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2021-2022中国 商业 养老 发展分析报告 2 报 投 告 资 框 逻 架 辑图 本报告框架图 第三 支柱 进展 我国 商业 养老 保险 产业 空间 广阔 我国三支柱框架已建立 ， 第三支柱功能缺位 2018年第三支柱税延商业养老保险试点不及预期 2020Q4以来 ， 鼓励第三支柱发展的政策信号持续释放 2021M3， 专属商业养老保险试点在北京 、 浙江落地 未来 20年人口加速老龄化 ， 联合国预测 2035年左右中国 65 岁及以上人口占比突破 20%、 老年人口抚养比突破 30% 第一支柱待遇不足并形成财政负担 、 第二支柱惠及人口有 限且企业年金覆盖率难以提升 ， 第三支柱受政策鼓励 总需求 三支柱 第三支柱 产业链 产品 视角 存量 边际 人口加速老龄化 ， 养老负担加重 第一 、 二支柱不足 ， 政策鼓励第三支柱 商业养老保险试点 积攒经验 税延商业养老保险 、 专属商业养老保险试点依次落地 盈利动机驱动险企 布局产业链 “ 养老保险 +养老社区 +养老服务 ” 产业链利好险企资产端 （ 承保规 模及效率 ） +负债端 （ 固定资产投资 ） +客群 （ 多层次客户 ） 商业养老保险发展 阻力下降 、 产品竞 争力提升 2020年人均 GDP为 72,447元 ， 未来继续提升 ， 居民商业 养老保险产品的购买力将提升 房住不炒政策持续 ， 市 场形成稳房价预期 ； 2019年保 险在我国居民资产配置 中仅占 1.3%， 提升空间足 商业养老保险的长久期 、 保 底收益属性在去刚兑 、 利 率下行大背景下具备比较优 势 ； 相对收益率有望提升 中保协 、 人社部等提出建立 商业养老保险账户制 ， 落 地实施后利好第三支柱 看好 险企 商业 养老 产业 链布 局 商业养老年金 差异化竞争格局 ， 以万能账户增值 、 对接养老社区 、 保单高比例贷款 、 分红等吸引客户 ， 平安 “ 安之心 ” 9个月保费破百亿元 试点已覆盖 49城 ； 目前整体报销水平 70%； 2020年人保承办长期护理保 险项目 96个 ， 保障人群达到 4,200万人 太保已落地 8个项目 ， 规模上市险企第一 ， 包括度假型乐养社区 、 城郊型 颐养社区 、 城市型康养社区 ； 与法国欧葆庭 +重点医护院校合作 ， 强化运 营经验及人才储备 长期护理保险 商业养老社区 主要上 市险企 均已布 局 关注商业养 老产业链带 来的险企长 期成长空间 及投资机会 商 业 养 老 ， 未 来 是 星 辰 大 海 收入制约效 应减弱 房产替代效 应减弱 养老金相对 收益提升 账户制将落 地建设 研究目 的 。 2021年 3月 ， 专 属商 业 养老 保 险试 点 在北 京 及浙 江 落地 ， 第三 支 柱养 老 保险 亦 是两 会 关切 的 热点 问 题 。 本 篇 报告 对 商业养 老 产业 链 前景及 险 企布 局 进行分 析 ， 探 究 上市险 企 业绩 增 长点 。 第 三支 柱 进 展 ： 第 三支 柱 功 能 缺 位 ， 政 策 鼓 励 ， 税 延及 专 属 商 业 养 老保 险 试 点 依 次 落地 ： 中 国养 老 金 第 三 支 柱功 能 缺 位 。 第 一支 柱 包括城 镇 职工 、 城乡居 民 基本 养 老保险 ， 社保 基 金是资 金 补充 来 源 ； 第二 支柱包括企 业年 金 和职 业 年金 ； 第三 支 柱是 个 人商 业 养老 金 。 截 至 2019年 底 ， 养 老金 结 存金 额 8.89万 亿 元 ， 一 、 二 、 三支柱各占 70.7%、 29.2%、 0.0%， 合 计仅 占 GDP的 9.0%。 政 策鼓 励 第 三 支 柱 ， 专 属 养 老 保 险 试点 落 地 。 1） 2018年 5月税 延 养老 保 险 试点 ， 标志 我 国第三 支 柱落 地 。 试点 以 税收 优 惠刺激 投 保 ， 采 取 EET模 式 ， 优 惠力度 不 足 、 手续繁琐导 致效 果 不及 预 期 （ 试 点首 年 的保 费 不 足 2亿 元 ）。 2） 2020Q4以来 ， 政府 部 门 及 行业 协 会关 切 第 三 支柱 长 期规 划 、 制 度设 计 、 产 品 形 态 及试 点 。 2021年 2月 26日 ， 人社 部提出加强 建 立 账 户 制 、 个 人 自 愿 参 加 、 国 家 财 政 税 收 支 持 、 资 金 市 场 化 投 资 运 营 的 个 人 养 老 金 制 度 ； 3月 5日 ， 两 会 提 出规 范 发展第 三 支柱 。 3） 2021年 3月专 属 商 业 养老 保险 在 北 京 、 浙 江试 点 。 新 业 态经 济 及灵 活 用工 模 式产 生 养老 保 障缺 口 。 推 测 专属 商 业 养 老保 险 是政府 以 税收 等 优惠措 施 鼓励 企 业为灵 活 从业 人 员购买 商 业养 老 保险 ， 成 本预 期 低于正 式 雇佣 关 系下的 城 镇 职工基本养 老保 险 +企业 年 金缴 费 支出 ， 非强 制 属性 ， 成效 待 观察 ， 但拓 展 了第 三 支柱 目 标群 体 。 3 投 资要 点 投 资要 点 人口老龄 化 +三 支 柱现 状 +险 企 动 机 +产 品 竞 争力 ， 我国 商 业 养 老保 险 产业 空 间 广 ： 人口加速老 龄 化 ， 养 老 金 需 求旺 盛 。 2019年底 ， 中国 65岁及 以 上人 口 占 12.6 %， 老年抚养 比 17.8%； 联 合国 预 测 2035 年左右分别 突 破 20%、 30%。 第一 、 第二 支 柱 不足 ， 需 要 第三 支 柱补 位 。 第 一 支柱 带 来财 政 负担 ， 且城 乡 基本 养 老保 险 待遇 低 （ 2019年平 均 169.1 元 /人 /月 ）； 企 业 年 金覆 盖 率低 （ 2020Q3末 仅 5.94%） 且难 提 升 ， 系 因 80%以 上 城 镇就 业 人口 在 中小 企 业且 企 业税负 较重 ； 职业 年金 仅 适用 机 关事 业 单位 人 员 ， 惠 及人 口 上 限 4,000万 。 参 照 海 外 经验 ， 国情 差 异致 使 各国 养 老金 体 系 有 异 ， 美 国 、 智 利 等 第 三 支 柱 较 为 发 达 ， 亦 起 到 良 好 保 障 效 果 。 盈利动机驱 动 险 企发 力 “ 养 老年 金 +养老 社 区 +养 老服 务 ” 商 业 养 老 产业 链 。 1） 养 老年 金 利好 承 保 规 模及 效 率 。 2） 产业链进行 价 值 深挖 。 一是 养 老不 动 产分 散 投资 风 险 、 拉 长久 期 、 收 益 率超 长 期国 债 2%以上 （ 日 本 经验 ） ； 二 是 围 绕客户全生 命周 期 形成 闭 环 ， 利 于提 高 客均 养 老消 费 额 。 3） 可 触 达 多层 次 客 群 。 养老 年 金 （ 大 众 +中 产 +高净 值 客 户 ）、 养 老社区 、 高端 医 疗及照 护 （ 中 产 +高净值 ） ， 2019年底中 国 净资 产 百万美 元 以上 成 年人 达 579万 ， 全 球第二 。 商 业养 老 保 险 的 发 展阻 力 下 降 、 产 品竞 争 力 增 强 。 此 前 的 制 约 因 素 （ 收 入 水 平 、 房 地 产 替 代 、 机 会 成 本 、 账 户 制缺 失 ） 减弱 ： 1） 2020年 人均 GDP达 72,447元 ； 2） 房住 不 炒 ， 房 价预 期 较稳 ， 住房 对 养老 险 的替 代 减弱 ； 3） 商业 养 老 保 险的 长 久期 、 保 底收 益 属性在 去 刚兑 、 利率下 行 大背 景 下具备 比 较优 势 ； 险企 权 益投 资 比例提 升 利好 年 金实际回 报 率 ， 养 老金资 产 配置 无 惧 利 率 下 行 。 发 达市场 养 老金 增 加权益 资 产 、 海 外资产 、 固定 资 产投资 ， 投资 收 益率明显 跑赢长期国 债 ， 2019年 荷 兰 、 美 国各 为 13.7%、 10.1%； 4） 人 社 部提 出 将 建 设第 三 支柱 账 户 制 ， 届 时 不同 类 型商业 养 老 产 品 （ 保 险 、 信 托 、 基 金 等 ） 的 选 择 、 转 换 、 待 遇 领 取 便 利 程 度 提 高 。 投 资要 点 看 好上 市 险 企 养 老 产业 链 布 局 。 1） 商业养老 年 金 以 万能 账 户增 值 、 对 接 养老 社 区 、 保 单高 比 例贷 款 、 分 红 等方 式 吸引 客 户 ； 平 安 “ 安 之心 ” 养老年 金 9个月保 费 破 百亿 元 。 2） 长期护理 保险 试 点目 前 覆 盖 49城 ， 人保 长 期护 理 保险 2020年 保 障 4,200万 人 。 3） 泰康 、 太 保 、 平 安等 力 推 养 老社 区 。 泰 康 布 局 时 间 最 早 。 太 保 规 划 13-14个 城 市 ， 已 落 地 8个 项 目 ， 目 前 规 模 居内 资 上市 险 企第一 ； 包括 度 假型乐 养 社区 、 城郊型 颐 养社 区 、 城市 型 康养 社 区 ， 满 足 不同 年 龄及身 体 状态 长 者多元需 求 ； 并与康 养机 构 法国 欧 葆庭 、 重点 医 护院 校 合作 ， 强化 运 营经 验 及人 才 储备 。 平安 2012年 在 浙江 落 地建 设 中国首 个 全龄 化 、 全配 套 、 一 站 式 “ 养 生 养老 综 合服务 社 区 ” ， 八大养 老 服务 模 块并举 。 投 资建 议 。 内资 上 市险 企 在商业 养 老产 业 布局中 具 备先 发 优势 。 看 好养 老 产业布 局 突出 的 中国太 保 ， 亦 建 议关注通 过 养 老 产 业 提 振 长 期 空 间 的 中 国 平 安 、 中 国 人 寿 、 新 华 保 险 、 中 国 太 平 。 目录 1、 第三支柱受政策鼓励 ， 专属养老保险试点落地 2、 我国商业养老保险产业空间广阔 3、 看好险企的商业养老产业链布局 4、 投资建议 5、 风险提示 概要 1） 人口老 龄 化 驱动 全 球主 要 国家 建 立三 支 柱养 老 金体 系 。 我 国 三支 柱 养老 体 系已 建 立 ， 第 三支 柱 功能缺 位 。 2） 2020年 四 季 度以 来 ， 政 府 部门 多 次提 出 加快 建 设养 老 金第 三 支柱 ， 持续 向 市场 释 放鼓 励第三支柱 发 展 的 政 策 信 号 ； 从 实 践 来 看 ， 继 2018年 5月 税 延 商 业 养 老 保 险 试 点 落 地 后 ， 2021年 3月 专 属 商业 养 老保 险 试点 落 地 ， 第 三支 柱 实践 深 化 。 1、 第三支柱受政策鼓励 ， 专属养老保险试点落地 人口老龄化驱 动 全球主要国家 建 立三支 柱 养老金体系 。 截 至 2019年底 ， 世界人口中 65岁以上人口占 比 9.10%， 较 1960年 底 的 4.97%提升 了 4.13pcts。 1960-2019年 ， 高收 入 国 家 的 老 龄 人 口 占 比 提 升 9.69pcts 至 18.26%。 各国以延迟退休 、 养 老 金等方 式 应 对人口 老 龄 化 。 世 界银 行 1994年 出 版 的 防止老 龄 危 机 保 护 老 年人及 促 进 增 长 的政 策 首 次 提 出 涵 盖公 共 养 老 金计 划 （ 第一支柱 ） 、 职业养老保险 计 划 （ 第二 支柱 ） 和个人 储 蓄计 划 （ 第三 支 柱 ） 的三 支柱概念 。 2005年世行提出提 供 最低水 平 保障的非缴费 型 零支 柱 、 家庭 成 员之间 或 代际之间非正 规 保障形式的第 四 支 柱 ， 将 三 支 柱 扩 展 为五 支柱 。 从 养 老基 金 的 运 行 现状 来 看 ， 当前 各国 主 要 采 用 三 支柱 模 式 ， 政 府 、 雇 主 、 个 人 共同 负 担 养 老 压 力 。 1.1 中国养老金三支柱体系概况 部分国家养老金三支柱体系 资料来源 ： SZW（ 荷兰 社会 事 务与 就 业部 ） ， DNB（ 荷 兰中 央 银行 ） ， SVB（ 荷 兰 社会 保 险银 行 ） ， Social Security Agency（ 英国社保局 ）， NBIM（ 挪威央 行 投 资管 理 公司 ） ， Torbjrn Re Isaksen（ 挪威劳动与社会事 务 部 ）， ICI（ 美 国 投资公司协 会 ） ， the United States Social Security Administration（ 美国社会保障局 ）， Department of Social Services（ 澳大 利亚社会服 务部 ） ， MOHW（ 韩 国保 健 福祉 部 ） ， MHLW（ 日本 厚 生 劳动 省 ） 我 国三 支 柱 养 老 体 系已 建 立 。 第 一 支 柱 为 基本养 老 保险 ， 是国家 强 制实 施 的保障 离 退休 人 员基本 生 活需 要 的一种社 会 保险 制 度 ； 包 括 职工 基 本养老 保 险 、 城 乡居民 基 本养 老 保险 。 全 国社 会 保障基 金 作为 第 一支柱 的 资金 补 充 。 第二 支 柱 为 补 充 养 老 保 险 ， 是 企 业 或 机 关 事 业 单 位 在 基 本 养 老 保 险 之 外 专 门 为 职 工 建 立 的 附 加 保 险 ； 包 括 企 业 年 金 和职 业 年金 。 第三支 柱 为个 人 商业养 老 金 ， 以 个人名 义 自愿 参 与的养 老 金 。 形 式可为 保 险 、 基 金 、 信 托 、 理 财 等 ， 目前 缺乏统一的 统计 口 径 ， 截 至 2020年底 只 有税 延 商业 养 老金 被 纳入 统 计口 径 。 2018年 5月税 延 养老 保 险试 点 标志 我 国第 三支柱养老 正式 开 启 ； 2021年 3月 专 属商 业 养老 保 险试 点 是我 国 第三 支 柱商 业 养老 保 险的 又 一实 践 探索 ； 二者 分 别以 税收优惠和 灵活 投 保的 方 式刺 激 商业 养 老需 求 。 中 投 国 资 三 逻 支 辑 柱 图 体系已建立 中国目 前的养老金三支柱体系图 资料来 源 : 人社部 、 银 保监 会 保 障 程 度 低 ， 第 一 支 柱 独 大 。 从 三 支柱 整 体 规模及结构 数 据来 看 ， 截 至 2019年底 ， 中国 养 老金结 存 金 额 8.89 万亿元 ， 仅 占 GDP 的 9.0%； 占比远低于发达市场水 平 。 截至同 期 ， 中国一 、 二 、 三 支柱养老金占 比 各 约 70.7%、 29.2%、 0.0%； 第一支柱独大 ， 第二支柱占 比 偏 低 ， 第 三支 柱 几 乎 缺 位 。 截 至 2019年底 ， 美国养老金结 存 金 额 35.37万亿 美 元 ， 占 GDP 的 165.0%； 按 2019 年 12 月 31 日汇率折算 为 246.3万亿元人民币 ， 是 中 国养老金规 模 的 27.7 倍 ； 美 国 第 一 、 二 、 三支柱 占 比各 为 8.2%、 54.1%、 37.7%。 对标美 国 ， 中国养老 金资产存 量 低 、 占 GDP比率低 ， 与已步 入 老 龄 化 社 会 多 年的 发 达 国 家 差 距显 著 ， 第 二 、 三 支柱 ， 尤其是 第 三支 柱 存在明 显 短板 。 中国三支柱规模及结构 中国及 美国三支柱养老金结构 资料来源 ： ICI， the United States Social Security Administration， 人社部 ， 中国养老金融发展报告 （ 2020）， 新华社 ， 兴 业证券经济与金融研究院整理 *注 ： 2018年 的职 业 年 金 数据 为 中国 养 老 金融 50人 论 坛 2019上 海峰 会 ， 人 力 资源 和 社会保 障 部原 副 部 长 、 中国 社 会保险学 会 会长胡 晓 义发言提及的截 至 2019年 5月底数据 ； 2019年的职业年金 数 据 ， 是据新华社 报 道的截 至 2020年 6月 底 的数据 ； 其 他 2018A、 2019A数 据各为截至 2018年年末 、 2019年年末数据 2020年 四 季度 以 来 ， 政府部 门多 次提出加 快 建 设 养 老 金第 三 支 柱 ， 持 续向 市 场释 放鼓 励第 三 支 柱 发 展 的 政 策信号 ； 从实践来看 ， 继 2018年 5月税延商业养老保 险试点落地后 ， 2021年 3月专属商业养老保险试点落 地 ， 第 三 支 柱 实 践 深 化 。 鼓 励第 三 支 柱 发 展 的政 策 信 号 近 期 密集 释 放 从此 前 政策 来 看 ， 2007年 ， 原 保 监会 发 布 保 险 公 司 养老保险业务管理办法 ， 并从 2008年 1月 1日开始实 施 ， 系我国保险业第一部专门规范养老保险业务的部 门规章 ， 从经营主体 、 产品管理 、 经营管理等方面规 范养老年金的经营行为 。 2018年 ， 财政 部 、 税务局 、 人社部 、 银保监会 、 证监会联合发布 关于开展个人 税收递延型商业养老保险试点的通知 ， 宣布从 2018 年 5月开始启动税延养老保险试 点 ， 标志着我国第三 支 柱养 老 金建设 正 式开 启 。 1.2 关注近期政策风向 ， 专属养老保险试点落地 中国商 业养老保险及第三支柱文件及会议梳理 资料来源 ： 银保监会 ， 人社 部 ， 民政部 ， 国务院 从近期政 策 来 看 ， 2020年四季 度 以 来 ， 政 府 部 门 及行业协 会 多 次 提出加速 建 设 第 三支 柱 ， 涵 盖 长 期规 划 、 制 度 设 计 、 产 品形 态 及 试 点 等 多方 面 内 容 。 1） 第 三 支柱 的发 展规 划 方 面 ， 2020年 11月 20日 ， 中 保协 发 布 中国 养老 金 第三 支柱 研究 报 告 ， 提 出截 至 2030年将 第三 支 柱 养 老 金 发展到 10万 亿 元 资产 的 规模 。 改 革 第 一 阶 段 （ 2021-2024年 ） 聚焦 账 户 体 系 建设 、 养 老 金 企 业 专项 政 策 ， 第二阶 段 （ 2025-2027年 ） 以税收制度为 杠 杆撬动规 模 ， 第 三阶段 （ 2028-2030年 ） 使养老 金 成为民众标配和默 认 习 惯 。 2021年 3月 12日 ， 中 华人 民 共 和 国 国 民经 济 和 社 会 发 展第 十 四 个 五 年 规划 和 2035年 远 景目 标 纲 要 发布 ， 提 出 发展 多 层 次 、 多 支柱 养 老 保 险 体系 ， 规 范 发 展 第 三支 柱 商 业 养 老 保 险 。 2） 第三 支 柱制度设 计 方 面 ， 2021年 2月 26日 ， 国务院 新 闻发布会 上 ， 人 社部提出建立账 户制 、 国家财政 税 收 持 、 资金 市场化 投 资运 营 的个人 养 老金 制 度 。 2021年 3月 5日 ， 第 十 三届 全 国人民 代 表 大会 第四 次 会议 上 ， 2021年 政 府 工 作 报 告 提出 “ 推 进 养 老 保险全国 统 筹 ， 规范发展 第 三 支 柱养老保 险 ” 。 两会代表 从 提 高 养老金税 收 优 惠 力 度 、 加 速 账 户 制 建 设 、 拓 宽 养老金 投 资范 围 等方面 建 言献 策 。 3） 产 品 形 态及 试点 方 面 ， 2020年 10月 21日 ， 银 保监 会 在 2020年 金融 街 论 坛 年 会 上 提 出 发 展 养 老 储 蓄 存款 、 养老 理 财 和 基金 、 专 属养 老 保险等 形 态的 专 业养 老 产 品 。 2020年 12月 16日 ， 银 保监 会 开展国 务 院政 策 例行吹 风 会 ， 就 人身保 险 扩面提质 稳 健 发 展的措施 的 相 关 情况进行 解 答 ， 提出即将 推 出 养 老金积累 和 领 取 服务更加 灵 活 的 专属商业 养 老 保 险 试 点 。 此 前 ， 国 务 院 总理 李 克 强 曾 于 12月 9日 主持召 开 国务 院 常 务 会 议 ， 部 署 促 进 人 身 保险 扩 面 提 质 稳 健发 展 的措 施 ， 包 括将 （ 普 通 ） 商 业养老 保 险纳 入 养老保 障 第三 支 柱加 快 建 设 。 2021年 2月 ， 关 于 开展专 属 商业 养 老保险 试 点 的通 知 （ 征求意见 稿 ） 在 业 内 征 求意 见 ， 拟 从 3月 1日 起 在 北 京 、 浙江 开 展 专 属商 业 养老 保 险 试 点 。 近期政策鼓励第三支柱 税延养老 保 险 ： 从税收 优 惠 入 手 ， 试 点 效 果 低 于预 期 税延商业养老 保 险 自 2018年 5 月 1日开始试 点 。 个人税 延 型 商业养老保险 是 将保费 进 行 税前支 列 ， 在 领 取养老 金 时 再缴纳个 税 ， 通 过税收 优 惠 鼓励投保 。 2018年 4月 ， 关 于开展个人税 收 递延型 商 业 养 老 保 险试点 的 通 知 发 布 ， 规 定 2018年 5月 1日起在 上 海 市 、 福建 省 （ 含 厦门 市 ） 和 苏州工业园区 试 点 ， 税 延 养 老保险正式步 入 实践阶 段 。 此后至 2018年 7月 ， 个 人 税 收递延型商业 养 老保险 产 品 开发指 引 等 相 关文件 陆 续 发 布 ， 具 体 事 宜 相 继 明 确 。 14 税延商业养老保险试点 税延商业养 老 保险产品包括三类四款产品形 态 ， 根据积累期收益类型分 为 A 类 收 益 确 定型 、 B类 收益 保 底 型 、 C类收 益 浮动 型 。 其 中 ， B类 产 品 根 据 领 取 方式 分 为每月结算收 益 的产 品 （ B1款 ） 和每季度结算 收 益的产 品 （ B2款 ） 。 投保 人 在 提 取 养 老金 前 可 通 过 中 保信 平 台 在 不 同 险 企 、 不 同 种类 产 品 之 间 进 行 账 户价值 转移 。 险 企 为 A、 B类产 品 设立普 通 账 户 ， 为 C类 产 品设 立 独立 账 户 ， 实 行 分 账 户 资产 配 置 和 资 产 负债 管 理 。 投 资 范 围 及 比 例 适用 于 现 行 保 险 资金运用监管 政 策 。 从实际销 售 情况来 看 ， A、 B、 C的销售额 各 约 占 40%、 50%、 10%， 投保人的风 险 规 避 偏好显 著 。 上 市 险企 中 ， 国 寿 、 平安 、 太 保 、 太平 、 新 华 第一 批获 准 经 营 ， 人 保为 第 二 批 。 截 至 2019年 上 半 年 末 ， 国 寿 、 太 保 、 平 安 、 泰 康 四家 险 企试点 保 费收 入 市场份 额 合 计 84%， 龙 头 集聚 效 应 。 个人税 收 递 延 型 商 业 养 老 保 险 三 类 四 款 产品 资料来源 : 个人税收 递延 型 商业 养 老保 险 产品 开 发指 引 税 延 养老金试点效 果 欠 佳 。 截至 2019年上半年末 ， 三地 税 延商业养老险 累 计保费收 入 1.55亿 元 ， 保单 4.45万件 ， 低 于 预 期 。 其 中上 海 保 费 1.20亿元 ， 保 单 2.92万件 ， 占比 78%及 66%； 远 超 福建 和苏 州工 业 园 区 。 截 至 同期 ， 三 地件 均 保费收 入 为 ： 上海 4,118元 ， 苏 州 工业园 区 4,006元 ， 福 建 省 2,201元 ； 与 居 民 可 支配 收 入 正 相 关 ： 2018年 三 地 城 镇居 民 人 均 可 支 配收 入 各 为 68,034元 、 71,191元 、 42,121元 。 截至 2019年 底 ， 税延养 老险 的 累计 保 费收 入 2.45亿 元 ； 截 至 2020年 4月 底 ， 税 延养 老 险的 累 计保 费 收入 约 为 3亿元 。 税延商业养老保险试点 税延养 老险承保地域结构 （ 截 至 2019.6.30） 税延养 老险件均保费 （ 截 至 2019.6.30） 资料来源 : 中国养老 金融 发 展报 告 （ 2019） ， 兴业 证 券经 济 与金 融 研 究 院 整理 资料来源 : 中国养老 金融 发 展报 告 （ 2019） ， 兴业 证 券经 济 与金 融 研究 院 整 理 税延养老试点覆 盖 人群少 、 优惠 力度 低 、 操作流程 繁琐 是试点效果 低 于 市场预 期 的主 要原 因 。 1） 中国间接税为 主 的税制使税延 养老 金实际惠及人 口占 比不 足 5%。 间 接税主导的税制 下 ， 增值税 、 消 费税 占比高 ， 居民 通过 消费间接承 担 了 刚性税负 ； 个税 覆 盖率和占比偏 低 ， 税延优惠覆盖 人群 比例低且优 惠 空 间小 。 2019年国 内 及进 口 环节 的 增 值 税 、 消 费税 合 计 占 比 57.4%； 企业 所得 税 占比 23.6%； 个人 所 得 税 仅 占 6.6%， 远低 于 美 国 （ 合并 联 邦 税 、 州和地方政府 税 ） 同期 52.4%的比 例 。 此外 ， 自 2018年 10月 1日起 ， 我 国个税起征 点 从 3,500元 /月上调至 5,000元 /月导致 个 税 纳 税人数降 至 约 6,400万 ， 仅占 总人 口 的 4.6%， 进一 步 缩减 了 税优 政 策 覆 盖的 人 口 规 模 。 税投延资商逻业辑养图 老保险试 点 2） 领 取阶段 税 率较 高 ， 节税上 限 低 ， 实 际 税 优 力 度 小 。 试 点 采 取 EET税优模 式 ， 缴 费 环 节 按 一定 标 准 税前支 列 保 费 ， 投 资环节 免 征个 税 ， 领取 环 节 按 实 际 税 率 7.5%征 收 个 税 。 2019年上 海 地区 社 保 和公积金共计扣除工资收入 17.5%。 以上海市 30周 岁男性投保人为例 ， 若其月均收 入 10,000元 ， 每月 可 税 前扣除 保 费 600元 ， 少缴个 税 35.5元 /月 ， 不考 虑货币的时间价值 ， 30年累 计 12,780元 ， 占收入之 比为 0.036 ； 若 其 月均收 入 16,667元 及以 上 ， 每 月 可 税 前 扣 除保 费 1,000元 ， 少 缴 个 税 100元 /月 ， 30年 累计 36,000元 ， 占 收 入之 比 在 0.060 以 下 。 3） 税 延优惠 与 实际需 求 背 离 、 操 作流程 复 杂 降 低 体 验 感 。 产品实际 适 用对象 为 中高收 入 者 ， 但实 际 税收优 惠 力度 小 ， 吸引力 低 ； 中低 收 入者 工 资 收 入未达 到 个税起 征点 ， 无 法 参 与 。 每 月优 惠 限 额为 月 收 入 6%与 1000元 孰 低 者 ， 需逐 月计 算 ； 多 采 用单位 代 扣代缴 的 个税申 报 方 式 ， 而 抵扣 操 作 不够简 便 ， 增 加 人 力 部 门 工 作 量 。 税延商 业养老保险 的 EET模式 资料来源 : 银保监会 从背景 来 看 ， 新业 态经济 及 灵活 用工 模式产 生 养 老保 障缺 口 。 据 国 家统 计 局数 据 ， 2019年我国 “ 三新 ” （ 新 产业 、 新业 态 、 新 商业 模式 ） 经 济 增加 值达 到 1.62万亿元 ， 占 GDP的 16.3%。 快 递 员 、 外 卖 骑手 、 网 约车司 机 、 短 视频 主播等 新 业 态从业 人 员数 量走 高 。 按 中 国邮 政统 计口径 ， 截 至 2018年 底 我国 快 递员 数 量已 突 破 300万 人 ； 据 2019年及 2020年 疫情期 间 美团 骑手 就业报 告 ， 截至 2019年底的 美 团骑 手 总数 达 到 398.7万人 ， 根 据 美 团 市 占 率推 算 全 行 业 骑 手 人数 高 于 600万 ； 据 中国 人 民大 学 抖音平 台 促进 就业 研究报 告 ， 2019年 8月至 2020年 8月 ， 抖音 平 台有 效 主播 （ 收 入大 于 0元 ） 人 数达 2,097万 。 与之匹 配 的灵 活 用 工 制度 亦 获得 发展 ， 于企 业 而言 可减 少支出 ， 于 从 业 者 而 言 可 获得 更 加 灵 活 的 工 作方 式 。 但 由 于 灵 活就 业 劳动 者一 般未与 公 司签 订正 式的劳 动 合 同 、 形 成 正式 雇佣 关系 ， 因 此未 参加 城镇职 工 基 本 养老 保 险或 者企 业年金 ， 该群 体产 生养老 保 障 缺 口 。 专属商 业 养老 保险 ： 满足 灵 活就 业群 体养老 需 求 ， 扩充 第三支 柱 目标 客 群 据北 京商 报 报道 ， 2021年 3月 1日 ， 契 合 灵活 就 业劳 动 者特 点 的专 属 商业 养 老保险 试点 在浙 江 及北 京 落地 。 从试 点 落地 过 程来 看 ， 2020年 10月 ， 银 保 监会 在 2020年 金融 街论 坛 年会 上 提及 以 专属 养 老保 险 等形 态 满足 养 老需 求 ； 2020年 12月 ， 银 保 监会在 国 务院 政策 例行吹 风 会上 提出 即将推 出 养老 金积 累和领 取 服务 更加 灵 活的 专属 商业 养 老保 险 试点 ； 2021年 2月 ， 关 于开 展 专属 商 业养 老 保险 试 点的 通 知 （ 征求 意 见稿 ） 在业内 征 求意 见 （ 目前征 求 意见 稿未 对外公 开 ， 试 点信 息采用 北京商 报 的报 道 ） ， 从 3月 1日起 在北 京 、 浙 江 开展 专属 商业养 老 保险 试点 ， 国寿 、 太保 、 新 华 、 人保 、 太平 、 泰康 在试 点公司 之 列 。 专属商业养老保险试点 专属商 业养老保险试点背景及特点 资料来源 : 北京商报 此次的专属 商 业养老保险的 缴 费及待遇领取灵 活 ， 更加符合灵活就业劳动者实际情 况 。 据北京商报报道 ， 专属商业 养老 保 险产 品 的领取年 龄 须 在 60周岁以 上 ， 领取期 在 10年 以 上 ， 主要特 点 在于 ： 1） 一是 允 许企业依法合 规 为各类 灵 活就业人员投 保 ， 缴纳扣除初 始 费用后计入个 人 账 户 ， 权益归 个 人所有 。 我们 据 此推 测 ， 专属 商 业养老保险是政 府 以 税收 等 优 惠 措 施 鼓励 企 业 为 灵 活 从业 人 员 购 买 商 业养 老 保 险 ， 预 计 企 业 实 际 负 担 的 成 本 要 低 于 正 式 雇 佣 关 系 下 的 城 镇 职工 基 本 养 老 保 险及 企 业 年 金 的 缴费 支 出 。 据 此 ， 外 卖 骑手 、 网 约车 司 机等新 业 态从 业 人员或 零 工劳 动 者可获 得 专 属养老保 障 。 2） 二是收益累积 模 式灵 活 。 专 属商 业养老保 险 产 品 的积累期 在 5年 以 上 （ 投保 年 龄 60周岁以上 除 外 ） ， 采取 “ 保证 +浮动 ” 收益 累 积模 式 ， 且 累 积期 内 资金 可 在高 、 中 、 低 三档 收 益率 假 设下 的 投资 组 合间 转 换 。 专 属 商业养老保险 试 点效果有待观 察 ， 但拓展了第三 支 柱的目标群 体 ， 利好商业养老 保 险意识普 及 。 专 属商业 养 老 保险产品弥补 了 新业态从业人 员 养老保障的不 足 ， 灵活的收益 累 积模式提升产 品 吸引 力 。 站在 企 业的角度 看 ， 在劳 动 人口 下 降 的 背 景 下 ， 企 业 为 增 加 灵活 用 工 岗 位 的 吸引 力 ， 具备 参 与专 属 养老保 险 的动 机 ； 但由 于 专属 商 业养老 保 险 的 非强 制 属 性 ， 相 关税 收 优 惠 细 则 目前 监 管 部 门 未 对外 公开 ， 企 业 的具 体 参与情 况 有待 观 察 。 建 议 关注 专 属养老 保 险 试 点的 后 续进 展 。 专属商业养老保险试点 概要 1） 我国人 口 未 来 20年 加速 老 龄化 ， 老年 抚 养比 攀 升 ， 养 老需 求 旺盛 。 2） 第一 、 二 支 柱不 足 ， 需 要 第三 支 柱补 位 。 3） 第三支 柱 中 的税 延 商业 养 老保 险 、 专 属 商业 养 老保 险 试点 依 次落 地 。 4） 盈利动 机 驱 动险 企 发力 商 业养 老 产 业 链 。 5） 收入水 平 制 约 、 账 户 制 缺 失 、 房 地产 替 代效 应 、 机 会 成 本 较 高等 此 前商 业 养老保 险 的发 展 阻 力 下 降 ， 产 品 竞 争 力 提 升 。 2、 我国商业养老保险产业空间广阔 基于以下因 素 考 虑 ， 我 们 认 为中 国 商业 养 老 保 险产 业 链空 间 广 阔 ： 1） 未 来 20年 人 口加 速 老龄 化 ， 老 年 抚养 比 攀升 ， 养老金需求 旺盛 ； 2） 我国 第 一支 柱 养老 金 待遇 不 足 ， 第 二支 柱 实际 惠 及人 口 有限 ， 需要 第 三支 柱 予以 补 充 ； 3） 第 三 支柱中的税 延商 业 养老 保 险 、 专 属商 业 养老 保 险试 点 依次 落 地 ， 积 攒商 业 养老 保 险发 展 经验 ； 4） 商业 养 老保 险 需要 配 套产业链 ， “ 养 老保 险 +养老 社 区 +养 老 服务 ” 产业 链 整合 了 险企 资 源 ， 并 对险 企 的承 保 端和 投 资端 产 生双 重 利好 。 5 ） 账户制 缺 失 、 房 地 产替 代 效应 、 机会 成 本较 高 是此 前 商业 养 老保 险 的发 展 阻力 ， 随着 账 户制 度 的建 立 、 房 价 的稳 定 、 长 端 利率的 下 降 、 权 益资产 配 置比 例 的放宽 、 保险 意 识的提 升 ， 商 业 养老保 险 的发 展 阻力下 降 、 产 品 竞争力 提 升 。 商业养老保险产业空间广阔 我国商 业养老保险空间广阔 资 料来 源 ： 兴 业 证券 经 济与 金 融研 究 院编制 人 均 寿 命 延长 、 生 育 率 下 降 ， 我 国 人 口 加 速 老龄 化 ， 老 年 人 口抚 养 比 攀升 。 1982、 1990、 2000、 2005、 2010、 2015年六次人口普查显示中国 人 口预期寿命依 次 为 67.80、 68.55、 71.40、 72.75、 74.83、 76.34岁而 递 增 ； 人口 自 然增长率 除 2016年开放二胎政 策 有所回升 外 ， 逐 年下降 至 2019年 3.34 的历史低 点 ； 导致老 龄 （ 65岁及以上 ） 人 口占比逐 步 提升 。 2000年 中国 老 龄人口占 比 突 破 7%而步入老龄 化 社 会 ， 此 后 老 龄 人口数量以 3.7%的年复合 增 速 增 至 2019年的 1.76亿 人 ， 占比 12.6%； 且老 龄 化速率上升 ， 占比提升 1个 百 分点耗 费 的时间 由 2008年之前的 8年左 右降至 2008年后 的 3年 左 右 。 老 年 人 口 抚 养 比从 2005年 起 加 速 攀 升 至 2019年 的 17.8%。 中国 65岁以上人口增长 、 占比提升
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