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请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研 究报 告 | 行业深 度 电气设 备 2021 年 05 月 24 日 电气设备 优 于大 市 （维持 ） 证 券 分 析师 马天一 资 格编号 ：S0120521050002 邮 箱：maty 研究助理 市场表现 相关研究 高 镍 趋势下 的 行业集 中 度提升 三元正 极 行业系列深度之 一 Table_Summary 投 资要 点： 技 术 路 线之 争 ： 铁 锂 短期 回升 ， 三 元渗 透 率长 期 向好 。 因 三元和 铁锂材 料本身 物理 及 化学结 构差异 带来的 材料性 能差异 ， 进 而决定 了两者不 同的应 用领域 。 三 元材料 因 相同锂 离子数 量下更 低的分 子质量 ， 因 而其比 容量高于 铁锂 ， 组成 电池后 能量密 度 也更高 ，但铁 锂橄榄 石结构 中稳固 的 P-O 化学键 使其 相对三 元具备 良好的 安全 性 和循环 性能。 同 时， 相 比三 元的稀 贵金属 构成为 主， 铁 锂材料 成本更 低。 2020 年 以来 ， 随着 补贴 政策 放松 能量 密度 考核 及 CTP 、 刀 片技 术的 成熟 ，低 成本 的铁锂 电 池相对 优势凸 显 ， 三元 渗透 率有所 下降 。 然 而， 铁锂面 临降本 瓶颈和 续航瓶 颈两 大 问题 ， 预计 未来 三 元仍将占 据国内 60% 以 上份额 。 细分 来看 ， 国内 400km 以下 中 低端车 型有望 广泛推 广铁锂 ，三 元 5+ 高电 压平台 在短 期内仍 可满足 中高端 车型 的 续航需 求， 但随着 高镍技术 的 成熟 带来的 安全性 能改善 ， 预 计三元 高镍会 逐渐占 领 国内 中 高端车 型。 三元正极产品迭代：高 镍 开 启 长 期 窗 口 期 。 三 元 正 极 产 品 迭 代 引 领 电 池 的 技 术 升 级 ，已完 成从早 期 1 系 到目前 8 系的 升级， 随着消 费者对 整车续 航及成 本要求 的 提 升， 电池能 量密度 升级和正 极材料 体系的 迭代不 会停歇 。 预 计产业 后续将 进行从 8 系 高镍向 9 系 NCMA 、 NM 无 钴材 料迭代 来提升 电池性 能， 这 仍是在 高镍材 料体 系 内的迭 代 ， 属于 渐进式 创新 而非颠 覆式创 新 ， 材料 改性 方法相 通 ， 因此 需要在前 期 8 系高镍 的基础 上小幅 迭代 积累， 后来者 直接切 入而颠 覆行业 的概率 极低， 高镍 三 元进入 相对稳 定的技 术发展 期。未 来富锂 锰基材 料或成 为高镍 之后新 一代材 料 ， 具 有一定 颠覆性 ，但存 在首效 低和 能 量衰减 严重问 题，产 业化之 路较远 。 竞争格局：高镍趋势下的集中度提升。 目 前 国 内 三 元 正 极 市 场 竞 争 格 局 较 分 散 ， CR3 和 CR5 分别为 35% 、52% ， 前 几名 公司市 占率差距 不大， 无论 是 CR3 还是 CR5 均 远 低于负 极、 隔膜 和电 解液。 低 集中度 原因包 括：a 、 三元正 极原材 料成本 占 比高， 导致各 家成本 差异较 小。b 、 正极材 料总产 值最 大，是 地方政 府招商 引资 重 点。c 、正 极对电 池性 能影 响大 ，电 池厂 商纵 向一 体化 布局 正极 抢夺 市场 。我们 认 为， 未来 高镍化+ 一 体化有 望重塑 三元正 极格局。高镍 三元工 艺复杂 度和技 术壁 垒 提升，8 系高 镍制造 费用比 5 系高 近一倍 ，8 系 高镍龙 头公司 的技术 know-how 优 势带来 的良率 提升可 进一步 降本 ， 高镍 公司之 间的成本 差距会 拉开 ， 龙头 可以通 过 低成本 优势提 升集中 度 。 同 时 ， 龙头 公司通 过自建 前驱 体和布 局循环 回收 ， 可降 低 原材料 成本， 拉开与 二线公 司的盈 利差距 。 专 利 、 研 发角 度 对比 三 元正极 公 司 差异 。 三元材 料需要解 决 在提 高能量 密度同 时保 持 循环 、 安全 性能， 包覆 、 掺 杂、 单晶化 等专利 积累构筑 各家产 品的非 标解决 方案， 构 成龙头 公司的 竞争壁 垒 。 目 前当升 和巴莫 专利数 量领先 ， 容百快 速追赶 ， 研 发人 数 和薪酬 名列前 茅。 从各 家专 利特色 来看： 容 百 技术 布局 全面 ， 高 镍技术 行业领 先 ， 同 时具备 金属资 源回收 技术 ； 长远 锂科前 驱体积 累深厚 ， 同时 具备大 型前驱 体反应 釜 制造及 正极窑 炉改造 能力； 振 华新材 单晶三 元正极 产品 行业领 先 ； 当升 科技 ： 传 统 三元龙 头 ， 高镍 及其他 新型 材料多 点开花 ， 重视前 瞻技 术研 发 ， 多项专 利涉及固 态 锂电材 料、富 锂锰基 正极材 料等 。 风险提示 ： 三元高 镍正极 渗透 率提升 不及预 期，新 能源车 销量不 及预期 0% 17% 34% 51% 69% 86% 103% 120% 2020-05 2020-09 2021-01 电气设备 沪深300
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