2020年第3季度全球宏观经济季度报告.pdf

撰稿人 张 斌 肖立晟 杨子荣 陆 婷 冯维江 周学智 熊爱宗 徐奇渊 杨盼盼 常殊昱 栾 稀 陈 博 云 璐 崔晓敏 熊婉婷 2020 年第 3 季度 2020 年 10 月 14 日 全球宏观经济季度报告 专题：美国 欧洲 日本 金砖国家 中国 东盟与韩国 金融市场 大宗商品 外贸 全球宏观经济季度报告由中国社会科学院世界经济与政治研究所全球宏观经济研究室为您提供。 中国社会科学院世界经济与政治研究所 全球宏观经济研究组 顾 问 张宇燕 首席专家 张 斌 姚枝仲 团队成员 肖立晟 国际金融 曹永福 美国经济 杨子荣 美国经济 陆 婷 欧洲经济 冯维江 日本经济 周学智 日本经济 熊爱宗 金砖国家 徐奇渊 中国经济 杨盼盼 东盟与韩国 常殊昱 国际金融 栾 稀 国际金融 李远芳 国际金融 陈 博 大宗商品 顾 弦 大宗商品 云 璐 大宗商品 吴海英 对外贸易 崔晓敏 对外贸易 熊婉婷 宏观经济 王 地 宏观经济 陈 韵 科研助理 联系人： 陈韵 邮箱： 电话： (86)10-8519 5775 通讯地址：北京建国门内大街 5 号 1543 房间（邮政编码： 100732） 免责声明： 版权为中国社会科学院世界经济与政治研究所全球宏观经济研究组所有，未经本研究组许可，任何机构或个 人不得以任何形式翻版、复制、上网和刊登，如有违反，本研究组保留法律追责权。 I CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 目录 3目录 目录 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 目录 美国：经济进入弱复苏阶段 . 1 在经济活动部分重启、巨额纾困政策与无限量宽松货币政策的支持下，美国经济在 4 月中 旬开始快速反弹。 3 季度美国经济继续复苏，但复苏速度放缓。分项来看， 3 季度美国 PMI 延 续复苏态势，尤其是制造业新订单指数增长强劲；消费恢复速度放缓；企业投资谨慎反弹，房 地产市场强势复苏；对外贸易同比增速跌幅收窄，贸易逆差进一步扩大；劳动力市场持续修复， 失业率仍然高企；通货膨胀有所回升；金融市 场与经济表现继续背离，金融市场波动概率加大； 美元指数持续下行。由于已有的纾困政策逐步到期，而新的纾困政策由于两党意见不一致迟迟 未获通过，美国经济增长动能后继乏力，前期风险可能再度显现。未来经济复苏速度与持续时 间主要取决于新冠疫情走势和新的纾困政策力度。 欧洲：疫情再起，经济复苏受阻 . 9 2020 年 3 季度，欧元区受二次疫情的影响，经济复苏进程放缓。综合 PMI 从 7 月的高点逐 步下滑至接近荣枯线水平，服务业 PMI 下挫最为严重，而制造业 PMI 则在出口需求改善的支 撑下展现出较强韧性。区内失业率不断攀升，消费信心未能得到修复，通胀表现持续低迷，给 欧洲央行货币政策的制定带来挑战。不过， 欧元区企业的投资生产活动逐渐恢复，贸易账户表 现亦好于预期，为 3 季度经济正增长奠定了基础。就目前而言，随着各国隔离防疫措施的重新 实施， 4 季度欧元区经济再度陷入萎缩的可能性显著增加，疫情发展和政策应对将会是影响未 来 23 个月欧元区经济的关键。 日本：经济反弹力度较弱 . 17 2020 年第 3 季度，日本新冠肺炎疫情发展相对平稳，经济恢复状况却并不理想。 7 到 9 月， 日本制造业 PMI 均值为 46.6，连续第 7 个季度或 20 个月处于荣枯线之下。服务业 PMI 均值为 45.4，继续收缩。失业率环比升高，有效求人倍率环比下降。进入第 3 季度，日本主要消费和 投资指标 继续同比负增长。 7 月日本家庭消费动向指数实际值和 2 人以上家庭实际消费总额均 较去年同期减少 7.6%。 7 月和 8 月，日本一般商品零售额分别同比下降 12.9%和 12.4%，同比 数据均较 6 月份有所恶化。日本投资状况依旧不佳： 7 月机械订单同比减少 19.4%； 7 月份日本 建筑工程当月完成额同比减少 3.2%，同比跌幅进一步扩大。 7 月和 8 月，日本对外贸易连续两 个月实现顺差，日本对华出口在 7 月和 8 月都实现同比正增长。日本金融政策和财政政策在第 3 季度未有明显变化，仍以宽松为主基调。日本央行在第 3 季度继续大力度购入资产。在日本 央行和 财政部的刺激政策下，流动性在第 3 季度保持充裕。 7 月日本国内银行贷款总额同比增 幅创历史新高。从 7 月初的调查数据看，中小企业可能是贷款需求增加的主要力量。 8 月 M2 同比增幅创 1990 年 12 月以来新高。不过，核心 CPI 和 PPI 仍然未有明显起色， 8 月扣除食品 和能源后的 CPI 重新落入负值， PPI 同比跌幅逐步减小。第 3 季度日本股市和汇市总体平稳， 日经 225 指数和日元兑美元汇率稳中有涨，日元实际有效汇率微跌。无担保隔夜拆借利率和 10 II CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 目录 3目录 目录 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 年期国债收益率在 0%附近波动。预计日本第 3 季度实际 GDP 同比增长率为 -7%到 -6%之间。 金砖国家：疫情重压之下的缓慢复苏 . 25 受疫情影响，金砖国家经济在 2 季度受到严重冲击，不过随着疫情防控措施的逐步放缓， 各国经济在 3 季度有所恢复，虽然部分指标仍在负向区间运行，但衰退幅度已有所降低。与此 同时，部分国家宏观景气指数出现大幅上升，如巴西制造业 PMI 在 9 月上升至 64.9，印度制造 业 PMI 在 9 月也恢复至 56.8。但当前金砖国家疫情防控压力依然较大，特别是印度、巴西、俄 罗斯，各国在恢复经济发展、逐步放松防控措施的同时，仍要对疫情的进一步发展保持警惕。 经济能否在复苏的轨道上持续运行，仍要视疫情的发展而定， 4 季度经济仍将面临较大的不确 定性。各国仍需在财政政策和货币政策上发力 ，但财政赤字大幅增加、政府债务不断攀升限制 了各国的刺激空间，货币政策基准利率大都降至历史低位，进一步宽松的空间也变得十分有限。 中国：如何构建双循环新发展格局 . 31 1980 年代后期，国际大循环及其对应的沿海经济发展战略提出并获得了巨大成功，不过之 后也伴随出现了一系列的挑战和结构性问题。在此基础上，我国的经济发展战略也进行了与时 俱进的调整，经历了 “构建扩大内需长效机制 ”、 “供给侧结构性改革 ”、 “强大国内市场 ”、 “畅通 国民经济循环 ”等思考与探索。最终在新形势下，双循环的新发展思路更加明确、清晰起来， 并逐渐清晰地表述为 “构建国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局 ”。双循 环的新发展格局从供求互动出发，同时又超出了简单的供求关系，贯穿、扩展到了生产、分配、 流通、消费各个环节。从此意义上而言，双循环的新发展格局与供给侧改革有继承的关系，同 时也有了更进一步的扩展。 东盟韩国：经济复苏确立，但程度偏弱 . 37 2020 年第 3 季度，东盟六国和韩国经济开始复苏，但程度偏弱。第 3 季度，印尼和菲律宾 疫情仍未结束，区内其他经济体的情况则相对较好。第 3 季度，东盟整体制造业 PMI 回升至 47.9，较上季上升 11.3；韩 国制造业 PMI 为 48.4，较上季上升 6.3。 9 月最新数据显示，新加坡 和越南的制造业 PIM 已经重回荣枯线以上，韩国 PMI 也已接近荣枯线，大多数国家的景气程 度出现好转，但疫情反复可能影响内需复苏，外需回暖的不确定性仍存。贸易初步数据支持经 济外部环境的好转，但出口能否全面重回正增长尚不确定。金融市场本季度稳中走弱，美元走 弱背景下区内货币升值也较有限，这也反映出经济增长前景弱复苏的预期。预计东盟六国和韩 国经济在 2020 年下半年继续复苏， 2020 年全年，本区域除越南外的主要经济体都有较大概率 出现负增长。 全球金融市场：美元贬值，风险隐现 . 45 多国疫情反弹和纾困政策退出疑虑使得全球金融市场风险再现，资产价格波动再上升。风 险资产方面，大部分国家的股市整体回升，但 9 月份均出现不同程度的回调。利率方面，发达 经济体货币市场利率相对稳定、国债收益率窄幅震荡；新兴经济体货币市场利率走势分化，国 III CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 目录 3目录 目录 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 债收益率普遍上升、但上升程度不一。汇率方面，美元明显贬值，除土耳其、俄罗斯、阿根廷 等个别国家外，大部分国家货币升值。展望 4 季度，疫苗出台、美国大选、新一轮纾困政策等 重要事件将成为影响全球金融市场走势的重要因素。尽管特朗普及其政府不断制造不确定性， 但美元指数难现往年的选前 强势。 大宗商品市场：价格震荡反弹，受需求疲弱拖累 . 57 2020 年 3 季度大宗商品价格持续震荡反弹，但在季度末受油价拖累小幅回调，且总体走势 面临实体需求相对疲弱的影响。受新冠疫情的需求冲击影响，大宗商品价格在 2 季度跌至谷底。 随着疫情常态化及中国率先恢复，几乎所有品种均超跌反弹，并在供给端收缩和资金面宽松的 驱动下，上涨至接近疫情前水平。但疫情反复及需求疲弱仍对主要品种价格形成压制。 OPEC 大幅减产的边际效果下降，油价反弹后回调，需求前景仍然疲弱。有色金属价格上涨，但铜价 由于需求不振涨势放缓；铁矿石和钢材价格受中国复苏拉动走强。 3 季度国际国内农产品价格 表现一致，涨势强劲，大豆和小 麦等因供给收紧、需求增长而上涨。 外贸专题：出口超预期回升，进口增速回正 . 67 2020 年 3 季度，中国出口（美元）同比增长 8.8%，较上季度提高 8.7 个百分点；进口同比 增长 3.2%，较上季度提高 12.9 个百分点；货物贸易顺差总额为 1583 亿美元，较去年同期提高 405 亿美元。 7-8 月，服务贸易逆差为 242 亿美元，同比下降 265 亿美元。 3 季度出口增速回升 来自两方面力量：一是，随着海外疫情的好转，外需较 2 季度有所恢复；二是，中国出口产品 市场份额同比仍处在高位。预计 4 季度中国出口同比增速修复力度放缓，不确定性增加。一方 面，外部经济的景气程度仍有望继续改善，但改善力度大概率将放缓。另 一方面，出口市场份 额对中国出口的拉动作用可能减弱。此外，全球经济仍然面临较大不确定性，包括疫情发展和 疫苗效果，美国大选干扰下中美经贸关系政治化，以及贸易保护主义倾向加强等。当然，随着 二次疫情的出现，如果后续美欧等继续加码宽松货币和财政政策，也可能促使全球经济景气程 度的进一步回升。 IV CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 目录 3目录 目录 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 图表目录 图表 1 美国制造业和非制造业 PMI（ ISM） . 2 图表 2 美国个人消费支出与消费者信心指数 . 2 图表 3 美国私人投资与投资者信心指数 . 3 图表 4 美国对外贸易 . 4 图表 5 美国劳动力市场 . 4 图表 6 美国通货膨胀 . 5 图表 7 美国经济运行状况：高频数据 . 8 图表 8 PMI 触底回升 . 10 图表 9 通胀水平持续受抑 . 11 图表 10 疫情导致失业率攀升 . 12 图表 11 消费者信心回升 . 12 图表 12 企业投资放缓 . 13 图表 13 贸易帐盈余好于预期 . 14 图表 14 PMI 依然处于荣枯线下 ，就业情况继续恶化 . 18 图表 15 日本消费和投资同比依然萎缩 . 19 图表 16 7 月和 8 月实现贸易顺差 . 19 图表 17 日本银行第 3 季度资产购买力度依然较大 . 21 图表 18 小型企业贷款需求旺盛，个人贷款需求不振 . 21 图表 19 流动性显著扩张 . 22 图表 20 通缩风险依然存在 . 22 图表 21 股市、汇市总体平稳 . 23 图表 22 短期货币市场利率、 10 年期国债收益率在 0%附近波动 . 24 图表 23 中国与金砖国家贸易情况 . 29 图表 24 金砖国家数据概览 . 30 图表 25 东盟六国与韩国的新冠累计 确诊人数 . 38 V CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 目录 3目录 目录 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 图表 26 东盟六国与韩国的制造业 PMI 月度值 . 39 图表 27 区内国家主要股票指数季末环比变动 . 39 图表 28 区内国家货币对美元汇率（间接标价法）季末环比变动 . 40 图表 29 东盟六国与韩国宏观经济数据概览 . 43 图表 30 全球金融市场主要指标变动 . 46 图表 31 全球金融市场风险状况图 . 46 图表 32 主要发达和新兴经济体汇率走势一览 . 47 图表 33 全球主要发达与新兴经济体股市走势一览 . 48 图表 34 全球主要发达与新兴经济体货币市场走势一览 . 49 图表 35 全球主要发达与新兴经济体长期国债市场走势一览 . 49 图表 36 银行代客收付款分项结构 . 51 图表 37 银行代客收付款与结售 汇顺差差额 . 53 图表 38 银行代客远期结售汇签约差额 . 53 图表 39 银行代客远期结售汇展期 . 53 图表 40 外币公司债季度发债额度与频率 . 54 图表 41 3 季度大宗商品价格季度均价显著反弹 . 58 图表 42 大宗商品价格反弹趋势放缓 . 58 图表 43 3 季度石油价格反弹后回调 . 58 图表 44 3 季度 OPEC 产量有所反弹 . 58 图表 45 3 季度美国商业库存仍以缩减为主 . 59 图表 46 中国原油进口需求持续走高 . 59 图表 47 LME 铜铝价增速放缓 . 59 图表 48 全球铜库存总量下跌趋 势减缓 . 59 图表 49 国际铁矿石价格持续偏强运行 . 59 图表 50 国际铜价指数回升 . 59 图表 51 国内农产品现货价格上涨 . 64 图表 52 CBOT 大豆玉米价格大幅上涨 . 64 VI CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 目录 3目录 目录 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 图表 53 预估 3 季度全球贸易增速回升 . 68 图表 54 预估 3 季度外需将部分修复 . 69 图表 55 预计 3 季度外需将修复 . 71 图表 56 预计 3 季度中国出口产品市场份额略有回落，但仍处在高位 . 72 图表 57 中国进口增速的地区分布（单位： %） . 73 图表 58 中国进口增速的贸易方式和产品分布 . 73 图表 59 中国货物 贸易顺差及服务贸易逆差 . 75 图表 60 全球及主要经济体制造业 PMI . 77 图表 61 中国外贸数据概览 . 78 1 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） 美国 专题 美国专题 外贸专题 外贸专题 外贸专题 中国经济专题 外贸专题 中国经济专题 美国：经济进入弱复苏阶段 在经济活动部分重启、巨额纾困政策与无限量宽松货币政策的支持下，美国经济在 4 月 中旬开始快速反弹。 3 季度美国经济继续复苏，但复苏速度放缓。分项来看， 3 季度美国 PMI 延续复苏态势，尤其是制造业新订单指数增长强劲；消费恢复速度放缓；企业投资谨慎反弹， 房地产市场强势复苏；对外贸易同比增速跌幅收窄，贸易逆差进一步扩大；劳动力市场持续 修复，失业率仍然高企；通货膨胀有所回升；金融市场与经济表现继续背离，金融市场波动 概率加大；美元指数持续下行。由于已有的纾困政策逐步到期，而新的纾困政策由于两党意 见不一致迟迟未获通过，美国经济增长动能后继乏力，前期风险可能再度显现。未来经济复 苏速度与持续时间主要取决于新冠疫情走势和新的纾 困政策力度。 3 季度美国经济 继续弱复苏。 一、经济运行形势 PMI 延续复苏态势。 3 季度各州经济逐渐重启，经济和生产活动 部分恢复正常，制造业和服务业出现明显改善。制造业 PMI 在 4 月见 底后回升， 7-9 月份制造业 PMI 分别为 54.2%、 56%和 55.4%，其中新 订单指数增长强劲， 7-9 月分别为 61.5%、 67.6%和 60.2%。非制造业 PMI 也连续三个月扩张，但扩张速度有所放缓。 7-8 月非制造业 PMI 分别为 58.1%和 56.9%，其中新订单指数回落明显， 8 月非制造业新订 单指数环比大幅下降 10.9 个百分点至 56.8%。 消费恢复速度减 缓，消费者信心低 位徘徊。 消费恢复速度减缓，消费者信心低位徘徊。 消费一直是支撑美国 经济增长的主要动力。在疫情冲击下，商业活动被迫中断，失业人口 暴增，美国的个人消费支出也断崖式下跌， 2 季度 个人消费支出同比增 速下滑 10.5 个百分点，拖累经济增速 24.8 个百分点。受益于纾困政策 的支持下每月 600 美元的失业补助金，个人消费支出自 5 月以来正增 长，但环比增速在不断下降，且仍未恢复至危机前水平。尤其是随着 7 月 31 日失业补助的到期，新的补助政策尚未出台， 8 月的个人实际消 费支出环比增速跌至 0.67%，连续 4 个月环比增速回落。零售额数据 也表现出相似的趋势，同比增速强劲，零售额重回疫情前水平，环比 增速却同样持续下降， 8 月环比增速跌至负值 -1.43%。在低位徘徊的消 2 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） 美国 专题 美国专题 外贸专题 外贸专题 外贸专题 中国经济专题 外贸专题 中国经济专题 费者信心也反映了在纾困政策缺失的情况下美国消费数据后继乏力的 困境，制约着美国经济的复苏前景。 图表 1 美国制造业和非制造业 PMI（ ISM） 图表 2 美国个人消费支出与消费者信心指数 房地产市场强势 复苏，中小企业资 本支出乐观指数 谨慎反弹。 房地产市场强势复苏，中小企业资本支出乐观指数谨慎反弹。 美 国 8 月新屋开工同比增长 2.83%，连续第三个月正增长，尤其是 7 月 同比大幅增长 23.1%，新屋销售和营建许可数据也同样表明美房地产 市场强劲复苏，这可能与抵押贷款利率下降、纾困政策导致个人收入 制造业 非制造业 40 45 50 55 60 65 1月 2013 7月 1月 2014 7月 1月 2015 7月 1月 2016 7月 1月 2017 7月 1月 2018 7月 1月 2019 7月 1月 2020 7月 % 数据来源： Wind、世界经济预测与政策模拟实验室。 个人消费支出同比增速（左轴） 密歇根大学消 费者信心指数 （右轴） 70 75 80 85 90 95 100 105 -20 -15 -10 -5 0 5 10 1月 2015 7月 1月 2016 7月 1月 2017 7月 1月 2018 7月 1月 2019 7月 1月 2020 7月 数据来源： Wind、世界经济预测与政策模拟实验室。 % 3 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） 美国 专题 美国专题 外贸专题 外贸专题 外贸专题 中国经济专题 外贸专题 中国经济专题 增加和储蓄率提高、以及疫情引发的 “待在家里 ”新常态有关。企业投 资方面，美国制造业正处于被动去库存阶段，其中，零售端去库存最 为强烈，制造商和批发商去库存相对迟缓。分行业来看，各行业库存 水平不均，上游资源品、中游加工工业品和部分下游消费品都处于去 库存阶段，汽车与房地产行业的库存已处于筑底阶段，计算机电子产 品已处于补库存阶段，率先启动库存周期。此外，中小企业资本支出 乐观指数在 4 月触底后反弹， 7 月与 8 月持平； 7-9 月 Sentix 投资信心 指数较 2 季度 明显提高，但仍为负数，这些表明企业投资信心仍较为 谨慎 。 图表 3 美国私人投资与投资者信心指数 对外贸易跌幅收 窄。 对外贸易跌幅收窄。 随着新冠疫情造成的全球贸易活动物理性隔 断部分解除，美国对外贸易在 2 季度出现断崖式下跌后开始反弹，跌 幅收窄。 2020 年 7 月，美国出口金额收缩至 1681 亿美元，同比减少 20.12%，进口金额下降至 2316 亿美元，同比减少 11.41%。一方面， 与 2 季度相比， 7 月份美国对外贸易同比增幅跌幅收窄；另一方面，由 于出口比进口下降的更快，贸易逆差进一步扩大至 635 亿美元。 新屋开工同比增速（左轴） -6 -4 -2 0 2 4 6 8 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 1月 2016 7月 1月 2017 7月 1月 2018 7月 1月 2019 7月 1月 2020 7月 数据来源： Wind、世界经济预测与政策模拟实验室。 % 制造业存货同比 增速（右轴） % 4 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） 美国 专题 美国专题 外贸专题 外贸专题 外贸专题 中国经济专题 外贸专题 中国经济专题 图表 4 美国对外贸易 图表 5 美国劳动力市场 失业率继续下降， 仍处于历史高位。 失业率继续下降，仍处于历史高位。 2020 年 4 月美国非农就业人 数减少 2053.7 万，失业率飙升至 14.7%，创下大萧条以来最高纪录。 随着经济重启，失业率逐步下降， 9 月美国失业率降至 7.9%，持续领 取失业金人数也减少至 1177 万人，新增非农就业 66.1 万人。劳动力市 场的改善反映了受新冠疫情而被限制的经济活动持续恢复。具体来看， 8 月非农就业人数增长最多的三个部门分别是政府部门、零售业部门以 及专业和商业服务部门。政府部门新增就业人数 34.4 万人，其中联邦 -35 -25 -15 -5 5 15 25 1月 2010 7月 1月 2011 7月 1月 2012 7月 1月 2013 7月 1月 2014 7月 1月 2015 7月 1月 2016 7月 1月 2017 7月 1月 2018 7月 1月 2019 7月 1月 2020 7月 出口 进口 数据来源： Wind、世界经济预测与政策模拟实验室。 0 2 4 6 8 10 12 14 16 1月 2012 7月 1月 2013 7月 1月 2014 7月 1月 2015 7月 1月 2016 7月 1月 2017 7月 1月 2018 7月 1月 2019 7月 1月 2020 7月 失业率 数据来源： Wind、世界经济预测与政策模拟实验室。 5 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） 美国 专题 美国专题 外贸专题 外贸专题 外贸专题 中国经济专题 外贸专题 中国经济专题 政府新增就业人数 25.1 万人， 23.8 万人是 2020 年人口普查临时工；零 售部门新增就业人数 24.9 万人；专业和商业服务部门新增就业 19.7 万 人，其中超过半数增长来自临时帮助服务。 9 月非农就业数据不及预期， 重要原因在于政府部门新增就业为 -21.6 万人 。虽然劳工部数据显示就 业市场持续复苏，但失业率和持续领取失业金人数都仍处于历史高位， 且永久性失业情况令人担忧， 8 月美国永久性失业人数继续增加至 370.4 万人，占失业人数的 42.4%。美国将需要花费大量的时间，才能 使失业率恢复至疫情前水平。 图表 6 美国通货膨胀 通胀有所回升。 通胀有所回升。 受疫情冲击，叠加油价大跌， 2020 年 4 月美国 CPI 环比下降 0.7%，为 2008 年 12 月份以来最大降幅，同比增长放缓至 0.3%，为 2015 年以来最小增长。 8 月美国核心 CPI 和核心 PCE 分别提 高至 1.7%和 1.59%，通货膨胀有所回升。在 9 月议息会议中，美联储 上调 2020-2022 年美国核心 CPI 预期至 1.5%、 1.7%和 1.8%， 并 重新修 订的货币政策框架明确允许一定时期内的通胀超调，使得市场对于未 来通胀预期上升。经济重启和需求回升的节奏、以及货币供给大幅上 升，将支撑美国通胀回升，但全球不确定性上升、僵尸企业比例扩大、 以及主要刺激政策退出等因素将在一定程度上抑制通胀的上升幅度和 持续时间。 核心 CPI 核心 PCE 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 2.0 2.2 2.4 2.6 1月 2012 1月 2013 1月 2014 1月 2015 1月 2016 1月 2017 1月 2018 1月 2019 1月 2020 数据来源： Wind、世界经济预测与政策模拟实验室。 6 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） 美国 专题 美国专题 外贸专题 外贸专题 外贸专题 中国经济专题 外贸专题 中国经济专题 金融市场风险不 容忽视。 金融市场风险不容忽视。 3 月份美股出现崩盘式暴跌，随后美股 出现 V 型反弹，几乎收复此前跌幅，尤其是纳斯达克指数更是再创新 高。美国金融市场与实体经济之间出现严重背离，是美联储激进的救 市政策以及美国经济结构失衡的产物。首先，美联储以无限量宽松的 方式向市场注入流动性，并通过大规模购买公司债券稳定市场，这种 救助方式避免了大量企业因为债务危机而破产。其次，美股的反弹主 要以科技龙头股带动，多数股票表现平平。这些龙头股科技公司的业 务受疫情影响相对较小，而且也是上一轮美股牛市的核心驱动力，因 此被投资者抱团继续抬高股价。考虑到美 国风险资产已经修复至历史 高位，市场参与结构、基本面或政策的边际变化均可能会引发市场的 波动。由于市场流动性极其充裕和不确定性因素增加导致 10 年期国债 收益率不断下跌。 6 月以来美元指数持续下行，主要有三大压制因素。 其一，疫情防控不力，经济陷入衰退，复苏路径维艰。其二，巨额的 财政赤字和无限量宽松的货币政策，市场越来越质疑未来美元的购买 力。其三，欧美之间的疫情错位，美国疫情二次爆发，而当时欧洲疫 情防控较好。未来有部分因素可能会支撑美元指数反弹或避免美元指 数过度走弱。首先，地缘政治冲突加剧，投资者避险情绪再度升温。 其次 ，全球经济迟迟不能反弹，金融市场二度探底。最后，随着欧洲 疫情不断发酵，如果欧美之间的疫情继续收敛（或者美国向好，或者 欧洲转差），美元指数短期或重拾上涨动力 。 新纾困政策暂时 缺位，货币政策继 续宽松。 二、宏观政策分析 新的纾困政策暂时缺位。 3 月份以来，美国政府已出台了三轮主要 救助方案。 3 月 6 日，美国通过第一轮 83 亿美元救助基金，主要用于 支持医疗卫生部门抗疫； 3 月 18 日，美国国会通过第二轮救助计划的 法案，规模约 1920 亿美元，主要用于对家庭的支持，其中超过一半的 资金（ 1050 亿美元）用于支持企业带薪病假； 3 月 25 日，美国国会通 过第三轮救助措施（ CARES Act），该项经济救助计划总额 2.2 万亿美 7 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） 美国 专题 美国专题 外贸专题 外贸专题 外贸专题 中国经济专题 外贸专题 中国经济专题 元，对居民、企业和地方政府提供全面的资金支持。这些纾困政策保 障了美国家庭尤其是贫困家庭的基本生活和避免中小企业的大规模破 产。随着已有的纾困政策逐渐到期，而关于新一轮纾困政策，两党尚 未达成一致意见，新纾困政策的暂时缺位可能会导致消费下滑和经济 复苏势头受阻。 美联储维持宽松货币政策不变，重新修订货币政策框架。 为了应 对经济恢复的不确定性，美联储维持宽松货币政策不变， 9 月的美联储 议息会议点阵图显示美联储预计将维持当前 0%至 0.25%的利率水平直 至 2023 年底，这意味着，未来三年时间美联储不会有加息操作，将在 较长一段时间保持极度宽松的货币政策。美联储修订货币政策框架， 正式采用平均通胀目标制，对于通胀的容忍度提升，这进一步强化了 宽松货币政策预期。此外，与 6 月峰值相比， 3 季度美联储资产负债表 规模略有缩小，但仍处于 历史 高位。 美国经济进入复 苏的第二阶段，复 苏速度放缓。 三、美国经济形势小结与展望 美国经济 3 季度有所复苏。 3 季度美国 PMI 延续复苏态势，尤其 是制造业新订单指数增长强劲；消费有所恢复，增速放缓；企业投资 谨慎反弹，房地产市场强势复苏；对外贸易同比增速跌幅收窄，贸易 逆差进一步扩大；劳动力市场继续修复，失业率进一步下降；通货膨 胀有所回升；金融市场与经济表现继续背离，未来金融市场波动概率 加大；美元指数持续下行。美联储上调美国经济增速预期， 2020 年 GDP 预期增速由 -6.5上调至 -3.7。亚特兰大联储基于高频数据的预测显 示 3 季度美国 GDP 环比折年率有望达到 31.7%，同比增速 -3.3%。此外， 高盛也上调美国 3 季度经济增速预期，预计 3 季 度 GDP 环比折年率将 达到 35%。 美国经济进入复苏的第二阶段，复苏速度放缓，未来阻力显现。 随着经济活动的部分重启、巨额纾困政策与无限量宽松货币政策的支 持，美国经济在 4 月中旬开始快速反弹。图表 7 展示了高频数据反映 8 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全