建筑材料2021年中期策略：风物长宜放眼量.pdf

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报 告 | 行业策略 2021 年 06 月 06 日 建筑材料 风物长宜放眼量 2021 年 中期 策略 2020 年初至 5 月 31 日， SW 建筑材料行业涨幅 8.35%，同期上证综指涨 幅 3.49%，沪深 300 涨幅 2.69%。消费建材方面，受年后 市场风格影响， 开盘以来抱团龙头大幅回调，此后低估值的二线标的有超预期的阶段性表 现；周期建材方面，短期低库存背景下旺季景气较高，玻璃板块表现较为 超预期。 展望后市 ： 基数效应下，下半年经济增速回落，而疫情反复带来的供给缺 口推动通货膨胀上升，紧缩预期挥之不去。随着疫苗接种铺开和供给恢复， 全球供需缺口或缩小，进入补库存阶段，通货膨胀压力下的紧缩预期有望 缓解。经济需求仍然强劲，美国地产景气仍处向上的大周期。中国货币政 策坚持稳字当头，整体经济环境较为温和稳定。基建温和复苏，地产端仍 具韧性，竣工有望持续修复，二手房交易贡 献弹性。 投资策略 风物长宜放眼量 消费建材方面，大 B 工程市场集中趋势仍然延续，仍旧分散的工程小 b 市场提供了更长远的份额提升来源。 2020H2 以来二手房市场交易活跃， 加之竣工边际修复， C 端零售景气持续回升。 1）推荐具备成长性的工程 建材龙头，尤其是已经建立了下沉市场的小 B 客户开发和多品类销售体 系的公司，核心推荐 坚朗五金、东方雨虹 ； 2）零售 C 端景气向上，推荐 具备优秀的 C 端渠道布局，盈利稳定、现金流优异的 C 端龙头，重点推荐 东鹏控股、伟星新材 ； 3）地产集中度提升趋势仍将持续，战略集采 +全装 修推进之下工程端放量势头 仍将延续，具备渠道优势和杠杆能力的细分龙 头仍将持续受益。推荐估值和增长较为匹配的推荐 科顺股份、凯伦股份、 蒙娜丽莎、帝欧家居、垒知集团、雄塑科技 。 周期建材方面， 1）玻璃： 看好高景气的韧性有望超预期，有望复制水泥 行业 2018 年以后的盈利曲线。中长期环保将重塑行业成本曲线，资源是 长期超额利润主要来源，大型企业、优质产能受益 。同时龙头企业产业链 扩张颇具看点，提升长期增长中枢， 重点推荐 旗滨集团 ，关注 金晶科技、 南玻 A。 2）玻纤： 基于短期景气上行与中长期行业趋势，我们看好具备 板块中具备核心竞争力的头部企业： 中国巨石、中材科技、长海股份 等 ， 建议关注受益外需复苏，成长性良好的细分产业链龙头 再升科技、赛特新 材 等。 3）水泥： 低库存背景下，基于后续地产赶工带来的需求超预期可 能以及供给端的约束，下半年旺季景气有望超预期。中期来看，虽然行业 需求缺乏弹性，但行业产能利用率仍然高位运行，碳中和背景下供给侧或 持续超预期 ， 行业估值已处历史中枢下方， 看好板块估值修复潜力， 重点 推荐 华新水泥 、冀东水泥、上峰水泥、海螺水泥、祁连山、天山股份等 。 风险提示 ： 下游需 求波动风险、竞争风险、原材料大幅波动风险、应收账 款风险。 增持 （ 维持 ） 行业 走势 作者 分析师 黄诗涛 执业证书编号： S0680518030009 邮箱： 分析师 房大磊 执业证书编号： S0680518010005 邮箱： 分析师 石峰源 执业证书编号： S0680519080001 邮箱： 研究助理 任婕 邮箱： 相关研究 1、建筑材料： 有质量的成长能力仍是最重要的品质 2020-12-24 2、建筑材料： 掘金小 B 工程市场，渠道深化迎变革 2020-07-08 -16% 0% 16% 32% 48% 2020-06 2020-09 2021-01 2021-06 建筑材料 沪深 300 2021 年 06 月 06 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 002791 坚朗五金 买入 2.54 3.74 5.35 7.24 72.91 49.52 34.62 25.58 002271 东方雨虹 买入 1.34 1.69 2.12 2.66 46.35 36.75 29.30 23.35 002372 伟星新材 增持 0.75 0.85 0.98 1.10 31.43 27.73 24.05 21.43 003012 东鹏控股 买入 0.73 0.96 1.21 1.49 29.20 19.22 15.25 12.38 002798 帝欧家居 买入 1.46 2.04 2.61 3.20 11.73 8.40 6.56 5.35 002398 垒知集团 增持 0.54 0.65 0.82 1.03 13.33 11.08 8.78 6.99 002918 蒙娜丽莎 买入 1.40 1.85 2.38 3.04 22.82 17.27 13.42 10.51 300715 凯伦股份 买入 1.64 1.39 2.02 2.82 16.86 19.89 13.69 9.80 300737 科顺股份 买入 1.48 1.81 2.36 3.05 24.49 20.03 15.36 11.89 300599 雄塑科技 买入 0.70 0.77 0.98 1.22 16.34 14.86 11.67 9.38 601636 旗滨集团 增持 0.69 0.68 1.24 1.36 25.06 25.43 13.94 12.71 600586 金晶科技 * - 0.23 0.65 0.85 1.07 30.61 10.83 8.28 6.58 000012 南玻 A* - 0.25 0.61 0.72 0.80 40.16 16.46 13.94 12.55 600176 中国巨石 * - 0.69 1.14 1.30 1.45 24.17 14.63 12.83 11.50 603601 再升科技 * - 0.50 0.57 0.72 0.88 23.66 20.75 16.43 13.44 002080 中材科技 * - 1.22 1.64 1.94 2.21 18.78 13.97 11.81 10.37 300196 长海股份 - 0.66 1.17 1.46 1.79 26.92 15.19 12.17 9.93 688398 赛特新材 - 1.22 1.40 1.80 2.33 33.36 29.07 22.61 17.47 600585 海螺水泥 * - 6.63 6.95 7.20 7.36 7.35 7.01 6.77 6.62 600801 华新水泥 增持 2.69 3.55 4.02 4.30 7.87 5.96 5.26 4.92 000401 冀东水泥 买入 1.96 4.29 4.69 5.05 7.15 3.27 2.99 2.78 000672 上峰水泥 增持 2.54 3.08 3.48 3.78 7.90 6.51 5.76 5.31 600720 祁连山 增持 1.85 2.29 2.48 2.69 6.74 5.45 5.03 4.64 000877 天山股份 * - 1.45 1.85 2.04 2.18 10.44 8.18 7.42 6.94 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 （ *使用 Wind 一致预期） 2021 年 06 月 06 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 2021 年上半年行情回顾 . 7 1、 “紧信用、稳货币 ”组合持续，输入型通胀风险可控，总需求具有韧性 . 8 1.1、国内经济： “紧信用、稳货币 ”组合持续 . 8 1.1.1、一季度经济运行总体平稳，信用压缩逐步显现 . 8 1.1.2、大宗及 PPI 阶段性上行，货币政策坚持稳字当头 . 8 1.2、基建温和复苏、地产仍具韧性、消费有望持续性恢 复 . 9 1.2.1、 1-4 月地方债投资节奏放缓，预计全年基建投资温和增长 . 9 1.2.2、二手房交易景气持续，看好全年新房竣工修复弹性 . 10 1.3、 海外经济：海外通胀超预期，地产仍维持高度景气 . 11 2、装修建材：零售景气向上，小 B 值得期待，格局持续优化 . 12 2.1、零售端景气持续修复，工程端成本或阶段性承压 . 13 2.2、份额持续向头部企业集中，行业标准提升驱动格局优化 . 14 2.3、工程大 B 渠道竞争逐步加剧，工程小 B 大有可为，零售 C 端复苏持续 . 15 2.3.1、 20 年精装修渗透情况阶段性回落， 21 年精装化率回升，龙头继续集中 . 15 2.3.2、竣工有望复苏，零售 C 端景气持续修复 . 16 2.3.3、龙头发力开拓小 B 市场，对于经销商的管理服务能力成为竞争要素 . 17 2.4、品类扩张：多元业务延伸打造第二成长曲线 . 18 2.5、海外对标：需 求从增量转存量之下稳定增长，龙头渗透空间仍大 . 19 2.6、重点公司 . 20 2.6.1、坚朗五金：品类集成全面发展，优势和效率持续提升 . 20 2.6.2、东方雨虹：品类扩张成效渐显，经营质量不断优化 . 21 2.6.3、伟星新材：零售回暖、工程开拓，同心圆拓展效果渐显 . 21 2.6.4、东鹏控股：产能扩张，渠道为王，零售及小 B 工程持续发力 . 22 3、玻璃：看好长期盈利中枢提升与产业链扩张机会 . 23 3.1、供给步入存量时代，看好中长期盈利中枢提升 . 23 3.1.1、当前厂库和社库整体处低位 . 23 3.1.2、中期供给增量压力 小，下半年极低库存状况或再现，价格有望再超预期 . 24 3.1.3、供给侧进入新阶段，有望复制水泥行业 2018 年以后的盈利曲线 . 27 3.2、重点公司 . 29 3.2.1、旗滨集团：全国原片龙头，光伏、药用玻璃拓展亮点十足 . 29 4、玻纤：受益外需弹性，享受高景气周期 . 31 4.1、持续受益外需改善，玻纤需求高景气有望延续 . 31 4.1.1、全球经济有望延续较强复苏态势 . 31 4.1.2、地产建筑家居链条是外需的结构性亮点 . 33 4.1.3、 PCB 产业链量价齐升，电子纱（布）需求有望延续强劲 . 36 4.1.4、汽车需求恢复性增长，风电中长期需求也有较大潜力 . 37 4.2、中期产能投放加速，但更为优化的格局下，景气韧性有望好于上一轮 . 40 4.3、强者恒强是长期趋势，关注龙头扩品类和延伸产业链的能力 . 43 4.4、重点公司 . 44 4.4.1、中国巨石：成本领先 +结构升级，海外扩张强化全球竞争力 . 44 4.4.2、中材科技：玻纤成本持续迭代，锂膜主业有望继续改善 . 44 2021 年 06 月 06 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 4.4.3、再升科技： “干净空气 ”领军者，开启高增长期 . 45 5、水泥：中期景气具备韧性，估值修复潜力可观 . 47 5.1、供给端：整体格局未变，碳达峰下供给约束进一步趋严 . 48 5.1.1、供给端：中期新增产能冲击有限 . 48 5.1.2、错峰生产力度延续，碳中和政策背景下产能发挥限制或将趋严 . 48 5.2、中期供需边际变化不大，景气高位震荡 . 49 5.3、重点公司 . 51 5.3.1、华新水泥：核心市场景气有韧性，外延扩张亮点显现 . 51 5.3.2、冀东水泥：北方水泥龙头，受益中长期区域景气上行 . 52 5.3.3、海螺水泥：长期价值仍被低估 . 53 风险提示 . 54 图表目录 图表 1：建材（ SW）行业市场表现（截至 5 月 31 日） . 7 图表 2：建筑材料行业子板块年初至今（截至 5 月 31 日）涨跌幅（ %） . 7 图表 3：国内生产总值（ GDP）现价和不变价当季同比（ %） . 8 图表 4：新增 社会融资规模和结构（亿元） . 8 图表 5： M1 和 M2 同比增速（） . 9 图表 6： PPI 和 CPI 的剪刀差进一步扩大（ %） . 9 图表 7：固定资产投资完成额累计同比（ %） . 10 图表 8： 2020 年以来地方债发行规模（亿元） . 10 图表 9：商品房销售面 积及增速（万平、 %） . 10 图表 10：全国十大城市二手房交易量（ %） . 10 图表 11：房屋施工面积及增速情况 . 11 图表 12：新开工面积和竣工面积增速情况（ %） . 11 图表 13：美国成屋销售和新房销售情况 . 11 图表 14：美国不动产按揭贷款 增速（ %） . 11 图表 15：美国成屋库存情况（万套） . 12 图表 16：美国地产新开工情况（千套） . 12 图表 17：消费建材重点公司盈利预测及估值情况 . 13 图表 18：以经销为主的公司收入季度增速变化 . 13 图表 19：以工程直销为主 的公司收入季度增速变化 . 13 图表 20：沥青价格周度数据跟踪（元 /吨） . 14 图表 21： PVC 均价周度数据跟踪（元 /吨） . 14 图表 22： 住宅项目规范（征求意见稿）对各类别项目作了设计工作年限要求 . 14 图表 23：防水行业提标相关国家性和地方政策 . 15 图表 24：下游地产企业集中度情况（ %） . 15 图表 25：精装修渗透率变动情况 . 15 图表 26： 2020 年中国精装修商品住宅各趋于规模及变化 . 16 图表 27： 2020 年中国精装商品住宅城市能级规模变化 . 16 图表 28：建筑及装潢材料零售额累计值及增速 . 16 图表 29：家具类零售额累计值及增速 . 16 图表 30：建筑装饰行业产值构成结构及对应需求采购主体 . 17 图表 31： 2019 年我国存量酒店城市结构分布（万家） . 17 图表 32：消 费建材上市公司多元化业务战略 . 19 2021 年 06 月 06 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 图表 33：中国城镇住房房龄结构（ 2015 年） . 19 图表 34： 2019 年美国房屋年龄分布情况 . 19 图表 35：美国地面装饰材料市场规模及同比增速 . 20 图表 36：美国建筑涂料产量及同比增速 . 20 图表 37： 2019 年美国地面装饰材料市场占有率情况 . 20 图表 38：美国建筑涂料市场占有率测算 . 20 图表 39：全国浮法玻璃原片价格同比大幅上涨 . 23 图表 40：卓创统计的 8 省厂商库存较历史同期水平大幅偏低 . 23 图表 41：年初以来建筑浮法玻璃原片表观消费量表现明显好于 2019 年同期水平，尤其是旺季前的下游补库区间（单位： 万重箱） . 24 图表 42：卓创统计的沙河厂商库存和社会库存去化状态良好，近期已处于较低的水平 . 24 图表 43：地产竣工端自 2020 年 Q3 开始明显修复（累计增速） . 24 图表 44：全国在产浮法玻璃产线日熔量变动（白玻 +颜色玻璃，单位： t/d） . 25 图表 45：全国在产浮法玻璃产线日熔量变动（白玻，单位： t/d） . 25 图表 46：近期拟点火和冷修生产线统计（潜在供给增量约 3900t/d） . 25 图表 47：我们测算在上述生产线如期复产的情景下，下半年厂家库存或将到达极低水平（行业周度供需平衡表测算） 26 图表 48：近两年公示置换方案的尚未投产的玻璃生产线 . 27 图表 49：玻璃行业盈利中枢有望提升且波动率显著收窄 . 29 图表 50：水泥行业 2018 年以来景气高位波动 . 29 图表 51：海外主要经济体景气持续上行 . 32 图表 52：美欧日经济 Q3 明显复苏（ %） . 32 图表 53：美欧日工业生产指数 环比持续修复 . 32 图表 54：全国玻纤及制品单月出口量有所恢复 . 32 图表 55：美日工业产能利用率尚未完全恢复到疫情前的水平 . 33 图表 56：欧洲制造业产能利用率尚未完全恢复到疫情前的水平 . 33 图表 57：美国建造支出受住宅拉动自去年以来明显提升（百万美元） . 34 图表 58：美国地产销售、建造支出指标显著改善 . 34 图表 59：美国地产销售仍然处于高位（单位：万套） . 34 图表 60：美国私人住宅新开工套数和营建许可套数均处于高位（单位：万套） . 34 图表 61：美国住房市场价格指数反映市场仍处高景气 . 35 图表 62：美国成屋库存已处于历史低位 . 35 图表 63：欧元区营建支出持续回升 . 35 图表 64：欧元区营建产出基本上已经恢复到疫情前的水平 . 35 图表 65：家电出口维持高位 . 36 图表 66： 2018 年以来国内覆铜板产能和产量呈现加速增长的态势 . 36 图表 67：芯片供应不足和原材料价格上涨背景下整车生产恢复较慢 . 37 图表 68：我国新能源车单月产量增长较快 . 37 图表 69： 2021Q1 风电招标情况 单位 ： GW . 38 图表 70： 2020 年全球海上风电装机占比 单位： MW . 38 图表 71：国内海上风电装机数据 单位： GW . 38 图表 72：全球陆上风电市场分区域展望 (2021-2025) 单位： GW . 39 图表 73：全球海上风电市场分区域展望 (2021-2025) 单位： GW . 39 图表 74：金风科技风 机销售容量占比 单位： MW . 39 图表 75：明阳智能一季度末在手订单结构 单位： GW . 39 图表 76：导致 2021 年玻纤行业产能增加的生产线变动 . 40 图表 77：导致 2021 年玻纤行业有效产能减少的生产线变动 . 41 2021 年 06 月 06 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明 图表 78： 2022 年国内有望点火的玻纤生产线 . 41 图表 79：国内玻纤行业供需平衡表 . 42 图表 80：全国玻纤库存仍然处于低位 . 42 图表 81：缠绕纱价格高位震荡 . 42 图表 82：无碱 SMC 合股纱价格延续上行的趋势 . 43 图表 83：电子纱价格 近期显著回升 . 43 图表 84：龙头企业现金流优势巨大 . 43 图表 85：中国巨石 PB-band . 44 图表 86：中材科技 PB-band . 45 图表 87：再升科技 PE-band . 46 图表 88：全国水泥库存仍处中低水 平 . 47 图表 89：全国水泥出货情况 . 47 图表 90： 2020 年分区熟料产能增加情况及影响测算 . 48 图表 91： 2021 年全国分区域剔除错峰后水泥供给能力增幅测算 . 49 图表 92： 2021 年我国熟料产能利用率测算 . 50 图表 93： 2021 年全国 分区域供需关系预测 . 50 图表 94：全国水泥价格维持高位 . 51 图表 95：长三角水泥价格 . 51 图表 96：泛京津冀水泥价格 . 51 图表 97：两广水泥价格 . 51 图表 98：华新水泥所处区域水泥均价测算（ P.O42.5 到位价格，元 /吨） . 52 图表 99：华新水泥 PB-band . 52 图表 100：冀东水泥所处区域水泥均价测算（ P.O42.5 到位价格，元 /吨） . 53 图表 101：冀东水泥 PB-band . 53 图表 102：海螺水泥 PB-band . 53 2021 年 06 月 06 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明 2021 年上半年 行情回顾 2021 年初至 5 月 31 日， SW 建筑材料行业涨幅 8.35%，同期上证综指涨幅 3.49%，沪 深 300 涨幅 2.69%，相对 Wind 全 A 超额收益为 4.38%。分板块来看，消费建材、玻璃 板块表现更好，明显跑赢板块指数。个股方面， 部分业绩高弹性低估值的二线龙头涨幅 较大， 金刚玻璃（ +171%）、鲁阳节能（ +81%）、科顺股份（ +73%） 、山东玻纤（ +63%） 。 一线龙头方面，仍然具有相对稳定的收益，东方雨虹（ +62%）、三棵树（ 56%）、旗滨集 团（ +32%）、东鹏控股（ +26%）、伟星新材（ +25%）、坚朗五金（ +25%）。 图表 1： 建材（ SW）行业市场表现（截至 5 月 31 日） 资料来源： Wind、 国盛证券研究所 图表 2： 建筑材料行业子板块 年初至今（截至 5 月 31 日）涨跌幅 （ %） 资料来源： Wind、 国盛证券研究所 分时间阶段板块表现回顾： 节后开盘 -3 月 末 ： 节后开盘以来 抱团 龙头大幅 回调，周期方面 玻璃水泥较超预期。 节后开盘以来，前期机构抱团股 出现较大幅度的回调，前期涨幅较大的标的都有所 2021 年 06 月 06 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明 回调。周期方面， 春节就地过年政策下，节后复工 复产 节奏预期 ，需求复苏加之库 存低位，玻璃价格表现较为超预期；水泥板块，节后沿江熟料多轮价格上调，行业 低库存和低价背景之下业绩和估值修复预期较强，水泥板块整体有所修复。 4 月：进入业绩披露期， 二线龙头业绩和估值修复 ，玻璃景气上行 。 消费建材方面， 进入到 4 月以来， 此前较为低估的 、业绩确定性强的二线龙头随着业绩披露表现出 了更高的业绩弹性，估值修复显著。 周期方面，下半年旺季刚需以及下游补库拉动 下玻璃价格持续攀升，龙头盈利中枢上移， 估值和股价均有超预期表现。 5 月：进入业绩真空期，震荡调整为主，玻璃景气继续上行。 随着一季报披露结束， 行业整体进入业绩真空期， 部分标的 受行业相关政策的影响而出现一定的扰动 。周 期方面，玻璃 价格上涨具有一定的持续性，短期刚需支撑下价格温和上涨，板块继 续上行。 1、 “紧信用、稳货币” 组合持续，输入型通胀 风险可控 ， 总 需 求具 有 韧性 1.1、 国内经济： “紧信用 、稳货币 ” 组合持续 1.1.1、 一季度经济运行总体平稳，信用压缩逐步显现 “紧 信 用、稳 货币 ” 组合确认， 经济恢复动能见顶回落，一季度经济运行总体平稳。 2021 年一季度 GDP 同比增速为 18.3%，两年平均增长 5%，略低于预期。 4 月新增社融 1.85 万亿，较去年同期减少 1.25 万亿， 新增社融超季节性逐渐减弱 ， 表外融资收紧， 信用压 缩已经逐步显现。 图表 3： 国内生产总值（ GDP）现价和不变价当季同比 （ %） 图表 4： 新增社会融资规模和结构 （亿元） 资料来源： 国家统计局， Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 1.1.2、 大宗及 PPI 阶段性 上行， 货币政策 坚持 稳字当头 2019 年以来中国经济处于过热状态，主要原因是海外供给受限叠加美国 MMT 带来的过 度消费需求。 2019 年以来主要发达经济体处于收缩区间，美国在 MMT 理论的主导下， 主张财政赤字货币化，实行宽松的货币政策，巨额超发的货币流入市场带来的过度消费 需求传导至我国，使我国经济处于一种过热状态。我国一直实行稳健的货币政策，坚持 金融服务实体经济的要求，把握逆周期 调节 力度 。 2020 年初新冠疫情爆发以来，央行不断降准降息降超储利率，进一步引导实体利率下行， 保障市场流动性合理充裕。 2020 年下半年，我国货币政策走向正常化， 2020 年 7 月我 国 M2 增速环比下降 0.44%，是 M2 的拐点。 M2 增速 持续回落， 2021 年 4 月 M2 余额 226.2 万亿元 ，同比增长 8.1%。 虽然我国一直 实行正常的稳健的货币政策，牢牢把握好 2021 年 06 月 06 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明 货币发行的“总闸门”，但由于全球货币政策宽松，我国对冲力度不足，巨额货币流入市 场，传导至我国，不可避免的带来资产价格与通胀的持续攀升。 PPI-CPI 的剪刀差继续扩大，大宗品下游企业盈利承压。 PPI 快速上行一方面来自于前 期低基数，另一方面是由于碳中和政策对高碳排放原材料限产，本轮大宗品 的价格上行 并未有需求端的大幅刺激。从全球的角度看，全球的需求恢复快于全球生产，以新兴市 场为主的原材料生产国疫苗接种比较慢 、 疫情 不断 反复，加剧了原材料供需错配。大宗 品涨价主要是来自于 供需 错配而非下游需求 扩张 ，因此在上游原材料价格上涨的同时， 相关的下游产业并没有进行提价，导致 PPI-CPI 剪刀差不断扩大，下游企业的盈利被上 游成本端压缩。 图表 5： M1 和 M2 同比增速（） 图表 6： PPI 和 CPI 的 剪刀差进一步扩大 （ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 当前大宗商品价格上涨阶段性提升我国 PPI，但输入性通胀的总体风险可控 ， PPI 向核心 CPI 传导的可能性比较小 。 对于下一阶段的货币政策，央行坚持稳字当头，继续推动金 融向实体经济让利，从供给侧出手，保供稳价，通过政策收紧来抑制需求端的可能性较 低，仍然强调货币政策稳字当头。 1.2、基建 温和 复苏 、地产仍具韧性、消费有望持续性恢复 1.2.1、 1-4 月地方债投资节奏放缓， 预计全年 基建投资 温和增长 1-4 月地方债发行节奏较为缓慢，累计发行 1.67 万亿，其中，再融资债 1.29 万亿，新增 专项债累计发行 264 亿元，主要由于上半年经济稳定运行财政逆周期调节需求下降以及 专项债管理加强 、地方政府杠杆率控制等 导致上半年发行速度明显缓于市场预期 。 同时， 从 固定资产投资情况 来看， 基建整体平稳增长， 1-4 月基建投资同比增长 18.4%（较 2019 年同期增长 4.4%）。 从后期展望来看，专项债空间仍大，但是 考虑到政府对于地方政府 隐性债务的控制，预计全年基建温和 复苏 。 2021 年 06 月 06 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明 图表 7： 固定资产投资完成额累计同比 （ %） 图表 8： 2020 年以来地方债发行规模 （亿元） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 1.2.2、 二手房交易景气 持续 ，看好全年新房竣工修复弹性 2020年 1-4月商品房销售面积 累计同比增长 48.1%， 涨幅比 3 月末回落 15.7个百分点， 比 2019 年同期 增长 19.5%， 两年复合 增速 9.3%，较 1-3 月两年复合增速回落 0.6 个百 分点； 单 4 月销售面积 1.43 亿平米，同比 增长 19.2%。 3 月下旬以来， 随着重点城市调 控不断加码，楼市热度已触顶回落 ， 一线楼市有所降温，涨幅趋缓。 从二手房的交易情况来看， 2020H2 以来全国重点城市二手房交易同比持续加速， 根据我 们选取的全国重点十城的二手房交易情况看，全国 10 城 4 月二手房成交量 8.31 万套， 同比增长 32%，比 2019 年同期增长 9.5%，二手房交易景气持续。 图表 9： 商品房销售面积及增速 （万平、 %） 图表 10： 全国十大城市二手房交易量 （ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 （注：一线城市包括深圳、北京； 二 三 线城市包括苏州、杭州、南京、厦门、佛山、东莞、青岛、扬 州） 竣工 增速环比 修复 ，竣工改善趋势 不变 。 1-4月累计施工面积 81.9亿平，同比增长 10.5%。 1-4 月累计新开工面积 53905 万方，较 2020 年和 2019 年同期分别增长 13%和降低 7.9%； 4月单月新开工 17742.5万方，较 2020年和 2019年同期分别降低 9.3%和 10.5%。 1-4 月全国房屋竣工面积 22736 万方，较 2020 年和 2019 年同期分别增长 17.9%和 0.8%； 4 月单月竣工 3614 万方，较 2020 年和 2019 年同期分别降低 3.08%和 11.6%， 4 月单月跌幅环比收窄 2.4 个百分点 。 从销售和竣工的剪刀差看，销售增速继续领先于 竣工增速，施工面积也持续 快速 增长，存在较多 未 竣工项目，未来竣工持续修复确定性 较强。 2021 年 06 月 06 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明 图表 11： 房屋施工面积及增速情况 图表 12： 新开工面积和竣工面积增速情况 （ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 1.3、 海外经济： 海外通胀超预期， 地产 仍维持高度景气 4 月美国 CPI 同比从 2.6%上升至 4.2%，为 2008 年 9 月以来的高点，扣除能源与食品 的核心 CPI 同比从 1.6%升至 3.0%，为 1996 年 1 月以来的高点。美国通胀超预期的驱 动因素主要有宽松的货币财政政策、大宗商品价格上涨和疫情形势好转。首先，美国政 府不断“发钱”提振居民消费需求，美国共进行了三轮财政刺激，拜登第三轮 1.9 万亿 财政刺激已在 3-4 月集中发放完毕，流动性持续性宽松。在供给 尚 未完全恢复的情况， 不断推升消费品价格，但劳动力供给严重不足，供给端 整体 偏紧。其次 ，今年 3 月以来 大宗商品特别是燃料价格的上涨提升通胀率 ；此外，随着 疫情 控制， 服务业消费 逐步提 振 ，进一步推升 CPI，超预期的通胀可能会使美联储开始考虑收紧流动性。 5 月 20 日，美联储公布 4 月 FOMC 会议纪要，决定维持货币政策不变，直至就业和通胀 目标方面取得重大进展。在 4 月非农数据公布后，美联储面临着就业弱（促使货币政策 宽松） +通胀强（促使货币政策收紧）两难格局，相比之下，美联储认为通胀更多的是由 短期因素推动，并且更加关注就业恢复情况。 因此，美联储很可能对通胀保持较高的容 忍度，预计年内开始缩减 QE 的概率较低。 地产方面， 2021 年 4 月美国地产销售环比走弱，供需格局紧张有所缓解。 4 月新建住 房销售折年数达到 86.3 万套，同比增长 48.3%，环比下降 5.9%；成屋销售折年数 585 万套，同比增长 34%，环比下降 2.7%。 图表 13： 美国成屋销售和新房销售情况 图表 14： 美国不动产按揭贷款增速 （ %） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 2021 年 06 月 06 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明 尽管地产销售数据环比走弱，但抵押贷款利率、成屋库存指标等仍维持低位， 4 月末成 屋库存 116 万套，环比提升 10.5%，同比下降 20.5%；新开工数量同比提升， 4 月新开 工住宅 157 万套，同比增长 67.3%， 我们认为美国地产仍处在景气高位， 地产产业链的 相关出口品类 需求预计延续 。 图表 15： 美国成屋库存情况 （万套） 图表 16： 美国地产新开工情况 （千套） 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 2、装修建材： 零售景气向上，小 B 值得期待，格局持续 优化 2020 年报和 21 年一 季报披露完毕，消费建材板块，特别是细分头部企业，整体呈现 收入快速增长、盈利和经营质量齐升的态势，地产后周期的消费建材行业头部企业集中 度提升趋势依然保持明显。 展望 后续 来看，近期数据显示地产需求韧性仍强，多个消费 建材细分品类微观显示订单和销售数据增长强劲，如建筑五金、防水材料、塑料管道等， 量增趋势保持之下，需要关注原材料价格上行压力传导下对企业毛利率的影响 。短期来 看，零售景气持续修复，具备零售基因的消费建材龙头更有望在未来几个季度获得相对 收益； 从中长期行业发展趋势来看，我们仍然看好优质细分龙头的份额提升和成长空 间： 地产集中度提升趋势仍将持续，战略集采 +全装修推进之下工程端放量势头仍将延续， 具备渠道优势和杠杆能力的细分龙头仍将持续受益，成长弹性和确定性依然较强；从更 远的发展空间和现金流平衡方面，房地产市场中长期回归合理规模，除了已在快速集中 的大 B 工程市场，仍旧分散的工程小 B 市场提供了更长远的份额提升来源。 中长期来看，我们认为，有质量的成长仍是最重要的品质。未来几年里，在流动性收紧 和三条红线的压力之下，如何缓解现金流和收入增长的矛盾；在行业边界逐渐模糊和客 户关注点不断迁移的压力之下，如何提升商业模型的长期竞争力是 企业面临的重要命题 ， 建议结合以下几条主线精选个股 ： 具备成长性的工程建材龙头，尤其是已经建立了下沉市场的小 B 客户开发和多品类 销售体系的公司，核心推荐 坚朗五金、东方雨虹 。短期也建议关注具备较强成长弹 性的细分龙头企业，推荐 凯伦股份、科顺股份 等。 零售 C 端景气向上，推荐具备优秀的 C 端渠道布局，盈利稳定、现金流优异的 C 端 龙头，推荐 伟星新材、东鹏控股 。 地产集中度提升趋势仍将持续，战略集采 +全装修推进之下工程端放量势头仍将延 续，具备渠道优势和杠杆能力的细分龙头仍将持续受益。推荐估值和增长较为匹配 的 垒知集团、蒙娜丽莎、雄塑科技、帝欧家居 等。 2021 年 06 月 06 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明 图表 17： 消费建材重点公司盈利预测及估值情况 股票 股票 投资 EPS（元） PE 代码 名称 评级 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 002791 坚朗五金 买入 2.54 3.74 5.35 7.24 72.91 49.52 34.62 25.58 002271 东方雨虹 买入 1.34 1.69 2.12 2.66 46.35 36.75 29.30 23.35 002918 蒙娜丽莎 买入 1.38 1.83 2.34 2.91 23.15 17.46 13.65 10.98 300715 凯伦股份 买入 0.91 1.45 2.09 2.94 23.44 19.07 13.23 9.40 002798 帝欧家居 买入 1.46 2.04 2.61 3.20 11.73 8.40 6.56 5.35 002398 垒知集团 增持 0.52 0.65 0.82 1.03 13.85 11.08 8.78 6.99 002372 伟星新材 增持 0.75 0.85 0.98 1.10 31.43 27.73 24.05 21.43 000786 北新建材 买入 1.69 2.16 2.49 2.77 27.25 21.32 18.50 16.63 300599 雄塑科技 买入 0.59 0.76 0.94 1.16 19.39 15.05 12.17 9.86 003011 海象新材 买入 1.83 2.31 3.54 4.62 18.21 14.43 9.42 7.21 300599 东鹏控股 买入 0.73 0.96 1.22 1.49 29.20 22.10 17.40 14.20 300737 科顺股份 买入 1.40 1.87 2.46 3.17 25.89 19.39 14.74 11.44 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 ； 股价选取 2021 年 6 月 1 日收盘价 2.1、 零售端景气持续修复，工程端成本 或阶段性 承压 结合 2020 年报和 2021 年一季报来看， 20 年 上半年受疫情影响更大的零售端在下半 年迎来显著修复， 零售经销渠道为主的兔宝宝、 伟星、东鹏等在下半年业绩快速回升。 21Q1 以来 消费建材整体增速较快， 主要由于 去年同期 低基数等因素，同时随着零售景气 回暖、竣工修复，偏 竣工端 的品类增长迅速 。 图表 18： 以 经销 为主的 公司收入季度增速变化 图表 19： 以工程直销为主的公司收入季度增速变化 资料来源： Wind、 国盛证券研究所 资料来源： Wind、 国盛证券研究所 从 20 年 Q4 以来， 消费建材 主要原材料 沥青、乳液、 PVC 等石化链产品价格大幅上涨， 对