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丙烯酸产业链投资机会梳理 证券分析师：薛聪 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980520120001 行业研究报告 2021年 4月 12日 核心观点与风险提示 2 核心观点： （ 1） 2020年全球丙烯酸产能约 900万吨，我国产能约 350万吨，产能占比约 40%。巴斯夫、陶氏杜邦、阿科玛、日本触媒是全球前四大企业， CR4约为 45%。全 球前十合计产能约 678万吨， CR10约为 75%。 2020年国内丙烯酸产能约 335万吨，产 量约 280万吨，开工率约为 83.5%。 （ 2）丙烯酸下游应用领域丰富， 60%用于生产丙烯酸酯，其中丙烯酸丁酯是主要 丙烯酸酯产品。 2020年国内丙烯酸丁酯产能约 266万吨，产量约 190万吨，开工率约为 71.5%。受原材料 正丁醇 价格推动，丙烯酸丁酯价格大幅波动 。正丁醇涨价一方面由于 国内外正丁醇装置部分停车导致供应趋紧，另一方面由于下游丙烯酸丁酯需求强劲。 （ 3） SAP（高吸水性树脂）主要由聚丙烯酸钠组成，全球 SAP产能约 500万吨， 主要分布在中国、欧洲、日本等国家和地区，全球 SAP三巨头为日本触媒、德国巴斯 夫、德国赢创。 2020年，全球 SAP消费量约为 340万吨， 2025年有望增长至 440万。国 内 SAP目前产能约 150万吨，产量接近 100万吨，已由净进口国成为净出口国。 “二孩政 策 ”和人口老龄化拉动卫生防护用品需求 ，预计未来 5年我国纸尿裤、纸尿布复合增速在 10%-12%， SAP未来将向高性能化、复合化、功能化、可降解趋势发展。 风险提示： 原油、丙烯酸跌价、下游需求不及预期、产能释放提前导致跌价。 3 目录 丙烯酸行业分析 丙烯酸酯行业分析 SAP（高吸水性树脂）行业分析 丙烯酸行业分析 4 丙烯酸产业链横跨多个行业 资料来源：招股说明书、国信证券经济研究所整理 丙烯酸下游应用领域丰富 资料来源：百川盈孚、国信证券经济研究所整理 87% 9% 4% 精酸丙烯 普酸 丙烯两步氧化法中间体丙烯醛 SAP丙烯酸酯 其他 60% 20% 20% 涂料 粘合剂 其他 纸尿裤 卫生用品 其他 36% 31% 33% 纯化 丙烯酸产能主要在海外，国内未来加速扩张 资料来源： 卓创资讯、国信证券经济研究所整理 全球、国内丙烯酸产能 2020年全球丙烯酸产能约 900万吨， 我国产能约 350万吨，产能占比约 40%。 巴斯夫、陶氏杜邦、阿科玛、日本触媒是全球前四大企业， CR4约为 45%。 全球前十合计产能约 678万吨， CR10约为 75%。 我国丙烯酸行业龙头包括卫星石化、华谊集团、万华化学等，未来新增产能主 要集中在我国，预计 2024年国内产能占比从 40%提升至 45%。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 全球产能（万吨） 国内产能（万吨） 占比 厂家 产能（万吨 /年） 巴斯夫 127.1 陶氏杜邦 98 阿科玛 94.1 日本触媒 87.4 卫星石化 66 LG化学 51 台塑 47.9 江苏裕廊 44.5 华谊集团 32 万华 化学 30 前十合计 678 丙烯酸产能主要在海外，国内未来加速扩张 我国丙烯酸产能、产量、表观消费量 我国丙烯酸进出口量 2020年国内丙烯酸产能约 335万 吨，产量约 280万吨，开工率约 为 83.5%。 2020年国内丙烯酸进口约 6.2万 吨，出口约 6.8万吨，国内丙烯 酸完全自给。 资料来源： 卓创资讯、海关总署、国信证券经济研究所 整理 -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 0 200 400 600 2016 2017 2018 2019 2020 2021E2024E 产能（万吨） 产量（万吨） 表观消费量（万吨） 产能增长率 产量增长率 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 14.00 2016 2017 2018 2019 2020 进口（万吨） 出口（万吨） 我国丙烯酸下游消费结构 丙烯酸酯， 60%SAP， 20% 助洗剂， 7.50% 特种丙烯 酸， 5.50% 水处理剂， 4.50% 其他， 2.50% 丙烯酸价格与丙烯高度相关 丙烯酸 -丙烯价格价差 资料来源： 卓创资讯、国信证券经济研究所整理 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14/3 15/3 16/3 17/3 18/3 19/3 20/3 21/3 价差 (右轴 ) 丙烯 丙烯酸 丙烯酸酯行业分析 10 丙烯酸丁酯是主要丙烯酸酯产品 我国丙烯酸丁酯产能、产量、表观消费量 我国丙烯酸丁酯进出口量 2020年国内丙烯酸丁酯产能约 266万吨，产量约 190万吨，开工 率约为 71.5%。 2020年国内丙烯酸丁酯进口约 1.5万吨，出口约 12.9万吨，我 国丙烯酸丁酯是净出口国家。 资料来源： 卓创资讯、海关总署、国信证券经济研究所 整理 我国丙烯酸酯下游消费结构 表面涂 料， 36% 粘合剂， 31% 纺织业用 剂， 11% 塑料添加 剂， 6% 其他， 16% 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 2016 2017 2018 2019 2020 进口（万吨） 出口（万吨） -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 0 100 200 300 400 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 产能（万吨） 产量（万吨） 表观消费量（万吨） 产能增长率 产量增长率 国内丙烯酸酯产能快速增长，丙烯酸酯乳液发展较快 资料来源： 卓创资讯、国信证券经济研究所整理 国内丙烯酸酯乳液需求量 水性丙烯酸酯树脂（丙烯酸酯乳液）是涂料用 树脂中发展最快、品种最多的无污染型产品。 丙烯酸酯乳液研究的重点在于：开发高性能的 丙烯酸酯乳液产品，在更广阔的领域代替溶剂 型产品以及开发功能化的改性丙烯酸酯乳液。 厂家 产能（万吨 /年） 卫星石化 68 万华化学 36 上海华谊 32 台塑 24 扬子巴斯夫 20 江门谦信 18 江苏三木 18 昇科化工 18 中海油惠州 10 山东宏信 8 齐鲁开泰 8 万州石化 8 兰州石化 8 沈阳化工 8 福建滨海 6 美华塑胶 6 0% 2% 4% 6% 8% 10% 0 100 200 300 400 500 600 2019 2020 2021E2022E2023E2024E2025E 市场需求量（万吨） 增长率 国内丙烯酸丁酯生产企业 受原材料价格推动，丙烯酸丁酯价格大幅波动 丙烯酸丁酯 -丙烯酸 -正丁醇价格价差 资料来源： 卓创资讯、国信证券经济研究所整理 -1,000 -500 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 18,000 20,000 14/3 15/3 16/3 17/3 18/3 19/3 20/3 21/3 价差 (右轴 ) 丙烯酸 丙烯酸丁酯 正丁醇 丁辛醇：供给受限叠加需求激增，景气度大幅提升 丁辛醇价格价差 2020年四季度以来，丁辛醇价格、价差涨幅巨大，春节后加速上涨。 一方面由于 国内外装置部分停车导致供应趋紧， 另一方面由于 下游丙烯酸丁酯需 求强劲。 资料来源： 卓创资讯、国信证券经济研究所整理 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 18000 20/01 20/02 20/03 20/04 20/05 20/06 20/07 20/08 20/09 20/10 20/11 20/12 21/01 21/02 辛醇价差 丁醇价差 丙烯 辛醇 正丁醇 丁辛醇：供给受限叠加需求激增，景气度大幅提升 正丁醇产能产量 辛醇产能产量 丁辛醇部分装置可转换生产，价格具有联 动性，开工率均处于历史高位，辛醇开工 率 92%左右，丁醇开工率 88%左右。 正丁醇下游约 55%用于生产丙烯酸丁酯。 资料来源： 卓创资讯、国信证券经济研究所整理 62% 64% 66% 68% 70% 72% 74% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 2016 2017 2018 2019 2020 产能（千吨） 产量（千吨） 开工率（ %） 70% 75% 80% 85% 90% 95% 0 500 1000 1500 2000 2500 2016 2017 2018 2019 2020 产能（千吨） 产量（千吨） 开工率（ %） 54% 18% 15% 12% 1% 丙烯酸丁酯 醋酸丁酯 其他 DBP 乙二醇单丁醚 正丁醇下游消费领域 SAP（高吸水性树脂）行业分析 16 SAP应用广泛，主要应用于卫生防护 资料来源： Wind、国信证券经济研究所整理 高纯度丙烯酸 氢氧化钠溶液 脱盐水 高吸水性树脂 （ SAP） 卫生巾、纸尿裤、成人失禁用品 农林园艺 医药领域 建材工业 食品工业 光电缆业 聚合剂 婴儿纸尿裤 70% 成人失禁用 品， 17% 女性卫生用 品， 9% 其他， 4% SAP下游应用占比 SAP（高吸水性树脂）主要由聚丙烯酸 钠组成，高含量的 COO-和 Na+离子保证 SAP具有较高的吸水性。 1978年，日本三洋化成研发并产业化 生产淀粉接枝聚丙烯酸型高吸水性树 脂，开启 SAP的产业化之路。 全球 SAP产能主要集中于外资企业，我国 SAP快速发展 资料来源：卓创资讯、国信证券经济研究所整理 我国 SAP产能产量情况 全球 SAP产能约 500万吨，主要分布在中国、欧洲、日本等国家和地区，全球 SAP三 巨头为日本触媒、德国巴斯夫、德国赢创。 2020年，全球 SAP消费量约为 340万吨， 2025年有望增长至 440万。 国内 SAP目前产能约 150万吨，产量接近 100万吨，已由净进口国成为净出口国。 全球 SAP产能分布 赢创 13.11% 日本触媒 17.40% 巴斯夫 14.46%住友精化 10.91%LG化学6.37% 宜兴丹森 6.37% 三大雅 8.58% 卫星石化 3.68% 泉州邦丽 达 3.68% 东营诺尔 4.90% 其他 10.54% 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 0 50 100 150 200 2016 2017 2018 2019 2020 产能（万吨） 产量（万吨） 产能增长率 产量增长率 开工率 资料来源：卓创资讯、国信证券经济研究所整理 “二孩政策”和人口老龄化拉动卫生防护用品需求 我国成人纸尿裤产量 我国婴儿纸尿布产量 受益于“二孩政策”和人口老龄化，纸 尿布市场未来增量巨大 。 过去 5年成人纸尿裤 CAGR为 23.2%，婴 儿纸尿布 CAGR为 8.0%。 预计未来 5年我国纸尿裤、纸尿布复合 增速在 10%-12%。 资料来源： Wind、博卫传媒，国信证券经济研究所整理 0% 20% 40% 60% 80% 0 10 20 30 40 50 60 成人纸尿裤产量（亿片） 增速 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 100 200 300 400 500 婴儿纸尿布产量（亿片） 增速 SAP未来发展趋势：高性能化、复合化、功能化、可降解 资料来源： 卓创资讯、国信证券经济研究所整理 SAP未来发展趋势 高性能化： 保证 SAP具有优良吸水、保水性能的基础上，提高树脂的 吸水速度、耐盐性能 、凝胶强度和热稳定性能，使 SAP具有多次加压吸收、通液性能优良的特点，能多次快速 渗透和扩散，适用于未来纸尿裤轻质薄型化的发展。 复合化： 将 SAP与无机物或其他高分子材料等进行复合，制备出性能优良、成本低廉的高 性能吸水材料。 功能化： 在 SAP中加入功能形成分，使其具有特定的功能，如抗菌、杀菌功能。 可生物降解： 在目前生物降解背景下， SAP降解需要其他教练单体替代丙烯酸钠，具体实 施仍需强制性的政策支持，具备实力的企业可作为技术储备加以研发，工业化与大规模 使用可期。 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票投资评级 买入 预计 6个月内 ， 股价表现优于市场指数 20%以上 增持 预计 6个月内 ， 股价表现优于市场指数 10%-20%之间 中性 预计 6个月内 ， 股价表现介于市场指数 10%之间 卖出 预计 6个月内 ， 股价表现弱于市场指数 10%以上 行业投资评级 超配 预计 6个月内 ， 行业指数表现优于市场指数 10%以上 中性 预计 6个月内 ， 行业指数表现介于市场指数 10%之间 低配 预计 6个月内 ， 行业指数表现弱于市场指数 10%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意 、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称 “ 我公司 ” ）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或 传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息 撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期， 我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易， 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料 ，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任 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