铝行业专题发展报告：政策撬动支点供给下、需求上.pdf

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 本报告的主要看点 ： 1. 从碳中和政策出发，分析 政策对于电解铝供给和需 求的影响； 2. 将电解铝行业与水泥行业 对比，分析两个行业之间 的异同之处； 3. 分析再生铝对原铝供应和 需求的影响 。 丁士涛 分析师 SAC 执业编号： S1130520030002 dingshitao 政策撬动支点 ， 供给下 、 需求上 基本结论 中国氧化铝产量全球占比 55%、 电解铝产量全球占比 57%、 电解铝消费量 全球占比 61%， 拥有从资源到冶炼加工再到下游消费全产业链，铝是中国唯 一有相对定价权的金属。 2013-2020 年，全球铝需求复合 增速 3.8%，是基 本金属中需求增速最快的品种。 全球电解铝新增产能主要 在中国，中国电解铝供给面临在产产能减产和新增 产能延期的情况，再生铝短期无法形成有效供给。 过去 20 年海外电解铝产量增长 32%，中国产量增长 10 倍。目前，中 国电解铝产能 4100 万吨，距离产能上限仅 400 万吨增长，产量上限预 计增加不超过 500 万吨。在产能利用率 90%的背景下，内蒙“双控” 政策导致在产产能减产 29.2 万吨，内蒙和云南拟投产项目出现延期。 再生铝能耗为原铝的 5%，产业政策大力鼓励。但是受制于原料来源、 消费领域、发票、盈利模式等问题，短期难以形成有效新增供给。 碳中和将加快国内电动化和可再生能源趋势， 疫情后海外需求有望恢复。 2020 年国内电解铝需求增加 180 万吨，需求增速 4.9%，其中：新能源 汽车和光伏领域新增需求 32 万吨，其他领域增加 148 万吨 。在国内电 动化加速和可再生能源占比提高的背景下，预计 2021-2025 年 以上两个 领域需求增长 263 万吨。此外，铝在包装领域的需求前景向好。 2020 年海外 需求同比下滑 14%。由于铝最主要的需求集中在地产竣工 和交通领域，随着美国和欧洲地产高景气维持及全球电动化趋势的推 进，海外铝需求有望在疫情后出现恢复性增长。 2021 年 2 月，电解铝行业平均吨铝利润 2866 元， 78%的利润 源于成本 下 降 。目前国内铝价仅恢复到 2017 年 水平 ，距离历史高点仍有 30%跌幅 ，铝 价上涨不会影响下游需求 。 氧化铝行业严重产能过剩，价格难以大幅上涨。 本轮电解铝行业的政策核心为“去产量”，与 2016 年水泥错峰生产有类似之 处。电解铝将成为继水泥和玻璃之后，下一个走出产能过剩阴霾的行业。 投资建议 铝价走势取决于流动性、供给、需求 的边际变化 。未来全球流动性收紧可能 对铝价产生阶段性影响，而供给端的边际收紧和需求端的边际向好将支撑铝 价长期走势。我们认为，当流动性大潮（ beta）褪去后，拥有更好供需格局 (alpha)的铝有望走出独立行情。我们看好未来铝价上涨对电解铝板块股价走 势的带动，建议关注布局水电铝的 中国宏桥 、 云铝股份 、 神火股份 ，受益电 解行业盈利好转的 索通发展 ，以及新项目投产后成本下降的 天山铝业 。 风险提示 宏观经济；政策风险；贸易摩擦升级；价格下跌；成本增加；环保风险。 2021年 04月 05 日 铝行业专题分析报告 行业专题研究报告 证券研究报告 资源与环境研究中心 铝行业专题分析报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 1.政策推动下，供给触及拐点 .5 1.1 能源结构导致行业温室气体排放高 .5 1.2 能源结构调整和发展再生铝是减排必经之路 .6 1.3 政策导致在产产能减 产和新增产能延期 .8 1.4 针对电解铝行业调控政策层出不穷 .9 1.5 再生铝短期难以形成有效供给 . 11 2.铝为基本金属中需求增速最快的品种 .13 2.1 中国电解铝供需处于紧平衡状态 .13 2.2 电动化和可再生提升铝长期需求 .14 3.价格距离高点尚有空间，成本下 降贡献利润 .16 3.1 铝价处于历史波动的中位位置 .16 3.2 行业高盈利主要来自成本下降 .17 3.3 氧化铝价格长期难有上涨 .18 3.4 看好电解铝上游阳极行业 .19 4.电解铝有望复制水泥行业走势 .20 4.1 铝是中国唯一有相对定价权的金属 .20 4.2 水泥行业供给侧改革成功的核心是去产量 .21 4.3 电解铝有望复制水泥行业的成功经验 .22 5. 投资建议：关注布局绿色水电铝标的 .23 5.1 中国宏桥（ 1378.HK）：低估值高股息，量价齐升贡献业绩弹性 .24 5.2 云铝股份（ 000807.SZ）：电解铝稀缺成长标的，受益碳中和 .25 5.3 神火股份（ 000933.SZ）：新疆成本优势突出，布局云南水电铝 .25 5.4 索通发展（ 603612.SH）：公司治理改善，受益电解铝行业高盈利 .25 5.5 天山铝业（ 002532.SZ）：成本优势突出，氧化铝投产降低成本 .26 6. 风险提示： .26 图表目录 图表 1： 2020 年中国电解铝行业用电量占比 6.7% .5 图表 2：全球电解铝过去 20 年二氧化碳排放逐年增加 .5 图表 3：电解铝生产环 节中二氧化碳排放测算 .5 图表 4：全球铝生产过程中二氧化碳排放主要在电力电解环节 .6 图表 5：中国电解槽技术进步带动吨铝耗电量下降 .6 图表 6：中国火电占比过高 .7 图表 7：能源结构差异导致排放差异 .7 图表 8：火电在电解铝能源占比将下降 .7 图表 9： 2050 年全球可再生能源占比增至 62%.7 铝行业专题分析报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 10：再生铝可以减少对资源的依赖 .8 图表 11：再生铝排放量仅为原铝的 5% .8 图表 12：中国再生铝产量占比远低于全球平均水平 .8 图表 13：内蒙地区电解铝企业从 2021年 2 月起减产 .9 图表 14： 2020 年山东的电解铝产量排名首位 .10 图表 15：山东、新疆、内蒙电解铝产能大幅增长 . 11 图表 16：山东、新疆、内蒙电解铝产量大幅增长 . 11 图表 17： 2017 年以来针对废铝进口政策频出 .12 图表 18：中国进口废铝量持续减少 .12 图表 19： 2017-2019 年中 国再生铝产量仅有小幅增长 .12 图表 20：废铝原料主要有三条渠道 .13 图表 21：废铝售价和采购价格波动方向一致 .13 图表 22：废铝采购价差相对稳定 .13 图表 23： 2020 年中国电解铝供需为紧平衡 .14 图表 24：中国需求增速恢 复到疫情前的水平 .14 图表 25：疫情导致 2020 年海外需求下滑 .14 图表 26：建筑是铝最大的需求领域 .15 图表 27： 2025 年保守预计中国新增光伏装机 90GW .15 图表 28： 2025 年保守预计全球新增光伏装机 270GW .15 图表 29：当 前的铝价处于过去 20 年波动区间的中间位置 .16 图表 30：电解铝行业盈利处于历史高位 .17 图表 31：电力和氧化铝是电解铝重要的成本构成 .17 图表 32： 2020 年起电解铝和氧化铝价格分化 .17 图表 33：中国铝业的盈利能力低于中国建材 .18 图表 34：中国宏桥的盈利 能力低于海螺水泥 .18 图表 35： 2020 年以来氧化铝价格低位运行 .19 图表 36：烧碱价格持续低位运行 .19 图表 37：阳极价格走势与铝价趋同 .19 图表 38：阳极价格走势与石油焦价格趋同 .19 图表 39：全球铝静态消费年限 超过 100 年 .20 图表 40：中国铝土矿产量全球第二 .20 图表 41：中国在全球氧化铝市场占比超过 50% .20 图表 42：中国在全球电解铝市场占比超过 50% .20 图表 43：铝的沪伦比值持续回升 .21 图表 44： 2017-2019 年煤炭和 钢铁产量增速加快 .21 图表 45： 2017-2019 年煤炭和钢铁价格回落 .21 图表 46：供给控制是水泥价格上涨的核心驱动力 .22 图表 47：从利益相关者角度看错峰生产政策将会延续 .22 图表 48：水泥价格上涨带动海螺水泥股价走势 .24 铝行业专题分析报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 49：铝价上涨带动云铝股份股价走势 .24 图表 50：云铝股份产能分布 .25 铝行业专题分析报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 1.政策推动下 ， 供给触及拐点 1.1 能源结构导致行业温室气体排放高 碳达峰是指二氧化碳排放量达到顶点后进入平台期，并逐年下降的过程； 碳中和是指每个地区在特定时间段内，二氧化碳的排放量与植树造林吸收的二 氧化碳相互抵消，实现二氧化碳零排放。 根据英国石油公司 2020 世界能源统计数据显示， 2019 年全球二氧化 碳排放量 341.69 亿吨，中国二氧化碳排放量 98.26 亿吨 、 中国排放量全球占比 28.8%。从能源结构看，化石能源占比过高是导致我国二氧化碳排放占比高的 主要 原因。 2019 年，中国 煤炭 消费 占比 58%，石油 消费 占比 19%，而美国和 欧洲的煤炭消费占比为 12%和 11%。 受碳中和 、 碳达峰政策影响最大的有色金属子行业非铝行业莫属。 2020 年 中国 电解 铝产量 3,708 万吨，按照吨铝耗电量 13,500 度计算，电解铝行业耗电 量 5,006 亿度，占全社会用电量的 6.7%，这一比例曾在 2015 年达到 7.6%。 从全球的数据看， 2005 年全球 电解 铝行业二氧化碳排放量 5.55 亿吨， 2019 年 全球 电解 铝行业二氧化碳排放量 10.52 亿吨，复合增速 4.35%。 图表 1： 2020 年中国 电解铝行业用电量 占比 6.7% 图表 2： 全球 电解 铝 过去 20 年 二氧化碳 排放 逐年增加 来源： Wind，国金证券研究所 来源： IAI，国金证券研究所 电解 铝生产过程中的二氧化碳排放主要体现在电力消耗和电解过程中 。 电 力消耗环节对应电力生产过程中的碳排放，电解 环节 对应阳极消耗和阳极效应。 根据安泰科的数据， 火电生产一吨电解铝的碳排放总量约 13 吨，其中 ： 发电 环节碳排放 11.2 吨，电解环节碳排放 1.8 吨 ； 用水电生产电解铝时，单吨排放 量仅为 1.8 吨，其中 ： 发电环节无碳排放，电解环节产生 1.8 吨 二氧化碳 排放 ， 水电铝碳排放量较火电铝减少 86%。 结合 2019 年我国电解铝能源结构， 2019 年，全国电解铝碳排放约 4.12 亿吨，占全国二氧化碳总排放量的 4.3%。 图表 3： 电解铝 生产环节中二氧化碳排放测算 来源： 安泰科， 国金证券研究所 铝 的 生产从铝土矿开始，由铝土矿生产氧化铝，再由氧化铝通过 电力 电解 生产电解铝，最后通过铸造环节铸锭。在整个生产流程中，吨铝二氧化碳排放 量 16.5 吨，其中 电力 电解环节排放量占比 78%。因此， 电力 电解环节是 铝产 业链 减少二氧化碳排放最为关键的环节 ，铝土矿 、 氧化铝 、 阳极 、 铸造环节的 二氧化碳排放量相对较低 。 0.00 % 1.00% 2.00 % 3.00% 4.00 % 5.00% 6.00 % 7.00% 8.00 % 9.00% 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 中国电解铝行业用电量占比 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 全球电解铝行业二氧化碳排放量（亿吨） 水电 吨铝耗电（度） 吨铝耗煤（吨） 吨铝排放（吨） 吨铝排放（吨） 耗电量（亿度） 排放二氧化碳（亿吨） 电力消耗 发电耗煤 阳极消耗 1.4 1.4 阳极效应 0.4 0.4 13.0 1.8 火电 合计（2 0 1 9 年）环节 二氧化碳排放 合计 电力环节 电解环节 13500 4.32 11.2 0 4850.55 4.12 铝行业专题分析报告 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 4： 全球铝生产过程 中 二氧化碳排放主要在 电力 电解环节 来源： IAI， 国金证券研究所 1.2 能源结构调整和发展再生铝是减排 必经之路 电解槽技术升级降低排放 空间有限 中国电解铝行业发展于能源 丰富 的省份。改革开放后，随着需求增长，部 分省份水电充裕 ，但是 无法消纳。由于电解铝耗电量大，为了满足下游需求并 将无法消纳的电力进行储存，青海率先发展电解铝产业， 2006 年中铝的青海分 公司成为全国最大的电解铝企业。随后民营企业加入到电解铝行业，并通过技 术创新 不断 提升电解槽技术 。 目前 ， 国外电解铝生产普遍 使用 300KA 电解槽 ， 中 国电解铝行业的主流槽型 为 400-500KA， 中国最先进的电解槽技术已经发展 到 600KA+； 中国电解铝企业的吨铝耗电量 降至 13,500 度， 并 带动全球平均耗 电量的下降 ，海 外大部分国家的吨铝耗电量在 15,000 度 。 我们认为，在当前的情况下，通过改进电解槽减排的空间有限。 首先， 自 1886 年美国人发明电解法生产金属铝以来，这一生产技术已沿用了 130 余年， 至今没能找到替代电解法的新技术。 其次， 从 2010 年到 2019 年，中国吨铝耗 电量仅有 500 度的下降，未来 在 无法找到新技术的背景下，通过技术创新难以 使得 吨铝耗电量 大幅减少 ，减排空间有限 。 此外，电解槽在电解的过程中会产 生很强的磁场， 电流强度过强 对安全生产带来隐患。 图表 5： 中国电解槽技术进步带动吨铝耗电量下降 来源： IAI， 国金证券研究所 吨原铝排放量（吨） 铝土矿 氧化铝 阳极 电力电解 铸造 合计 电力排放 0.01 0.3 10.4 10.7 非二氧化碳排放 0.5 0.6 1.1 直接排放 0.1 1.4 1.5 辅料排放 0.2 0.3 0.1 0.6 热能排放 0.04 1.8 0.1 0.1 2.1 运输排放 0.2 0.3 0.5 合计 0.05 3.1 0.5 12.8 0.1 16.5 铝行业专题分析报告 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 清洁能源占比低 是 导致 电力 电解环节排放高的原因 我国电解铝行业用电模式分为自备电和网电。根据安泰科的数据， 2019 年 自备电 在电解铝能源结构中 占比例约 65%，均为火力发电；网电占比约 35%， 其中 ： 火力发电 占比 21%，清洁能源发电 占比 14%。 综合下来，我国电解铝能 源结构中，火电比例为 86%，清洁能源比例为 14%，与北美 86%、 欧洲 95% 的清洁能源比例相差甚远，中国清洁能源占比低是导致电解铝行业二氧化碳排 放高的 主要 原因。 图表 6： 中国火电占比过高 图表 7：能源结构差异导致排放差异 来源： IAI，国金证券研究所 来源： IAI，国金证券研究所 为了降低对火电的依赖， 2019 年起，中国宏桥 、 中国铝业 、 神火股份 、 新 疆其亚将产能转至云南。 2020 年，我国水电装机总量 3.7 亿千瓦，占发电设备 装机总量 16.8%，是仅次于火电的第二大能源。云南依靠自身的水资源优势， 2020 年水电装机总量 7,556 万千瓦 ，风电 装机总量 881 万千瓦，光伏装机总 量 393 万千瓦，清洁能源装机占比 85%。 随着 云南规划 的 电解铝产能全部投产后， 未来电解铝行业运行产能能源结 构将会发生调整， 清洁能源比例将从 14%增长 至 24%。 同时， 叠加中国能源结 构的整体改善，电解铝行业的能源结构还将进一步优化。 由于清洁能源排放量 远低于火电，因此能源结构调整是电解铝行业减排的可行路径。 图表 8： 火电 在电解铝能源 占比将下降 图表 9： 2050 年全球 可再生 能源占比 增 至 62% 来源： IAI，国金证券研究所 来源： IAI，国金证券研究所 发展再生铝 减少对能源依赖 由于铝的抗腐蚀性强，除某些铝制的化工容器和装置外，铝在使用期间几 乎不被腐蚀，损失极少，可以循环利用 。 因此，铝具有很强的回收性，而且使 用回收的废铝生产铝合金比用原铝 （电解铝） 生产具有显著的 能源 优势。 0% 20% 40% 60% 80% 100% 全球电解铝生产能源结构 水电 煤炭 石油 天然气 核电 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 二氧化碳排放量对比（吨） 54% 22% 19% 1% 3% 1% 未来中国电解铝生产能源结构 火电自备电 火电网电 水电 核电 风电 太阳能 铝行业专题分析报告 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 原铝的生产过程能耗非常高，再生铝的能耗只有原铝的 5%，同时可以减 少对 上游 铝土矿资源的消耗。与生产等量的原铝相比，生产 1 吨再生铝 可以 节 约 3.4 吨标准煤，节水 14 立方米，减少固体废物排放 20 吨。 图表 10： 再生铝可以减少对资源的依赖 来源：国金证券研究所 目前 ，全球再生铝产量在铝产量 占比约 30%，这一比例在美国、德国等发 达 经济体 超过 50%，日本达到 100%，而国内再生铝比例 不足 20%。在当前减 排背景下， 我国再生铝行业的渗透率还有较大的提升空间 。 图表 11： 再生铝排放量仅为原铝的 5% 图表 12： 中国再生铝 产量 占比远低于全球平均水平 来源： IAI， 国金证券研究所 来源： IAI， 国金证券研究所 1.3 政策导致在产产能减产和新增产能延期 2021 年 2 月 7 日，根据中华人民共和国节约能源法和国务院有关规定 要求，国家发改委会同有关部门对各省 （ 区、市 ） 2019 年度能源消费总量和强 度双控措施落实和目标完成情况进行了考核 ， 内蒙古考核结果为 “ 未完成 ” 。为 落实“双控”工作任务，内蒙古正在 多举措 严控能耗。 电解铝 在产产能减产 2021 年 2 月 24 日， 内蒙古各市政府对电解铝企业下达压减能耗“双控” 目标任务函，对电解铝企业一季度能耗消费总量进行压减。限产主要影响蒙东 地区电解铝企业，蒙东 3 家企业通过降低电流强度或通过停槽的形式，总计划 减产 约 15 万吨。 对“十三五”未通过能评审查已投产的违规项目，即日起立即停产，涉及： 包头市新恒丰能源有限公司 50 万吨轻金属材料加工项目及扩建 9 万吨原 铝制 备项目 。 对重点用能企业采取限能 、 限电措施， 包头铝业 在 5 号机组停产检修 的基础上，继续减少用电 15,000 万千瓦时或当月减少能耗 4 万吨标煤 。 截至 2021 年 4 月 1 日， 2021 年中国电解铝减产规模 29.2 万吨，其中： 已经减产 23.2 万吨，已确定待减产 2 万吨，或减产但未明确减产 4 万吨。 差别 原铝 再生铝 原料来源 铝土矿山 废铝 生产工艺 化学分解提炼和电解 预处理、熔炼、精炼 能源消耗 高 低 对环境影响 大 小 生产产品 原铝 铝合金 产业政策 限制 支持 经济模式 传统资源消耗 循环经济和资源再生 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12 .00 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 全球原铝和再生铝二氧化碳排放对比（亿吨） 原铝 原铝 + 再生铝 0.00 % 20 .00% 40.00% 60.00% 80.00% 100.00% 120.00% 全球 中国 美国 日本 全球主要经济体再生铝产量占比 铝行业专题分析报告 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 13： 内蒙地区电解铝 企业从 2021年 2 月起 减产 来源：百川资讯，国金证券研究所 电解铝 新增产能延期 2017 年起，随着京津冀周边“ 2+26”城市采暖季限产政策的执行，包括 山东、河南、山西在内的京津冀周边省份已经不适合发展电解铝产业 ， 因此， 内蒙承接了大量的电解铝产能转移项目。由于内蒙 “ 双控 ”工作 的 推进 ， 2021 年拟投产的白音华煤电有限公司 38 万吨电解铝项目处于延期投产的阶段， 2021 年拟启动建设的华云新材料三期 42 万吨电解铝产能也存在延期启动的可 能。 与此同时，由于电网基础设施建设相对薄弱，云南拟投产的电解铝项目进 度普遍延期 6 个月以上。 2020 年末，中国电解铝在产产能约 4,100 万吨，合规产能上限 4,500 万吨， 剩余 400 万吨产能原定于 2021 年陆续投产。由于内蒙 “双控” 和云南电力问 题， 拟 投产 产能出现延期情况。由于各个省都在出台针对高耗能行业的产业政 策，如果每个省都严格控制电解铝行业的新增产能， 未来 可能存在拟投产产能 无法通过指标转移落地 的情况 。 2019 年四川某电解铝企业将 35 万吨电解铝指 标转移至新疆，后来由于 当地 不予接收而被迫转至云南。因此，我们认为，在 当前的产业政策下，电解铝 行业的实际 产能上限存在低于 4,500 万吨的可能。 取消 电解铝 优惠电价 并征收自备电厂基金 为落实国家加强能耗总量的任务，内蒙明确表示： 1) 自 2021 年 2 月 10 日起取消蒙西地区电解铝行业基本电费折算每千瓦 时 3.39 分的电价政策，取消蒙西电网倒阶梯输配电价政策； 2) 自备电厂按自发自用电量缴纳政策性交叉补贴，蒙西、蒙东电网征收 标准分别为每千瓦时 0.01 元、 0.02 元（含税）。 以 吨铝耗电量 13,500 度 计算，内蒙此项政策将 增加 电解铝成本 135-270 元 /吨 （含税） 。 2021 年 3 月 12 日，国家发改委发布关于引导加大金融支持力度 促进风 电和光伏发电等行业健康有序发展的通知，其中指出：为保证可再生能源补贴 资金来源，各相关电力用户需严格按照国家规定承担并足额缴纳依法合规 设立 的可再生能源电价附加，各级地方政府不得随意减免或选择性征收 ， 各燃煤自 备电厂应认真配合相关部门开展可再生能源电价附加拖欠情况核查工作，并限 期补缴拖欠的金额。 由于中国电解铝生产中 65%企业采用自备电， 缴纳及补缴 相关基金将 增加 电解铝 行业成本 。 电解铝 可能率先 纳入碳交易 范围 2021 年 3 月 11 日，根据财联社消息， 拥有良好碳排放数据基础的水泥、 电解铝将可能优先纳入全国碳交易市场。 从细分行业看，钢铁、水泥、石化、 电解铝为国内碳排放量较高的行业，分别占我国社会碳排放总量 18%、 16%、 6%、 5%， 这也是将水泥、电解铝 等行业优先纳入碳交易的重要原因。 碳交易实施后，每家电解铝企业可能会 获得 一定的免费配额，超过配额部 分需要购买碳指标。对于水电铝企业，由于生产过程中碳排放 低 ，可以 将 配额 出售交易 ；对于火电铝企业，需要通过购买配额以实现生产。由于中国电解铝 能源结构中 86%为火电，未来行业成本 增加将 不可避免。 1.4 针对电解铝行业调控政策层出不穷 电解铝行业长期被认定为 “ 两高一剩 ” 行业，自 2017 年以来，针对电解 铝行业产能调控政策层出不穷。 企业（万吨） 总产能 原运行产能 现运行产能 已减产 减产时间 已确定减产 或减产但未明确 备注 内蒙创源金属 13 80 73 7 2 0 2 1 年2 月 0 0 因碳排放问题 内蒙锦联铝材 80 100 98 2 2 0 2 1 年2 月 2 0 因碳排放问题 东方希望包头稀土铝业 125 83 80.4 2.6 2 0 2 1 年3 月 0 0 因碳排放问题 包头铝业 85 55 53 2 2 0 2 1 年3 月 0 0 因碳排放问题 蒙泰新型铝合金材料 50 50 42 8 2 0 2 1 年3 月 0 0 碳排放+ 检修 霍煤鸿骏铝电 86 86 86 0 待定 0 4 碳排放问题，预计减产 铝行业专题分析报告 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 设定产能天花板 由于未批先建情况严重，电解铝产能持续扩张，这种违规建设情况在 2017 年得到遏制。 2017 年 4 月，发改委、工信部、国土资源部、环保部出台清理 整顿电解铝行业违法违规项目专项行动工作方案，主要整顿对象是在产和在建 的违法违规项目。 2018 年 1 月，工信部发布关于电解铝企业通过兼并重组等 方式实施产能置换有关事项的通知，明确了产能置换的方式、可用于置换指标 的范围以及截至时间表。对于违法违规的项目，可以通过购买合规产能指标的 方式让产能合法化，对于无法购买产能指标的产能均属于违规建设产能。在以 上两个政策的指导下，中国电解铝产能基本被锁定在 4,500 万吨左右。 自备电厂缴纳基金 除了对 电解铝的违规产能进行清理外，对于自备电厂的违规产能也进行清 理。 2017 年 6 月，国家发改委和国家能源局下发关于开展燃煤自备电厂规范 建设及运行转型督查的通知，对燃煤自备电厂开展专项督查，检查的内容包括 三个方面： 1) 各省燃煤自备电厂的规划布局、装机规模、拟在建情况；已建成的项 目清单、运行情况及核准部门、核准依据、资质许可情况；是否存在 未按核准要求建设、未核先建、批建不符、公用电厂违规转为自备电 厂，以及未达开工条件建设等违规建设运营情况； 2) 是否缴纳政府性基金及附加、政策性交叉补贴、系统备用费等情况及 缴纳标准、缴纳 时间；未缴、漏缴、少缴金额、起始时间及原因； 3) 能效水平和污染物排放是否达到国家相关规定和标准的要求，是否存 在超标准超总量排放情况，是否按规定实施节能、环保改造，以及淘 汰落后产能等情况。 中国电解铝 产能临界点出现 2012 年至今，中国电解铝区域产能出现两次变化。第一次变化是以河南、 山东为主的高电价区域向内蒙、新疆为主的低电价区域进行转移。第二次变化 是以新疆、山东为主的以火电为主要能源的区域向云南以水电为主的区域转移。 经过两次转移后，中国电解铝产能的调整实现了从高成本向低成本区域迁 移、从环境承载力弱向承载力 强的区域迁移，产能优化大致完成。 图表 14： 2020 年 山东 的电解铝产量排名首位 来源： Wind，国金证券研究所 省份 产量（万吨） 总产能（万吨） 开工产能（万吨） 开工率 山东 812.7 1178.0 820.0 70% 新疆 589.2 757.5 619.5 82% 内蒙 571.3 686.8 602.2 88% 云南 265.6 443.0 348.0 79% 甘肃 234.6 307.7 237.7 77% 青海 228.9 284.0 253.2 89% 广西 221.7 237.0 232.7 98% 河南 173.2 190.0 171.2 90% 贵州 133.9 145.0 138.1 95% 宁夏 119.3 119.0 118.0 99% 四川 94.0 102.0 102.0 100% 陕西 90.1 93.0 90.0 97% 山西 75.7 154.0 93.5 61% 重庆 44.6 51.0 50.0 98% 辽宁 37.0 89.0 46.0 52% 湖北 9.3 11.8 10.7 91% 福建 7.1 7.5 7.5 100% 铝行业专题分析报告 - 11 - 敬请参阅最后一页特别声明 我们将 2013 年和 2020 年不同省份电解铝产能和产量进行对比，山东 、 新 疆 、 内蒙 、 云南的产能和产量为大幅增长。 在 2017 年针对违规产能关停和自 备电厂的整改过程中，山东关停电解铝违规产能 321 万吨 、 新疆叫停三家合计 200 万吨电解铝产能建设，并从 2017 年 7 月 1 日起对自备电厂征收政府性基 金 。 从政策的执行和产能规模的角度看，比内蒙产能规模更大的山东和新疆曾 经的政策力度更 大 。 经过了 2017 年 清理违规产能 ， 目前 中国所有电解铝产能均为合规产能， 新建产能均 使用 全球最先进的电解槽技术 、 发电煤耗低于国家标准。如果后期 各个省都出台针对高耗能行业的政策，不排除出现 以减排为名义 减产 的可能 。 图表 15：山东 、 新疆 、 内蒙电解铝产能大幅增长 图表 16： 山东 、 新疆 、 内蒙电解铝产量大幅增长 来源： Wind，国金证券研究所 来源： Wind，国金证券研究所 从全球产能情况看， 过去 20 年， 中国 供给 的增长带动了全球 供给 的变化。 2001 年中国电解铝产量 337 万吨， 海外（除中国）电解铝产量 2,114 万吨； 2020 年中国电解铝产量 3,708 万吨，海外（除中国）电解铝产量 2,796 万吨。 过去 20 年，中国电解铝产量复合增速 12.8%，海外（除中国）电解铝产量复 合增速 1.4%。在海外建设电解铝项目，无论是时间 跨度 还是投资成本 ， 都要比 国内翻倍，同时还要承担 海外 政策风险。在当前的背景下，即使海外有新增产 能，项目至少需要三年时间才能建成投产。 1.5 再生铝短期 难以 形成有效供给 再生铝是 利用各种废铝材料，通过分选、熔炼、浇铸等生产工序，生产各 种牌号的铝合金锭，从而实现铝资源的循环利用。 我们认为，受制于原料来源 、 消费领域 、 发票问题 、 盈利模式， 再生铝 短期难以形成有效供给。 原料 供应紧张 再生铝企业的 产能 布局主要取决于原材料和产品市场两个因素。从原材料 来源 看 ，再生铝行业起步之时，废铝原材料主要依赖于进口，因此企业集中分 布在沿海口岸地区，形成 了 珠江三角洲、长江三角洲及环渤海区域 的分布格局 。 海外国家再生铝产品占比高的原因与充足的废铝保有量有关。由于铝的特 殊性能和国内消费时间短， 我国目前消费领域的大部分铝产品还没有进入报废 期，并且国内的 回收 政策和 回收 体系 建设 还不完善， 进口废铝是对 国内 原料的 重要补充 。 2017 年以来 ， 随着国内对废铝原料进口限制，国内废铝进口量大幅 减少 ， 短期内废铝进口政策 会影响 国内 的 废铝供应 。 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 山东 新疆 内蒙 云南 甘肃 青海 广西 河南 贵州 宁夏 2013 年和 2020 年中国电解铝产能分布对比（万吨） 2020 年产能 2013 年产能 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 山东 新疆 内蒙 云南 甘肃 青海 广西 河南 贵州 宁夏 2013 年和 2020 年中国电解铝产量分布对比（万吨） 2020 年产量 2013 年产量 铝行业专题分析报告 - 12 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 17： 2017 年以来针对废铝进口政策频出 来源：顺博合金 招股说明书，国金证券研究所 图表 18：中国进口废铝量持续减少 图表 19： 2017-2019 年 中国再生铝产量 仅有 小幅增长 来源： Wind，国金证券研究所 来源：顺博合金招股说明书，国金证券研究所 废铝的金属成分比较复杂，除了铝外，还有硅、铜、铁、锌、镁等其他金 属成分。如果需要生产的某种牌号的铝合金中 ， 某种非铝金属成分的含量要求 较低， 还 需要在生产过程中加入原铝进行稀释 （ 2019 年顺博合金原材料采购中， 原铝采购金额为废铝的 12.5%） ，从而降低该种金属成分的含量 ，因此，再生 铝产量的增长也会带动原铝需求 的增 加 。 下游消费 集中在特定赛道 无论是生产还是销售，原铝和再生铝都属于两个赛道。由于再生铝中含有 杂质，原铝产品可以降级满足再生铝的下游需求，而再生铝产品难以升级 满足 原铝的下游 需求 。目前，再生铝 主要用于生产汽车、摩托车、机械设备、通信 电子、电子电器及五金灯具等行业中的铝合金铸造件和压铸件。 根据我国的质量标准体系，铝合金产品主要包括压铸铝合金、 铸造铝合金 和变形铝合金 。 受废铝材质、生产工艺等限制，国内再生铝产品中变形铝合金 还很少，而变形铝合金具有广泛的应用领域，特别是在建筑材料方面 。因此， 原铝最大的下游建筑领域无法使用再生铝产品 。 发票问题困扰再生铝行业 废铝回收 是 从 终端各行各业的铝制品消费 开始 ，然后经由拾荒者一步步富 集，最 后 进入再生铝企业，变成铝合金锭，重新流入市场的过程。 由于 废铝回 收的最初环节多数为个人行为，个人无法也一般不会开具发票 ，进而影响 再生 铝企业 进项税的抵扣 。 由于 国内 通过 社会 渠道 回收废铝旧料是国内废铝供应的 主要来源 ，发票的问题将直接影响再生铝行业发展。 时间 政策法规 核心内容 2 0 1 8 年4 月 国务院关税税则委员会对原产于美国的 部分进口商品中止关税减让义务的通知 对美国进口废铝碎料加征 2 5 % 关税 2 0 1 8 年4 月 关于调整 的公告 规定 1 6 个品种固体废物从限制进口调 整为禁止进口， 其中包括以回收铝为主 的废电线、电缆、五金电器 2 0 1 8 年6 月 关于全面加强生态环境保护 坚决打好污 染防治攻坚战的意见 大幅减少以至停止固体废物的进口 2 0 1 8 年1 2 月 关于调整 的公告 将废钢铁、铜废碎料、铝废碎料等 8 个 品种固体废物从非限制进口调整为限制 进口 2 0 1 8 年1 2 月 国家标准再生铸造铝合金原料（G B / T 38472-2019） 规定了再生铸造铝合金原料的分类、要 求等内容 0 50 100 150 200 250 300 1999 年 2000 年 2001 年 2002 年 2003 年 2004 年 2005 年 2006 年 2007 年 2008 年 2009 年 2010 年 2011 年 2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 中国废铝进口总量（万吨） 0 100 200 300 400 500 600 700 800 2005 2009 2017 2018 2019 2020 中国再生铝产量和进口废铝数量（万吨） 中国再生铝产量 进口废铝 铝行业专题分析报告 - 13 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 20： 废铝原料主要有三条渠道 来源： 顺博合金招股说明书， 国金证券研究所 行业盈利空间 有限 再生铝的盈利模式为加工费模式，采购 的 原材料根据铝含量 计价， 并 扣除 相应的 加工费 ， 产品销售按照合金产品进行销售，加工费收入和加工成本是企 业的盈利来源。 由于 再生铝行业取消了新建再生铝项目与现有再生铝企业生产 规模的要求，且再生铝属于国家鼓励发展的行业，未来再生铝行业的竞争者也 会越多。 在行业放开准入门槛和 原料来源受限的背景下， 再生铝行业 不排除 重 演 2017 年再生铜行业 “面粉比面包贵”的情况。 图表 21： 废铝售价和采购价格波动方向一致 图表 22： 废铝采购价差相对稳定 来源： Wind， 国金证券研究所 来源： Wind， 国金证券研究所 2.铝为基本金属中需求 增速 最快的品种 2.1 中国电解铝供需 处于紧平 衡 状态 根据国际铝业协会 、 安泰科的 数据， 2020 年全球电解铝产量 6,538 万吨、 消费量 6,287 万吨， 过剩 251 万吨；中国电解铝产量 3,730 万吨、 进口量 106 万吨， 消费量 3,835 万吨， 过剩 1 万吨。 从国内市场的情况看，由于需求旺盛， 2020 年 中国大量进口 铝锭 以满足国 内需求。 2020 年中国进口 铝锭 106 万吨，为 2009 年以来的最大进口量。从产 能利用率看，国内电解铝产能利用率为 90%，行业供需处于紧平衡的状态，供 给端和需求端的变化会对 行业供需及 铝