江苏信用债深度挖掘系列之三：淮安城投深度解读.pdf

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2021 年 03 月 24 日 专题 研究 固定收益 研究 研究所 证券分析师： 靳毅 S0350517100001 021-68930187 联系人 ： 姜雅芯 S0350119080005 021-60338170 淮安城投深度解读 江苏信用债深度挖掘系列之三 相关报告 2021，中美通胀分析手册： 2021，中国 PPI 怎么走？ 2021-03-17 江苏信用债深度挖掘系列之二：南京市城投 深度解读 2021-03-17 2021，中美通胀分析手册：如何测算中国 CPI？ 2021-03-14 2021，中美通胀分析手册：解构美国 PCE 物价指数 2021-03-12 2021，中美通胀分析手册：如何预测美国 CPI？ 2021-03-08 投资要点： 淮安经济财政和债务概况 （ 1）经济概况： 2019 年淮安实现地 区生产总值 3871.2 亿元，位居江苏省第 11，高于连云港和宿迁市。 固定资产投资方面， 2019 年淮安市实现固定资产投资 3290.1 亿元， 位居江苏省第 10 位，高于连云港市和宿迁市。 （ 2）财政概况 ： 在“三 新一特”主导产业的聚焦发展上， 2019 年淮安市财政实力也得到稳 步。淮安市 2019 年实现一般公共预算收入 257.3 亿元，位居江苏省 第 11 位 。（ 3）债务概况 ： 随着江苏省近几年加大对债务管控的力度， 淮安市政府债务规模增长相对平缓。 2019 年淮安地方政府债务余额 达 586.2 亿元，位居江苏省第 12，增速 较为稳定。 淮安下辖区县经济财政和债务概况 （ 1）经济概况： 经济总量方 面，淮安区和清江浦区 2019 年地区生产总值均位居前二，涟水县和 淮阴区依序次之。从经济增速上来看，淮安市各区、县 GDP 增速均 维持在 6.0%-6.8%区间。 （ 2）财政概况： 一般公共预算收入方面， 经开区和清江浦区位居前二 ， 淮安区、淮阴区、涟水县、金湖县和 洪泽区依序次之 。财政自给率方面， 受所处发展阶段存在差异的影 响，淮安市各区、县财政自给率出现较为明显的分化。其中，经开 区和生态文旅区的财政自给率 相对较高。 （ 3）债务概况： 涟水县和 淮安区 2019 年地方政府债务余额位居前二 。 广义债务率方面，淮安 市各区、县广义债务率处于相对较高水平 ， 生态文旅区、经开区和 工业园区广义债务率 位居前三。 淮安市城投平台分布 截至 2020 年 9 月末，淮安市有存续债的城 投平台共 24 家。从存续债区域分布上来看，市本级存续城投债余额 473.6 亿元，在淮安存续城投债中的占比为 38.9%； 而就各区、县而 言，经开区和生态文旅区存续城投债余额相对较高 .从主体评级分布 上来看，淮安市有存续债的城投平台主体评级集中分布于 AA+级和 AA 级。 淮安城投平台怎么投 我们认为，对于淮安市城投平台投 资价值的 挖掘，可从 3 个方向入手： （ 1）关注区域规划下城投平台的建设任 务；（ 2）关注有担保的城投平台；（ 3）关注城投平台性价比。 风险提示 企业经营风险。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 内容目录 1、 淮安经济、财政和债务情况 . 4 1.1、 经济概况 . 4 1.2、 财政概况 . 5 1.3、债务概况 . 6 2、 淮安下辖区县经 济、财政及债务概况 . 7 2.1、经济概况 . 7 2.2、财政概况 . 8 2.3、债务概况 . 9 3、 淮安市城投平台概况 .11 3.1、市本级城投平台 .11 3.1、区、县级城投平台梳理 . 14 4、淮安城投平台怎么投？ . 24 5、风险提示 . 27 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 图表目录 图 1：淮安市近几年 GDP 和固定资产投资情况 . 5 图 2：淮安市人均 GDP 和常住人口情况 . 5 图 3：淮安市 2010 年以来三次产业结构变动情况 . 5 图 4：淮安市交通建设 投资规模及增速 . 5 图 5： 2019 年淮安下辖区、县 GDP 和固定资产投资 . 8 图 6： 2019 年淮安下辖区、县三次产业结构 . 8 图 7： 2019 年淮安下辖区、县一般公共预算收支情况 . 9 图 8： 2019 年淮安下辖区、县一般公共预算收入和广义债务率情况 . 10 图 9：淮安市城投债主体评级分布（按金额） .11 图 10：淮安市各区、县城投债到期期限分布 .11 图 11：淮安市本级城投平台股权结构 . 12 图 12：淮安市本级城投平台分布气泡图 . 14 图 13：淮安市城投债担保情况 . 25 图 14：淮安市有担保债券担保机构分布情况 . 25 表 1： 2019 年淮安市一般公共预算收支情况 . 6 表 2： 2017 年 -2019 年淮安市地方政府债务余额概况 . 6 表 3：淮安市本级城投平台概况 . 13 表 4：淮安市经开区城投平台概况 . 15 表 5：淮安市清江浦区城投平台概况 . 16 表 6：淮安市淮安区城投平台概况 . 17 表 7：淮安市淮阴区城投平台概况 . 18 表 8：淮安市涟水县城投平台概况 . 19 表 9：淮安市金湖县城投平台概况 . 20 表 10：淮安市洪泽区城投平台概况 . 21 表 11：淮安市盱眙县城投平台概况 . 22 表 12：淮安市生态文旅区城投平台概况 . 23 表 13：淮安市工业园区城投平台概况 . 24 表 14：淮安市 2020 年中心城市铁路建设投资计划 . 25 表 15：淮安市有 外部担保的城投债 . 26 表 16：淮安城投平台打分情况 . 27 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 在江苏城投全景解析中，我们指出苏南地区由于经济、财政实力较强，城投 平台利差相对较低。而苏北部分城市 AA+城投平台仍存在一定的超额利差空间， 在新一轮的区域规划建设之下，以及地价上涨带来的财力提升潜力影响下，未来 利差或呈现出收敛的趋势。本篇，我们也将基于淮安经济、财政和债务概况的梳 理，挖掘淮安城投平台的投资价值。 1、 淮安经济、财政和债务情况 1.1、 经济概况 淮安市， 地处江苏省中北部，与安徽省接壤，毗邻南京市，也是南京都市圈发展 的重点城市之一。 淮安具有较为明显的矿产资源优势， 芒硝、凹凸棒土等资源储 备较为丰富，也进一步 推动了淮安盐化工产业的发展。 从交通优势上来看， 淮安 也是江苏省重要的交通枢纽，临江近海的地理区位优势也是的淮安成为水路南下 北上的交通要道。随着苏北铁路 线网的不断完善，淮安也将成为新的区域交通建 设中心。 在长三角经济带和徐州城市圈的辐射下， 2010 年以来淮安市保持较快的经济增 速，但目前经济总量在江苏省内仍处于相对较低水平。 2019 年 淮安实现地区生 产总值 3871.2 亿元，位居江苏省第 11，高于连云港和宿迁市。 从经济增速上来 看， 2019 年 淮安市地区生产总值 同比增长 6.6%， 增速 位 居 江苏省中游水平，近 几年增速相对平稳。 从产业发展上来看， 在经济平稳增长的基础上，淮安市近几年也在逐步培育优势 产业集群。目前，以新一代信息技术、盐化工 凹土新材料、新能源汽车及零部件 和食品产业为代表的“三新一特”优势特色产业，已经成为淮安市经济增长的重 要动力。 2019 年，“三新一特”优势产业在规模以上工业总产值中的占比已达到 44.2%。在“三新一特”优势产业的 作用 下，淮安产业结构近几年也实现了稳步 优化，第三产业占比在苏北地区相对处于较高水平，仅次于徐州市。 固定资产投资方面， 2019 年淮安市实现固定资产投资 3290.1 亿元，位居江苏省 第 10 位，高于 镇江市、 连云港市和宿迁市。 从固定资产投资增速上来看， 淮安 市 2019 年固定资产投资规模较上年增长 6.3%，增速位居江苏省第 7。其中，在 苏北近几年的交通建设规划之下， 淮安交通投资保持较快增长， 2019 年淮安完 成交通基础建设投资 155.03 亿元，较 2018 年同比增长 15.7%，近几年始终维 持着较高增速。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 图 1：淮安市近几年 GDP 和固定资产投资情况 图 2： 淮安市 人均 GDP 和常住人口情况 资料来源： wind、国海证券研究所 资料来源： wind、 国海证券研究所 图 3：淮安市 2010 年以来三次产业结构变动情况 图 4：淮安市交通建设投资规模及增速 资料来源： wind、国海证券研究所 资料来源： wind、国海证券研究所 1.2、 财政概况 在“三新一特”主导产业的聚焦发展上， 2019 年淮安市财政实力也得到稳步。 淮安市 2019 年实现一般公共预算收入 257.3 亿元，位居江苏省第 11 位 ，较 2018 年同比增长 4.1%，增速略有下滑。 税收收入方面 ，在主导产业的发展带动下， 2018 年和 2019 年淮安市税收收入 持续实现较快增长。 2019 年淮安市实现税收收入 209.3 亿元，在一般公共预算 收入中占比 81.3%，处于江苏省中上游水平。但相较于全国其他城市，淮安市 税收收入占比相对处于较高水平。 2019 年， 淮安市实现一般公共预算支出 529.1 亿元，位居江苏省第 10 位，高 0 5 10 15 20 25 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 亿元 % GDP 固定资产投资 GDP同比 (右 ) 固定资产投资同比 (右 ) 470 475 480 485 490 495 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 元 万人 人均 GDP 常住人口 (右 ) 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 第一产业 第二产业 第三产业 0% 50% 100% 150% 200% 250% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 亿元 交通建设投资规模 投资同比增速 (右 ) 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 于镇江市、连云港市和宿迁市。 从财政自给率方面来看， 淮安市 2019 年财政自 给率 48.6%，在江苏省内仅高于盐城市和宿迁市，相对处于较低水平，对上级 政府转移支付存在一定程度上的依赖。 政府性基金收入方面， 2019 年淮安实现政府性基金收入 261.2 亿元 。 受国有土 地使用权出让收入实现较快增长的影响， 2019 年淮安政府性基金收入同比增长 20.9%，进一步带动淮安综合财力的提升。 表 1： 2019 年淮安市一般公共预算收支情 况 2019 年 2018 年 2017 年 2019 年同比增速（ %） 全市一般公共预算收入（亿元） 257.3 247.3 230.6 4.1 市本级一般公共预算收入（亿元） 52.1 45.5 42.2 14.5 全市一般公共预算支出（亿元） 529.1 486.8 452.3 8.7 市本级一般公共预算支出（亿元） 81.9 73.9 68.4 10.8 全市政府性基金收入（亿元） 261.2 216.0 162.6 20.9 其中：国有土地 使用权 出让收入（亿元） 251.3 199.1 152.8 26.2 资料来源： 江苏省预决算统一公开平台 、国海证券研究所 1.3、债务概况 地方政府债务余额方面， 随着江苏省近几年加大对债务管控的力度，淮安市政府 债务规模增长相对平缓。 2019 年淮安地方政府债务余额达 586.2 亿元，位居江 苏省第 12，同比增长 11.7%，增速相对较为稳定。 债务率方面， 以（地方政府债务余额 /综合财力）作为债务率的衡量指标，则淮 安市 2019 年债务率水平为 73.4%，位居江苏省第 9，低于盐城 市 、连云港 市 和 宿迁 市 ，在苏北相对处于较低水平。 城投债余额方面， 2019 年末，淮安市存续城投债余额 1090.8 亿元。进一步，若 将城投平台有息债务纳入到政府隐性债务的考察范围，淮安市广义债务规模（地 方政府债务余额 +城投平台有息债务） 4663.1 亿元，位居江苏省中游水平。而 广 义债务率方面， 在苏北五市中，淮安 2019 年广义债务规模仅次于盐城市，相对 处于较高水平。 表 2： 2017 年 -2019 年淮安市地方政府债务余额概况 2019 年 2018 年 2017 年 地方政府债务余额（亿元） 586.2 524.9 473.4 其中： 一般债务余额（亿元） 359.4 357.2 356.0 专项债务余额（亿元） 226.8 167.7 117.4 资料来源： 江苏省预决算统一公开平台、 国海证券研究所 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 整体来看， 淮安市经济和财政实力位于苏北中游水平，广义债务率相对较高。但 在苏北的区域建设规划之下，淮安交通建设投资增长较快，叠加国有土地使用权 出让收入的快速提升，淮安财力具有稳步提升的潜力。 为了进一步探究淮安市哪些城投平台更具布局价值，我们将从各区、县的经济财 政和债务情况，基于城投平台的职能定位、政府支持、所处区域以及估值区间， 寻找具有较高投资价值的城投平台。 2、 淮安 下辖区县 经济 、 财政及债务概况 2.1、经济概况 淮安下辖 4 区 （清江浦区、淮阴区、淮安区和洪泽区）和 3 县 （涟水县、盱眙 县和金湖县）。与此同时，淮安也形成了 1 个国家级经开区 （淮安经济技术开发 区）和 4 个省级开发区 （淮安高新技术开发区、 江苏 淮安经济开发区、淮安工 业园区和苏淮高新区），以及生态文旅区。 2020 年 6 月，淮安市政府以工业园区 为主 体整合苏淮高新区。 经济总量方面， 淮安市下辖区、县中，淮安区和清江浦区 2019 年地区生产总值 均超过 550 亿元，位居前二，分别为 588.5 亿元和 564.4 亿元。涟水县和淮阴 区依序次之， GDP 规模也均位于 500 -550 亿元区间，其余区、县 2019 年 GDP 均位于 450 亿元以下。 从经济增速上来看， 淮安市各区、县 GDP 增速均维持在 6.0%-6.8%区间，增速 相对稳定。其中，涟水县 2019 年地区生产总值增速最高，为 6.8%；而淮阴区 GDP 增速相对较低，为 6.0%。 固定资产投资方面， 淮安区、盱眙县和淮阴区分别以 463.9 亿元、 462.9 亿元和 448.7 亿元位居前三。其余区、县固定资产投资规模均位于 360 亿元以下，其中 洪泽区和金湖县固定资产投资规模相对较低，均位于 200 亿元以下。 从投资增 速上来看， 除金湖县固定资产投资同比增长 8.0%以外，其余区、县固定资产投 资增速均维持在 6.0%-6.6%区间。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 图 5： 2019 年淮安下辖区、县 GDP 和固定资产投资 图 6： 2019 年淮安下辖区、县三次产业结构 资料来源： wind、各区县人民政府、 国海证券研究所 资料来源： wind、各区县人民政府、 国海证券研究所 2.2、财政概况 一般公共预算收入方面， 经开区和清江浦区一般公共预算收入以 32.3 亿元和 30.4 亿元位居前二。淮安区、淮阴区、涟水县、金湖县和洪泽区依序次之，其 余区、县一般公共预算收入规模均在 20 亿元以下，其中苏淮高新区和工业园区 预算收入规模相对较低，均在 1.5 亿元以下。 税收收入方面， 经开区 2019 年实现税收收入 27.8 亿元，位居首位，清江浦区、 淮安区、淮阴区、涟水县和金湖县紧随其后，均位于 20 亿元以上。 从税收收入 占比来看， 淮安市下辖各区、县税收收入占比均维持在 80%-96%区间，其中， 工业园区税收收入占比最高，为 95.8%。 财政自给率方面， 受所处发展阶段存在差异的影响，淮安市各区、县财政自给率 出现较为明显的分化。其中，经开区和生态文旅区的财政自给率 相对较高 ，分别 为 103.5%和 81.3%，清江浦区和工业园区依序次之，均位于 60%以上。而淮阴 区、盱眙县、涟水县和淮安区财政自给率则相对较低，位于 40%以下，存在一 定的财政收 支缺口。 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 0 100 200 300 400 500 600 700 淮安区 清江浦区 涟水县 淮阴区 盱眙县 洪泽区 金湖县 亿元 % GDP 固定资产投资 GDP增速（右） 固定资产投资增速（右） 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 清江浦区 洪泽区 淮阴区 涟水县 盱眙县 金湖县 淮安区 第一产业 第二产业 第三产业 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 图 7： 2019 年淮安下辖区、县一般公共预算收支情况 资料来源： 江苏省预决算统一公开平台、 国海证券研究所 2.3、债务概况 地方政府债务余额方面， 在已披露相关数据的区、县中，涟水县和淮安区 2019 年地方政府债务余额分别为 74.3 亿元和 73.7 亿元，位居前二，洪泽区和淮阴区 依序次之，其余区、县 2019 年地方政府债务余额均位于 50 亿元以下，其中开 发区 2019 年债务余额最低，为 12.2 亿元。 负债率方面， 以（地方政府债务余额 /GDP）作为负债率的衡量指标， 2019 年淮 安市仅洪泽区负债率水平高于 15%，为 17.1%。涟水县、金湖县、淮安区和盱 眙县依序次之，但均位于 10%-15%区间。 债务率方面， 以（地方债务余额 /综合财力）作为债务率的衡量指标，则 2019 年洪泽区和涟水县债务率最高，分别为 86.5%和 73.9%。而经开区债务率水平 相对较低，为 17.1%。 城投债余额方面， 截至 2019 年末，除工业园区和苏淮高新区外，淮安市各区、 县均有城投债分布。市本级存续债券 417.9 亿元，占淮安城投债规模的 38.3%； 经开区 、生态文旅区存续债券规模依序次之，在淮安存续城投债中的占比分别为 23.0%和 13.8%；其余区、县城投债规模均在 70 亿元以下。 0 20 40 60 80 100 120 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 经开区 清江浦区 淮安区 淮阴区 涟水县 金湖县 洪泽区 盱眙县 生态文旅区 苏淮高新区 工业园区 %亿元 一般公共预算收入 一般公共预算支出 税收收入占比 (右 ) 财政自给率 (右 ) 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 进一步，若将发债平台有息债务纳入到政府隐性债务的考察范围， 2019 年生态 文旅区、经开区和清江浦区广义债务规模相对较高，均高于 250 亿元。 广义债 务率方面， 以（地方政府债务规模 +城投平台有息债务） /综合财力作为广义债务 率的衡量指标，则淮安市各区、县广义债务率均处于相对较高水平。其中， 生态 文旅区、经开区和工业园区广义债务率相对较高，清江浦区和洪泽区依序次之， 其余区、县广义债务率均位于 100%-250%区间。 图 8： 2019 年淮安下辖区、县一般公共预算收入和广义债务率情况 资料来源： 江苏省预决算统一公开平台、 国海证券研究所 注：图中经开区、工业园区和生态文旅区仅列示大致位置和面积，工业园区一般公共预算收入为与苏淮高新区合并口径 整体来看，淮安下辖各区、县中， 经开区、清江浦区、淮安区、淮阴区、涟水县 资质位于第一梯队，经济总量和财政实力相对较强，除经开区和清江浦区外，其 余区、县广义债务率相对较低；洪泽区、金湖县、盱眙县和生态文旅区则位于第 二梯队。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 3、 淮安 市城投平台概况 截至 2020 年 9 月末，淮安市有存续债的城投平台共 24 家。 从存续债 区域分布 上来看， 市本级存续城投债余额 473.6 亿元，在淮安存续城投债中的占比为 38.9%。而就各区、县而言，经开区和生态文旅区存续城投债余额相对较高，在 淮安市存续债中的占比分别为 22.9%和 14.6%。 从主体评级分布上来看， 淮安市有存续债的城投平台主体评级集中分布于 AA+ 级和 AA 级。市本级城投平台以 AA+级为主，区、县级城投平台主体评级则以 AA 级为主。 从存续债体量上来看， 淮安开发控股以 206.5 亿元的存续债券规模位居首位，新 城投资、淮安交投、淮安水利和淮安国联集团紧随其后，其余城投平台的存续债 券规模均位于 90 亿元以下。 从城投债到期分布上来看， 工业园区、淮阴区和经开区未来 1 年内到期债券规 模较高，分别占存量城投债规模的 75.0%、 42.9%和 35.9%。而未来 1-3 年内， 淮安区、涟水县和金湖县则面临较高规模的债券到期，在存续城 投债中的占比分 别为 82.5%、 56.9%和 50.8%。 图 9： 淮安市城投债主体评级分布（按金额） 图 10： 淮安市各区、县城投债到期期限分布 资料来源： wind、 国海证券研究所 资料来源： wind、 国海证券研究所 3.1、市本级城投平台 淮安市本级城投平台共 5 家 ，除淮安市新型 新型城镇化建设投资有限公司无评 AA+级 30.6% AA级 68.0% 无评级 1.5% AA+级 AA级 无评级 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 市 本 级 经 开 区 生 态 文 旅 区 清 江 浦 区 淮 安 区 涟 水 县 洪 泽 区 淮 阴 区 盱 眙 县 金 湖 县 亿元 未来 1年内到期 未来 1-3年内到期 3年以后到期 存续债规模（右） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 级外，市本级城投平台集中分布于 AA+级。整体来看，淮安市本级城投平台已 经形成以 淮安水利、淮安国联集团和淮安交投 三足鼎立的局面。 图 11： 淮安市本级城投平台股权结构 资料来源： wind、 国海证券研究所 注：总资产规模为截至 2020 年 6 月末数据 淮安水利， 是淮安市重要的基础设施建设和投融资主体，也是区域内唯一一家从 事水利基础设施建设和水环境治理的企业。公司目前业务范围涉及生态新城、淮 安区、淮阴区和现代商务聚集区，负责区域内的土地开发整理、基础设施和保障 房建设等。截至 2020 年 3 月末，淮安水利对外担保余额 317.4 亿元，担保对象 包括淮安市内的 60 多家国有企业。 淮安国联集团， 作为淮安市重要的城市基础设施建设主体，主要负责市政道路、 园林绿化、保障房等基础设施及公共配套设施的建设，完成的建设项目包括市民 建设广场、运河文化广场、淮安市会展中心等。目前，公司收入主要来源于基础 设施建设、土地开发整理、房地产开发等业务。公司其他应收款规模较大且集中 度较高，主要为代垫工程款和企业之间的往来款。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 淮安交投， 是淮安市重要的交投基础设施投资建设及运营主体，交通建设板块是 公司主要的收入来源，与此同时，淮安交投业务也逐渐涉足房地产业务、交通运 输、港口物流以及商贸等多个领域。 2019 年末，公司其他应收款 69.9 亿元， 同 比增速达 16.0%，主要是来自于江苏铁路办公室、自然资源和规划局等政府部 门和企业的往来款增加所致。 淮安城资， 是淮安市政府性项目的核心投资建设主体，负责土地一级开发、基础 设施建设和保障性住房开发等政府性项目。与此同时，公司也逐步涉足商业地产 开发、担保业务和工程施工等自营业务，但目前 业务 占比仍相对较低。 表 3： 淮安市本级城投平台概况 第一大股东 存续债 券规模 （亿元） 总资产 （亿元） 主体 评级 资产负债 率（ %） 有息 负债 （亿 元） 受限 资产 （亿 元） 对外 担保 （亿 元） 其他应 收款 （亿 元） 收入来源 估值区间 （ %） 淮安市水利控 股集团有限公 司 淮安市国资 委 135.1 2277.1 AA+ 52.74 950.9 153.7 317.4 343.9 水利工程、 基础设施建 设、房地产 开发业务 3.51-5.55 淮安市国有联 合投资发展集 团有限公司 淮安市人民 政府 103.0 1201.8 AA+ 54.93 457.4 99.6 62.3 231.6 基础设施建 设、土地开 发 3.00-4.35 淮安市交通控 股有限公司 淮安市人民 政府 140.2 477.9 AA+ 56.09 222.6 12.8 56.9 69.9 交通建设、 交通运输、 商业贸易 3.41-6.18 淮安市城市资 产经营有限公 司 淮安市国有 联合投资发 展集团有限 公司 82.3 1049.9 AA+ 49.16 223.3 85.3 47.3 226.1 土地开发、 委托代建、 商品房销售 3.70-4.85 淮安市新型城 镇化建设投资 集团有限公司 淮安市水利 控股集团有 限公司 13.0 125.6 - 48.31 41.4 - - - - 5.49-6.08 资料来源： wind、国海证券研究所 注：存续债规模和主体评级数据为截至 2020 年 9 月 30 日相关数据（下同）；估值区间为剔除永续债后存续债券中债行权估值下城投平台的 估值区间，时间为 2020 年 9 月 30 日，若区间为单一数值，则表示该城投平台只有单一存续债券；除受限资产、其他应收款和对外担保余 额为 2020 年 3 月数据外，相关财务数据为 2019 年 12 月底相关数据 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 图 12： 淮安市本级城投平台分布气泡图 资料来源： wind、 国海证券研究所 注：气泡大小表示城投平台总资产规模，数据为截至 2020 年 6 月末 ；存续债规模为截至 2020 年 9 月末数据 3.1、 区、县 级城投平台梳理 （ 1）经开区 淮安经开区， 紧邻淮安市主城区东侧， 属于 国家级经济技术开发区，区域内建有 国家级综合保税区、盐化工集中区、物流园、台商工业园、淮安软件园等一批各 具特色的功能区。 经过多年对台商企业的招商引资，淮安经开区目前已经成为 苏北的台资高地。 从产业结构上来看， 经开区已经形成了 IT、盐化新材料两大 主导产业以及汽车零部件、智能设备、生命健康三大战略性新兴产业。 2019 年 末，经开区三次产业结构为 0.8： 51.8： 47.4。 经开区经济财政实力较强，广义债务率也处于高位。 2019 年，经开区实现一般 公共预算收入 32.3 亿元，位居淮安 市 首位，经济财政实力相对较强。 债务方面， 2019 年经开区广义债务规模 499.6 亿元，广义债务率 仅次于生态文旅区，相对 处于较高水平 。 城投平台方面， 截至 2020 年 9 月末，淮安经开区有存续债的城投平台共 2 家， 包括淮安市开发控股有限公司（ 开发控股）和淮安经济技术开发区经济发展集团 有限公司（经开经发）。 开发控股， 是经开区内主要的基础设施建设主体， 负责区域内的城市基础设施建 设、土地开发等业务。与此同时，公司也开展了担保、小贷等类金融服务，业务 范围集中于经开区 和淮安市其他区域 。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 经开经发， 是淮安经开区重要的设施建设和投融资主体之一，公司负责经开区内 的基础设施建设。公司收入主要来源于市政基础设施代建、工程施工、地产开发 以及商品销售。截至 2020 年 3 月末，公司对外担保余额 55.3 亿元，但主要担 保对象为当地国有企业，相对较为集中。 表 4：淮安市 经开区 城投平台概况 第一大股 东 存续债 券规模 （亿元） 总资产 （亿元） 主体 评级 资产负债 率（ %） 有息 负债 （亿 元） 受限 资产 （亿 元） 对外 担保 （亿 元） 其他应 收款 （亿 元） 收入来源 估值区间 （ %） 淮安开发控股有 限公司 淮安市人 民政府 216.5 819.0 AA+ 54.90 343.8 64.9 162.5 443.8 工程代建、 土地开发等 3.58-5.80 淮安经济技术开 发区经济发展集 团有限公司 淮安经济 技术开发 区管理委 员会 71.8 321.4 AA 50.63 131.6 29.5 55.3 140.0 市政基础建 设、工程施 工 4.44-6.89 资料来源： wind、国海证券研究所 注：存续债规模和主体评级数据为截至 2020 年 9 月 30 日相关数据（下同）；估值区间为剔除永续债后存续债券中债行权估值下城投平台的 估值区间，时间为 2020 年 9 月 30 日，若区间为单一数值，则表示该城投平台只有单一存续债券；相关财务数据为 2019 年 12 月底相关数 据 （ 2） 清江浦 区 清江浦区， 位于淮安市主城区，地处淮安经济中心。 清江浦区地理位置优越，水 路运输便利， 古黄河、里运河、大运河以及淮河入海水道四水穿城而过；陆路运 输较为便捷，京沪、宁淮、宁连等多条高速在境内交汇，新长铁路纵贯全境。 从 产业发展上来看， 目前清江浦区已经形成 生物医药 、 高端装备制造 、 现代食品 、 半导体 等主导产业，代表企业包括正大清江、旺旺食品等。 2019 年，清江浦区 三次产业结构为 2.2： 22.5： 75.3。 清江浦区经济财政实力较强，广义债务率也相对较高。 2019 年清江浦区实现一 般公共预算收入 30.4 亿元，仅次于经开区，经济财政实力相对处于较高水平。 债务方面， 清江浦区 2019 年广义债务规模 252.5 亿元，广义债务率在淮安下辖 区县中位居第 4，相对处于较高水平。 城投平台方面， 截至 2020 年 9 月末，清江浦区共有 2 家发债城投平台，分别为 淮安市清江浦城市资产经营有限公司（清江浦城资）和淮安市清浦城市建设投资 开发有限公司（清浦城建）。 清浦城建， 为淮安新城的子公司，负责清江浦区境内现代服务业集聚区的土地开 发、安置房和基础设施建设任务，是现代服务业集聚区内最主要的城市投资与管 理平台。安置房开发是公司目前最重要的业务收入来源，但未来仍面临较高的待 投资规模。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 16 表 5：淮安市 清江浦区 城投平台概况 第一大股 东 存续债 券规模 （亿元） 总资产 （亿元） 主体 评级 资产负债 率（ %） 有息 负债 （亿 元） 受限 资产 （亿 元） 对外 担保 （亿 元） 其他应 收款 （亿 元） 收入来源 估值区间 （ %） 淮安市清江浦城 市资产经营有限 公司 淮安清江 浦城投控 股集团有 限公司 8.9 290.2 AA 56.52 87.6 - - - - 6.28-6.29 淮安市清浦城市 建设投资开发有 限公司 淮安新城 投资开发 有限公司 60.8 192.3 AA 69.03 120.4 30.4 19.5 48.6 安置房开 发、土地开 发整理 5.53-7.58 资料来源： wind、国海证券研究所 注：存续债规模和主体评级数据为截至 2020 年 9 月 30 日相关数据（下同）；估值区间为剔除永续债后存续债券中债行权估值下城投平台的 估值区间，时间为 2020 年 9 月 30 日，若区间为单一数值，则表示该城投平台只有单一存续债券；相关财务数据为 2019 年 12 月底相关数 据 （ 3） 淮安 区 淮安区， 地处淮安市东部，地处京杭大运河、淮河入海水道和苏北灌溉总渠交汇 处。淮安区目前已经形成了国信工业园、新材料产业园和现代教育装备产业园， 区内行业分布众多，涵盖 机械电子 、 教学具 、 盐化工 、 新能源 等行业。 淮安区经济财政实力相对较强，广义债务率位居中游水平。 2019 年淮安区实现 一般公共预算收入 25.2 亿元，在淮安下辖区、县中位居第 3，经济财政实力相 对较强。 债务方面， 2019 年淮安区广义债务规模 237.9 亿元，广义债务率在淮 安下辖区、县中相对处于较低水平。 城投平台方面， 截至 2020 年 9 月底，淮安区有存续债的城投平台共 1 家，为淮 安市淮安区城市资产经营有限公司（淮安区城资）。 淮安区城资 是淮安新城的全 资子公司，也是淮安区重要的城市资产经营主体，负责淮安区内的土地开发整理、 保障房建设以及基础设施建设等业务。截至 2019 年末，公司对外担保余额 78.3 亿元，被担保企业相对较为集中。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 17 表 6：淮安 市淮安区 城投平台概况 第一大股东 存续债 券规模 （亿元） 总资产 （亿元） 主体 评级 资产负债 率（ %） 有息 负债 （亿 元） 受限 资产 （亿 元） 对外 担保 （亿 元） 其他应 收款 （亿 元） 收入来源 估值区间 （ %） 淮安市淮安区 城市资产经营 有限公司 淮安新城投 资开发有限 公司 52.2 285.5 AA 68.17 151.0 15.5 78.3 73.9 土地开发整 理、保障房 建设 4.42-7.17 资料来源： wind、国海证券研究所 注：存续债规模和主体评级数据为截至 2020 年 9 月 30 日相关数据（下同）；估值区间为剔除永续债后存续债券中债行权估值下城投平台的 估值区间，时间为 2020 年 9 月 30 日，若区间为单一数值，则表示该城投平台只有单一存续债券；相关财务数据为 2019 年 12 月底相关数 据 （ 4） 淮阴 区 淮阴区， 位于苏北中部，区内设有淮安高新技术开发区、淮安国家农业科技园区 和淮阴工业新区。 从产业发展上来看， 淮阴区目前已经形成了 盐化工 、 食品 、 电 子 信息及装备制造 等优势产业。 2019 年末，淮阴区三次产业结构为 14.0： 40.1： 45.9，经济结构得到进一步优化。 淮阴区经济财政实力相对较强，广义债务率位居中游水平。 2019 年淮阴区实现 一般公共预算收入 24.4 亿元，在淮安市各区、县中位居第 4，经济财政实力相 对较强。 债务方面， 2019 年淮阴区广义债务规模 205.0 亿元，相对处于中游水 平 。 从广义债务率 上 来看，淮阴区 2019 年广义债务率 200.2%， 在淮安 相对处 于 较低水平 。 城投平台方面， 截至 2020 年 9 月 末 ，淮阴区 有存续债的城投平台共 1 家， 为淮 安市淮阴区城市资产经营有限公司（淮阴区城资）。 淮阴区城资 ， 是淮阴区重要 的基础设施投融资建设主体，也是淮安水利的控股子公司。公司承担淮阴区大量 的土地开发整理、市政基础设施和保障房等建设任务。截至 2020 年 3 月末，公 司对外担保余额 83.8 亿元。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 18 表 7：淮安市 淮阴区 城投平台概况 第一大股 东 存续债 券规模 （亿元） 总资产 （亿元） 主体 评级 资产负债 率（ %） 有息 负债 （亿 元） 受限 资产 （亿 元） 对外 担保 （亿 元） 其他应 收款 （亿 元） 收入来源 估值区间 （ %） 淮安市淮阴区城 市资产经营有限 公司 淮安市水 利控股集 团有限公 司 35.0 308.2 AA 65.93 154.3 9.0 83.8 54.0 土地开发整 理、商品房 建设 3.25-6.09 资料