传音控股深度报告：领航新兴市场：定位、渠道与生态链共塑全球品牌价值.pdf

1/19 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 Table_main 公 司 研 究 类 模 板深度报告 传 音 控 股 (688036) 报 告 日 期 ： 2021 年 5 月 31 日领 航 新 兴 市 场 ： 定 位 、 渠 道 与 生 态 链 共 塑 全 球 品 牌 价 值 传 音 控 股 深 度 报 告table_zw 公 司 研 究 类 模 板公司研究其他电子器件 ： 蒋 高 振 执 业 证 书 编 号 ： S1230520050002： 021-80106844： 报 告 导 读我 们 认 为 ， 传 音 控 股 的 企 业 价 值 最 终 仍 将 以 品 牌 竞 争 力 与 新 兴 市 场 硬 件及 互 联 网 市 场 潜 力 来 判 定 。 公 司 作 为 海 外 第 三 世 界 及 新 兴 市 场 国 家 最 优秀 手 机 终 端 品 牌 厂 商 ， 其 长 期 价 值 依 托 非 洲 市 场 基 本 盘 已 构 建 稳 固 护 城河 ， 非 洲 以 外 新 兴 市 场 拓 展 及 硬 件 /互 联 网 生 态 布 局 正 酝 酿 累 积 公 司 中 长期 成 长 动 力 。投 资 要 点 做 新 兴 市 场 优 质 赛 道 中 的 优 等 生 ： 定 位 、 渠 道 和 生 态 链 共 塑 全 球 品 牌 价 值复 盘 十 余 年 发 展 史 ， 传 音 控 股 长 期 坚 持 深 耕 新 兴 市 场 手 机 产 品 赛 道 ， 沉 淀 品 牌价 值 ， 积 极 塑 造 公 司 在 全 球 新 兴 市 场 的 手 机 及 硬 件 品 牌 竞 争 力 （ 功 能 机 智 能机 +家 电 /硬 件 配 件 等 ） 。 作 为 消 费 电 子 市 场 最 为 重 要 的 产 品 ， 智 能 机 兼 具 消 费品 与 流 量 终 端 属 性 ， 其 核 心 成 长 驱 动 力 来 自 于 人 口 基 数 红 利 与 电 子 消 费 品 升 级趋 势 （ 非 洲 印 度 /东 南 亚 等 ） ， 我 们 认 为 传 音 控 股 有 望 依 托 稳 固 护 城 河 及 渠 道壁 垒 下 的 品 牌 认 可 度 ， 尽 享 新 兴 市 场 智 能 机 及 家 电 /硬 件 产 品 的 强 成 长 驱 动 力 。 解 读 优 等 生 的 晋 级 之 路 ： Think Globally, Act Locally我 们 认 为 传 音 控 股 在 海 外 市 场 的 持 续 成 功 取 决 于 定 位 +渠 道 +品 牌 的 联 动 效 应 ，以 及 未 来 在 此 护 城 河 基 础 上 的 生 态 链 布 局 。 定 位 ： 深 耕 差 异 化 ， 洞 察 显 精 心 。公 司 专 业 洞 察 客 户 需 求 ， 利 用 多 年 技 术 沉 淀 和 纵 深 研 究 团 队 解 决 非 洲 本 地 客 户 需 求 痛 点 。 渠 道 ： 优 势 可 复 用 ， 软 硬 件 并 行 。 全 球 布 局 研 发 /采 购 /生 产 /销 售中 心 ， 整 合 国 内 高 效 产 能 与 海 外 渠 道 网 络 ， 凝 聚 各 区 域 比 较 优 势 打 造 品 牌 高 性价 比 。 品 牌 ： 全 球 化 视 野 ， 本 地 化 执 行 。 三 大 手 机 品 牌 INFIX、 TECNO、 iTEL及 生 态 链 产 品 明 确 梯 队 定 位 ， 非 洲 及 新 兴 市 场 具 备 高 认 可 度 。 盈 利 预 测 及 估 值基 于 21Q1 全 球 手 机 销 量 及 供 应 链 芯 片 端 跟 踪 ， 及 对 疫 情 、 汇 率 等 各 因 素 下 的 稳健 假 设 ， 当 前 时 点 我 们 预 计 公 司 20212023年 实 现 营 收 491.2 亿 元 （ +30.0%） 、610.5亿 元 （ +24.27%） 、 761.0 亿 元 （ +24.7%） ； 实 现 归 母 净 利 润 38.6 亿 元（ +43.7%） 、 47.3亿 元 （ +22.7%） 、 58.4 亿 元 （ +23.4%） ； 当 前 股 价 对 应 PE为 33.8X、 27.6X、 22.3X， 给 予 236.5元 目 标 价 ， 对 应 2022 年 40XPE， 维 持 “ 买入 ” 评 级 。 风 险 提 示 1） 海 外 市 场 疫 情 持 续 超 预 期 ； 2） 非 洲 家 电 /硬 件 业 务 不 及 预 期 ； 4） 汇 率 波 动 风 险 。 table_invest评 级 买 入上 次 评 级 买 入当 前 价 格 ￥ 163.00LastQuaterEps单 季 度 业 绩 元 /股1Q/2021 1.004Q/2020 0.883Q/2020 1.102Q/2020 0.92 table_stktrend公 司 简 介 Table_relate相 关 报 告1 【 浙 商 电 子 】 单 季 利 润 历 史 新 高 ，智 能 机 份 额 提 升 逻 辑 持 续 兑 现 传音 控 股 三 季 度 点 评 2020.10.282 传 音 控 股 半 年 报 点 评 ： 新 兴 市 场 爆发 增 长 ， 迎 接 不 确 定 的 环 境 与 确 定 性 的机 遇 ！ 2020.08.27table_research报告撰写人：蒋高振联系人：赵洪证券研究报告 table_page 传 音 控 股 (688036)深 度 报 告 2/19 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 财 务 摘 要table_predict（ 百 万 元 ） 2020 2021E 2022E 2023E主 营 收 入 37792 49123 61047 76097(+/-) 49.10% 29.98% 24.27% 24.65%净 利 润 2686 3859 4734 5840(+/-) 25.26% 43.65% 22.67% 23.37%每 股 收 益 （ 元 ） 3.36 4.82 5.92 7.30P/E 49 34 28 22 table_page 传 音 控 股 (688036)深 度 报 告 3/19 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 正 文 目 录1. 新 兴 市 场 优 等 生 ： 定 位 、 渠 道 与 生 态 链 共 塑 全 球 品 牌 价 值 。 . 51.1. 着 重 发 力 新 兴 市 场 ： 手 机 兼 具 消 费 品 和 流 量 终 端 属 性 。 .51.2. 新 兴 市 场 手 机 终 端 ： 市 场 规 模 仍 具 备 较 强 成 长 驱 动 力 。 .72. 优 等 生 的 晋 级 之 路 ： Think Globally， Act Locally. 102.1. 定 位 ： 深 耕 差 异 化 ， 洞 察 显 精 心 。 .112.1. 渠 道 ： 优 势 可 复 用 ， 软 硬 件 并 行 。 .132.3. 品 牌 ： 全 球 化 视 野 ， 本 地 化 执 行 。 .142.4. 盈 利 预 测 与 估 值 .162.5. 风 险 提 示 ： .17图 表 目 录 图 1： 传 音 控 股 发 展 历 程 . 5图 2： 全 球 智 能 手 机 用 户 规 模 及 预 测 . 5图 3： 2020 年 全 球 智 能 手 机 用 户 分 布 . 5图 4： 传 音 控 股 营 业 收 入 和 利 润 增 长 情 况 . 6图 5： 传 音 控 股 现 金 流 表 现 . 6图 6： 广 告 平 台 综 合 表 现 报 告 区 域 增 长 榜 单 . 7图 7： 传 音 以 手 机 为 中 心 的 生 态 链 建 设 . 7图 8： 2019-2021 全 球 手 机 出 货 量 .7图 9： 2020 年 全 球 智 能 手 机 出 货 量 市 场 份 额 . 7图 10： 非 洲 手 机 出 货 量 情 况 . 8图 11： 印 度 手 机 出 货 量 情 况 .8图 12： 非 洲 分 地 区 经 济 增 长 情 况 . 8 图 13： 非 洲 人 口 结 构 . 8图 14： 2020 年 尼 日 利 亚 的 3G 网 络 覆 盖 程 度 .9图 15： 2013 至 2022 非 洲 互 联 网 用 户 数 及 渗 透 率 . 9图 16： 全 球 分 地 区 智 能 手 机 渗 透 率 . 9图 17： 2020 年 Q2 非 洲 手 机 品 牌 市 占 率 .9图 18： 印 度 手 机 市 场 各 品 牌 市 占 比 . 10图 19： 2019 年 孟 加 拉 国 智 能 机 品 牌 出 货 及 份 额 情 况 . 10图 20： 非 洲 市 场 份 额 占 比 及 非 洲 主 营 业 务 毛 利 率 .11图 21： 非 洲 手 机 市 场 各 品 牌 市 占 比 .11图 22： 传 音 控 股 股 权 结 构 .11图 23： 传 音 控 股 研 发 费 用 投 入 及 增 速 . 12图 24： 传 音 控 股 研 发 团 队 年 龄 及 学 历 分 布 . 12 图 25： 传 音 控 股 经 销 商 期 初 数 目 与 当 年 新 增 . 14图 26： 非 洲 经 销 商 收 入 规 模 分 布 . 14 table_page 传 音 控 股 (688036)深 度 报 告 4/19 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 图 27： 传 音 控 股 手 机 售 价 变 化 （ 单 位 ： 元 ） . 14图 28： 传 音 控 股 手 机 成 本 变 化 （ 单 位 ： 元 ） . 14图 29： 传 音 控 股 售 后 服 务 品 牌 Carlcare.15表 1： 传 音 控 股 主 要 互 联 网 产 品 . 6表 2： 传 音 控 股 2020 年 6 月 股 权 激 励 情 况 . 12表 3： 传 音 控 股 切 合 目 标 市 场 研 发 成 果 . 13表 4： 传 音 控 股 全 球 布 局 . 13表 5： 传 音 控 股 三 大 手 机 品 牌 介 绍 . 15表 6： 可 比 公 司 估 值 对 比 . 16表 附 录 ： 三 大 报 表 预 测 值 . 18 table_page 传 音 控 股 (688036)深 度 报 告 5/19 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 1. 新 兴 市 场 优 等 生 ： 定 位 、 渠 道 与 生 态 链 共 塑 全 球 品 牌 价 值 。传 音 控 股 成 立 于 2013 年 ， 总 部 位 于 深 圳 ， 主 要 从 事 以 手 机 为 核 心 的 智 能 终 端 的 设 计 、研 发 、 生 产 销 售 和 品 牌 运 营 。 主 要 产 品 为 TECNO、 itel 和 Infinix 三 大 品 牌 手 机 ， 包 括功 能 机 和 智 能 机 。 销 售 区 域 主 要 集 中 在 非 洲 、 南 亚 、 东 南 亚 、 中 东 南 美 等 全 球 新 兴 市 场国 家 。 基 于 在 新 兴 市 场 积 累 的 领 先 优 势 ， 公 司 积 极 实 施 多 元 化 战 略 布 局 ， 在 新 兴 市 场 开展 了 数 码 配 件 品 牌 、 家 用 电 器 品 牌 等 扩 品 类 业 务 以 及 提 供 移 动 互 联 网 产 品 及 服 务 。图 1： 传 音 控 股 发 展 历 程 资 料 来 源 ： 公 司 官 网 、 浙 商 证 券 研 究 所 整 理1.1. 着 重 发 力 新 兴 市 场 ： 手 机 兼 具 消 费 品 和 流 量 终 端 属 性 。从 消 费 品 角 度 ， 随 着 世 界 经 济 的 发 展 ， 手 机 已 经 成 为 世 界 人 民 的 刚 需 产 品 ， 手 机 的使 用 频 次 不 断 增 加 。 2020年 全 球 智 能 手 机 用 户 规 模 已 经 达 到 35 亿 ， 预 计 2023 年 能 够 达到 40 亿 。 目 前 智 能 手 机 用 户 主 要 集 中 在 泛 太 平 洋 地 区 ， 未 来 手 机 的 增 长 点 将 在 中 南 亚 、撒 哈 拉 以 南 非 洲 、 东 南 亚 等 新 兴 地 区 。图 2： 全 球 智 能 手 机 用 户 规 模 及 预 测 图 3： 2020 年 全 球 智 能 手 机 用 户 分 布 资 料 来 源 ： newzoo， 浙 商 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： newzoo， 浙 商 证 券 研 究 所传 音 控 股 的 手 机 业 务 十 分 出 色 ， 在 各 大 新 兴 市 场 都 取 得 很 好 成 绩 。 2020 年 公 司 手 机整 体 出 货 量 1.74 亿 部 。 据 IDC数 据 统 计 ， 2020 年 公 司 在 全 球 手 机 市 场 的 占 有 率 10.6%，在 全 球 手 机 品 牌 厂 商 中 排 名 第 四 ， 其 中 智 能 机 在 全 球 智 能 机 市 场 的 占 有 率 为 4.7%， 排 名第 七 位 。 2020 年 公 司 在 非 洲 的 市 场 份 额 持 续 提 升 ， 智 能 机 市 场 占 有 率 超 过 40%， 非 洲 第一 的 领 先 优 势 进 一 步 扩 大 。 在 南 亚 市 场 ， 巴 基 斯 坦 智 能 机 市 场 占 有 率 超 过 40%， 排 名 第 一 、孟 加 拉 国 智 能 机 市 场 占 有 率 18.3%， 排 名 第 一 、 印 度 智 能 机 市 场 占 有 率 5.1%， 排 名 第 六 。手 机 业 务 能 带 来 高 营 收 和 可 观 的 现 金 流 。 全 球 市 场 手 机 需 求 维 稳 向 好 ， 手 机 品 牌 能 带 来 table_page 传 音 控 股 (688036)深 度 报 告 6/19 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 大 规 模 的 产 品 销 售 ， 带 来 高 利 润 ； 同 时 ， 手 机 品 牌 上 下 游 议 价 能 力 强 ， 现 金 流 表 现 好 。传 音 控 股 凭 借 在 新 兴 市 场 手 机 业 务 的 出 色 表 现 ， 2021年 第 一 季 度 实 现 营 业 利 润 10亿 元 ，同 比 增 长 133.24%， 销 售 净 利 率 高 达 7.09%； 2020 年 经 营 活 动 净 现 金 流 达 到 43亿 元 ， 投资 活 动 现 金 流 为 8.17亿 元 。图 4： 传 音 控 股 营 业 收 入 和 利 润 增 长 情 况 图 5： 传 音 控 股 现 金 流 表 现 资 料 来 源 ： 公 司 财 报 ， 浙 商 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： 公 司 年 报 ， 浙 商 证 券 研 究 所手 机 具 有 很 好 的 终 端 流 量 平 台 属 性 ， 能 为 互 联 网 服 务 发 展 和 生 态 链 构 建 提 供 良 好 的流 量 和 数 据 支 撑 。 传 音 控 股 凭 借 在 非 洲 市 场 手 机 销 售 的 绝 对 优 势 ， 与 网 易 、 腾 讯 等 多 家国 内 领 先 的 互 联 网 公 司 合 作 ， 以 传 音 手 机 自 装 等 形 式 促 进 旗 下 互 联 网 产 品 的 发 展 。 开 发多 款 月 活 千 万 的 产 品 ， 如 旗 下 音 乐 播 放 平 台 Boomplay， 激 活 用 户 达 4000 万 ， 周 活 跃 率15.48%， 周 人 均 打 开 20.9 次 。手 机 和 互 联 网 流 量 的 深 度 积 累 加 速 了 流 量 变 现 的 进 程 ， 2021 年 全 球 领 先 的 移 动 归 因于 营 销 分 析 公 司 AppsFlyer 发 布 的 广 告 平 台 综 合 表 现 报 告 显 示 ， 传 音 成 为 全 球 增 速第 三 的 媒 体 渠 道 ， 应 用 安 装 份 额 提 升 240%， 且 位 于 非 洲 地 区 的 绝 对 一 位 ； 基 于 手 机 和 互联 网 平 台 的 用 户 积 累 ， 传 音 建 成 非 洲 规 模 最 大 ， 覆 盖 最 广 ， 最 了 解 用 户 的 数 据 中 心 ， 打造 数 据 正 向 循 环 ， 服 务 于 传 音 集 团 产 品 开 发 与 服 务 完 善 ； 用 户 和 数 据 的 累 计 还 促 进 了 以 手 机 为 中 心 的 智 能 配 件 +售 后 服 务 +智 能 家 电 的 生 态 链 发 展 ， 将 促 进 新 的 利 润 增 长 点 形 成 。表 1： 传 音 控 股 主 要 互 联 网 产 品应 用 程 序 名 称 用 途 用 户 规 模 使 用 情 况PalmStore 应 用 分 发 平 台 9700 万 1700 万 月 活 用 户AH A G ame 致 力 打 造 非 洲 最 大 移 动 游 戏 平 台 5600 万 月 总 分 发 量 达 到 330 万 次Phonemaster 手 机 清 理 工 具 9500 万 平 均 每 用 户 单 月 打 开 10 次Boomplay 音 乐 播 放 平 台 4000 万 周 活 跃 率 为 15.48%， 周 人 均 打 开20.9 次 ， 周 人 均 使 用 时 长 40.49 分 钟Vskit 短 视 频 社 区 平 台 4500 万 周 活 跃 率 0.9%， 周 人 均 打 开 2.1 次 ， 周 人 均 使 用 时 长 4 分 钟 。Scooper 新 闻 聚 合 类 应 用 4500 万 40 万 条 内 容 总 量资 料 来 源 ： 公 司 招 股 说 明 书 、 浙 商 证 券 研 究 所 table_page 传 音 控 股 (688036)深 度 报 告 7/19 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 图 6： 广 告 平 台 综 合 表 现 报 告 区 域 增 长 榜 单 图 7： 传 音 以 手 机 为 中 心 的 生 态 链 建 设 资 料 来 源 ： AppsFlyer， 浙 商 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： 公 司 招 股 说 明 书 ， 浙 商 证 券 研 究 所1.2. 新 兴 市 场 手 机 终 端 ： 市 场 规 模 仍 具 备 较 强 成 长 驱 动 力 。2017 年 始 全 球 手 机 厂 商 出 货 量 及 增 速 进 入 波 动 区 间 ， 持 续 成 长 动 力 减 弱 。 受 疫 情 影响 2020 年 手 机 出 货 量 下 降 6%， 其 次 全 球 手 机 品 牌 竞 争 格 局 基 本 稳 定 （ 2021 年 开 始 华 为供 应 链 变 动 会 导 致 部 分 厂 商 份 额 波 动 ） 。图 8： 2019-2021 全 球 手 机 出 货 量 图 9： 2020 年 全 球 智 能 手 机 出 货 量 市 场 份 额 资 料 来 源 ： IDC,浙 商 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： IDC， 浙 商 证 券 研 究 所与 全 球 手 机 出 货 量 增 速 波 动 对 比 ， 新 兴 市 场 的 手 机 规 模 仍 具 备 较 强 的 成 长 驱 动 力 。非 洲 市 场 和 印 度 市 场 的 手 机 出 货 量 不 断 增 长 ， 2020年 第 三 季 度 非 洲 手 机 出 货 高 达 2800 万部 ， 印 度 手 机 出 货 高 达 8000万 部 ， 较 2015 年 第 一 季 度 分 别 增 长 47.36%和 36.2%。 table_page 传 音 控 股 (688036)深 度 报 告 8/19 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 图 10： 非 洲 手 机 出 货 量 情 况 图 11： 印 度 手 机 出 货 量 情 况 资 料 来 源 ： IDC,浙 商 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： IDC， 浙 商 证 券 研 究 所新 兴 市 场 手 机 的 井 喷 式 增 长 ， 来 源 于 当 地 经 济 水 平 的 发 展 和 人 口 结 构 的 年 轻 化 。 非洲 经 济 的 增 长 速 度 已 经 高 于 世 界 ， 随 着 经 济 的 中 高 速 发 展 ， 人 均 可 支 配 收 入 提 高 ， 2018年 非 洲 的 人 均 GDP达 到 2000美 元 ， 其 中 传 音 主 要 市 场 东 非 与 西 非 增 长 情 况 领 先 于 非 洲 ，2010-2018年 经 济 复 合 增 速 分 别 为 6%和 4%； 非 洲 人 口 结 构 年 轻 化 ， 大 部 分 人 口 年 龄 在 35岁 以 下 ， 对 于 手 机 消 费 的 内 在 驱 动 力 强 。 充 盈 的 口 袋 加 上 年 轻 的 消 费 需 求 ， 促 进 了 手 机出 货 量 在 新 兴 市 场 的 增 长 。图 12： 非 洲 分 地 区 经 济 增 长 情 况 图 13： 非 洲 人 口 结 构 资 料 来 源 ： 非 洲 发 展 银 行 ,浙 商 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： PopulationPyramid， 浙 商 证 券 研 究 所新 兴 市 场 的 基 础 设 施 建 设 ， 运 营 商 资 费 的 降 低 促 进 了 手 机 需 求 量 的 提 高 。 新 兴 国 家普 遍 实 行 支 持 通 讯 设 施 发 展 的 政 策 ， 例 如 非 洲 最 大 的 移 动 通 讯 市 场 尼 日 利 亚 ， 实 行 了 为期 多 年 的 数 字 经 济 战 略 和 国 家 宽 带 计 划 ， 促 进 通 讯 基 础 设 施 不 断 进 步 ； 全 球 移 动 通 信 成本 在 过 去 十 年 下 降 了 一 半 ， 全 球 1.5G 的 移 动 数 据 包 平 均 价 格 从 2013 年 的 20.4 美 元 下 降至 2019 年 13.2 美 元 ， 非 洲 通 话 价 格 虽 然 仍 然 高 于 世 界 平 均 水 平 ， 但 是 价 格 的 相 对 下 跌无 疑 促 进 手 机 需 求 和 使 用 量 的 提 升 。非 洲 逐 步 实 现 了 2G 到 3G 的 转 换 ， 移 动 宽 带 网 络 的 覆 盖 率 不 断 上 升 ， 2019 年 撒 哈 拉以 南 非 洲 移 动 宽 带 网 络 覆 盖 比 已 经 达 到 75%； 预 计 未 来 非 洲 的 互 联 网 用 户 数 目 将 不 断 增 长 ，互 联 网 渗 透 率 已 经 由 2013 年 底 的 15.6%提 高 至 2020年 年 底 的 34.2%。 table_page 传 音 控 股 (688036)深 度 报 告 9/19 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 图 14： 2020 年 尼 日 利 亚 的 3G 网 络 覆 盖 程 度 图 15： 2013 至 2022 非 洲 互 联 网 用 户 数 及 渗 透 率 资 料 来 源 ： NCC， 浙 商 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： ITU， 浙 商 证 券 研 究 所新 兴 市 场 的 渗 透 率 低 ， 竞 争 格 局 不 稳 定 ， 仍 是 未 来 大 有 可 为 的 市 场 。 新 兴 市 场 的 手机 出 货 量 虽 然 逐 步 增 长 ， 但 是 手 机 渗 透 率 依 然 非 常 低 ， 具 有 很 强 的 发 展 前 景 ； 同 时 ， 三星 、 华 为 等 全 球 市 场 领 先 企 业 在 非 洲 、 印 度 、 孟 加 拉 国 等 新 兴 市 场 表 现 不 佳 ， 没 有 形 成垄 断 市 场 份 额 和 绝 对 优 势 的 竞 争 地 位 ， 传 音 在 新 兴 市 场 大 有 可 为 。图 16： 全 球 分 地 区 智 能 手 机 渗 透 率 图 17： 2020 年 Q2 非 洲 手 机 品 牌 市 占 率 资 料 来 源 ： Newzoo,浙 商 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： IDC， 浙 商 证 券 研 究 所 table_page 传 音 控 股 (688036)深 度 报 告 10/19 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 图 18： 印 度 手 机 市 场 各 品 牌 市 占 比 图 19： 2019 年 孟 加 拉 国 智 能 机 品 牌 出 货 及 份 额 情 况 资 料 来 源 ： IDC， 浙 商 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： IDC， 浙 商 证 券 研 究 所2. 优 等 生 的 晋 级 之 路 ： Think Globally， Act Locally.传 音 作 为 专 注 新 兴 市 场 的 手 机 品 牌 ， 的 确 把 握 住 了 新 兴 市 场 的 发 展 优 势 。 传 音 控 股是 非 洲 手 机 市 场 的 绝 对 龙 头 ， 市 占 率 第 一 并 逐 年 扩 大 领 先 优 势 。 2020 年 60%的 主 要 业 务收 入 来 自 非 洲 地 区 ， 毛 利 率 为 30.99%， 营 业 收 入 比 上 年 增 加 18.14%。 2016-2020年 ， 公司 产 品 在 非 洲 手 机 市 场 份 额 从 34%提 高 到 50%， 成 为 非 洲 第 一 并 与 非 洲 其 他 品 牌 差 距 逐 渐拉 大 ， 在 业 内 有 非 洲 之 王 的 称 号 。传 音 控 股 的 优 等 生 晋 级 之 路 ， 离 不 开 定 位 ， 品 牌 和 渠 道 三 大 护 城 河 。 定 位 ： 1） 组 织 架 构 专 业 ， 传 音 股 权 结 构 集 中 ， 管 理 层 经 验 丰 富 ， 且 股 权 激 励 推 动 公 司 中 期 成 长 ； 2） 专业 洞 察 客 户 需 求 ， 寻 求 差 异 化 竞 争 ， 利 用 多 年 技 术 沉 淀 和 研 究 团 队 纵 深 解 决 非 洲 客 户 需求 痛 点 。 渠 道 ： 1） 全 球 布 局 研 发 、 采 购 、 生 产 、 销 售 中 心 ， 利 用 世 界 各 地 比 较 优 势 ， 促进 品 牌 高 性 价 比 ； 2） 传 音 凭 借 规 模 和 品 牌 ， 形 成 了 良 好 的 原 料 供 应 链 关 系 ； 3） 经 销 为主 ， 逐 步 建 立 了 一 套 覆 盖 面 广 、 渗 透 力 强 ， 稳 定 性 高 的 营 销 渠 道 网 路 4） 渠 道 优 势 带 来 超高 性 价 比 。 品 牌 ： 1） 传 音 Infix、 TECNO、 itel 三 大 手 机 品 牌 在 非 洲 定 位 明 确 ， 认 可 度高 ； 2） 生 态 链 品 牌 也 得 到 初 步 发 展 。 table_page 传 音 控 股 (688036)深 度 报 告 11/19 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 图 20： 非 洲 市 场 份 额 占 比 及 非 洲 主 营 业 务 毛 利 率 图 21： 非 洲 手 机 市 场 各 品 牌 市 占 比 资 料 来 源 ： 公 司 财 报 ， 浙 商 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： IDC， 浙 商 证 券 研 究 所2.1. 定 位 ： 深 耕 差 异 化 ， 洞 察 显 精 心 。传 音 控 股 组 织 架 构 专 业 ： 股 权 结 构 集 中 、 管 理 层 经 验 丰 富 。 传 音 控 股 的 股 权 较 为 集中 ， 第 一 大 股 东 为 深 圳 市 传 音 投 资 有 限 公 司 ， 持 股 比 例 为 51.05%。 竺 兆 江 先 生 为 公 司 法人 与 实 际 控 制 人 ， 在 公 司 担 任 董 事 长 、 总 经 理 职 务 ， 对 公 司 的 战 略 决 策 与 经 营 管 理 起 着重 大 作 用 。 竺 兆 江 先 生 曾 任 宁 波 波 导 股 份 有 限 公 司 手 机 海 外 负 责 人 ， 具 有 丰 富 的 海 外 销售 经 验 ， 对 新 兴 市 场 理 解 深 刻 ， 带 领 公 司 不 断 进 步 。图 22： 传 音 控 股 股 权 结 构 资 料 来 源 ： wind、 浙 商 证 券 研 究 所 股 权 激 励 彰 显 公 司 信 心 ， 推 动 公 司 中 长 期 成 长 。 2020 年 6 月 ， 传 音 控 股 发 布 公 告 ，将 实 行 2020 年 限 制 性 股 权 激 励 计 划 ， 向 激 励 对 象 定 向 发 行 公 司 A 股 普 通 股 股 票 。 传 音 控股 拟 向 激 励 对 象 授 予 817.5 万 股 限 制 性 股 票 ， 约 占 本 激 励 计 划 草 案 公 告 时 传 音 控 股 股 本总 额 80,000万 股 的 1.02%。 激 励 计 划 首 次 授 予 部 分 涉 及 的 激 励 对 象 为 传 音 控 股 中 层 管 理人 员 、 技 术 骨 干 、 业 务 骨 干 ， 激 励 对 象 296人 ， 占 传 音 控 股 员 工 总 人 数 的 1.86%。 table_page 传 音 控 股 (688036)深 度 报 告 12/19 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 表 2： 传 音 控 股 2020 年 6 月 股 权 激 励 情 况激 励 对 象 职 务 激 励 对 象 人 数 获 授 限 制 性 股 票 数 量（ 万 股 ） 占 授 予 限 制 性 股 票 总数 比 例 占 激 励 计 划 公 告 日 股本 总 额 比 例中 层 管 理 人 员 185 337.50 41.28% 0.42%技 术 骨 干 42 159 19.45% 0.20%业 务 骨 干 69 161 19.69% 0.20%小 计 296 657.5 80.43% 0.82%公 司 招 股 说 明 书 、 浙 商 证 券 研 究 所 传 音 秉 持 “ Think Globally， Act Locally” （ 全 球 化 视 野 、 本 地 化 执 行 ） 的 理 念 ，致 力 于 进 行 目 标 市 场 本 地 化 产 品 规 划 和 技 术 研 发 创 新 。 传 音 及 时 跟 踪 掌 握 消 费 者 市 场 需 求 动 向 ， 对 客 户 需 求 深 入 调 研 ， 使 得 产 品 研 发 方 向 定 位 精 准 ， 产 品 能 及 时 反 映 市 场 需 求 ，抢 占 市 场 先 机 。公 司 拥 有 多 年 技 术 沉 淀 并 具 有 纵 深 的 研 究 团 队 ， 2020 年 传 音 具 备 研 发 人 员 1915人 ，年 平 均 薪 酬 43.71万 元 。 其 中 硕 士 及 以 上 比 例 14.67%， 本 科 比 例 高 达 69.51%。 传 音 分 别在 上 海 、 深 圳 、 重 庆 建 立 了 研 发 中 心 ， 研 发 投 入 逐 年 增 加 。 先 进 的 研 发 团 队 给 传 音 带 来众 多 研 究 成 果 ， 2020年 传 音 新 增 专 利 数 930个 ， 累 积 专 利 数 3472个 。图 23： 传 音 控 股 研 发 费 用 投 入 及 增 速 图 24： 传 音 控 股 研 发 团 队 年 龄 及 学 历 分 布 资 料 来 源 ： 公 司 财 报 ， 浙 商 证 券 研 究 所 资 料 来 源 ： 公 司 财 报 ， 浙 商 证 券 研 究 所传 音 专 业 洞 察 客 户 需 求 并 进 行 针 对 性 研 发 ， 定 位 差 异 化 竞 争 。 针 对 用 户 深 肤 色 在 暗光 下 成 像 不 佳 问 题 ， 开 发 基 于 神 经 网 络 优 化 的 深 肤 色 拍 照 算 法 技 术 ， 建 立 了 AutoML技 术框 架 平 台 ， 实 现 了 多 种 影 响 场 景 算 法 模 型 的 智 能 训 练 ； 针 对 非 洲 店 里 基 础 设 施 不 足 ， 退出 了 大 容 量 电 池 手 机 ， 提 高 待 机 市 场 ， 应 对 非 洲 温 度 高 ， 手 机 散 热 慢 的 冲 电 话 叫 ， 开 发了 低 压 直 充 技 术 实 现 高 效 率 充 电 ； 针 对 非 洲 种 族 多 ， 使 用 语 言 多 样 ， 开 发 三 方 语 言 控 制技 术 ， 实 现 目 标 地 区 小 语 种 语 音 命 令 控 制 、 生 活 服 务 等 独 特 本 地 化 功 能 。 table_page 传 音 控 股 (688036)深 度 报 告 13/19 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 表 3： 传 音 控 股 切 合 目 标 市 场 研 发 成 果 公 司 招 股 说 明 书 、 浙 商 证 券 研 究 所2.1. 渠 道 ： 优 势 可 复 用 ， 软 硬 件 并 行 。传 音 实 现 了 全 球 布 局 ， 在 世 界 各 地 建 立 研 发 、 采 购 、 生 产 、 销 售 中 心 、 利 用 世 界 各地 比 较 优 势 ， 降 低 成 本 。 公 司 建 立 上 海 、 深 圳 、 重 庆 三 大 研 发 中 心 ， 在 埃 塞 俄 比 亚 ， 印度 、 孟 加 拉 国 设 立 工 厂 ， 一 方 面 对 市 场 需 求 快 速 响 应 ， 另 一 方 面 带 动 了 当 地 就 业 和 基 础设 施 建 设 ， 同 时 降 低 产 品 成 本 ； 采 购 、 销 售 则 主 要 由 香 港 子 公 司 负 责 ， 以 全 球 经 销 商 网络 进 行 销 售 。表 4： 传 音 控 股 全 球 布 局公 司 名 称 注 册 地 主 要 业 务 公 司 名 称 注 册 地 主 要 业 务上 海 传 英 上 海 研 发 TRANSSION MANUFACTURING PLC 埃 塞 俄 比 亚 生 产 制 造 、 销 售深 圳 传 音 通 讯 深 圳 研 发 TRANSSION INDIA PRIVATELIMITED 印 度 生 产 制 造重 庆 传 音 通 讯 重 庆 研 发 CARLCARE TECHNOLOGY BD LIMITED 孟 加 拉 国 生 产 制 造TECNO REALLYTEKLIMITED 香 港 采 购 WELLCOM COMMUNICATION LIMITED 香 港 采 购 业 务TECNO MOBILE LIMITED 香 港 销 售 ITEL MOBILE LIMITED 香 港 销 售公 司 招 股 说 明 书 、 浙 商 证 券 研 究 所 传 音 凭 借 规 模 和 品 牌 ， 形 成 了 良 好 的 原 料 供 应 链 关 系 。 在 采 购 环 节 与 供 应 商 建 立 了稳 定 合 作 的 友 好 关 系 ， 通 过 供 应 商 考 评 体 系 商 考 评 体 系 和 严 格 的 采 购 审 批 制 度 ， 在 降 低 原 材 料 的 采 购 成 本 的 同 时 ，