2020全球住宅报告.pdf

RepoRt Savills Research 33 Margaret Street London W1G 0JD +44 (0)20 7499 8644 世界研究部 - 2020 全球住宅报告 2 前言 在2019年，运营型住宅房地产（包括租赁住 宅、共享居住、学生公寓、养老地产等领域） 顶住市场重重压力，总投资额刷新历史纪 录。而在2020年，市场阻力在疫情之下进一 步 增 强 时，运 营 型 宅 房 地 产 延 续 韧 性 表 现 ， 投资成交表现优于其他成熟的房地产资产 类别。 这种韧性根源于强劲的市场基本面。住房是 人类的基本需求，而许多市场长期面临供不 应 求 的 局 面 。与 此 同 时，年 轻 的 求 职 、求 学 者不断向市区聚集，助推了住房租赁需求。 长远来看，这种趋势不会因为疫情的发生而 改变，再加上人口的迅速老龄化，这意味着 各年龄段人群都对住房存在日益增长的迫 切需求。 曾经被视为另类资产的运营型住宅如今已 成为投资者的主流投资选择，且住宅的基本 属性决定了其投资防御优势。疫情发生前， 运营型住宅即已成为投资者多样化策略的 重要渠道，如今又成为重要的收益保障，更 为投资者看好。 市场仍然存在大量机会。购房的各类限制障 碍、不断变化的文化现象以及更高品质产品 的 出 现 意 味 着，相 比 购 房自 住 ，租 房已 成 为 各年龄群体更为理想的选择。大型跨境管理 平 台 的 加 入也 将 进 一 步 改 善 住 户 体 验 ，并 为 投资者带来更高的投资效率。 短期内市场面临疫情相关挑战，但对运营 型住宅领域而言，气候变化或许依然是最大 的长期挑战和机遇。应对气候变化、推动社 会积极发展，这些重大课题在全球各行各 业的议程中都上升到更为重要的位置。正如 我们的ESG行业调查显示的那样，运营型住 宅的投资者也在以越来越严肃的态度对待 ESG问题。 在这不确定性充斥的一年中，运营型住宅领域表现出相当的韧性。 大批全球投资者正日益认识到这类资产的强劲基本面及其潜在的 投资价值。 前言 目录 新经济现实 疫情使经济增长面临挑战，运营商数据则表 明市场充满韧性。居住需求有望通过租赁住 宅得到满足。 03 聚焦学生公寓 回顾历史周期可以发现，在经济低迷时期， 高等院校入学人数往往会出现激增。这可能 会给欧洲大陆市场的学生公寓带来利好，因 为这些市场的高校学费较低。 07 老龄化社会的住房解决方案 随着人口预期寿命延长、健康状况改善且平 均年龄延长，“超老龄”人群未来的居住地 点和居住方式不容忽视。对房地产投资者而 言，这 是 一 个 巨 大 的 机 会 。 11 全球投资 2020年前三季度，运营型住宅投资占全球 房地产投资总额的27% 。 13 住宅类地产的设计与运营 当下的运营挑战亦可转化为机遇。投资者可 考虑投入资金，升级楼龄较老的住宅资产， 对资产进行重新定位，以更好地适应疫情下 的“ 新 常 态 ”。 17 认真对待可持续性 我们对50位运营型住宅投资者进行调查， 了解他们对环保倡议的应对策略。调查显 示 ，环 境 、社 会 与 治 理（ E S G ）和 可 持 续 投 资是行业内绝大多数投资者优先考虑的重 要问题。 19 4 市场 迄今的 走势表明，运营型房地产具备较强韧性 新经济现实 新经济现实 新经济现实 疫情冲击下的经济形势给运营型住宅房地产带来挑战，但这类资产比其他大多数资产 更具韧性。 全球主要国家失业率及预测 来源：牛津经济研究院、第一太平戴维斯研究部 全球范围失业情况比较 早期迹象的启示 全球各地失业率及预测 在就业前景改善、薪资上涨的经济增长期，租赁住宅领域的 吸引力最为凸显，因为此时房租的涨幅更容易为租户所消 化。但是疫情下，全球许多国家的失业率有所上升，就业市场 充斥着不确定性。 不少国家采取停薪休假或类似的待岗措施，给予了就业市场 一定的缓冲。而这些措施一旦结束，失业率应会进一步上升。 在这种环境下，租金增长空间将受到更大的限制。 欧洲运营商的数据走势积极。英国最大的上市住宅开发商 Grainger称9月租金缴纳率达到95%，入住率从去年同期的 97%下滑至91%。第一太平戴维斯英国住宅管理团队称，其 管理的3,000户以上租赁住宅项目的租金缴纳率在第三季度 达到97%。 荷兰机构型住宅投资者Vesteda在半年报中表示，疫情对项 目入住率的负面影响有限。截至2020年6月，旗下项目入住 率约为97.5%，仅略低于去年同期的98.1%。 美国市场方面，全国房地产投资信托协会（NAREIT）的一项 调查显示，在疫情冲击初期的4月，租赁住宅租金缴纳率降 过去五年中，运营型住宅各细分领域在全球范围内取得了 显著增长，无论是租赁住房、学生公寓还是养老地产。人口 结构变化及相关趋势如城镇化、家庭数量增加、对弹 性生活空间的渴望、人口流动性的增加、住房负担能力的限 制等持续助推租房需求。这导致全球投资者对运营型 住宅资产的兴趣大大增加。 对投资者而言，这些资产不仅提供了传统房地产领域以外 的多元化投资机会，也增加了可靠的收益渠道。2014年到 2019年间，运营型住宅领域的投资额增长了58%，同期房 地产市场整体投资额仅增长了21%。 美国的就业市场极其灵活，且反应迅速，因此疫情对就业 的影响在美国最快体现。牛津经济研究院数据显示，疫情 初期美国失业率迅速上升，从2020年第一季度的3.8%上升 到第二季度的13.0%。随后，失业率伴随着隔离措施的放松 和经济活动的恢复走入下行通道。根据美国劳工统计局统 计，2020年8月失业率为8.4%。 欧洲国家的失业率逐渐上升，部分国家实施了停薪休假制 度。英国已将停薪休假计划延长至2021年3月，期间员工薪 美国： 2020年 4-9月各类资产租金收缴情况 来源： NAREIT 疫情影响下，世界发生了很多变化。短期内，旅行限制、社 交疏离措施将成为新常态。此外，商业活动的放缓也带来了 经济挑战。 房地产各细分领域的受冲击程度各不相同。迄今为止，运营 型住宅房地产是抗压性较好的领域。住房是人类的基本需 求，不会因为经济处于衰退期而改变。如房贷审批收紧继而 导致购房需求放缓，则在市场不确定时期，租房需求甚至 还有可能上升。 资按平时的80%计算。其他欧洲国家如德国、法国，停薪休 假计划已延长至2021年底。 在亚太区，澳大利亚进入近三十年来的首次衰退，预计失 业率上升走势将与欧洲国家类似。相比之下，日本就业市场 受疫情的影响较小，失业率预计仍将低与国际水平。预计到 2021年第二季度，中国的失业率将回到疫情前的水平。 至正常水平的93.8%。后期随着防控措施放松、经济活动增 加，租 户的 履 约 能 力 有 所 提 升。截 至 9月，租 金 缴 纳 率 回 升 至95.7%。 展望后市，疲弱的经济环境下，租户对于租金上调动作会更 为敏感。经济承受能力将成为决定市场走势的关键，租赁住 宅领域也必须根据这一原则做出相应调整。业主及运营商 或需考虑多元的产品设计及差别化的定价来满足新环境下 的用户诉求。 疫情冲击整体就业市场，但作为租赁住宅主要目标客群的高 收入专业人士受到的冲击相对较小。以英国为例，酒店及食 品服务、艺术、娱乐、休闲行业的员工停薪休假比例最高；截 至2020年8月，金融和保险业的停薪休假比例仅为3%。 物业领域 4月 5月 6月 7月 8月 9月 工业物业 97.0% 95.7% 97.8% 99.4% - - 写字楼 93.0% 92.5% 97.4% 96.3% - - 公寓 93.8% 94.8% 96.0% 95.7% 96.0% 95.7% 医疗保健地产 90.4% 90.3% 94.9% 95.2% - - 零 售（ 独 立 单 体 项 目 ） 72.7% 70.1% 79.3% 91.4% 90.5% 94.9% 零 售（ 购 物 中 心 ） 50.2% 49.1% 60.6% 69.5% 80.2% 81.6% 失业率（ % ） 因多地宣布“封城”， 美国失业率急速攀升 法国 德国 澳大利亚 中国 美国 日本 英国 欧洲及美国运营商数据显示，多户住宅租赁项目的 租金收缴情况良好 6 来源：牛津经济研究院、第一太平戴维斯研究部 住宅承租能力比较 欧洲家庭平均收入排名前 100城市 在经济强劲增长和购买需求旺盛的时期，定制开发模式对 于开发商而言，往往盈利空间更大。正因为此，西班牙的住 宅开发商一般以定制化住宅开发为主要业务。 如今处于经济低迷时期，为多元化经营降低风险，西班牙一 些开发商转而关注租赁住宅领域。租赁住宅资产可带来经 常性收益，可用来对冲定制住宅销售放缓的影响。 随着部分国家住宅销售开始降温，租赁住宅趁机填补住房需 求空缺，且租赁需求不仅限于市区公寓项目。疫情发生后，人 口密度较低的地区越来越受租户青睐。在不确定时期，销售 型产品往往风险较高或销售目标难以实现，租赁住宅作为另 类资产则迎来发展良机。开发商、运营商及投资者可以多关 注优质多户住宅以及单在租赁市场的潜力。 新经济现实是否带来机遇？ 欧洲市场概述 这类激励措施在欧洲不如美国普遍。英国没有针对私人租 赁物业的单独规划用途分类，因此任何适合住宅开发的土 地均可用于建设销售住宅或租赁住宅。高昂的土地价格一 直是伦敦以外高房价市场（如牛津和剑桥）开发租赁住宅的 主要障碍。 德国是欧洲成熟度最高的租赁住宅市场。由于住房短缺、租 金上涨，许多城市都明确规定开发商必须建造一定比例的 保障性租赁住房。 荷兰中央政府于2020年9月宣布2.9亿欧元的财政激励措 施，将建设27个住宅项目，总计51,000个单位，其中大多数 为租赁住宅、学生公寓或养老公寓。如果政府需要通过激励 住宅建设的手段来解决住房短缺问题，那么在经济疲软的 情况下，类似激励措施可能会变得更加普遍。 政策推动 租赁住宅的可行性 政府激励措施有助于提高盈利水平，增加交付量。中国的房 价经历了惊人增长，尤其在主要城市，购房压力不输主要国 际都市。为激励租赁市场的发展，政府以较低价格出让纯租 赁住宅用地。土地是中国主要城市住宅开发成本的“大头” 之一，因此土地价格的下降大大降低了开发成本。近期纯租 赁用地的出让有所减少。政府希望获得更多的土地收入，并 且鼓励将商业物业改造成租赁住宅。这意味着尽管租赁市 场将继续增长，但未来新建项目的比例可能会降低。 在澳大利亚，租赁住宅正在起步。自经济衰退开始以来，新 南威尔士州政府已经意识到促进住房建筑业的必要性。州 政府宣布，50套以上的新建（2020年7月1日以后）单一所 有权租赁住宅项目可以享受50%的土地税优惠。租赁住宅 开发商在2040年之前均可以享受外国投资者附加费免除 政策。 相比销售型住宅，租赁住宅的经济可行性是某些市场发展 租赁住宅的一大阻碍，尤其是在地价高昂的市场。然而，经 济不确定性持续累积，再加上政府激励政策的支撑，市场风 向开始朝着利好租赁住宅的方向转变。 租金承受力 疫情后的新经济现实下，租金负担能力将扮演比以往更重 要的角色。人们所能承受的房租支出因地理位置而异。 假设家庭租房支出最高占家庭收入的30%（英国可负担住 宅委员会的一份报告将30%作为传统基准比率来衡量负担 能力），我们可以看到欧洲家庭平均收入排名前100位的城 市在租房负担能力方面有怎样的差别（参见地图）。 卢森堡和瑞士的排名最为靠前。两国城市的家庭平均最高 租房支出超过2200欧元每月，其中卢森堡以每月3,380欧元 的租金支出居于首位。 英国城市排名相对较高。伦敦整体排名第七，英国排名第 一，每月为2,040欧元。都柏林的家庭负担能力为每月1,720 欧 元 ，整 体 排 名 第 十。 美国的租赁住宅市场规模庞大，成熟度高。激励政策因州 而异，但主要是针对可负担住房的建设。例如，在纽约，包 20%低收入家庭住房的新开发项目（或大型复兴项目）可享 受税收抵免。 平均最高月租 1,100欧元 2,650+欧元 住宅承租能力 赫尔辛基 奥斯陆 爱丁堡 雷克雅未克 伦敦 巴黎 日内瓦 波尔多 里昂 马德里 罗马 米兰 法兰克福 汉堡 维也纳 阿姆斯特丹 都柏林 曼彻斯特 新经济现实 新经济现实 随着部分国家住宅销售开始降温，租赁住宅可趁此 机会填补住房需求空缺 8 英国一些大学包机接国际学生返英，表明其对留学 生的高度重视 聚焦学生公寓 聚焦学生公寓 聚焦学生公寓 疫情发生之前，学生全球流动性在持续增强，留学市场势头良好。疫情会对学生公寓市场 产生哪些长期影响？ 疫情前市场回顾 近年来，学生在世界各地的流动强度达到有史以来最高水平。 联合国教科文组织数据显示，2017年全球留学生总人数超过 500万。这些留学生中很大一部分来自远东地区。中国是最大 的生源市场，此外来自印度的留学生也在增加，当地家庭财富 的累积支撑留学人数加速增长。 国际学生流动性增强的同时，全球专建学生公寓市场也在继 续增长。国际学生为学生公寓市场的成功做出了巨大贡献。他 们不熟悉当地住房市场，而住房预算往往高于本土学生，成为 学生公寓一个重要的、不断增长的需求基础。 近年来，学生公寓投资额大幅增长，2014年至2019年间增幅 达到135%之多。 国际学生非常向往英语国家的大学学位，英语国家市场因此 成为最为热门的留学目的地。美国是最大的国际学生流入地， 其次是英国。 澳大利亚留学市场近年来也增长迅速，除了邻近中国等主要 生源市场之外，毕业后的就业权利也非常诱人。最新数据显 示，2018/2019学年澳大利亚的国际学生人数比2016/2017学 年增加了21%，同期英国的国际学生人数仅增加了10%。 吸引国际学生有助于大学的发展，尤其是在学龄人口下降的英 国和美国，有效弥补了本土生源的自然减少。国际学生对经济也 有很大贡献，因为他们的学费往往高于本土学生。以英国为例， 据财政研究所估计，在2018/2019学年，国际学生虽然人数只占 学生总数的20%，占英国大学总学费收入的比例却达到37%。 因此，大学之间对国际学生的竞争比以往任何时候都要激烈。 来源：各国高等教育数据、第一太平戴维斯研究部 说明：2018/2019学年（或最新学年）的入学人数增长情况 疫情之前 部分国家高等院校入学人数 疫情对大学的影响 新冠疫情发生初期，许多大学被迫关闭校园，以防疫情传 播。无法回家的学生被要求在住处自行隔离，讲座、课程等 都改为线上进行。随着新学年的开始，大学、学生和住宿提 供者都在进行调整。 疫情对学生人数的真实影响还需要一段时间才能体现。从 早期指标来看，人数应该会适度减少。考虑到目前许多国家 的旅行和社交限制措施，这一趋势并不让人感到意外。 聚焦欧洲市场 本土入学情况 与美、澳相比，欧洲市场的早期迹象相对乐观。英国大学和 学院招生服务中心（UCAS）最新数据显示，2020年9月来自 非欧盟国际学生的申请量同比增加了9.6%。尽管存在脱欧 相关的不确定性，来自欧盟学生的申请量仅下降了2%。 法国也暂未出现留学生人数明显下降的迹象。据法国教育 部数据显示，2020-2021学年的留学申请人数约为9万名， 上一学年为10万名。申请截止日期延至10月15日。 在其他国家对国际学生态度转淡的同时，英国及其他欧洲 国家则有望成为受益者。澳大利亚在2020年3月全面封锁国 境，导致国际学生流动停止，但在各州政府的推动下，国际 学生赴澳、返澳计划已在逐步落实。 美国最初提议取消在线学习学生的留学签证，后来这一提 议被推翻（德国也做出类似决定，但仅适用于新生，不包括 在校留学生）。与此同时，英国一些大学包机接国际学生返 英，表明其对留学生的高度重视，也使得英国形象更富有人 情味。中美在政治上的紧张局势可能会降低中国学生赴美 学校考试因为疫情而中止，一些国家以“中心评估成绩”作 为学生考试成绩。在英国，这使得达到大学分数线的毕业生 比例高于往年，进入高等教育院校的18岁学生人数比2019 年增加了5%。在法国，升学率从2019年的88%跃升至2020 年的95.7%。高校入学人数预计将比上年增加2.1%。 初步数据分析确实揭示了一些趋势，但这些数据还不是最 终的数字，实际的入学或退学人数还需要一段时间才能完 成统计。今年的大学体验将不同于以往，学业计划可能出现 延迟。旅行限制和疫情再次爆发的风险也会给国际学生的 出行之路带来一定阻碍。 来源：美国国务院、澳大利亚内政部、第一太平戴维斯研究部 留学签证月度发放量 2020 年与 2019年比较 留学的热情，利好英国和其他欧洲国家的留学市场。2019 年9月，英国政府修改毕业生工作签证规定，将国际学生毕 业后在英国的停留期限从之前的四个月延长至两年。英国 是目前全球毕业工作签证权制度最为宽松的国家之一。 QS在2020年9月进行的一项调查发现，69%的受访者称疫 情影响了他们的留学计划，其中57%的受访者计划将入境 时间推迟到2021年。 疫情对学生流动性的影响在签证数据上也有所显现。美国 领事馆在2020年3月下旬停止发放所有签证，留学签证的发 放量急剧下降（见下图）。7月签证恢复发放，但留学签证数 量仍远低于2019年同期，年度数据也可能低于2019年。同 期澳大利亚的留学签证数据呈现类似走势。 入学人数变化 1年变化 5年变化 -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 中国 澳大利亚 印度 爱尔兰 新加坡 荷兰 西班牙 法国 德国 加拿大 意大利 葡萄牙 英国 日本 奥地利 美国 韩国 芬兰 丹麦 捷克 波兰 月度同比变化（ % ） 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 美国 澳大利亚 0% -20% -40% -60% -80% -100% -120% 10 价格敏感度 前景展望 在全球经济疲软的环境下，性价比高的大学可能会更受青 睐。假设国际学生能够顺利抵达，则德国、法国等学费较低 的 国 家 就 会 受 益 。然 而，与 美 国 或 英 国 相 比，这 些 国 家 的 国 际名牌大学选择较少。2021年QS世界大学排名全球前50名 中没有来自德国或法国的大学。临近名牌大学且学费有竞争 力的专建学生公寓项目，应该具有较强的市场抗压力。 这是又一个低迷期吗？在过去几轮经济下行期间，高等教 育院校的入学人数均逆周期而行，呈上升走势。就业环境不 景气时，人们会选择延迟就业，利用这段时间“充电”提升 （ 见 下 图 ）。 经初步统计，2020年高等教育院校入学人数亦有增加迹象。 在正常情况下，入学人数的增加也会推升学生公寓的需求。 来源：牛津经济研究院、美国教育部、英国高等教育统计局、德国联邦统计局、第一太平戴维斯研究部 说明：入学人数图表中的年份指学年，如2018指代2018/2019学年 高等教育院校入学人数与GDP增幅 英国、美国、德国 而国际学生作为学生公寓的重要客群，其需求可能会因为疫 情时期的旅行限制而无法转化。 短期内，大学体验也将有所不同。随着在线教学增加、线下 社交机会减少，求学性价比的重要性上升到前所未有的高 度。实力较强的大学可能会更占优势。欧洲大陆国家收费合 理的知名院校也可能从中受益。 如今教育资源不断向线上转移，学生应会在高性价比的住 宿选择与搬迁成本之间权衡比较，则拥有物美价廉的住宿 资源的市场也会受益。欧洲大陆市场不仅学费优惠，住宿费 用也较低，对成本敏感型的国际学生群体或更具吸引力。 对学生公寓的影响 云端迁移 品质引领 国际学生是学生公寓重要的需求来源，因此入境学生人数 的下降可能会给部分运营商带来挑战，特别是对预算要求 更高的高端项目。 欧洲的初期迹象喜忧参半。优质学生公寓供应短缺的市场 表现较好。在荷兰，许多长期住宿项目仍然处于满租状态， 例如阿姆斯特丹的Our Domain。 德 国 大 学 生 服 务 中 心 是 德 国 最 大 的（ 非 营 利 ）学 生 公 寓 运 营 商，拥有19.4万个床位，常年处于满租状态。租户一般按学 期签订合同。在2020年7月，该机构表示空置率在5%到10% 之 间 ，预 计 冬 季 学 期 会 出 现 更 多 空 置 单 元 。 当类似德国大学生服务中心这样的非营利性运营商面临入 住人数减少的问题时，我们可以假定，以国际学生为目标客 群、价位较高的私营板块将面临类似甚至更高的风险。例 如，德累斯顿的学生酒店公寓（Student Hotel）就因为疫 情而无限期关闭。西班牙学生公寓项目目前的预订量仅相当 于2019年9月60-70%的水平。 英国Unite集团2020年第三季度的业绩显示，疫情对其业务 造成了不小的冲击。所持项目的床位出租率为88%，低于去 年同期的98%。同时，与2019/2020年度相比，租金收入下 降了10-20%。 供应不足是支撑欧洲学生公寓板块的主要因素之一。例如， 德国和法国的供应率（床位数量与学生人数的比率）分别在 12%和16%左右，部分城市甚至不到这一水平。 未来一年（或更长时间）内，学生公寓供应率最低的城市将 能展现最强的韧性。只要本土入学人数有所增加，都能给项 目的入住率带来更多支撑。 既然部分课程转为线上授课，那么学费是否还应全额支付， 是困扰很多学生的一大问题。这应该要取决于相关大学的 具体政策。剑桥大学表示，整个2020/2021学年都将采用线 上授课形式，在满足保持社交距离的前提下，仍可能组织规 模较小的线下教学小组。 剑桥大学是全球顶尖大学，即便所有课程在线进行，人们仍 然会认可其学位的价值。要想让在线授课为主的课程体现 价值，大学需要重新思考教学模式。在线授课如果能带来高 品质的互动体验，也能够吸引学生积极参与。 在英国，由于改变成绩评估方式后学生成绩整体提高，排 名较前的大学报考热度有所增加，但排名偏后的院校变化 不大。 财力雄厚的大学将能更从容地度过这段艰难时期。规模较 小、排名较低的大学则会感到更多压力；如果它们在疫情发 生前就已经面临运营困境，如今挑战将更为严峻。对国际学 生依赖度较高的大学同样会面临更多压力，例如中国学生 占学生总数近四分之一的悉尼大学。 英国大学协会的一项调查发现，97%的英国大学计划在 2020/2021学年提供部分线下课程。大学将不得不根据 新的现实做出调整，这意味着线上课程的比重会有所增 加。QS在2020年9月对大学进行的一项调查发现，只有51% 的大学全部采用在线教学。 如果大部分或全部课程都在线上进行，学生入住学生公寓的 必要性就会大大降低。居住在学校通勤距离内的学生则会 认为，每周通勤一到两次更为合理，尤其是在疫情后学生公 寓体验有别于以往的情况下。 疫情下不少国际学生改上网课，因此一些国家在学生签证 发放问题上采取了强硬态度。而实际上，由于时差和互联网 限制等因素的叠加影响，跨国上网课对于部分国际学生而 言并不现实。 对于成功抵达留学地的学生，在住所完成的学业比重应该 会比往年有所提高。而站在学生公寓提供商的角度，确保住 户的网络连接、提供足够的学习空间至关重要。 向线上转移的不仅仅是学习。作为大学体验中的重要元素， 人际社交也必须适应新的现实。社交、体育等社团至少有部 分活动需要在线上举办。以美国为例，包括布朗大学、麻省 理工学院在内的一些大学在疫情发生后增加了电子竞技类 活动，像英雄联盟这样的热门游戏用户也在增加。这个疫情 前即已出现的新兴趋势如今将在全球范围内加速发酵。在 线社交作为权宜之计存在一定价值，但长期来看，它难以复 制传统大学生活的真实社交体验。 聚焦学生公寓 聚焦学生公寓 年度变化（ % ） 年度变化（ % ） 高等教育院校入学人数 GDp增幅 英国 德国 美国 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% 2004 / 05 2005 / 06 2006 / 0 7 200 7 / 08 2009 / 10 2008/ 09 20 10 / 11 20 11/ 12 20 12/ 13 20 13 / 14 20 14 / 15 20 15 / 16 20 16 / 17 20 17 / 18 20 18/ 19 欧洲大陆市场不仅学费优惠，住宿费用也较低，对 成本敏感型的国际学生群体或更具吸引力 12 养老地产市场正朝着提供更灵活的所有权结构方向发展， 既有传统的销售型产品，也有新兴的租赁型产品 养老地产 养老地产 老龄化社会的住房解决方案 随着预期寿命延长、人们健康状况改善且更加长寿，“超老龄”人群将在何处养老、如 何养老的问题不容忽视。这对于房地产投资者来说是一个重要机遇。 养老地产的全球领导者 超老龄转折点 文 化 和“ 居 家 养 老 ” 养老地产发展模式 据联合国人口司预测，到2050年，全球65岁以上人口的 数量将在当前基础上增加一倍多，达到15亿。但很多城 市已经处于超老龄化的临界点，65岁以上人口占总人口 的 比 例 已 超 过 2 0 % 。这 些 城 市 主 要 分 布 在 日 本 、德 国 、意 大利和法国。 俄罗斯、西班牙、波兰和美国将很快加入这一行列。预计 到2035年，中国将有71个超老龄城市，美国将有53个。 老年群体虽然年龄已到65岁以上，却是一个富有活力、 健康且流动性强的群体。 这为养老公寓市场，尤其是护理型养老设施的发展创造 了重要机遇，这类转为老年群体打造的住宅资产对投资 者具有广泛的吸引力。护理型养老住房的核心理念在于 认可这一代人独立生活更长时间的能力，同时通过打造 组织完善的社区来为老年住户提供便利。 从独立生活住房项目、退休村，到提供生活辅助或特别 护理的养老设施，超老龄居住板块还有很多空白需要填 补。然而在许多市场，这一板块都尚未得到充分的开发。 投资者、开发商需要充分了解当地文化、监管、运营等综 合因素才能解锁增长模式。 我们从新西兰、澳大利亚等国家可以学到很多。这些国 家在养老地产领域处于全球领先地位，拥有多家持有大 型退休村投资组合的上市企业和私营企业。这些国家监 管透明，对养老地产运营商和居民的权利义务有明确约 束，使该行业实现了有意义的增长。美国作为全球最成 熟的市场，在打造综合型养老地产整合不同形态、 不同使用权限的养老公寓项目方面有很多经验可供 借鉴。 然而，市场进入者需要注意文化和社会差异，也需要着眼 长远。未来几代人口要比过去更富活力，在国内或跨国 流动的老年人群可能会增加，而文化、社会及个体差异 也会在其住房需求上有所体现。 目前来说，那些观念较为传统、依恋家庭居住环境的老 人往往与鼓励“居家养老”或上门护理服务的政府政策 保持一直。 以新加坡为例，政府通过奖金补助鼓励住房面积较大 的老年人以大房换小房，将换房净收入用作日常开支 或购买保障型投资产品，支持居家养老；亦鼓励多代人 在适合三代同堂的公寓中共同生活，保持传统的家庭 结构。 如果有更多合适的养老住房产品出现，彰显社区生活的 优 势（ 这 也 有 助 于 释 放 传 统 住 房 存 量 ），则 许 多 市 场 居 家养老的优先级可能会发生变化。 在照顾老辈方面，不同国家也有不同的传统。在亚洲文 化 观 念 中 ，子 女 理 应 照 顾 年 迈 的 父 母 。在 中 国 大 陆 ，子 女负有赡养父母的法律义务。在台湾，如子女未能尽到 赡养义务，将被剥夺遗产继承权。尽管这些根深蒂固的 观念可能会使市场拓展面临更多挑战，但如果能在每个 市场占据少量份额，则已经握有巨大的投资潜力。 护理型养老公寓将成为一个主要的房地产投资领域。 可以把它想象成学生公寓，同样是一类迅速成为主流投 资类别的运营型资产。它具备另类住宅产品吸引投资的 所有因素：需求基础深厚且不断增长，许多市场供应短 缺，租金收益稳定而有保障。 市场正朝着提供所有权结构更灵活的方向发展，既有 传统的销售型产品，也有新兴的租赁型产品。护理型养 老公寓市场供不应求的局面、获取长期稳定收益的潜 力以及传统资产领域以外的投资多样化机会，为欧洲 及其他市场的房地产开发商、投资者和运营商呈现大 好机遇。 14 2020年前三季度，住宅投资占全球房地产投资的 27% 投资 投资 全球投资 投资者更坚定“住宅+物流”投资策略，运营型住宅资产投资表现展现韧性 过去十年，投资者对运营型房地产的关注度不断提高。强劲的 基本面、稳定的收入流以及多元化投资策略的推动，显著提高 了投资者对这些资产的兴趣。2020年前三季度，住宅投资占全 球房地产投资的27%，而十年前仅占16%。 在宏观环境充满挑战的当下，运营型住宅板块的基本面依然拥 有稳固支撑。住房是人们生活的基本需求，人口结构趋势和购 2019年学生公寓总投资额达到177亿美元，连续第四年超过 160亿元。2020年尽管挑战重重，但前三季度的成交额仍达到 2019年全年水平的62%。 黑石集团仍是学生公寓市场投资主力。其旗下私募股权基金以 60亿美元的价格收购了iQ 学生公寓项目。这笔交易在2020年 第二季度完成，是英国有史以来最大的私营房地产交易。 与租赁住宅一样，市场整合也是学生公寓投资的驱动力。在英 国，Unite Students房地产投资信托从加拿大养老金计划投 买力限制也将继续推动租赁住宅的需求。在2019年，运营型住 宅以2,970亿美元的投资额创下新的历史纪录。 2020年前三季度，运营型住宅投资成交量较2019年同期下 降了31%，跌幅小于写字楼（-37%）及零售物业（-38%），显 示出运营型住宅的市场韧性。抗压表现最为出色的是产业物 业，2020年前三季度投资额仅同比下降16%。 资委员会(CPPIB)手中收购了Liberty Living，据称价格为18亿 美元。 法国保险公司安盛集团是第二大学生公寓投资者，也是仅次 于黑石集团的第二大跨境投资者。安盛在2019年底收购了 拥有2,500个床位的法国运营商Kley。AXA还与德国保险公 司Allianz、荷兰养老基金APG Group联合收购了 Urbanest Australia，后者持有 澳大 利 亚 最 大 的 学 生公寓 资 产 组 合。这 笔 交易是澳大利亚有史以来最大的学生公寓交易，也创下澳大利 亚学生公寓投资净初始收益率的新低。 投资者转向防御性投资，住宅类投资占比上升 全球学生公寓投资额 全球租赁住宅投资额 来 源 ：R C A 、第 一 太平 戴 维 斯 研 究 部 投资者活跃度盘点 学生公寓 租赁住宅 过去一年中，运营型住宅板块的投资活动以市场整合为主。尽 管全球大环境存在不确定性，仍有多宗重大交易完成，甚至有 交易打破所在国家的历史成交纪录。 跨境投资者加大了参与力度。截至2020年第三季度的四个季度 中，跨境投资者共计在住宅领域完成超过460亿美元的投资， 约占该领域总投资的20%，比例较四年前（2016年）的14%有 所提高。 租赁住宅是2019年全球住宅各细分板块中投资规模最大的板 块，以2,230亿美元的成交额创下历史最高纪录。北美是最大、 最 成 熟 的 市 场，约占 7 1%；其 次 是 西 欧 ，占 2 4 % 。随 着 租 赁 住 宅 在美国以外市场的发展，2020年前三季度西欧（含英国）的份 额增加到27%。第一太平戴维斯数据显示，德国依然是西欧最 大的市场，2020年前三季度总交易额为156亿欧元。 截至2020年第三季度的四个季度中，德国运营商ADO地产是 全球最大的租赁住宅投资者。它以约50亿美元的价格与同来 自德国的运营商Adler房地产合并。新的集团目前在德国的 管理规模约8万个租赁单位。最大一笔跨境交易由德国运营 商Vonovia完成，该公司在2019年第四季度以约35亿美元的 价格收购了瑞典运营商Hembla。 黑石集团在租赁住宅投资领域仍然非常活跃，是期间最大的 跨境投资者之一。这家美国私募股权基金完成了多笔交易， 包括从安邦手中购买日本的租赁住宅组合。这笔交易价值28 亿 美 元 ，是 日 本 有 史 以 来 金 额 最 高 的 房 地 产 交 易 。 2020年11月，加拿大投资管理公司Starlight Investments联 合加拿大股权基金KingSett Capital，以约49亿加元的价格 收购加拿大房地产投资信托Northview。该信托所持资产组 合共计2.7万个住宅单位，分布在加拿大多地。 27% 来 源 ：R C A 、第 一 太平 戴 维 斯 研 究 部 投资占比 写字楼 产业物业 零售 酒店 住宅 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 (Q1-Q3) 来 源 ：R C A 、第 一 太平 戴 维 斯 研 究 部 投资额 （十亿美元） 美国 英国 西欧（不含英国） 其他 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 (Q1-Q3) $250 $200 $150 $100 $50 $0 投资额 （十亿美元） 美国 英国 西欧（不含英国） 其他 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 (Q1-Q3) $20 $18 $16 $14 $12 $10 $8 $6 $4 $2 $0 16 随着住宅类资产逐渐成熟，租赁住宅与学生公寓的收益 率在近年中有所下滑。 欧洲大部分市场的租赁住宅收益率在过去五年中显著 下降，目前走势趋于稳定。 疫情影响下，租金上涨受抑，因此未来一年中，收益率 进一步收窄的空间有限。 运营型住宅资产吸引着大量资本。挑战（及机遇）在于寻找优 质的开发地块、建成资产或改造机会，至少在欧洲是这样。 Preqin数据显示，专注于住宅资产的基金规模从2016年的164 亿美元增加到2020年的263亿美元。基金的住宅资产配额也在 贷款人在疫情爆发后对贷款风险进行了评估，随后开始投 放贷款，使得信贷市场紧缩局面有所缓解。虽然贷款人的资 产组合也受到重大冲击，但总体而言，贷款市场整体表现要 显著优于全球金融危机后的市场。 来自全球金融危机的经验教训，如中央银行快速干预，给市 场流动性带来了支撑。银行的杠杆率较低，对房地产贷款的 态度也更加保守。虽然银行放贷更加谨慎，但全球金融危机 在美国，单户住宅房地产投资信托基金（REIT）现在已经非 常成熟，从侧面反映了这一领域在全球范围内的潜力。这类 基金专注于快速增长的阳光地带都会地区，其模式尤其契 合疫情环境下，用户对大户型住所的日益增长的需求。这类 资产对于那些向往单户住宅但还不具备购买能力的群体。 与体量较大的租赁住宅楼相比，单户住宅模式能更容易根 据市场需求扩大规模。 Invitation homes就是这样一家REIT，10月宣布与 Rockpoint集团共同出资3.75亿美元成立合资公司，用于收 增加，占比从2019年的10%上升至2020年的12%。2020年尽 管存在疫情影响，住宅领域的基金资本投入规模仍高于2019 年，不过与2018年的历史峰值仍有一些距离。 后迅速扩张的非银行金融机构积极介入，愿意承担更高风 险，为市场提供了更多融资渠道。 总的来说，银行贷款与其他渠道的贷款并无实质性差异，因 为虽然要求较高的贷款保证金，但同时利率也较低，风险系 数基本为零。得益于住宅市场良好的长期基本面，住宅类资 产仍然是贷款机构较为青睐的抵押资产物。 购单户住宅资产，公司当前资产组合共计8万套住宅单位。 同月，Nuveen宣布计划向直属的综合性单户住宅租赁平台 Sparrow投资4亿美元。此外，私募股权公司Ares和投资管 理公司Pretium宣布，将以24亿美元的交易收购单户住宅租 赁平台Front Yard Residential。 住宅类REIT在2020年的表现高于全行业基准，反映