海外银行镜鉴系列：寻找21世纪美国银行中的明珠.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业 研究 Page 1 证券研究报告 深度报告 银行 Table_IndustryInfo 海外银行 镜 鉴 系列 超配 （维持评级） 2021 年 02 月 22 日 一年该行业与 上证综指 走势比较 行业专题 寻找 21 世纪美国银行中的明珠 美国商业银行 ROE 仍未恢复到次贷 危机前水平 2000-2006 年美国商业银行 保持 了 20 世纪 90 年代以来的高盈利 能力 。 但次贷危机 负面冲击巨大，危机后美国进入零利率 和 QE 市场环境，经 济增长动能也有所减弱，因此美国商业银行盈利能力虽有所修复但明显 低于危机前水平。 2014 年美国经济基本走出次贷危机阴影， 2017-2019 年美国经济增长较为强劲，美国商业银行 ROA 提升到危机前水平，但 权 益乘数下降使得 ROE 仍低于危机前水平。 标普 500 银行指数走势与经济周期高度相关，注重择时 2009Q2 以来 标普 500 银行指数 PB 值 基本在 1.0 x-1.5x 区间震荡，低于 危机前水平， 长期来看 跑输标普 500 指数 和 纳斯达克指数。但 在 经济向 上周期中银行板块都有不错的绝对收益，如果能在经济拐点确立时精准 买入，还能有不错的超额收益 。 2000 年 以来 银行投资 大致分为几个阶段 ： 2000-2006年高估值高收益； 2007-2009Q1估值大幅下行； 2019Q2-2014 年初估值波动性上升，在经济 脉冲式复苏 期 （ 2009Q2-2010 年 初 ） 有明 显的绝对收益和超额收益。 2014-2016 年上半年估值回落 阶段 ； 2016 年 下半年 -2019 年估值提升阶段，有较高的绝对收益 ，与纳斯达克指数收益 率相当 ； 2020 年以来疫情冲击 下 估值 V 型走势 。 长期 视角下， 精选优质银行个股仍能 获得不错的收益 硅谷银行、第一共和银行 、 Western Alliance Bancorp 和 第一金融银行 近 年来 不仅 PB 估值处在高位，且 2011 年以来累计收益率高于 标普 500 指 数 和 纳斯达克指数 。 四家银行 均具备以下几个特点，（ 1）规模不是太大。 2020 年末 ， 第一共和银行 /硅谷银行 /Western Alliance Bancorp/第一金融 银行总资产分别为 1425/ 1155/ 365/ 109 亿美元。（ 2）盈利能力 高于同 业， 且业绩增长稳定性强 。（ 3）经营具有明显特色或者具备核心竞争力。 投资建议 宏观经济是投资银行股的核心逻辑， 2021 年 我国经济复苏 将延续 ，银行 业景气 度进入 持续 向上通道 ，维持行业“超配”评级。个股方面，看好 大行估值修复行情，首推工商银行；继续推荐 成长性高的 宁波银行、招 商银行、常熟银行 和 成都银行。 风险提示 若宏观经济 复苏低于预期 ，可能从多方面影响银行业。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2020E 2021E 2020E 2021E 002142 宁波银行 买入 43.16 259 2.52 2.88 17.1 15.0 600036 招商银行 增持 55.2 1389 3.64 4.12 15.2 13.4 601398 工商银行 买入 5.24 1776 0.81 0.87 6.5 6.0 601128 常熟银行 增持 7.75 21 0.66 0.72 11.8 10.7 601838 成都银行 买入 11.3 41 1.58 1.81 7.1 6.2 资料来源： Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告： 关于进一步规范商业银行互联网贷款业务 的通知点评：联合贷款将加速调整 2021-02-22 行业快评：银行股行情还能持续吗？ 2021-02-20 专题报告：银行如何玩转“商行 +投行”？ 2021-02-18 2020 年银行监管数据快评：压制估值的因素 进一步消除 2021-02-10 2020 理财年度报告快评：理财转型顺利，无 需过虑 2021-02-01 证券分析师：田维韦 电话： 021-60875161 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980520030002 证券分析师：王剑 电话： 021-60875165 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980518070002 证券分析师：陈俊良 电话： 021-60933163 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980519010001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠 道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合 理判断并得出结论，力求客观、公正，其结 论不受其它任何第三方的授意、影响，特此 声明 0.3 0.5 0.7 0.9 1.1 1.3 1.5 F/20 A/20 J/20 A/20 O/20 D/20 上证综指 银行 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 前言 . 5 美国商业银行 ROE 低于危机前水平 . 5 银行板块走势与经济周期高度相关，注重 择时 . 11 估值分化，精选优质中小行 . 13 美国上市银行估值分化大，优质中小行估值较高 . 13 特色中型银行：硅谷银行和第一共和银行 . 15 崛起的优质区域性小行 . 19 投资建议 . 23 风险提示 . 23 国信证券投资评级 . 25 分析师承诺 . 25 风险提示 . 25 证券投资咨询业务的说明 . 25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图 表目录 图 1：美国商业银行机构数量持续下降 . 6 图 2：美国商业银行市场集中度大幅提升 . 6 图 3：美国商业银行 ROE 仍未恢复到危机前水平 . 6 图 4：美国商业银行净利润规模 . 6 图 5：次贷危机后美国商业银行资产扩张速度放缓 . 7 图 6：次贷危机后美国贷款占总资产比重下降 . 7 图 7：次贷危机后不动产抵押贷款比重大幅下降 . 8 图 8：次贷危机后投资类资产中美国国债比例提升 . 8 图 9：次贷危机后工商业贷款额小于 100 万美元的投放比例进一步下降 . 8 图 10：次贷危机后存款占总负债比重持续提升 . 8 图 11：次贷危机后存贷比降到约 70%的水平 . 8 图 12：美国商业银行净息差明显高于我国 . 9 图 13：美国商业银行生息资产收益率 . 10 图 14：美国商业银行收紧贷款标准比例 . 10 图 15：美国商业银行不良贷款率 . 10 图 16：美国商业银行单季度年化净核销率 . 11 图 17：美国商业银行拨备覆盖率和拨贷比 . 11 图 18： 2020 年 CECL 准则实施前当期拨备计提金额和净核销基本一致 . 11 图 19： 2000 年以来标普 500 银行指数 PB 值 . 13 图 20： 2000 年以来标普 500 银行指数累计收益 . 13 图 21：标普 500 银行指数 PB 值与美国经济高度相关 . 13 图 22：筛选的部分美国上市银行总市值情况 . 14 图 23：筛选的部分美国上市银行 2020 年末总资产规模 . 14 图 24：部分美国上市银行 PB 值 . 14 图 25： 2011 年至今股价累计涨幅 . 15 图 26：第一共和银行和硅谷银行 PB 值 . 15 图 27： 2011 年以来累计收益率 . 16 图 28：第一共和银行 ROE 水平 . 16 图 29：第一共和银行贷款持续保持高增 . 17 图 30：第一共和银行 1-4 户住宅贷款比重持续在 50%以上 . 17 图 31：第一共和银行不良率持续处于极 低水平 . 17 图 32：第一共和银行拨备覆盖率处在高位 . 17 图 33：第一共和银行信贷投向区域分布 . 18 图 34：第一共和银行净息差优势在 2016-2019 年弱化 . 18 图 35：第一共和银行生息资产收益率优势弱化 . 18 图 36：第一共和银行计息负债成本优势明显 . 19 图 37： 2019 年末第一共和银行存款结构 . 19 图 38：两家代表性区域小行 PB 值 . 20 图 39：两家代表性区域小行跑赢纳斯达克指数 . 20 图 40： 8 家区域性优质小行 2011 年以来累计收益率 . 20 图 41：两家区域性小行 ROE 明显高于行业 . 21 图 42：两家区域性小行净利息收入占营收比重 . 21 图 43：第一金融银行 2019 年末佣金及手续费收入结构 . 21 图 44： 2019 年末 Western Alliance Bancorp 信贷结构 . 22 图 45： 2019 年末第一金融银行信贷结构 . 22 图 46：两家区域性小行净息差处于高位 . 22 图 47： Western Alliance Bancorp 资产 收益率在高位 . 22 图 48：第一金融银行负债成本优势明显 . 22 图 49：第一金融银行存款成本处于低位 . 22 图 50：两家区域性小行不良率 . 23 图 51：两家区域性小行净核销率 . 23 表 1：美国商业银行杜邦分析 . 7 表 2：美国总市值超过 30 亿美元银行估值分布 . 13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 表 3：部分优质区域性银行简介 . 19 表 4：估值表 . 24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 前言 我们在 海外银行镜鉴系列： 1990 年代 美国 银行业 的崛起 -20200726中对 20 世纪 80-90 年代美国商业银行的经营环境和监管政策变革、 银行业 基本面情况 和上市银行股价表现等做了深入的研究。 21 世纪以来美国商业银行经营环境发 生了巨大的变化， 2008 年次贷危机给美国经济带来巨大冲击，美国经济在很长 一段时间内都未能完全走出次贷危机阴影；为了刺激经济复苏， 2008-2014 年 美联储采取了零利率和 QE 政策，经济增长动能减弱以及极低 的 利率市场环境 都给美国商业银行经营带来了巨大的挑战。 同时， 危机后美国进行了大规模金 融监管改革 ， 多德 -弗兰克法案 于 2010 年正式通过 ， 该法案 强化对系统重要 性机构的监管，采纳 “ 沃尔克法则 ” 禁止和限制大金融机构投机性交易，尤其 加强对金融衍生品的监管，防范金融风险 （ 以禁止和限制自营交易为主 ） ，在更 严格的监管环境下美国商业银行积极调整经营战略 。 在 20 世纪 80-90 年代美国商业银行研究的基础上， 本报告 对 21 世纪 以来美国 商业银行经营进行深入的研究，研究内容主要 涉及 三大部分：（ 1）美国商业银 行基本面变化；（ 2）标普 500 银行指数估值和收益率表现；（ 3）寻找 次贷危机 后 新环境下 的 优质个股。 美国商业银行 ROE 低于 危机前水平 2000-2006 年美国商业银行延续了 20 世纪 90 年代以来的高盈利情况 ， 但 2008 年 次贷 危机给美国商业银行带来了巨大负面冲击，资产规模压缩，不良大幅暴 露，盈利能力大幅下降。次贷危机后伴随美国经济的稳步复苏，美国商业银行 信贷投放 稳定 增长 ，资产质量大幅改善，美国商业银行盈利能力 得到 持续修复 。 2014 年美国经济基本走出次贷危机阴影， 2014 年 10 月美联储正式退出 QE 政 策， 2015 年底美国进入加息周期 ，表明美国经济内生增长动能 增强 。 2017 年 特朗普政府大规模减税带来美国经济在 2017-2019 年增长较为强劲，美国商业 银行盈利能力大幅提升 ， ROA 基本恢复到了危机前的水平， 不过 次贷危机之后 美国商业银行降低 了 权益乘数 ， 因此 ROE 始终未恢复到危机前水平。 并购潮持续，市场集中度提升 21 世纪 以来 美国商业银行 兼并收购 潮 仍在继续， 该阶段并购潮 促成因素很多， 其中经济全球化的进一步发展 仍 是最重要的原因之一， 花旗集团、 美国银行 、 摩根大通等超级银行 加快并购步伐以进一步 提升国际竞争力。 2020 年 9 月末， 总资产规模超过 2500 亿美元的银行数量提升到 13 家，其总资产市场份额比重 为 56%，较 2000 年初提升 了 38 个百分点；期末总资产规模在 1 亿美元以下 的银行数量降到 981 家，较 2000 年初减少了 4840 家，其总资产市场份额仅为 0.28%，较 2000 年初下降了 3.7 个百分点。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 图 1：美国商业银行机构数量持续下降 图 2： 美国商业银行市场集中度大幅提升 资料来源： FDIC，国信证券经济研究所整理 资料来源： FDIC，国信证券经济研究所整理 次贷危机后盈利能力下降， ROE 仍低于 危机前水平 2000-2006 年美国商业银行延续了 上世纪 90 年代以来的高盈利 能力 ，主要是该 时期美国经济繁荣 。 虽然 2000 年的互联网泡沫破灭给 2000-2011 年 美国经济 带来了短暂冲击，但 2001 年美国实际 GDP 仍维持了 1.0%的增长 ，并且美国 房地产市场维持了较高的景气度，因此 2000-2001 年美国商业银行盈利能力虽 小幅下降，但仍保持在高位 。美国经济自 2002 年开始就进入快速复苏周期， 因此 整体来看 该阶段 美国商业银行保持了较强的盈利能力。 2007-2009年美国商业银行受次贷危机负面冲击巨大，盈利能力大幅下降， 2009 年甚至出现亏损。 2009 年第二季度 美国经济筑底进入缓慢复苏周期， 美国商业 银行盈利能力伴随经济复苏 持续 修复， 2014 年美国经济和美国商业银行 才基本 走出次贷危机阴影。 2014 年 10 月美联储宣布正式退出长达六年的 QE 政策， 2015 年底美联储加息靴子落地， 表明美国经济内生增长动能增强。 2017 年特 朗普政府大规模减税政策带来美国经济在 2017-2109 年增长强劲，美国商业银 行盈利能力明显提升， 2018-2019 年 ROA 恢复到了危机前水平，但 ROE 仍低 于危机前水平。 2020 年疫情冲击之下美国商业银行盈利能力又大幅下降 ，但已 在持续修复中。 图 3：美国商业银行 ROE 仍未恢复到危机前水平 图 4： 美国商业银行净利润规模 资料来源： FDIC，国信证券经济研究所整理 资料来源： FDIC，国信证券经济研究所整理 根据杜邦分析，美国商业银行 ROE 仍没有完全恢复到 次货危机前 水平主要是降 低了权益乘数， 2018-2019 年 ROA 已恢复到次贷危机前水平。但 ROA 贡献因 子结构发生了较大变化，收入端“净利息收入 /A” （ A 为平均资产） 和“非息收 入 /A”都未恢复到 次货 危机前水平，尤其是 次贷危机使得 美国商业银行 在衍生 品业务上亏损严重 ，并且 多德 -弗兰克法案 加强了美国商业银行创新业务的 3, 000 4, 000 5, 000 6, 000 7, 000 8, 00 0 9, 000 10, 00 0 11, 00 0 12, 00 0 13 , 00 0 199 5Q1 199 5Q4 199 6Q3 199 7Q2 199 8Q1 19 9 8Q 4 199 9Q3 200 0Q2 200 1Q1 200 1Q4 200 2Q3 200 3Q2 200 4Q1 200 4Q4 200 5Q3 200 6Q2 200 7Q1 200 7Q4 200 8Q3 200 9Q2 201 0Q1 201 0Q4 20 1 1Q 3 201 2Q2 201 3Q1 201 3Q4 201 4Q3 201 5Q2 201 6Q1 201 6Q4 201 7Q3 201 8Q2 201 9Q1 201 9Q4 202 0Q3 All I ns ure d I ns t it u t io ns 家 0. 0 10. 0 20. 0 30. 0 40. 0 50. 0 60 . 0 199 5Q1 199 5Q4 19 9 6Q 3 199 7Q2 199 8Q1 199 8Q4 199 9Q3 200 0Q2 200 1Q1 20 0 1Q 4 200 2Q3 200 3Q2 200 4Q1 200 4Q4 200 5Q3 200 6Q2 200 7Q1 200 7Q4 200 8Q3 200 9Q2 201 0Q1 201 0Q4 201 1Q3 201 2Q2 201 3Q1 201 3Q4 201 4Q3 201 5Q2 201 6Q1 201 6Q4 201 7Q3 201 8Q2 201 9Q1 201 9Q4 202 0Q3 As s et s $2 50 Bill ion As s et s $10 Bi llion - $25 0 B illio n As s et s $1 B illion - $10 B illion As s et s $1 00 M illion - $1 Bi llion As s et s $1 00 M illion % -0. 20 % 0. 00% 0. 20 % 0. 40% 0. 60% 0. 80% 1. 00% 1. 20% 1. 40% 1. 60% -2. 0% 0. 0% 2. 0% 4. 0% 6. 0% 8. 0% 10. 0% 12. 0% 14. 0% 16. 0% 199 5 199 6 199 7 19 9 8 199 9 200 0 200 1 200 2 20 0 3 200 4 200 5 200 6 200 7 20 0 8 200 9 201 0 201 1 201 2 201 3 201 4 201 5 201 6 201 7 201 8 201 9 202 0Q3 R OE R OA( 右轴） -50 0 0 500 100 0 15 0 0 200 0 250 0 美国银行业净利润（亿美元） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 7 监管， 禁止和限制自营交易 行为 ， 因此非息收入对 ROA 贡献下降幅度较大。但 为了走出 次货 危机的负面冲击，美国商业银行也更注重降本提效，“员工薪酬等 非息支出 /A”对 ROA 拖累较危机前明显下降。 “贷款损失准备 /A” 已恢复到危 机前水平 。 表 1： 美国商业银行杜邦分析 2001 2002 2003 2004 2005 2014 2015 2016 2017 2018 2019 ROE 13.0% 14.1% 15.0% 13.1% 12.4% 9.0% 9.2% 9.3% 8.6% 11.9% 11.3% 权益乘数 11.4 11.0 10.9 10.3 9.7 8.9 8.9 8.9 8.9 8.9 8.8 ROA(右轴） 1.13% 1.28% 1.38% 1.27% 1.28% 1.01% 1.04% 1.04% 0.96% 1.34% 1.27% 净利息收入 /A 3.28% 3.39% 3.22% 3.07% 3.02% 2.79% 2.74% 2.82% 2.92% 3.06% 2.99% 非息收入 /A 2.33% 2.39% 2.45% 2.20% 2.18% 1.66% 1.63% 1.57% 1.50% 1.51% 1.47% 员工薪酬 /A -1.38% -1.41% -1.42% -1.33% -1.34% -1.25% -1.22% -1.22% -1.22% -1.23% -1.22% 其他非息支出 /A -1.91% -1.83% -1.77% -1.75% -1.68% -1.54% -1.42% -1.37% -1.37% -1.37% -1.33% 贷款损失准备 /A -0.60% -0.63% -0.43% -0.30% -0.28% -0.20% -0.24% -0.29% -0.30% -0.28% -0.30% 所得税支出 /A -0.58% -0.63% -0.67% -0.61% -0.62% -0.45% -0.45% -0.46% -0.57% -0.35% -0.33% 资料来源 : FDIC，国信证券经济研究所整理 。注明： A 代表期初期末总资产平均余额。 贷款占总资产比重下降，存款占负债 比重 提升 次贷危机之后 美国商业银行 总资产和信贷扩张速度有所放缓， 资产配置风险偏 好下降。 2008 年 次贷 危机的重要触发因素是信贷抵押贷款的过度膨胀，以及在 此基础上衍生出的复杂的金融创新产品 。危机之后美国商业银行调整了资产配 置结构，一方面降低了高风险贷款配置比例 ，主要是 降低了 不动产抵押贷款 投 放 比例 ；同时，工商业贷款中贷款额小于 100 万美元的投放比例也进一步下降。 另一方面，次贷危机后美国商业银行资产中高流动性的现金及现金等价物比重 提升，投资类资产中美国国债配置比例大幅提升，这些都表明美国商业银行风 险偏好在次贷危机后明显下降。 图 5： 次贷 危 机后美国商业银行资产扩张速度放缓 图 6： 次贷危机后 美国贷款 占总资产 比重下降 资料来源： FDIC，国信证券经济研究所整理 资料来源： FDIC，国信证券经济研究所整理 -10 . 0 % -5. 0% 0. 0% 5. 0% 10. 0% 15. 0% 20. 0% 资产总额 贷款与租赁总额 40. 0% 45. 0% 50. 0% 55 . 0% 60. 0% 65. 0% 0. 0% 5. 0% 10. 0% 15. 0% 20. 0% 25. 0% 30. 0% 199 5 199 6 199 7 199 8 199 9 200 0 200 1 200 2 200 3 200 4 200 5 200 6 200 7 200 8 200 9 201 0 201 1 201 2 201 3 20 1 4 201 5 201 6 201 7 201 8 20 1 9 202 0Q3 现金及现金等价物 联邦基金出售与回购 投资类资产 贷款与租赁净额（右轴） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 8 图 7： 次贷危机后 不动产抵押贷款比重 大幅 下降 图 8： 次贷危机后 投资类资产中 美国 国债比例提升 资料来源： FDIC，国信证券经济研究所整理 资料来源： FDIC，国信证券经济研究所整理 图 9： 次贷危机后工商业贷款额小于 100 万美元的投放比例进一步下降 资料来源： FDIC，国信证券经济研究所整理 次贷危机之后美国商业银行存款占总负债比重持续提升， 2020 年 9 月末该比例 为 89.9%，较 2008 年末提升了 18 个百分点。同时，存贷比在次贷危机后降到 约 70%，整体负债稳定性更强。 图 10： 次贷危机后 存款占总负债比重持续提升 图 11： 次贷危机后 存贷比降到 约 70%的水平 资料来源： FDIC，国信证券经济研究所整理 资料来源： FDIC，国信证券经济研究所整理 。注明：存贷比 =期末存款余额/期末贷款余额。 30. 0% 35. 0% 40. 0% 45 . 0% 50. 0% 55. 0% 60. 0% 65. 0% 0. 0% 5. 0% 10. 0% 15. 0% 20 . 0% 25. 0% 199 5 199 6 199 7 199 8 199 9 200 0 200 1 200 2 200 3 200 4 200 5 200 6 200 7 200 8 200 9 201 0 201 1 201 2 201 3 20 1 4 201 5 201 6 201 7 201 8 20 1 9 202 0Q3 工商业贷款 个人消费贷款 其他 不动产贷款（右轴） 20. 0% 25. 0% 30 . 0% 35. 0% 40. 0% 45. 0% 50. 0% 55. 0% 60. 0% 65. 0% 70. 0% 0. 0% 5. 0% 10. 0% 15. 0% 20. 0% 25. 0% 30. 0% 35. 0% 40. 0% 199 5 199 6 199 7 199 8 199 9 200 0 200 1 200 2 200 3 200 4 200 5 200 6 200 7 200 8 200 9 201 0 201 1 201 2 201 3 20 1 4 201 5 201 6 201 7 201 8 20 1 9 202 0Q3 美国国债 国家和市政证券 其他 抵押贷款支持证券（右轴） 0. 0% 5. 0% 10 . 0% 15. 0% 20. 0% 25 . 0% C &I L oa ns $1 0 0K C &I L oa ns $1 0 0K -$ 1M M 50. 0% 55 . 0% 60. 0% 65. 0% 70. 0% 75. 0% 80. 0% 85. 0% 90. 0% 95 . 0% 存款占总负债比例 50. 0% 55 . 0% 60. 0% 65. 0% 70 . 0% 75. 0% 80. 0% 85 . 0% 90. 0% 95. 0% 10 0 . 0 % 存贷比 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 9 净息差长期呈下行态势， 但 持续高于我国银行业 美国商业银行 净息差持续高于我国银行业，主要是美国低负债成本优势非常明 显 。 美国 商业 银行存款品种丰富，不计息存款 占比较高 ，且 计息存款以 货币市 场存款账户（ MMDAs） 为主， 货币市场存款账户 是美国商业银行 1982 年所推 出的一种创新存款产品，目的是应对货币市场基金（ MMF）的冲击 ， 该产品与 货币市场基金类似 （美国商业银行低负债优势可参与我们的报告 银行业 2020 年下半年投资策略：从成本角度看银行让利空间 -200612）。美国商业银行资产 端收益率与我国银行业近似，主要是 美国以直接融资为主， 美国商业银行信贷 投向 高收益的 中小微企业和 消费信贷 领域的比例较高 ，美国商业银行风险定价 能力较强。 图 12： 美国商业银行净息差明显高于我国 资料来源： FDIC，国信证券经济研究所整理 美国商业银行生息资产收益率和生息资产融资成本与联邦目标利率走势基本一 致，但净息差与联邦目标利率走势在某些阶段却有所背离。 其中，美国商业银 行负债端与货币市场利率高度相关的 货币市场存款账户 比例较高，因此美国商 业银行负债端成本变动 幅度 与货币市场利率基本一致；但资产端利率变动 幅度 还受到 银行资产配置结构调整 、银行业“惜贷”行为等因素影响。如 2004-2006 年美联储进入加息周期 ， 但美国商业银行净息差持续下行， 主要是该阶段美国 经济繁荣 ， 美国商业银行 信贷供给充足 ， 但 互联网泡沫的破灭 和房地产市场的 繁荣 使得美国商业银行 降低了小微企业贷款投放比例 ，加大了房地产领域贷款 的投放比例 ，因此 资产端 利率上行幅度小于 融资成本 上行幅度。 2007 -2009 年 次贷危机期间美联储连续大幅降息，但美国商业银行的净息差持续上行，主要 是美国商业银行信贷投放标准大幅收紧， 银行业的“惜贷”使得美国商业银行 资产端收益率下行幅度低于融资成本下行幅度 。次贷危机后很长一段时间美国 都处在零利率和 QE 环境下，同时随着经济逐步 复苏 ，美国商业银行 信贷投放 逐步恢复正常 ，因此美国商业银行净息差持续下行。 1. 50 2. 00 2. 50 3. 00 3. 50 4. 00 4. 50 199 5Q1 199 5Q4 199 6Q3 199 7Q2 199 8Q1 199 8Q4 199 9Q3 200 0Q2 200 1Q1 200 1Q4 200 2Q3 200 3Q2 200 4Q1 200 4Q4 200 5Q3 200 6Q2 200 7Q1 200 7Q4 200 8Q3 200 9Q2 201 0Q1 201 0Q4 201 1Q3 201 2Q2 201 3Q1 201 3Q4 201 4Q3 20 1 5Q 2 201 6Q1 201 6Q4 201 7Q3 20 1 8Q 2 201 9Q1 201 9Q4 202 0Q3 美国银行业单季度年化净息差（ % ） 中国银行业净息差（ % ） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 10 图 13： 美国商业 银行生息资产收益率 图 14： 美国商业银行收紧贷款标准比例 资料来源： FDIC，国信证券经济研究所整理 资料来源： 美联储 ，国信证券经济研究所整理 。注明： 负数意味着放宽标准的百分比超过了收紧的。 资产质量持续改善，已修复到危机前水平 次贷危机期间 美国商业银行 不良大幅暴露， 同时 加大了坏账核销和拨备计提力 度 。随着不良的大幅出清和经济的稳步复苏， 美国商业银行不良率在 2010 年 一季度末达到阶段性高点后持续下行 ， 2017 年基本恢复到了危机前水平 。截止 2019 年末，美国商业银行不良率降到 0.91%， 2020 年受疫情冲击不良有所暴 露， 2020 年 9 月末不良率提升到 1.17%。 图 15： 美国商业银行不良贷款率 资料来源： FDIC，国信证券经济研究所整理 美国银行业对已发生损失或有足够证据表明 即 将要发生的损失充分计提拨备 ， 因此美国商业银行当期计提的拨备金额和净核销规模基本一致，这与我国拨备 计提原则存在较大差别（详情参阅我们的报告 行业点评：中美银行业不同的 计提损失方式 -20000807）。次贷危机期间美国商业银行 拨备计提金额净核销 规模比值大幅提升，但由于不良大幅暴露， 拨备覆盖率大幅下行，拨贷比有所 提升。次贷危机后随着资产质量逐步好转和不良大幅清理，美国商业银行拨备 覆盖率持续上行， 2019 年末美国商业银行拨备覆盖率为 130%。 2020 年受疫 情冲击，加上美国大型银行开始实施 CECL 准则，美国商业银行大幅提升了拨 备计提力度， 2020 年 9 月末拨备覆盖率提升到 191.5%，基本处于历史高位。 0. 00 1. 00 2. 00 3. 00 4. 00 5. 00 6. 00 7. 00 8. 00 9. 00 199 5Q1 199 5Q4 199 6Q3 199 7Q2 199 8Q1 199 8Q4 199 9Q3 200 0Q2 200 1Q1 20 0 1Q 4 200 2Q3 200 3Q2 200 4Q1 20 0 4Q 4 200 5Q3 200 6Q2 200 7Q1 200 7Q4 200 8Q3 200 9Q2 201 0Q1 201 0Q4 201 1Q3 201 2Q2 201 3Q1 201 3Q4 201 4Q3 201 5Q2 201 6Q1 201 6Q4 201 7Q3 201 8Q2 201 9Q1 201 9Q4 202 0Q3 美国银行业生息资产年化收益率（ % ） 美国银行业生息资产年化融资成本（ % ） -40 . 0 -20 . 0 0. 0 20. 0 40 . 0 60. 0 80. 0 100 . 0 199 0-04 -01 199 1-04 -01 199 2-04 -01 199 3-04 -01 199 4-04 -01 199 5-04 -01 199 6-04 -01 199 7-04 -01 199 8-04 -01 199 9-04 -01 200 0-04 -01 200 1-04 -01 200 2-04 -01 200 3-04 -01 200 4-04 -01 200 5-04 -01 200 6-04 -01 200 7-04 -01 200 8-04 -01 200 9-04 -01 201 0-04 -01 201 1-04 -01 201 2-04 -01 201 3-04 -01 201 4-04 -01 201 5-04 -01 201 6-04 -01 201 7-04 -01 201 8-04 -01 201 9-04 -01 202 0-04 -01 大中型企业 小企业 信用卡 0. 00% 1. 00% 2. 00% 3. 00% 4. 00% 5. 00% 6. 00% 7. 00% 8. 00% 199 5Q1 199 5Q4 199 6Q3 199 7Q2 199 8Q1 199 8Q4 199 9Q3 200 0Q2 200 1Q1 200 1Q4 200 2Q3 200 3Q2 200 4Q1 200 4Q4 200 5Q3 200 6Q2 200 7Q1 20 0 7Q 4 200 8Q3 200 9Q2 201 0Q1 201 0Q4 201 1Q3 201 2Q2 20 1 3Q 1 201 3Q4 201 4Q3 201 5Q2 201 6Q1 201 6Q4 201 7Q3 20 1 8Q 2 201 9Q1 201 9Q4 202 0Q3 T ot al Loan s & Le as es T ot al R eal Es t at e L oans C om m erc ial & I ndu s t rial Lo ans C red it C ards 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 11 图 16：美国商业银行单季度年化净核销率 图 17： 美国商业银行拨备覆盖率和拨贷比 资料来源： FDIC，国信证券经济研究所整理 资料来源： FDIC，国信证券经济研究所整理 图 18： 2020 年 CECL 准则实施前当期拨备计提金额和净核销基本一致 资料来源： FDIC，国信证券经济研究所整理 银行 板块 走势与经济周期高度相关，注重择时 银行是 典型的顺周期 行业 ， 美国商业银行盈利能力及 估值 情况均 与经济周期 高 度相关 。 2000-2006 年美国经济延续了 90 年代中后期繁荣态势（ 2000 年互联 网泡沫 给美国 经济 带来 短暂性冲击 ，但对美国银行业冲击较小 ），美国商业银行 盈利能力保持在高位 ，是投资银行股的好时期。但次贷危机给美国商业银行带 来了巨大的冲击， 2007-2009 年一季度 标普 500 银行指数 PB 值大幅下降。 美 国经济自 2009 年二季度 筑底进入复苏通道 ，标普 500 银行指数 PB 值 出现了 与经济增长 基本 一致的波动性上升 ， PB 值基本在 1.0-1.5x 区间震荡， 但 始终未 恢复到危机前的水平。 具体来看， 2000 年以来 标普 500 银行指数 估值 和 收益率 表现 大致可分为以下几个阶段： 2000-2006 年 标普 500 银行指数 高估值 高收益 阶段 ：该时期美国房地产市 场繁荣，经济景气度高，美国商业银行盈利能力强。同时， 2001 年互联网 泡沫破灭，纳斯达克指数 大幅下跌 ， 投资 银行板块有较高的绝对收益和超 额收益。 0. 00 0. 50 1. 00 1. 50 2. 00 2. 50 3. 00 3. 50 199 5Q1 199 5Q4 199 6Q3 199 7Q2 199 8Q1 199 8Q4 199 9Q3 200 0Q2 200 1Q1 200 1Q4 200 2Q3 200 3Q2 200 4Q1 200 4Q4 200 5Q3 200 6Q2 200 7Q1 200 7Q4 200 8Q3 200 9Q2 201 0Q1 201 0Q4 201 1Q3 201 2Q2 201 3Q1 201 3Q4 201 4Q3 201 5Q2 201 6Q1 2