 年时长占比互联网第一 . 13 2.2. 行业历程：从平台混战到抖快领先，深耕及商业化是后续重点 . 15 2.3. 格局并未固化：抖快暂居头部，腾讯视频号虎视眈眈 . 17 3. 两 强 PK：快手优在社区私域粘性，抖音强在运营和公域体系 . 18 3.1. 创始人基因：快手偏重社区和平等，抖音强调技术和运营 . 18 3.2. 从差异到共融：抖音 “ 精品、美好 ”VS 快手 “ 平等、记录 ” . 19 3.3. 用户交互：抖音单列流中心化分发 VS 快手双列流更大选择权 . 21 3.4. 内容推送：抖音优先爆款 VS 快手更关注普惠 . 22 3.5. 创作者生态：抖音兼容明星素人 VS 快手素人为主 . 23 3.6. 用户画像：快手相对下沉，一二线城市与高学历用户占比较低 . 24 3.7. 变现早期：抖音中心化公域广告 VS 快手社区化私域直播为主 . 26 4. 快手增长动能：广告迅速追赶抖音，带货电商万亿空间 . 26 4.1. 直播：首要收入来源，社区粘性 +挂榜文化驱动业绩增长 . 26 4.1.1. 直播业务是快手第一大收入来源，占比趋势上降低 . 26 4.1.2. 快手社区互动性与粉丝粘性更强，私域流量优势助力直播打赏 . 27 4.1.3. 头部主播生态及打榜业务形态，有效拉动直播打赏 . 28 4.1.4. 抖音发力直播增量明显，不同直播生态形成错位竞争 . 30 4.2. 广告：商业化初见成效，加载率提升 +单列改版 +小店通打开翻倍空间 . 31 4.2.1. 广告业务增速超 200%，收入占比不断提升 . 31 4.2.2. 依靠用户红利和投放效率，短视频广告抢夺传统媒介份额 . 32 4.2.3. 立足平台、用户、 KOL 差异化特点，细分市场挖掘竞争优势 . 35 4.2.4. 快手单列流改版后打开广告空间，抖音天花板高于前者 . 35 4.2.5. 直播电商广告带来增量：单用户广告价值提升 +快手小店通挖掘公域流量 . 36 4.3. 电商： 社区粘性及外链开放形成护城河，货币化率提升空间明显 . 37 4.3.1. 快手已成为第二大电商直播平台，货币化率仍有提升空间 . 37 4.3.2. 竞争策略：商品性价比 +社区氛围下主播信任背书 . 37 4.3.3. 供应链管控强化商品复购，积极扩展知名品牌 . 41 4.3.4. 私域流量发展极致表现，辛巴家族为快手第一大家族和最大带货来源 . 43 港股 公司报告 | 新股报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 4.3.5. 辛巴燕窝糖水影响：短期阵痛，长期有利降低对家族依赖性 . 46 5. 财务及估值情况 . 47 5.1. PS 估值 . 47 5.2. 单用户估值 . 47 6. 风险提示 . 48 图表目录 图 1：快手发展历程 . 6 图 2：快手收入及同比 . 8 图 3：快手经调整归母净利润及同比 . 8 图 4：快手收入构成（ %） . 8 图 5：快手收入构成（亿元） . 8 图 6：快手毛利及毛利率水平 . 9 图 7：快手费用率水平 . 9 图 8：抖音快手 MAU 月环比增量对比 . 10 图 9：抖音快手 DAU 月环比增量对比 . 10 图 10：快手发现页双列流 . 11 图 11：快手精选页单列流 . 11 图 12：快手 2020 年第一次组织架构调整（涉及的核心人员） . 11 图 13： 短视频行业月总独立设备数 . 13 图 14：短视频用户规模及使用时长 . 14 图 15：移动网民人均 APP 每日使用时长占比 . 14 图 16：移动互联网巨头系 APP 使用时长占比 . 15 图 17：短视频行业发展历程 . 16 图 18：抖音快手 MAU 对比 （万人） . 16 图 19：抖音快手 DAU 对比（万人） . 17 图 20：短视频行业头部集中效应明显 . 17 图 21： 2020 年 9 月各视频平台月活用户规模（单位：百万人） . 18 图 22：抖音信息流界面 . 21 图 23：快手信息流界面 . 21 图 24：抖音搜索界面 . 22 图 25：快手搜索界面 . 22 图 26：抖音推荐模式原理图 . 22 图 27：抖音快手 20H1 粉丝量 TOP 10 KOL . 23 图 28： 20Q3 抖音、快手増粉量 TOP10 KOL . 24 图 29： 20H1 抖音、快手 TOP1000 KOL 各量级占比及粉丝覆盖量 . 24 图 30：快手、抖音活跃用户年龄分布（ 2020 年 2 月） . 25 图 31：快手、抖音活跃用户城市分布（ 2020 年 2 月） . 25 图 32：快手、抖音活跃用户学历分布 . 25 图 33：快手收入构成（亿元） . 26 港股 公司报告 | 新股报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图 34：快手直播收入及增速 . 26 图 35：快手直播平均每月付费用户及增速 . 27 图 36：快手直播每月付费用户平均收入（元）及增速 . 27 图 37：快手直播互动界面 . 27 图 38：抖音快手赞评比 . 28 图 39：头部主播挂榜导流示例 . 29 图 40：快手直播非带货主播 TOP10 打赏额（ 201025-1125） . 29 图 41：快手直播带货主播 TOP10 打赏额（ 201025-1125） . 29 图 42：典型短视频平台观看直播用户占比变化 . 30 图 43：抖音、快手主播增量对比 . 30 图 44：抖音、快手主播场次对比 . 30 图 45：抖音直播场均在线人数峰值月度趋势（人） . 31 图 46：快手直播场均在线人数峰值月度趋势（人） . 31 图 47：快手线上营销服务收入及增速 . 32 图 48： 2019 年快手广告情况 . 32 图 49： 2018-2022 互联网广告 典型媒介市场份额分布 . 32 图 50： 2020Q3 细分行业广告投放费用同比增长率 . 33 图 51： 2020Q3 典型短视频媒介广告收入同比增速 . 33 图 52：抖音全屏 feed 流广告 . 34 图 53：快手 “ 发现页 ” 给予更多选择空 间 . 34 图 54：抖音广告投放行业概览（ 2020.06） . 35 图 55：快手广告投放行业概览（ 2020.06） . 35 图 56：单列流与双列流广告收入天花板对比 . 35 图 57：各大互联网公司单季度单 MAU 广告价值（元 /人） . 36 图 58：快手 其他业务（电商业务、网络游戏及其他增值服务）收入（亿元）及增速 . 37 图 59：各平台头部 KOL 活跃城市等级分布 . 38 图 60：抖音 /快手直播带货 TOP 类目总销售额对比 . 38 图 61：抖音 /快手直播带货 TOP 类目单价对比 . 38 图 62：抖音全网销量增量 TOP10 品牌（以食品为例） . 39 图 63：快手全网销售增量 TOP10 品牌 （以食品为例） . 39 图 64：快手用户下单因素分析 . 39 图 65：快手高互动性促进用户购买行为 . 40 图 66：抖音近 6 月带货销售额 TOP10 账号 . 40 图 67：快手近 6 月带货销 售额 TOP10 账号 . 41 图 68：京东 快手深度战略合作 . 42 图 69：好物联盟生态介绍 . 42 图 70： 2020 年国庆期间主播带货渠道（抖音） . 43 图 71： 2020 年国庆期间主播带货渠道（快手） . 43 图 72：辛巴、二驴、方丈家族关系图谱 . 44 图 73：抖音、快手 TOP 10 主播销售总额对比 . 46 港股 公司报告 | 新股报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 表 1：快手管理层情况 . 6 表 2：快手融资历程 . 7 表 3：快手引入明星发力内容建设 . 10 表 4：快手 2020 届经营管理委员会名单 . 12 表 5：微信视频号与短视频平台对比 . 18 表 6：张一鸣个人经历 . 19 表 7：快手程一笑个人经历 . 19 表 8：快手宿华个人经历 . 19 表 9：抖音 slogan 变动 . 20 表 10：抖音赞助综艺宣传主题举例 . 20 表 11：快手 slogan 变动 . 20 表 12：快手赞助综艺宣传主题 . 20 表 13：磁力引擎广告产品一览表 . 34 表 14：小店通广告定价 . 37 表 15：快手、抖音电商对比 . 38 表 16：快手电商抽成分佣标准 . 43 表 17：快手家族成员及粉丝量（不完全统计） . 43 表 18：辛巴家族带货成绩（ 2020.1.1-10.16，不完全统计） . 44 表 19： 快手达人带货月榜（ 2020.10） . 45 表 20：抖音达人带货月榜（ 2020.10） . 46 表 21：快手 PS 估值水平 . 47 表 22：快手可比公司估值 . 48 表 23：快手单用户估值情况 . 48 港股 公司报告 | 新股报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 1. 快手总览：社区基因构建用户粘性，商业化发力追赶抖音 1.1. 发展历程： GIF 工具软件 转型 成为国内头部 短视频平台 快手集团发展历史可追溯至 2011 年推出 GIF 快手， 2013 年转型为短视频社交平台，目前 快手是用户数第二大短视频平台，已建立直播、在线营销服务、电商、网络游戏、在线知 识分享及其他多种变现渠道。 公司 2016 年推出直播业务作为平台的自然延伸 ， 直播可以 多种形式进行，包括一对多、 PK 及多人直播 ，用户可进行实时社交及参与活动 。 2017 年， 快手成为全球虚拟礼物打赏量最大的平台，同时开始探索其他变现模式，例如在线营销服 务。 2018 年 1 月，快手主站的平均日活跃用户数突破 1 亿，同时开始发展电商业务。 2019 年 8 月，正式推出快手极速版，同时公司成为全球商品交易金额第二大的直播电商平台。 2020 年 8 月，快手极速版的平均日活跃用户突破 1 亿 ， 快手中国应用程序及小程序的 DAU 突破 3 亿 。 图 1： 快手发展历程 资料来源： 快手招股说明书，中国新闻网，新浪科技， 天风证券研究所 1.2. 管理层： 程一笑创立快手，宿华 联合 掌舵 宿华是公司联合创始人、执行董事、董事长兼首席执行官，毕业于清华大学，创立公司之 前先后任职于谷歌（中国）、百度公司 。 程一笑是公司联合创始人、执行董事兼首席产品 官，创立公司前先后任职于惠普、人人网等公司。 首席财务官钟奕祺于 2016 年加入快手， 之前曾任职于宝洁、戴尔（中国）、李宁、汽车之家，具有丰富的财务经验。首席技术官 陈定佳于 2015 年加入快手，之前曾在腾讯任职 10 年。 表 1： 快手管理层情况 姓名 年龄 职位 加入日期 介绍 宿华 38 联合创始人、 执行董事、董 事长兼首席 执行官 2013 年 11 月 2005 年 7 月毕业于清华大学软件学院，获得学士学位； 2006 年 12 月至 2008 年 10 月，就职于谷歌中国； 2010 年 1 月至 2011 年 5 月，就职于百度； 2013 年 11 月至今，任职于快手集团； 程一笑 36 联合创始人、 2011 年 6 月 2007 年 8 月至 2009 年 7 月，就职于惠普； 港股 公司报告 | 新股报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 执行董事兼 首席产品官 2009 年 9 月至 2011 年 2 月，就职于人人网； 2011 年至今，任职于快手集团； 钟奕祺 . 53 首席财务官 2016 年 11 月 1991 年 7 月，毕业于新加坡国立大学，获得学士学位； 1991 年 5 月至 2001 年 10 月，就职于宝洁公司； 2001 年 10 月至 2009 年 1 月，先后担任戴尔（中国）有限公司 (DellChina) 的财务总监、区域财务总监及财务执行董事； 2009 年 2 月至 2012 年 10 月，曾任李宁有限公司执行董事兼首席财务官； 2013 年 9 月至 2016 年 9 月，任汽车之家首席财务官； 2016 年 11 月至今，任职于快手集团； 陈定佳 39 首席技术官 2015 年 11 月 2005 年 7 月，毕业于清华大学软件学院，获得学士学位； 2005 年 7 月至 2015 年 10 月，先后担任腾讯公司组长、总监及助理总经 理； 2015 年 11 月至今，任职于快手集团； 资料来源：快手招股说明书，天风证券研究所 1.3. 融资历程：历史 六轮 重大 融资 ，腾讯持股 22% 快手集团历史上曾有过六次重大融资，最新一轮融资为 2020 年 1 月，共计融资 30 亿美 元，投后估值 286 亿美元，腾讯持股 22%。 腾讯于 2017 年 3 月开始投资快手，先后参与 快手 四轮 融资。 截止招股书签署日，宿华和程一笑分别持有快手科技 12.65%、 10.02%的股 权，两人分别持有 A 类股权和 B 类股权，其中 A 类股权每一股代表 10 票投票权， B 类股 权每一股代表 1 票投票权，同股不同权。除此之外，腾讯持有 21.567%的股权， 5Ycapital 持有 16.657%的股权。 表 2： 快手融资历程 轮次 投资日期 融资金额 投后估值 投资方 A 轮 2014 年 6 月 20 日 131.78 万美元 红杉资本中国 DCM 中国 顺为资本 B 轮 2014 年 7 月 18 日 1975 万美元 2015 年 4 月 1 日 200 万美元 C 轮 2015 年 2 月 11 日 1.1.亿美元 红杉资本中国 DSTGlobal 五源资本 2015 年 7 月 9 日 2000 万美元 D 轮 2016 年 1 月 12 日 1.29 亿美元 19.23 亿美元 百度投资并购部 CMC 资本 光源创投 2017 年 3 月 8 日 3.5 亿美元 29.17 亿美元 腾讯投资 E 轮 2018 年 3 月 16 日 10 亿美元 166.67 亿美元 红杉资本中国 腾讯投资 2019 年 9 月 25 日 1.8 亿美元 250 亿美元 腾讯投资 F 轮 2020 年 1 月 18 日 6 亿美元 286 亿美元 云锋基金 Temasek 淡马锡 红杉资本中国 腾讯投资 博裕资本 2020 年 1 月 18 日 24 亿美元 港股 公司报告 | 新股报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 资料来源：快手招股说明书，天风证券研究所 1.4. 财务情况：收入维持高增长，广告占比提升，销售费用大幅 提升 1.4.1. 广告业务发力，收入结构转型 快手科技 2019 年和 2020 年 前三季度 分别实现收入 391.2 亿元和 406.8 亿元，同比 分别 增 长 92.7%和 49.2%， 实现经调整净利润分别为 10.3亿元， -72.4 亿元，对应净利率分别为 2.6%， -17.8%。净利率大幅下降主要是由于 公司 进行大规模市场投入、推广快手极速版等应用， 销售费用大幅增长所致 。 图 2： 快手收入及同比 图 3： 快手经调整归母净利润及同比 资料来源： 快手招股说明书， 天风证券研究所 资料来源： 快手招股说明书， 天风证券研究所 公司收入主要由直播、线上营销服务与其他业务（电商、游戏、其他增值服务）三部分构 成。 2017 年、 2018 年、 2019 年与 2020 年前三季度 ，直播收入是公司的第一大收入来源， 由于线上营销服务与电商等业务的发展，收入结构改善，直播收入占收入的比例逐年下降 ， 20 年前三季度下降至 62.2%。 图 4： 快手收入构成（ %） 图 5： 快手收入构成（亿元） 资料来源： 、快手招股说明书， 天风证券研究所 资料来源： 快手招股说明书， 天风证券研究所 1.4.2. 毛利率稳中向上，销售费用增长利润率承压 83.4 203 391.2 272.7 406.8143.4% 92.7% 49.2% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 0 100 200 300 400 500 总收入（亿元） 同比增速 7.7 2 10.3 18.4 -72.4 9.3% 1.0% 2.6% 6.7% -17.8%-20%-15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% -80 -60 -40 -20 0 20 40 经调整归母净利润（亿元） 净利率 95.3% 91.7% 80.4% 84.1% 62.2% 4.7% 8.2% 19.0% 15.6% 32.8% 0.0% 0.1% 0.6% 0.3% 5.0% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 2017 2018 2019 19Q1-Q320Q1-Q3 直播 线上营销服务 其他业务 79.5 186.2 314.4 229.2 253.13.9 16.7 74.2 42.7 133.4 0.0 0.2 2.6 0.8 20.2 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 2017 2018 2019 19Q1-Q3 20Q1-Q3 直播 线上营销服务 其他业务 港股 公司报告 | 新股报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 公司毛利率基本稳定在 30%以上 ，受广告占比提升影响， 整体毛利率稳中有升。 毛利及毛 利率方面， 2019 年公司毛利 141 亿元， 2020 年前三季度 实现毛利 153.1 亿元 ； 2019 及 20Q1-Q3 毛利率同比上行， 2019 年公司毛利率 36.1%，同比提升 7.5pct； 20Q1-Q3 毛利 率为 37.6%，同比增长 2.9pct。 图 6： 快手毛利及毛利率水平 资料来源： 快手招股说明书， 天风证券研究所 快 手改变 自然增长 策略 ，强化营销运营， 20 年 销售费用率大幅上涨 。销售费用方面，公 司市场推广投入加大。销售费用由 19 年前三季度的 56 亿元增加至 20 前三季的 198 亿元， 销售费用率达 48.8%。 主要是由于推广快手极速版与其他应用程序的营销开支以及品牌营 销活动开支增加 ：例如快手获得央视春晚独家互动合作权拉动用户增长， 6 月联手京东共 同发起百亿补贴计划推动直播带货业务等。 图 7： 快手费用率水平 资料来源： 快手招股说明书， 天风证券研究所 1.4.3. 营销只能解决知名度，长期留存更需产品、内容、运营联合发力 快手用户 月环比 分析显示 春节 拉新后用户留存不足 。由于春节投放， 1 月快手 MAU 环比 高速增长近抖音 2 倍， DAU 环比增量与抖音接近； 2 月快手 MAU 环比下降，部分春节拉 新用户活跃度不足。 26.1 58 141 94.7 153.131.3% 28.6% 36.1% 34.7% 37.6% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 2017 2018 2019 19Q1-Q3 20Q1-Q3 毛利（亿元） 毛利率 16.4% 21.0% 25.2% 20.5% 48.8% 5.6% 8.6% 7.5% 7.5% 10.1% 2.7% 2.7% 2.2% 2.1% 2.7% 0.3% -0.3% 0.0% 0.0% 0.1% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2017 2018 2019 19Q1-Q3 20Q1-Q3 销售费用率 研发费用率 管理费用率 财务费用率 港股 公司报告 | 新股报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 图 8： 抖音快手 MAU 月环比增量对比 图 9： 抖音快手 DAU 月环比增量对比 资料来源： Questmobile， 天风证券研究所 资料来源： Questmobile， 天风证券研究所 为了增强内容丰富性，提升对一二线城市用户吸引力， 快手 20 年 加强内容建设，引入 大 量 明星入驻 。 如乘风破浪的姐姐节目播出前后邀请姐姐们入驻快手进行直播活动等， 5 月引入周杰伦入驻，快手成为周杰伦首个中文社交媒体，周杰伦快手个人介绍为：“全网 唯一，只在快手”， 10 月引入陈坤、杨幂等作为快手代言人入驻，丰富快手内容矩阵，加 强内容建设。 表 3： 快手引入明星发力内容建设 入驻时间 明星 粉丝数量 （万） 作品数 直播活动 2020.01 黄子韬 1281.4 53 1.17 明星真会玩直播， 6.22冰淇淋单曲上线， 11.28朋 友圈打歌直播 2020.01 宁静 365.8 35 3.7 但 愿人长久直播， 9.19 和平精英直播 2020.01 郎朗 235.9 44 7.28 跨界高手大乱斗直播，累计 112 万人观看， 10.30 一 千零一夜直播 2020.02 萧敬腾 82.7 13 2.26 线上首场直播音乐会 2020.03 曾志伟 248 47 2020.04 黄圣依 434.3 9 7.11 与张萌共同直播 2020.04 郑爽 1241.9 14 6.5 直播首秀， 8.21 直播带货首秀， 11.1 带货直播 2020.05 张靓颖 550.3 19 2020.06 周杰伦 2978.5 37 6.12 发布 mojito ,7.26 魔术直播首秀 2020.06 关之琳 247.8 57 9.24 生日直播 2020.06 张雨绮 816.7 23 616 电商直播首秀， 8.8 生日直播， 8.29 绮趣好物带货直播 2020.06 容祖儿、钟欣桐、蔡卓 妍、李克勤等英皇明星 / / 7.5 英皇港乐季直播， 7.31 英皇港乐季决赛夜直播 2020.07 王耀庆 895.7 83 经常带货直播，从 9 月份到 11 月份共开播 20 天，直播 29 场。 2020.07 张萌 227.8 2 7.11 与黄圣依共同直播 2020.07 黄龄 28.6 47 2020.07 王刚 255.6 35 9.10 参与央视新闻故宫直播， 9.17 直播带货 2020.08 沈腾 599.1 18 9.10 首次直播 2020.09 陈坤 732 43 快手代言人 2020.10 杨幂 1574.3 11 快手代言人， 10.30 一千零一夜直播， 11.23 快手大幂探直 播 -5000 0 5000 10000 15000 抖音短视频 快手 -2000 -1000 0 1000 2000 3000 抖音短视频 快手 港股 公司报告 | 新股报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 2020.10 迪丽热巴 624.2 6 2020.10 岳云鹏 330.4 14 代言人 2020.11 C 罗 789.4 18 体育代言人 资料来源： 快手 APP、快手公众号 、天风证券 研究所 同时，在产品形式上，快手 9 月进行单列流改版，新增 tab 在保持原有双列流的基础上增 加单列流展示模式，满足不同用户使用习惯。 图 10： 快手发现页双列流 图 11：快手精选页单列流 资料来源： 快手， 天风证券研究所 资料来源： 快手， 天风证券研究所 组织结构调整助力公司运营， 新增多位一级部门带头人 拉动公司业务发展。 2020 年 5 月 25 日，快手发布内部信宣布组织架构调整 ， 调整主要涉及商业化、运营和产品这三个核心 部门负责人的变动：原运营负责人马宏彬与原商业化负责人严强调换岗位；原产品负责人 之一徐欣调任负责用户体验中心；原产品负责人之一王剑伟，收拢产品和直播业务汇报线， 成为产品最高负责人。 图 12：快手 2020 年第一次组织架构调整（涉及的核心人员） 港股 公司报告 | 新股报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 资料来源：晚点 LatePost，天风证券研究所 2020 年 12 月 8 日，快手发布内部信撤销 2019 届经营管理委员会，并宣布新一届经管委 名单，新增多位一级部门带头人。 2020 届经管委人员大多来自互联网巨头公司，宿华加入 快手前曾任职于谷歌和百度，程一笑创建快手前曾任职于惠普和人人网。除两位联合创始 人之外， CTO 陈定佳和产品负责人王剑伟之前就任于腾讯，商业化负责人马宏彬曾先后就 职于波士顿咨询和美团的高级运营总监，运营负责人严强曾于阿里巴巴任职，海外业务负 责人仇广宇今年 7 月刚从滴滴全球化业务离职加入快手，电商负责人笑古之前就任于微博 商业产品部。 表 4： 快手 2020 届经营管理委员会名单 姓名 职责 履历 宿华 全面负责公司治理 2005 年 7 月毕业于清华大学软件学院，获得学士学位； 2006 年 12 月至 2008 年 10 月，就职于谷歌中国； 2010 年 1 月至 2011 年 5 月，就职于百度； 2013 年 11 月至今，任职于快手集团； 程一笑 全面负责公司社区生态管理 2007 年 8 月至 2009 年 7 月，就职于惠普； 2009 年 9 月至 2011 年 2 月，就职于人人网； 2011 年至今，任职于快手集团； 陈定佳 负责管理研发体系 2005 年 7 月，毕业于清华大学软件学院，获得学士学位； 2005 年 7 月至 2015 年 10 月，先后担任腾讯公司组长、 总监及助理总经理； 2015 年 11 月至今，任职于快手集团； CHONG YIK KAY 钟奕祺 负责管理综合财务部、财务分析部、法务部、内审 内控部 1991 年 7 月，毕业于新加坡国立大学，获得学士学位； 1991 年 5 月至 2001 年 10 月，就职于宝洁公司； 2001 年 10 月至 2009 年 1 月，先后担任戴尔（中国） 有限公司 (DellChina)的财务总监、区域财务总监及财务 执行董事； 2009 年 2 月至 2012 年 10 月，曾任李宁有限公司执行 董事兼首席财务官； 2013 年 9 月至 2016 年 9 月，任汽车之家首席财务官； 2016 年 11 月至今，任职于快手集团； 马宏彬 负责商业化业务部 2008 年毕业于 华大学电机工程与应用电子技术系 ； 港股 公司报告 | 新股报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 2012 年到 2013 年就读于美国哥伦比亚大学商学院并获 得工商管理硕士学位 ； 2008 年到 2015 年，就职于 波士顿咨询公司，担任项目 经理，主要负责大中华区 TMT（通信、媒体和高科技）、 工业品和能源领域商业分析、市场发展、增长战略和运 营改善等类型项目。 2015 年 5 月，加入美团担任高级运营总监； 2017 年加入快手，成为快手高级副总裁 ； 王剑伟 负责管理主站产品部 加入快手前，任职手机 QQ 和微信，腾讯 P4 级别总监 2019 年 加入快手，负责快手主应用社交部分，主导快手 极速版，现负责产品 ； 严强 负责管理运营部，用户增长部，市场品牌部 2013 年毕业于中科院自动化所硕士； 2013 年 加入阿里，高级算法专家，专注于构建个性化推 荐平台、大规模个性化算法系统 、在线实时学习系统、 图片个性化技术 等 ； 2016 年 加入快手，着手搭建起快手商业化中台 ； 2020 年 5 月， 与马宏彬对调，负责运营 ； 刘峰 负责管理人力资源部 加入快手前曾任职腾讯； 仇广宇 负责管理 KT,X6,XYZ（均为海外业务）及海外中台 本科毕业于纽约大学斯特恩商学院，先后供职于 J.P.摩 根、摩根士丹利，曾任贝恩资本香港办公室任副总 裁； 2015 年 加入滴滴， 五年内负责过投融资、专车、国际化， 2019 年 8 月升任国际事业部 COO； 2020 年 7 月， 加入快手，负责国际化业务 ； 笑古 负责管理 X7（即电商业务） 2019 年，加入快手，负责快手电商业务 余海波 负责管理政府事务部、公共关系部、社区安全委员 会、内容评级部、行政部 毕业于中国人民大学新闻学； 1996 年 7 月到 2011 年 8 月，在光明日报社工作，历任 总编室编辑、二版主编、新闻报道策划部主编、新闻报 道策划部副主任，其中， 2010 年 1 月至 2011 年 1 月在 中宣部新闻协调小组工作； 2011 年 8 月至 2012 年 6 月任北京日报报业集团副总编 辑； 2012 年 6 月起担任北京青年报社党委副书记、总编辑； 2017 年加入快手； 于越 负责管理研发线 -社区科学部、研发线 -AI Platform 资料来源： 晚点 LatePost， 陈皮网，老虎财经， 36 氪，新浪科技，快手招股说明书， 天风证券研究所 2. 短视频行业：流量增长新高地，商业化空间巨大 2.1. 用户规模：渗透率持续上涨， 20 年 时长占比互联网第一 行业渗透率持续增长，用户规模不断扩张。 2018 年 6 月 -2020 年 6 月，短视频行业月总独 立设备数从 6.7 亿台上升至 8.9 亿台，渗透率由 51.6%上升至 65.8%。 2015 年 -2019 年短视 频平台日活用户数从 3180 万上升至 4.96 亿人，年复合增长率达 98.6%，日均使用时长从 42 分钟上升到 67 分钟。 图 13： 短视频行业月总独立设备数 港股 公司报告 | 新股报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 14 资料来源： 艾瑞咨询， 天风证券研究所 图 14： 短视频用户规模及使用时长 资料来源： 快手招股说明书 ， 天风证券研究所 用户粘性逐渐增强，短视频成为用户日使用 时长 占比最高应用。 2019Q1-2020Q3，短视频 人均使用时长占比逐渐提高，用户人均每日使用短视频类 APP时长提升 14.3pct达到 26.6%， 超过即时通讯类 APP，成为用户时长占比最高应用。 图 15： 移动网民人均 APP 每日使用时长占比 6.7 7.1 7.1 7.3 8.1 8.2 8.5 8.6 8.5 8.6 9.1 8.8 8.9 0 2 4 6 8 10 2018/6/1 2018/10/1 2019/2/1 2019/6/1 2019/10/1 2020/2/1 2020/6/1 月独