国防军工2020年报及2021一季报综述.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告 深度报告 国防军工 Table_IndustryInfo 国防军工 2020年报及 2021一季 报综述 及 5 月策略 超配 （维持评级） 2021 年 05 月 05 日 一年该行业与 上证综指 走势比较 行业投资策略 航空、信息化领域业绩弹性凸显，板块进入配置窗口 利润表：军品结构变化和规模效应带来利润弹性可观 2020 年合计实现营收 4795 亿元，同比增长 8.1%；实现归母净利润 326 亿元，同比增长 36%；实现扣非归母净利润 237 亿元，同比增厂 46%。 2021Q1 合计实现营收 1044 亿元，同比增长 44%；实现归母净利润 80 亿 元，同比增长 147%；实现扣非归母净利润 67 亿元，同比增厂 189%。反 映出下游的需求旺盛，行业的高景气度再次得到确认。 2020 年整体毛利率 提升 0.9 个百分点，期间费用率下降 0.5 个百分点，大部分军工上市公司 体现出军工结构变化和规模效应带来的业绩弹性 开始凸显，这也是行业在 十四五期间业绩弹性可期的重要驱动因素。子版块看，其中，航空和信息 化板块是板子主要增长点，合计利润占比达 84%。航空 主机厂 增速 稳健， 先进战机产业链公司 比如爱乐达、西部超导等 业绩高增长 ；信息化领域中 元器件、集成电路 20 年及 21Q1 持续保持高增长，且净利率提升明显，规 模效应显著。红外板块则去年因疫情带来的测温产品需求暴增业绩也增速 较高。 资产负债表：信息化、航空预收款增长较快，应付账款体现较为明显 体现在手订单情况的 预收账款 2020 年及 2021 年一季度预收账款 及合同负 债 较上年同期分别增长 32.3%及 43.6%，表明 十四五开年 情况持续向好。 2020 年存货同比增长 9.4%，平稳增长，其中信息化、兵器板块增长幅度 较大，分别为 27.1%、 17.8%。 2020 年应付账款及票据同比增长 9.7%， 2021Q1 同比增长 14%，其中信息化板块同比增长 24.7%、 35%，兵器板 块同比增长 21.2%、 20%。信息化板块中中航光电、宏达电子、睿创微纳 等上游元器件公司增长较快，预示公司订单仍饱满，相应原材料等备货需 求增大。 重申军工板块的中长期配置价值 基本面角度看，军工行业增速首屈一指，相比其他行业成长性突出，尤 其 是 2021 年 -2023 年将是行业提速的关键，行业增速有望超过 30%。估值 角度看，中证军工指数目前 PE-TTM 在 57 倍，处于过去五年历史 17.32% 分位。优先选择军工高景气子行业兼顾业绩增速、中长期空间作为整体配 置的主线，重点包括导弹武器装备、航空主战装备、信息化 /军工电子、军 民融合等领域。 1） 航空装备：主机厂重点推荐中航沈飞，配套重点推荐爱乐达、西部超导、 江航装备、中航高科、中航机电等，关注航发动力、三角防务等。 2） 导弹：多重背景驱动下有望呈现高景气，十四五需求有望是十三五的 5 倍以上的增长，重点推 荐航天电器、新雷能，关注盟升电子。 3） 信息化 /军工电子：军工电子正处于业绩快速增长兑现阶段，重点推荐 中航光电、振华科技、鸿远电子等。 4)军民融合领域：航空发动机、大飞机、北斗导航、卫星互联网、新材料、 半导体等均值得长期关注，重点关注睿创微纳等。 相关研究报告： 国防军工行业周报：关注卫星互联网进展， 军工板块业绩持续向好，逢低配置 2021-04-25 国防军工行业周报：坚定板块业绩信心，关 注航天日有望拉开卫星互联网序幕 2021-04-19 国防军工行业周报：一季报预告普遍好于预 期，市场有望逐步坚定板块业绩信心 2021-04-11 国防军工 2021 年 4 月投资策略：十四五尘 埃落定，行业景气信心十足 2021-04-09 国防军工行业周报：军工十四五尘埃落定， 景气度信心十足 2021-04-06 证券分析师：花超 电话： E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980521040001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠 道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合 理判断并得出结论，力求客观、公正，其结 论不受其它任何第三方的授意、影响，特此 声明 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 M/20 J/20 S/20 N/20 J/21 M/21 上证综指 国防军工 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 内容目录 利润表：军品结构变化和规模效应带来较好利润弹性 . 5 航空和信息化板块是板子主要增长点，合计利润占比达 84% . 5 行业盈利能力持续改善，军品结构变化和规模效应带来的效果凸显 . 8 航空：主 机厂增长稳健，先进战机产业链公司业绩高增长 . 9 信息化：元器件、集成电路高增长延续，上游业绩弹性显著 .11 航天：占行业板块比重小，航天、宇航领域 Q1 强劲恢复 . 12 兵器：整体符合兵器装备平稳的行业预期 . 13 船舶： 21Q1 扭亏为盈，军船保持结构性稳健增长，民船订单好转 . 14 资产负债表：信息化、航空预收款增长较快，应付账款体现较为明显 . 15 预收账款：航空、信息化板块增长较快，反映订单情况持续向好 . 16 存货：整体稳健，信息化板块增长较多 . 16 应付票据及应付账款：上游元器件等 备货采购需求大 . 16 重申军工板块的中长期配置价值 . 17 三个层面支撑十四五军工行业发展进入快车道 . 17 行业高景气映射至上市公司业绩加速，坚定看好军工板块的中长期空间，重点关注 先进航空装备、导弹武器装备、信息化 /军工电子、军民融合等领域 . 18 投资建议：配置时点已现 . 19 行业公司盈利预测与估值 . 20 国信证券投资评级 . 22 分析师承诺 . 22 风险提示 . 22 证券投资咨询业务的说明 . 22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图表 目录 图 1：军工行业近五年营收及增速 . 5 图 2：军工行业近五年归母净利润及增速 . 5 图 3：军工行业近五年 Q1 营 收及增速 . 5 图 4：军工行业近五年 Q1 归母净利润及增速 . 5 图 5：军工行业子版块营收及增速 (百万元 ) . 6 图 6：军工行业子版块归母净利润及增速 (百万元 ). 6 图 7：军工行业子版块归母 Q1 营收及增速 (百万元 ). 7 图 8：军工行业子版块 Q1 归母净利润及增速 (百万元 ) . 7 图 9：军工行业近五年毛利率、净利率 . 8 图 10：军工行业近五年期间费用率 . 8 图 11：军工行业近五年 Q1 毛利率、净利率 . 9 图 12：军工行业近五年 Q1 期间费用率 . 9 图 13：航空板块近五年营收、归母净利及增速 . 9 图 14：航空主机厂近五年营收、归母净利润及增速 . 9 图 15：航空板块近五年 Q1 营收、归母净利及增速 . 10 图 16：航空主机厂近五年 Q1 营收、归母净利润及增速 . 10 图 17：先进战机产业链近五年营收、归母净利润及增速 . 10 图 18：先进战机产业链五年 Q1 营收、归母净利润及增速 . 10 图 19：航空板块毛利率、期间费用率及净利率 . 11 图 20：航 空主机厂板块毛利率、期间费用率及净利率 . 11 图 21：信息化近五年营收、归母净利润及增速 . 11 图 22：信息化近五年 Q1 营收、归母净利润及增速 . 11 图 23：信息化 近五年毛利率、期间费用率及归母净利率 . 12 图 24：信息化五年 Q1 毛利率、期间费用率及归母净利率 . 12 图 25：航天近五年营收、归母净利润及增速 . 13 图 26：航天近五年 Q1 营收、归母净利润及增速 . 13 图 27：航天近五年毛利率、期间费用率及归母净利率 . 13 图 28：航天近五年 Q1 毛利率、期间 费用率及归母净利率 . 13 图 29：兵器近五年营收、归母净利润及增速 . 14 图 30：兵器近五年 Q1 营收、归母净利润及增速 . 14 图 31：兵器近五年毛利率、期间费用率及归母净利率 . 14 图 32：兵器近五年 Q1 毛利率、期间费用率及归母净利率 . 14 图 33：船舶近五年营收、归母净利润及增速 . 15 图 34：船舶近五年 Q1 营收、归母净利润及增速 . 15 图 35：船舶近五年毛利率、期间费用率及归母净利率 . 15 图 36：船舶近五年 Q1 毛利率、期间费用率及归母净利率 . 15 图 37：国防支出预算不断增长 . 17 图 38：军工板块估值情况（ PE-TTM） . 18 表 1： 2020&2021Q1 军工行业营收及归母净利润情况 . 8 表 2： 2020&2021Q1 信息化子板块营收和归母净利润情况 . 12 表 3： 2020&20Q1 军工整体及各板块预收账款情况 . 16 表 4： 2020&20Q1 军工整体及各板块存货情况 . 16 表 5： 2020&20Q1 军工整体及各板块应付账款情况 . 17 表 6： 行业公司盈利预测与估值 . 20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 利润表：军品结构变化和规模效应带来较好利润弹性 我们选取军工行业 119 家军工上市公司，整体法统计得出，军工行业 2020 年 合计实现营收 4795 亿元，同比增长 8.1%；实现归母净利润 326 亿元，同 比增 长 36%；实现扣非归母净利润 237 亿元，同比增厂 46%。收入看，在疫情影响 下军工行业增速持续向上，高于去年（ 5.8%），一方面是受益十三五最后一年 行业的武器装备交付多，另一方面也开始体现十四五行业的景气度情况。利润 看，利润增速相比过往大幅提升，增速远高于收入增速，行业的利润弹性开始 凸显。我们总结看，行业整体毛利率提升 0.9 个百分点，期间费用率下降 0.5 个百分点，大部分军工上市公司体现出军工结构变化和规模效应带来的业绩弹 性开始凸显。这也是行业在十四五期间业绩弹性可期的重要驱动因素。 图 1：军工行业近五年营收及增速 图 2： 军工行业近五年归母净利润及增速 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 军工行业 2021Q1 合计实现营收 1044 亿元，同比增长 44%；实现归母净利润 80 亿元，同比增长 147%；实现扣非归母净利润 67 亿元，同比增厂 189%。去 年一季度疫情影响军工交付确认形成低基数，另今年一季度大部分公司延续了 行业四季度高景气，单季度看持续提升，对十四五行业的景气度再次从报表上 确认。 图 3：军工行业近五年 Q1 营收及增速 图 4： 军工行业近五年 Q1 归母净利润及增速 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 航空和信息化板块是板子主要增长点，合计利润占比达 84% 我们将军工行业按照下游分为航空、航天、兵器、船舶、信息化等 5 个子版块， 其中元器件等下游客户为全行业的公司划入信息化子版块。统计得出， 2020 年 航空、航天、兵器、船舶、信息化营收增速分别为 9.4%、 16.9%、 13.5%、 -9.1%、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 15.0%，归母净利润增速分别为 35.3%、 16.5%、 -14.9%、 43.1%、 51.9%。航 空子版块营收和利润仍然是板块的主力，营收占板块比重为 43%，利润占板块 比重为 46%，其次是信息化板块营收占板块比重为 22%，利润占板块比重为 38%。 2021Q1 航空、信息化两者也仍是板 块业绩贡献主力，两者营收、利润 占板块比重为 65%、 79%。 图 5：军工行业子版块营收及增速 (百万元 ) 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 图 6： 军工行业子版块归母净利润及增速 (百万元 ) 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 7 图 7： 军工行业子版块归母 Q1 营收及增速 (百万元 ) 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 图 8： 军工行业子版块 Q1 归母净利润及增速 (百万元 ) 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 船舶板块去年 Q1 受疫情影响更大，今年增速表现更好，同比增速排在子行业 中第一位，同比增长 65.9%。其次是信息化，去年 Q1 增速 -13.3%，今年 Q1 同比增速 62.6%。占比最大的航空板块，核心军品资产占比高，去年反而受疫 情的影响最小，今年 Q1 营收同比增速 26.3%。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 8 行业盈利能力持续改善，军品结构变化和规模效应带来的效果凸显 军工板块整体盈利能力继续提升， 2020 年行业毛利率 21.1%，期间费用率 13%， 净利率 6.8%，相比 2019 年，毛利率提升 0.9 个百分点，期间费用率改善 0.5 个百分点，净利率提升 1.4 个百分点，观察过去 5 年看，经营质量和盈利能力 改善十分明显。其中，研发费用率提升 0.4 个百分点，军工行业研发对公司的 长期格局影响大，各层级公司继续加大研发投入；管理费用率改善 0.3 个百分 点，主要受益于国企的经营改善和规模效应；销售费用率下降 0.5 个百分点， 主要是一季度疫情影响，相关差旅、商务活动等减少。 图 9：军工行业近五年毛利率、净利率 图 10： 军工行业近五年期间费用率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 2021Q1行业整体毛利率 22.1%，期间费用率 13.4%，净利率 7.7%，相比 2020Q1 年，毛利率提升 1.5 个百分点，期间费用率改善 0.9 个百分点，净利率提升 3.2 个百分点，今年无疫情影响且环比看延续了 20 年四季度的高景气度，虽然一季 度期间有春节因素，但是盈利能力上不少公司环比还是增长。期间费用方面， 管理费用、销售费用的均有不等程度改善。我们认为， 2021Q1 季度已经体现 出财务指标在军品结构提升中盈利能力改善的良好趋势，预计中报中仍会延续 毛利率提升，期间费用率改善 ，进而净利润继续提升的行业趋势。 表 1： 2020&2021Q1 军工行业营收及归母净利润情况 航空 航天 兵器 船舶 信息化 2020 营收（百万元） 204386.09 53833.26 37655.52 77751.90 105830.78 2020 营收增速（ %） 9.4% 16.9% 13.5% -9.1% 15.0% 2020 营收占比板块比重（ %） 43% 11% 8% 16% 22% 2020 归母净利润（百万元） 14863.93 2810.73 1216.55 1270.40 12392.52 2020 归母净利润增速（ %） 35.3% 16.5% -14.9% 43.1% 51.9% 2020 归母净利润占板块比重 46% 9% 4% 4% 38% 2021Q1 营收（百万元） 42300.91 13377.43 6525.09 16615.81 25564.60 2021Q1 营收增速（ %） 26.3% 59.8% 40.7% 65.9% 62.6% 2021Q1 营收占比板块比重（ %） 41% 13% 6% 16% 24% 2021Q1 归母净利润（百万元） 3184.40 546.99 692.80 437.70 3148.58 2021Q1 归母净利润增速（ %） 54.9% 602.6% 436.9% 扭亏为盈 194.4% 2020 归母净利润占板块比重 40% 7% 9% 5% 39% 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 9 图 11：军工行业近五年 Q1 毛利率、净利率 图 12： 军工行业近五年 Q1 期间费用率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 航空：主机厂增长稳健，先进战机产业链公司业绩高增长 航空板块的上市公司数量最多，其中也多是军品主业比较大，能较好反映航空 产业的整体增长情况。航空子版块 2020 年实现营收 2044 亿元，同比增长 9.4%， 归母净利润 149 亿元，同比增长 35.3%；扣非归母净利润 113 亿元，同比增长 33.6%，航空板块业绩同比提升明显。其中，航空主机厂实现营收 1171 亿元， 同比增长 9.9%，归母净利润 46 亿元，同比增长 33.3%；扣非归母净利润 32 亿元，同比增长 9.9%。主机厂归母净利润同比增长更多，则与中航沈飞等大额 政府补贴有关。整体看，主机厂增速与中航工业 2020 年 实现 利润总额 215 亿 元， 同比增长 8.6%的经营数据趋同，符合主机厂整体稳健增长态势。 航空板块 2021Q1 实现营收增速 12.5%，归母净利率增速 -5.4%，扣非归母净 利润增速 43.7%。航空主机厂 21 年一季度均衡生产推进顺利，各主机厂均完成 季度任务，整体增速合理。利润端看，扣非净利润增速 43.7%远高于归母净利 率增速，主要系去年中航沈飞在一季度确认了大额政府补贴约 4 亿元。 图 13：航空板块近五年营收、归母净利及增速 图 14： 航空主机厂近五年营收、归母净利润及增速 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 10 图 15：航空板块近五年 Q1 营收、归母净利及增速 图 16： 航空主机厂近五年 Q1 营收、归母净利润及增速 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 另外一个维度，先进战机产业链公司受益先进战机的放量，体现更为明显。我 们选取西部超导、中简科技、三角防务、西菱动力、爱乐达、光韵达、利君股 份、光启技术等 8 家核心受益成都某主机厂先进战机产业链的公司，统计得出， 其 2020 年收入同比增长 26.5%，归母净利润同比增长 51%； 2021Q1 收入同 比增长 58.8%，归母净利润同比增长 120.3%。先进战机产业链体现出最强增 速，下游主机十四五是几倍的强需求驱动，且需求持续前压，量产上有望持续 超预期，也是高景气度重点方向。 图 17：先进战机产业链近五年营收、归母净利润及增速 图 18： 先进战机产业链五年 Q1 营收、归母净利润及增速 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 航空板块毛利率稳中有升，净利率受期间费用率改善同比提升幅度较好，相比 较去年提升了 1.4 个百分点。航空主机厂毛利率稳定，净利率也同比提升较多， 中航沈飞去年有大额政府补贴，若扣除沈飞看，主机厂净利率也有稳中提升。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 11 图 19：航空板块毛利率、期间费用率及净利率 图 20： 航空主机厂板块毛利率、期间费用率及净利率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 信息化：元器件、集成电路高增长延续，上游业绩弹性显著 我们将信息化装备及军工电子元器件等划分为信息化板块，包含了 37 个标的公 司，统计得出： 2020 年实现营收 1058 亿元，同比增长 15%；实现归母净利润 124 亿元，同比增长 51.9%。 2021Q1 实现营收 256 亿元，同比增长 62.6%； 实现归母净利润 31 亿元，同比增长 194%。收入体量占比较大的中国长城、中 航光电、杰赛科技、华东电脑四者合计占 2020 营收比重为 37%，利润体量占 比大的则为中航光电、高德红外、中国长城、航天发展、紫光国微等， 5 家公 司占 2020 利润比重为 40%。 图 21：信息化近五年营收、归母净利润及增速 图 22： 信息化近五年 Q1 营收、归母净利润及增速 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 信息化板块内多为上游元器件、组件及中游设备级配套公司，毛利率一般高于 下游，整体看 2020 年信息化板块毛利率 33.5%，提高了 2.6 个百分点，主要体 现在收入规模扩大规模效应带来的毛利率提升。期间费用率改善 0.3个百分点， 净利率 11.7%，提高了 2.8 个百分点。 2021Q1 毛利率 35.1%，相比去年继续 提升 2.3 个百分点，期间费用率改善较大降低了 3.8 个百分点，净利率实现 12.3%，提升了 5.5 个百分点。去年 Q1 疫情原因导致利润端影响较大，期间费 用率出现跃升，今年恢复正常且下游需求旺盛带来了交付的高增长。 -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 2016 2017 2018 2019 2020 营收 (百万元 ) 归母净利润 (百万元 ) 营收 YOY(%) 归母净利润 YOY(%) -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 营收 (百万元 ) 归母净利润 (百万元 ) 营收 YOY(%) 归母净利润 YOY(%) 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 12 图 23：信息化近五年毛利率、期间费用率及归母净利率 图 24： 信息化五年 Q1 毛利率、期间费用率及归母净利率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 我们将信息化板块内具有代表性的电子元器件、集成电路、通信设备、红外等 统计看， 2020 年电子元器件、集成电路、通信设备、红外归母净利润增速分别 为 49.0%、 56.7%、 6.5%、 229.2%。元器件和集成电路是军工板块的最上游， 最先反映行业的好转，同时也有部分十四五的先期订单导入。红外业绩暴增主 要因为疫情因素带来的测温产品需求爆发。 2021Q1 元器件及集成电路仍然延 续了较高的增长态势，呈现出淡季不淡的景象，也进一步说明军工下游的需求 旺盛，行业仍然十分景气。 表 2： 2020&2021Q1 信息化子板块营收和归母净利润情况 2020 营收（百 万元） YOY 2020 归母净利润（百万元） YOY 2021Q1 营收（百万元） YOY 2021Q1 归母净利润（百万元） YOY 元器件 25230.51 21.1% 4057.59 49.0% 7938.84 77.5% 1637.09 209% 集成电路 7383.92 -3.8% 1123.23 56.7% 2294.14 48.3% 573.54 96% 通信设备 24600.77 24.6% 2333.32 5.9% 4618.43 102.4% (108.29) 减亏 红外 6707.90 95.8% 2043.60 229.2% 1446.66 36.8% 474.03 32% 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 航天：占行业板块比重小，航天、宇航领域 Q1 强劲恢复 航天板块 2020 年实现营收 538 亿元，同比增长 16.9%；实现归母净利润 28 亿 元，同比增长 16.5%，营收和利润实现平稳较好增长。其中，导弹产业链公司 菲利华、盟升电子、上海沪工等实现较快增长，利润同比增速分别达到 24%、 47%、 28%。 2021Q1 实现营收 133 亿元，同比增长 59.8%；实现归母净利润 5.47 亿元，同比增长 602.6%，主要是去年疫情造成的低基数，剔除楚江新材、 航天电子受疫情影响大的两家公司外，营收、归母净利润同比增速仍有 34.1%、 119.8%。与宇航直接相关的中国卫星、中国卫通、航天电子、康拓红外 2021Q1 强劲恢复，统计看实现营收、归母净利润同比增速为 27.8%、 67.6%。 18.4% 27.2% 28.8% 30.9% 33.5% 13.2% 18.2% 18.9% 20.1% 19.8% 3.9% 7.8% 9.4% 8.9% 11.7% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 2016 2017 2018 2019 2020 毛利率 期间费用率 归母净利率 26.0% 27.9% 29.1% 32.8% 35.1% 18.6% 20.0% 20.6% 24.1% 20.3% 6.0% 7.5% 7.1% 6.8% 12.3% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 毛利率 期间费用率 归母净利率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 13 图 25：航天近五年营收、归母净利润及增速 图 26： 航天近五年 Q1 营收、归母净利润及增速 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 航天板块 2020 年受疫情影响本身行业增长稳健态势下，整体毛利率有所下降， 期间费用率同步下降，净利率则保持平稳。剔除铜业务占比较大的楚江新材看， 毛利率基本稳定，净利率反而提升较为明显。 2021 Q1 毛利率则提升明显，期 间费用率也同步改善 0.7 个百分点，净利率提升 3.2 个百分点。去年净利率水 平因为疫情有所失真，但相比 19 年看航天板块的净利率水平也提升了 1.9 个百 分点，行业盈利改善的拐点初步体现。 图 27：航天近五年毛利率、期间费用率及归母净利率 图 28： 航天近五年 Q1 毛利率、期间费用率及归母净利率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 兵器：整体符合兵器装备平稳的行业预期 兵器板块 2020 年实现营收 376 亿元，同比增长 13.5%；实现归母净利润 12.16 亿元，同比减少 14.9%，主要系占比较大的泰豪科技 20 年亏损 2.63 亿元所致。 剔除泰豪科技看，营收实现同比增长 13.4%，归母净利率实现同比 4.7%的正增 长。兵器板块中 2020 年营收、利润占比最大的主机厂内蒙一机则实现营收 132 亿、归母净利率 6.56 亿元，分别同比增长 4%、 15%，继续维持了平稳的增长 情况，符合兵器装备行业的平稳增速水平。 2021Q1 年实现营收 63 亿元，同比 增长 40.7%；实现归母净利润 6.93 亿元，同比增长 436%，去年基数较低，季 度指标同比失真，今年一季度基本恢复，同时泰豪科技今年一季度也恢复正常。 兵器板块 2020 年整体毛利率下滑 1.6 个百分点，期间费用率改善 1 个百分点， 归母净利率下降 0.9 个百分点。 2021 Q1 毛利率 18.4%提升明显，期间费用率 同步改善，净利率恢复迅速，跟泰豪科技大幅增长，同时去年 Q1 北方导航、 光电股份等多家公司亏损等因素有关。 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 2016 2017 2018 2019 2020 营收 (百万元 ) 归母净利润 (百万元 ) 营收 YOY(%) 归母净利润 YOY(%) -200% -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 700% 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 营收 (百万元 ) 归母净利润 (百万元 ) 营收 YOY(%) 归母净利润 YOY(%) 18.2% 17.7% 18.4% 18.5% 17.1% 9.2% 9.0% 10.1% 11.3% 10.5% 6.5% 6.1% 6.1% 5.2% 5.2% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 2016 2017 2018 2019 2020 毛利率 期间费用率 归母净利率 14.8% 13.4% 17.6% 14.3% 14.9% 8.8% 8.4% 11.7% 11.6% 10.0% 4.8% 4.7% 4.3% 0.9% 4.1% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 毛利率 期间费用率 归母净利率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 14 图 29：兵器近五年营收、归母净利润及增速 图 30： 兵器近五年 Q1 营收、归母净利润及增速 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 图 31：兵器近五年毛利率、期间费用率及归母净利率 图 32： 兵器近五年 Q1 毛利率、期间费用率及归母净利率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 船舶： 21Q1 扭亏为盈，军船保持结构性稳健增长，民船订单好转 船舶板块 2020 年实现营收 778 亿元，同比减少 9.1%；实现归母净利润 12.7 亿元，同比增长 43.1%，营收负增长主要受占比大的中船科技，中国动力、中 国重工等收入负增长。其中，中船科技子公司中船九院部分项目由按时段法确 认收入改为按时点法确认收入，另有部分项目由按全额法确认收入改为按净额 法确认收入所致。中国重工受疫情爆发造成的工程延期及产品建造节点的不均 匀分布影响，公司营业收入同比下降 8.66%。中国动力同比下降 -9.02 %。归母 净利率大幅增长主要是去年同期湘电股份亏损 15.78 亿元，剔除湘电股份后， 归母净利润实现正增长。船舶板块 2021Q1实现营收 166亿元，同比增长 65.9%； 实现归母净利润 4.37 亿元，扭亏为盈，去年同期受疫情影响整体亏损 8965 万 元。 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 2016 2017 2018 2019 2020 营收 (百万元 ) 归母净利润 (百万元 ) 营收 YOY(%) 归母净利润 YOY(%) -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 营收 (百万元 ) 归母净利润 (百万元 ) 营收 YOY(%) 归母净利润 YOY(%) 18.2% 17.4% 18.1% 17.7% 16.1% 12.0% 11.5% 11.7% 11.7% 10.7% 4.7% 4.4% 1.0% 4.3% 3.2% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 2016 2017 2018 2019 2020 毛利率 期间费用率 归母净利率 19.2% 18.7% 18.6% 15.5% 18.4% 14.2% 14.0% 13.1% 12.7% 12.3% 3.3% 4.0% 5.3% 2.8% 10.6% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 毛利率 期间费用率 归母净利率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 15 图 33：船舶近五年营收、归母净利润及增速 图 34： 船舶近五年 Q1 营收、归母净利润及增速 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 图 35：船舶近五年毛利率、期间费用率及归母净利率 图 36： 船舶近五年 Q1 毛利率、期间费用率及归母净利率 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源 : Wind，国信证券经济研究所整理 我国对海军的建设步伐仍在继续，远洋海军也是大国所需，预计投入上保持结 构性倾斜。同时，我们关注到近期民船订单持续好转，伴随全球经济复苏，民 船有望走出底部复苏阶段。 23 日，海军三型主战舰艇 长征 18 号艇、大连 舰、海南舰在海南三亚某军港集中交接入列，中共中央总书记、国家主席、中 央军委主席习近平出席交接入列活动并登上舰艇视察。海军首次同一天一次性 入列三艘主战舰艇；一支舰队同天接收三艘水面、水下大型主战装备也是首次。 3 月 31 日，中国船舶集团有限公司旗下中国船舶工业贸易有限公司携手大连船 舶重工集团有限公司和广船国际有限公司成功承接 13 艘 16000TEU 集装箱船 订单，总金额超百亿元人民币。 资产负债表：信息化、航空预收款增长较快，应付账 款体现较为明显 军工行业是较为典型的单一下游大客户行业，商业模式独特，分析资产负债表 重点关注预收账款（体现在手订单情况）、存货（尤其存货附注的原材料科目 的变化，反映中长期的增长）、应付账款（反映为满足订单生产的采购备货情 -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 100000 2016 2017 2018 2019 2020 营收 (百万元 ) 归母净利润 (百万元 ) 营收 YOY(%) 归母净利润 YOY(%) -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% -5000 0 5000 10000 15000 20000 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 营收 (百万元 ) 归母净利润 (百万元 ) 营收 YOY（ %） 归母净利润 YOY(%) 11.7% 15.0% 13.4% 13.7% 14.4% 9.3% 10.9% 11.4% 11.7% 11.8% 2.3% 3.3% 0.8% 1.0% 1.6% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 2016 2017 2018 2019 2020 毛利率 期间费用率 归母净利率 13.2% 12.0% 10.9% 14.3% 13.4% 10.0% 8.8% 11.9% 15.3% 10.9% 2.8% 2.8% 4.7% -0.9% 2.6% -2% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 毛利率 期间费用率 归母净利率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 16 况）等科目变化。 预收账款：航空、信息化板块 增长较快，反映订单情况持续向好 预收账款主要源于军方或军工企业向上游发布订单，一般会提前支付 30%的预 付款，预收账款能够体现在手订单的情况，且对