2016民间资本与房地产发展报告之城市有机更新的轻资产模式.pdf

民间资本与房地产业发展研究课题组 研究主持 _ 住房和城乡建设部政策研究中心 高和资本 课题组联席组长 _ 秦虹 / 住房和城乡建设部政策研究中心主任 苏鑫 / 高和资本董事长 课题组主要成员 _ 住房和城乡建设部政策研究中心 / 周江 浦湛 钟庭军 张有坤 高和资本 / 周以升 陈希 李慧忠 研究单位介绍 _ 住房和城乡建设部政策研究中心是住房和城乡建设部直属的软科学研究机构 ；其主要职能是为住房和城乡建设部领导提供 决策咨询和政策建议；接受地方政府和企业委托，提供政策咨询及市场调研服务；承担研究生培养和建设领域人才培训工作。 高和资本于 2009 年 10 月正式成立，是中国首支人民币商业地产私募股权基金，专注于投资一线城市和 1.5 线城市的核 心区域的商业不动产，已收购项目11宗，在北京、上海核心区域投资总额超过 240 亿元。高和资本在 2012 年2015 年 连续四年被上海第一财经中国房地产金融杂志评为“中国房地产人民币基金TOP10 ”，是中国商业地产基金的领跑者。 民间资本与房地产业发展研究报告是由住房和城乡建设部政策研究中心和高和资本共同联合撰写的系列行业研究报告。 2011-2015 年期间，联合课题组连续 5 年就民间资本和房地产业发展的前沿问题和焦点问题开展研究，分别聚焦于鄂尔 多斯温州山西陕西四地民间资本、人民币房地产私募基金发展、房地产企业直接融资、存量房时代的房地产市场、商业地 产资产证券化、互联网金融与房地产业发展等。以上报告的发布引发重点财经媒体、党政媒体、都市类媒体、境外媒体上 千篇次报道。网络媒体转载超过 5 万条。此外，有十余家电视台、电台进行了电视报道。 往期报告名录 _ 2015 年聚焦互联网金融与房地产业发展 2014 年商业地产资产证券化研究 2013 年聚焦房地产企业直接融资、存量房时代的房地产市场研究 2012 年2012 年民间资本与房地产业研究报告 2011 年我国民间资本与房地产业发展研究报告、人民币房地产私募基金发展报告 下载地址 _ 致谢 _ 庄凌顾问提供媒体支持 目 录 02 02 03 04 05 05 08 11 14 15 15 16 18 19 19 22 25 27 31 33 35 一 城市有机更新的规律探索 一 当前实施城市有机更新符合城市发展规律 二 当前实施城市有机更新符合房地产市场趋势 三 当前实施城市有机更新符合大城市政府的需求 二 城市有机更新的轻资产模式及案例 一 长期租赁型 二 基金持有型 三 联合开发型 四 品牌输出型 三 城市有机更新的轻资产模式展望 一 轻资产模式在城市有机更新中的优势 二 轻资产模式在城市有机更新中的应用 三 城市有机更新的轻资产模式发展前景 四 城市有机更新的轻资产模式（案例篇） 一 公寓更新案例 1 ：链家自如 二 公寓更新案例 2 ：上海新起点公寓 三 公寓更新案例 3 ：新派公寓 四 办公地产更新案例 1 ：新街高和 五 办公地产更新案例 2 ：氪空间 六 办公地产更新案例 3 ：莱锦创意产业园 七 商业地产更新案例 ：上海 K11 2 民间资本与房地产业发展报告 城市有机更新的轻资产模式 城市更新不是一个新概念，城市从诞生之日起，其不断发展的过程就是不断更新的过程。 但本研究所指城市有机更新是特指不拆除重建的更新。在我们连续第六年研究民间资本与 房地产业发展关系的这个时点，我们的判断是未来城市有机更新的前景广阔，必将成为房 地产投资的新领域，是民间资本投资房地产的新热点。 一 城市有机更新的规律探索 城市有机更新之于今天的中国具有时代新价值，这是因为当前实施城市有机更新符合城市 发展的规律、符合房地产投资趋势、符合大城市政府需求。顺势而为，无往不利。 一 当前实施城市有机更新符合城市发展规律 从城市更新的规律看，尽管不同国家的社会经济条件历史背景不同，在城市更新实践中遇 到的问题各异，但其城市更新的基本趋势却是大致相同的。 1 西方国家经历了城市更新逐渐升级的发展历程 早在1958年，历史上第一次城市更新研讨会在荷兰召开，会上，城市更新被称为是对旧 建筑物的改造和对街道、公园、绿地、不良住宅区等环境的改善，以形成舒适的生活环境 和美丽市容等的城市建设活动。西方国家的城市更新进程受规划思想、经济发展、城市困 境的影响，在不同的发展阶段重点有所不同，大致有以下阶段 ： （1） 二战前，城市更新的形式主要是城市美化运动。受形体主义规划思想的影响，城市更 新主要是以街道、城市雕塑、公共建筑、公园、娱乐设施、开放空间等手法达到城市美化 效果为主，次序、规则、唯美成为早期城市更新运动的主要指导思想。 （2） 二战后至西方后工业化前夕，城市更新的形式主要是拆除新建。为了改变城市形象并 提高城市土地利用效率，西方各国展开了大规模城市更新运动，主要是针对城市中心区土 地的强化利用，展开了大规模的清理贫民窟行动，通过新建购物中心、高档宾馆及办公楼 来取代过去的贫民窟，更新政策主要着重于物质环境的更新。 （3） 到西方后工业化时期的 20 世纪 70 年代，城市更新进入有机更新阶段。在“人本主义” 规划思想影响下，城市更新有了质的变化，西方城市更新从单纯的物质更新发展到基于经 济、社会、文化等多元层面的整体更新，对文化和市场等元素的强调成为城市更新的新趋向， 城市更新日益强调城市功能，特别是城市的商务、零售、娱乐和休闲功能，通过对居住环境、 3城市有机更新的轻资产模式 历史文脉、文化氛围的更新和塑造，使得城市中心地区成为地区发展潜力的集中区，此阶 段之后，拆除重建式的城市更新逐渐过度到以保护、传承、提升为主要内容的有机更新。 （4） 进入21世纪，城市更新进入多重目标的发展阶段。西方更加重视可持续发展理念， 通过各种城市更新政策纲领的制定，以改善环境、创造就业机会、繁荣经济、促进邻里和 睦为主要目标的“社区规划”已成为西方国家城市更新的主要方式。 2 我国城市更新正进入有机更新的新时期 对比我国的城市更新，在改革开放后各地进行了几轮旧城改造，进行了大规模、快速化城市 更新，基本上采取的是“拆一建多”、“退二进三”的推倒重建式的更新方式。这种方式虽然 使城市空间职能结构、环境等问题得到一些改善，但也产生了大量负面影响，如破坏了城市 的肌理，各类保护建筑遭到破坏，城市的文脉被切断，城市特色消失，造成千城一面等等。 20 世纪 90 年代开始，吴良镛教授通过思考北京旧城改造的实践提出城市“有机更新”理论， 即采取适当规模、适当尺度，依据改造的内容和要求，妥善处理目前和将来的关系，不断 提高规划设计质量，使每一片城区的发展都达到相对的完整性。然而由于过去 30 多年来， 城市的快速扩张，新区建设的突飞猛进，有机更新理论只是在部分历史文化城市的保护中 得到小规模的运用，但在大规模的城市更新中，尚没有得到真正全面、系统性的实践。 近年来，随着城镇化水平的提高，大城市边界的扩张受到限制，城市内相对容易拆除重建 的基本完成，如同西方城市走过的发展历程，我国的城市必将进入有机更新的新时期，体 现在进一步提升城市更新的质量，从传统的物质层面、拆旧建新式的城市更新发展到以人 为本、反映新时代要求的涵盖满足经济社会发展、传承历史文化文脉等综合层面的城市有 机更新。当前部分城市中出现了一些经典的有机更新案例，就是客观发展之必然。 二 当前实施城市有机更新符合房地产市场趋势 经过1998年住房制度改革以后房地产市场的高速发展，可以判断，目前各地房地产市场 已经不同程度地步入了存量房时代（存量房交易总量超过新房）。一二线城市内新房市场 空间已经越来越小，城市的发展必然要建立在对现有建筑的升级改造更新之上，城市有机 更新也将成为存量房时代房地产投资的新热点。 1 存量时代的房地产总是伴随着城市功能的改变而不断变化着承载的形 式，实现着资产的升值 从发达国家城市房地产市场的发展来看，作为城市的基础产业和经济发展载体的房地产业 态与城市功能紧密相关。如1998年英国提出创意产业，房地产已是存量房时代，当文化 创意产业作为城市产业未来发展的主导方向时，以从事文化活动及文化产品的生产消费为 4 民间资本与房地产业发展报告 功能的文化产业集聚区成为文化主导城市更新的新形式，存量的房地产被大量改造更新， 成为文化经济集聚中心区，实现了更新地区的文化、创意式转型，促进了城市文化产业空 间布局的调整，为新兴产业起步发展提供了孵化空间，房地产的价值重新得以提升。 2 处于城市核心地段的旧建筑存在与土地级差地租同步提升的经济空间 以商业地产为例，随着经济发展和第三产业的壮大，作为承载现代服务业及先进制造业的 商业写字楼，其需求不断增加。而随着城市规模的扩大，大城市写字楼市场目前正面临全 方面的结构性调整,北京、上海等一线城市在核心区域已不再准许兴建新的商办项目,满 足核心区域的写字楼市场需求只能依靠存量市场。而由于写字楼有着显著的集聚特征，且 多集中于具有地域优势的核心市区，所以城市核心区域写字楼最多、建筑密度最大、最引 人注目，但历史形成的建筑多是传统业态，难以满足新型企业的办公需求,大量旧业态楼 宇需要改造更新。对于投资商来说，旧建筑更新、存量提升、功能改善就是投资机遇；而 对政府来说则是发展楼宇经济，即对核心区域存量楼宇升级改造，改变其趋于老化的现状， 最大限度挖掘区域价值，提升核心区域形象，吸引优质企业落户，提高政府税收。 3 新时代、新产业、新生代对办公、消费、生存环境有新需求，城市更 新必将是永续的房地产投资产业 以存量商业地产为例，永远存在着变化的新需求，通过持续的更新改造不断提升价值。如 在互联网时代，办公环境要求开放、交往、多元、融合，传统的封闭式的办公写字楼必须 适应新需求加以改造更新提升，存量写字楼要不断创新才能满足市场需求。在消费社会的 时代，新生代人群对消费内容提出了更高要求，原有的物质消费早已让位给精神消费文化 消费和休闲消费，对文化产品及其带来的身份、团体归属感的需求成为消费社会的主流需 求，因而，有远见的运营商都会阶段性对写字楼、商场、公寓进行适当的提升改造。改造 中非常注重楼宇的个性化、生态、节能、环保、开放、交往、互动、共享、文化、舒适性 环境的创造。在欧美商业地产市场，对已经建成并使用多年的商务楼宇收购、改造，重新 定位出租，提升价值后，再销售给投资者已经是一种普遍运作模式，而我国则处于刚刚起 步的初级阶段，可以预见未来具有广阔的发展空间。 三 当前实施城市有机更新符合大城市政府的需求 最近深圳、广州、济南等大城市纷纷成立城市更新管理机构，这表明，在当前高速城市化 的发展时期,城市化先进地区的大城市政府已将城市发展的关注点从外延式的发展转向了 城市内部的空间质量的提升，研究包括城市空间结构、经济产业结构、文化延续性、自然 景观等社会、经济、文化多元复合分步实现的城市更新目标体系,指导城市有序更新。一 些有条件的城市开始强调城市化的质变,强调城市有机更新机制的形成，表现为在城市空 间得到一定扩展后 , 通过优化城市空间结构 ( 自然和社会 )、提升城市环境、强调城市文化 等手段,逐步实现城市的质变、综合竞争力的增强。各地存量低效利用土地的再开发政策 5城市有机更新的轻资产模式 也正在研究提出。通过城市有机更新，一方面促进了经济发展，另一方面也改变了城市面貌， 可以实现政府所倡导的人与环境和诣共处的最佳发展理念。 从城市有机更新的主导看，既有政府主导型、也有市场主导型和政府与企业合作型，政府 主导的更新福利色彩较重，更新资金大部分来源于政府公共部门，政府提供补贴、对更新 区域和更新过程有很高的决定权。市场主导型和政府与企业合作型更注重商业价值的提升、 资源的优化重组和利用、注入时代元素、再造区域繁荣。从城市有机更新的内涵看，既有 建筑原用途转换的更新，如仓库更新为办公楼、工厂更新为公园、办公楼更新为公寓、商 场更新为酒店等等，也有在建筑原用途不变基础上的功能提升。从城市有机更新的外延看， 既有单体建筑的更新，也有社区、片区的更新。 总之，城市更新是个永续的过程，我国的城市更新必将从目前的初层级的更新走向更高层 面的有机更新，在新的发展阶段实现我国城镇化从重数量的外延式扩张到重质量的内涵式 发展转变的新型城镇化。 二 城市有机更新的轻资产模式及案例 轻资产模式是指企业投入资本较低，资本收益较高的运营模式。其核心理念是用最少的资 金（或者最轻的资产）去撬动最大的资源，赚取最多的利润。轻资产模式下，将重资产和 非核心业务转让或外包出去，主要利用企业的经验、规范的流程管理、治理制度、与各方 面的关系、资源获取和整合能力、企业的品牌、人力资源、企业文化等运营，依靠输出品牌、 输出管理扩张。轻资产模式和重资产模式是相对概念。与以自有资本经营相比，轻资产模 式可以获得更强的盈利能力、更快的扩张速度与更持续的增长力。 从目前实践看，我国城市有机更新的轻资产模式可以归纳为长期租赁型、基金持有型、联 合开发型和品牌输出型等类型。 一 长期租赁型 长期租赁型轻资产模式是指，通过长期租赁方式获取房源，加以改造装修后对外出租，同 时提供增值服务。更新运营企业可以不持有资产，但需要支付资产的长期租金和投资改造 装修，如果采取 O2O模式还需要进行互联网系统开发方面的投入，所以长期租赁型的轻 资产模式属于轻资产、重投入的运营。 1 资产获取模式 ：长期租赁 目前，城市更新中多数长租公寓和共享办公空间是通过长期租赁的方式获取资产。长租公 寓主要包括分散式和集中式两种租赁房源，分散式如自如（）旗下的自如友家 6 民间资本与房地产业发展报告 和自如寓、集中式如集体宿舍型的新起点公寓等。共享办公空间方面的案例如氪空间等。 （1）资产获取考虑地点、规模和改造条件等因素。 一是离目标客群近、交通便利的地点。 如自如友家在北京年轻人就业集中地区、交通便利的地点选了2000个楼盘。新起点公寓 一般选择在交通方便、离客源近的地点。二是规模适合。分散式公寓自如友家是通过市场 选择合适的两居、三居户型，自如寓是整租一栋楼。新起点公寓选择 20006000 平方米的 楼宇改造为集体宿舍式。三是能够通过工程改造实现运营物业的需要。选物业资产时就要 从工程上评估是否有足够的改造空间，能够适应运营物业的需要，如公寓、共享办公等。 （2）长期租赁是主要特征。 如集中式公寓获取资产的租赁期一般在 10 年以上。 （3）获取资产的租赁价格因物业类型不同而差异较大。 长租公寓获取资产的租金往往基于 充分竞争，部分共享办公因得到政府支持，获取资产的租金相对低廉。从集中式长租公寓 来看，目前适合做长租公寓的整栋楼宇多数被经济型酒店租赁，其他竞争性业态也较多， 如医院、月子中心等，因此，目前适合资产的租赁价格较高，使得公寓经营的成本较高。 从共享办公来看，氪空间充分利用中关村产业转型过程中政府对创业企业、孵化企业的支 持，能以较为低廉租金获取物业。 2 运营管理模式 ：改造装修、增值服务和 O2O （1）进行改造装修和设施投入。 长租公寓和共享办公在租赁房屋资产后，对房屋进行标准 化的改造和装修，面向市场出租。 一是进行工程改造。 对于分散式公寓，由于是对二居、三居成套住房进行标准化装修，提 升品质，不存在用途变更，因此改造方面相对简单，有的不需改造，直接装修即可。对于 集中式公寓，由于原用途多为办公楼、工业厂房、仓库、商业用房等，以公寓方式进行利 用涉及到了用途变更，因此，需要进行相应的工程改造。由于目前对房屋用途变更改造的 相关规定不完备，存在政府审批和工程改造方面的不确定性。对于共享办公，也有很大一 部分是利用工业厂房、仓库和商业用房进行改造。 二是标准化装修。 北京自如友家的合租房改造装修成本约3万元/套，装修由链家和万科 合作成立的装修公司进行。上海新起点公寓对房间进行标准化装修，提供4人间，6人间 和 8 人间。氪空间按照设计标准，对办公空间和公共空间进行装修，提升办公环境和整体 品质，形成最适合创业的办公方式。 三是配置公共空间。 一般来说，集中式公寓需要设置一定的公共空间，如自如寓配备了健 身房、公共活动空间、社交空间等。上海新起点公寓配备洗衣间、洗澡间等设施，考虑到 蓝领职工住户的特点，没有设置其他公共空间。作为共享办公的氪空间，紧密贴合众创空 间需求，改造中重视公共空间设置与布局。以中关村氪空间为例，特别增设了娱乐休闲区、 7城市有机更新的轻资产模式 书吧、咖啡厅、阳台、休息间等场景空间，将办公与娱乐休闲进行结合。改造后公共区域 超过 50%，公共区域面积超过了工位区域面积，这也是区别传统办公写字楼的特点。 （2）提供增值服务。 从长租公寓来看，目前的增值服务主要包括三类 ： 一是基础的保洁、维修和搬家服务。 自如是按租金的 10% 收取服务费，搬家等其他服务提 供付费服务。自如提供的维修服务包括电路、电器、水暖、锁、宽带、家具家居、墙地门 窗等方面的维修。对公共区域实行双周保洁，同时还提供付费的卧室保洁服务，目前北京 自如收费标准为 1 小时 35 元。新起点公寓提供基础的保洁服务，包括公共区域每天保洁， 房间内每周保洁一次。 二是基于社群的服务。 目前，自如客累计达到约 50 万人，集中了类似生活理念、懂得分享 和担当责任、追求有节制的品质的一群年轻人，通过社群发起和组织活动，具备发展社群 经济的基础。共享办公模式不仅是办公空间和外部资源的共享，还在于通过服务活动、社 交属性等创造新的商机。例如创业者在氪空间通过 CEO time、导师分享会、集体团建等活 动结成社群，在合作中创造个更大的价值。据了解，氪空间内部达成合作的项目超过 60%。 三是金融服务。 如自如和京东金融合作的“自如白条”，为租客提供房租和服务费分期信 用贷款。由承租人申请京东白条，每月向京东金融支付租金和服务费以及4-5%的利息， 客户承担 3%，京东金融按年给自如支付住房租金。共享办公不仅是通过硬件改造提供联合 办公环境，还在于提供配套服务体系，包括投融资服务、孵化服务等。以氪空间为例，拥 有 15 家投资机构，1000 位投资人，依托金融服务平台，为入驻企业提供融资服务。 四是其他增值服务。 长租公寓主要面对年轻人，在租客数量扩大到一定规模后，可探索提 供包括招聘、创投等在内的增值服务。共享办公提供完整的创业服务生态。氪空间的服务 团队可为创业者提供创业诊疗、整合营销、战略梳理等扎实的创业和孵化服务；超过300 家第三方服务商，形成完整的创业服务生态；依托36氪媒体平台，为入驻企业提供媒体 信息服务。 （3）O2O 优化客户体验和提高管理效率。 以自如为例，通过互联网系统方面的开发投入， 既优化了客户体验，也提高了管理效率。一是自如客可以通过手机APP、微信公众号和自 如网等方式操作从签订租房合同、支付租金、预约保洁和维修服务等全部项目，极大提高 了办理上述事项的效率，降低了时间成本。二是为自如的管家、保洁、维修、装修、搬家 等服务人员提供手持终端，提高服务的效率，有助于提高自如客对自如服务的满意度。 3 盈利模式 ：租金差价和增值服务收费 自如的商业模式为“房屋托管、标准装修、增值服务”。自如友家从市场上租赁普通住房， 进行统一的标准装修后出租。支付给房东的租金一般比市场水平低 5%，收取租户的租金标 8 民间资本与房地产业发展报告 准略高于市场标准；同时收取房租 10% 的服务费，提供包括保洁、维修、宽带、选房、管家、 代收代缴生活费用等服务。 新起点的商业模式为“标准装修、配套服务、企业租户”。新起点公寓通过租赁整栋楼宇， 按集体宿舍的要求进行改造装修，向劳动密集型企业出租作为其员工宿舍，并提供一定的 配套服务。其收益来源为租金差价和配套服务。 氪空间主要利用不同用途物业转换的价值升值空间获利，如仓库改为共享办公后租金上涨， 目前望京氪空间单位租金较周边提升40%以上；此外还有一系列的创业和金融服务带来的收益。 二 基金持有型 基金持有型轻资产模式是指，由基金持有重资产，由专业化运营企业负责实施有机更新和 开展运营管理。 1 资产获得模式 ： 基金持有 一般通过房地产私募基金或信托投资基金（PE、REITs）持有资产，并成立专门的更新运营 企业负责改造和运营，实现专业化运作。 以新派公寓为例，2013年8月，赛富不动产一期基金以2.2万元/平方米的低价购买北京 CBD 区域整栋森德大厦。以基金的方式发行给 32 名 LP 投资人，更新运营企业占 1% 的份额。 更新运营企业（新派公寓运营商）每年向赛富不动产基金的 LP 支付不低于 3.5% 的租金回报； 四年之后，一期基金到期，LP 份额将会被散售或者整售；为降低 LP 风险，赛富不动产基 金与 LP 签订股权回购协议。 图 1 / 新派公寓的“基金持有”模式 CYA 大陆 香港 赛富不动产基金 买楼装修 新派公寓 租金回报 率 3.5% 回购 9城市有机更新的轻资产模式 2 运营管理模式 ：装修改造、租赁管理 以新派公寓 CBD 店为例，更新运营企业主要做了如下工作：第一，装修改造。如创意设计 居住空间、建立白领专属社区、精准商业配套、创新的4S服务等；第二，租赁管理。新 派公寓CBD店经过装修改造后，以7500元左右的月租金均价分散出租。同时，将成本、 管理全部做成了模块，并根据物业所在的位置、区域、特点等细分为四个产品，依据租金 从低到高，依次为新派之星，新派之尚，新派之寓和新派精选。在租金收取上，通过与北 京银行、58 金融签订协议，由金融机构向其支付整年租金，再由租户每月向金融机构交付 租金，一方面减轻了租户一次性支付租金压力，另一方面也给新派公寓带来充足的现金流 以及新的客户。 又如高和资本，为投资者提供“资产精装修”的服务解决方案，通过物业更新改造和资产 管理提升租金水平、租客品质，并提供金融服务，从而实现投资者收益最大化。以上海静 安高和大厦为例，主要做了如下工作：第一，装修改造。对项目外立面、室内公共区域、 楼宇硬件等进行全方位改造，所有硬件设施均为符合最新标准的配置。第二，租赁管理。 统一出租管理和物业监管，包括购买客户按承诺委托指定的出租顾问公司出租、购买客户 授权资产管理团队代表投资人对物业管理公司监管等。 图 2 / 新派公寓的运作管理模式 20 年租约 或管理委托 轻资产 新派 公寓 赛富 不动产 基金 重资产 创意设计居住空间 白领专属的社区 精准商业配套 创新的 4S 服务 收购定制公寓物业 私慕基金资产份额化 承担收购及改造成本 付租金 10 民间资本与房地产业发展报告 通过装修改造以及租赁管理实现租金提升。如改造后上海静安高和大厦的租金从 4.0 元 / 平 方米/天，跃升至7.0元/平方米/天-7.5元/平方米/天，被誉为上海写字楼市场租金增 长最快的项目。又如新派公寓周边类似每套住房月租5000元，新派公寓能卖到月租7500元， 那么多出来的 2500 元就是产品溢价，是对新派公寓品牌装修改造、高效服务的认可。 3 盈利模式 ：资产增值、基金管理费、服务费等 按照更新运营企业是否参与基金设立和管理，其盈利模式有所不同。如果参与基金设立并 占有基金份额，则按照其份额多少，分享相应的资产增值；如果参与基金管理，则收取基 金管理费。一般而言，更新运营企业依据其提供的专业化运营管理服务，还可以收取服务费。 （1）资产增值。 更新运营企业作为 GP 参与基金设立，按一般国际惯例占 1% 份额，但根据 其资金状况和经营战略也可多投份额，从而分享相应的资产增值。资产增值的典型案例包 括高和静安大厦和新派公寓CBD店。高和资本以单价3万/平米左右收购中华企业大厦， 如今估值在 5.2 万元 / 平米左右 ；新派公寓运营商以 2 万 / 平米左右收购森德大厦，现在至 少估值在 4 万元 / 平米以上。新派公寓运营企业占有赛富不动产基金 1%，则分享资产增值 相应份额。 （2）基金管理费。 更新运营企业作为 GP 参与基金管理，基金管理费一般按照基金总额的 2% 左右收费。有时根据经济情况有所调整，如 2008 年金融危机后，45% 的英国房地产私募基 金则将管理费率由常见的 2% 下调至 1.50-1.74% 的区间。 （3）服务费。 更新运营企业通过提供增值服务收取服务费。增值服务包括两类 ：一类是基 本服务，如物业管理服务；另一类是增值服务，在长租公寓表现为功能性服务，在共享办 公领域表现为产业服务。 图 3 / 高和资产精装修模式 购买客户必须为 追求中长期稳健 收益的安全性资 本或理财型资本 及自用客户 鉴定投资者准入 A 购买客户需承诺 在收楼后，委托 指定的出租顾问 公司出租 统一出租管理 B 购买客户授权资 产管理团队代表 投资人对物业管 理公司进行监管 统一物业监管 C 为购买客户的资 产提供再融资服 务或再销售服务 流动性支持 D 11城市有机更新的轻资产模式 第一，综合功能型服务。以新派公寓 CBD 店为例，引入福奈特洗衣和 Juice Up 等品牌 ；在 一楼底商，将引入“迷你星巴克”和 7-11 便利店。而这些地面服务全部被统筹到“新派生 活”APP中。通过这款APP，“新派公民”可以直接进行手机开门，并接受社区公告、水电 使用预警、缴费提醒、物业维护通知等推送服务；一系列提供 O2O生活服务的商家正在 逐步接入，租户按照新派公寓提前存款得到的折扣价，享受订餐、订票、订车、洗衣等服务。 第二，产业增值服务。以新街高和为例，设计了共享会议的 HI 会，具有圈层社交属性的咖 啡 HI 吧、HI 咖、HI 办等共享办公模式的新型功能空间，HI work 为所有入驻企业提供对接 资源、空间增效、创新推荐、办公配套和VIP接待五大服务，提供APP一键预约服务，完 善办公服务的生态链条，从而催化不同企业间的化学反应。 三 联合开发型 联合开发型轻资产模式是指，在目前国内金融支持工具不足、资产成本高昂、产权复杂等 背景下，城市更新运营企业往往与资产方或是资金方成立合资公司，进行双方或多方的物 业、资金、品牌、技术等合作和资源整合，各方以不同角色、发挥自身专业特长，共同参 与到同一更新项目中，共享利润、共担风险。城市更新运营企业通过资源整合和专业运营 获取资产增值带来的股权收益，同时获得资产托管费等。对于城市更新运营企业来说，以 合作开发来实现轻资产化发展，可加快轻资产步伐、减少市场变化带来的不确定性，是一 条现实的路径。 图 4 / 长租公寓增值服务 图 5 / 共享办公增值服务 功能服务物业服务 产业服务物业服务 12 民间资本与房地产业发展报告 1 资产获取模式 ：与资产方或资金方成立合资公司 联合开发多存在与多家房企之间、房企与金融机构或企事业单位之间，其演变趋势是强强 联合、专业与专业联合、专业与资本联合。当前在我国，联合开发型轻资产模式中，更新 运营企业获取资产方式主要有两类 ： （1）与资产方成立合资公司。 城市更新运营企业与政府、国有企事业单位、开发企业、工 商业企业等持有待改造物业的资产方合作开展开发，特别是与代表政府的国有企事业单位 的合作开发，是国内较为传统的城市更新运作模式。 以北京莱锦创意产业园为例，通过合作开发、多方共赢的模式，整合了政府、投资商、开 发者、管理者、入园企业等相关利益者，各主体均得到相应的回报。北京两家市属国有企 业北京市国资公司和北京纺控集团共同投资，于2009 年成立北京国棉文化创意发展有限 公司，负责北京莱锦文化创意产业园的改造、日常运营管理，以及其他文化创意产业相关 业务。北京市国资公司和北京纺控集团，各持股 50%，注资 5000 万元。由于同属于北京市 国企，协调交易成本很低，操作起来更加便捷。 又如2015年6月，为加快推动深圳光明新区城市更新项目实施进程，最大限度保障上市 公司利益，规避投资风险，项目持有方深圳中恒华发股份有限公司与控股股东武汉中恒集 团和中信集团下属城市更新运营企业前海中证共同开展合作开发。 （2）与资金方成立合资公司。 主要是开发商、金融机构等资金方与城市更新运营企业共同 成立合资公司，再寻找和收购城市更新项目进行开发运营，或是直接输出城市更新运营管 理品牌。对于发展初期、尚处于模式探索阶段的城市更新业务，开发企业、投资机构与城 图 6 / 城市更新运营企业与政府合作模式 发挥业务优势 完善物业服务 推动经济建设 优化城市风貌 提供政策服务 给予流程便利 促进城市更新 便于企业深耕 开 发 企 业 当 地 政 府 合作 共赢 13城市有机更新的轻资产模式 市更新运营企业联合开发，共同投资城市更新业务，有利于整合各自优势资源，提升经营 效率，降低投资风险。 例如，2014 年，中信地产、合正地产与华策集团成立合资公司，共同完成龙腾工业区改造 项目。2015 年，万科与地产服务商世联行设立合资企业，投资于深圳地区各类涉及“工改工、 工改住、工改商办以及旧工业区整体改造”；中海集团与服务商中国建筑合作成立合营公司， 投资 15 亿元发展深圳罗湖清水河片区旧改项目等。 2 运营管理模式 ：多方合作、资源整合 一方面，城市更新运营企业整合上下游优势资源，提升运营效率及盈利能力，降低投资风 险。如运营企业和营销企业、地产服务商的合作，与金融机构的合作，与建筑企业、材料 供应商的合作等，多为产业链上下游的战略合作。例如，在深圳光明新区城市更新项目的 合作开发中，深华发、武汉中恒负责目标地块上现有建筑物拆除及权利关系的清理，确保 项目土地达到可开发条件；中信前海中证主要是输出品牌运营管理服务；中信或其指定第 三方受托管理人受托负责目标项目规划设计、开发建设、营销推广、成本管控、招标采购、 财务管理、可售物业销售等全程管理工作。 另一方面，城市更新运营企业发挥自身品牌、专业运营能力，提供从更新改造到运营管理的 全产业链服务和增值服务。如莱锦创意产业园采用的“运营 + 管理”模式，运营公司主要组 织管理和维护客户的利益，本身人员仅仅5、6人，大量的具体事务都外包给物业公司以及 相应的专业公司，这样节省了大量的人力和物力，使得运营公司能够集中精力围绕入园企业 服务，不断挖掘并满足它们的需求。园区还搭建了融资平台，能够为成长型企业提供孵化服务。 3 盈利模式 ：股权收益、资产增值、运营管理费等 （1）股权收益或是按约定比例分享资产增值收益。 如在与政府合作开发中，运营企业将在 项目清算结算阶段通过销售回款获得开发受益及垫资利息。2015 年 7 月，深圳世联行地产 顾问股份有限公司通过全资控股子公司深圳世联先锋投资有限公司投资1000万与深圳品 颂投资管理有限公司、上海中城未来投资有限公司以及万科全资控股子公司深圳市盈达投 资基金管理有限公司和上海万丰资产管理有限公司共同合作发起设立合资公司中城新产业 控股(深圳)有限公司。深圳品颂为世联行独立方，中城未来为世联行的关联公司，而深 圳盈达投资与上海万丰资管均为万科全资控股子公司。以中城新产业控股(深圳)有限公 司为核心发起深圳城市更新和产业升级主题基金及相关投资。初始投资完成后，品颂、中 城未来、万科方及世联先锋股权占比分别为 43.75%、25%、25% 和 6.25%。 （2）运营管理费（委托管理费）。 在深圳光明新区城市更新项目的合作开发中，根据合作协议， 项目共同收益如存有亏损，则由武汉中恒集团全额承担；如有盈利，则深华发和武汉中恒 集团按照所占土地权益比例进行分配（公司拥有50.5%，武汉中恒集团拥有49.5%）。中信 14 民间资本与房地产业发展报告 前海中证主要是通过输出品牌运营管理服务，资产持有方向受托管理人中信前海中证 按项目实际可售面积销售额的 4.5% 支付目标项目委托管理费。 四 品牌输出型 品牌输出型轻资产模式是指，更新运营企业进行去房地产化，不持有重资产项目或没有重 资产流程，而通过提供城市更新全过程的、一条龙式的系统化、品牌化投资开发服务，按 约定比例分享更新项目的经营收益。这种模式下，开发企业转型为投资管理服务企业，即 轻资产公司，类似于酒店管理公司，依靠输出“运营管理服务品牌”实现轻资产化。 1 资产获取模式 ：方式多样、以资产托管为主 品牌输出型轻资产模式中，城市更新项目获得方式多种多样，可以通过资产托管、入股、 长期租赁、基金持有以及联合开发等方式获得，其中，资产托管是主要方式。 2 运营管理模式 ：服务品牌化输出、实现增值 投资老旧物业的更新改造，轻资产公司不持股只操盘，避免资金沉淀，加快周转，只负责 提供从前期选址定位、规划设计建造、招商到开业及后期运营管理的全流程支持，以及管 理团队、技术团队的输出，发挥专业的运营管理能力和盈利能力，提供品牌化的城市更新 改造综合服务、后期运营服务以及信息化管理。 以“南京1912”项目为例。2004年，南京一九一二集团斥资3亿多元取得十年经营权， 成立南京东方三采投资顾问有限公司，负责南京1912时尚休闲街区的运营管理。经过十 多年运营，形成了以主题街区运营策划和商业地产运营服务为专长的文化商业街区运营商 品牌，提供商业策划、街区运营、文化传播、艺术设计及物业管理等服务，形成紧密协作、 资源共享的产业链，成为目前国内影响力最大的连锁文化休闲主题街区运营品牌之一。项 目建设运营管理的主要做法包括 ： 一是建立选址定位基础标准。“南京1912”的品牌定位与发展方向是创造一个具有民国文 化特点的都市旅游景点，创造一个新生活、新体验的时尚新商圈，创造一个集时尚餐饮、 休闲、娱乐组合服务的新地标。“1912”选址首选入驻主要城市核心商圈位置，要求项目规整、 边界清晰、临主干道、有较长沿街展示面、交通便利，可建商业面积不少于 5 万平米，还 要求地块所处区域有文化特色与历史遗风可借鉴。 二是合作企业“捆绑式”发展模式互为支撑。“1912”有着为数众多的特色战略性商业合 作伙伴，如苏荷、乱世佳人、粤鸿和、可口可乐、百威、上海浦发银行等，分别以不同方 式的深度战略合作为“1912”快速扩张提供了强力支撑。合作企业可借助“1912”的品牌 效应缩短客户培育期，迅速实现自身的规模发展；“1912”也会借助合作企业缩短街区培 15城市有机更新的轻资产模式 育期，同时减少异地招商的压力。 三是形成多元化服务支撑体系。通过多年的实践经验总结，集团已形成了九大服务体系： 工程服务、机动车服务、金融法律服务、行政服务、物业服务、人力资源服务、企划服务、 客户服务以及衍生增值服务等。 3 盈利模式 ：委托管理费和品牌溢价 （1）委托管理费。 品牌运营企业通过输出品牌、管理方法、技术支持和经营模式，单纯赚 取管理费，扩大和增值企业品牌。如在深圳光明新区城市更新项目的合作开发中，中信前 海中证主要是通过输出品牌运营管理服务，资产持有方向受托管理人中信前海中证按 项目实际可售面积销售额的 4.5% 支付目标项目委托管理费。 （2）品牌溢价。 通过品牌和管理的介入，实现品牌溢价和项目增值，轻资产公司与投资方 或项目持有方按一定比例分享更新项目的后期经营收益。品牌输出型轻资产公司在运营中 以企业运营模式为主导，串联政府、客户、消费者、银行和产业链上下游，通过自身运营 管理品牌提升资产价值，赚溢价的收益，最理想的情况是后期升值后能顺利退出。如南京 1912 集团通过整体租赁物业，投入资本改造提升，依靠后期成功运营的租金价差，补足前 期投入，并获得项目操作利润。 三 城市有机更新的轻资产模式展望 如上所述，城市有机更新符合城市发展规律和房地产发展趋势，轻资产模式在房地产业发 展中也得到越来越广泛的运用。两者相结合，运用轻资产模式开展城市有机更新大有前景。 实践中，目前开展的城市有机更新与轻资产模式结合的探索和案例也充分说明了这一点。 一 轻资产模式在城市有机更新中的优势 城市有机更新资金需求量大、产权复杂、专业性强、创新要求高，轻资产模式能够充分发 挥品牌影响力高、专业化能力强企业的优势，吸引各方主体参加，共同推动城市有机更新 加快实施。 1 有利于品牌企业的扩张 轻资产模式有利于解决品牌企业扩张的资金问题。城市更新资金需求量大，特别是在目前 房地产资产价格上涨和高位