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证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2021 年 04 月 20 日 专题 研究 固定收益 研究 研究所 证券分析师： 靳毅 S0350517100001 021-68930187 联系人 ： 姜雅芯 S0350119080005 021-60338170 北部湾经济区城投平台深度解读 广西信用债深度挖掘系列之 五 相关报告 广西城投债深度挖掘系列之四：柳州城投平 台深度解读 2021-04-15 广西信用债深度挖掘系列之三：广西产业债 全景梳理 2021-04-09 广西信用债深度挖掘系列之二：南宁城投深 度解读 2021-04-08 拜 登 的 基建 计 划能落 地 吗 ？ 2021-04-06 江苏信用债深度挖掘系列之三：淮安城投深 度解读 2021-03-25 投资要点： 北海市经济 、 财政 及 债务概况 经济总量方面， 北海市 2019 年实 现地区生产总值 1300.8 亿元，在自治区内位居第 6，相对处于中游 水平。 财政方面， 在主导产业发展的快速带动下，北海市近几年财 政实力实现较快提升， 2019 年北海市实现一般公共预算收入 78.1 亿元。 债务方面， 北海市近几年债务增速相对平稳， 2019 年广义债 务率为 63.1%，在自治区内位居第 10，整体相对处于可控水平。 钦州市经济、财政及债务概况 经济总量方面， 2019 年钦州市实 现地区生产总值 1356.3 亿元，在自治区内位居第 5，相对处于中上 游水平。 财政方面， 伴随着产业结构的持续优化，钦州市财政实力 提升速度也有所加快，钦州市 2019 年实现一般公共预算收入 57.4 亿元。 债务方面， 钦州市近几年债务增长速度较为稳健 ,2019 年广义 债务率在自治区内相对处于中上游水平。 防城港市经济、财政及债务概况 经济总量方面， 防城港市 2019 年实现地区生产总值 701.2 亿元，在自治区内位居第 12，相对处于 中下游水平。 财政方面， 防城港市近几年财政实力略有波动， 2019 年防城港市实现一般公共预算收入 47.4 亿元。 债务方面， 防城港市 近几年债务规模增速相对保持稳健， 2019 年广义债务率 84.0%，在 自治区内位居中游水平， 整体 相对可控。 北部湾经济区城投平台怎么投 对于北部湾经济区，我们认为可 以从 2 个角度挖掘城投平台投资价值： （ 1）关注区域发展规划下城 投平台建设任务；（ 2）性价比策略。 风险提示 企业经营风险 。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 内容目录 1、 北海市经济财政、债务及城投平台概况 . 4 1.1、北海市经济、财政和债务概况 . 4 1.2、北海市城投平台概况 . 7 2、钦州市经济财政、债务及城投平台概况 . 7 2.1、钦州市经济、财政和债务概况 . 7 2.2、钦州市城投平台概况 . 10 3、防城港市经济财政、债务及城投平台概况 . 12 3.1、防城港市经济、财 政和债务概况 . 12 3.2、防城港市城投平台概况 . 15 4、北部湾经济区城投平台怎么投？ . 17 5、风险提示 . 20 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 图表目录 图 1： 2010 年以来北海市 GDP 和固定资产投资 . 5 图 2： 2012 年以来北海市三次产业结构 . 5 图 3： 2010 年以来北海市常住人口和人均 GDP . 5 图 4： 2010 年以来钦州市 GDP 和固定资产投资 . 8 图 5： 2010 年以来 钦州市三次产业结构 . 8 图 6： 2010 年以来钦州市常住人口和人均 GDP . 9 图 7： 钦州城投平台到期分布 . 11 图 8： 钦州城投平台分布气泡图 . 11 图 9：钦州城投平台股权结构图 . 11 图 10： 2010 年以来防城港市 GDP 和固定资产投资 . 13 图 11： 2010 年以来防城港市三次产业结构 . 13 图 12： 2010 年以来防城港市常住人口和人均 GDP . 14 图 13：防城港市 存续城投债到期期限分布 . 16 图 14： 防城港市城投平台分布气泡图 . 16 图 15：防城港市城投平台股权结构图 . 16 表 1： 2017-2019 年北海市一般公共预算收支情况 . 6 表 2： 2017-2019 年北海市地方政府债务余额情况 . 7 表 3： 北海市城投平台概况 . 7 表 4： 2017-2019 年钦州市一般公共预算收支情况 . 9 表 5： 2017-2019 年钦州市地方政府债务余额情况 . 10 表 6： 钦州市城投平台概况 . 12 表 7： 2017-2019 年防城港市一般公共预算收支情况 . 14 表 8： 2017-2019 年防城港市地方政府债务余额情况 . 15 表 9： 防城港市城投平台概况 . 17 表 10：北部湾经济区相关发展规划 . 18 表 11：北部湾经济区城投平台专项债承接情况 . 19 表 12：北部湾经济区城投平台打分结果 . 20 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 我们在 广西城投全景解析 中指出，北部湾经济区在国务院对广西经济发展的 指导意见中，被定位为西部大开发和面向东盟开放的重点 区域 。而广西自治区政 府也提出要将北部湾经济区率先建设成面向东盟的国际大通道和“一带一路”有 机衔接的重要门户。在对南宁进行深度梳理后，本篇，我们也将以一般公共预算 收入水平为顺序，依次梳理 北海市 、 钦州市 和 防城港市 的经济、财政和债务概况， 挖掘北部湾经 济区城投平台的投资价值。 1、 北海市经济财政、债务及城投平台概况 1.1、 北海市经济、财政和债务概况 （ 1）经济概况 北海市， 位于广西东部、北部湾东海岸，地处华南经济圈、西南经济圈和东盟经 济圈的结合部。 北海自然资源较为丰富，能源资源方面， 北部湾是全国六大油气 盆地之一，探明石油和天然气储量丰富； 海洋资源方面， 北部湾是全国四大渔场 之一，持续资源量 73 万吨； 矿产资源方面， 北海 市 钛铁矿、高岭土和石英砂储 量较为丰富，其中钛矿储量达 350 万吨。 经济总量方面， 北海市 2019 年实现地区生产总值 1300.8 亿元，在自治区内位 居第 6，相对处于中游水平。 从经济增速上来看， 北海市近几年经济增长 速度 维 持在较高区间， 2019 年北海市地区生产总值同比增长 8.1%，在自治区内位居第 5，相对处于 中上游 水平。 固定资产投资方面， 2019 年北海市实现固定资产投资规模 1294.5 亿元，在自治 区内位居第 8，相对处于中游水平。 而从固定资产投资增速上来看， 北海市近几 年投资增速相 对 处于较为稳定的区间，基本位于 8%-10%左右 ， 2019 年北海市 固定资产投资同比增长 9.0%， 但由于广西各地市近几年固定资产投资均保持高 速增长，北海市 2019 年投 资增速 在自治区内位居第 12。 从产业发展上来看， 北海市以工业为主，目前已形成 “ 3+4” 产业树，以电子信 息、石油化工、临港新材料三大产业为主导 产业 ，以海洋产业、林纸与木材加工、 食品加工和高端服务业为四大重点产业。北海市近几年产业格局相对稳健， 2019 年北海市三次产业结构调整为 16.3： 42.9： 40.8。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 图 1： 2010 年以来北海市 GDP 和固定资产投资 图 2： 2012 年以来北海市三次产业结构 资料来源： wind、 国海证券研究所 资料来源： wind、 国海证券研究所 图 3： 2010 年以来北海市常住人口和人均 GDP 资料来源： wind、 国海证券研究所 （ 2） 财政 概况 在主导产业发展的快速带动下，北海市近几年财政实力实现较快提升。 2019 年 北海市实现一般公共预算收入 78.1 亿元，在自治区内位居第 7，相对处于中游 水平。 从增速上来看， 2019 年北海市一般公共预算收入较 2018 年同比增长 9.0%， 近两年 增速 相对较快。 税收收入方面， 2019 年北海市实现税收收入 53.3 亿元，在自治区内位居第 5， 0 5 10 15 20 25 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 %亿元 GDP 固定资产投资 GDP增速 (右 ) 固定资产投资增速 (右 ) 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 第一产业 第二产业 第三产业 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 145 150 155 160 165 170 175 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 元万人 常住人口 人均 GDP（右） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 相对位于中上游水平。 从税收收入占比上来看， 2019 年北海市税收收入在一般 公共预算收入中的占比为 68.2%，在自治区内位居第 4，相对处于较高水平，反 映 北海市 企业纳税效应 在自治区内 相对较强。 2019 年，北海市实现一般公共预算支出 200.5 亿元，在自治区内位居第 12，相 对处于 中下游 水平。 财政自给率方面， 2019 年北海市财政自给率为 38.9%，在 自治区内仅次于南宁市和柳州市，相对处于较高水 平，但对上级政府转移支付仍 存在一定程度 上 的依赖。 表 1： 2017-2019 年 北海市一般公共预算收支情况 2019 年 2018 年 2017 年 2019 年增速（ %） 全市一般公共预算收入（亿元） 78.1 71.6 64.7 9.0 市本级一般公共预算收入（亿元） 48.6 46.2 48.2 5.2 全市一般公共预算支出（亿元） 200.5 175.5 157.6 14.2 市本级一般公共预算支出（亿元） 106.2 88.9 76.2 19.4 全市政府性基金收入（亿元） 117.2 56.0 23.8 109.3 其中：国有土地 使用权 出让收入 （亿元） 103.0 50.5 - 103.9 资料来源：北海市人民政府、国海证券研究所 （ 3） 债务 概况 地方政府债务余额方面， 北海市近几年债务增速相对平稳。 2019 年北海市地方 政府债务余额 198.9 亿元，在自治区内位居第 11，相对位于中下游水平。 从债 务增速上来看， 近两年北海市地方政府债务余额同比增速均维持在 10%左右， 专项债务余额增速也维持在较为稳健的区间，增速维持在 10%-16%区间。 债务率方面， 以（地方政府债务余额 /综合财力）作为债务率的衡量指标，则 2019 年北海市债务率水平为 55.4%，在自治区内位居第 10，相对处于中下游水平。 城投债余额方面， 截至 2020 年末，北海市存续城投债余额 16.2 亿元。进一步， 若将城投平台有息债务纳入到政府隐性债务的考察范围，则 2019 年北海市广义 债务规模（城投平台有息债务 +地方政府债务余额）为 226.7 亿元，在自治区内 位居第 12，相对处于中下游水平。 广义债务率方面， 以（地方政府债务余额 + 城投平台有息债务） /综合财力作为广义债务率的衡 量指标，则 2019 年北海市广 义债务率为 63.1%，在自治区内位居第 10，整体相对处于可控水平。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 表 2： 2017-2019 年北海市地方政府债务余额情况 2019 年 2018 年 2017 年 地方政府债务余额（亿元） 198.9 183.0 163.5 其中：一般债务余额（亿元） 97.8 93.9 86.7 专项债务余额（亿元） 101.1 89.1 76.8 资料来源： wind、 北海市人民政府、国海证券研究所 1.2、北海市城投平台概况 截至 2020 年末，北海市有存续债的城投平台共 1 家 ，为北海银都城镇化建设有 限公司（“北海银都”），为市本级城投平台。 北海银都， 负责北海市银海区 北背岭、白耗壳村棚户区（城中村）改造项目的投 资、建设和运营。 从存续债到期分布来看， 未来 1-3 年，北海银都到期兑付规模 相对较高，在存续债中 的 占比为 55.6%。 表 3： 北海市城投平台概况 第一大股东 存续债 券规模 （亿元） 总资产 规模（亿 元） 主体评 级 资产负 债率 （ %） 有息负 债（亿 元） 受限资 产 (亿 元） 对外担保 （亿元） 收入来源 收益率区 间（ %） 北海银都 城镇化建 设有限公 司 广西大都投 资有限公司 16.2 36.5 - 82.15 21.7 - - - 7.03-7.58 资料来源： wind、国海证券研究所 注：存续债券规模和主体评级数据为截止 2020 年 12 月 31 日，总资产和资产负债率为 2020 年 6 月末数据，估值区间为存续债券中债估值 行权估值下城投平台的估值区间，时间为 2021 年 2 月 19 日；其余财务数据为 2019 年 12 月底相关数据。 2、钦州市经济财政、债务及城投平台概况 2.1、钦州市经济、财政和债务概况 （ 1） 经济 概况 钦州市， 位于广西南部海岸，地处北部湾北岸。钦州是北部湾经济区的海路航空 枢纽，也是西南地区便捷的出海通道。 钦州海洋资源较为丰富， 钦州湾位于钦州 市南部，以钦州湾为依托，钦州市海岸线较长、海域面积较大，临海工业也因此 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 得到了较为快速的发展。 经济总量方面， 2019 年钦州市实现地区生产总值 1356.3 亿元，在自治区内位居 第 5，相对处于中上游水平。 从经济增速 上 来看， 近两年钦州市经济增长速度有 所加快， 2019 年钦州地区生产总值同比增 长 7.8%，位居自治区第 6，相对处于 中游水平。 固定资产投资方面， 2019 年钦州市实现固定资产投资 1362.2 亿元，在自治区内 位居第 6，相对处于中游水平。 但从固定资产投资增速上来看， 2019 年钦州市 固定资产投资同比增长 12.0%，在自治区内仅次于河池市，相对处于较高水平。 从产业发展上来看， 钦州市在较为丰富的海岸线和后备土地资源的基础上，临海 工业发展较为成熟，目前已形成了 石油加工 、 农副产品加工 、 化学原料 和 化学制 品制造 、 黑色金属冶炼和压延加工 、 电力 /热力生产和供应 、 木材加工 、 造纸和 纸制品 、 非金属矿物制品 、 医药制造和黑色金属矿采选 等十大重点产业，石油 加工业也已经成长为钦州支柱产业。近几年，钦州市产业结构持续优化， 2019 年三次产业结构为 20.6： 33.3： 46.1。 图 4： 2010 年以来钦州市 GDP 和固定资产投资 图 5： 2010 年以来钦州市三次产业结构 资料来源： wind、 国海证券研究所 资料来源： wind、 国海证券研究所 0 5 10 15 20 25 30 35 40 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 %亿元 GDP 固定资产投资 GDP增速 (右 ) 固定资产投资增速 (右 ) 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 第一产业 第二产业 第三产业 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 图 6： 2010 年以来钦州市常住人口和人均 GDP 资料来源： wind、 国海证券研究所 （ 2） 财政 概况 伴随着产业结构的持续优化，钦州市财政实力提升速度也有所加快。 钦州市 2019 年实现一般公共预算收入 57.4 亿元，在自治区内位居第 9，相对处于中游水平。 从增速上来看， 2019 年钦州市一般公共预算收入同比增长 6.1%，增速较 2018 年提升 4.7 个百分点。 税收收入方面， 2019 年钦州市实现税收收入 37.6 亿元，在自治区内相对处于中 游水平。 而从税收收入占比上来看， 钦州市 2019 年税收收入在一般公共预算收 入中的占比为 65.5%，位居自治区第 5，相对处于中上游水平。 2019 年，钦州市实现一般公共预算支出 225.1 亿元，在自治区内相对处于中下 游水平。 财政自给率方面， 2019 年钦州市财政自给率为 25.5%，在自治区内位 居第 8，相对处于中游水平，存在一定的财政收支缺口。 表 4： 2017-2019 年 钦州市一般公共预算收支情况 2019 年 2018 年 2017 年 2019 年增速（ %） 全市一般公共预算收入（亿元） 57.4 54.1 53.4 6.1 市本级一般公共预算收入（亿元） 32.8 33.2 33.4 -1.2 全市一般公共预算支出（亿元） 225.1 222.1 205.5 1.4 市本级一般公共预算支出（亿元） 65.7 69.3 69.5 -5.1 全市政府性基金收入（亿元） 69.2 53.8 30.5 28.6 其中：国有土地 使用权 出让收入（亿元） 64.4 48.8 24.4 32.0 资料来源：钦州市人民政府、国海证券研究所 注：中马钦州产业园区和钦州港区纳入市本级预算 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 45000 295 300 305 310 315 320 325 330 335 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 元万人 常住人口 人均 GDP（右） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 （ 3） 债务 概况 地方政府债务余额方面， 钦州市近几年债务增长速度较为稳健。 2019 年钦州市 地方政府债务余额为 299.6 亿元，在自治区内位居第 5，相对处于中上游水平。 从债务增速上来看， 近两年钦州地方政府债务余额增速维持在 10%左右，相对 保持稳健。 债务率方面， 以（地方政府债务余额 /综合财力）为债务率的衡量指标，则 2019 年钦州债务率水平为 85.3%，在自治区内仅次于百色市。 城投债余额方面， 截至 2020 年末，钦州市存续城投债余额 107.5 亿元。进一步， 若将城投平台有息债务纳入到政府隐性债务的考察范围，则 2019 年钦州市广义 债务规模 620.6 亿元，在自治区内位居第 4，相对处于较高水平。 广义债务率方 面， 以（地方政府债务余额 +城投平台有息债务） /综合财力作为广义债务率的衡 量指标，则钦州市 2019 年广义债务率在自治区内位居第 3，相对处于中上游水 平。 表 5： 2017-2019 年钦州市地方政府债务余额情况 2019 年 2018 年 2017 年 地方政府债务余额（亿元） 299.6 270.4 244.6 其中：一般债务余额（亿元） 140.8 132.5 122.0 专项债务余额（亿元） 158.9 137.9 122.6 资料来源： wind、 钦州市人民政府、国海证券研究所 2.2、钦州市城投平台概况 截至 2020 年末，钦州市有存续城投债的城投平台共 4 家，包括钦州市开发投资 集团有限公司（“钦州开投”）、广西钦州临海工业投资集团有限公司（“钦州临海”）、 钦州市滨海新城投资集团有限公司（“钦州滨海新城”）和广西中马钦州产业园区 投资控股集团有限公司（“钦州中马产投”），其中钦州开投持有钦州临海 50%股 权。 钦州市城投平台分布于市本级，主体评级均为 AA 级。 从存续城投债到期分布来 看， 未来 1 年内，钦州到期城投债 15.2 亿元，在存续城投债中占比为 13.6%； 而未来 1-3 年内钦州城投平台到期兑付规模则相对较高，在存续债中占比为 58.3%。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 图 7： 钦州城投平台到期分布 图 8： 钦州城投平台分布气泡图 资料来源： wind、 国海证券研究所 资料来源： wind、国海证券研究所 注：存续债规模基于 2020 年末数据，资产负债率和总资产规模为 2020 年 6 月末数据，气泡大小表示城投平台总资产规模 图 9： 钦州城投平台股权结构图 资料来源： wind、 国海证券研究所 钦州开投， 是钦州市最主要的城市基础设施建设主体，以项目管理方式承担项目 投融资和建设任务。截至 2020 年 3 月末，公司承担钦州市基建项目约 360 项。 与此同时，公司也负责钦州市供水及污水处理业务以及贸易等业务。 钦州临海， 是钦州市和钦州港经开区的国有资产投资管理主体，承担了钦州港区 大量的基建设施建设任务。截至 2019 年末，公司新承接大榄坪路网建设、钦州 保税港区综合工程、钦州港行政商务区综合工程等项目。 钦州滨海新城， 是钦州市滨海新城重要的城市基础设施建设主体，负责钦州滨海 新城海岸及海岸线整治、钦州学院、白石湖小学等项目的建设。截至 2019 年末， 公司对外担保余额 23.8 亿元，主要担保对象为钦州开投及其子公司。 未来 1年内到期 13.6% 未来 1-3年内到期 58.3% 3年以后到期 28.1% 未来 1年内到期 未来 1-3年内到期 3年以后到期 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 钦州中马产投， 是中马钦州产业园唯一的开发建设和国有资产经营主体。中马钦 州产业园是中国和马来西亚投资合作旗舰项目，定位于先进制造基地、信息智慧 走廊、文化生态新城以及商务合作交流窗口，以装备制造、电子信息、食品加工、 材料及新材料、生物技术和现代服务业为六大主导产业。截至 2019 年末，公司 在建和拟建项目待投资规模 157.7 亿元。 表 6： 钦州市城投平台概况 第一大股东 存续债 券规模 （亿元） 总资产规 模（亿元） 主体评 级 资产负 债率 （ %） 有息负 债（亿 元） 受限资 产 (亿 元） 对外担保 （亿元） 收入来源 收益率区 间（ %） 钦州市开 发投资集 团有限公 司 钦州市 国资 委 40.2 462.3 AA 62.70 153.3 79.6 50.8 项目转让、贸 易 7.00-8.50 广西钦州 临海工业 投资集团 有限公司 钦州市开发 投资集团有 限公司 28.8 211.9 AA 55.54 87.0 - 28.7 项目转让、土 地转让 5.37-7.43 钦州市滨 海新城投 资集团有 限公司 钦州市 国资 委 32.9 198.5 AA 59.11 99.2 - 23.8 基础设施建 设 5.92-7.86 广西中马 钦州产业 园区投资 控股集团 有限公司 中国 -马来西 亚钦州产业 园区管理委 员会 5.6 118.6 AA 67.16 34.9 40.4 - 园区开发、土 地整理 6.36 资料来源： wind、国海证券研究所 注：存续债券规模和主体评级数据为截止 2020 年 12 月 31 日，总资产和资产负债率为 2020 年 6 月末数据，估值区间为存续债券中债估值 行权估值下城投平台的估值区间，时间为 2021 年 2 月 19 日； 钦州开投、钦州滨海新城的对外担保和受限资产为 2020 年 3 月末数据， 其 余财务数据为 2019 年 12 月底相关数据。 钦州港经开区和中马钦州产业园区均纳入到市本级 财政 预算，故将中马钦州产投和钦州临海作为市本级城投平台 3、防城港市经济财政、债务及城投平台概况 3.1、防城港市经济、财政和债务概况 （ 1） 经济 概况 防城港市， 位于广西南部、中国大陆海岸线最西南端，也是 21 世纪“海上丝绸 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 之路”重要的始发港和中国 -东盟自贸区的主要门户。 作为北部湾经济区的新兴 港口工业城市， 防城港市已入驻柳钢、中铝等企业的临港项目，西部首座核电站 也落地防城港。与此同时，防城港也是北部湾畔唯一的全海景生态海湾城市，旅 游资源较为丰富。 经济总量方面， 防城港市 2019 年实现地区生产总值 701.2 亿元，在自治区内位 居第 12，相对处于中下游水平。 从经济增速上来看， 防城港市近两年经济增长 有所放缓， 2019 年防城港地区生产总值同比增长 5.4%， 略 低于自治区内平均水 平。 固定资产投资方面， 2019 年防城港市实现固 定资产投资 720.1 亿元，在自治区 内位居第 12，相对处于中下游水平。 而从固定资产投资增速上来看， 防城港市 2019 年固定资产投资规模同比增长 8.0%，在自治区内相对处于较低水平，但仍 明显高于全国平均水平。 从产业发展上来看， 在临港工业体系下，防城港市逐步形成了 钢铁 、 有色金属 、 食品 、 能源 、 化工 、 装备制造 等六大支柱产业。防城港市近几年产业结构相对保 持稳健， 2019 年三次产业结构调整为 15.6： 47.2： 37.2。 图 10： 2010 年以来防城港市 GDP 和固定资产投资 图 11： 2010 年以来防城港市三次产业结构 资料来源： wind、 国海证券研究所 资料来源： wind、 国海证券研究所 -10 0 10 20 30 40 50 60 0 100 200 300 400 500 600 700 800 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 %亿元 GDP 固定资产投资 GDP增速 (右 ) 固定资产投资增速 (右 ) 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 第一产业 第二产业 第三产业 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 图 12： 2010 年以来防城港市常住人口和人均 GDP 资料来源： wind、 国海证券研究所 （ 2） 财政 概况 在主导产业受到去产能、调结构以及减税减费等政策的影响，防城港市近几年 财政实力略有波动。 2019 年防城港市实现一般公共预算收入 47.4 亿元，在自治 区内位居第 10，相对处于中下游水平。从增速上来看，由于对国有资产资源的 盘活等因素，防城港市 2019 年非税收入出现较为明显的增长，带动一般公共预 算收入呈现 7.8%的增长。 税收收入方面， 防城港市 2019 年减税降费政策执行超预期，实现税收收入 32.6 亿元，出现小幅回落，在自治区内位居中下游水平。 从税收收入占比上来看， 2019 年防城港市税收收入在一般公共预算收入中的占比为 68.7%，在自治区内 位居第 3，相对处于较高水平。 2019 年，防城港市实现一般公共预算支出 139.5 亿元，在自治区内相对处于较 低水平。 财政自给率方面， 防城港市 2019 年财政自给率为 34.0%，在自治区内 位居第 4，但仍存在一定的财政收支缺口。 表 7： 2017-2019 年 防城港 市一般公共预算收支情况 2019 年 2018 年 2017 年 2019 年增速（ %） 全市一般公共预算收入（亿元） 47.4 44.0 47.6 7.8 市本级一般公共预算收入（亿元） 27.5 23.7 18.5 15.9 全市一般公共预算支出（亿元） 139.8 127.2 118.9 9.9 市本级一般公共预算支出（亿元） 61.8 51.2 40.3 20.8 全市政府性基金收入（亿元） 32.1 40.2 19.5 -20.2 其中：国有土地 使用权 出让收入（亿元） 28.8 36.9 - -22.0 资料来源： 防城港市 人民政府、国海证券研究所 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 元万人 常住人口 人均 GDP（右） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 （ 3） 债务 概况 地方政府债务余额方面， 防城港市近几年债务规模增速相对保持稳健。 2019 年 防城港市地方政府债务余额 167.8 亿元，在自治区内仅高于贵港市，相对处于较 低水平。 从债务增速上来看， 防城港市近几年专项债呈现出放量的趋势，专项债 增速维持在 20%以上。但由于专项债规模相对较低，防城港市近两年地方政府 债务增速仍相对保持稳健，均维持在 10%以下。 债务率方面， 以（地方政府债务余额 /综合财力）作为债务率的衡量指标，则 2019 年防城港市债务率为 54.3%，在自治区内相对处于中下游水平。 城投债余额方面， 截至 2020 年末，防城港市存续城投债余额 43.7 亿元。进一 步，若将城投平台有息债务纳入到政府隐性 债务的衡量指标，则 2019 年防城港 市广义债务规模（地方政府债务余额 +城投平台有息债务）为 259.7 亿元，在自 治区内位居第 10，相对处于中下游水平。 广义债务率方面， 以（地方政府债务 余额 +城投平台有息债务） /综合财力作为广义债务率的衡量指标，则 2019 年防 城港市广义债务率 84.0%，在自治区内位居中游水平， 与 全国其他城市相比， 防城港市广义债务率相对可控。 表 8： 2017-2019 年 防城港 市地方政府债务余额情况 2019 年 2018 年 2017 年 地方政府债务余额（亿元） 167.8 153.0 139.8 其中：一般债务余额（亿元） 124.2 118.7 111.1 专项债务余额（亿元） 43.7 34.3 28.7 资料来源： 防城港 市人民政府、国海证券研究所 3.2、防城港市城投平台概况 截至 2020 年末，防城港市有存续债的城投平台共 3 家， 包括防城港市港发控股 集团有限公司（“防城港港发”）、防城港市城市建设投资有限责任公司（“防城港 城投”）和防城港市文旅集团有限公司（“防城港文旅”），均为市本级城投平台。 从主体评级分布来看， 防城港市有存续债的城投平台主体评级均为 AA 级。 而从 存续城投债的到期期限分布上来看， 未来 1 年内和未来 1-3 年内防城港市到期城 投债规模分别为 3.2亿元和 12.8亿元，在存续债中的占比分别为 5.8%和 23.3%。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 16 图 13： 防城港市存续城投债到期期限分布 图 14： 防城港市城投平台分布气泡图 资料来源： wind、 国海证券研究所 资料来源： wind、 国海证券研究所 注：存续债规模基于 2020 年末数据，资产负债率和总资产规模为 2020 年 6 月末 数据，气泡大小表示城投平台总资产规模 图 15： 防城港市城投平台股权结构图 资料来源： wind、 国海证券研究所 防城港港发， 是防城港市基础设施的投资、建设和运营主体，负责全市大型市政 建设项目的资金筹措、建设和管理。近几年公司主要负责企沙工业区、大西南临 港工业区、港口区、防城区、上思县等区域的基建和工业园区开发等业务。截至 2019 年末，公司在建和拟建项目待投资规模 92.1 亿元。 防城港文旅， 是防城港市城市基础设施建设和运营的主体。公司负责防城港重大 交通设施、市政路网、旅游资源开发等基础设施工程建设，与此同时，公司也负 责油品及非油品销售业务。截至 2019 年末，公司应收款项 10.4 亿元，主要应 收对象为政府单位及国有企业。 未来 1年内到 期 5.8% 未来 1-3年内到期 23.3% 3年以后到期 70.9% 未来 1年内到期 未来 1-3年内到期 3年以后到期 防城港文旅 , 11.0 防城港城投 , 11.0 防城港港发 , 21.7 0 5 10 15 20 25 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 亿元 60%40% 存 续 债 规 模 资产负债率水平 AA 级 50% 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 17 表 9： 防城港市 城投平台概况 第一大股东 存续债 券规模 （亿元） 总资产规 模（亿元） 主体评 级 资产负 债率 （ %） 有息负 债（亿 元） 受限资 产 (亿 元） 对外担保 （亿元） 收入来源 收益率区 间（ %） 防城港市 港发控股 集团有限 公司 防城港市国 资委 21.7 176.5 AA 60.52 53.4 - 8.7 镍铁合金原 料销售、工程 建设 4.73-7.65 防城港市 城市建设 投资有限 责任公司 防城港市城 市投资发展 集团有限公 司 11.0 124.0 AA 53.69 44.4 - - - 7.31-7.90 防城港市 文旅集团 有限公司 防城港市国 资委 11.0 99.9 AA 45.77 21.7 - - 工程建设、油 品及非油品 销售 6.95-7.80 资料来源： wind、国海证券研究所 注：存续债券规模和主体评级数据为截止 2020 年 12 月 31 日，总资产和资产负债率为 2020 年 6 月末数据，估值区间为存续债券中债估值 行权估值下城投平台的估值区间，时间为 2021 年 2 月 19 日；其余财务数据为 2019 年 12 月底相关数据。 4、北部湾经济区城投平台怎么投？ 对于北部湾经济区，我们认为可以从 2 个角度挖掘城投平台投资价值： （ 1）关 注区域发展规划下城投平台建设任务；（ 2）性价比策略。 （ 1）关注区域发展规划下城投平台建设任务 广西定位于 “构建面向东盟的国际大通道” 、 “打造西南、中南地区开放发展新 的战略支点” 以及“ 形成 21 世纪海上丝绸之路和丝绸之路经济带有机衔接的重 要门户” 。而北部湾经济区工业基础相对较好以及作为面向东盟的重要通道，在 广西新一阶段的战略规划之下，北部湾经济区也被要求发展成为广西的先行示范 区。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 18 表 10： 北部湾经济区相关发展规划 文件 主要任务 具体内容 广西北部湾经济区 升级发展行动计划 总体目标 率先基本建成 面向东盟的国际大通道和西南中南地区开放发展新的战略支 点以及“一带一路”有机衔接的重要门户核心区 ，发挥在规划建设、开放 型经济、发展动能、产业发展、基础设施、同城化 6 个方面升级发展的先 行示范作用 。 按照五大发展理念要求，打造 规划建设升级版 全面实施自治区“四大战略”以及基础设施和产业转型升级“攻坚战” 深化拓展面向东盟合作，打造 开放型经济升级版 推动广西北部湾经济区面向海洋发展，全力打造向海经济 ； 全力实施开放带动战略，形成陆海内外联动、东西双向互济的开放格局。 全面深化改革创新，打造发展 动能升级版 推动在重点领域和关键环节取得实质性突破，推动由重硬件建设向重软、 硬件协同配套转变 。 构建高端高智高效产业体系， 打造产业发展升级版 培育壮大一批千亿元产业园区，探索和推广“产业基地 +产业基金 +创新平 台 +创新联盟”四位一体的产业发展新生态系统 ，推动制造业和服务业融 合发展，实现经济结构更加优化。 北部湾城市群发展 规划广西实施方案 构建以南宁为核心的北部湾城 市群 以南宁核心城市为支撑，以北海、防城港、钦州、玉林、崇左为重要节点， 构建“一湾双轴、一核两极”的广西北部湾城市群框架 ； 加快建设南宁五象新区、北海廉州湾新区、
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