微医：中国最大的数字医疗服务平台的商业逻辑究竟如何？.pdf

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 全市场科技产业策略报告第 106 期 思考一：数字 +医疗健康不断完善，行业有哪些发展机遇？ 中国医疗健康整 体行业作为国民经济的重要组成部分，受到人均可支配收入增加、人口老龄 化及慢病患病率上升的驱动，呈现快速持续增长趋势，但与发达国家相比发 展明显落后，有较大的市场空间。行业痛点目前主要在于优质医疗资源分布 不均、支付方式单一及缺乏对快速增长的大量慢性疾病患者的长期积极管理。 占比 8%的三级医院接诊量超 50%，中国慢病患者超 3 亿 。 2015 年，中国成 立首家互联网医院乌镇互联网医院，开创了中国“互联网 +医疗健康”创 新模式的先例，标志着数字医疗服务市场开始蓬勃发展 ，中国医疗市场正加 速数字化，其主要驱动因素包包括：技术发展与医疗需求升级、政策支持及 COVID-19 疫情。 根据弗若斯特沙利文， 数字医疗服务市场作为数字健康市 场的重要组成部分， 2019 年市场规模为 232 亿元，预计 2030 年增至 7395 亿 元， CAGR 达 37.0%；非处方药电商市场规模将从 2019 年的 251 亿元增至 2030 年的 2374 亿元， CAGR 达 22.7%， 未来数字化医疗服务将以健康为导向。 思考二：业务范围扩展，微医如 何引领中国医疗服务业数字化进程？ 微医 创建并运营了中国首家互联网医院，以“互联网 +医疗健康”创新模式开启 了中国数字健康产业新时代。 股东阵容强大，其中包括腾讯、高瓴资本、高 盛集团、友邦保险、启明创投等机构。 截至 2020 年 12 月 31 日，平台连接了 中国超过 7800 家医院，包括 95%以上的三级甲等医院以及超过 27 万名注册 医生，建立了 27 家互联网医院，其中 17 家互联网医院可通过公共医疗保险 系统直接结算数字医疗服务的费用，有助提高数字医疗服务的可负担性，增 加用户使用数字医疗服务的意愿。平台的累计注册用户约有 2.22 亿名，平均 MPU 约达 2540 万名，提供约 40 万次问诊服务。 公司业务主要包含两个部分 : 医疗服务分部 内容包括数字医疗咨询和诊断、综合医疗服务及专科医疗服 务，于 2018-2020 财年分别构成总收入的 46.1%、 36.8%和 38.6%。 健康维护 服务分部 内容包括数字慢病管理服务和健康管理服务，收入于 2018-2020 财年 分别占比 53.9%、 63.2%和 61.4%。微医从用户、医疗服务及支付方三个角度 提出价值主张，力求为医疗价值链上各关键参与者赋能，整合医疗行业各参 与方的医疗资源、系统、数据和服务。 公司营收 2020 财年达 18.32 亿元，同 比增长 262.1%，毛利率达 27.2%，未来有望稳中有升 ， 盈利能力将有望 改善 。 思考三：疫情推动互联网医疗发展，市场竞争格局怎样？ 目前，整个中国 数字医疗行业正处于高速增长之势。尤其是 COVID-19 疫情让实体产业一度 陷入瘫痪，数字医疗的价值被显著放大， Teladoc 收购 Livongo 的案例将为中 国互联网医疗本土化提供经验 。慢病管理赛道头部化趋势显著，行业盈利模 式主要有与基层合作的 OTO 模式、网上商城交易和会员、咨询等服务费等， 主要代表厂商有微医、医联、智云健康和京东健康。微医与“互联网医疗” 领域现存三大巨头：京东健康、阿里健康、平安好医生相比，在业务布局、 底层逻辑及基础设施方面，都存在诸多不同，其 专注于“数字医疗”服务领 域，营收规模相 对更低但增幅更高，具有较 好的成长性。 风险提示： 行业竞争加剧的风险，盈利能力下滑的风险 Table_Tit le 2021 年 04 月 19 日 微医：中国最大的数字医疗服务平台 的商业逻辑究竟如何？ Table_BaseI nfo 策略报告 证券研究报告 诸海滨 分析师 SAC 执业证书编号： S1450511020005 021-35082086 赵昊 分析师 SAC 执业证书编号： S1450519060001 Tabl e_Report 相关报告 曙光数创：液冷数据中心市 场龙头公司，核心技术助力 金融行业“碳中和” 2021-04-18 美丽话题之国货：个人护理 品牌崛起哪些新星？ 2021-04-18 精选求精 -从业绩说明会 看信披和治理能力的提升？ 2021-04-17 驱动力：造血类核心技术产 品增长 46.58%，新产品贡献 逐步释放 2021-04-15 海伦司：年轻化、社交场景 的线下连锁酒馆究竟是怎样 的一门生意？ 2021-04-14 2 策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 思考一：数字 +医疗健康不断完善，行业有哪些发展机遇？ . 5 1.1. 行业趋势：医疗健康潜力巨大，数字化趋势加速发展 . 5 1.1.1. 中国医疗健康行业： 市场规模 十年 CAGR9.5%，预计 2030 年达到 17.6 万亿元 5 1.1.2. 医疗健康行业痛点：占比 8%的三级医院接诊量超 50%，中国慢病患者超 3 亿 . 6 1.1.3. 医疗健康数字化：技术 +机遇 ，疫情期间第三方平台在线诊疗量增长约 20 倍 . 7 1.2. 市场空间： 两大市场蓬勃发展，数字医疗服务市场规模十年突破 7395 亿 . 8 1.2.1. 数字健康市场： 2030 年规模预计突破 4 万亿，十年 CAGR30.9% . 8 1.2.2. 数字医疗服务市场：从乌镇起步，十年市场规模增长近 32 倍 . 9 1.2.3. 市场比较：数字健康行业两赛道十年 CAGR 超 20%，竞争与服务各具特点 . 10 1.2.4. 未来趋势：以健康为导向，数字化医疗服务进一步完善 . 10 1.3. 产业链： 参与主体日趋丰富，共同打造数字医疗新生态 .11 2. 思考二：业务范围扩展，微医如何引领中国医疗服务业数字化进程？ . 12 2.1. 商业模式：医疗服务行业数字化先行者，平台累计注册用户超 2.22 亿 . 13 2.1.1. 医疗服务：互联网赋能数字诊疗，收购 Genea 注入新活力 . 15 2.1.2. 健康维护服务：慢病管理与健康管理数字化，会员式服务带动长期发展 . 16 2.1.2.1. 数字慢病管理服务：开辟公共医保结算先河，累计会员超 14.5 万 . 16 2.1.2.2. 健康管理服务：互联网医院赋能，布局四大服务领域 . 18 2.1.3. 战略导向：着眼用户 +技术 +合作，积极创新提升服务效率 . 20 2.1.4. 价值主张：医疗服务方式不断完善，医疗行业各参与方整合进一步推进 . 21 2.2. 竞争优势：科技赋能数字医疗，行业领跑者微医优势突出 . 22 2.2.1. 平台：互联网医院首尝试，搭建中国最大数字医疗服务平台 . 22 2.2.2. 服务：医疗资源深度整合，先进支付方式与会员式服务送来福音 . 22 2.2.3. 经营： CDSS 驱动 +管理层经验丰富，共促经营效率提升 . 22 2.2.4. 技术：大数据 +AI 引领技术创新， AIoT 应用提升服务效率 . 23 2.2.5. 研发：内部研发持续推进，专利规模超过 470 项 . 24 2.2.6. 资源：医院网络连接 7800 余所医院，平台注册医生超 27 万 . 25 2.3. 业绩表现：收入规模高增长，费用率明显下降 . 26 2.3.1. 营 业收入： 2020 年同比增长 262.1%，健康维护服务占据主体 . 26 2.3.2. 盈利能力：毛利提升至 49773 万元，未来毛利率有望提高 . 27 2.3.3. 费用情况：费用率水平逐年下降，行政支出占比较大 . 29 3. 思考三：疫情推动互联网医疗发展，市场竞争格局怎样？ . 32 3.1. 数字医疗： Teladoc 收购 Livongo 提供本土化经验，节约 B 端成本 +提升 C 端健康 . 32 3.2. 慢病管理：头部化趋势显著，行业成熟度进一步提升 . 35 3.3. 公司比较：现存三大巨头各赋特点，微医更专注数字医疗服务 . 36 图表目录 图 1：中国医疗市场总规模增长 . 5 图 2：中国人均可支配收入增长 . 5 图 3：中国人口老龄化状况 . 5 图 4： 2019 年各国医疗健康支出占 GDP 比重 . 6 图 5： 2019 年中国商业健康保险占医疗健康支出比例 . 7 图 6： 2019 年 美国商业健康保险占医疗健康支出比例 . 7 图 7： 2019 年中国医疗支出比例 . 7 3 策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 8：中国慢病管理市场增长 . 7 图 9：中国数字健康市场规模及数字迁移率 . 8 图 10：中国数字医疗服务市场增长 . 9 图 11：中国数字医疗服务市场规模 . 9 图 12：中国数字医疗服务市场与非处方 药电商市场规模（十亿元） . 10 图 13： 2004 年以来微医重要事件里程碑 . 12 图 14：微医部分投资方示意图 . 12 图 15：重组前微医简要公司架构 . 13 图 16：微医业务 . 14 图 17：数字医疗咨询和诊断流程 . 15 图 18：数字慢病管理服务标准服务流程 . 17 图 19： 微医流动医院服务的设计和服务功能 . 19 图 20：微医经营优势 . 23 图 21： 医生资源 . 25 图 22：微医 2018-2020 财年收入（亿元）及 增长率 . 26 图 23：各业务分部收入构成 . 27 图 24：微医 2018-2020 财年毛利（万元）及毛利率 . 27 图 25：各业务分部毛利率 . 28 图 26：各部分销售费用（万元） . 28 图 27：各部分销售费用占比 . 28 图 28：微医 2018-2020 财年净亏损（ 亿元） 及净亏损率 . 29 图 29： 微医 2018-2020 财年经调整净亏损（ 亿元） 及经调整净利率 . 29 图 30：研发支出（万元）及占收入比重 . 30 图 31：销售及经营支出（万元）及占收入比重 . 30 图 32：一般及行政开支（ 万元）及占收入比重 . 31 图 33： Livongo 商业模式 . 32 图 34： AI+AI 系统 . 33 图 35： Livongo 糖尿病服务会员数 . 33 图 36： Livongo 企业客户情况 . 33 图 37：客户留存率情况 . 33 图 38： Livongo 估计协议价值情况 . 33 图 39： Livongo 2017-2019 财年收入（亿元）及增长率 . 34 图 40： Livongo 毛利（ 百 万元）及毛利率 . 34 图 41： Livongo 营业利润 （ 百万 元）及 经营 利润率 . 34 图 42： Livongo 2017-2019 财年 净 亏损（ 百万 元）及 净亏损率 . 34 图 43：京东健康分部收入 . 36 图 44：阿里健康分部收入 . 36 图 45：平安好医生分部收入 . 36 图 46：微医分部收入 . 36 表 1： 2019 年中国医疗资源与就诊需求状况 . 6 表 2：中国医疗健康数字化发展状况 . 8 表 3：中国数字医疗服务市场成功因素 . 9 表 4：中国数字医疗服务市场与非处方药市场增长 . 10 表 5：数字服务市场与非处方药 电商 市场对比 . 10 4 策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 6：中国数字医疗服务市 场未来趋势 .11 表 7：微医主要附属公司及经营实体 . 13 表 8：微医服务及平台搭建 . 14 表 9：数字医疗咨询和诊断服务 . 15 表 10：按业务分部收入明细 . 16 表 11：微医医疗合作资源 . 17 表 12：微医与商业保险公司合作类型及服务范围 . 18 表 13：微医与中国分销商所签协议主要合约条款 . 20 表 14：用户战略导向 . 20 表 15：合作战略导向 . 20 表 16：对用户的价值主张及体现 . 21 表 17：微医对支付方的价值主张 . 21 表 18：微医服务优势 . 22 表 19：微医技术体系 . 23 表 20：微医核心技术及应用 . 24 表 21：创新机制研发 . 24 表 22：网络医院分类 . 25 表 23：中国互联网医院本土化发展模式 . 35 表 24：慢病管理赛道主要公司 . 35 5 策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 思考一：数字 +医疗健康不断完善，行业有哪些发展机遇？ 1.1. 行业趋势：医疗健康潜力巨大，数字化趋势加速发展 1.1.1. 中国医疗健康行业： 市场规模 十年 CAGR9.5%，预计 2030 年达到 17.6 万亿元 从中国医疗健康整体行业来看 ，其作为国民经济的重要组成部分，呈现快速持续增长趋势。 弗若斯特沙利文资料指出，中国 2019 年的医疗支出为人民币 6.5 万亿元，预计到 2025 年及 2030 年将分别达到人民币 11.6 万亿元及人民币 17.6 万亿元， 2019 年至 2030 年的复合年 增长率为 9.5%。 图 1：中国医疗市场总规模增长 资料来源：弗若斯特沙利文、安信证券研究中心 增长背后的驱动因素 包括：人均可支配收入不断增加、人口老龄化及慢病患病率上升。弗若 斯特沙利文的资料指出，截至 2019 年 12 月 31 日，中国人口超 14 亿，人均可支配收入为 30,733 元，预计 2030 年将增至 67,518 元，复合年增长率为 7.4%。预计到 2030 年，医疗 健康消费占人均消费总支出的比例将达到 27.7%。人口老龄化加速发展，赡养负担逐渐加重。 2019 年中国 65 岁以上人口占总人口的 12.6%，老年抚养比约为 1:5， 2030 年该占比及比率 预计分别提高至 21.5%及 1:3。 图 2：中国人均可支配收入增长 图 3：中国人口老龄化状况 资料来源：弗若斯特沙利文、安信证券研究中心 资料来源：弗若斯特沙利文、安信证券研究中心 6.5 11.6 17.6 9.50% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 2019 2025 2030 市场规模（万亿元） 复合年增长率 30733 67518 7.40% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 2019 2030 人均可支配收入（元） 复合年增长率 12.60% 21.50% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 2019 2030 65周岁及以上人口（百万人）占比 6 策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 与发达国家相比，中国医疗健康市场发展明显落后 ，但行业预期实现大幅增长。弗若斯特沙 利文的资料指出， 2019 年，美国、德国及日本的医疗健康支出占 GDP 的比重分别为 17.1%、 14.2%及 11.7%，而中国的医疗健康支出占 GDP 的比重仅为 6.6%。 图 4： 2019 年各国医疗健康支出占 GDP 比重 资料来源：弗若斯特沙利文、安信证券研究中心 1.1.2. 医疗健康行业痛点：占比 8%的三级医院接诊量超 50%，中国慢病患者超 3 亿 中国医疗健康行业痛点目前主要在于优质医疗资源分布不均、支付方式单一及缺乏对快速增 长的大量慢性疾病患者的长期积极管理。 医疗资源方面 ，其分布不平衡是中国长期面临的一个严重问题。以三级医院为主的优质医疗 资源主要集中于东部沿海城市及经济发达的大中城市，而农村基层医疗服务能力依然滞后。 弗若斯特沙利文的资料指出， 2019 年中国仅有 2749 家三级医院，占医院总数 34354 的 8%， 仅 9 个省市于辖区内拥有超过 100 家三级医院。但由于基层医疗体系及分级诊疗体系尚未健 全，三级医院等大型医疗机构共承担全国超过 50%的就诊量，进 一步加剧了供需不平衡。此 外，由于缺乏对患者就医的有效管理以及传统医疗服务供给方式的局限性，看病难、看病贵 成为长期阻碍中国医疗健康行业发展的结构性弊端。 表 1： 2019 年中国医疗资源与就诊需求状况 医院数目（家） 医院占比 就诊量（亿人次） 就诊量占比 三级 2749 8% 20.6 53.5% 二级 9687 28% 13.4 35.9% 一级 11264 33% 2.3 6.3% 未分级 10654 31% 2.1 6.0% 资料来源：国家卫健委、弗若斯特沙利文、安信证券研究中心 支付方式方面 ，其形式单一且发展不成熟。中国国家医疗保障局（国家医保局）负责管理公 共医保基金，制定各项公共医保政策和流程，如报销目录、支付标准及费用、药品及医用耗 材招标及采购流程等，是中国医疗健康支出的最大单一支付方，占中国医疗健康支出的 31% 以上。 2019 年，中国有超过 13 亿人参加公共医保，占总人口的 95%以上。 2019 年，公共医保基金收入约为人民币 2.4 万亿元，支出约为人民币 2.1 万亿元。随着中国 人口老龄化不断加剧，公共医疗保险基金的支出压力加大，如无有效的基金管理及多元化的 支付结构，公共医保支出增速将持续高于其收入增速。 17.10% 14.20% 11.70% 6.60% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 美国 德国 日本 中国 医疗健康支出占比 7 策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 同时，中国商业健康保险行业仍处于早期发展阶段，渗透率较低。 与发达国家相比，中国人 均商业健康保险保费显著偏低， 2019年中国商业健康保险占医疗健康总支出的比例约为 4%， 而美国约为 31%，公共医保与商业健康保险融合发展缓慢，准入壁垒较高。因此需要进一步 丰富创新型医保产品，推广商业健康保险产品，提高公共医保以外的商业健康保险产品的认 知度。 图 5： 2019 年中国商业健康保险占医疗健康支出比例 图 6： 2019 年美国商业健康保险占医疗健康支出比例 资料来源：招股书、安信证券研究中心 资料来源：招股书、安信证券研究中心 慢病长期管理 方面，受不健康的生活习惯及环境变化的影响，中国慢病患者数量持续增加。 弗若斯特沙利文的资料指出， 2019 年中国有超过 3 亿慢病患者。由于慢病治愈率低，患者 需要长期、持续的治疗及疾病管理服务。但目前中国缺乏积极的且数字化的慢病管理体系， 患者病情记录不全、监 测不严，对患者的用药及生活方式缺乏及时、恰当的指导，导致患者 反复就医 治疗费用高昂，疗效不佳，生活质量下降。 庞大的慢病患者群体给医疗支出带来沉重负担。 2019 年，慢病治疗及管理费用占医疗总支 出的比例为 69.6%，预计未来还将持续增长。慢病管理市场增长潜力巨大。弗若斯特沙利文 的资料指出， 2019 年慢病管理市场规模达到人民币 4.5 万亿元， 2030 年将增至人民币 14.9 万亿元。 图 7： 2019 年中国医疗支出比例 图 8：中国慢病管理市场增长 资料来源：弗若斯特沙利文、安信证券研究中心 弗若斯特沙利文、安信证券研究中心 1.1.3. 医疗健康数字化：技术 +机遇 ，疫情期间第三方平台在线诊疗量增长约 20 倍 自 2015 年中国成 立首家互联网医院以来，中国医疗市场正加速数字化，其主要驱动因素 包 括 ： 技术发展与医疗需求升级 、 政策支持及 COVID-19 疫情 。 4% 96% 商业健康保险 其他 31% 69% 商业健康保险 其他 69.60% 30.40% 慢病医疗及管 理费用 其他 2426 2832 3377 3897 4536 5587 6370 7179 7968 8829 9712 14874 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 2015 2017 2019 2021 2023 2025 市场规模（十亿元） 占医疗健康支出的百分比 8 策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 2： 中国医疗健康数字化发展状况 驱动因素 作用机制 具体表现 技术发展与医疗需求 的升级 技术基础设施改进，信息技术进一步与传统医疗行业整合、用 户优质医疗服务需求的加速释放，驱动数字医疗服务行业的产 品与服务的创新及升级。 通过信息技术的应用，医院或不同水平的医生能顺利进行 沟通与合作，而患者可跨地区获得优质医疗服务。随着互 联网的日益普及以及不断增强的健康意识，数字医疗服务 受到高度认可，越来越多的用户开始使用。 政策支持 政府重视通过数字化手段提高医疗健康行业（尤其是公共医保 基金）的运营效率，近年来颁布多项推动行业数字化的政策， 主要关注：（ 1）扩大互联网 +医疗健康服务的公共医保覆 盖范围；（ 2）透过互联网优化患者就医体验，创造新的健康 消费生态系统；（ 3）鼓励新的商业形式及模式，引导新型健 康消费、推广在线咨询及治疗、电子处方流转等服务；（ 4） 支持采用创新性互联网 +医疗健康服务，完善公共医保支 付政策，加强公共医保管理，提高公共医保基金使用效率。 实施互联网医院标准，开放公共医保在线支付渠道，支持 发展多种形式的 “互 联网 +医疗健康 ”服务及产品； 2020 年 3 月颁布关于深化医疗保障制度改革的意见； 2020 年 10 月颁布关于积极推进 “互联网 +”医疗服务医保支付工 作的指导意见等。 COVID-19 疫情 作为对传统医疗服务、中国的医疗保健及治疗的补充，数字医 疗服务平台已得到中国政府及医疗服务用户的广泛认可。数字 医疗服务亦充分展示了其可信度及便捷性。 COVID-19 疫情期间，患者及医生对数字医疗服务的接受 度明显增强，数字医疗服务供需量大幅提高。根据国家卫 健委的资料，互联网医院的数量已由截至 2018年 12 月 的 119 家增加 800%至截至 2021 年 3 月的 1100 多家。疫情 期间，第三方平台 2020 年的在线诊疗服务量较 2019 年同 期增长了约 20 倍。 资料来源：招股书、安信证券研究中心 1.2. 市场空间： 两大市场蓬勃发展 ， 数字医疗服务市场规模十年突破 7395 亿 由于科技进步及政策利好，中国数字健康市场蓬勃发展，将有效解决中国医疗健康行业的痛 点，成为中国医疗改革的重要驱动力。 1.2.1. 数字健康市场： 2030 年规模预计突破 4 万亿，十年 CAGR30.9% 数字健康的定义方面 ， 2019 年世界卫生组织颁布全球数字健康战略 (2020-2024)，首次 确定数字健康战略的重要性，将“数字健康”定义为在线医疗服务、远程医疗及流动医疗服 务，并向世界推广数字健康的理念。弗若斯特沙利文资料指出，数字健康指透过数字技术提 供服务或产品以满足个人的健康需求。中国数字健康市场主要包括：数字医疗服务市场；非 处方药电商市场；健康消费品电商市场；其他市场（信息技术基础设施、营销服务及其他）。 市场规模方面 ， 2019 年中国数字健康的市场规模为 2181 亿元， 2030 年预计增至 42228 亿 元，复合年增长率达到 30.9%。数字迁移率预期由 2019 年的 3.3%增至 2030 年的 24.0%。 图 9：中国数字健康市场规模及数字迁移率 资料来源：弗若斯特沙利文、安信证券研究中心 2.10% 2.40% 2.60% 2.90% 3.30% 4.30% 5.40% 6.80% 8.50% 10.60% 12.90% 24% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2030 市场规模（十亿元） 数字迁移率 9 策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 行业发展的主要动力在于医疗健康服务支付体系的完善 。当前，数字医疗及医疗健康服务仍 主要基于按服务付费及自费。公共医保的在线支付及商业健康险仍处于初期发展阶段，受政 策支持，其覆盖范围已扩大至更多合规的在线诊疗服务，报销范围包括线上医疗健康及医疗 费用，商业保险的渗透率也逐步提高。这些发展趋势促进了医疗服务付款方的多元化，有助 于按服务付费向按人头付费及价值支付模式转变。因此，数字医疗健康服务的便捷性及可获 得性已得到极大提高，随着支付体系完善，基于价值的模式也将逐步建立。 1.2.2. 数字医疗服务市场：从乌镇起步，十年市场规模增长近 32 倍 市场规模方面 ，数字医疗服务是数字 健康市场的重要组成部分。互联网医院为提供数字医疗 服务的主要平台。 2015 年，中国成立首家互联网医院乌镇互联网医院，开创了中国“互 联网 +医疗健康”创新模式的先例，标志着数字医疗服务市场开始蓬勃发展。根据弗若斯特 沙利文的资料，中国 2019 年 数字医疗服务市场的市场规模 为 232 亿元， 2030 年预计增至 7395 亿元，复合年增长率为 37.0%。 图 10：中国数字医疗服务市场增长 图 11：中国数字医疗服务市场规模 资料来源： 弗若斯特沙利文、 安信证券研究中心 资料来源： 弗若斯特沙利文、 安信证券研究中心 成功因素方面 ，提供数字医疗服务需要整合及协调各种医疗资源，运营准入壁垒极高，数字 医疗服务市场的成功因素主要包括 成立互联网医院 、 综合全面的线上 +线下服务能力 、 与公 共医保的融合及商业健康保险产品的合作与创新 。 表 3： 中国数字医疗服务市场成功因素 成功因素 作用 要点 成立互联网医院 提供数字医疗服务的基础 服务提供方拥有的互联网医院数量及其取得互联网医院许可的速度将主要 决定其未来发展及业务扩展的潜力。数字医疗服务受属地化监管，能否于中 国不同地区运营多家互联网医院对服务提供方扩展业务至关重要。 综合、全面的线上 +线下服务能 力 解决医疗健康行业资源分配不均 的关键动力 拥有综合、全面线上 +线下服务能力的公司能够于整个医疗服务过程（包括 供应链、诊断、治疗及管理方式）中为用户提供高质量的医疗服务，展现较 高的服务效率。凭借这些优势，医院可有效吸纳用户，实现可持续增长。 与公共医保的融合 对患者（尤其有频繁、长期医疗服 务需求的患者）具有决定性影响 透过与公共医保体系融合，平台可以低成本吸纳大量用户，使其服务网络迅 速覆盖区域居民。接入公共医保系统的定点医疗机构，打通医保支付数据， 是在线复诊和核验的前提。 商业健康保险产品的合作与创新 能力 是综合健康管理的重要组成部分 透过与商业健康保险公司合作及开发创新型商业健康保险产品，数字医疗服 务公司可基于用户需求提供个性化的产品以及包括销售到理赔在内的全面 服务，有利于改善用户健康管理的整体效率。 资料来源：招股书、安信证券研究中心 232 7395 37% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 2019 2030 市场规模（亿元） 复合年增长率 0 100 200 300 400 500 600 700 800 201520162017201820192020202120222023202420252030 市场规模（十亿元） 10 策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1.2.3. 市场比较：数字健康行业两赛道十年 CAGR 超 20%，竞争与服务各具特点 微医所处的数字医疗服务赛道不同于平安好医生 、 阿里健康等所处的医药电商赛道 ， 其具有 脱“药”向“医”的特点 ， 准入壁垒更高 、 服务范围及支付方式更为全面 。 两赛道都具有强 大的市场潜力 ， 2019-2030 年复合年增长率均超过 20%， 数字医疗服务市场预计高达 37%。 图 12：中国数字医疗服务市场与非处方药电商市场规模（十亿元） 资料来源：弗若斯特沙利文、安信证券研究中心 表 4：中国数字医疗服务市场与非处方药市场增长 非处方药电商市场 健康消费品电商市场 数字医疗服务市场 2015-2019 年复 合年增长率 23.9% 20.5% 51.3% 2019-2030 年复 合年增长率 22.7% 22.9% 37% 资料来源：弗若斯特沙利文、安信证券研究中心 数字医疗服务市场已实现医疗资源的数字化，将各种医疗服务从线下逐步迁移至线上，突破 时间与空间的限制，大大提高医疗资源的配臵效率。 表 5：数字服务市场与非处方药 电商 市场对比 特点 数字医疗服务市场 非处方药电商市场 准入壁垒 准入壁垒高，参与者数量有限 准入壁垒低，市场竞争激烈 线上 +线下一体 化医疗能力 要求具备较强的线上 +线下医疗资源整合能力， 提供涵盖线上线下各种场景的医疗服务 专注于产品供应和销售的线上及线下整合 综合医疗服务 提供全面服务，包括但不限于，预约、诊疗、处 方、疾病管理及用药等 专注于非处方药电子商务 用户粘性 鉴于医疗服务的全面性，涵盖各种场景及生活需 求，用户黏性高。不同平台用户的切换成本高 用户可轻松于不同平台之间切换，购买非处 方药，而无需费用或费用较低 综合支付机构 除用户自费外，亦包括与公共医保及商业保险公 司在内的主要医疗服务支付机构合作及整合 主要为用户自费 市场规模增长潜 力 预期自 2019 年的人民币 232 亿元增至 2030 年 的人民币 7395 亿元，复合年增长率为 37.0% 预计将从 2019 年的人民币 251 亿元增至 2030 年的人民币 2374 亿元，复合年增长率 为 22.7 % 资料来源：弗若斯特沙利文、安信证券研究中心 1.2.4. 未来趋势：以健康为导向，数字化医疗服务进一步完善 通过与其他主要参与者的密切联系，数字医疗服务平台将提升医疗服务能力，提高医疗服务 支付方的效率，进而为个人提供更便捷、有效、可负担的医疗服务，不断改善用户体验及解 决行业痛点，并推动传统医疗服务体系的数字化。 0 100 200 300 400 500 600 700 800 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2030 非处方药电商市场 健康消费品电商市场 数字医疗服务市场 11 策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 6：中国数字医疗服务市场未来趋势 趋势 驱动因素 具体表现 优点 医疗服务行业持续数 字化 技术提升、需求不断增 长及有利行业范围政府 政策 在云计算、人工智能及物联网等新兴技术的支持下， 在由互联网医院牵头的医联体内，包括诊疗、医疗处 方、检查与检验、医疗保险在内的医疗服务将逐步实 现数字化转型。 有效提升医疗服务的整体水平及营运 效率，以实现优化医疗资源平衡分配、 重塑医疗服务流程及降低医疗成本的 目标。 医疗服务支付体系的 进一步完善 公共医疗保险的进一步 整合及商业健康保险的 不断普及、数字平台的 大数据与医疗服务能力 提升 2020 年政府已相继出台了多项政策，包括在公共医疗 保险范围内合格的互联网 +医疗服务费用以及推进 公共医疗保险支付方式改革。公共医疗保险的支付将 从按服务类型的支付转变为更为多样化的支付方式 （按病种支付、按人头支付等），并覆盖更多的线上 医疗服务。商业健康保险产品也将继续改善将开发创 新型健康保险产品，如将公共医疗保险与商业健康保 险整合的商业健康保险产品。 大幅改善公共医疗保险体系、丰富保险 产品形态，提升服务能力并提高商业健 康保险的渗透率。 以健康为导向的数字 医疗服务模式的普及 率不断提高及数字慢 病管理模式的迅速扩展 医疗资源供应方面的改 革，数字医疗服务在可 及性、有效性及可负担 性方面的优势凸显 以健康为导向的数字医疗服务模式将扩展到更多地区 并覆盖更多人群。线上 +线下数字慢病管理服务预期将 快速发展。通过长期跟踪及监测患者的数据及资料， 建立慢病患者的电子健康档案，以实现全方位服务流 程管理及个性化服务，并实现对慢病患者的健康状况 监测及健康管理。 一旦平台连接到广泛的医疗资源、服务 大量人群、具有线上 +线下一体化服务 模式以及与公共医疗保险整合，将不容 易被新的市场参与者复制。 会员式医疗服务及专 科医疗服务的快速发展 人均可支配收入的增加 及健康意识的增强 消费者的需求可能会从以疾病的治疗为导向转为以健 康为导向的模式，如高端或专科医疗服务。医疗及医 疗服务的提供亦将发展为跨区域形式。 满足消费者对于高端或专科医疗服务 的需求，为当地医疗资源不足提供解决 方案。 资料来源：弗若斯特沙利文、安信证券研究中心 1.3. 产业链 ： 参与主体日趋丰富 ， 共同打造数字医疗新生态 数字医疗产业上游包括制药及医疗设备公司 、 技术支持供应商等 ， 下游主要是互联网医疗平 台 、 医药电商 、 医疗信息化系统及在线医疗保险机构 。 产业链上游的制药及医疗设备公司是数字医疗生态系统的重要环节 ， 需要专业及技术支援以 解决其产品生命周期中的痛点并进行精准营销 。 技术支持供应商则以研发为核心 ， 为数字医 疗奠定科技基础 。 产业链下游的互联网医疗平台多以在线问诊服务为核心 ， 向外延伸医药服务 、 健康管理服务 等业务线 ， 典型机构有 微医 、 春雨医生 、 好大夫在线 等 。 医药电商最初布局于在线处方药销 售 ， 后拓展至在线问诊 、 慢病管理等医疗服务 ， 典型机构有 京东健康 、 阿里健康 等 。 医疗信 息化最初主要体现于在线预约 ， 后拓宽至病历管理信息化 、 AI 影像 、 AI 诊疗等 ， 典型机构有 创业慧康 、 东软集团 、 达实智能等 。 在线保险机构是在线医疗业务的延伸 ， 多采取嵌套于指 定保险产品中的模式 ， 少数机构如 众安保险 、 中国人保 等采取独立运营模式 ， 业务线较为完 整但整体在线医疗业务独立性不强 ， 行业布局有待加深 。 微医作为产业链下游的典型企业 ， 早年核心业务在于为单体医院建设预约系统 ， 即给实体医 院赋能 ， 现核心业务覆盖医疗 、 医药 、 医检 、 健保等领域 ， 是覆盖“互联网 +医疗健康”全 产业链的数字医疗平台 。 在线医疗产品线涉及在线问诊 、 医院服务及会员服务 。 12 策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2. 思考二：业务范围扩展，微医如何引领中国医疗服务业数字化进 程？ 微医 2004 年注册 ， 于 2011 年推出线上预订平台挂号网 ， 2015 年在乌镇成立 首家 互联网 医 院 ， 2018 年进一步推出“流动医院”及“微医泰山慢病互联网医院” ， 2019 年收购泰安药 房推出中国首个市级慢病管理服务 ， 2020 年收购 Genea 布局辅助生殖领域 ， 与天津市政府 合作成立医联体并上线微医新冠肺炎平台 ， 已 逐步发展为 中国优质的 数字医疗服务平台 。 图 13： 2004 年以来微医重要事件里程碑 资料来源：招股书、安信证券研究中心 制图 微医重要股东包括腾讯控股、高瓴资本、五源资本、友邦保险、启明创投、红杉资本、高盛 集团、千禧资本等。 图 14：微医部分投资方示意图 资料来源：招股书、安信证券研究中心 为精简公司架构及业务运营，微医进行了重组。于 2020年 5月 13日注册成立 F