监管科技的运用与制度完善：基于信息型操纵视角.pdf

SOUTHWEST FINANCE 2020 年 第 03 期 2020 年 03 期 总 第 464 期 金 融 监 管 从 市 场 操 纵 的 演 化 历 史 看 ， 1992 年 美 国 学 者 Franklin Allen 和 Douglas Gale 把 市 场 操 纵 分 为 信 息 型 操 纵 、 交 易 型 操 纵 、 行 为 型 操 纵 。 而 业 界 则 用 “ 抢 帽 子 ” “ 蛊 惑 交 易 ” 等 博 人 眼 球 的 术 语 ， 把 此 类 违 法 行 为 归 属 于 信 息 型 操 纵 。 从 目 前 文 献 资 料 研 究 来 看 ， 大 多 从 信 息 型 操 纵 的 认 定 疑 难 出 发 ， 在 对 内 幕 交 易 、 虚 假 陈 述 、 利 用 信 息 优 势 连 续 交 易 等 违 法 行 为 进 行 区 别 分 析 基 础 上 ， 固 守 在 完 善 立 法 、 扩 充 信 息 型 操 纵 类 型 范 围 的 思 维 定 式 中 。 从 2016 年 朱 德 洪 等 人 以 “ 市 值 管 理 ” 名 义 行 操 纵 之 实 ， 被 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 （ 以 下 简 称 证 监 会 ） 以 “ 利 用 信 息 和 资 金 优 势 操 纵 证 券 交 易 价 量 ” 为 由 惩 处 的 首 例 信 息 型 操 纵 案 及 2017 年 被 称 为 “ 私 募 一 哥 ” 的 徐 翔 因 “ 利 用 信 息 优 势 连 续 交 易 操 纵 证 券 交 易 价 量 ” 被 刑 事 处 罚 的 信 息 型 操 纵 案 看 ， 信 息 型 操 纵 将 从 以 散 布 、 传 播 虚 假 信 息 为 基 础 的 传 统 行 为 模 式 向 复 杂 的 新 型 行 为 模 式 转 变 。 2018 年 8 月 ， 证 监 会 正 式 发 布 监 管 科 技 总 体 建 设 方 案 （ 以 下 简 称 总 体 建 设 方 案 ） ， 强 调 要 充 分 运 用 技 术 手 段 来 监 测 市 场 风 险 ， 及 时 发 现 涉 嫌 市 场 操 纵 的 违 法 违 规 行 为 ， 对 学 术 界 拓 展 研 究 思 路 与 方 法 进 行 信 息 型 操 纵 问 题 的 研 究 ， 具 有 里 程 碑 的 意 义 。 笔 者 以 此 为 契 机 ， 认 为 在 多 变 、 复 杂 的 新 媒 体 及 互 联 网 金 融 时 代 ， 监 管 科 技 打 破 了 现 行 信 息 型 操 纵 监 管 的 困 境 ， 具 有 应 对 信 息 型 操 纵 的 优 势 ， 将 成 为 规 制 信 息 型 操 纵 的 不 二 选 择 。 通 过 监 管 科 技 利 用 技 术 手 段 在 信 息 识 别 、 账 户 识 别 、 行 为 识 别 等 方 面 应 对 信 息 型 操 纵 的 实 践 探 索 ， 认 为 以 数 据 为 基 础 的 监 管 科 技 本 身 所 携 带 的 若 干 风 险 也 会 随 之 凸 显 ， 提 出 以 转 变 监 监 管 科 技 的 运 用 与 制 度 完 善 基于信息型操纵视角 郭 艳 芳 贵 州 师 范 大 学 求 是 学 院 贵 州 贵 阳 5 5 0 0 1 4 厦 门 大 学 法 学 院 福 建 厦 门 3 6 1 0 0 5 摘 要 ： 信 息 型 操 纵 是 证 券 市 场 潜 在 风 险 的 引 爆 点 ， 行 为 要 件 认 定 难 、 监 管 方 式 滞 后 、 法 律 规 则 不 完 善 是 造 成 信 息 型 操 纵 监 管 的 困 境 。 而 监 管 科 技 作 为 一 种 有 效 的 监 管 工 具 ， 在 提 供 技 术 条 件 、 指 明 监 管 方 式 创 新 方 向 、 转 变 传 统 监 管 思 维 等 方 面 具 有 应 对 信 息 型 操 纵 的 优 势 。 虽 然 通 过 信 息 识 别 、 账 户 识 别 、 行 为 识 别 等 手 段 ， 能 够 有 效 应 对 信 息 型 操 纵 新 型 行 为 ， 但 是 技 术 性 、 操 作 性 、 安 全 性 等 风 险 也 会 随 之 凸 显 。 鉴 于 此 ， 必 须 将 “ 调 适 性 ” 与 “ 科 技 驱 动 型 ” 两 种 新 型 监 管 理 念 相 结 合 ， 出 台 应 对 信 息 型 操 纵 的 监 管 科 技 指 引 或 者 自 律 规 则 ， 构 建 风险防控体系， 为监管科技法制化早日落地提供制度准备 。 关 键 词 ： 监 管 科 技 ； 信 息 型 操 纵 ； 市 场 操 纵 ； 内 幕 交 易 ； 大 数 据 ； 人 工 智 能 ； 数 据 分 析 ； 信 息 披 露 ； 技 术 风 险 ； 操作风险 ； 安全性风险 ； 投资者保护 ； 资本市场监管 中 图 分 类 号 ： F 830 . 99 ； F 832 . 0 文 献 标 识 码 ： A 文 章 编 号 ： 1009 - 4350 - 2020 （ 03 ） - 0049 - 10 基 金 项 目 ： 厦 门 大 学 田 野 调 查 基 金 项 目 “ 上 市 公 司 敌 意 收 购 的 多 元 化 纠 纷 解 决 机 制 研 究 ” （ 2018 GF 021 ） ； 国 家 社 会 科 学 基 金 项 目 “ 新 发 展 理 念 下 中 国 金 融 机 构 社 会 责 任 立 法 问 题 研 究 ” （ 编 号 ： 17 BFX 009 ） 阶 段 性 成 果 。 作 者 简 介 ： 郭 艳 芳 ， 女 ， 贵 州 师 范 大 学 求 是 学 院 副 教 授 ， 厦 门 大 学 法 学 院 博 士 研 究 生 ， 研 究 方 向 ： 金 融 法 。 49SOUTHWEST FINANCE 2020 年 第 03 期 2020 年 03 期 总 第 464 期 金 融 监 管 管 理 念 为 基 础 ， 以 监 管 科 技 的 法 制 化 为 重 点 ， 以 出 台 监 管 科 技 应 用 指 引 或 自 律 规 则 ， 构 建 风 险 防 控 体 系 为 核 心 的 新 思 路 。 一 、 信 息 型 操 纵 的 监 管 困 境 与 监 管 科 技 的 优 势 （ 一 ） 信息型操纵的监管困境 准 确 、 真 实 、 及 时 的 信 息 被 投 资 者 正 当 、 合 法 、 合 理 的 应 用 于 证 券 交 易 市 场 ， 势 必 能 够 维 持 或 者 发 挥 资 本 市 场 融 资 、 资 源 配 置 优 化 的 功 能 。 若 被 投 资 者 不 正 当 、 非 法 、 不 合 理 的 应 用 ， 可 能 致 使 准 确 、 真 实 、 及 时 的 信 息 被 异 化 为 违 法 行 为 的 遮 蔽 物 ， 导 致 证 券 交 易 市 场 信 息 扑 朔 迷 离 “ 雾 霾 ” 现 象 的 产 生 。 基 于 信 息 是 决 定 投 资 者 证 券 市 场 交 易 的 核 心 ， “ 雾 霾 ” 现 象 下 信 息 的 快 速 传 导 又 可 能 致 使 众 多 投 资 者 在 同 一 时 间 作 出 同 一 非 理 性 的 投 资 者 决 策 ， 加 速 操 纵 行 为 风 险 的 传 染 与 蔓 延 ， 各 国 证 券 市 场 都 禁 止 信 息 型 操 纵 ， 将 其 界 定 为 一 种 违 法 行 为 。 尽 管 监 管 机 构 已 经 意 识 到 信 息 型 操 纵 是 一 种 违 法 行 为 ， 但 是 随 着 行 为 模 式 逐 渐 从 单 一 型 向 复 合 型 市 场 操 纵 模 式 转 变 ， 无 疑 将 大 大 加 重 信 息 型 操 纵 的 查 处 难 度 。 1. 行为 要件 认定 难 。 结合 证监 会现 有的 行政 处 罚 案 来 看 ， 囿 于 监 管 能 力 有 限 ， 监 管 机 构 对 信 息 型 操 纵 的 认 定 主 要 依 据 行 为 构 成 要 件 理 论 ， 从 主 体 、 主 观 意 图 、 客 观 行 为 、 行 为 后 果 分 析 信 息 型 操 纵 的 特 征 ， 但 随 着 信 息 型 操 纵 现 象 的 复 杂 化 与 多 样 性 ， 这 种 认 定 方 式 存 有 困 境 。 首 先 ， 主 体 的 认 定 。 从 证 监 会 网 站 对 操 纵 行 为 的 处 罚 决 定 书 来 看 ， 可 以 把 实 施 信 息 型 操 纵 的 主 体 理 解 为 “ 具 有 影 响 力 ” 的 特 殊 人 ， 不 仅 仅 限 于 证 券 从 业 的 身 份 特 征 。 照 此 思 维 模 式 的 主 体 认 定 方 式 ， 势 必 会 得 出 具 有 积 极 法 定 信 息 披 露 义 务 主 体 的 陈 述 与 法 定 信 息 披 露 主 体 以 外 的 人 的 言 论 对 证 券 交 易 市 场 的 影 响 具 有 同 等 重 要 的 荒 谬 结 论 。 同 时 ， 内 部 人 、 专 业 机 构 实 施 的 信 息 操 纵 更 为 隐 蔽 ， 呈 现 主 体 间 的 “ 各 显 神 通 ， 强 强 联 合 ” 的 双 重 特 征 ， 无 疑 加 重 了 对 实 施 信 息 型 操 纵 的 主 体 的 查 处 难 度 。 其 次 ， 主 观 意 图 的 认 定 。 监 管 实 践 中 ， 虽 然 认 定 故 意 是 构 成 信 息 型 操 纵 必 不 可 少 的 条 件 ， 但 是 随 着 证 券 交 易 市 场 的 发 展 ， 合 法 的 投 资 行 为 与 非 法 的 投 资 行 为 、 国 家 的 宏 观 政 策 等 都 可 能 影 响 股 票 价 量 变 化 ， 难 以 判 断 信 息 型 操 纵 行 为 与 影 响 证 券 交 易 价 量 之 间 的 直 接 关 联 性 。 只 有 明 确 信 息 型 操 纵 行 为 人 的 主 观 意 图 才 能 将 市 场 操 纵 行 为 与 正 常 投 资 行 为 加 以 准 确 区 分 。 故 此 ， 从 行 政 和 司 法 认 定 的 技 术 层 面 如 何 突 破 信 息 型 操 纵 行 为 人 的 主 观 故 意 的 证 明 方 法 有 待 研 究 。 再 次 ， 客 观 行 为 。 复 合 型 信 息 型 操 纵 主 体 进 行 相 应 的 证 券 交 易 ， 比 如 利 用 信 息 优 势 连 续 交 易 、 利 用 “ 信 息 + 资 金 优 势 ” 连 续 交 易 、 利 用 “ 信 息 + 持 股 优 势 ” 连 续 交 易 、 “ 抢 帽 子 ” 和 “ 蛊 惑 交 易 ” ， 其 中 前 三 种 证 券 交 易 价 量 被 影 响 的 原 因 来 自 于 信 息 和 交 易 两 方 面 的 相 互 配 合 ， “ 抢 帽 子 和 “ 蛊 惑 交 易 ” 中 行 为 人 对 股 价 的 拉 抬 更 多 来 源 于 信 息 本 身 ， 到 底 是 基 于 “ 信 息 ” 还 是 “ 交 易 ” 还 是 “ 信 息 + ” 最 终 影 响 证 券 交 易 价 量 ， 是 判 断 案 件 性 质 的 关 键 。 随 着 信 息 型 操 纵 新 型 行 为 的 不 断 涌 现 ， 多 种 操 纵 手 段 联 合 操 作 对 个 股 进 行 多 重 “ 夹 击 ” ， 加 重 了 证 监 会 对 信 息 型 操 纵 新 型 行 为 的 监 管 难 度 。 最 后 ， 行 为 后 果 。 监 管 实 践 中 ， 虽 然 认 定 以 达 到 影 响 证 券 交 易 价 量 目 的 为 构 成 信 息 型 操 纵 必 不 可 少 的 条 件 ， 但 是 对 行 为 人 行 操 纵 行 为 之 实 ， 因 未 达 影 响 证 券 交 易 价 量 的 目 的 ， 仅 以 中 华 人 民 共 和 国 证 券 法 （ 2014 年 修 正 ） （ 以 下 简 称 证 券 法 （ 2014 年 修 正 ） ） 第 78 条 “ 编 造 、 传 播 虚 假 信 息 扰 乱 证 券 市 场 ” 来 处 罚 ， 难 免 陷 入 裁 量 权 限 度 的 合 理 性 质 疑 。 虽 然 至 今 我 国 还 尚 未 发 生 此 类 情 形 的 信 息 型 操 纵 案 件 ， 但 是 随 着 国 家 强 化 监 管 科 技 应 用 实 践 的 态 度 及 其 创 新 技 术 的 发 展 ， 现 在 没 有 不 代 表 以 后 不 发 生 的 可 能 性 。 有 些 国 家 在 监 管 实 践 中 ， 对 行 为 人 只 要 实 施 了 信 息 型 操 纵 行 为 又 不 能 证 明 是 基 于 其 他 目 的 而 行 事 来 解 释 行 为 的 合 理 性 （ 冯 建 生 ， 2017 ） ， 即 可 认 定 为 信 息 型 操 纵 ， 此 种 认 定 需 要 依 赖 诚 信 的 市 场 环 境 、 成 熟 的 证 券 市 场 ， 考 虑 我 国 信 用 环 境 及 其 证 券 市 场 的 发 展 程 度 ， 目 前 采 用 此 种 认 定 方 式 不 现 实 。 2. 监 管 方 式 滞 后 。 在 多 元 、 复 杂 化 的 科 技 创 新 时 代 ， 囿 于 法 律 的 滞 后 性 及 稳 定 性 特 点 ， 传 统 的 事 后 总 结 经 验 教 训 型 的 监 管 模 式 已 无 法 适 应 信 息 型 操 纵 者 应 用 新 型 操 纵 手 段 的 市 场 环 境 ， 在 以 毫 秒 为 间 隔 的 证 券 交 易 环 境 中 ， 即 使 效 率 高 、 耗 时 短 的 监 管 反 思 终 于 勾 勒 出 来 ， 或 许 已 经 过 时 或 许 变 得 无 关 紧 要 。 随 着 信 息 型 操 纵 新 型 行 为 （ 如 伪 市 值 管 理 、 类 举 牌 行 为 、 利 用 自 身 信 息 优 势 为 跨 市 场 操 纵 的 恶 意 做 空 、 利 50SOUTHWEST FINANCE 2020 年 第 03 期 2020 年 03 期 总 第 464 期 金 融 监 管 用 高 频 交 易 、 算 法 等 程 序 化 交 易 技 术 加 速 信 息 型 操 纵 等 ） 的 不 断 发 展 演 变 ， 证 监 会 把 “ 伪 市 值 管 理 ” 主 体 、 “ 类 举 牌 ” 行 为 人 、 “ 恶 意 做 空 ” 行 为 人 视 为 “ 愚 人 ” 的 基 础 上 （ 缪 因 知 ， 2018 ） ， 通 过 对 操 纵 主 体 无 经 营 能 力 及 其 没 有 开 展 具 体 经 营 业 务 的 实 质 行 动 ， 来 推 测 行 为 人 实 施 的 操 纵 行 为 。 与 实 践 中 ， 比 如 以 “ 维 护 股 价 稳 定 ” 的 市 值 管 理 名 义 实 施 的 信 息 型 操 纵 ， 操 纵 人 以 政 策 掩 护 、 隐 蔽 的 外 部 机 构 合 谋 、 短 线 利 益 损 失 获 取 长 线 利 益 的 实 质 行 动 辅 助 ， 最 终 以 长 期 管 理 战 略 失 败 为 由 来 逃 避 操 纵 行 为 责 任 的 事 实 不 符 。 同 时 ， 利 用 信 息 披 露 曝 光 度 的 “ 类 举 牌 ” 行 为 以 及 制 作 、 发 布 报 告 ， 采 取 实 地 调 查 等 前 期 准 备 ， 形 式 上 向 投 资 者 披 露 信 息 的 “ 浑 水 式 做 空 ” 行 为 ， 虽 然 已 经 引 起 监 管 部 门 的 关 注 ， 但 是 否 符 合 信 息 型 操 纵 的 行 为 性 质 以 及 行 为 是 否 涉 及 市 场 操 纵 都 尚 未 有 监 管 定 论 （ 陈 晨 ， 2017 ） 。 3. 法律 规则 不完 善 。 相比 美国 法以 定义、 列举 、 授 权 、 兜 底 等 方 式 来 规 制 市 场 操 纵 （ 殷 晓 峰 、 牛 广 济 ， 2014 ） ， 我 国 缺 少 定 义 及 列 举 式 信 息 型 操 纵 的 内 容 。 从 我 国 现 行 法 律 体 系 来 看 ， 涉 及 信 息 型 操 纵 的 相 关 规 定 散 见 于 证 券 法 （ 2014 年 修 正 ） 第 77 条 、 第 78 条 ， 证 监 会 印 发 的 证 券 市 场 操 纵 行 为 认 定 指 引 （ 试 行 ） （ 以 下 简 称 操 纵 认 定 指 引 ） ， 中 华 人 民 共 和 国 刑 法 第 181 条 、 第 182 条 ， 最 高 人 民 检 察 院 （ 以 下 简 称 “ 最 高 检 ” ） 和 公 安 部 的 关 于 公 安 机 关 管 辖 的 刑 事 案 件 立 案 追 诉 标 准 的 规 定 （ 二 ） 第 37 条 、 第 39 条 等 制 定 逻 辑 各 异 、 阶 次 不 一 的 法 律 、 规 则 中 ， 虽 然 股 票 发 行 与 交 易 管 理 暂 行 条 例 中 也 有 关 于 禁 止 操 纵 市 场 行 为 的 规 定 , 但 是 对 其 规 定 很 模 糊 、 笼 统 ， 更 别 说 作 为 操 纵 市 场 类 型 之 一 的 信 息 型 操 纵 ， 叙 明 条 款 更 是 寥 寥 。 同 时 ， 对 单 一 型 或 者 复 合 型 信 息 操 纵 作 出 处 罚 的 依 据 均 为 证 券 法 （ 2014 年 修 正 ） 第 77 条 第 1 款 第 1 项 、 第 4 项 条 款 ， 显 然 已 不 能 全 面 覆 盖 新 型 信 息 型 操 纵 现 象 。 而 具 有 相 对 完 整 认 定 思 路 的 操 纵 认 定 指 引 也 只 是 作 为 证 监 会 的 内 部 操 作 指 引 ， 且 仍 处 在 试 行 阶 段 ， 法 律 上 的 适 用 效 力 欠 缺 。 （ 二 ） 监管科技应对信息型操纵的优势 正 是 由 于 传 统 监 管 一 般 都 是 基 于 事 后 总 结 教 训 ， 以 便 在 曾 经 发 生 过 的 违 法 行 为 模 式 重 演 时 进 行 规 制 ， 难 以 应 对 信 息 型 操 纵 的 新 型 行 为 模 式 ， 才 迫 切 需 要 能 与 新 型 违 法 行 为 手 段 同 步 发 展 的 监 管 方 式 。 监 管 科 技 代 表 着 未 来 监 管 的 逻 辑 演 进 趋 势 ， 是 支 撑 整 个 金 融 行 业 的 坚 实 基 础 （ 杨 松 、 张 永 亮 ， 2017 ） 。 从 2017 年 7 月 召 开 的 全 国 金 融 工 作 会 议 上 重 点 强 调 “ 补 齐 监 管 短 板 ” ， 党 的 十 九 大 报 告 把 “ 创 新 监 管 方 式 ” 作 为 防 范 金 融 风 险 的 目 标 之 一 ， 中 国 人 民 银 行 通 过 成 立 金 融 科 技 委 员 会 来 强 化 监 管 科 技 的 应 用 实 践 看 ， 笔 者 认 为 利 用 监 管 科 技 ， 对 于 监 管 机 构 更 好 地 追 捕 不 法 行 为 主 体 所 实 施 的 信 息 型 操 纵 新 型 行 为 ， 具 有 显 著 优 势 。 1. 何 为 监 管 科 技 。 监 管 科 技 （ RegTech ） 最 早 由 英 国 金 融 行 为 管 理 局 （ Financial Service Authority ， 简 称 FCA ） 提 出 ， 将 其 作 为 金 融 科 技 （ Fintech ） 的 一 个 分 支 ， 主 要 指 监 管 技 术 ， 即 将 创 新 技 术 运 用 到 现 有 监 管 中 。 香 港 大 学 金 融 法 教 授 Douglas W. Arner 等 认 为 监 管 科 技 并 不 是 金 融 科 技 的 分 支 （ Douglas W. Amer ， Ja nos Barberis ， Ross P. Buckley ， 2017 ） 。 目 前 ， 不 管 是 学 术 界 还 是 业 界 ， 对 监 管 科 技 没 有 达 成 统 一 的 概 念 ， 但 综 合 文 献 资 料 ， 监 管 科 技 有 别 于 金 融 科 技 ， 监 管 科 技 不 是 只 满 足 事 后 总 结 经 验 教 训 的 应 对 型 监 管 模 式 ， 而 是 通 过 核 查 行 为 是 否 符 合 监 管 要 求 ， 提 前 预 测 、 主 动 识 别 风 险 ， 其 外 延 可 以 扩 展 到 金 融 以 外 的 领 域 。 笔 者 在 此 探 讨 的 监 管 科 技 不 是 仅 停 留 在 针 对 被 监 管 者 内 部 合 规 经 营 与 风 险 管 理 的 狭 义 监 管 科 技 ， 还 包 括 了 监 管 机 构 利 用 云 计 算 、 大 数 据 等 新 型 科 技 手 段 来 提 高 自 身 监 管 能 力 和 监 管 效 率 ， 对 创 新 技 术 进 行 探 索 、 运 用 的 广 义 监 管 科 技 ， 这 也 正 好 与 总 体 建 设 方 案 中 强 调 的 提 升 风 险 监 测 、 风 险 识 别 监 管 能 力 ， 利 用 创 新 技 术 主 动 发 现 问 题 促 进 监 管 模 式 创 新 的 设 定 目 标 及 Douglas W. Amer 等 学 者 对 监 管 科 技 的 界 定 相 吻 合 。 2. 监 管 科 技 的 显 著 优 势 。 第 一 ， 监 管 科 技 为 监 管 机 构 查 处 信 息 型 操 纵 新 型 行 为 提 供 技 术 条 件 。 要 对 信 息 型 操 纵 引 发 的 潜 在 或 者 正 在 发 生 的 风 险 实 施 有 效 监 管 ， 必 须 突 破 传 统 监 管 维 度 。 监 管 科 技 旨 在 通 过 利 用 新 技 术 提 高 监 管 机 构 的 监 管 效 率 ， 降 低 监 管 成 本 ， 是 监 管 与 大 数 据 、 人 工 智 能 等 现 代 科 技 结 合 的 产 物 ， 作 为 监 管 者 利 用 大 数 据 、 人 工 智 能 等 “ 升 级 换 代 ” 的 新 型 技 术 进 行 监 管 的 工 具 ， 通 过 识 别 信 息 ， 预 测 谁 与 谁 何 时 在 交 易 什 么 ， 针 对 识 别 的 交 易 模 式 51SOUTHWEST FINANCE 2020 年 第 03 期 2020 年 03 期 总 第 464 期 金 融 监 管 是 否 违 法 ， 促 使 监 管 者 提 前 采 取 风 险 防 范 行 动 ， 正 好 突 破 了 事 后 总 结 教 训 的 传 统 监 管 模 式 存 在 的 弊 端 ， 成 为 补 缺 监 管 短 板 的 突 破 口 。 最 新 一 轮 的 监 管 技 术 已 经 从 以 前 的 人 机 混 合 协 作 模 式 演 变 到 了 自 动 实 时 收 集 数 据 ， 以 及 高 效 实 时 分 析 数 据 ， 进 而 得 出 监 管 决 定 。 在 多 变 、 复 杂 且 创 新 频 发 的 时 代 ， 信 息 逐 渐 以 数 据 的 形 式 出 现 ， 不 管 是 监 管 者 还 是 被 监 管 者 ， 都 需 要 监 管 科 技 提 供 的 技 术 加 以 支 持 ， 信 息 型 操 纵 监 管 方 式 正 在 面 临 以 数 据 思 维 为 基 础 ， 征 求 监 管 机 构 及 信 息 型 操 纵 者 、 一 般 投 资 者 的 意 见 ， 找 出 数 据 之 间 的 关 联 性 促 使 问 题 得 以 解 决 ， 实 现 从 传 统 的 因 果 规 律 思 维 实 现 向 盖 然 性 的 数 据 规 律 （ 相 关 关 系 规 律 ） 观 念 上 的 飞 跃 （ 吴 一 龙 ， 2016 ） ， 最 终 使 监 管 者 通 过 数 据 理 解 信 息 型 操 纵 主 体 如 何 直 接 或 者 间 接 地 实 施 操 纵 行 为 。 第 二 ， 监 管 科 技 为 监 管 机 构 查 处 信 息 型 操 纵 的 监 管 方 式 创 新 指 明 方 向 。 传 统 的 监 管 方 式 对 信 息 型 操 纵 新 型 行 为 的 监 管 乏 力 ， 主 要 原 因 在 于 ， 监 管 者 缺 乏 必 要 的 技 术 支 撑 而 无 法 进 行 有 效 的 监 管 。 在 如 何 进 行 监 管 方 式 创 新 以 满 足 信 息 型 操 纵 新 型 行 为 监 管 的 需 要 方 面 ， 监 管 科 技 指 明 了 重 要 选 择 方 向 ： 一 是 运 用 新 型 技 术 实 现 传 统 监 管 方 式 升 级 。 比 如 运 用 大 数 据 智 能 分 析 技 术 ， 对 利 用 现 代 新 型 科 技 手 段 “ 升 级 ” 的 操 纵 行 为 ， 进 行 非 结 构 性 数 据 的 结 构 性 处 理 ， 实 时 获 取 监 管 数 据 ， 挖 掘 二 级 交 易 市 场 股 票 交 易 时 间 、 交 易 集 中 度 、 投 资 者 持 股 比 例 、 股 票 价 格 涨 跌 等 方 面 存 在 的 异 乎 寻 常 的 关 联 性 ， 最 终 筛 选 出 可 疑 的 信 息 型 操 纵 行 为 线 索 。 二 是 探 索 监 管 方 式 创 新 的 具 体 模 式 。 随 着 证 券 交 易 市 场 的 发 展 及 其 信 息 型 操 纵 者 新 型 操 纵 手 段 的 演 变 ， 也 应 与 时 俱 进 推 进 监 管 方 式 的 创 新 ， 如 将 涉 及 操 纵 和 市 场 炒 作 的 “ 类 举 牌 ” 行 为 纳 入 信 息 披 露 范 围 予 以 规 制 ； 强 化 个 人 投 资 者 、 机 构 投 资 者 、 中 介 机 构 、 自 律 组 织 、 证 券 监 管 部 门 应 用 监 管 科 技 进 行 的 协 同 监 管 ； 对 通 道 类 账 户 、 资 金 实 施 “ 穿 透 式 ” 监 管 ， 防 止 利 用 监 管 空 白 或 者 监 管 套 利 隐 蔽 真 实 交 易 者 的 真 实 背 景 。 与 此 同 时 ， 借 鉴 英 国 的 “ 监 管 沙 箱 ” 、 美 国 的 “ 创 新 加 速 器 ” 模 式 ， 进 行 具 有 中 国 特 色 的 “ 监 管 创 新 ” 试 点 。 第 三 ， 监 管 科 技 为 监 管 机 构 转 变 监 管 思 维 方 式 开 辟 路 径 。 “ 科 技 + 监 管 ” 结 合 的 监 管 科 技 更 彰 显 出 监 管 机 构 传 统 监 管 方 式 的 思 维 僵 化 ， 监 管 机 构 应 转 变 监 管 思 维 ， 成 为 监 管 科 技 未 来 发 展 的 不 二 选 择 （ An drew W. Lo ， 2017 ） 。 目 前 我 国 监 管 机 构 的 思 维 方 式 面 临 的 挑 战 主 要 有 ： 一 是 囿 于 传 统 监 管 资 源 预 见 能 力 的 有 限 ， 传 统 的 监 管 制 度 一 般 都 是 基 于 事 后 总 结 教 训 的 立 法 ， 针 对 已 经 发 生 的 违 法 操 纵 行 为 模 式 进 行 评 析 或 者 统 计 分 析 ， 相 对 比 较 笼 统 ， 已 经 不 适 应 科 技 驱 动 下 信 息 型 操 纵 新 型 行 为 频 发 的 市 场 环 境 。 二 是 监 管 法 律 的 滞 后 与 确 定 。 监 管 法 律 的 滞 后 性 与 确 定 性 是 一 体 两 面 ， 为 破 除 不 确 定 性 给 被 监 管 主 体 带 来 的 恐 惧 ， 法 律 应 保 持 确 定 性 ； 与 此 同 时 ， 确 定 性 的 法 规 又 不 可 避 免 地 滞 后 于 时 代 的 发 展 （ 杨 东 ， 2018 ） 。 而 监 管 科 技 不 是 一 项 静 态 监 管 工 具 ， 而 是 诱 发 金 融 监 管 发 生 转 变 的 动 态 变 量 ， 在 正 式 的 监 管 规 则 制 定 存 在 “ 救 济 延 迟 ” 的 情 况 下 ， 如 果 监 管 部 门 克 服 技 术 障 碍 ， 通 过 设 立 监 管 自 动 技 术 系 统 ， 使 法 律 监 管 手 段 还 无 法 追 捕 到 的 一 些 风 险 行 为 受 到 遏 制 。 可 见 ， 通 过 监 管 科 技 核 查 信 息 型 操 纵 新 型 行 为 是 否 符 合 监 管 要 求 ， 提 前 预 测 、 主 动 识 别 风 险 ， 应 该 是 十 九 大 报 告 强 调 “ 创 新 监 管 方 式 ” 背 景 下 可 考 量 的 选 择 。 二 、 监 管 科 技 应 对 信 息 型 操 纵 的 实 践 探 索 及 其 存 在 问 题 （ 一 ） 监管科技应对信息型操纵的实践探索 经 过 监 管 科 技 1.0 、 2.0 的 发 展 ， 笔 者 以 证 监 会 2017 年 启 动 监 管 科 技 3.0 工 作 ， 强 调 围 绕 资 本 市 场 主 要 业 务 活 动 ， 辅 助 监 管 人 员 实 时 对 市 场 整 体 情 况 进 行 监 测 ， 主 动 及 时 发 现 涉 嫌 市 场 操 纵 等 违 法 违 规 行 为 为 契 机 ， 提 出 以 下 探 索 模 式 ： 1. 信 息 识 别 。 证 券 交 易 是 一 项 复 杂 的 专 业 活 动 ， 要 求 法 定 的 信 息 披 露 主 体 必 须 通 过 法 定 的 信 息 披 露 渠 道 ， 以 特 定 的 格 式 发 布 有 效 信 息 。 囿 于 人 性 的 弱 点 ， 不 可 避 免 出 现 正 常 投 资 者 对 非 法 定 信 息 披 露 渠 道 的 信 息 无 动 于 衷 ， 故 此 证 券 法 （ 2014 年 修 建 立 在 相 关 关 系 分 析 法 基 础 上 的 预 测 是 大 数 据 的 核 心 。 正 是 利 用 大 数 据 的 更 准 确 、 更 快 的 相 关 关 系 分 析 法 ， 沃 尔 玛 实 现 智 能 零 售 ， 美 国 零 售 商 塔 吉 特 与 怀 孕 预 测 、 UPS 与 汽 车 修 理 预 测 、 安 大 略 理 工 大 学 的 卡 罗 琳 麦 格 雷 戈 博 士 研 发 的 预 测 早 产 儿 病 情 诊 断 的 系 统 等 创 新 科 技 ， 都 表 明 数 据 依 赖 的 是 相 关 关 系 ， 而 不 是 因 果 关 系 。 52SOUTHWEST FINANCE 2020 年 第 03 期 2020 年 03 期 总 第 464 期 金 融 监 管 正 ） 第 78 条 为 法 定 信 息 披 露 主 体 以 外 的 人 设 定 了 消 极 义 务 。 但 信 息 型 操 纵 与 交 易 型 操 纵 、 行 动 型 操 纵 最 大 的 区 别 就 是 行 为 方 式 的 不 同 ， “ 信 息 ” 的 内 涵 是 认 定 信 息 型 操 纵 行 为 的 首 要 问 题 ， 是 信 息 型 操 纵 者 实 施 操 纵 行 为 的 核 心 要 件 。 由 于 大 多 数 的 正 常 投 资 者 没 有 信 息 ， 往 往 偏 好 具 有 信 息 优 势 的 主 体 提 供 的 “ 小 道 消 息 ” （ 耿 志 民 ， 2012 ） 。 而 具 有 信 息 优 势 的 主 体 ， 一 方 面 正 是 抓 住 正 常 投 资 者 的 这 种 贪 婪 心 理 以 及 自 身 掌 握 信 息 的 技 术 优 势 ， 在 市 场 操 纵 过 程 中 通 过 关 联 交 易 、 财 务 造 假 、 盈 利 操 纵 等 “ 制 造 ” 的 虚 假 信 息 和 控 制 信 息 披 露 关 节 点 、 内 容 等 真 实 信 息 的 结 合 ， 使 正 常 投 资 者 难 以 区 分 真 实 信 息 与 噪 声 的 虚 实 与 真 假 。 另 一 方 面 ， 即 便 是 信 息 优 势 者 ， 对 未 来 股 价 的 预 测 也 不 一 定 是 准 确 的 ， 当 信 息 优 势 者 发 布 的 信 息 与 后 来 自 然 事 实 状 态 下 的 信 息 不 一 致 ， 并 不 能 认 定 信 息 发 布 者 就 一 定 是 信 息 型 操 纵 者 ， 这 里 存 在 信 息 优 势 者 掌 握 的 信 息 本 就 与 事 实 状 态 不 一 致 ， 而 信 息 优 势 者 只 是 客 观 地 将 自 己 持 有 的 信 息 公 布 于 众 。 监 管 科 技 的 应 用 将 有 助 于 信 息 优 势 者 利 用 大 数 据 、 人 工 智 能 等 数 字 分 析 技 术 自 我 核 查 信 息 的 内 容 或 者 主 体 行 为 是 否 符 合 信 息 型 操 纵 的 监 管 政 策 及 其 监 管 制 度 ， 避 免 因 违 反 监 管 合 规 而 受 到 民 事 、 行 政 或 刑 事 处 罚 。 同 时 ， 监 管 机 构 利 用 云 计 算 、 大 数 据 、 人 工 智 能 等 创 新 技 术 ， 获 取 相 对 准 确 的 信 息 ， 对 交 易 主 体 何 时 在 交 易 什 么 进 行 实 时 、 动 态 监 管 ， 从 而 解 决 了 传 统 式 利 用 挖 掘 文 本 信 息 搜 索 信 息 虚 实 或 者 披 露 疑 点 的 弊 端 。 2. 账 户 识 别 。 为 了 保 证 证 券 交 易 的 安 全 ， 确 保 获 取 社 会 财 富 行 为 的 正 当 性 与 合 法 性 ， 要 求 监 管 机 构 对 交 易 账 户 的 身 份 或 者 背 后 操 纵 账 户 的 实 际 控 制 人 身 份 进 行 初 次 与 持 续 性 的 识 别 是 其 责 无 旁 贷 的 使 命 ， 故 此 ， 账 户 登 记 管 理 制 度 是 证 券 市 场 交 易 秩 序 的 基 石 。 在 最 高 人 民 检 察 院 发 布 的 第 十 批 指 导 性 案 例 中 ， 在 证 明 实 际 控 制 人 与 账 户 者 关 联 度 时 ， 仍 然 采 用 实 际 控 制 人 与 账 户 者 的 身 份 关 系 ， 证 券 账 户 之 间 及 实 际 控 制 人 与 证 券 账 户 之 间 的 资 金 关 系 ， 资 金 往 来 情 况 （ 如 资 金 转 账 记 录 ） ， 相 关 电 脑 MAC 与 IP 地 址 数 据 重 合 ， 下 单 手 机 号 码 重 合 度 等 传 统 监 测 手 段 。 但 在 实 践 中 ， 基 于 对 客 户 “ 隐 私 权 ” 的 保 护 及 上 市 公 司 自 身 新 型 资 管 计 划 或 者 特 殊 业 务 的 发 展 ， 通 道 类 、 资 管 类 业 务 被 违 法 行 为 人 利 用 ， 同 时 ， 又 以 备 用 多 个 账 户 便 于 收 益 互 换 业 务 为 由 ， 隐 藏 实 际 操 纵 者 的 真 实 背 景 ， 致 使 很 难 穿 透 识 别 证 券 账 户 背 后 实 际 控 制 人 的 真 正 身 份 。 本 来 作 为 互 联 网 金 融 行 业 新 技 术 的 HOMS 系 统 ， 由 于 缺 乏 与 之 匹 配 的 技 术 手 段 监 测 ， 最 终 无 法 穿 透 看 清 终 极 投 资 者 ， 成 为 引 发 2015