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发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 兆 易 创 新 V S 中 颖 电 子 V S 瑞 萨 V S 意 法 V S 恩 智 浦 M C U 产 业 链 深 度 梳 理 在 C P U 的 发 展 进 化 过 程 中 ， 根 据 应 用 场 景 的 不 同 ， 衍 生 出 三 个 分 支 ： M C U 、 M P U 和 D S P 。 M C U （ M i c r o c o n t r o l l e r U n i t ） 即 微 控 制 器 ， 又 名 单 片 机 ， 是 通 过 将 C P U 的 频 率 与 规 格 做 适 当 缩 减 ， 并 将 内 存 、 计 数 器 等 周 边 接 口 ， 整 合 在 单 一 芯 片 上 ， 形 成 的 芯 片 级 计 算 机 。 它 能 够 减 小 系 统 尺 寸 ， 降 低 设 备 成 本 ， 从 而 满 足 对 运 算 能 力 和 存 储 容 量 要 求 不 高 的 零 件 的 需 求 。 M P U （ M i c r o P r o c e s s o r U n i t ） 即 微 处 理 器 单 元 ， 被 称 为 “ 微 机 中 的 C P U ” ， 主 要 负 责 计 算 、 控 制 与 判 断 ， 是 去 除 了 集 成 外 设 的 M C U 。 D S P （ D i g i t a l S i g n a l P r o c e s s i n g / P r o c e s s o r ） 即 数 字 信 号 处 理 。 其 运 算 能 力 强 ， 擅 长 很 多 的 重 复 数 据 运 算 , 适 用 于 需 要 进 行 音 频 和 视 频 通 信 的 场 合发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 简 单 来 说 ， M C U 偏 向 控 制 ， M P U 侧 重 处 理 ， D S P 专 注 于 数 字 信 号 处 理 。 本 次 ， 我 们 主 要 来 研 究 M C U 。 此 前 ， 我 们 研 究 过 M C U 的 下 游 行 业 智 能 控 制 器 行 业 ， 详 见 科 技 版 报 告 库 。 图 ： M C U 、 M P U 示 意 图 来 源 ： M I C R O C O N T R O L L E R T I P S 官 网 从 产 业 链 上 来 看 ， M C U 上 中 下 游 ， 依 次 为 ： 上 游 其 上 游 为 晶 圆 代 工 厂 、 封 装 测 试 厂 、 内 核 授 权 商 等 。 晶 圆 代 工 厂 主 要 包 括 ： 中 芯 国 际 （ 毛 利 率 2 0 . 8 3 % ） 、 台 积 电 （ 毛 利 率 4 6 . 0 5 % ） 、 华 润 微 电 子 （ 毛 利 率 2 2 . 8 4 % ） 等 ； 封 测 厂 主 要 包 括发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 通 富 微 电 （ 毛 利 率 1 3 . 6 7 % ） 、 华 天 科 技 （ 毛 利 率 1 6 . 3 3 % ） 、 长 电 科 技 （ 毛 利 率 1 1 . 1 8 % ） 等 ； 内 核 授 权 商 为 A R M 等 。 中 游 M C U 厂 商 ， 国 外 巨 头 有 瑞 萨 电 子 （ 毛 利 率 4 2 . 1 8 % ） 、 意 法 半 导 体 （ 毛 利 率 3 8 . 6 8 % ） 、 N X P （ 毛 利 率 5 2 . 0 2 % ） 、 微 芯 科 技 （ 毛 利 率 6 1 . 4 7 % ） 等 ； 国 内 行 业 龙 头 主 要 有 中 颖 电 子 （ 毛 利 率 4 2 . 3 1 % ） 、 兆 易 创 新 （ 毛 利 率 4 0 . 5 2 % ） 、 东 软 载 波 （ 毛 利 率 5 0 . 9 2 % ） 、 乐 鑫 科 技 （ 毛 利 率 4 7 . 0 3 % ） 、 上 海 贝 岭 （ 毛 利 率 2 9 . 8 6 % ） 等 。 下 游 终 端 应 用 环 节 ， 主 要 应 用 于 家 用 电 器 、 汽 车 电 子 等 领 域 。 代 表 公 司 主 要 有 美 的 （ 毛 利 率 2 8 . 6 8 % ） 、 海 尔 （ 毛 利 率 2 9 . 8 3 % ） 、 特 斯 拉 （ 毛 利 率 1 6 . 5 6 % ） 等发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 图 ： 产 业 链 来 源 ： 塔 坚 研 究发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 对 于 这 条 产 业 链 ， 我 们 需 要 深 入 思 考 几 个 问 题 ： 1 ） 这 条 产 业 链 的 增 长 驱 动 力 是 什 么 ， 哪 个 细 分 赛 道 更 有 看 点 ？ 2 ） 这 条 产 业 链 的 竞 争 格 局 究 竟 如 何 ？ 国 产 替 代 能 否 顺 利 推 进 ？ （ 壹 ） 今 天 ， 我 们 选 取 国 内 四 家 M C U 厂 商 中 颖 电 子 V S 兆 易 创 新 V S 东 软 载 波 V S 乐 鑫 科 技 V S 上 海 贝 岭 做 对 比 ， 同 时 选 取 国 外 M C U 龙 头 瑞 萨 电 子 V S 恩 智 浦 （ N X P ） V S 微 芯 科 技 作 为 参 照 。 （ 由 于 全 志 科 技 和 北 京 君 正 主 营 业 务 为 M P U ， 这 里 我 们 暂 不 纳 入 对 比 范 围 ） 首 先 ， 从 收 入 结 构 上 看发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 图 ： 收 入 结 构 来 源 ： 塔 坚 研 究 中 颖 电 子 2 0 1 9 年 收 入 规 模 8 . 3 4 亿 元 ， 微 控 制 器 业 务 收 入 7 . 7 9 亿 元 ， 占 比 9 3 . 4 0 % 。 此 外 ， 还 包 括 6 . 4 1 % 的 显 示 驱 动 芯 片 业 务 及 0 . 1 8 % 的 其 他 业 务 。 兆 易 创 新 2 0 1 9 年 收 入 规 模 3 2 . 0 3 亿 元 ， 微 控 制 器 业 务 收 入 4 . 4 4 亿 元 ， 占 比 1 3 . 8 5 % 。 存 储 芯 片 业 务 是 其 主 要 收 入 来 源 ， 占 比 高 达 7 9 . 7 9 % ， 此 外 ， 还 包 括 6 . 3 4 % 的 其 他 业 务 。 东 软 载 波 2 0 1 9 年 收 入 规 模 8 . 2 8 亿 元 。 包 括 6 9 . 2 % 的 低 压 电 力 线 载 波 通 信 产 品 、 2 5 . 5 9 % 的 集 成 电 路 、 4 . 7 5 % 的 系 统 集 成 及 I T 咨 询 服 务 、 0 . 3 7 % 的 应 用 软 件 收 入 以 及 0 . 0 9 % 的 其 他 业 务 收 入 。 M C U 业 务 主 要 由 子 公 司 上 海 东 软 载 波 微 电 子 生 产 ， 2 0 1 9 年 营 收 2 . 6 9 亿 元 （ 包 括 M C U 、 安 全 、 载 波 、 射 频 、 触 控 等 芯 片 ） 。 乐 鑫 科 技 2 0 1 9 年 收 入 规 模 7 . 5 7 亿 元 。 其 中 ， 微 控 制 器 业 务 收 入 7 . 5 3 亿 元 ， 占 比 9 9 . 4 7 % （ 主 要 来 源 于 W I F I M C U 芯 片 及 模 组 ） ， 以 及 0 . 5 3 % 的 其 他 业 务发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 上 海 贝 岭 2 0 1 9 年 收 入 规 模 8 . 7 9 亿 元 。 集 成 电 路 生 产 销 售 业 务 收 入 5 . 7 3 亿 元 ， 占 比 6 5 . 2 2 % ； 微 电 子 商 贸 业 务 收 入 2 . 5 7 亿 元 ， 占 比 2 9 . 2 6 % ， 以 及 5 . 5 1 % 的 其 他 业 务 。 M C U 业 务 统 计 在 集 成 电 路 生 产 销 售 业 务 中 ， 未 单 列 拆 分 。 瑞 萨 电 子 2 0 1 9 年 收 入 规 模 7 1 8 2 . 4 3 亿 日 元 （ 折 合 人 民 币 4 6 0 . 2 9 亿 元 ） 。 主 要 来 自 汽 车 业 务 （ 3 7 1 1 亿 日 元 ， 占 比 5 1 . 6 7 % ） 和 工 业 / 基 础 设 施 / I o T 业 务 （ 3 2 9 7 亿 日 元 ， 占 比 4 5 . 9 % ） 。 由 于 其 微 控 制 器 业 务 没 有 单 列 拆 分 ， 我 们 根 据 其 市 占 率 推 算 ， 2 0 1 9 年 其 M C U 业 务 约 为 5 0 . 5 亿 美 元 ， 占 其 收 入 比 重 为 7 6 . 5 4 % 。 恩 智 浦 2 0 1 9 年 收 入 规 模 8 8 . 7 7 亿 美 元 （ 折 合 人 民 币 5 7 2 . 5 亿 元 ） 。 主 营 业 务 为 汽 车 半 导 体 ， 其 微 控 制 器 业 务 没 有 单 列 披 露 ， 根 据 其 市 占 率 推 算 ， 2 0 1 9 年 其 M C U 相 关 业 务 收 入 约 为 4 5 . 6 1 亿 美 元 ， 占 其 收 入 比 重 为 5 1 . 3 8 % 。 微 芯 科 技 2 0 1 9 年 收 入 规 模 5 2 . 7 4 亿 美 元 （ 折 合 人 民 币 3 4 0 . 1 4 亿 元 ） 。 其 中 ， 微 控 制 器 业 务 收 入 2 8 . 1 8 亿 美 元 ， 占 其 收 入 比 重 为 5 3 . 4 2 % 。 单 从 M C U 芯 片 业 务 规 模 来 看 ， 国 内 厂 商 中 ， 中 颖 电 子 乐 鑫 科 技 兆 易 创 新 东 软 载 波 （ 注 意 ， 乐 鑫 科 技 的 M C U 业 务 中 含 有 模 组 业 务 ， 因 此 收 入 规 模 较 大 ， 若 单 看 M C U 芯 片 ， 其 收 入 规 模 为 5 . 2 1 亿 元 ； 上 海 贝 岭 由 于发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 未 披 露 详 细 收 入 数 据 ， 此 处 不 做 对 比 ） 。 国 外 厂 商 中 ， 瑞 萨 电 子 恩 智 浦 微 芯 科 技 。 接 下 来 ， 我 们 从 2 0 2 0 年 三 季 报 数 据 ， 分 别 对 比 一 下 各 自 的 增 长 情 况 ： 图 ： 季 度 增 长 情 况 来 源 ： 塔 坚 研 究 从 三 季 报 数 据 来 看 ， 国 内 厂 商 增 速 明 显 快 于 国 外 大 厂 。 主 要 是 因 为 受 卫 生 事 件 影 响 ， 海 外 厂 商 复 工 进 度 较 慢 。 其 中 ， 兆 易 创 新 （ 4 4 . 0 2 % ） 、 中 颖 电 子 （ 2 4 . 1 7 % ） 增 速 较 高 ， 东 软 载 波 和 恩 智 浦 （ N X P ） 收 入 同 比 下 滑 。 具 体 来 看 ： 中 颖 电 子 2 0 2 0 年 受 益 于 海 外 家 电 市 场 需 求 回 暖 （ 7 - 8 月 我 国 家 电 出 口 额 同 比 增 长 3 8 % ） ， M C U 业 务 稳 步 增 长 。 同 时 ， 受 益 于 电 动 自 行 车 的发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 更 新 升 级 需 求 （ 电 动 自 行 车 新 国 标 落 地 ） ， 锂 电 池 管 理 芯 片 产 品 增 长 强 劲 。 兆 易 创 新 2 0 2 0 年 前 三 季 度 增 速 较 快 ， 主 要 受 益 于 T W S 销 售 火 爆 以 及 O L E D 屏 幕 在 手 机 中 渗 透 率 的 提 升 ， 带 来 N O R F l a s h 存 储 需 求 的 增 加 。 M C U 方 面 ， 海 外 巨 头 因 卫 生 事 件 ， 出 货 受 到 影 响 ， 国 产 替 代 加 速 。 同 时 新 品 进 入 量 产 、 导 入 客 户 数 增 加 。 东 软 载 波 2 0 2 0 年 前 三 季 度 ， 主 要 受 卫 生 事 件 影 响 ， 国 网 招 标 暂 缓 ， 导 致 其 低 压 电 力 线 载 波 通 信 产 品 业 务 收 入 下 滑 。 乐 鑫 科 技 2 0 2 0 年 前 三 季 度 收 入 同 比 微 增 ， 主 要 是 由 于 一 季 度 受 卫 生 事 件 影 响 ， 执 行 战 略 降 价 策 略 所 致 。 随 着 后 续 市 场 逐 步 回 暖 反 弹 ， 以 及 消 费 电 子 旺 季 的 到 来 ， 带 来 W I F I M C U 芯 片 的 增 长 。 净 利 润 同 比 下 降 ， 一 方 面 是 因 为 降 价 策 略 导 致 毛 利 下 降 ， 另 一 方 面 是 由 于 加 大 了 研 发 投 入 。 上 海 贝 岭 2 0 2 0 年 前 三 季 度 收 入 增 长 主 要 来 源 于 其 收 购 的 南 京 微 盟 并 表 。 瑞 萨 电 子 主 要 受 I D T 并 表 影 响 ， 以 及 收 购 后 协 同 效 应 显 现 ， 组 合 产 品 销 售 增 加 。 但 同 时 受 全 球 汽 车 销 量 下 滑 影 响 ， 整 体 收 入 微 增发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 恩 智 浦 2 0 2 0 年 前 三 季 度 收 入 同 比 下 降 ， 主 要 是 受 卫 生 事 件 影 响 ， 导 致 大 中 华 区 以 外 的 地 区 销 售 收 入 下 降 较 大 。 微 芯 科 技 2 0 2 0 年 前 三 季 度 营 业 收 入 几 乎 没 有 增 长 ， 主 要 是 由 于 受 卫 生 事 件 影 响 ， 亚 洲 市 场 计 算 和 通 信 市 场 的 增 长 ， 被 欧 洲 市 场 汽 车 和 工 业 领 域 的 疲 软 所 抵 消 。 （ 贰 ） 复 盘 完 当 年 业 绩 ， 我 们 再 来 看 一 下 ， 近 几 个 季 度 的 收 入 增 长 情 况 。 图 ： 季 度 收 入 增 速 来 源 ： 塔 坚 研 究发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 整 体 来 看 ， 国 内 厂 商 增 速 高 于 国 外 厂 商 增 速 。 国 内 厂 商 中 ， 兆 易 创 新 和 乐 鑫 科 技 增 速 较 高 。 国 外 厂 商 中 ， 微 芯 科 技 增 速 较 高 。 我 们 具 体 来 看 ： 中 颖 电 子 2 0 1 8 年 上 半 年 增 速 较 快 ， 一 方 面 ， 受 其 在 电 动 自 行 车 领 域 市 占 率 提 升 影 响 ， 电 机 主 控 芯 片 销 售 增 速 较 快 ； 另 一 方 面 ， 随 着 锂 电 池 管 理 芯 片 应 用 场 景 的 增 加 ， 及 手 机 、 笔 记 本 电 脑 、 家 电 等 客 户 的 导 入 ， 锂 电 池 管 理 芯 片 增 长 也 较 快 。 不 过 ， 2 0 1 8 年 下 半 年 ， 受 宏 观 及 地 产 周 期 下 行 影 响 ， 导 致 家 电 M C U 销 量 下 降 。 同 时 ， 由 于 监 管 层 对 于 电 动 自 行 车 限 速 标 准 还 未 确 定 ， 下 游 客 户 备 货 有 所 放 缓 。 而 随 着 2 0 1 9 年 4 月 电 动 自 行 车 新 国 标 落 地 ， 主 流 自 行 车 厂 商 营 业 收 入 增 加 迅 猛 ， 电 机 控 制 芯 片 销 售 增 长 强 劲 。 兆 易 创 新 2 0 1 8 年 ， 由 于 受 到 宏 观 经 济 增 速 放 缓 、 产 能 释 放 导 致 产 品 价 格 下 跌 等 多 重 因 素 影 响 ， 收 入 增 速 持 续 下 滑 。 2 0 1 9 年 ， 得 益 于 T W S 耳 机 等 带 来 的 N o r F l a s h 产 品 需 求 增 加 ， 叠 加 新 收 购 （ 2 0 1 9 . 5 . 3 1 ） 的 上 海 思 立 微 电 子 科 技 公 司 纳 入 合 并 范 围 ， 整 体 增 速 较 快 。 东 软 载 波 2 0 1 9 年 全 年 销 售 收 入 下 降 ， 主 要 是 因 为 国 家 电 网 载 波 通 信 模 组 招 标 方 式 改 革 使 得 市 场 份 额 有 所 下 降发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 乐 鑫 科 技 2 0 1 9 年 主 要 受 益 于 全 球 物 联 网 设 备 的 快 速 增 加 以 及 新 产 品 的 推 出 ， 芯 片 及 模 组 的 销 售 数 量 大 幅 增 长 ， 带 来 收 入 大 幅 增 加 。 上 海 贝 岭 2 0 1 8 年 收 入 增 速 较 快 ， 主 要 受 益 于 国 家 电 网 和 南 方 电 网 整 体 招 标 量 回 升 ， 国 网 单 相 计 量 芯 片 和 三 相 计 量 芯 片 市 场 份 额 有 所 提 升 。 同 时 ， 电 表 出 口 市 场 的 单 相 S o C 芯 片 也 取 得 了 大 幅 度 的 销 售 增 长 。 2 0 1 9 年 Q 3 收 入 增 速 较 快 ， 主 要 受 益 于 国 家 电 网 智 能 电 表 招 标 量 回 升 。 瑞 萨 电 子 2 0 1 8 年 收 入 增 速 为 负 ， 主 要 是 由 于 全 球 汽 车 销 售 疲 软 ， 车 用 以 及 工 厂 自 动 化 等 芯 片 需 求 下 降 。 受 2 0 1 9 年 3 月 收 购 I D T 并 表 影 响 ， 2 季 度 开 始 收 入 增 速 转 正 。 恩 智 浦 2 0 1 8 年 ， 由 于 汽 车 和 安 全 连 接 设 备 的 需 求 增 加 ， 带 来 收 入 小 幅 增 长 。 2 0 1 9 年 收 入 下 降 ， 主 要 是 受 汽 车 产 销 量 下 降 和 外 部 经 济 环 境 影 响 ， 来 自 大 中 华 区 的 汽 车 半 导 体 需 求 下 降 。 微 芯 科 技 2 0 1 8 年 ， 由 于 收 购 M i c r o s e m i 并 表 （ 2 0 1 8 . 5 . 2 9 ） ， 带 来 收 入 较 大 幅 度 增 长 ； 2 0 1 9 年 开 始 ， 受 华 为 禁 令 以 及 英 国 脱 欧 不 确 定 影 响 ， 增 速 大 幅 下 降发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 综 上 ， 可 以 明 显 看 出 ， 国 内 外 厂 商 收 入 增 长 受 下 游 景 气 度 的 影 响 较 大 。 但 国 内 厂 商 受 家 电 等 消 费 电 子 景 气 度 影 响 较 大 ， 而 国 外 厂 商 受 汽 车 和 工 业 景 气 度 影 响 较 大 。 （ 叁 ） 增 长 看 完 后 ， 我 们 再 来 看 回 报 对 比 ： 图 ： 回 报 对 比 来 源 ： 塔 坚 研 究 从 回 报 层 面 来 看 ， 国 内 厂 商 回 报 表 现 较 好 。 其 中 ， 中 颖 电 子 、 兆 易 创 新 、 乐 鑫 科 技 的 回 报 较 高 。 不 过 ， 需 要 注 意 的 是 ， 兆 易 创 新 的 回 报 在 不 断 下 降 ， 主 要 受 其 房 屋 建 筑 物 增 加 ， 导 致 固 定 资 产 周 转 率 下 降 影 响 。 国 外 厂 商 中 ， 恩 智 浦 半 导 体 2 0 1 7 和 2 0 1 8 年 回 报 表 现 较 好 ， 主 要 是 因 为 2 0 1 7 年 出 售 “ S P ” 业 务 ， 确 认 其 他 收 入 1 5 . 9 7 亿 美 元 。 2 0 1 8 年 则 是 由 于 收 到 高 通 2 0 亿 美 元 的 解 约 金 ， 导 致 净 利 率 较 往 年 异 常发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 我 们 通 过 杜 邦 分 析 ， 来 看 看 造 成 回 报 差 异 的 原 因 在 哪 ？ 图 ： 杜 邦 分 析 来 源 ： 塔 坚 研 究 通 过 对 比 ， 我 们 可 以 发 现 ： 国 内 厂 商 的 销 售 净 利 率 和 总 资 产 周 转 率 较 高 ， 国 外 厂 商 则 是 权 益 乘 数 较 高 。 我 们 接 着 细 拆 ， 先 来 看 净 利 率 方 面 ： 图 ： 利 润 表 分 析 来 源 ： 塔 坚 研 究发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 从 利 润 表 结 构 来 看 ， 虽 然 国 外 厂 商 的 产 品 以 高 端 产 品 为 主 ， 毛 利 率 整 体 较 高 ， 但 其 净 利 率 却 大 幅 低 于 国 内 厂 商 ， 除 了 研 发 费 用 较 高 之 外 ， 还 因 为 以 下 原 因 ： 微 芯 科 技 一 方 面 ， 由 于 其 长 期 借 款 大 幅 增 加 ， 利 息 支 出 较 多 （ 占 收 入 比 重 9 . 3 8 % ） ； 另 一 方 面 ， 由 于 其 历 史 收 购 较 多 ， 导 致 无 形 资 产 较 多 （ 占 总 资 产 比 重 为 3 2 . 7 2 % ） ， 从 而 使 其 无 形 资 产 摊 销 较 多 （ 占 收 入 比 重 1 8 . 8 5 % ） 。 恩 智 浦 半 导 体 主 要 由 于 无 形 资 产 摊 销 占 比 较 多 （ 1 6 . 1 6 % ） 。 瑞 萨 电 子 则 是 由 于 销 售 和 一 般 管 理 费 用 较 高 2 1 . 4 3 % 。 就 国 内 公 司 而 言 ， 东 软 载 波 毛 利 率 较 高 ， 主 要 由 于 其 核 心 业 务 低 压 电 力 线 载 波 通 信 产 品 毛 利 率 较 高 。 不 过 ， 由 于 其 产 品 销 售 主 要 通 过 电 网 招 标 方 式 完 成 ， 需 要 在 各 省 市 设 立 办 事 处 ， 因 而 销 售 费 用 （ 职 工 薪 酬 ） 较 高 。 上 海 贝 岭 则 由 于 毛 利 较 低 的 集 成 电 路 商 贸 业 务 拉 低 了 整 体 毛 利 。 同 时 ， 公 允 价 值 变 动 带 来 1 . 3 2 亿 元 的 非 经 常 性 收 益 ， 拉 高 2 0 1 9 年 净 利 率 。 乐 鑫 科 技 由 于 在 W i F i - M C U 芯 片 领 域 技 术 水 平 领 先 ， 市 场 份 额 较 高 ， 具 有 更 高 的 话 语 权 ， 因 而 具 有 更 高 的 毛 利 率发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 图 ： 代 表 公 司 周 转 率 情 况 来 源 ： 塔 坚 研 究 总 资 产 周 转 率 方 面 ， 主 要 是 由 于 国 内 厂 商 以 F a b l e s s 为 主 ， 固 定 资 产 投 入 较 少 ， 固 定 资 产 周 转 率 较 高 。 不 过 ， 由 于 兆 易 创 新 和 东 软 载 波 均 有 办 公 楼 / 产 业 园 转 固 ， 导 致 两 者 的 固 定 资 产 周 转 率 较 低 。 而 国 外 厂 商 以 I D M 为 主 ， 需 要 投 入 大 量 的 厂 房 和 设 备 ， 因 而 固 定 资 产 周 转 率 较 低 ， 拉 低 了 总 资 产 周 转 率 。 从 国 内 各 家 公 司 的 周 转 率 上 来 看 ， 东 软 载 波 和 上 海 贝 岭 由 于 均 有 股 权 转 让 ， 导 致 账 面 上 货 币 资 金 较 多 ， 拉 低 了 总 资 产 周 转 率 。 同 时 。 东 软 载 波 下 游 客 户 以 电 力 公 司 为 主 ， 回 款 较 慢 ， 应 收 账 款 周 转 率 也 较 低 。 而 兆 易 创 新 的 应 收 账 款 周 转 率 较 高 ， 可 能 由 于 其 在 行 业 内 市 占 率 较 高 ， 且 以 经 销 为 主 ， 信 用 政 策 较 严 格发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 权 益 乘 数 方 面 ， 由 于 国 外 厂 商 采 用 I D M 模 式 ， 资 本 投 入 较 大 ， 因 而 负 债 较 多 ， 权 益 乘 数 较 高 。 近 期 的 财 务 数 据 梳 理 完 之 后 ， 我 们 接 着 来 思 考 ， M C U 行 业 未 来 的 增 长 逻 辑 ， 到 底 是 什 么 ？ （ 肆 ） 根 据 I C I n s i g h t s 预 测 ， 全 球 M C U 市 场 规 模 在 2 0 2 0 年 将 达 到 2 0 7 亿 美 元 ， 2 0 2 2 年 将 达 2 3 8 亿 美 元 ， 2 0 2 0 - 2 0 2 2 年 复 合 增 长 率 为 7 . 4 % 。 由 于 M C U 就 相 当 于 嵌 入 电 子 产 品 和 设 备 中 的 “ 大 脑 ” ， 因 此 ， 其 增 长 主 要 跟 随 其 终 端 应 用 的 增 长 。 对 比 全 球 与 我 国 M C U 下 游 应 用 领 域 来 看 ， 存 在 较 大 差 异 。 全 球 M C U 主 要 应 用 于 汽 车 电 子 （ 3 3 % ） 、 工 控 / 医 疗 （ 2 5 % ） 、 计 算 机 网 络 （ 2 3 % ） 三 大 领 域 ， 合 计 占 比 达 8 0 % 以 上 。 而 我 国 则 集 中 于 消 费 电 子 （ 2 5 . 6 % ， 含 家 电 ） 、 计 算 机 网 络 （ 1 8 . 4 % ） 、 汽 车 电 子 （ 1 6 . 2 % ）发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 图 ： M C U 应 用 市 场 构 成 来 源 ： 华 泰 证 券 造 成 差 异 的 原 因 ， 主 要 是 由 于 全 球 产 业 分 工 的 不 同 。 欧 美 发 达 地 区 工 业 化 开 始 较 早 ， 汽 车 和 工 业 / 医 疗 产 业 发 达 。 而 我 国 则 是 全 球 重 要 的 消 费 电 子 产 品 和 计 算 机 制 造 中 心 。 不 过 ， 未 来 随 着 我 国 造 车 新 势 力 的 崛 起 ， 以 及 其 他 工 业 制 造 的 产 业 转 移 ， 这 部 分 市 场 所 需 的 M C U 可 能 也 将 向 我 国 转 移 。 因 此 ， 我 们 针 对 全 球 和 我 国 M C U 主 要 应 用 领 域 ： 汽 车 电 子 、 工 控 、 消 费 电 子 （ 含 家 电 ） ， 分 别 来 看 其 未 来 的 市 场 规 模 。 公 式 可 以 表 示 为 ： M C U 市 场 规 模 增 速 = （ 1 + M C U 出 货 量 增 速 % ） * （ 1 + 价 格 增 速 % ） - 1发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 （ 伍 ） 我 们 先 来 看 量 的 增 长 逻 辑 ： 调 研 机 构 I C I n s i g h t s 预 测 ， 2 0 1 9 年 全 球 M C U 芯 片 出 货 量 为 2 6 9 亿 颗 ， 预 计 2 0 2 3 年 将 增 至 3 8 2 亿 颗 ， 年 复 合 增 长 率 约 为 9 . 1 6 % 。 1 ） 汽 车 电 子 M C U 在 汽 车 电 子 中 的 应 用 十 分 广 泛 。 从 车 身 动 力 总 成 ， 到 车 身 控 制 、 信 息 娱 乐 、 辅 助 驾 驶 ， 从 发 动 机 控 制 单 元 ， 到 雨 刷 、 车 窗 、 电 动 座 椅 、 空 调 等 控 制 单 元 ， 每 一 个 功 能 的 实 现 背 后 都 需 要 复 杂 的 芯 片 组 支 撑 。 其 中 ， M C U 更 是 扮 演 着 重 要 的 角 色 。 根 据 i S u p p l i 报 告 显 示 ， 在 一 辆 汽 车 所 装 备 的 所 有 半 导 体 器 件 中 ， M C U 的 数 量 大 概 占 汽 车 半 导 体 总 量 的 三 成 ， 平 均 每 辆 车 要 用 到 7 0 颗 以 上 的 M C U 芯 片 ， 而 一 辆 新 能 源 汽 车 更 是 需 要 3 0 0 多 颗 【 1 】 。 未 来 随 着 智 能 化 的 进 一 步 升 级 ， 这 一 数 量 还 将 更 多 。 因 此 ， 车 规 级 M C U 出 货 量 的 增 长 ， 一 方 面 ， 在 于 新 能 源 汽 车 销 量 的 增 长 ； 另 一 方 面 ， 在 于 汽 车 电 子 化 程 度 的 提 升 。 我 们 分 别 来 看发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 A 、 新 能 源 汽 车 销 量 根 据 M a r k l i n e s 数 据 ， 2 0 1 9 年 全 球 新 能 源 汽 车 销 量 2 1 7 万 辆 ， 其 中 ， 中 国 销 量 1 2 1 万 辆 ， 占 比 5 5 . 7 6 % 。 预 计 2 0 2 5 年 全 球 新 能 源 汽 车 销 量 有 望 达 到 1 2 0 0 万 辆 左 右 ， 2 0 1 9 - 2 0 2 5 年 复 合 增 长 率 达 3 2 . 9 8 % 。 图 ： 全 球 新 能 源 汽 车 销 量 预 测 来 源 ： M a r k l i n e s 、 中 金 公 司 B 、 汽 车 电 子 化 率发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 汽 车 电 子 ， 主 要 用 来 提 高 汽 车 驾 驶 的 安 全 性 和 舒 适 性 。 例 如 ， 高 性 能 的 M C U 可 以 对 车 载 传 感 器 和 车 载 摄 像 头 做 模 拟 数 据 的 处 理 与 驱 动 控 制 。 未 来 ， 更 高 级 别 的 自 动 驾 驶 系 统 有 望 加 速 M C U 市 场 的 增 长 。 根 据 中 国 产 业 信 息 网 数 据 ， 2 0 2 0 年 全 球 单 车 电 子 成 本 占 比 约 为 3 5 % ， 预 计 到 2 0 3 0 年 电 子 化 程 度 将 达 到 5 0 % ， 年 复 合 增 长 率 约 为 3 . 6 3 % 。 图 ： 汽 车 电 子 化 率 来 源 ： 安 信 证 券 综 上 ， 随 着 新 能 源 汽 车 销 量 的 增 长 ， 以 及 汽 车 电 子 化 趋 势 的 进 一 步 加 强 ， 车 规 级 M C U 出 货 量 未 来 发 展 空 间 较 大 ， 年 复 合 增 速 可 达 3 7 . 8 % 。 2 ） 工 业 控 制发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 M C U 是 工 业 自 动 化 的 核 心 部 件 ， 如 步 进 马 达 、 机 器 手 臂 、 仪 器 仪 表 、 工 业 电 机 等 ， 各 种 机 电 设 备 和 控 制 系 统 的 正 常 运 行 都 离 不 开 执 行 计 算 、 处 理 和 控 制 功 能 的 M C U 。 以 工 控 的 主 要 应 用 场 景 工 业 机 器 人 为 例 ， 为 了 实 现 工 业 机 器 人 所 需 的 复 杂 运 动 ， 需 要 对 电 机 的 位 置 、 方 向 、 速 度 和 扭 矩 进 行 高 精 度 控 制 ， 而 M C U 则 可 以 执 行 电 机 控 制 所 需 的 复 杂 、 高 速 运 算 。 为 实 现 自 动 化 控 制 ， 目 前 已 有 相 当 一 部 分 先 进 制 造 业 用 工 业 机 器 人 取 代 人 工 。 未 来 ， 随 着 智 能 制 造 的 推 进 和 人 力 成 本 的 上 升 ， 工 业 机 器 人 下 游 需 求 将 持 续 向 好 ， 微 控 制 器 在 其 中 将 发 挥 越 来 越 重 要 的 作 用 。 我 们 以 该 类 M C U 应 用 的 下 游 市 场 规 模 增 速 来 看 ， 根 据 P r i s m a r k 统 计 ， 2 0 1 9 年 全 球 工 业 控 制 的 市 场 规 模 为 2 3 1 0 亿 美 元 ， 预 计 至 2 0 2 3 年 全 球 工 业 控 制 的 市 场 规 模 将 达 到 2 6 0 0 亿 美 元 ， 年 复 合 增 长 率 约 为 3 % 。 3 ） 消 费 电 子 这 里 的 消 费 电 子 指 广 义 的 消 费 者 日 常 生 活 使 用 的 电 子 产 品 ， 包 括 家 用 电 器 、 个 人 电 脑 、 智 能 手 机 、 可 穿 戴 设 备 等 。 由 于 智 能 手 机 、 可 穿 戴 设 备发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 小 家 电 等 在 此 前 研 究 报 告 中 已 有 研 究 。 这 里 ， 我 们 主 要 来 看 家 用 电 器 中 的 大 家 电 。 M C U 在 大 家 电 中 的 应 用 主 要 包 括 主 控 、 变 频 和 其 他 。 其 中 ， 主 控 M C U 主 要 受 益 于 家 电 销 量 的 增 长 ， 变 频 M C U 则 受 益 于 家 电 的 变 频 化 渗 透 率 。 A 、 家 电 销 量 根 据 G F K 统 计 数 据 显 示 ， 2 0 1 8 年 全 球 主 要 家 电 销 量 达 5 . 4 9 亿 台 ， 预 计 2 0 1 9 年 将 达 5 . 7 亿 台 ， 同 比 增 长 3 . 8 3 % 。 2 0 0 6 - 2 0 1 9 年 复 合 增 长 率 约 为 3 . 0 2 % 。 整 体 来 看 ， 全 球 主 要 家 电 的 增 长 趋 于 平 稳 。 B 、 变 频 家 电 渗 透 率 变 频 家 电 产 品 可 随 时 根 据 环 境 改 变 电 机 的 功 率 ， 相 对 于 传 统 的 家 电 产 品 ， 变 频 家 电 在 能 效 、 性 能 及 智 能 控 制 等 方 面 有 明 显 的 优 势 。 因 此 ， 家 电 智 能 化 的 首 要 的 功 能 就 在 于 变 频 ， 变 频 的 关 键 在 于 电 机 控 制 ， 而 电 机 控 制 的 核 心 就 是 M C U 。 而 从 变 频 家 电 中 占 比 较 高 的 变 频 空 调 上 来 看 ， 2 0 1 9 年 ， 我 国 变 频 空 调 占 空 调 总 量 的 比 重 为 5 9 . 4 % ， 近 十 年 年 复 合 增 速 为 4 . 8 7 % 。 未 来 ， 随 着 我发布于 2 0 2 1 - 2 - 2 3 财务分析专业研究机构 国 新 的 空 调 能 效 标 准 的 正 式 实 施 ， 变 频 空 调 的 比 重 将 进 一 步 上 升 ， 随 之 拉 动 家 电 的 变 频 化 趋 势 进 一 步 加 速 ， 持
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