白酒行业专题分析报告：不一样的春节超预期的终端动销及补库存.pdf

1 -敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 本 报 告 的 主 要 看 点 ：1. 跟 踪 白 酒 行 业 春 节 旺 季 需求 及 重 点 企 业 动 销 改 善 情况 。2. 复 盘 08年 以 来 历 次 危 机 中白 酒 行 业 竞 争 格 局 的 变化 ， 得 出 “ 危 机 反 而 有 利于 白 酒 行 业 格 局 稳 定 ” 的结 论 。 刘 宸 倩 分 析 师 SAC 执 业 编 号 ： S1130519110005liuchenqian 不 一 样 的 春 节 ， 超 预 期 的 终 端 动 销 及 补 库 存经 营 分 析 正 值 春 节 旺 季 ， 我 们 第 一 时 间 跟 踪 白 酒 旺 季 需 求 及 终 端 动 销 情 况 。 虽 然 疫 情及 就 地 过 年 政 策 有 一 定 影 响 ， 但 是 动 销 及 补 库 存 超 预 期 ， 具 体 反 馈 如 下 ： “ 就 地 过 年 ” ， 春 节 白 酒 动 销 受 影 响 几 何 ： 1） 分 地 区 来 看 ， 21 年 春 运 规 模减 半 ， 中 西 部 劳 工 输 出 大 省 及 疫 情 反 复 地 区 人 口 回 流 受 限 ， 春 节 动 销 首 要 承压 ， 但 同 时 使 一 二 线 城 市 市 场 因 大 量 外 来 人 口 滞 留 受 益 。 2） 分 价 格 带 来 看 ，高 端 小 规 模 宴 请 、 送 礼 、 收 藏 需 求 及 低 端 自 饮 、 聚 餐 受 防 疫 政 策 影 响 有 限 ；次 高 端 短 期 核 心 消 费 场 景 受 到 影 响 ， 但 调 研 反 馈 整 体 消 费 信 心 依 旧 强 劲 ， 整体 库 存 偏 低 ， 终 端 动 销 及 补 库 存 超 预 期 ， 一 季 度 开 门 红 依 旧 可 期 。 立 足 春 节 ， 如 何 预 测 21 年 业 绩 ： 1） 春 节 渠 道 反 馈 ： 厂 商 未 见 大 幅 压 货 ， 渠道 及 终 端 库 存 大 多 良 性 ， 高 端 及 低 端 1个 月 以 内 ， 次 高 端 1.5个 月 左 右 ； 龙 头 价 盘 维 稳 ， 批 价 20年 飞 天 整 箱 3100+、 散 瓶 2400， 五 粮 液 960-970， 国窖 870-880； 大 商 春 节 打 款 规 划 大 多 在 全 年 的 30%以 上 。 2） 21 年 预 测 ： 21Q1高 端 白 酒 开 门 红 确 定 性 较 强 ； 次 高 端 回 款 比 例 理 想 ， 开 门 红 可 期 ， 受 益 于 20年 低 基 数 ， 21年 拉 长 消 费 周 期 ， 补 库 存 及 补 偿 消 费 需 求 亦 有 望 实 现 双 位 数 增长 。 21年 全 年 “ 需 求 端 恢 复 +低 基 数 +提 价 +十 四 五 规 划 开 门 红 ” 的 大 逻 辑 不变 。 以 古 鉴 今 ， 后 疫 情 时 期 如 何 展 望 长 期 白 酒 行 业 ： 1） 复 盘 历 史 ， 行 业 危 机 过 后白 酒 赛 道 更 加 坚 挺 ， 08 年 全 球 金 融 危 机 +“ 四 万 亿 ” 助 推 高 端 白 酒 量 价 齐 升及 行 业 品 类 细 化 ； 13-15年 “ 三 公 消 费 ” 受 限 ， 大 众 消 费 升 级 推 动 行 业 发 展逻 辑 健 康 化 。 2） 展 望 未 来 ， 疫 情 降 预 期 去 库 存 、 加 速 行 业 挤 压 式 洗 牌 ， 强 化行 业 “ 结 构 升 级 与 品 牌 分 化 ” 主 线 逻 辑 ， 高 端 品 牌 力 与 定 价 权 将 与 行 业 相 辅相 成 、 加 速 成 长 ， 次 高 端 有 望 受 益 于 高 端 价 格 带 上 升 及 居 民 消 费 升 级 打 开 的量 价 空 间 。投 资 建 议 我 们 认 为 ： 1） 回 顾 2020 年 ， 疫 情 促 使 供 给 侧 出 清 ， 有 效 释 放 渠 道 风 险 ， 抗风 险 能 力 更 强 的 龙 头 份 额 提 升 ， 价 格 升 级 是 行 业 成 长 的 核 心 驱 动 力 ， 综 合 行业 格 局 、 盈 利 能 力 、 现 金 回 款 能 力 、 企 业 竞 争 优 势 ， 白 酒 依 旧 是 确 定 性 较 强的 优 质 赛 道 ， 理 应 享 受 一 定 估 值 溢 价 。 2） 展 望 2021 年 ， 去 年 年 末 龙 头 酒 企控 量 挺 价 彰 显 行 业 高 景 气 度 ， 也 有 望 刺 激 经 销 商 回 款 、 提 振 渠 道 信 心 、 为 接下 来 的 新 品 衔 接 上 市 做 好 铺 垫 ， 21Q1 受 疫 情 点 状 反 弹 影 响 有 限 ， “ 需 求 端 恢复 +低 基 数 +提 价 +十 四 五 规 划 开 门 红 “ 的 背 景 下 ， 行 业 补 库 存 周 期 重 启 带 来 产品 迭 代 升 级 机 遇 ， 业 绩 弹 性 有 望 进 一 步 消 化 估 值 。 投 资 主 线 ： 展 望 未 来 ， 我 们 认 为 当 前 白 酒 板 块 景 气 度 依 旧 延 续 ， 建 议 把 握 “ 确定 性 +改 革 ” 两 条 主 线 。 坚 守 确 定 性 （ 茅 五 泸 ） ， 重 点 关 注 前 期 预 期 调 整 下 ，具 有 动 销 超 预 期 及 补 库 存 逻 辑 的 次 高 端 公 司 （ 洋 河 、 酒 鬼 酒 ） 。风 险 提 示 宏 观 经 济 下 行 风 险 、 疫 情 持 续 反 复 风 险 、 区 域 市 场 竞 争 风 险 白酒行业专题分析报告行 业 专 题 研 究 报 告证 券 研 究 报 告消 费 升 级 与 娱 乐 研 究 中 心2021 年 02 月 17 日 白 酒 行 业 专 题 分 析 报 告 - 2 -敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 内 容 目 录一 、 理 性 看 待 ： 就 地 过 年 +限 制 大 规 模 宴 席 对 春 节 白 酒 动 销 影 响 几 何 ？ .41.1 多 地 倡 议 就 地 过 年 ， 限 制 大 规 模 宴 席 .41.2 分 地 区 看 ： 劳 工 输 出 大 省 压 力 相 对 偏 大 ， 一 、 二 线 城 市 或 将 受 益 .41.3 分 价 格 带 看 ： 春 节 打 款 发 货 正 常 ， 疫 情 对 终 端 需 求 影 响 有 限 .5二 、 春 节 多 地 渠 道 调 研 反 馈 及 需 求 跟 踪 .62.1七 地 渠 道 调 研 反 馈 ： 疫 情 反 复 影 响 有 限 ， 终 端 动 销 及 补 库 存 超 预 期 .62.2重 点 酒 企 跟 踪 ： 渠 道 打 款 积 极 +价 盘 良 性 ， 春 节 同 比 改 善 依 旧 延 续 .6三 、 业 绩 预 测 ： 一 二 线 白 酒 开 门 红 可 期 ， 次 高 端 拉 长 消 费 周 期 .73.121Q1 业 绩 预 测 ： 一 二 线 白 酒 开 门 红 可 期 ， .73.221年 业 绩 预 测 ： 需 求 端 恢 复 +低 基 数 +提 价 +十 四 五 规 划 开 门 红 的 大 逻 辑 不 变 .73.3 十 四 五 规 划 目 标 .8四 、 后 疫 情 时 期 如 何 展 望 长 期 白 酒 行 业 ？ .94.1 复 盘 历 史 ： 行 业 危 机 过 后 格 局 更 加 稳 定 .94.2展 望 后 疫 情 时 代 ： 疫 情 加 强 行 业 长 期 主 线 逻 辑 ， 龙 头 品 牌 力 与 与 行 业 成 长相 辅 相 成 .10五 、 投 资 逻 辑 .13六 、 风 险 提 示 .14图 表 目 录图 表 1 ： 全 国 主 要 省 市 就 地 过 年 防 疫 政 策 整 理 .4 图 表 2 ： 劳 工 输 出 大 省 情 况 （ 万 人 ） .5图 表 3 ： 21年 春 运 迁 徙 规 模 对 比 19、 20 年 减 半 .5图 表 4 ： 2021年 春 运 前 15 大 热 门 迁 出 省 份 .5图 表 5 ： 春 节 期 间 部 分 一 二 线 城 市 就 地 过 年 福 利 情 况 整 理 .5图 表 6 ： 春 节 白 酒 渠 道 及 终 端 恢 复 跟 踪 .6图 表 7 ： 重 点 白 酒 企 业 21Q1 及 全 年 业 绩 跟 踪 .8图 表 8 ： 重 点 酒 企 “ 十 四 五 ” 规 划 .8图 表 9 ： 2007-2012 白 酒 行 业 销 量 季 度 同 比 增 速 （ 折 65度 ） .9图 表 10 ： 中 国 中 产 阶 层 正 迅 速 崛 起 .10图 表 11 ： 我 国 白 酒 消 费 结 构 趋 于 健 康 化 . 10图 表 12 ： 品 牌 成 为 白 酒 消 费 者 关 注 的 核 心 因 素 .11 图 表 13 ： 白 酒 行 业 产 量 及 yoy.11图 表 14 ： 白 酒 行 业 吨 价 及 yoy.11图 表 15 ： 规 模 以 上 白 酒 企 业 数 量 及 yoy.11图 表 16 ： 高 端 酒 企 当 前 产 能 规 模 及 在 建 产 能 情 况 .11图 表 17 ： 白 酒 行 业 市 场 份 额 向 高 端 酒 加 速 集 中 .12 白 酒 行 业 专 题 分 析 报 告 - 3 -敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 图 表 18 ： 2020年 高 端 酒 营 收 同 比 增 速 快 于 次 高 端 酒 .12图 表 19 ： 高 端 白 酒 一 批 价 （ 元 /瓶 ） .12图 表 20 ： 高 端 白 酒 京 东 零 售 价 （ 元 /瓶 ） .12图 表 21 ： 洋 河 省 内 外 收 入 （ 亿 元 ） 及 占 比 .13图 表 22 ： 山 西 汾 酒 省 内 外 收 入 （ 亿 元 ） 及 占 比 .13 白 酒 行 业 专 题 分 析 报 告 - 4 -敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 一 、 理 性 看 待 ： 就 地 过 年 +限 制 大 规 模 宴 席 对 春 节 白 酒 动 销 影 响 几 何 ？1.1 多 地 倡 议 就 地 过 年 ， 限 制 大 规 模 宴 席 春 节 各 地 倡 议 就 地 过 年 ， 大 规 模 宴 席 消 费 受 限 。 受 河 北 、 黑 龙 江 、 上 海 等 地疫 情 点 状 反 复 的 影 响 ， 多 地 春 节 特 殊 防 疫 倡 议 及 政 策 出 台 ， 整 体 政 策 取 向 可概 括 为 ： 1） 在 外 务 工 人 员 就 地 过 年 ； 2） 取 消 大 规 模 聚 集 活 动 ， 多 地 限 制 举办 联 欢 会 、 团 拜 会 、 喜 丧 宴 等 大 型 聚 集 性 活 动 ； 3） 降 低 家 庭 聚 餐 规 模 及 频次 ， 家 庭 聚 餐 控 制 在 10人 以 内 。图 表 1： 全 国 主 要 省 市 就 地 过 年 防 疫 政 策 整 理省 /直 辖 市 春 节 期 间 疫 情 防 控 倡 议 /政 策北 京 党 政 机 关 干 部 带 头 在 京 过 节 ， 非 必 要 不 出 京 ， 非 必 要 不 出 境 ， 提 倡 市 民 在 京 过 年 。 严 格 控 制 聚 集 性 活 动 ， 倡 导线 上 团 拜 ， 压 减 线 下 年 会 、 茶 话 会 、 联 欢 会 、 游 园 会 等 节 日 活 动 场 次 和 规 模 。 上 海 除 返 乡 探 亲 、 必 要 公 务 等 以 外 ， 非 必 要 不 离 沪 、 非 必 要 不 出 境 ， 鼓 励 在 沪 过 春 节 ， 尽 量 减 少 人 员 流 动 和 聚 会 聚餐 。广 东 领 导 干 部 带 头 居 家 过 节 ， 市 民 非 必 要 不 出 行 ， 尽 量 错 峰 返 乡 。 广 州 、 佛 山 、 茂 名 、 云 浮 等 地 提 倡 家 庭 私 人 聚 会聚 餐 等 控 制 在 10 人 以 下 ， 广 州 提 倡 婚 丧 嫁 娶 等 习 俗 活 动 原 则 上 控 制 在 150 人 以 内 。江 苏 机 关 事 业 单 位 和 国 有 企 业 单 位 工 作 人 员 要 带 头 省 内 就 地 过 节 ； 省 外 出 行 的 工 作 人 员 须 向 单 位 报 告 并 经 同 意 ； 引导 务 工 人 员 错 峰 返 乡 返 岗 ， 引 导 群 众 “ 两 节 ” 期 间 条 件 允 许 情 况 下 尽 量 省 内 就 地 过 节 ， 原 则 上 非 必 要 不 出 省 。原 则 上 取 消 集 体 团 拜 和 大 型 慰 问 、 联 欢 、 聚 会 等 活 动 ； 原 则 上 不 举 办 各 类 室 内 体 育 赛 事 、 演 唱 会 、 线 下 展 销 促销 会 等 大 型 聚 集 性 活 动 ； 旅 游 景 区 全 面 推 行 网 上 预 约 ， 接 纳 游 客 人 数 原 则 上 不 得 超 过 核 定 人 数 的 75%； 提 倡 春节 期 间 不 串 门 拜 年 ， 使 用 微 信 、 视 频 、 电 话 等 非 接 触 拜 年 ； 家 庭 聚 会 尽 量 控 制 在 10 人 以 下 。福 建 鼓 励 弹 性 休 假 、 就 地 休 假 。 鼓 励 用 人 单 位 结 合 工 作 需 要 和 职 工 意 愿 ， 统 筹 安 排 休 假 ， 引 导 错 峰 出 行 ， 减 少 “ 两节 ” 期 间 不 必 要 的 出 行 和 聚 集 ； 倡 导 非 必 要 不 离 厦 ， 就 地 过 节 ， 做 到 非 必 要 不 出 境 。安 徽 多 地 倡 议 非 必 要 不 返 乡 、 在 务 工 地 过 年 ， 可 以 用 微 信 、 网 络 、 电 话 等 方 式 拜 年 。河 南 倡 导 务 工 、 求 学 等 人 员 春 节 期 间 尽 量 留 在 当 地 过 年 。 减 少 聚 集 、 聚 会 、 棋 牌 等 娱 乐 活 动 ； 家 庭 私 人 聚 会 聚 餐 控制 在 10 人 以 下 。 河 北 倡 导 就 地 过 年 。 不 串 门 、 不 聚 集 、 不 聚 餐 ， 不 参 加 大 规 模 线 下 活 动 ， 减 少 出 入 公 共 场 所 次 数 和 逗 留 时 间 。 疫 情期 间 婚 事 缓 办 、 丧 事 简 办 ， 并 提 前 报 社 区 （ 村 ） 备 案 。湖 南 在 外 务 工 、 学 习 、 生 活 人 员 非 必 要 不 返 乡 。 家 庭 聚 餐 尽 量 在 10 人 以 内 ， 不 大 办 酒 席 ， 不 举 办 、 不 参 与 大 型 聚集 性 活 动 。四 川 尽 量 就 地 过 节 。 原 则 上 不 举 办 大 规 模 聚 集 性 会 议 活 动 ， 节 假 日 期 间 尽 量 不 聚 餐 、 不 聚 会 、 不 扎 堆 ， 提 倡 家 庭 私人 聚 会 不 超 过 10 人 ， 50 人 以 上 活 动 应 制 定 防 控 方 案 。来 源 ： 公 开 资 料 整 理 ， 国 金 证 券 研 究 所1.2 分 地 区 看 ： 劳 工 输 出 大 省 压 力 相 对 偏 大 ， 一 、 二 线 城 市 或 将 受 益 1） 劳 工 输 出 大 省 ： 受 就 地 过 年 政 策 影 响 ， 节 前 返 乡 规 模 不 及 往 年 。 根 据 百度 迁 徙 数 据 ， 21 年 春 运 返 乡 期 间 （ 1月 28日 -2月 11日 ） ， 全 国 总 体 迁 徙规 模 指 数 较 20年 农 历 同 期 下 降 50%， 较 19 年 下 降 47%。 预 计 我 国 中 西 部劳 务 输 出 大 省 （ 以 安 徽 、 江 西 、 湖 南 为 代 表 ） 的 人 口 回 流 低 于 往 年 ， 其 春 节白 酒 动 销 压 力 相 对 较 大 。 2） 劳 工 流 入 大 省 ： 大 批 劳 工 人 员 滞 留 北 京 、 上 海 、 深 圳 等 一 二 线 城 市 ， 叠加 就 地 过 年 福 利 政 策 刺 激 消 费 ， 预 计 白 酒 需 求 同 比 向 好 。 3） 疫 情 反 复 地 区 （ 或 邻 省 ） ： 受 防 疫 政 策 影 响 ， 河 北 、 上 海 、 黑 龙 江 等 疫情 反 复 地 区 （ 甚 至 邻 省 ） 的 宴 席 、 聚 餐 管 控 措 施 偏 严 ， 预 计 白 酒 需 求 有 所 影响 。 白 酒 行 业 专 题 分 析 报 告 - 5 -敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 图 表 2： 劳 工 输 出 大 省 情 况 （ 万 人 ） 图 表 3： 21 年 春 运 迁 徙 规 模 对 比 19、 20 年 减 半省 /直 辖 市 流 入 人 口 流 出 人 口 净 流 出 人 口 人 口 净 流 出 率1 安 徽 省 72 962 890 12.50%2 河 南 省 59 863 804 7.37%3 四 川 省 113 891 778 8.55%4 湖 南 省 72 723 651 8.84%5 江 西 省 60 579 519 10.33%6 湖 北 省 101 589 488 7.91%7 广 西 省 84 418 334 5.90%8 贵 州 省 76 405 329 7.26%9 重 庆 市 95 351 256 7.52%10 河 北 省 140 350 210 2.72% 来 源 ： 公 开 资 料 整 理 ， 国 金 证 券 研 究 所注 ： 净 流 出 率 =净 流 出 人 口 数 /本 地 户 籍 人 口 数 来 源 ： 百 度 迁 徙 ， 国 金 证 券 研 究 所注 ： 横 轴 为 2021年 日 期 ， 2020 与 2019 年 迁 徙 规 模 数 据 按 照 农 历 同 期 对 应 ； 纵 轴为 百 度 地 图 迁 徙 规 模 指 数 。图 表 4： 2021 年 春 运 前 15 大 热 门 迁 出 省 份 图 表 5： 春 节 期 间 部 分 一 二 线 城 市 就 地 过 年 福 利 情 况 整 理地 区 就 地 过 年 福 利 政 策北 京 妥 善 安 排 好 包 括 外 来 务 工 人 员 等 职 工 群 众 的 工 作 和 休 息 时 间 ， 并依 法 足 额 支 付 工 资 。 要 求 春 节 在 岗 7 日 可 领 17 日 加 班 费 。上 海 向 留 沪 外 来 建 设 者 赠 送 通 讯 费 补 贴 、 健 康 医 疗 补 贴 、 3000 份 影 音娱 乐 大 礼 包 和 5000 份 扶 贫 产 品 零 食 礼 包 。浙 江 杭 州 每 人 发 放 1000 元 现 金 红 包天 津 按 照 每 人 300 元 标 准 ， 给 予 企 业 一 次 性 稳 定 就 业 补 贴 ， 每 户 企 业最 高 30 万 元 。 江 苏 苏 州 按 每 人 500 元 标 准 给 予 企 业 补 贴 ； 安 排 留 相 外 地 员 工 在 岗 工 作 的 ，按 每 人 每 天 100 元 标 准 再 给 予 企 业 补 贴 。 给 予 企 业 房 租 减 免 补 贴 。春 节 期 间 ， 企 业 租 用 国 有 （ 集 体 ） 资 产 类 集 宿 楼 、 蓝 领 公 寓 、 人才 公 寓 等 用 于 安 排 外 地 员 工 住 宿 ， 减 免 半 月 房 租 。山 东 每 人 发 放 300 元 电 子 消 费 券湖 南 长 沙 望 城 区 奖 励 过 年 红 包 、 生 活 补 助 和 消 费 券 ， 标 准 为 200 元 /人 。同 时 赠 送 一 张 价 值 200 元 的 一 季 度 畅 游 望 城 消 费 卡 、 30G 手 机 流量 、 200 册 电 子 书 籍 及 防 疫 物 资 等 。安 徽 合 肥 对 留 肥 外 省 人 员 给 予 一 次 性 2000 元 津 贴福 建 厦 门 对 非 厦 门 市 户 籍 员 工 ， 按 照 50 元 /天 人 发 放 补 贴来 源 ： 百 度 迁 徙 ， 国 金 证 券 研 究 所注 ： 纵 轴 为 人 口 迁 出 比 例 ， 数 据 取 自 2021年 2 月 10 日 （ 腊 月 廿 九 ） 。 分 别 按 当 地迁 出 人 口 数 /全 国 总 迁 出 人 口 数 计 算 来 源 ： 公 开 资 料 整 理 ， 国 金 证 券 研 究 所1.3 分 价 格 带 看 ： 春 节 打 款 发 货 正 常 ， 疫 情 对 终 端 需 求 影 响 有 限 1） 高 端 酒 ： 终 端 需 求 以 小 规 模 宴 请 、 送 礼 、 收 藏 为 主 。 当 前 ， 小 规 模 家 庭聚 餐 、 商 务 宴 请 、 送 礼 均 可 正 常 进 行 ， 就 地 过 年 +减 少 旅 游 出 行 反 而 有 利 于提 升 小 规 模 宴 请 的 频 次 ， 整 体 需 求 相 对 受 益 。 2） 次 高 端 /地 产 酒 ： 终 端 消 费 场 景 多 来 自 宴 席 、 团 拜 会 、 春 节 走 亲 访 友 等 。当 前 多 地 直 接 取 消 团 拜 会 、 联 欢 会 和 企 业 年 会 ， 喜 丧 宴 限 制 举 办 规 模 。 此 外 ，就 地 过 年 背 景 下 ， 在 外 务 工 人 群 回 乡 受 阻 ， 安 徽 、 江 西 、 湖 南 等 劳 工 输 出 大省 的 走 亲 访 友 、 串 门 聚 会 等 春 节 社 交 场 景 减 少 。 虽 然 短 期 消 费 场 景 受 到 影 响 ，但 是 整 体 消 费 信 心 依 旧 强 劲 ， 建 议 拉 长 消 费 周 期 ， 关 注 补 库 存 及 补 偿 消 费 需求 。 3） 低 端 酒 ： 需 求 以 自 饮 、 低 端 餐 饮 为 主 ， 终 端 需 求 未 受 影 响 。 白 酒 行 业 专 题 分 析 报 告 - 6 -敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 二 、 春 节 多 地 渠 道 调 研 反 馈 及 需 求 跟 踪2.1 七 地 渠 道 调 研 反 馈 ： 疫 情 反 复 影 响 有 限 ， 终 端 动 销 及 补 库 存 超 预 期近 日 我 们 对 7个 白 酒 重 点 省 份 进 行 渠 道 调 研 ， 结 论 基 本 符 合 前 文 分 析 。 1） 分 地 区 看 ： 除 河 北 ， 安 徽 （ 外 出 务 工 占 比 大 ） 限 制 性 政 策 影 响 明 显 ； 河南 、 四 川 、 山 东 等 白 酒 大 省 的 消 费 信 心 依 旧 较 强 ； 2） 分 产 品 看 ： 高 端 白 酒 基 本 不 受 影 响 ， 终 端 需 求 基 本 恢 复 19 年 春 节 ， 打款 发 货 按 节 奏 进 行 ； 部 分 区 域 团 拜 会 、 宴 席 政 策 限 制 ， 短 期 对 次 高 端 消 费 场景 有 影 响 ， 但 是 整 体 消 费 信 心 强 劲 ， 渠 道 和 终 端 补 库 存 意 愿 较 高 。 我 们 预 计一 二 线 白 酒 龙 头 ， 一 季 度 开 门 红 依 旧 可 期 。2.2 重 点 酒 企 跟 踪 ： 渠 道 打 款 积 极 +价 盘 良 性 ， 春 节 同 比 改 善 依 旧 延 续 1） 厂 商 发 货 节 奏 ： 重 视 渠 道 价 值 链 良 性 ， 未 出 现 大 幅 压 货 现 象 。 高 端 发 货基 本 正 常 ， 且 借 助 电 商 、 商 超 等 直 销 渠 道 放 量 ； 洋 河 、 水 井 坊 、 汾 酒 、 今 世缘 等 次 高 端 酒 企 控 制 发 货 节 奏 以 保 价 格 。 2） 渠 道 库 存 及 价 盘 ： 渠 道 及 终 端 库 存 大 多 良 性 ， 高 端 1个 月 以 内 ， 次 高 端1.5个 月 左 右 （ 古 井 、 今 世 缘 2 个 月 ） ， 低 端 1 个 月 以 内 。 春 节 旺 季 龙 头 价盘 维 稳 ， 批 价 20 年 飞 天 整 箱 3100+、 散 瓶 2400， 五 粮 液 950-970， 国 窖860-880。 3） 经 销 商 打 款 ： 各 大 商 开 始 备 货 旺 季 ， 春 节 打 款 规 划 大 多 在 全 年 的 30%以上 。 高 端 ： 五 粮 液 35-40%， 国 窖 45-50%； 次 高 端 ： 汾 酒 约 30%， 古井 45-50%， 酒 鬼 酒 30%+， 水 井 坊 25-30%， 今 世 缘 30%， 洋 河 35-40%。图 表 6： 春 节 白 酒 渠 道 及 终 端 恢 复 跟 踪 区 域 政 策 消 费 信 心 公 司 价 格 库 存 打 款 发 货 终 端 需 求（ 同 比 19年 ）河 北 宴 席 严 格 疫 情 有 一定 影 响 从 河 北 区 域 销 售 占 比 来 看 ： 老 窖 （ 12-15%， 但 是 主 要 是 低 度 国 窖 ） ； 茅 台 4%、 五 粮 液 5%、 内 参 （ 8-10%，但 是 河 北 内 参 库 存 较 低 ， 当 地 大 商 能 力 也 较 强 ） ； 除 老 白 干 ， 其 他 中 高 端 上 市 酒 企 均 低 于 5%河 南 未 有 明 确宴 席 及 聚餐 政 策 限制 正 常 ， 疫 情无 影 响 茅 台 散 瓶 2430 元 ， 成箱 3100 元 半 个 月 2 月 份 2 月 份 100%五 粮 液 960-970 元 1-1.5 40% 基 本 发 完 ， 至3 月 份 100%泸 州 老 窖 870-880 元 ， 成 交价 920 元 1-1.5 个 月 50% 基 本 发 完 100%山 西 汾 酒 青 20 是 370 元 ，青 30 是 720 元 ，复 兴 版 量 少 1-1.5 个 月 30-35% 基 本 发 完 100% 洋 河 梦 6+是 750 元 1 个 月 30% 不 强 制 打 款 ，保 价 节 奏 发 货 95%山 东 五 桌 ， 50人 以 上 需要 报 备 偏 正 常 ， 疫情 影 响 很小 茅 台 散 瓶 2430 元 ， 成箱 3150 元 半 个 月 2 月 份 2 月 份 100%五 粮 液 970-980 元 1.5 个 月 35% 基 本 发 完 100%泸 州 老 窖 870-880 元 1-1.5 个 月 45-50% 基 本 发 完 100%山 西 汾 酒 青 20 是 365 元 ，青 30 是 710 元 1.5-2 个 月 35% 基 本 发 完 95%洋 河 梦 6+是 740 元 1-1.5 个 月 30-35% 保 价 节 奏 发 货 90% 四 川 五 桌 ， 50人 以 上 需要 报 备 偏 正 常 ， 疫情 影 响 很小 茅 台 散 瓶 2450 元 ， 成箱 3100 元 半 个 月 2 月 份 2 月 份 100%五 粮 液 970 元 1-1.5 个 月 大 商 打 款 40%，小 商 打 款 30% 基 本 发 完 100%泸 州 老 窖 880 元 ， 零 售 920元 1.5-2 个 月 50% 基 本 发 完 100% 白 酒 行 业 专 题 分 析 报 告 - 7 -敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 水 井 坊 8 号 是 290 元 ， 井台 400 元 1 个 月 25% 货 紧 ， 挺 价 ，倒 挂 缩 小 95%湖 南 五 桌 ， 50人 以 上 需要 报 备 偏 正 常 ， 疫情 影 响 很小 茅 台 散 瓶 2480 元 ， 成箱 3150 元 半 个 月 1 月 份 2 月 份 100%五 粮 液 970-980 元 1-1.5 个 月 大 商 打 款 40%，小 商 打 款 30% 发 至 3 月 100%泸 州 老 窖 870-880 元 1-1.5 个 月 45% 基 本 发 完 100%汾 酒 青 20 是 360， 青30 是 700， 复 兴 版很 少 1 个 月 30% 基 本 发 完 95%酒 鬼 酒 内 参 950 2 个 月 股 东 40%， 非 股东 30% 基 本 发 完 100%水 井 坊 8 号 是 285， 井 台 395 1.5 个 月 25% 基 本 发 完 95%江 苏 五 桌 以 上限 制 举 办宴 请 偏 正 常 ， 影响 较 小 洋 河 水 晶 梦 批 价 410元 ， 梦 6+是 600元 1-1.5 个 月 40% 保 价 逐 步 发 货 90-95%今 世 缘 四 开 是 395 元 ， 对开 是 275 元 2 个 月 35% 根 据 动 销 发 货 90-95%安 徽 五 桌 以 上限 制 举 办宴 请 外 来 人 口不 让 流 动 ，春 节 聚 会有 一 定 影响 ， 拉 长 消费 周 期 古 井 贡 酒 古 5 是 120 元 /瓶 ，古 8 是 230 元 /瓶 ，古 20 是 520 元 /瓶 2 个 月 50% 分 批 次 发 货 ，节 后 存 在 补 库存 90% 来 源 ： 渠 道 调 研 估 算 ， 国 金 证 券 研 究 所注 ： 渠 道 跟 踪 未 能 反 映 公 司 整 体 情 况 ， 仅 供 参 考 三 、 业 绩 预 测 ： 一 二 线 白 酒 开 门 红 可 期 ， 次 高 端 拉 长 消 费 周 期3.1 21Q1 业 绩 预 测 ： 一 二 线 白 酒 开 门 红 可 期 ， 1） 高 端 白 酒 ： 开 门 红 确 定 性 较 强 。 根 据 渠 道 反 馈 ， 茅 台 ： 21年 春 节 预 计投 放 8500 吨 ， 同 增 13%， 且 吨 价 受 益 于 直 销 +非 标 放 量 加 速 上 行 ； 五 粮液 ： 节 前 发 货 量 同 增 约 20%； 国 窖 ： 1 月 底 ， 21年 一 季 度 配 额 执 行 完 毕 ，取 消 2月 配 额 ， 发 货 基 本 完 成 。 2） 次 高 端 ： 山 西 汾 酒 ： 去 年 同 期 基 数 偏 低 ， Q1开 门 红 可 期 。 渠 道 反 馈 ，Q1预 计 回 款 35%。 青 花 任 务 要 求 30%增 速 ， 且 主 市 场 受 疫 情 影 响 偏 弱 。 洋 河 ： 春 节 以 价 盘 稳 定 为 核 心 ， Q1预 计 回 款 比 例 近 40%， 同 增 5%。 酒鬼 酒 ： 春 节 回 款 同 增 预 计 翻 倍 ， 开 门 红 可 期 ， 库 存 及 动 销 保 持 良 性 。 今 世缘 ： 回 款 比 例 约 30%， 打 款 发 货 基 本 完 成 。 古 井 贡 酒 ： 回 款 比 例 约 45-50%， 整 体 疫 情 影 响 可 控 。 3） 低 端 ： 需 求 恢 复 逐 步 常 态 ， 顺 鑫 21Q1 白 酒 双 位 数 增 长 可 期 ， 改 善 趋 势逐 渐 明 确 。3.2 21 年 业 绩 预 测 ： 需 求 端 恢 复 +低 基 数 +提 价 +十 四 五 规 划 开 门 红 的 大 逻 辑 不 变 1） 高 端 白 酒 ： 21年 作 为 十 四 五 规 划 的 开 局 之 年 ， 目 标 有 望 相 对 乐 观 ， 预 计茅 台 、 五 粮 液 收 入 端 增 速 均 在 双 位 数 ， 国 窖 销 售 口 径 目 标 增 速 30%+。 2） 次 高 端 ： 短 期 内 ， 防 疫 政 策 制 约 团 拜 会 、 宴 席 、 春 节 走 亲 访 友 等 需 求 ；中 长 期 看 ， 部 分 需 求 （ 如 ： 婚 喜 宴 、 走 亲 访 友 等 ） 可 在 五 一 、 中 秋 、 端 午 等回 补 ， 预 计 消 费 周 期 有 望 拉 长 ， 需 求 同 比 改 善 。 例 如 ： 20 年 中 秋 国 庆 双 节期 间 ， 上 半 年 宴 席 需 求 大 量 回 补 ， 带 动 白 酒 动 销 超 预 期 。 考 虑 去 年 基 数 偏 低 ，需 求 同 比 加 速 改 善 ， 预 计 大 部 分 次 高 端 酒 企 21 年 收 入 端 增 速 仍 在 双 位 数 以上 。 白 酒 行 业 专 题 分 析 报 告 - 8 -敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 3.3 十 四 五 规 划 目 标 “ 十 四 五 ” 规 划 双 位 数 增 长 ， 加 速 推 进 产 品 升 级 和 全 国 化 。 从 年 底 经 销 商 大会 的 调 研 来 看 ， 重 点 酒 企 “ 十 四 五 ” 期 间 规 划 的 收 入 目 标 预 计 增 速 多 在 双 位数 。 预 计 酒 鬼 酒 、 国 窖 到 22 年 的 收 入 复 合 增 速 超 20%， 山 西 汾 酒 、 今 世 缘 、古 井 等 区 域 性 酒 企 全 国 化 +产 品 升 级 的 进 程 提 速 。图 表 8： 重 点 酒 企 “ 十 四 五 ” 规 划酒 企 “ 十 四 五 ” 规 划贵 州 茅 台 在 “ 十 四 五 ” 期 间 形 成 茅 台 酒 产 能 5.6万 吨 ， 系 列 酒 5.6 万 吨 ， 习 酒 近 5万 吨 ； 到 25 年 力 争 将 茅 台 集 团 打 造 成 贵 州 省 内 首 家世 界 500强 企 业五 粮 液 坚 持 稳 中 有 进 ， 布 局 新 一 轮 高 质 量 发 展 ， 打 造 健 康 、 创 新 、 领 先 的 世 界 一 流 企 业 为 愿 景 ， 加 快 构 建 经 典 五 粮 液 营 销 体 系泸 州 老 窖 1） 国 窖 销 售 口 径 规 划 22 年 突 破 200亿 +， 25年 突 破 300亿 +2） 国 窖 坚 持 “ 浓 香 国 酒 ” 的 品 牌 定 位 ， 强 化 “ 稳 质 量 、 升 品 牌 、 提 价 格 、 扩 规 模 、 增 利 润 ” 山 西 汾 酒 分 三 阶 段 ：1） 21年 为 深 度 调 整 期 ， 1年 时 间 解 决 经 销 商 结 构 、 营 销 体 系 管 理 、 产 品 ， 渠 道 利 润 等 问 题2） 22-23 年 为 改 革 转 型 发 展 期 ， 省 外 高 速 、 高 质 量 发 展 ， 长 江 以 南 形 成 显 著 突 破 ， 杏 花 村 个 性 化 品 牌 强 有 力 提 升 ， 突 破 国 际市 场3） 24-25年 营 销 加 速 发 展 ， 实 现 青 花 营 收 历 史 性 突 破 ， 基 本 实 现 汾 酒 和 杏 花 村 两 大 品 牌 相 互 支 撑酒 鬼 酒 收 入 突 破 30亿 ， 跨 越 50亿 ， 迈 向 100亿今 世 缘 1） 以 “ 发 展 高 质 量 ， 酒 缘 新 跨 越 ” 为 追 求 ， 力 争 跻 身 白 酒 行 业 第 一 方 阵 ， 争 取 从 区 域 强 势 品 牌 跃 升 为 全 国 化 优 势 品 牌2） 十 四 五 报 表 口 径 收 入 超 100亿 ， 销 售 口 径 超 200亿 ， 市 值 超 千 亿古 井 贡 酒 1） 十 四 五 规 划 超 200亿2） 区 域 ： 规 划 省 内 、 省 外 占 比 近 期 目 标 6:4， 远 期 目 标 5:5， 加 快 建 设 10-20 亿 规 模 的 第 一 梯 队 市 场 （ 河 南 、 河 北 、 江 苏 、浙 江 等 ） ， 积 极 推 进 第 二 梯 队 储 备 市 场3） 产 品 ： 古 8 以