构建碳交易：从交易体系到金融生态.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业 研究 Page 1 证券研究报告 深度报告 非银行金融 Table_IndustryInfo 碳交易专题 超配 （维持评级） 2021 年 06 月 20 日 一年该行业与 上证综指 走势比较 行业专题 构建 碳交易 ： 从交易体系到 金融 生态 主要结论： 碳 排放额度类似于货币，将拥有交易体系和金融生态 想象一下，全球碳排放额度的总额是固定的，每年释放给市场的量逐步 减少，但 全球 任何一个经济活动 基本 都需要消耗碳排放额度，所以碳排 放额度就开始像一种货币 ，且天然具有全球流通的属性 ，影响力巨大。 参考欧盟碳交易体系以及传统金融市场的发展轨迹，我们预计中国碳交 易的推进可能存在以下路径 ： 先免费配发碳排放额度，搭建起碳交易体 系，作为基础，然后对碳排放 额度 进行拍卖，培养定价等功能，重点推 进碳金融生态的发展，吸引多方参与，包括买方、卖方及中介等，待生 态逐步完善， 便开始 尝试 纳入更多的经济体 ， 最终与各主要经济体一道 完成 全球碳交易 市场的整合 。 碳交易的 背景 由来 ： 全球变暖到底是不是人类造成的？ 全球变暖 是自冷战之后全球最受瞩目的政治议题 。 起初在欧盟的促进 下，联合国组织相关专家进行研究，只为阐述一个结论：全球变暖是人 类造成的。在此基础上，联合国相关部门进一步研究解决全球变暖的路 径，发布 IPCC 全球升温 1.5特别报告 ，为“碳达峰”和“碳中 和”提供数据支持。全球主要经济体便是在此背景下构建碳交易体系。 中国： 分区试点后 全国性 碳 交易体系落地在即 中国正稳步推进碳交易体系的搭建，先是分区试点 碳交易， 然后 开始 推 进 全国性 碳 交易体系 的建设 ，落地在即 。 同时，之前的分区试点也涉及 到期货和融资工具等衍生品的交易，初步积累了构建生态的经验。 欧盟：阶段性推进的路径已经清晰可见 欧盟碳交易体系成立于 2005 年，建设路径的思路已经清晰可见 。 欧盟 先是 推进 碳交易体系的建设，免费给予了充分的碳排放额度，然后 在第 二阶段，开始逐步推进碳排放额度的拍卖，并设置了一系列措施，改善 碳交易市场的功能属性，以推进碳交易市场的成熟，同时培育相关参与 方， 开始 推进生态的构建。 传统金融市场： 以货币为参照物， 从交易体系到金融生态 如果我们把碳排放额度视为货币， 也许 能为 碳交易系统的 发展路径 提供 一些思考 ： （ 1） 考虑到碳排放额度的货币属性，以及未来 市场 主体 之间 的交易规模 将存在较大差异 ， 碳 交易系统 的建设 可以参考外汇 交易 系统 的 发展路径 ，先构建交易体系， 之后 发展交易 生态， 让自营商和经纪商 自然分层，利用自营商和经纪商的零售及批发网络， 将需求链条和供应 链条持续延长，满足不同层级及不同规模企业的交易需求， 以 构建最活 跃的交易体系 ， 在最大程度上保证相关资源的利用效率 ；（ 2） 在 碳 交易 系统的基础上 ， 碳金融生态的建设 可能 需要重视资本市场的设计及衔 接， 如此才能 鼓励一定的冒险精神， 以促进专业性的进一步提升， 最终 推进 能源科技 的持续进步 ，实现人类社会长期可持续的发展 ，例如以 CCER为切入口构建资本市场，激励能源科技的持续发展及突破 。 相关研究报告： 六月策略及行业数据：寿险开始跑赢指数， 继续看好 2021-06-04 证券行业 6月投资策略：市场成交活跃，两 融业务回暖 2021-06-02 证券行业 5月投资策略：成交活跃度下降， 投行业务回暖 2021-05-10 5 月策略及财报综述：复苏加通胀，无限风 光看险峰 2021-05-10 美国寿险专题：看清寿险未来：业务、渠道 及竞争格局 2021-04-26 证券分析师：王鼎 电话： 0755-81981000 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980520110003 证券分析师：王剑 电话： 021-60875165 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980518070002 证券分析师：戴丹苗 电话： 075581982379 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980520040003 证券分析师：王可 电话： 021-61761053 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980521060001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规 渠 道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过 合理判断并得出结论，力求客观、公正， 其结论不受其它任何第三方的授意、影 响，特此声明 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 J/20 S/20 N/20 J/21 M/21 M/21 上证综指 非银行金融 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 碳交易：定义及由来 . 4 IPCC：研究创造价值，推进气候谈判 . 4 联合国气候变化框架公约：全球气候谈判的纲领 . 6 京都议定书：第一部可操作的法律文件 . 6 巴黎气候协定：中国推动塑造第三次里程碑 . 7 我国碳交易市场：落地在即，前景广阔 . 9 我国碳交易市场发展概述：从分区试点到全国交易 . 9 碳交易市场机制：总量控制下的配额交易机制 .11 欧盟碳交易体系：当下全球最成熟的市场 . 14 路径分析：逐步打造成熟的市场机制 . 14 第四阶段：市场机制及生态建设两手抓 . 16 借鉴传统金融市场：从交易体系到金融生态 . 17 外汇交易系统：从构建体系到构建生态 . 17 碳金融的资本市场： 促进能源科技的发展 . 19 国信证券投资评级 . 20 分析师承诺 . 20 风险提示 . 20 证券投资咨询业务的说明 . 20 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图 表 目录 图 1：截至 2020 年 10 月 30 日地方碳交易市场累计成交量 . 9 图 2：截至 2020 年 10 月 30 日地方碳交易市场累计成交额 . 10 图 3：我国碳交易市场发展历程 . 10 图 4：我国碳配额交易体系 . 11 图 5： CCER 成交量 . 12 图 6：欧 盟碳排放交易体系示意图 . 14 图 7：欧盟碳排放配额交易量 . 15 图 8：欧盟碳排放配额成交量及结算价 . 16 图 9：初始期外汇交易体系的结构图 . 18 图 10：成熟期外汇交易体系的结构图 . 18 图 11： 金融服务的两个维度 . 19 表 1： IPCC 历年的报告、内容及影响 . 5 表 2：分区试点 CCER 抵消比例上限 . 12 表 3：碳交易市场主要产品及工具梳理 . 12 表 4：湖北碳排放权交易中心主要产品 . 13 表 5：欧盟碳排放交易系统于第二阶段的主要变化 . 15 表 6：第三阶段有关配额方法方式的规定 . 15 表 7：欧盟委员会先后推出的两项市场稳定措施 . 16 表 8：拍卖量后置计划 . 17 表 9：创新基金和现代化基金简介 . 17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 能源是人类进步 的 物质基础。从最早的钻木取火，到煤炭的广泛 利用 ，再到当 下的 石油 时代，以及未来 有望替代石油 的 天然气及 各种新能源 ，实际上人类经 济的发展史就是一部能源史。 但全球变暖这一议题， 似乎就要打破人类固有的发展路径。有专家说，全球变 暖是人类经济活动造成的，大量的能源物质被利用后，导致大气中二氧化碳的 浓度提升 ，最终使得全球变暖 ，影响了地球的生态系统。所以，人类要开始控 制碳排放总量， 才能 避免全球进一步变暖。但也有专家说，人类在地球面前是 渺小的，人类不具有如此之影响力，地球 自身 的调节能力要远大于人类的想象。 所以，全球变暖到底是不是人类造成的？这个问题的答案是全球气候治理的开 端。 在上世纪末， 在欧盟等发达经济体的领头下，联合国 组织相关专家 开始 持 续发布研究报告，就为回答这个问题， 只为阐述一个结论：全球变暖就是人类 造成的。 既然是人类造成的，为了控制全球变暖的进程，人类就得控制碳排放。 在此开端下，全球主要经济体开始了史诗级的谈判历程，宛如一场“三国演 义”。 最终，联合国的相关部门在 2018 年发布了明确的治理路径报告， IPCC 全球 升温 1.5特别报告 ， 提出如下建议：到 2030 年，全球二氧化碳排放量需要 比 2010 年的水平下降约 45%，到 2050 年左右达到“净零”排放。 于是乎 ， 各主要经济体便 纷纷宣布各自的“碳达峰”及“碳中和”的计划， 自下而上推 出了包括碳交易在内的一系列措施。 但截至目前，各国碳交易 体系 的搭建，还是处在初始阶段 。 最终， 未来各国的 碳交易体系能否衔接成一个 全球 体系，尚难以预估 。 在本篇报告中， 我们 先阐 述碳交易的背景由来，然后 介绍目前中国的碳交易体系， 再对比 欧洲的碳交易 体系， 最后参照货 币交易体系的发展路径，提供一定的分析及建议供参考。 碳交易 ： 定义及由来 对于碳交易， Wikipedia 的描述比较全面： 碳交易是京都议定书为促进全 球减少温室气体排放，采用市场机制，建立的以联合国气候变化框架公约 作为依据的温室气体排放权（减排量）交易。二氧化碳（ CO ）、甲烷 （ CH4）、氧化亚氮（ N O）、氢氟碳化物（ HFCs）、全氟碳化物（ PFCs）及 六氟化硫（ SF6）为公约纳入的 六 种要求减排的温室气体， 其中 后 三 类气体造 成温室效应的能力最强，但对全球升温的贡献百分比来说，二氧化碳由于含量 较多，所占的比例也最大，约为 25%。所以，温室气体交易往往以每吨二氧 化碳当量（ tCO2e）为计量单位，统称为“碳交易” ， 其交易市场称为“碳交 易市场”（ Carbon Market）。 为了进一步了解碳交易的 由来 ，我们首先得介绍 政府间气候变化专门委员会（ Intergovernmental Panel on Climate Change, IPCC） 。 IPCC： 研究创造价值， 推进 气候谈判 起初，人类社会对全球气候问题的理解并不充分。对于究 竟是谁引起的全球气 候变暖这一问题，人类还不能提供充分确凿的科学结论： 究竟是自然界本身还 是人类经济活动？ 人类社会如若要解决气候问题， 就得先回答这个问题 。于是， 在 1988 年， 联合国环境署和世界气象组织联合组建了政府间气候变化专门委 员会（ Intergovernmental Panel on Climate Change, IPCC） ， 下设有三个工作 组，分别对气候系统与气候变化的科学问题、气候变化的影响与适应气候变化 的方法以及减缓气候变化的可能性三方面进行评估。 每一份评估报告都需要经 历 五 年左右的起草、编纂与审议周期 。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 IPCC 是研究创造价值的范例， 用数据回答 了以上问题，指出是人类经济活动 导致 了 全球 气候变暖 ：（ 1） IPCC 在首份评估报告中明确指出，人类需要马上 控制温室气体的排放，否则 到 21 世纪末，全球平均温度将较工业革命前水平 高出 4 ；（ 2）在第二次报告中， IPCC 指出 二氧化碳排放是人为导致气候变 化的最重要因素 ；（ 3）在第三次报告中， IPCC 提出进一步的量化证据， 地表 温度上升主要归因于人类活动，称由人类活动引起气候变化的可能性为 66%； （ 4）在第四次报告中， 全球平均地面温度升高非常可能是由于人为排放的温 室气体浓度增加导致 ， 可能性达到 90%；（ 5）在第五次报告中， 人类活动 “极有可能” ， 95%以上可能性 ， 导致了二十世纪五十年代以来的大部分（ 50% 以上）全球地表平均气温升高 。 表 1： IPCC 历年的报告、内容及影响 年份 报告 对全球气候谈判的影响 报告主要结论 报告提出的部分解决方案或预测 1990 第一次评估报告 1992 年联合国气候变化框架公约 该报告指出，过去一个世纪内，全球平均地表温度 上升了 0.3 -0.6，海平面及大气中温室气体浓度 也均有不同程度的上升。 如果不对温室气体的排放 加以控制， 21 世纪末，全球平均温度将较工业革命 前水平高出 4。 全球应立即减少 60%的人类活动所产生的温室气体 排放，以将大气温室气体浓度稳定在当前的水平。 1995 第二次评估报告 1997 年京都议定书的制定 该报告指出，二氧化碳排放是人为导致气候变化的 最重要因素，并表示气候变化带来许多不可逆转的 影响。 为联合国气候变化框架公约第二条所述之“将 大气中温室气体浓度稳定在防止气候系统受到危险 的人为干扰的水平”提供了科学信息，并提 出制定 气候变化政策及落实可持续发展过程中应重点兼顾 公平原则。 2001 第三次评估报告 京都议定书生效和执行 报告明确了观测到的地表温度上升主要归因于人类 活动， 称由人类活动引起气候变化的可能性为 66%，并预测未来全球平均气温将继续上升，几乎 所有地区都可能面临更多热浪天气的侵袭。 根据 IPCC 的预测，随着气候变化加剧，全球各地 将遭到更多不利影响，而发展中国家及贫困人口更 易遭受气候变化的不利影响。 2007 第四次评估报告 2007 年巴厘路线图的制定 报告指出全球气候系统的变暖毋庸置疑，观测到的 全球平均地面温度升高非常 可能是由于人为排放的 温室气体浓度增加导致（可能性达到 90%） ；而太 阳辐射变化和城市热岛效应并非导致气候变化的主 要原因。 根据 IPCC 的预测，到 21 世纪中叶，全球干旱影响 地区范围将进一步扩大，与此同时，暴雨、洪涝等 极端天气的风险也将增加，极地冰川和雪盖的储水 量则将减少。 2014 第五次评估报告 2015 年巴 黎 协 定的制定 报告指出（ 1） 人类活动“极有可能”（ extremely likely， 95%以上可能性）导致了二十世纪五十年代 以来的大部分（ 50%以上）全球地表平均气温升 高 ；（ 2） 2007 年至 2013 年间，全球海平面上升速 度约为此前 10 年的两倍；（ 3）即使按照各国最大 力度减排的情景，到 21 世纪末，全球海平面也可能 较 20 世纪末水平升高 0.5 米；（ 4）过去三十年来 每个十年的地表平均温度都高于 1850 年以来的任一 个十年；（ 5）人类必须大幅度减少温室气体排放， 才能在 21 世纪末将全球升温控制在高出工业革命前 水平 2的范围内；（ 6）如果各国立即采取积极应 对气候变化的措施，实现这一目标的几率将高于 66%；但如果全球到 2030 年才采取减排行动，实 现 这一温控目标的成本将大幅增加。 报告首次提出了全球碳排放预算（简称“碳预 算”）的概念。 IPCC 表示，为实现 2温控目标， 全球可以排放的碳预算额度约一万亿吨二氧化碳， 目前全球碳排放已经超过碳预算的 50%。按照目前 排放速度，全球将在 30 年内耗尽剩余额度。 IPCC 指出，如果要实现 2温控目标以避免气候变化的 灾难性影响，到 2050 年，全球应在 2010 年温室气 体排放水平基础上减少 40%-70%，并于 2100 年前 实现净零排放。 2018 全 球 升 温 1.5 特别 报告 鼓励全球社会向 1.5的目标迈进 报告指出，较工业 化前水平，目前全球温升已经达 到了 1，造成了极端天气事件增多，北极海冰减 少，及海平面上升等影响。每一点额外的升温都会 产生重大的影响。升温 1.5C 或更高会增加那些长 期的或不可逆转的变化的风险。 将全球变暖限制在 1.5C 而不是 2C 对人类和自然生态系统有明显的 益处，有助于促进人类社会实现公平的可持续发 展。 具体而言，与温升 2 C 相比，如果将全球平均 温升幅度控制在 1.5 C 以内，全球海平面上升幅度 将减少 10cm，夏季北冰洋没有海冰的可能性将从十 年一次降低为百年一次，珊瑚礁消失的比例从大于 99%降低至 70-90%。 报告提出了控制温升在 1.5之内的路径、所需采取 的行动和可能产生的后果。报告指出，全球应在土 地、能源、工业、建筑、交通、城市等方面进行快 速而深远的转型， 到 2030 年全球 CO2 排放量应比 2010 年下降约 45%，到 2050 年达到“净零” 排 放。 资料来源 : IPCC、创绿研究院 ，国信证券经济研究所 整理 然后在此基础之上， IPCC 在 2018年发布了 全球升温 1.5 特别报告 ， 提 出了控制温升在 1.5之内的路径、所需采取的行动和可能产生的后果。报告 指出，全球应在土地、能源、工业、建筑、交通、城市等方面进行快速而深远 的转型， 到 2030 年全球 CO2 排放量应比 2010 年下降约 45%，到 2050 年达 到“净零” 排放。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 以上是 IPCC 提供的政策建言， 我们再看看 ： 全球各国政府具体的谈判进程如 何？中国又是在什么时间点成为了全球谈判的重要影响力之一，并提出了碳达 峰及碳中和的目标？ 碳排放的问题实际上就是一个国家的能源问题，而能源是每个国家经济发展的 基础，实为各国利益之根基。如若要限制一个国家的碳排放量，实际上就是限 制一个国家的 经济发展 。所以，如果没有大国来主导，没有强大的政治意愿来 推动， 全球 气候 治理 很难推进。因此美国、欧盟和中国等超级经济体的态度及 立场，基本决定了这一场 全球气候治理 谈判的走势。 从 1992 年联合国气候变化框架公约签署以来， 欧盟是谈判的主要推动方 。 在较早的阶段， 中美欧三方在气候变化问题上实现了合作 ，推动“自上而下” 式的全球气候治理模式，但 在 1995 年 至 2005 年 围绕 京都议定书 的 谈判 期间 ，美国反对单方面的减排义务安排，选择退出。 所以， 各国 在 2007 年 至 2009 年 开启了 双轨制谈判 ，定下了 巴厘路线图， 对发展中国家 也 提出了减 排要求， 并最终在 2015年达成 了 适用于所有公约缔约方的巴黎协定 ，主要 由 中国和美国 一起 牵头 推动 ，采用 “自下而上” 的 模式 ， 即 各 经济体 自主制定 碳减排的计划 。 联合国气候变化框架公约 ： 全球气候谈判的 纲领 IPCC 于 1990 年发表 了 第一次评估报告 。在这篇报告的推动下， 153 个国 家和欧洲共同体 在 1992年 签署了联合国气候变化框架公约 （以下简称公 约） ，截止于 2019年，缔约方 数量 达到 197。 该 公约明确了最终目标，并且强调在解决气候问题上，各缔约方根据共同 但有区别的责任和各自的能力， 所以只是 规定了发达国家及经济体的义务。 公约 作为纲领性文件，注定是一系列谈判会议的开始。 京都议定书 ：第一部可操作的法律文件 1995 年，公约的第一次缔约方会议（ COP1） 在 德国柏林召开，会议决定 设立柏林授权工作组，围绕一个让缔约方可以操作的、具有法律约束力的协定 开始谈判。经过两年，各方终于在 1997 年日本京都的 COP3 上通过了赫赫有 名的京都议定书（ Kyoto-Protocol）， 但 直到 2004年才生效 。 京都议定书 的生效前提之一是全部签署方的碳排放量需要超过 公约缔 约方附件一名单中 55%的排放量 ，但 该议定书 只 全面量化了发达国家的 减排义务， 引起了部分发达国家的抵触。在 2001 年， 时任 美国总统 的 小 布什 以“发展中国家不承担义务”为由，宣布退出京都议定书， 成为 唯一一个 没有签署京都议定书的工业化国家。 但最终在欧盟的努力下，俄罗斯于 2004年签署了议定书，使其得以生效 。 紧接着，在 2007 年 巴厘岛举行的 第十三次 缔约方会议 针对京都议定书以 外的国家（主要是美国和一些发展中大国） 展开了谈判。 巴厘岛 大会最终决议 采取双轨制方案：一是继续按照议定书的框架制定发达国家的减排任务， 二是 新设立特设工作组，就其他发达国家（美国）和发展中国家的行动展开谈 判， 史称巴厘路线图 。 但 美国 仍然反对议定书的 “ 自上而下 ”和“二 分法”的制度结构， 即先确定总的碳排放额度，然后按照一定的规则去分配 。 美国 试图建立 起“自愿和回顾” 的“自下而上”式的制度结构 ， 各经济体 决定 自己的能源排放执行目标 。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 7 巴黎气候协定 ： 中国推动塑造 第三次里程碑 按照公约强调的“ 共同但有区别的责任和各自的能力”原则 ，随着中国国 力的迅速提升， 中 国的崛起使 全球气候谈判的格局发生了变化。 之前 在巴厘 路线图之下，美欧关系更显重要，有的时候呈现的是 欧美 与中国竞争的态势。 但在 2015 年达成的 巴黎气候协定 中，中国与美国联手推进“自下而上” 式的制度结构， 最终 与欧盟 达成一致 。 在中国及其他发达国家的努力下，在 2016年 4月 22日世界地球日， 171国在 联合国总部签署巴黎气候协定，创下单日最多国家签署协议的纪录 ， 取代 京都议定书 ，缔造有史以来首个具有普遍性和法律约束力的全球气候变化 协定。 巴黎气候协定 延续公约的定义及组织结构，共 29 条，当中包括目标、 减缓、适应、损失损害、资金、技术、能力建设、透明度、全球盘点等内容。 其中，协议的第二条指出将通过以下内容加强联合国气候变化框架公约： （ 1）把全球平均气温升幅控制在工业革命前水平以上低于 2之内，并努力 将气温升幅限制在工业化前水平以上 1.5之内，同时认识到这将大大减少气 候变迁的风险和影响； （ 2）提高适应气候变化不利影响的能力 ， 并以不威胁粮食生产的方式增强气 候抗御力和温室气体低排放发展； （ 3）使资金流动符合温室气体低排放和气候适应型发展的路径。 以上所阐述的 1.5和 2 是 非常 具有意义的数字：根据 IPCC 全球升温 1.5 特别报告 ， 将全球变暖限制在 1.5 而不是 2 对人类和自然生态系统有明 显的益处，有助于促进人类社会实现公平的可持续发展。具体而言，与温升 2 相比，如果将全球平均温升幅度控制在 1.5 以内，全球海平面上升幅度将减 少 10cm，夏季北冰洋没有海冰的可能性将从十年一次降低为百年一次，珊瑚 礁消失的比例从大于 99%降低至 70-90%。 最终，协定确定了目标，但这项协定对各国并无强制约束力， 确立了“自 下而上”式的减排模式， 同意各国自主推动减排安排，约定每 5 年检视减 排成 绩，然后通过再谈判的方式向未达成目标的国家施压。 之后， IPCC 在 2018 年 发布了 全球升温 1.5 特别报告 ， 进一步强调将升 温控制在 1.5 C 以内 的重要性，并提供路径方案： 全球应在土地、能源、工 业、建筑、交通、城市等方面进行快速而深远的转型，到 2030 年全球 CO2 排放量应比 2010年下降约 45%，到 2050年达到“净零” 排放。 在此背景下 ， 欧盟、 中国和 美国 等 纷纷 制定了相应的目标。 根据欧盟官网 信息 ，欧盟对于 2030 年的目标是温室气体排放较 1990 年下降 40%，可再生能源占比达到 32%以上，能源效率改善率达到 32.5%，并且在 2050年前努力实现整个欧盟净零排放目标。 2020 年 9 月，在第 75 届联合国大会上，中国向国际社会作出承诺：到 2030 年前，力争二氧化碳排放达到峰值，到 2060年前力争实现碳中和。 2021 年 4 月，拜登政府承诺，到 2030 年美国温室气体排放量将较 2005 年的 水平减少 50%-52%，到 2035 年通过向可再生能源过渡实现无碳发电，到 2050年实现碳中和。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 9 在实现 以上目标的 进程中， “碳金融” 是政界和学术界一直关注的重要议题之 一，其被普遍认为是实现低碳减排的核心经济手段。 广义的碳金融 是指 与 减少 温室气体排放 有关 的各种金融制度安排和金融交易活动，包括低碳项目开发的 投融资、碳排放权及其衍生品的交易和投资，以及其他相关的金融中介活动。 狭义的碳金融 则 是指以碳排放权为标的物进行交易的金融活动， 我们简称其为 “碳交易” ，它 包括碳现货、碳期货以及碳期权等产品 的 交易。 现阶段， 国内 外 的关注点更多聚焦于 “碳交易” ，下文也将着眼于此，对其过去、现在和未 来进行详述分析。 我国的 全国性 碳交易体系落地在即。参考欧盟碳交易 体系的发展轨迹，我国碳 交易体系的搭建，或许也会分阶段推进，先是免费派发碳排放配额， 搭建起交 易体系 ，然后是逐步对碳排放配额进行有偿拍卖，推进碳交易体系的进一步成 熟，包括碳排放额度的定价以及金融衍生品等相关业务的发展， 搭建起完整的 金融生态 ，最后尝试衔接全球的碳交易市场， 完成碳金融市场的全球整合 。 我国 碳交易 市场 ： 落地在即，前景广阔 根据国际能源署发布的 2019 年全球二氧化碳排放情况， 2019 年全球碳排 放总量 341.69 亿吨，中国排放量 98.26 亿吨，占比约 29%，居全球首位。我 国的全国性碳交易市场有望成为 全球最大的碳交易市场，前景广阔。但目前， 我国碳交易市场的发展还处于早期阶段，全国性的交易市场落地在即。 我国 碳交易市场发展概述：从分区试点到全国交易 我国碳交易市场的发展尚处于起步阶段，走的是从分区试点到全国交易的发展 路径。 2011年国家发改委下发关于开展碳排放权交易试点工作的通知，正 式批准在北京、天津、上海、重庆、湖北、广东、深圳开展碳排放权交易试点， 截至 2020 年 10 月 30 日，一、二级现货市场累计成交 4.25 亿吨，成交额 98.6 亿元。 图 1： 截至 2020 年 10 月 30 日地方碳交易市场累计成交量 资料来源 : 2020 中国碳价调查，国信证券经济研究所整理 （单位：百万吨） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 10 图 2： 截至 2020 年 10 月 30 日地方碳交易市场累计成交额 资料来源 : 2020 中国碳价调查，国信证券经济研究所整理 （单位：百万元） 在试点推行的基础上，发改委于 2016 年发布关于切实做好全国碳排放权交 易市场启动重点工作的通知，并于 2017年发布全国碳排放权交易市场建设 方案（发电行业），率先从碳排放 强度最高的发电行业开展全国碳交易体系建 设的有关准备工作。 2018 年，原由国家发改委主导的碳排放权交易职责划入在原环境保护部基础 上组建的生态环境部， 之后 生态环境部于 2021 年 1 月正式发布碳排放权交 易管理办法（试行），并配套印发了配额分配方案和重点排放单位名单，标志 着纳入名单的企业围绕全国性碳排放交易系统的减排履约正式开始。该文件是 目前最为全面的基础文件，是我们下文 分析 全国碳交易制度的主要参考。 图 3： 我国碳交易市场发展历程 资料来源 : 2020 中国碳价调查 ，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 11 碳交易市场机制：总量控制下的配额交易机制 我们首先从参与主体、交易标的和具体运作方式三个方面对全国碳交易市场机 制的全貌进行介绍。 参与主体： 生态环境部及其所辖的各级部门承担主管责任，名单中的温室气体 重点排放单位则是体系下的交易主体。按照碳排放交易管理办法（试行） 规定，交易主体需要满足两个条件：（ 1）属于全国碳排放权交易市场覆盖行业； （ 2）年度温室气体排放量达到 2.6万吨二氧化碳当量。 交易标的： 我国的碳交易系统采用以碳排放配额为核心， 国家核证自愿减排量 （ CCER， China Certified Emission Reduction）为辅的交易体系 ， 其中碳排 放配额是由主管部门发放的年度碳排放限额，可以依照试行办法规定完成登记、 交易和清缴等 ，而 CCER 则是 由 自愿减排项目 ，包括 风电、水电、光伏发电 等项目， 在认证后， 登记在主管部门的“自愿减排交易登记簿”中的减排量 。 具体运作： 如下图所示，在试行办法中确立的碳配额交易体系中，生态环境部 及各省级分部门负责碳排放配额的年度分配和清缴，并负责组织建立登记系统 和交易系统，为温室气体重点排放单位提供交易和结算的场所。重点排放单位 每年从省级分部门获得碳配额量，并根据自己的结余或短缺情况参与交易，并 于年终向省级分管部门递交温室气体排放报告，完成 排放 核查和碳排放额清缴。 相关报告的核查工作，主管部门还可委托第三方技术服务机构完成。 图 4： 我国碳配额交易体系 资料来源 :碳排放权交易管理办法（试行），国信 证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 12 CCER 是基于 减排 项目的自愿减排交易 。企业和投资者可以通过投资 相关的能 源 项目 等 获取 CCER， 用于抵消年度碳排放配额的清缴 。目前 CCER 在以配 额交易为主的系统中 交易量 占比 并 不大 。 在 分区试点的过程中，各交易所均对 CCER 的抵消比例做出了不同程度的限制， 而新颁布的全国碳交易管理办法 （试行）提出，重点排放单位使用 CCER 的抵消比例不得超过其经核查排放 量的 5%，并要求用于抵消的 CCER 应该来自可再生能源、碳汇、甲烷利用等 领域 的 减排项目。 图 5： CCER 成交量 资料来源 : 2020 中国碳价调查 ，国信证券经济研究所整理 表 2： 分区试点 CCER 抵消比例上限 CCER 抵消比例上限 北京 5% 上海 3% 广东 10% 深圳 10% 天津 10% 湖北 10% 重庆 8% 资料来源 :各碳交易所官网，国信证券经济研究所整理 未来 全国碳交易市场 的 产品体系 将不断丰富。 如下图所示， 我们整理了现阶段 官方或机构提 及 过的碳交易产品或 工具信息， 基本覆盖了 现货、期货和融资工 具 等 三大领域。 从分区试点的情况来看， 有的分区交易所已经实现了对现货、 期货和融资工具的全覆盖，这些宝贵的实践经验将用于全国碳交易的建设进程， 不断丰富其未来的产品体系。 表 3： 碳交易市场主要产品及工具梳理 工具名称 简介 现货市场 碳排放配额 政府基于总量控制原则，依据配额分配方法，免费或有偿分配给重点排放单位的排放权益标的，属于重点排放单位的资产。 中国核证自愿减排量（ CCER) 中国境内的碳减排项目经政府批准备案后所产生的自愿减排 量，重点排放单位可使用符合要求的一定比例 CCER 来一同完 成清缴履约，交易完成后在国家登记簿中予以注销。 期货市场 碳远期 买卖双方签订远期合同，规定在未来某一时期进行交易的一种交易方式。 碳期货 交易所统一制定的，在将来某一特定时间地点交割一定数量标 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 13 的物的标准化合约。 碳掉期 交易双方约定在未来某一时期相互交换某种资产的交易形式 碳期权 买卖双方自行签订期权合同，买方向卖方支付一定期权费用， 拥有在未来某个特定时期以事先约定好的价格向卖方购买或出 售一定数额配额等标的的权利。 融资类工具 碳债券 企业为筹措低碳项目建设或维护资金向投资者发行的与碳资产（ CCER）及其收益相关联的绿色债券。 碳资产质押 企业以自有的碳排放配额或 CCER 为质押担保，将质押标的过户转移给银行，向银行获取质押贷款的融资方式。 碳基金 /信托 从事碳资产开发、管理及交易的投资基金或信托计划。 碳资产回购 重点排放单位或其它配额持有者向碳排放权交易市场其他机构 交易参与人出售配额，并约定在一定期限后按照约定价格回购 所售配额。 碳资产托管 碳资产管理机构接受重点排放企业委托对其碳资产进行管理和交易的活动，从而实现碳资产的保值增 值。 碳指数 反映碳市场的供求状况和价格信息，为投资者了解市场动态提供投资参考。 碳保险 通过与保险公司合作，对重点排放企业新投入的减排设备提供 减排保险，或者对 CCER 项目买卖双方的 CCER 产生量提供 保险。 资料来源 :碳排放交易网，国信证券经济研究所整理 表 4： 湖北碳排放权交易中心主要产品 产品类型 产品名称 交易产品 现货交易产品配额 现货交易产品 CCER 远期交易产品配额 远期交易产品 CCER 金融产品 碳基金 碳资产质押融资 碳债券 碳资产托管 碳金融结构性存款 碳排放配额回购融资 资料来源 :交易中心官网，国信证券经济研究所整理 全国 性的 碳交易市场尚未落地运行，前期国内的分区试点虽然为其提供了实践 经验，但是在制度、业务、人才和风控等方面 可能 仍然需要不断 地 探索改进 。 在 下面的部分 ， 我们将 分析 欧盟 的碳交易市场，为国内交易市场的建设 及 发展 提供借鉴。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 14 欧盟碳交易体系 ： 当下全球 最成熟的市场 欧盟碳排放交易体系（ EU ETS）成立于 2005 年 ，覆盖 欧盟所有国家以及冰 岛、列支敦士登和挪威。它是世界上第一个国际碳排放交易市场， 是目前规模 最大、最为成熟的碳交易市场 。 欧盟碳排放 交易体系 采用了“总量管制与交易（ Cap and Trade）”的核心准 则 。 即从政府层面规定碳排放量总额，然后向重点排放企业发放 碳排放 配额 （ EUAs） 。每一年末，企业必须交出足够的排放配额，否则将被处以高额罚款， 这就促使 超额排放 的 企业根据自己的实际配额消耗量 从交易市场 买入 其他企业 拥有的多余 排放 配额 ， 以此 形成市场机制 。 图 6： 欧盟碳排放交易体系示意图 资料来源 : 欧盟委员会官网， 国信证券经济研究所整理 欧盟碳排放交易体系的发展 可以分为四个阶段，我们下面逐一来看： 路径分析 ： 逐步打造成熟的市场机制 （ 1）第一阶段（ 2005-2007） ： 打造基础交易 制度 该阶段 的 欧盟碳排放交易体系的碳配额交易只涵盖了发电厂和能源密集型工业 的二氧化碳排放，几乎所有的排放配额都是免费发放 。 欧盟用三年时间实现了 碳排放配额的自由交易和定价，并建立了监测、报告、核实所覆盖企业温室气 体排放情况的基础 制度 。 （ 2）第二阶段（ 2008-2012） ： 逐步发展交易体系的市场化机制 第二阶段，欧盟 将排放 上限调低 ， 相较创立之初降低 6.5%， 免费发放的碳 排 放配额占比也降至 90%左右， 并且加大了惩罚力度，未达标的企业的罚款由 40欧元 /吨升至 100欧元 /吨。从范围来看，冰岛、列支敦士登和挪威加入欧盟 碳排放交易体系， 同时 在系统中新增了航空业，并尝试将二氧化氮纳入考核体 系。 上限的调低、惩罚力度的加大以及范围的扩张 最终在 交易规模的变化中得 到体现，碳排放配额的交易量在进入第二阶段后增长 显著 ， 2012年的交易量 是 2007年交易 量 的近 8倍。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 15 表 5： 欧盟碳排放交易系统于第二阶段的主要变化 序号 主要变化 1 排放上限降低， 相较 2005 年下降 6.5%。 2 冰岛、列支敦士登和挪威加入 EU ETS. 3 部分国家将一氧化二氮纳入考核体系。 4 免费发放的排放配额占比降至 90%左右 5 部分国家启动配额拍卖 6 未达标的企业的罚款由 40欧元 /吨升至 100 欧元 /吨 7 企业被允许购买总计约 14亿吨二氧化碳当量的抵销信用额度（ CERs 和 ERUs） 8 欧盟注册中心取代了国家注册中心 9 航空业被纳入 EU ETS 资料来源 : 欧盟委员会官网，国信证券经济研究所整理 图 7： 欧盟碳排放配额