制药装备行业深度报告：研发决定未来制药装备产业迎来多重战略性增量机遇.pdf

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2021 年 05 月 12 日 行业研究 评级 :推荐 （ 维持 ） 研究所 证券分析师： 周超泽 S0350519100004 021-60338177 联系人 ： 许睿 S1480119070016 研发决定未来，制药装备产业迎来多重战略性增 量机遇 制药装备 行业深度报告 最近一年 行业 走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 医药生物 5.6 -7.3 32.0 沪深 300 -0.2 -13.5 26.7 相关报告 医药生物行业印度疫情点评报告：印度疫情 已成蔓延之势，多重利好国内防疫、疫苗、 CDMO 等产业链 2021-05-06 医药生物行业原料药月度跟踪报告：短期建 议关注部分抗生素类产品提价趋势，重点关注 青霉素与培南产业链 2021-04-11 医药生物行业半月谈：医药行业估值性价比 开始凸显，适时布局高景气赛道和高成长个 股 2021-03-08 医药生物行业原料药月度跟踪报告：原料药 板块性价比凸显，短期建议关注维生素补库存 周期和肝素景气度延续 2021-03-02 医药生物行业半月谈：临近春节假期业绩空 窗期，关注新冠疫苗和血制品重要投资机会 2021-02-03 投资要点： 国产制药装备 （药机） 行业褪去周期迎成长。 历经十年产业链发展， 从 GMP 带来行业周期红利到红利消退红海竞争，再到国内医药环境 改革带来新一轮发展机遇，国产制药装备企业持续投入研发不断升 级经营模式，逐步变成中国高端制造的细分领域标杆，国产替代加 速进行，出口海外业务增长迅速，行业逐步褪去周期属性迎来长期 成长 。 短期新冠订单市场近百亿，进供应商名单国产化替代有望就此打开。 新冠疫情爆发后，疫苗厂商积极扩产能，目前预计国产疫苗年产能 达 88 亿剂，其中部分为原有产能，预计新建产能需求在 64 亿剂。 一条疫苗生产线年产能约在 5000 万剂，预计需要生产线 128 条。 一条生产线包含前端原液生产、中端制剂分 装、后端后包和检测设 备，售价预计在 9000 万元，由此测算疫苗设备采购市场规模大约在 百亿元。进口设备交付缓慢需 1224 月，国产厂商交付周期为 26 月，顺应市场需求，进入许多新制药厂商的供应商名单，未来长期 国产替代可期 。 长期看企业自主升级带来行业价值重估与公司估值体系重塑。 药机 相关公司研发实力持续提升，开始从单机销售向产线与系统打包销 售转变，从传统注射剂向更复杂的原料药、生物大分子等新兴领域 升级，盈利模式升级和产品技术升级 ，在 创新驱动下 Biotech、 CDMO 长期需求广阔 ，国产化率有望持续提升，出口业务也伴 随企业实力 的提升而得到迅速发展。 行业 评级及投资策略 。 国产制药装备企业近几年通过单机向整体解 决方案升级，大力投入研发学习先进工艺，产品质量和附加值得到 大幅提高；通过内生外延扩产品线，龙头企业产品渐丰，高端产品 占比提升。新冠疫情下进口设备排单交付缓慢，国产厂商表现出优 秀的交付能力，顺应市场需求，成功成为许多制药厂商的供应商， 未来长期国产替代推动业绩提升可期。新兴 Biotech、 CDMO 行业 迎来发展 期 ， 相关公司 业绩亮眼、融资充足，未来有旺盛的扩产能 需求，为制药装备发展注入新的增长动力。看好国产制药装备行业 -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 医药生物 沪深 300 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 蓬勃的发展前景，给予 “ 推荐 ” 评级， 重点 关注 东富龙、楚天科技。 风险提示： 设备性能和稳定性不佳；竞争加剧毛利率下降；生物工 程设备研发不及预期 ； 重点关注公司业绩不及预期；海外公司塞多 利斯业务与国内公司不完全相同，相关比较仅供参考。 重点关注公司及盈利预测 重点公司 股票 2021-05-12 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2020 2021E 2022E 2020 2021E 2022E 评级 300171.SZ 东富龙 30.37 0.74 0.97 1.21 41.04 31.30 25.1 暂无评级 300358.SZ 楚天科技 16.72 0.38 0.70 0.90 44.00 23.89 18.58 暂无评级 资料来源： Wind 资讯 ，国海证券研究所 （注：盈利预测取自万得一致预 期） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录 1、 高端制药装备行业长周期成长阶段来临 . 5 1.1、 制药装备非标属性明显分散度高，行业逐步褪去周期转成长 . 5 1.2、 头部企业研发投入大幅增加，逐步走出低谷迎来崛起 . 7 2、 新冠疫 苗产能短期贡献靓丽业绩，长期看好国内成长空间就此打开 . 9 2.1、 新冠疫苗设备有望贡献超百亿市场，交货周期短促使国产份额大幅提升 . 9 2.2、 长期看好国内成长空间就此打开，国产化率有望持续提升 . 11 3、 海外出口业务快速增长，对标海外上市公司发展空间 广阔 . 12 4、 行 业重点公司介绍 . 14 4.1、 东富龙：冻干机设备起价，生物类设备增长迅速 . 14 4.2、 楚天科技：一纵一横一平台战略清晰，并购海外龙头提升技术实力 . 16 5、 行业评级与投资策略 . 18 6、 风险提示 . 19 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录 图 1：药品制备和包装分类 . 5 图 2：东富龙和楚天的历年合同负债（亿元） . 6 图 3：国内制药装备行业市场规模（亿元） . 6 图 4：东富龙和楚天科技研发投入 . 7 图 5：东富龙和楚天科技研发费用率 . 7 图 6：东富龙系统工程 . 8 图 7：东富龙产业升级模式图 . 8 图 8：东富龙毛利率及净利率 . 9 图 9：楚天科技毛利率及净利率 . 9 图 10：国内生物药市场规模（亿元） . 11 图 11：中国 CDMO 市场规模（亿元） . 12 图 12：制药装备企业海外营收（亿元） . 12 图 13： Sartorius 营收（亿欧元） . 13 图 14： 2020 年生物解决方案营收占比 76% . 13 图 15：赛托里斯股价 变化 . 13 图 16：东富龙发展历程 . 14 图 17：东富龙业务范围 . 15 图 18：东富龙收入结构 . 15 图 19：楚天科技业务介绍 . 16 图 20：楚天科技 2020 年营收结构 . 16 图 21：子公司 ROMACO 创始人及技术展示 . 17 表 1：国内疫苗厂商公告的产能 . 10 表 2：新冠疫苗生产所需系统及装备 . 10 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 1、 高端制药装备行业长周期成长 阶段 来临 1.1、 制药装备 非标属性明显分散度高 ， 行业逐步褪去 周期转成长 制药 装备 指用于药品生产、检查、包装等用途的机械设备 ，按工艺流程可以分为 制备和包装两大部分， 按应用类型可分为注射剂、固体制剂、生物工程、原料药、 中药工程、检查包装、制药用水等设备类型 ，涉及 蒸馏水机、胶塞铝盖清洗机、 干燥机、灭菌机 等多种复杂的设备和集成 系统 ，不同的产品 和剂型 要求对应 的设 备和产线各有不同，因此制药装备属于非标准型产品，往往需要根据客户需求进 行特别定制。 图 1： 药品制备和包装分类 资料来源： Meticulous， 国海证券研究所 国内制药装备 行业分散度较高， 行业逐步摆脱周期迎来成长 。 根据 前瞻网 数据 ， 2019 年我国制药 设备 行业 （会员企业） 销售额 379.5 亿元， 2015-2019 年复合 增速 12.3%，保持快速增长的态势，由于 典型的非标行业属性，制备装备行业 分散度较高 。 经过近 十 年产业链 变化 ，制药装备行业由国家法规政策驱动的强周 期行业开始 向 以业务模式升级和研发驱动为主的成长型转变。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 （ 1） GMP 带来的行业 红利周期 （ 2010-2015） 自 2010 年版 GMP 改造发布以来，由于对企业 的 生产改造提出了明确的时间， 制药装备行业迎来了一波为期 几 年的发展红利，血制品、疫苗、注射剂等无菌药 品生产在 2013 年底完成，其他类别在 2015 年底完成， GMP 改造给行业提供了 巨增速，在此期间制药装备行业订单丰满，并涌现出了大批中小型制药装备企业。 （ 2） 行业红海洗牌期 （ 2016-2018） 2015 年 GMP 改造结束后，制药企业 大幅 收紧了厂房设备的投资，制药装备行 业迅速进入了 产能过剩的红海市场， 价格战，行业规模 增速下滑同时， 企业盈利 能力迅速下降， 头部 企业 订单金额（合同负债）大幅减少， 行业 进入 洗牌期 。 图 2： 东富龙和楚天的历年合同负债（亿元） 资料来源： wind， 国海证券研究所 （ 3） 行业迎来 长周期成长期 （ 2019-至今） 2018 年以后洗牌阶段 逐步 结束， 并且 环保核查风暴、药审系列改革措施的逐步 落地、对创新药的大力鼓励以及医药外包行业的蓬勃发展都给予了制药装备行业 新的生命力， 同时 头部企业在行业红海期积极开拓新产品拓展新模式 逐步获得客 户认可， 迎来回报开始崛起，未来 头部企业 将在一系列 利好的推动下 迎来长周期 的成长，尤其是生物类 相关设备仍将在未来较长一段时间有快速成长 。 图 3： 国内制药装备行业市场规模（亿元） 4.1 8.6 12.8 12.1 7.9 6.9 8.1 10.1 13.9 20.1 23.4 0.9 2.3 3.4 1.5 0.6 1.5 3.1 4.4 5.2 10.8 13.2 0 5 10 15 20 25 2011 2013 2015 2017 2019 2021Q1 东富龙 楚天科技 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 资料来源： 前瞻网， 国海证券研究所 1.2、 头部企业 研发 投入 大幅增加 ， 逐步 走出低谷迎来 崛起 研发投入大幅 逐步增加，企业自主能力大幅提升 。 在激烈的红海竞争期间，国 内药机行业头部企业卧薪尝胆逐步崛起， 国产厂商 不断 加大研发投入提升自动化 水平 ， 国产药机龙头东富龙研发费用率稳定在 5-6%、楚天科技为 7-10%， 2020 年两家研发费用在 23 亿元 ，持续 在自动化、智能化方面取得进展 。 图 4： 东富龙和楚天科技研发投入 图 5： 东富龙和楚天科技研发费用率 资料来源： Wind， 国海证券研究所 资料来源： Wind， 国海证券研究所 0.61 0.59 0.99 1.01 1.38 1.45 1.79 2.67 0.74 0.83 0.83 0.93 1.13 0.98 1.19 1.56 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 楚天科技（亿） 东富龙（亿） 7.6 5.8 10.1 10.4 10.8 8.9 9.3 7.5 7.3 6.6 5.4 7.0 6.6 5.1 5.3 5.8 0 2 4 6 8 10 12 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 楚天科技研发费用率（ %） 东富龙研发费用率（ %） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 布局全产业链业务， 推动 盈利模式迭代升级 。 头部公司不断延伸产业链， 从原 有优势业务出发进行全产业链布局，持续提升公司业务能力，如东富龙从冻干机 业务出发，逐步 延伸至冻干系统，配合洗烘灌系统、药物称量与配制过滤系统、 灯检装置、胶塞清洗机、轧盖机等辅助设备；再将冻干单元与工艺制造设备、制 水系统、 HVAC 系统、自动化控制系统集成，成为冻干工程，实现通过预先设定 参数完成冻干产品的自动化生产。 图 6： 东富龙系统工程 资料来源： 公司公告， 国海证券研究所 进一步升级服务模式。 制药装备公司在服务过程中逐步升级服务模式，从最初的 基础制药到出售准备，逐步提升为提供系统解决方案，并进一步为客户提供系统 性的解决方案和工程，不仅提高产业链附加值，同时深度绑定下游客户实现长期 合作。 图 7： 东富龙 产业升级模式图 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 资料来源： 公司公告， 国海证券研究所 公司财务指标显著改善 。 从行业龙头公司来看，楚天和东富龙的财务指标自 2018 年以来明显改善，主要是因为（ 1）激烈价格战之后一批中小型企业倒台，行业 环境大幅改善，价格有所回升；（ 2） 拓展产业链上下游，布局的新兴高毛利 业务 开始逐步发力 ，未来有望进一步提升。 图 8： 东富龙毛利率及净利率 图 9： 楚天科技毛利率及净利率 资料来源： Wind,国海证券研究所 资料来源： Wind,国海证券研究所 2、 新冠疫苗产能 短期 贡献靓丽业绩， 长期看 好 国内 成长空间就此打开 2.1、 新冠疫苗设备有望贡献超百亿市场，交货周期短 促使国产份额大幅提升 国内疫苗厂商疫苗年 理论 产能目前预计 约 88 亿支。疫情爆发后疫苗厂商扩建疫 苗产能开始大量采购生产设备，主要包括科兴生物、智飞生物、康希诺生物、康 48.7 45.8 47.9 48.1 44.4 41.8 34.6 30.8 33.1 41.8 43.6 33.8 29.0 27.4 27.9 25.4 18.3 7.9 4.6 6.6 17.8 17.0 0 10 20 30 40 50 60 2011 2013 2015 2017 2019 2021Q1 毛利率 (%) 净利率 (%) 45.8 48.2 47.2 40.4 43.5 44.7 38.4 32.8 31.3 33.9 39.6 17.4 16.2 16.9 15.6 15.7 12.3 12.5 2.5 2.5 5.6 9.1 0 10 20 30 40 50 60 2011 2013 2015 2017 2019 2021Q1 毛利率 (%) 净利率 (%) 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 泰生物、 Advaccine、沃森生物、北京生物制品研究所、武汉生物制品研究所、 三叶草等，目前公布的总产能建设在 88 亿剂左右，其中部分为原有产能，新建 产能预计至少在 64 亿支疫苗。 5 月 7 日， WTO 将北京生物制品研究所新冠疫苗 纳入“紧急使用清单”，未来疫苗出口或进一步促进产能提升 。 表 1： 国内疫苗厂商公告的产能 公司名称 产能（亿剂） 北京科兴生物制品有限公司 20 重庆智飞生物制品股份有限公司 3-5 康希诺生物 5-7 康泰生物 4 advaccine 1 沃森生物 1.2 北京生物制品研究所 30 武汉生物制品研究所 三叶草生物制药 10 复星医药 10 中逸安科 / 中国医学科学院 / 总产能力 88.2 资料来源： 澎湃财经、中国青年报、 国海证券研究所 生产线设备采购需求预计约 115 亿元。 新冠疫苗的五种设计路线中除核酸疫苗 （原液生产工艺差异较大）外，其余四种疫苗的主要设备需求类型大体相同，分 包装形式分西林瓶与预充针，其中西林瓶为主。一条生产线的疫苗年产量预计在 5000 万支， 64 亿支疫苗年产能对应 128 条生产线。每条生产线的售价约 9000 万，其中前端原液生产线（发酵、配液、灭活、纯化）价值约 4000 万、中端分 装产品线（配液、灌装线，西林瓶或预充针、胶塞铝盖清洗机、灭菌柜、制水） 价值约 3000 万，后端（灯检检漏机、自动后包装线）价值约 2000 万。 128 条 生产 线预计订单价值在 115 亿元左右。 表 2： 新冠疫苗生产所需系统及装备 位置 生产线类型 具体装备 产品线价值 单条新冠疫苗价值 新增生产线 市场 规模 总市场规模 前端 原液生产线 发酵系统、配 液系统、灭活 系统、纯化系 统 4000 万元 约 9000 万 年产能 3000-5000支 疫苗 预计 128 条 51 亿元 115 亿 中端 制剂分装生产线 配液系统、灌 装线（西林瓶 或预充针）、 胶塞铝盖清 洗机、灭菌 柜、制水系统 3000 万元 38 亿元 后端 制剂检测与包装 灯检检漏机、自动后包装 2000 万元 26 亿元 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 线 资料来源： 楚天科技 推介 PPT 资料 ， 国海证券研究所 交付周期紧迫，国产厂商市场份额大幅提升。 过去由于疫苗价值较高疫苗厂商 资金充裕，生产设备主要采购进口，进口份额达在 85%以上。新冠疫情爆发后， 新冠疫苗产能扩建需求大、时间紧急，进口厂商交付周期在 12-24 月而且优先内 循环供应自己国家，疫苗厂商无法等待进口设备的交货期，转而纷纷采购交付期 只有 2-6 月的国产设备，国产市场份额有大幅提升。东富龙更擅长做前端反应、 分离、纯化，占有前端较大市场份额；楚天科技更擅长中后段灌装、后包装线， 占据中后端 80%以上市场份额。 过去国产厂商没能进入许多药厂的供应商名单，不在他们采购的考虑范围内 ， 疫 情契机下，国产厂商获得了进场门票 ， 加之进口 厂商 在定价上 价格高出 20%； 质量上，通过长期研发投入和技术积累， 国产厂家 部分硬性指标已经和进口无差 别，在设备发挥稳定的情况下，药企未来有极大可能 由过去的只买进口不考虑国 产转向投入国产的怀抱，国产替代进程提速可期。 2.2、 长期看 好 国内成长空间 就此打开 ，国产化率有望 持续提升 创新药审改革 带来国内 生物 医药的 蓬勃发展， 给制药装备行业 带来新兴动力 ， 近 年来国内创新药申报数量增加，大批 biotech 公司崛起获得大量融资，未来或带 来大量产能建设需求。目前国内大量已上市的 biotech 公司 2020 年表现出强劲 的业绩增长，从已经公告数据看，未来几年有大批投产计划和设备采购需求。制 药装备行业作为制药企业上游，在新冠提供的切入口下，生物反应器、配液设备 等销售国产化率有望提升，后包装线国产产品线相对齐全和技术稳定成熟，具备 替代的条件。未来生物工程设备采购国产化率有望提升。 图 10： 国内生物药市场规模（亿元） 资料来源： 创业邦， 国海证券研究所 1167 1453 1836 2185 2622 3172 3870 4644 5480 6412 24.5% 26.4% 19.0% 20.0% 21.0% 22.0% 20.0% 18.0% 17.0% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 国内生物药市场规模（亿元） 增速 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 CDMO 行业快速发展。 CDMO 行业进入高速发展黄金十年， 2020 年市场规模 预计 528 亿元， 2017-2019 年复合增速 18.5%， 2020 年各 CDMO 企业营收增 长亮眼，药石科技（ 54.4%）、博腾股份（ 33.6%）、凯莱英（ 28.0%）、药明康德 （ 28.5%）、药明生物（ 40.9%）、九州药业 (31.3%)、康龙化成 (36.6%)， 2019 年 CDMO 行业融资 447 起共 1488 亿元，资金充足，未来产能扩建伴随大批的 设备采购需求。 图 11： 中国 CDMO 市场规模 （亿元） 资料来源： Evaluate Phama， 国海证券研究所 3、 海外出口 业务快速增长 ，对标海外上市公司发展 空间 广阔 根据制药装备行业协会，近几年我国制药装备出口额约在 2030 亿元 ，头部企 业海外营收呈稳步增长。 国内制药装备 主要出口 俄罗斯、印度及东南亚国家，长 期需求看，印度制药行业发达，仿制药企业众多但缺少自身制药装备产能，设备 基本依赖进口，尤其是在疫情期间对国内制药装备企业需求旺盛。此外俄罗斯的 医药尤其生物工程、疫苗发展受美国和欧洲封锁，疫情影响下全球具有制造和及 时交货能力的只有中国，向中国制药采购制药装备增多，带动国内相关企业出口 业务的快速增长。 2014-2019 年东富龙海外营收由 1 亿元上升至 5.3 亿元，楚天科技由 0.8 亿元上 升至 3.1 亿元 ， 2020 年略微下降主要是有几个月由于疫情货物运输受阻，压滞 的出口订单延后到 2021年发货。部分公司通过并购海外公司拓展了欧洲的渠道， 楚天收购 ROMACO 后依靠其销售和代理商，欧洲营收由零上升至 12 亿元。 此外出口的国家的疫苗推出后如果做出口，海外建离岸产能，仍会继续采购中国 设备。 图 12： 制药装备企业海外营收（亿元） 163 195 226 270 314 370 441 528 626 19.6% 15.9% 19.5% 16.3% 17.8% 19.2% 19.7% 18.6% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 100 200 300 400 500 600 700 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 中国 CDMO市场规模（亿元） 增长率 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 资料来源： Wind,国海证券研究所 海外对标赛多利斯 Sartorius， 聚焦生物制剂设备 带来 高利润高成长。 赛多利斯 是一家拥有 150 年历史的生物制药研究和行业的设备提供商，主要产品包括生 物工艺解决方案（ 76%）包括过滤、发酵、细胞培养、液体管理；实验室产品和 服务（ 24%）包括实验室用的产品、耗材、服务，为制药行业实验室和学术研究 机构提供生物分析创新解决方案。 图 13： Sartorius 营收（亿欧元） 图 14： 2020 年生物解决方案营收占比 76% 资料来源： Sartorius 年报， 国海证券研究所 资料来源： Sartorius 年报， 国海证券研究所 股价 6 年实现 8 倍以上增长，由 50 欧元不到上升至 407 欧元， 2019 年开始股 价提升迅猛，目前市值 258 亿欧元，市盈率 约 85 倍 ，相比 之下， 国内相关企业 仍有 广阔 发展空间，尤其是伴随着生物类设备业务的增长以及海外出口业务的快 速提升， 龙头 企业价值将进一步得到挖掘 。 图 15：赛托里斯股价变化 0 1 2 3 4 5 6 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 东富龙 楚天科技 9.75 10.10 11.43 13.51 17.83 3.25 3.94 4.23 4.77 5.53 0 5 10 15 20 25 2016 2017 2018 2019 2020 实验室产品与服务 生物过程解决方案 生物过程解决方案 76% 实验室产品 与服务 24% 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 资料来源： Yahoo finance，国海证券研究所 4、 行业 重点公司介绍 4.1、 东富龙 ： 冻干机 设备起价，生物类设备增长迅速 公司是一家以医用冻干机及冻干系统的研发、设计、生产、销售和服务为一体的 高新技术企业。公司自创立以来，一直专注于冻干系统的行业发展，为制药企业 提供专业化、个性化、定制化的冻干系统解决方案。公司为国内最大的冻干机设 备制造商，是我国替代进口冻干系统产品的代表企业，冻干机产销量居国内行业 首位。公司在冻干系统领域拥有国内领先的研发、设计能力。 图 16： 东富龙发展历程 资料来源： 东富龙公司公告 ，国海证券研究所 公司已经从最初的冻干机三件 套发展成为目前涉及 制药领域、医疗领域、食品工 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 2015/5/4 2016/5/4 2017/5/4 2018/5/4 2019/5/4 2020/5/4 2021/5/4 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 程等多个业务模块的全流程制药装备服务商，逐步从基础工程及设备销售商成为 为为制药客户提供整体解决方案和工艺开发的战略合作伙伴。 图 17：东富龙业务范围 资料来源： 东富龙公告 ，国海证券研究所 收入结构 方面，从 2020 年收入来看，注射剂单机及系统仍然占公司收入 45%， 毛利占比约 30%，利润占比逐年降低，生物工程单机系统占收入比重较小，约 8%，但增长迅速且利润率高， 将是公司 未来 重要 的业务支柱 。 图 18： 东富龙收入结构 资料来源： 东富龙公告， 国海证券研究所 注射剂单机及系统 45% 净化设备与工程 11% 医疗装备及耗材 9% 原料药单机及系统 9% 生物工程单机及系统 8% 食品工程设备 6% 检查包装单机及系统 5% 售后服务与配件 5% 口服固体单机及系统 2% 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 16 4.2、 楚天科技 ：一纵一横一平台战略清晰 ，并购海外 龙头提升技术实力 楚天科技 原本 主营业务为水剂类制药装备的研发、设计、生产、销售和服务 ，目 前制定一纵一横一平台的战略，致力于 打造医药工业 4.0 智慧工厂整体解决方案 的 EPC 服务商。自成立以来公司一直致力于为制药企业提供专业化、个性化的 制药装备解决方案 ， 公司是国内领先的制药装备制造商，是我国替代进口制药装 备产品的代表企业，水剂类制药装备产销量居国内行业前列。 图 19： 楚天科技 业务 介绍 资料来源： 楚天科技公告 ，国海证券研究所 根据公司 2020 年收入结构，公司水处理及其相关装备以及包装产品型仍然占据 重要地位，在持续拓展产业链的过程中，口服固体制剂占比逐步提高，目前占比 13%，未来随着 ROMACO 在国内销售渠道的打开，口服固体制剂业务有望继续 快速增长。 图 20： 楚天科技 2020 年营收结构 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 17 资料来源： 楚天科技公告， 国海证券研究所 并购海外龙头 大幅 提升技术实力 并打开高端市场销售渠道 。 ROMACO 是全球第 七大制药装备生产商，主要从事固体制剂业务的工艺与设备，有多项固体制剂技 术， 公司并购 RAMACO 以来，完善了自己在固体制剂方面的不足，技术实力大 幅提升，进一步夯实了一横一纵一平台的战略规模，打通了海内外的销售渠道， 未来将有望贡献较大的业绩弹性。 图 21： 子公司 ROMACO 创始人及技术展示 资料来源： 楚天科技公告， 国海证券研究所 冻干制剂生产整体解决方案 18% 后包装线 17% 其他产品 16% 固体制剂设备 13% 制药用水装备及工程系统集成 12% 西林瓶洗烘灌封联动线 7% 单机 5% 冻干系列 3% 配液及层析设备 2% 全自动灯检机 2% 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 18 5、 行业评级与投资策略 国产制药装备企业近几年通过单机向整体解决方案升级， 大力投入 研发学习先进 工艺，产品质量和附加值得到大幅提高；通过内生外延扩产品线，龙头企业产品 渐丰，高端产品占比提升。新冠疫情下，进口设备排单交付缓慢，国产厂商表现 出优秀的交付能力，顺应市场需求，成功成为许多制药厂商的供应商，未来长期 国产替代推动业绩提升可期。 新兴 Biotech、 CDMO 迎来发展黄金十年，业绩亮 眼、融资充足，未来有旺盛的扩产能需求，为制药装备发展注入新的增长动力。 看好 国产制药装备行业蓬勃的发展前景，给予 “ 推荐 ” 评级， 重点 关注 东富龙、 楚天科技 。 重点关注公司及盈利预测 重点公司 股票 2021-05-12 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2020 2021E 2022E 2020 2021E 2022E 评级 300171.SZ 东富龙 30.37 0.74 0.97 1.21 41.04 31.30 25.1 暂无评级 300358.SZ 楚天科技 16.72 0.38 0.70 0.90 44.00 23.89 18.58 暂无评级 资料来源： Wind 资讯 ，国海证券研究所 （注：盈利预测取自万得一致预 期） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 19 6、 风险提示 1）制药设备性能和稳定性不及预期； 2）竞争加剧毛利率下降； 3）生物工程设备研发不及预期 ; 4）重点关注公司业绩不及预期； 5）海外公司塞多利斯业务与国内公司不完全相同 ，相关比较仅供参考 。 国海证券股份有限公司 国海证券研究所 请务必阅读本页免责条款部分 【医药组介绍】 周超泽，哥伦比亚大学化学工程 /罗格斯大学金融工程双 硕士，浙江大学工学学士，生物工程和金融复合背景， 2017 年加入国海证券医药组，医药组组长，主要覆盖创新药、生物制品、原料药 +制剂出口一体化、 CRO/CMO 板块。 许睿，复旦大学药物化学硕士， 2020 年加入国海证券医药组，主要覆盖原料药、化学药和创新药 乐妍希，墨尔本大学金融硕士， 2021 年加入国海证券医药组，主要覆盖药店、医美及医药消费板块。 叶小桃，香港中文大学生物化学与生物医学理学硕士， 2020 年加入国海证券医药组，主要覆盖创新药产业链服务商 CXO 板块（ CRO/CDMO/CSO ） 【 分析师承诺 】 周超泽，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客 观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意 见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 【国海证券投资评级标准】 行业投资评级 推荐 ： 行业基本面向好，行业指数领先 沪深 300 指数； 中性： 行业基本面稳定，行业指数跟随 沪深 300 指数； 回避 ： 行业基本面向淡，行业指数落后 沪深 300 指数。 股票投资评级 买入：相对沪深 300 指数涨幅 20%以上； 增持：相对沪深 300 指数涨幅介于 10% 20%之间； 中性：相对沪深 300 指数涨幅介于 -10% 10%之间； 卖出：相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。 【免责声明】 本报告的风险等级定级为 R3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司”）投资者适当性管理要求的的客户（简 称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及 /或投资者应当认识到有关本报告的短信提 示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部 报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建 议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或 投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的 报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。 本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有 报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融 产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。 【风险提示】 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 21 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的 唯一 参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的 判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的 信息或所表述的意见均不构成对任何人 的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司 员工或者关联机构无关。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本 报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议 。 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构 亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 【郑重声明】 本报告版权归国海证券所有 。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报 告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内 容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。