医美行业深度：颜值经济乘风起医美产业相辉映.pdf

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告 | 行业深度 商业贸易 2021 年 05 月 21 日 商业贸易 优于大市 （ 首次 ） 证券分析师 郑澄怀 资格编号： S0120521050001 邮箱： dengch 市场表现 相关研究 医美行业深度：颜值经济乘风 起，医美产业相辉映 Table_Summary 投资要点： 需求端 ：抗衰老需求年轻化 +高学历人群熟龄化共促医美大发展；供给端：监管从 严 +高性价比国产针剂崛起加速本土医美龙头诞生。 1）需求端 ： 国内 医美 市场 2019 年预计 1436 亿元 （ 2015-19 年 CAGR 达 29%；手术类 /非手术类为 836 亿元 /600 亿元）。 分拆用户画像看 ，女性占 9 成， 年轻化 &熟龄化 明显。我们认为，医美年 轻化主要系 90、 95 后对新事物接受度高 &花钱意愿强，来自职场及婚恋等多方面 压力更大，在医美针剂等功效日益齐全 +小红书等 KOL 种草 +医美平台加速推广普 及下，对抗衰老和皮肤保养等医美需求实现快速普及。医美熟龄化则主要是 70 后 等新一代熟龄群体拥有更高教育 &经济条件，对抗衰老医美的触达率、接受度和购 买力相比 60 后群体均更强，因此对医美的使用和渗透率也在快速增长。 分拆需 求类目看 ， 轻医美 （非手术类） 创伤小、恢复 快及 价位适中 ， 对入门群体友好，在 我国 2015-19 年收入规模 实现 翻倍 增长 ，占比 提 至 42%。此外， 求美群体消费 习 惯 一旦形成难以完全戒掉 ， 高粘性高复购属 性突出 。对比海外，国内目前医美渗透 率约 3.6%，远低于日本 （ 11.0%）和韩国 （ 20.5%） ， 且轻医美占比 42%同样低于 日韩的 60%+占比，重点看好国内轻 医美 及医美整体 产业 未来 10 年的大发展 。 2）供给端： 分拆终端医院看 ，国内 2019 年非法经营的医美机构超 8 万家，占 比 86%，有证并合规医美仅占 12%；且医美针剂等应用中估测 3 枚就有 2 枚为水 货 &假货（据经济学人数据），总体 需大于求的市场背景下“黑 医美 &水货假货 ”现 象丛生 。 分拆竞争格局看 ， 国家不断出台政策监管形为打击实为保护合规药械企 业和服务机构，预计合规医美机构占比将从 2019年的 40%提升至 2025年的 75%； 叠加资本助力， 本土医美药剂龙头 +正规品牌医院连锁化和市占率有望加速提升 。 行业竞争格局：解构上中下游价值链 。 1）上游： 以玻尿酸等原料为主，产地 集中 （山东占全球产量 八成 ），盈利 良好（龙头毛利率 70%+），其中 华熙生物呈一家独 大占全球市场 39%，未来在玻尿酸原料横向多领域拓展下需求有望持续增长。 2）中游： 市场短期内合规产品的服务主要以中游供给为导向而非终端需求。虽目 前针剂类药械供给以肉毒和玻尿酸注射为主，但仍有众多细分多元需求尚未满足， 新品涌现将持续推动医美下游需求扩容 。 肉毒素 ： 作用于 祛皱 抗衰 和瘦脸瘦腿。 我国肉毒 原先为 保妥适和衡力 两品牌主导，四环医药在 2020 年开始独家代理韩国 肉毒销量第一品牌 乐提葆，以 轻奢 路线布局打破两级主导，有望实现快速铺货 放量。爱美客、 华东医药 等龙头亦在紧密布局肉毒市场。 玻尿酸 ：可作填充塑形和水光 保护剂 使用。 产品呈现 乔雅登独占高端领域 ，而较 多大众价位的本土品牌呈现一定的 同质化 竞争。对此，我们核心看好，如 爱美客 的 嗨体颈纹针及“熊猫针”、华熙生物 的 “御龄双子针” 等 凭借针对细分空白领域而 制造营销记忆点，形成“项目 =产品”独占局面 ，可对企业议价能力和销路奠定良 好护城河。此外， 单纯玻尿酸填充产品时效有限，刺激胶原形成具有紧致提升功效 的再生型填充剂应运而生 ： 华东医药引进的“少女针”已获批上市，爱美客在研产 品“童颜针”已进入临床阶段。水光方面华熙生物 、爱美客等 纷纷推出品质补水 + 营养针剂，近年来增速迅猛 ，实现 概念 快速 普及。 细分针剂 ： 多元的市场需求于 灰色市场暗潮汹涌 。 针对眼周问题的胶原蛋白针剂 呈现 台湾双美一家独大 格局，但 由于 定价偏高 下沉潜力受限；而 “熊猫针” 在一定程度上可 替代胶原蛋白功效 ，定 价适中下沉潜力较好 。溶脂针符合以瘦为美的流行趋势水下市场猖獗，目前爱美客、 复锐医疗 科技均 已有管线布局。 展望海外市场， 提升针、淡斑针等多抗衰维养领域 我国药械端仍处于空白阶段，远期有待药械研发生产商“自研 +外沿投资 +合作引 进”方式布局推进管线完善。 -20% -10% 0% 10% 20% 29% 39% 49% 59% 2020-05 2020-09 2021-01 商业贸易 沪深 300 行业深度 商业贸易 2 / 50 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3）下游 &线上平台 ： 监管政策趋严挤压灰色机构空间，品牌连锁医美机构依靠会 员高回购和品牌效应下，自有渠道流量优势显著（传统过度依赖第三方渠道获客的 医美机构利润率往往仅维 持 510%左右） ，叠加资本助力市占率有望加速提升。 线 上服务平台则 以新氧、更美 App 为代表的 O2O 线上医美服务平台涌入打破传统线 下、百度竞价的机构宣传模式，为消费者和机构搭建第三方平台，扮演社区 +电商 +问诊三重角色 ；美团 、 阿里 等综合平台依托庞大流量池 也 纷纷入局。 海外龙头艾尔建搭建医师学院赋能生态，国内龙头爱美客、华熙等均积极布局强化 品牌及终端口碑。 药械 龙头 艾尔建 通过 “坚石型”产品并购布局，平台化生态打造， 丰富 管线 前瞻洞察需求 ；并在 国内 深入打造医师学院，扩 大 中国区销售团队， 以 2B2C 模式 帮助品牌形象传递至终端求美者 ， 巩固品牌地位 以及 反向赋能产品，形 成品牌背书效应。 国内头部企业 爱美客、华熙生物 等也均向下游培训布局 ，打造交 流教育学院平台，由产品打造延伸至品牌建设， 发挥 生态协同 并 降低 新品 推广成本。 投资建议： 1）上游： 玻尿酸头部企业高度集中且盈利能力强，功能护肤、食品应 用等多领域拓展有望持续打开市场需求，重点看好华熙生物、鲁商发展。 2）中游： 对于企业而言，医美药械的技术研发和药械资质壁垒高（属 三类药械，在 NMPA 标 准的严格过批下耗时长达 3 年及以上 ），且消费医疗属性不受医保集采限价影响（医 美药械端毛利率高达八成且净利率 50+%），我们 核心看好拥有前瞻性的产品布局， 且能够持续推出更细分和多元产品的药械商：爱美客、华熙生物、四环医药、华东 医药、昊海生科等。 3）下游 ： 重点看好资本实力雄厚、布局医美规划清晰且已经 具备优质医院布局的医美龙头 ：朗姿股份、奥园美谷、苏宁环球、医美国际、瑞丽 医美、华韩整形等。 风险提示 ： 疫情恢复不及预期风险；医疗行业政策影响风险；医美行业安全卫生时 间影响风险等。 行业深度 商业贸易 3 / 50 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图 1：医美深度报告研究框架 . 6 图 2：全球医美行业发展历程 . 7 图 3： 2015-2022 全球医美行业市场规模（单位：十亿美元） . 8 图 4： 2018 年全球医美行业主要市场收入 &18 年 -23 年预计 CAGR . 8 图 5： 2015-2023 年我国医美行业市场规模 (单位：亿元人民币 ). 8 图 6：主要医美市场每千人诊疗次数（次 /每千人） . 9 图 7：各国医美项目渗透率对比 . 9 图 8：医美项目分类概览 . 9 图 9： 2014-2017 全球医美手术与非手术案例数量（单位：百万） . 10 图 10： 2017 年全球多国医疗美容手术类与非手术类案例占比 . 10 图 11：中国医疗美容服务市场总收入明细（单位：十亿元） . 10 图 12：中国 医疗美容服务市场外科 &非外科类收入占比 . 10 图 13： 2019 年销售量十大医美细分项目 . 11 图 14： 2019 年复购前十大医美细分项目 . 11 图 15：全球抗衰老服务市场逾千亿规模（单位：十亿美元） . 11 图 16：约 73.5%的 20-30 岁群体开始关注抗衰老 . 11 图 17：面部年轻化需要多层次综合抗衰治疗 . 12 图 18：中国 2019 年轻医美注射类内部分布及增速 . 13 图 19： 2014-2021E 中国能量源美容器械收益 (单位：百万美金 ) . 14 图 20： 2016 年中国能量源设备供应商市场份额 . 14 图 21：近八成人群有一定程度容貌焦虑 . 15 图 22：中国 &全球医美用户女性为主导 . 15 图 23：中国人口结构中适龄女 性医美消费群体广大（单位：百万） . 15 图 24：全国医美用户城市层级分布 . 15 图 25： 2020 年医美用户学历及婚育情况分布 . 15 图 26：中国医美消费 者年龄分布 . 16 图 27： 2018 年不同年龄层级医美需求及消费 . 17 图 28： 2015 年 &2017 年消费者动机 . 17 图 29： 2018 年中国大众对医美的态度 . 17 图 30：微博多平台号对面部美学进行科普传播 . 17 图 31：多网红素人于社交平台分享医美体验经历 . 17 行业深度 商业贸易 4 / 50 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 32： 2017 年主要国家每十万人口整形外科医生人次 . 18 图 33： 2019 年合规合法医美机构行业占比 . 18 图 34：成都 2018 年“医美之都”高峰论坛举办 . 20 图 35：中国医学院整形外科医院八大处西南中心落地成都 . 20 图 36：我国医美机构结构 . 21 图 37： 2011-2020 年医美投融资事 件数 &披露金额 . 21 图 38：医美上中下游产业链解构 . 23 图 39：一支终端定价 2000 元的国产透明质酸注射针剂内在价值分布 . 24 图 40：全球玻尿酸原料市场规模 2015-2024E（单位：吨） . 25 图 41： 2019 年全球玻尿酸原料市场竞争格局（按销量） . 25 图 42：医美终端产品主要分为三大类 . 26 图 43： 2018 年中国玻尿酸注射针剂产品市场竞争格局（按销售金额占比） . 27 图 44：我国临床试验及审批注册流程 . 28 图 45：法国药房线上在售医美注射针剂多达两百余种 . 30 图 46：西班牙医美美塑品牌 BCN 产品种类多样 . 30 图 47： 2019 年中 国医美机构合规程度低 . 31 图 48： 2019 年上海头部五家医美机构收入总占比 38% . 31 图 49： 2019-2025E 中国医美行业竞争格局转变 . 31 图 50：我国医美服务机构正在经历第三步竞争阶段 . 32 图 51：区域龙头全国连锁在资本助力下逐渐跑出 . 33 图 52：机构渠道获客模式转变 . 33 图 53： 2017-2019 头部医美机构广告投放占比 . 34 图 54： 2014-2022E 中国线上医美平台收入剧增（单位：百万） . 34 图 55：艾尔建“坚石型”收购扩张产品版图 . 35 图 56： 2017 年 -2019 年艾尔建医美板块收入（单位：百万美元） . 36 图 57： 2017-2019 年艾尔建医美收入中保妥适（ Botox）比重近半 . 36 图 58： 2019 年保妥适美国境内销售占比达七成（单位：美元） . 36 图 59： 2019 年乔雅登境外销售占比过半（单位：美元） . 36 图 60：美国 14-19 年侵入式 &非侵入式塑形疗程数（单位：万次） . 38 图 61：酷塑系列中 Coolsculpting 和 Cooltone 各有针对 . 38 图 62：艾尔建全方位内容输出 . 39 图 63：“艾尔建美颜所”开幕 . 39 图 64：美莱医院医生到艾尔建中心培训 交流 . 39 行业深度 商业贸易 5 / 50 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 65：美国、韩国及中国医美市场医生培养状况及机构行业监管格局 . 40 图 66： Sk： n 连锁诊所遍布英国 . 41 图 67： CNP Clinic 在韩 国首尔都市圈分布广泛 . 41 图 68： CNP Cosmetics 功能性护肤品线 . 42 图 69：艺星整形医院推出延伸术后及日常护理产品 . 42 图 70： 2019-2020 年华熙生物护肤品牌销售额（单位：亿元） . 45 图 71：明星产品润百颜次抛原液产品新颖销量领先 . 45 图 72：少女针 Ellanse 相比于玻尿酸（ HA）等产品填充塑形长效持久 . 46 图 73：乐提葆 Letybo 销售额连续四年韩国第一（单位：亿元） . 46 图 74：乐提葆 Letybo 中国宣传照 . 46 图 75： 2018 年 -2020 朗姿股份收入占比 . 47 图 76：朗姿旗下医美医院米兰柏羽定位高端 . 47 图 77：奥园美谷生态图谱 . 48 表 1：抗衰注射剂效果作用不同 . 13 表 2：能量源医美设备主要分类 . 14 表 3：我国近年来出台的部分医美监管政 策 . 19 表 4： 2017-2018 年全国严厉打击非法医疗美容专项行动汇总表 . 20 表 5： 2020-2021 年部分中游药械资本市场动态 . 22 表 6： 2020-2021 年部分下游机构资本市场动态 . 22 表 7：医疗器械分类情况 . 27 表 8：中国目前获批四类肉毒毒素概况 . 28 表 9：截止 2020 年 5 月计划登陆 大陆市场的肉毒毒素产品进展 . 29 表 10：国内拥有医疗器械证书的主要玻尿酸注射剂公司情况 . 29 表 11：四大类填充针剂差异化竞争 . 30 表 12： 艾尔建乔雅登（ Juvderm）大陆已获批系列产品图谱 . 37 表 13：中游药械公司目前布局 . 38 表 14：爱美客产品迭代矩阵完整 . 43 行业深度 商业贸易 6 / 50 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 导语： 医美市场在消费升级大背景下具有高增长确定性，内在需求外在供给双双推 动市场进一步渗透下沉扩容。 本篇报告 ，立足于需求端和供给端分析目前的 市场 格局和趋势，深度剖析国内医美中游各类针剂产品线、 海外龙头和行业复盘，对 医美产业的研究方法和标的潜力给予探讨和分析 ，供投资者参考。 我们将医美产业拆分为上游原料、中游药械设备和下游服务机构，通过研究 上中下游规模、壁垒、竞争格局和未来趋势，我们认为上游原料端仍将以玻尿酸 为主向多种生物活性材料衍生，我国玻尿酸企业处全球领先地位，建议重点关注： 华熙生物和鲁商发展。 中游药械设备端科技资质护城河，竞争和盈利环境更优， 头部企业正在通过自研 +外延投资 +代理引进的方式拓宽产品管线占领市场高地， 我们看好有研发实力、差异性产品和前瞻布局标的，建议重点关注： 爱美客、华 熙生物、昊海生科、华东医药及 四环医药。 下游服务端参与者众多，在行业监管 红利下和资本催化中整合 并购优质资产的局势仍将持续，头部机构连锁化规模化 的趋势不可逆，我们看好有品牌积累、会员运营能力、规模化能力和资本实力的 标的， 建议重点关注： 朗姿股份、奥园美谷、华韩整形、医美国际和苏宁环球。 图 1： 医美深度报告研究框架 资料来源：德邦研究所 行业深度 商业贸易 7 / 50 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 医美市场长期向好，两千亿空间乘风而起 1.1. 现代医美产业发展迅速渗透率有待提升 1.1.1. 国内外医美的起源与历史 硝烟中的玫瑰 医疗整形美容虽在我国日常生活中是一个近年来开始流行的选择性消费 ， 但 其历史已有上百年 。医疗美容的起源可以追溯到古印度鼻再造术，同时我国晋 书中亦有提到类似的唇腭裂修补手术，早在古代人们已经开始寻求医疗手段来 弥补一些外形的缺陷与遗憾。整形手术的英语“ plastic sugery”中，“ plastic”取 自希腊语中的“ plastilkos”， 该 词原意不是指变美，而是指将身体变形受伤的部位 重建修复。在近代，随着现代医学技术成熟发展和病毒、战争乃至种族主义的催 化下，医疗整形美容行业在西方初见雏形逐渐完善。 1818 年德国外科医师 Carl Ferdinand Von Graefe 提出了 “整形”概念， 进入 19 世纪无痛麻醉术与无菌手术 方式提升了手术成功率减缓了病人的痛苦 。 1955 年国际整形外科医师协会在瑞典 斯德哥尔摩成立 。二战之后西方经济进入黄金复苏时期，医美行业在欧洲、北美 经济发达的地区蓬勃发展步入普通人的生活。 中国医美行业受历史原因影响起步略晚 ， 发展主要分为三个阶段 ： 萌芽期 （ 1949-2008）、 起步期 （ 2009-2013） 和发展期 （ 2013 至今 ）。 1949 年北京大学 第三医院首次设立整形外科标志 着 中国整形行业的正式开端 ，随后我国一些 医学 院纷纷成立整形外科，设置专科病床，收治各种类型的整形外科病人 ，但主要满 足被动需求，为毁容致畸的战士进行修复再塑 。 2008 年医美上游产业华熙生物于 港股上市 ， 2009 年行业自律组织中国整形美容协会 成立。而伴随着互联网发展信 息爆炸式传播和群众对医美认识的放开，民营服务机构和平台公司大量涌入抢占 市场份额，我国医疗美容整形行业步入增速迅猛的发展期。 图 2：全球医美行业发展历程 资料来源： 艾瑞咨询， 德邦研究所 回顾医美整形行业历史轨迹 ， 求美者带着不同的诉求怀着不同的心态走进医 院诊所寻求 “蜕变”。表面看来，求美者或是希望改善外表先天后天的缺陷，或是 迎合大众审美在职场和婚恋中寻求更高的“个人附加价值”，亦或追求完美取悦自 我提升自信，都是一种寻求自我认同的过程。我们相信在这个更加开放多元追求 审美的当代社会，人们借助医疗的手段而进行外形改善的消费行为将愈发普遍和 被理解，而驱动医美产业更良性可持续的成长发展。 1.1.2. 全球医美市场蓬勃发展 ， 国内市场增速亮眼 潜力 空间广阔 全球医美行业增长稳定持续扩容。 2015 年 - 2019 年全球医美市场 稳速扩容年 复合增长率为 8.94%， 2019 年市场空间高达 1,459 亿美 元 ，突破万亿人民币规 模。根据 ISAPS 以及德勤咨询的测算 ，全球医美市场增速将略微回落保持 7%左 右 ， 预计在 2022 年达到 1,782 亿美元 。 根据 Frost&Sullivan 调查显示 ， 2018 年 行业深度 商业贸易 8 / 50 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 全球前五大服务市场分别为美国 、 中国 、 巴西 、 韩国和俄罗斯 。 预计 2018-2023 年中国医美 市场 收入 规模 年复合增长率为 24.2%，而医美第一大国美国仅为 3.7%， 巴西、韩国及俄罗斯增速均低于 10%皆 处于低速扩容稳健增长的阶段。中国凭借 人口基数和人均可支配收入的迅速增加目前 位列前茅。随着社会审美需求 提升 ， 未来市场增长趋势仍保持 乐 观。 图 3： 2015-2022 全球医美行业市场规模（单位：十亿美元） 图 4： 2018年全球医美行业主要市场收入 &18年 -23年预计 CAGR 资料来源： Frost&Sullivan， ISAPS， 德邦研究所 资料来源： Frost&Sullivan， 德邦研究所 我国医美行业处于 高速发展期增速高于全球平均 。 由于 上世纪中国整体经济 一定程 度的滞后 和对外开放水平限制 ， 国内的医美行业一直处于较边缘地带 。 随 着近年来经济发展国民收入水平提高 、 医美技术 产品 革新优化 、 韩流欧美风席卷 以及人们审美提升对医美 持有更开放 态度 ， 中国医美行业在 2015-2019 年之间维 持了 29%的高速增长 ， 显著高于世界平均增速 8%。 2020 年中国医美 市场规模预 计 1975 亿元 ，由于全年持续受到新冠疫情的反复影响，医美消费需求受到一定程 度的抑制，导致行业增速同比有所放缓；但相信后期会逐步回暖乃至出现报复性 消费反弹，预计行业增速于 2023 年 将上升至 18%。 图 5： 2015-2023 年我国医美行业市场规模 (单位：亿元人民币 ) 资料来源： 德勤， Frost&Sullivan， 德邦研究所 我国医美 渗透率较低 ， 未来具有大幅提升空间 。 相较于医美产业 更为 成熟 的 美国 、 韩国 ，我国医美市场目前渗透率和人均医美诊疗次数显著偏低。 2019 年我 国医美项目渗透率为 3.6%， 而日本和韩国则高居 11.0%和 20.5%。 同年韩国和美 国每千人医美诊疗次数达 86.3 次 和 51.5 次 ， 而中国仅为 16.7 次 。医美市场的繁 荣 受 到 经济 环境 、 人口 、 审美文化 乃至社会平等状况 多维度因素影响。 我们认为， 未来中国医美渗透率的 提升 潜力可观。 0 50 100 150 200 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市场规模 增速 3 . 7 % 2 4 . 2 % 5 . 3 % 7 . 0 % 8 . 3 % 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 0 . 0 % 5 . 0 % 1 0 . 0 % 1 5 . 0 % 2 0 . 0 % 2 5 . 0 % 3 0 . 0 % 美国 中国 巴西 韩国 俄罗斯 市场总收入 ( 百万美元 ) 年度复合增长率 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 市场规模 年增速 行业深度 商业贸易 9 / 50 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 6：主要医美市场每千人诊疗次数（次 /每千人） 图 7：各国医美项目渗透率对比 资料来源： Fastdata， 德邦研究所 资料来源： 头豹研究院，德勤， 德邦研究所 1.1.3. 市场聚焦轻医美 ， 潮流安全 用户粘性高 美容分为生活美容与医疗美容。生活美容是指运用化妆品、保健品和非医疗 器械等非医疗性手段，对人体所进行的皮肤护理、按摩等带有保养或者保健性质 的非侵入性的美容护理 。 根据医疗美容服务管理办法（ 2016 年修正本），医疗 美容是指运用手术、药物、医疗器械以及其他具有创伤性或者侵入性的医学技术 方法对人的容貌和人体各部位形态进行的修复与再塑。 医疗美容根据是否需要手 术，分为手术类和非手术类医疗美容，均由经注册的专业医师及医疗专家进行： 1）手术类医疗美容服务（外科诊疗） ：是 指 通过手术对胸、鼻、眼皮及其他身体 部位进行侵入性的改变，旨在从根本上改变外观。 2）非手术类医疗美容服务 ：又 称为微整形轻医美（非外科诊疗），主要包括注射疗法和 光电 疗法。注射疗法指通 过注射肉毒杆菌、透明质酸钠、胶 原蛋白等材料达到消除面部皱纹、凹陷的目的。 光电 疗法使用 激光 射频等收紧深层皮肤、去除色素和 重塑肌肤表层等。 图 8：医美项目分类概览 资料来源： 新氧 App， 德勤， Frost&Sullivan， 德邦研究所 8 6 . 2 5 1 . 9 4 6 . 2 27. 1 1 4 . 8 8 6 . 3 5 1 . 5 4 8 . 7 2 7 . 3 1 6 . 7 0 20 40 60 80 100 韩国 美国 巴西 日本 中国 2018 年 2019 年 2 . 4 0 % 1 0 . 3 0 % 1 5 . 7 0 % 1 8 . 2 0 % 3 . 6 0 % 1 1 . 0 0 % 1 6 . 6 0 % 2 0 . 5 0 % 0 . 0 0 % 5 . 0 0 % 1 0 . 0 0 % 1 5 . 0 0 % 2 0 . 0 0 % 2 5 . 0 0 % 中国大陆 日本 美国 韩国 2014 2019 行业深度 商业贸易 10 / 50 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 全球非外科手术占比过半 ，轻医美微创风险低 风靡 东亚 。 根据艾瑞咨询 2017 年的观察 ， 全球市场上非外科手术类案例占比过半 达 54%。 由于各国审美、技术 擅长领域及美容外科手术接受程度不同，此比例差异幅度较大。巴西和泰国受当 地风俗影响且对美容整形手术类项目接受度较高，导致手术类案例占比偏高。而 处东亚地区的 日本韩国消费者 则偏爱自然较 为保守，非手术类案例占比 均 超过 60%。 非外科类轻医美凭借创伤小、风险低、恢复时间短 及 价位适中 的特点在继 续 风靡市场。 图 9： 2014-2017 全球 医美 手术 与非手术案例数量（单位：百万） 图 10： 2017 年全球 多国 医疗美容手术 类 与非手术 类案例 占比 资料来源： ISAPS， 艾瑞研究院， 德邦研究所 资料来源： ISAPS， 艾瑞研究院， 德邦研究所 注解 : 韩国数据年份为 2016 年 中国 轻医美占比持续上升 ， 收入 规模实现四年翻倍 。 根据 Frost&Sullivan 数 据 ， 2015 年 -2019 年中国美容非外科诊疗收入规模持续提升体量实现翻倍 ，市场 占比 39.09%上升至 41.78%。 Frost&Sullivan 预计 2019 年 -2024 年美容非外科诊 疗收入年复合增长率达 19.2%， 高于美容外科诊疗收入的 15.8%。由于美容外科 诊疗的普遍客单价会更高于美容非外科诊疗，所以就实际案例数量而言我国非外 科类诊疗 数量 占比会更高。 图 11：中国医疗美容服务市场总收入明细（ 单位 ： 十亿元 ） 图 12：中国医疗美容服务市场外科 &非外科类 收入占比 资料来源： Frost&Sullivan， 德邦研究所 资料来源： Frost&Sullivan， 德邦研究所 高粘性高复购消耗 属性突出。 轻医美项目 以活性材料注射和光电项目为主， 维持效果相对偏短 。 轻医美客户 普遍 消费惯性高， 多数人 一旦体验了自我容貌 上 升至更好 的状态， 就 很难接受药物代谢之后状态退回至从前， 多数客户 会 选择 持 续消费 粘性较高 。因此轻医美复购率偏高，容易成为医美行业的高频粘性客户。 基于 德勤 &美团 中国医美市场趋势洞察报告 ， 2019 年销量前十大细分项目分别 为医美皮肤管理 、 激光脱毛 、 肉毒素 、 玻尿酸 、 口腔 、 水光针 、 眼部整形 、 抗衰老 、 光子嫩肤和美体塑形 ； 2019 年复购前十大医美细分项目分别为光子嫩肤 、 皮秒激 光 、 眼部整形 、 美容皮肤 、 植发 、 抗衰老 、 鼻部整形 、 玻尿酸 、 水光针和热玛吉 。 销量前十和复购前十的项目中皆主要以注射无创类的轻医美为主。例如光子嫩肤 和皮秒激光，都是运用光电技术改善色素性皮肤问题和改善皮肤质地的治疗，通 常以疗程为单位进行数次治疗 ,在治疗中 配合水光针类产品 而达到 更佳 复合效果 。 9. 6 9 . 6 1 0 . 4 1 0 . 8 10 . 6 1 2 . 1 1 3 . 2 1 2 . 6 0 5 10 15 20 25 2014 2015 2016 2017 手术案例数量 非手术案例数量 3 8 .8 4 6 .8 5 9 .2 71 .7 8 3 .6 8 7 .3 1 0 4 .9 1 2 5 .2 1 4 8 .4 1 7 4 .2 2 4 .9 3 0 .8 4 0 .1 5 0 .0 6 0 .0 6 4 .5 7 9 .8 9 8 .0 1 1 9 .3 1 4 4 .3 - 5 0 .0 1 0 0 .0 1 5 0 .0 2 0 0 .0 2 5 0. 0 3 0 0 .0 3 5 0 .0 2 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 2 0 2 0 E 2 0 2 1 E 2 0 2 2 E 2 0 2 3 E 2 0 2 4 E 美容外科诊疗 美容非外科诊疗 60.91% 60.31% 5 9 .6 2 % 58.92% 58.22% 57.51% 56.79% 56.09% 55.44% 5 4 .6 9 % 39.09% 39.69% 40.38% 41.08% 4 1 .7 8 % 42.49% 4 3 .2 1 % 43.91% 44.56% 45.31% 0% 1 0 % 2 0 % 3 0 % 4 0 % 5 0 % 6 0 % 7 0 % 8 0 % 9 0 % 1 0 0 % 2 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 2 0 2 0 E 2 0 2 1 E 2 0 2 2 E 2 0 2 3 E 2 0 2 4 E 美容外科占比 美容非外科占比 行业深度 商业贸易 11 / 50 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 13： 2019 年销售量十大医美细分项目 图 14： 2019 年复购前十大医美细分项目 资料来源： 德勤，美团， 德邦研究所 资料来源： 德勤，美团， 德邦研究所 1.2. 市场万变而抗衰不变 ：风向由改头换面走向存储青春 全球 抗衰市场已破千亿 ， “ 存储青春 ”概念呈年轻化趋势 。 对抗衰老一直是全 球美业共同的话题， 在医疗美容求美方向中 ， 我国 消费者需求 和认知 正在从 以往 的 “改头换面”转向 “储存青春” 抗老维养 。 根据 Research&Markets 研究 ，全 球抗衰老 服务市场于 2020 年已破千亿人民币 ，而预计将以 CAGR5.1%的增速于 2027 年达到 354 亿美金 。抗衰老话题在我国社交媒体备受热议，成为年轻人最为 关注的话题之一。从各大平台出现的 #话题 #， 我们可以发现年轻 90 后群体对抗衰 的讨论积极度非常高 ，并延伸出“抗初老”、“童颜”等保养概念。微博平台 #90 后 破产式抗老 #阅读量高达 1400 万 ，短视频 平台抖音 #90 后的初老危机 #话题内容 高达 5358.5w 次播放 。 在东方审美偏向饱满年轻少女感的大背景下，如今抗衰已 不仅是熟龄中年群体的焦虑，年轻人的抗衰意识也非常成熟。 根据艾尔建消费者 洞察研究报告的样本调研，都市女性抗衰意识已然从 20 岁开始萌芽 ， 20-29 岁年 龄段群体中约有 73.5%表示已开始对衰老 感到 压力 。 20+群体主要希望可以通过 抗衰手段锁住颜值青春巅峰 ， 30+与 40+群体则期望 通过趁早保养 而达到 冻龄有方 未来便会 更从容 。 图 15：全球抗衰老服务市场逾千亿规模（单位：十亿美元） 图 16：约 73.5%的 20-30 岁群体开始关注抗衰老 资料来源： Research&Markets， 德邦研究所 资料来源： 艾尔建，时尚健康， 德邦研究所 面部抗衰年轻化以综合疗程解决方案 ， 多层次多项目持续投入 。 根据面部皮 肤及皮肤组织结构来看，可以 用 针对层次来解构抗衰方法： 表皮层 +真皮层 +脂肪 层 +SMAS 筋膜层 (浅表肌腱系统 )+肌肉层 +骨膜层。 浅层 即表皮层和真皮层 ， 在衰老中表现为肤色、肤质的改变，由于年龄增 25 25 1 0 . 4 0 5 10 15 20 25 30 35 40 2020 2027E 4 . 9 % 3 3 . 2 % 4 0 . 3 % 1 7 . 1 % 4 . 5 % 0% 10% 20% 30% 40% 50% 20 岁以下 20 - 24 岁 25 - 29 岁 30 - 34 岁 35 - 39 岁 行业深度 商业贸易 12 / 50 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 长、紫外线照射和不良生活习惯会导致胶原蛋白、弹性纤维及透明质酸流 失过多，皮肤逐渐出现干燥、毛孔粗大、色斑和松弛皱纹等 问题 。 组织中层以浅层脂肪、 SMAS 筋膜层和肌肉韧带层为主 ， 衰老体现在轮 廓和容量的改变，年龄增长逐渐出现浅层脂肪层下移、轮廓不清晰、面部 凹陷及面部线条往下走等问题。 深层即骨膜层 ， 衰老体现在骨骼萎缩、组织支撑减少而面部垮塌 下垂 现象。 图 17： 面部年轻化需要多层次综合抗衰治疗 资料来源： 公开资料整理，新氧 App， 德邦研究所 抗衰综合年轻化方案中 ，需从面部浅中深三层综合打造，其 手段主要以轻医 美微创 注射类项目和光电仪器类项目为主，手术类项目为辅。 拉皮、吸脂、假体 填充等手术 在抗衰中 多服务于要求较高或问题突出的少数消费者。 注射类项目主 要分为 肉毒毒素 去皱和活性材料填充（ 物理填充和刺激胶原 ）两个大方向：肉毒 毒素通过麻痹萎缩肌肉而发挥祛皱瘦脸瘦身功效，物理填充通过注射胶原或玻尿 酸达到补充组织容积塑形填充的效果，刺激胶原生产的注射剂通过注入微球颗粒 刺激刺激胶原增长。非侵入式仪器项目通过声光电乃至冷冻技术对皮肤、脂肪乃 至 SMAS 筋膜层进行作用，达到提亮肤色、祛斑、再生等效果。 注射 领域 玻尿酸 &肉毒毒素 占领市场高地 。 在轻医美注射类 项目 中 ，我国 玻尿 酸和肉毒毒素为主流注射 项目，合计占比超过 99%。根据 2019 医美行业白皮 书 新氧大数据显示，玻尿酸注射针剂和肉毒毒素注射针剂分别占 中国注射医美 规模的 66.59%和 32.67%，分别同比增加 53.11%和 90.56%， 肉毒素增速尤为显 著。 行业深度 商业贸易 13 / 50 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图 18：中国 2019 年轻医美注射类内部分布及增速 资料来源： 2019 医美行业白皮书 ， 德邦研究所 由于肉毒毒素针剂在去皱方向消费的强粘性特点及抗衰老诉求热度近年来持 续上升，我们认为肉毒毒素在国内市场的未来 消费需求有望持续扩容 。 受国内求 美者审美倾向和市场教育影响，玻尿酸注射针剂市场需求将持续强劲： 较于整体 国际市场， 中国 求美者审美倾向偏向于“童颜少女感”且追求改善扁平五官打造 深邃立体轮廓，从而对玻尿酸注射类产品面部塑性填充功能需求的旺盛。 随着胶 原蛋白针、少女针及 各类 营养型水光针（皮肤保护剂）等更多活性材料获批 上市 ， 注射市场将呈现百花齐放的局面。 表 1： 抗衰 注射 剂效果作用不同 技术类型 技术原理 针对层次 代表技术和项目 效果 代表企业 肉毒毒素 A 型肉毒毒素 肌肉层 保妥适、兰州衡力 麻痹肌肉而减少皱纹 维持 6 个月左右 艾尔建、兰州生物制药 皮肤保护剂 玻尿酸及 活性营养物质 真皮 层 润致娃娃针、润月雅、 菲洛嘉动能素 皮肤保湿及新陈代谢维养赋活 无交联针剂维持 2 个月左右 华熙生物 、菲洛嘉 物理填充 交联玻尿酸 中层组织、深层骨膜 乔雅登、伊婉、嗨体 不同交联水平维持 3-18 个月 艾尔建、 LG、爱美客 胶原蛋白 真皮层 肤丽美 自然且无丁达尔现象， 维持时间 偏短 3-4 个月 台湾双美 可刺激胶原生成 CaHA 中层组织 深层骨膜 瑞得喜 免疫肿胀反应几率高 ， Merz 维持 12-18 个月 聚酯微球类 中层组织 深层骨膜 PLLA 维持时间长但缺乏即时效果 ， 维持 2 年左右 Sculptra 童颜针 PCL 即时效果 +长期效果 ， 不同型号可维持 1-4 年 Ellanse 少女针 （华东医药） 资料来源： 新氧 App， 2021 美沃斯医美大会现场内容整理， 德邦研究所 能量源 声光电设备提升潜力 广阔 ， 进口为主国产有待逆袭。 根据 Medical Insight 报告 ， 中国能量源医疗美容器械市场销售总收益将由 2