光伏2020&1Q21总结.pdf

请务必阅读正文之后的重要声明部分 Table_Industry 证券研究报告 /行业深度报告 2021 年 05 月 03 日 电气设备 光伏 量利齐升 ， 环节出现 分化 -光伏 2020&1Q21 总结 Table_Main Table_Title 评级：增持（维持） 分析师： 苏晨 执业证书编号： S0740519050003 Email： 分析师：花秀宁 执业证书编号： S0740519070001 Email： Table_Profit 基本状况 上市公司数 255 行业总市值 (百万元 ) 4602778 行业流通市值 (百万元 ) 3559896 Table_QuotePic 行业 -市场走势对比 公司持有该股票比例 Table_Report 相关报告 Table_Finance 简称 股价 (元 ) EPS PE 评级 2020 2021E 2022E 2023E 2020 2021E 2022E 2023E 隆基股份 99.4 0 2.21 3.36 4.49 5.98 45 30 22 17 买入 通威股份 35.2 3 0.80 1.35 2.40 2.99 44 26 15 12 买入 联泓新科 34.6 0 0.62 0.92 1.08 1.25 56 38 32 28 增持 福斯特 91.4 6 2.03 2.34 2.94 3.88 45 39 31 24 增持 备注： 股价为 4 月 30 日收盘价 Table_Summary 投资要点 2020 国内外需求旺盛，一季度供给偏紧推高产业链价格。 2020 年光伏 新增并网容量 48.20GW， 同比 增加 60.1%，高增长率主要由于 2019 年受 政策影响基数较小。海外需求同样维持在较高水平， 2020 中国光伏组 件出口 73.78GW，同增 16.2%。 由于硅料环节 供给紧张 ，产业链价格全 面上涨， 2021 年初至 4 月 28 日 致密料 /单晶硅片 /单晶电池 /单晶组件 价格分别上涨 80.7%/25.5%/5.5%/3.9%。 2020 和 1Q21 业绩高增。 2020 年 SW 光伏设备实现营收 2871.23 亿元， 同增 24.72%；毛利率 19.30%，同降 2.02 PCT；扣非归母净利润 146.77 亿元，同增 30.92%。 1Q21 SW 光伏设备实现营收 777.31 亿元，同增 55.09%；毛利率 18.98%，同降 3.58PCT，环降 0.32%；归母净利润 64.81 亿元，同增 78.85%。此外， 2021年 3月底存货较 2020年同期增加 99.32%， 较 2020 年底提升 27.77%。 2020 年 硅料、逆变器和辅材表现靓丽。 2020 年光伏板块收入全线增长， 显示光伏强劲的需求，而除电站、组件、电池片、设备、硅片外，其余 环节毛利率均提升。 2020 年硅料环节营收同增 36.4%、毛利率同增 48.5 PCT，主要由于 2020 年硅料价格 上涨 。此外，硅料、硅片和辅材环节呈 现较为明显的龙头企业开始拉开与行业平均盈利能力的差异。 2020 利润高增 68.42%，资本开支下滑。 从净利润角度看， 2020 年光伏 板块扣非净利润 167.85 亿元，同增 68.42%，净利率 4.6%，同增 1.31PCT， 除设备、电池片、组件、电站外其他环节的净利率均同比增加。从资本 投入角度看， 2020 年光伏板块资本开支 459.78 亿元，同降 5.41%，但 是设备、逆变器、辅材、组件、电池片环节资本开支同比增加。从营运 能力角度看，除硅料、辅材、电站环节外各环节应收账款周转加速，逆 变器、设备、辅材环节存货周转变快。从研发支出角度看， 2020 年光 伏板块研发支出 118.64 亿元，同增 18.5%，研发支出比率为 3.25%，同 降 0.05PCT。 投资建议： 招标和需求逐步常态化，当前行业 2021 年估值中位数 27 倍 ， 横纵向对比性价比高，推荐三条主线：（ 1）竞争格局稳定，龙头优势 明显，长期成长性标的：硅片（ 隆基股份 ），胶膜（ 福斯特 ）；（ 2） 供需边际向好或者短期偏紧：硅料（ 通威股份 、关注 大全新能源 ），光 伏 EVA 树脂（ 联泓新科 ）；（ 3）行业趋势下结构性机会：玻璃（ 亚玛 顿 、关注 福莱特、福耀玻璃、信义光能 ），大尺寸电池（ 爱旭股份 ）， 海外逆变器（ 阳光电源 、关注 锦浪科技、固德威 等）。 风险提示： 需求测算受政策性不确定性影响的风险 ； 行业数据进行了一 定的筛选和划分，存在与实际情况出现偏差风险；研究报告使用的公开 资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险 。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业深度研究 内容目录 1、回顾：国内外需求高增拉动板块业绩提升 . - 5 - 1.1 行业回顾：国内外需求旺盛，供需关系导致产业链价格提升 . - 5 - 1.2 财务回顾： 2020 和 1Q21 业绩高增 . - 6 - 2、产业链环节回顾： 硅料、逆变器和辅材表现靓丽 . - 8 - 2.1 硅料：营收高增 36.4%，毛利率高增 48.5 PCT . - 9 - 2.2 硅片：营收增长 3.2%，毛利率同降 6.0 PCT . - 10 - 2.3 电池片：营收高增 32.6%，毛利率同降 2.1PCT . - 11 - 2.4 组件：营收增长 17.64%，毛利率同降 2.1PCT . - 11 - 2.5 逆变器：营收高增 66.3%，毛利率同比持平 . - 12 - 2.6 辅材：营收高增 31.5%，毛利率同增 8.4PCT . - 12 - 2.7 电站：营收略增 0.2%，毛利率同降 1.6PCT . - 13 - 2.8 设备：营收高增 44.3%，毛利率同降 2.4PCT . - 13 - 3、财务分析：利润高增 68.42%，资本开支下降 . - 15 - 3.1 净利润：光伏板块净利润高增 68.42% . - 15 - 3.2 资本投入：资本开支下滑 5.41% . - 17 - 3.3 营运能力：电站、硅料、辅材应收周转放缓 . - 19 - 3.4 研发 支出：研发支出比率略降 0.05PCT . - 20 - 4、龙头公司分析： 2020 年业绩高增 . - 22 - 4.1 隆基股份：硅片盈利能力强，业绩持续超预期 . - 22 - 4.2 通威股份：硅料景气超预期，电池盈利底部 . - 24 - 4.3 福斯特：胶膜量价齐升，业绩持续高增 . - 26 - 4.4 联泓新科：主营业务盈利向好 . - 28 - 5、展望及投资建议：需求逐步常态化，优先紧缺和竞争格局好的环节 . - 31 - 5.1 展望：招标和需求逐步常态化 . - 31 - 5.2 投资建议 ： 布局竞争格局较好以及供需偏紧环节 . - 32 - 6、风险提示 . - 33 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业深度研究 图表目录 图表 1： 2020 光伏新增 48.20GW，同增 60.1% . - 5 - 图表 2： 2020 光伏组件出口 73.78GW，同增 16.2% . - 5 - 图表 3： 2020 年致密料价格上涨 13.7% . - 6 - 图表 4： 2020 年单晶硅片价格下滑 5.7% . - 6 - 图表 5： 2020 年单晶电池片价格下滑 6.7% . - 6 - 图表 6： 2020 年单晶组件价格下滑 11.5%. - 6 - 图表 7： SW 光伏设备 2020 年业绩高增 . - 7 - 图表 8： SW 光伏设备 1Q21 营收和利润均高增 . - 7 - 图表 9： 2020 年年报经营情况分析标的 . - 8 - 图表 10： 2020 年 光伏板块及产业链各环节经营情况汇总 . - 9 - 图表 11： 2020 年光伏板块收入同增 20.1%. - 9 - 图表 12： 2020 年光伏板块毛利率同增 1.36PCT. - 9 - 图表 13： 2020 年硅料环节收入同增 36.4% . - 10 - 图表 14： 2020 年硅料环节毛利率同增 48.5PCT. - 10 - 图表 15： 2020 年硅片环节收入同增 3.2% . - 10 - 图表 16： 2020 年硅片环节毛利率同降 6.0 PCT. - 10 - 图表 17： 2020 年电池片环节收入同增 32.6% . - 11 - 图表 18： 2020 年电池片环节毛利率同降 2.1PCT . - 11 - 图表 19： 2020 年组件环节收入同增 17.64% . - 12 - 图表 20： 2020 年组件环节毛利率同降 2.1PCT. - 12 - 图表 21： 2020 年逆变器环节收入高增 66.3% . - 12 - 图表 22： 2020 年逆变器环节毛利率同比持平 . - 12 - 图表 23： 2020 年辅材环节收入同增 31.5% . - 13 - 图表 24： 2020 年辅材环节毛利率同增 8.4PCT. - 13 - 图表 25： 2020 年电站环节收入同增 0.2% . - 13 - 图表 26： 2020 年电站环节毛利率同降 1.6PCT. - 13 - 图表 27： 2020 年设备环节收入同增 44.3% . - 14 - 图表 28： 2020 年设备环节毛利率同降 2.4PCT. - 14 - 图表 29： 2020 年光伏板块财务分析标的 . - 15 - 图表 30： 2015-2020 年光伏各细分环节净利润情况 . - 16 - 图表 31： 2015-2020 年光伏各细分环节资本投入情况 . - 17 - 图表 32： 2015-2020 年光伏各细分环节营运能力情况 . - 19 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业深度研究 图表 33： 2015-2020 年光伏各细分研发支出情况 . - 21 - 图表 34： 2020 营收 545.83 亿元，同增 65.92%. - 22 - 图表 35： 2020 归母净利润 85.52 亿元，同增 61.99% . - 22 - 图表 36： 2020 毛利率、净利率为 24.62%、 15.94% . - 22 - 图表 37： 2020 年 ROE 为 24.36%，同增 5.25PCT . - 22 - 图表 38： 2020 现金收入比 71.92%，同降 8.65PCT . - 23 - 图表 39： 2020 年经营现金流净额同增 35.02%. - 23 - 图表 40： 2020 硅片及硅棒营收同增 12.60% . - 23 - 图表 41： 2020 硅片及硅棒毛利率同降 1.37PCT. - 23 - 图表 42： 2020 单晶组件营收同增 148.72% . - 24 - 图表 43： 2020 单晶硅片毛利率同降 4.65PCT . - 24 - 图表 44： 2020 营收 442 亿元，同增 17.69% . - 24 - 图表 45： 2020 归母净利润 36.08 亿元，同增 36.95% . - 24 - 图表 46： 2020 毛利率、净利率为 17.09%、 8.40% . - 25 - 图表 47： 1Q21 毛利率、净利率为 20.75%、 8.41% . - 25 - 图表 48： 2020 光伏业务实现营收 225.02 亿元 . - 25 - 图表 49： 2020 光伏业务毛利率 23.19%. - 25 - 图表 50： 2020 营收 83.93 亿元，同增 31.59% . - 26 - 图表 51： 2020 归母净利润 15.65 亿元，同增 63.52% . - 26 - 图表 52： 2020 年毛利率、净利率为 28.36%、 18.65% . - 26 - 图表 53： 2020 年 ROE 为 17.34%，同增 2.67PCT . - 26 - 图表 54： 2020 年胶膜营收 75.62 亿，同增 32.78% . - 27 - 图表 55： 2020 年胶膜毛利率 29.04%，同增 8.46PCT . - 27 - 图表 56： 2020 年背板营收 5.58 亿，同增 5.88% . - 27 - 图表 57： 2020 年背板毛利率 20.51%，同增 2.35PCT . - 27 - 图表 58： 2020 年营收 59.31 亿元，同增 4.53% . - 28 - 图表 59： 2020 年归母净利润 6.41 亿元，同增 20.46% . - 28 - 图表 60： 2020 年毛利率、净利率为 23.39%、 11.04% . - 28 - 图表 61： 2020 年 ROE 为 11.76%，同降 4.91PCT . - 28 - 图表 62： 2020 年 EVA 产量为 13.13 万吨 . - 29 - 图表 63： 2020 年 EVA 产能利用率为 108.49% . - 29 - 图表 64： 2020 年 PP 产量为 24.71 万吨 . - 30 - 图表 65： 2020 年 PP 产能利用率为 104.81% . - 30 - 图表 66：全球光伏分季度供需拆分（ GW） . - 31 - 图表 67：光伏板块主要标的估值情况（ 2021-5-3） . - 32 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 行业深度研究 1、回顾：国内外需求高增拉动板块业绩提升 1.1 行业回顾： 国内外需求旺盛， 供需关系导致产业链价格提升 疫情下 国内外 需求 维持高景气 。 能源局数据显示， 2020 年光伏新增并网 容量 48.20GW，同比 增加 60.1%，其中，集中式电站新增 32.68GW， 同比 增加 82.5%；分布式光伏新增 15.52GW，同比 增加 27.2%。高增 长率主要由于 2019 年受政策影响基数较小，同时也体现了行业在疫情 下的高景气。 海外需求同样维持在较高水平， 2020 中国光伏组件出口 73.78GW，同增 16.2%， 2020 全球光伏新增 143GW，其中海外 新增装 机 94.96GW。 图表 1： 2020 光伏 新增 48.20GW， 同 增 60.1% 图表 2： 2020 光伏组件出口 73.78GW， 同 增 16.2% 来源： 能源局 ， 中泰证券研究所 来源： 海关出口 ， 中泰证券研究所 受供需 关系 影响， 2021 年 以来 产业链 价格 全面上涨 。 2020 年，产业链 上游 价格相对坚挺， 致密料价格 上涨 13.7%、 单晶硅片价格 下降 5.7%、 单晶电池价格下滑 6.7%、单晶组件价格下滑 11.5%。 进入 2021 年以来， 由于硅料 供需紧张 ，产业链价格全面上涨，截至 4 月 28 日致密料价格 上涨 80.7%、单晶硅片价格上涨 25.5%、单晶电池片价格上涨 5.5%、 单晶组价格上涨 3.9%。展望来看， 2021 年光伏潜在需求极高，中游企 业的供应链管理能 力重要性提升，龙头公司具有优先采购权，小企业或 因为原料短缺被淘汰。 -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 0 10 20 30 40 50 60 中国光伏新增装机（ GW） YOY（ %） 0 5000 10000 15000 20000 25000 1Q1 7 2Q1 7 3Q1 7 4Q1 7 1Q1 8 2Q1 8 3Q1 8 4Q1 8 1Q1 9 2Q1 9 3Q1 9 4Q1 9 1Q2 0 2Q2 0 3Q2 0 4Q2 0 1Q2 1 组件出口量（ MW） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 行业深度研究 图表 3： 2020 年致密料 价格 上涨 13.7% 图表 4： 2020 年单晶硅片 价格 下滑 5.7% 来源： PVinfo Link， 中泰证券研究所 ，单位： RMB/kg 来源： PVinfo Link， 中泰证券研究所 ，单位： RMB/pcs 图表 5： 2020 年单晶电池 片价格下滑 6.7% 图表 6： 2020 年单晶组件 价格下滑 11.5% 来源： PVinfo Link， 中泰证券研究所 ，单位： RMB/W 来源： PVinfo Link， 中泰证券研究所 ，单位： RMB/W 1.2 财务回顾 ： 2020 和 1Q21 业绩高增 2020 年光伏板块 业绩高增 。 2020 年 SW 光伏设备实现营收 2871.23 亿 元 ， 同 增 24.72%；毛利率 19.30%， 同 降 2.02 PCT；扣非归母净利润 146.77 亿元 ， 同 增 30.92%。 从营运能力来看 ， 2020 年应收账款和存货 周转率 均提升 。 从现金流角度来看 ， 2020 年现金收现比 81.25%， 同 降 4.96 PCT， 经营活动现金流净额 321.05 亿元 ， 同增 18.04%。 0 20 40 60 80 100 120 140 160 2019/1/2 2020/1/2 2021/1/2 单多晶价差 菜花料 致密料 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 4.50 2019/1/2 2020/1/2 2021/1/2 单多晶价差 多晶硅片 单晶硅片 0.00 0.20 0.40 0.60 0.80 1.00 1.20 1.40 2019/1/2 2020/1/2 2021/1/2 单多晶价差 多晶电池片 单晶电池片 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 2019/1/2 2020/1/2 2021/1/2 单多晶价差 多晶组件 单晶组件 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 7 - 行业深度研究 图表 7： SW 光伏设备 2020 年业绩高增 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 营收 68.45 32.81 62.67 442.06 613.87 823.63 1240.55 1253.63 1716.27 2871.23 营收同比（ %） 17.24 -52.07 91.01 27.79 43.36 24.68 33.12 -1.64 17.73 24.72 毛利率（ %） 17.37 -3.42 16.61 20.57 21.50 22.19 20.86 20.57 21.32 19.30 管理费用率（ %） 8.16 20.36 8.98 7.63 6.68 6.69 6.00 4.54 4.02 3.61 财务费用率（ %） 4.14 8.36 2.96 6.37 3.69 3.98 3.63 3.68 2.46 2.15 销售费用率（ %） 2.70 7.71 3.69 2.84 2.86 3.32 3.11 3.73 3.64 2.25 归母净利 4.71 -15.65 0.22 37.22 37.80 45.96 66.63 0.89 106.88 179.88 归母净利同比（ %） -6.79 -432.51 101.40 205.79 1.70 7.67 25.17 -98.71 178.07 28.73 扣非归母净利 1.44 -15.49 -0.95 5.20 32.56 35.90 58.32 -2.32 80.81 146.77 应收账款 22.30 20.85 21.07 193.00 298.59 364.63 500.36 495.56 378.75 512.20 应收账款周转率 4.37 1.52 2.99 2.59 2.52 2.38 2.76 2.50 4.19 5.70 存货 15.56 13.64 14.81 109.52 139.49 171.25 210.63 235.96 274.40 490.34 存货周转率 3.98 2.32 3.67 3.50 3.93 4.11 4.76 4.36 5.24 5.34 现金收现比（ %） 73.41 94.70 74.97 79.11 75.61 82.43 77.48 88.32 86.21 81.25 经营活动现金流净额 -8.78 -6.33 0.62 -13.81 10.59 -10.11 62.83 135.93 271.99 321.05 ROE（摊薄）（ %） 7.44 -23.72 0.33 9.32 7.42 5.81 6.02 0.08 8.08 8.70 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：亿元 1Q21 光伏板块 营收带动业绩高增 ，存货处于较高水平 。 1Q21 SW 光伏 设备实现营收 777.31 亿元 ， 同 增 55.09%；毛利率 18.98%， 同 降 3.58PCT， 环 降 0.32%；归母净利润 64.81 亿元 ， 同 增 78.85%。 从现 金流角度来看 ， 1Q21 现金收现比 72.24%， 同 降 15.32 PCT，环降 9.01 PCT， 经营活动现金流净额 -68.32 亿元 ， 同 降 1697.04%。 此外， 2021 年 3 月底存货较 2020 年同期 增加 99.32%，较 2020 年底提升 27.77%。 图表 8： SW 光伏设备 1Q21 营收 和利润 均高增 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 营收 274.90 451.28 450.97 513.18 365.99 654.96 828.40 1021.88 777.31 营收同比（ %） 14.74 6.64 29.24 20.33 13.35 18.32 22.24 36.50 55.09 营收环比（ %） -29.34 34.07 4.30 13.80 -28.86 38.46 4.81 31.40 -19.23 毛利率（ %） 20.25 23.17 21.51 21.01 22.56 20.56 21.37 19.30 18.98 管理费用率（ %） 4.80 3.57 3.74 4.47 4.38 3.68 3.65 3.61 3.40 财务费用率（ %） 5.03 2.53 2.03 2.44 2.41 1.90 2.10 2.15 1.64 销售费用率（ %） 3.47 3.32 3.60 4.01 3.12 2.99 3.17 2.25 1.96 归母净利 12.86 27.92 36.70 13.56 29.43 52.49 91.92 6.05 64.81 归母净利同比（ %） 18.85 16.88 88.78 165.27 46.58 22.64 89.76 -91.27 78.85 归母净利环比（ %） 133.00 57.15 -1.81 -63.05 115.54 58.59 47.10 -97.34 1842.56 净利率 5.00 6.59 8.74 3.04 8.71 8.40 9.77 6.55 8.71 应收账款 494.75 521.11 420.38 378.75 358.51 464.97 504.99 512.20 555.47 存货 243.57 279.66 300.33 274.40 314.30 382.15 479.45 490.34 626.48 现金收现比（ %） 82.37 80.32 87.31 89.76 87.56 77.20 83.35 81.25 72.24 经营活动现金流净额 0.43 50.30 68.28 149.45 -3.80 46.37 155.25 321.05 -68.32 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：亿元 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 8 - 行业深度研究 2、 产业链 环节 回顾 ： 硅料 、逆变器 和 辅材 表现靓丽 本文在对光伏产业链 2020 年年报进行全面总结分析，为了更好地剖析 光伏产业链中各细分环节的经营情况（主要毛利率），我们根据产业链 环节划分为 8 个细分行业： 硅料、硅片、电池片、组件、逆变器、辅材、 电站、设备 。 图表 9： 2020 年年报经营情况分析标的 细分行业 代码 股票名称 细分行业 代码 股票名称 细分行业 代码 股票名称 硅料 600438.SH 通威股份 辅材 603806.SH 福斯特 组件 601012.SH 隆基股份 1799.HK 新特能源 831697.OC 海优新材 300118.SZ 东方日升 DQ.N 大全新能源 300118.SZ 东方日升 002309.SZ 中利集团 010060.KS OCI 603212.SH 赛伍技术 300111.SZ 向日葵 REC.NO REC 硅 300393.SZ 中来股份 000591.SZ 太阳能 WCH.GY Wacker 601865.SH 福莱特 002506.SZ 协鑫集成 002132.SZ 恒星科技 0968.HK 信义光能 600401.SH 海润光伏 硅片 601012.SH 隆基股份 600207.SH 安彩高科 600537.SH 亿晶光电 002129.SZ 中环股份 002218.SZ 拓日新能 CSIQ.O 阿特斯太阳能 601908.SH 京运通 002623.SZ 亚玛顿 YGEHY.OO 英利绿色能源 3800.HK 保利协鑫能源 300160.SZ 秀强股份 TSL.N 天合光能 600401.SH 海润光伏 688408.SH 中信博 002459.SZ 晶澳科技 电池片 600438.SH 通威股份 688598.SH 金博股份 JKS.N 晶科能源 600732.SH 爱旭股份 300861.SZ 美畅股份 009830.KS 韩华新能源 6244O 茂迪 300842.SZ 帝科股份 1165.HK 顺风清洁能源 3576.TT 联合再生 002079.SZ 苏州固锝 601877.SH 正泰电器 600401.SH 海润光伏 电站 000591.SZ 太阳能 3576.TT 联合再生 601012.SH 隆基股份 601222.SH 林洋能源 逆变器 300274.SZ 阳光电源 002056.SZ 横店东磁 601877.SH 正泰电器 002518.SZ 科士达 300393.SZ 中来股份 002516.SZ 旷达科技 300763.SZ 锦浪科技 设备 601908.SH 京运通 601908.SH 京运通 300827.SZ 上能电气 300316.SZ 晶盛机电 002610.SZ 电站企业 A 688390.SH 固德威 300724.SZ 捷佳伟创 002335.SZ 科华恒盛 总计 61 300751.SZ 迈为股份 002218.SZ 拓日新能 603185.SH 上机数控 0451.HK 协鑫新能源 603396.SH 金辰股份 601012.SH 隆基股份 835368.NQ 连城数控 002129.SZ 中环股份 来源： Wind，中泰证券研究所 2020 年光伏板块 量利齐升 ， 硅料 表现靓丽 。 2020 年光伏板块营收 3557.78 亿元 ， 同 增 20.1%， 毛利 681.31 亿元 ， 同 增 29.3%， 毛利率 19.1%， 同 增 1.36PCT。 就各细分板块来说 ， （ 1） 2020 年 收入增速顺序 ： 逆变器 设备 硅料电池片 辅材 光 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 9 - 行业深度研究 伏板块 组件 硅片 电站 ； （ 2） 2015-2020 年收入 CAGR 顺序 ： 设备电站 逆变器 电池片 辅材 硅料 光伏板块 组件 硅片 ； （ 3） 2020 年 毛利率变化顺序： 硅料 辅材 光伏板块 逆变器 0 电站 组件 电池片 设备 硅片 ； （ 4） 2015-2020 年平均毛利率顺序 ：电站设备 逆变器 辅材 光 伏板块 组件 硅片 电池片硅料 ； （ 5） 2015-2020 年毛利率的标准差 顺序 ： 硅料电池片 设备 硅片 辅材 组件 逆变器 电站 光伏板块 。 从 收入增速角度来看 ， 2020 年 光伏板块收入 全线增长， 而从 2020 年 毛 利率变化角度来看 ，除电站、 组件、电池片、 设备 、硅片 外 ，其余环节 毛利 率 均提升 。 图表 10： 2020 年光伏板块及产业链各环节经营情况汇总 硅料 硅片 电池片 组件 逆变器 辅材 电站 设备 光伏板块 收入 22621.8 42417.8 30902.0 180984.3 12001.1 38294.9 17346.7 11209.5 355778.0 YOY 36.4% 3.2% 32.6% 17.6% 66.3% 31.5% 0.2% 44.3% 20.1% 15-20 年 CAGR 17.2% 9.5% 26.3% 10.2% 31.5% 23.3% 37.9% 49.7% 14.6% 毛利 3168.0 3989.9 3042.1 26497.5 4045.2 13005.3 10663.6 3719.1 68130.8 YOY 155.4% -37.2% 8.9% 103.1% 166.3% 74.5% -2.4% 34.6% 29.3% 毛利率 14.0% 9.4% 9.8% 14.6% 33.7% 34.0% 61.5% 33.2% 19.1% 同比 48.5 PCT -6.0 PCT -2.1 PCT -2.1 PCT 0.0 PCT 8.4 PCT -1.6 PCT -2.4 PCT 1.4 PCT 15-20 年平均毛利率 3.6% 11.8% 7.8% 14.7% 33.5% 29.1% 63.0% 38.0% 17.7% 15-20 年毛利率标准差 17.7% 3.5% 6.4% 1.5% 1.5% 3.4% 1.0% 3.9% 0.8% 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 图表 11： 2020 年光伏板块收入同 增 20.1% 图表 12： 2020 年光伏板块毛利率同 增 1.36PCT 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 2.1 硅料： 营收 高增 36.4%，毛利率高 增 48.5 PCT 2020 年硅料环节 收入、 毛利均提升 ，分化 未 加剧。 2020 年 硅料 环节营 收 226.22 亿元 ， 同 增 36.4%， 毛利 31.68 亿元 ， 同 增 155.4%， 毛利率 30.0% 20.0% -7.2% 13.9% 20.1% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 50000 100000 150000 200000 250000 300000 350000 400000 2015 2016 2017 2018 2019 2020 收入 收入 YOY 17.1% 17.3% 17.0% 17.1% 17.8% 19.1% 15.5% 16.0% 16.5% 17.0% 17.5% 18.0% 18.5% 19.0% 19.5% 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 2015 2016 2017 2018 2019 2020 毛利 毛利率 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 10 - 行业深度研究 14.0%， 同 增 48.5 PCT， 毛利率较 2015-2020 年平均毛利率 3.6%上升 10.4PCT， 主要由于 2020 年硅料环节供给偏紧拉动 价格 提升 。就不同 企业而言， 2020 年毛利率最大值 40.0%， 最小值 -31.1%， 龙头公司毛 利率比行业均值高 19.4 PCT， 企业间标准差 24.6%， 标准差较 2019 年 下降 58.32%，这表明该环节内部 分化 未 加剧 ，主要由于 2020 年硅料环 节供需格局有所改善，全行业盈利提升 。 图表 13： 2020 年硅料环节收入同 增 36.4% 图表 14： 2020 年硅料环节毛利率同 增 48.5PCT 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 2.2 硅片： 营收增长 3.2%， 毛利率同降 6.0 PCT 2020 年硅 片 环节 收入 增长、毛利下降 ， 分化 加剧。 2020 年 硅片 环节营 收 424.18 亿元 ， 同 增 3.2%， 毛利 39.9 亿元 ， 同 降 37.2%， 毛利率 9.4%， 同 降 6.0 PCT， 毛利率较 2015-2020 年平均毛利率 11.8%下降 2.4PCT。 就不同企 业而言， 2020 年毛利率最大值 30.4%， 最小值 -48.3%， 龙头 公司毛利率比行业均值高 21.0 CT， 企业间标准差 为 31.0 %， 标准差较 2019 年 提升 84.83%，这表明该环节内部 分化加剧 ，主要原因是 2020 年硅 片环节 竞争加剧 。 图表 15： 2020 年硅 片 环节收入同 增 3.2% 图表 16： 2020 年硅 片 环节毛利率同 降 6.0 PCT 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 32.1% 61.4% -22.0% -2.4% 36.4% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 5000 10000 15000 20000 25000 2015 2016 2017 2018 2019 2020 收入 收入 YOY 17.3% 3.0% 14.8% 4.7% -34.4% 14.0% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2015 2016 2017 2018 2019 2020 硅料毛利率 通威硅料毛利率 13.7% 10.2% -3.0% 25.4% 3.2% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 45000 2015 2016 2017 2018 2019 2020 收入 收入 YOY 11.9% 14.8% 14.0% 5.4% 15.4% 9.4% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 2015 2016 2017 2018 2019 2020 硅片毛利率 隆基硅片毛利率 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 11 - 行业深度研究 2.3 电池片：营收 高增 32.6%，毛利率同降 2.1PCT 2020 年 电池片 环节 收入、毛利均增加，分化减少。 2020 年 电池片 环节 营收 309.02 亿元 ， 同 增 32.6%， 毛利 30.42 亿元 ， 同 增 8.9%， 毛利率 9.8%， 同 降 2.1PCT， 毛利率较 2015-2020 年平均毛利率 7.8%增加 2.0PCT。就不同企业而言， 2020 年毛利率最大值 14.8%， 最小值 -41.8%， 龙头公司毛利率比行业均值高 4.7CT， 企业间标准差 为 24.4%， 标准差 较 2019 年 减少 41.0%，这表明该环节内部 分 化减少。 图表 17： 2020 年 电池片 环节收入同 增 32.6% 图表 18： 2020 年 电池片 环节毛利率同 降 2.1PCT 来源： Wind，中泰证券研究所，单位：百万元 来源： Wi