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并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 国 瓷 材 料 V S 三 环 集 团 2 0 2 1 年 5 月 跟 踪 ， 陶 瓷 材 料 产 业 链 深 度 梳 理 本 篇 报 告 ， 我 们 主 要 研 究 陶 瓷 材 料 产 业 链 ， 对 这 条 产 业 链 的 近 期 情 况 做 个 跟 踪 。 传 统 陶 瓷 ， 主 要 以 天 然 岩 石 、 矿 物 、 粘 土 等 为 原 料 。 而 新 型 陶 瓷 则 采 用 人 工 合 成 的 高 纯 度 无 机 化 合 物 为 原 料 ， 在 严 格 控 制 的 条 件 下 经 成 型 、 烧 结 和 其 他 处 理 而 制 成 具 有 微 细 结 晶 组 织 的 无 机 材 料 。 新 型 陶 瓷 材 料 ， 在 性 能 上 有 其 特 殊 的 优 越 性 。 在 热 和 机 械 性 能 方 面 ， 有 耐 高 温 、 隔 热 、 高 硬 度 、 耐 磨 耗 等 ， 因 此 可 以 应 用 于 手 机 背 板 。 在 电 性 能 方 面 ， 有 绝 缘 性 、 压 电 性 、 半 导 体 性 、 磁 性 等 ， 因 此 广 泛 用 于 智 能 手 机 、 新 能 源 汽 车 等 的 电 子 元 器 件 。 在 化 学 方 面 ， 有 催 化 、 耐 腐 蚀 、 吸 附 等 功 能 ， 可 用 于 尾 气 处 理 助 催 化 剂并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 在 生 物 方 面 ， 具 有 一 定 生 物 相 容 性 能 ， 抗 菌 、 抗 氧 化 、 寿 命 长 、 可 作 为 生 物 结 构 材 料 等 ， 例 如 种 植 牙 和 骨 骼 。 2 0 2 1 年 4 月 1 6 日 ， 国 瓷 材 料 发 布 一 季 度 报 告 ， 实 现 营 业 收 入 6 . 2 1 亿 元 ， 比 上 年 同 期 增 长 2 7 . 5 5 % ， 归 属 于 上 市 公 司 股 东 的 净 利 润 1 . 8 6 亿 元 ， 比 上 年 同 期 增 长 6 1 . 6 2 % 。 2 0 2 1 年 4 月 2 8 日 ， 三 环 集 团 发 布 一 季 度 报 告 ， 实 现 营 业 收 入 1 3 . 0 8 亿 元 ， 上 年 同 期 增 长 1 1 7 . 5 6 % ， 归 母 净 利 润 4 . 9 0 亿 元 ， 比 上 年 同 期 上 升 1 6 5 . 5 3 % 。 从 w i n d 一 致 预 测 来 看 ： 国 瓷 材 料 2 0 2 1 年 、 2 0 2 2 、 2 0 2 3 年 ， 机 构 一 致 预 测 收 入 规 模 大 约 为 3 0 . 5 5 亿 元 、 3 7 . 1 9 亿 元 ， 4 4 . 4 5 亿 元 ， 预 期 同 比 增 长 2 0 . 1 9 % 、 2 1 . 7 3 % 、 1 9 . 5 % 。 根 据 其 2 0 2 0 年 中 报 占 全 年 收 入 平 均 比 例 （ 4 2 . 3 2 % ） 计 算 ， 其 2 0 2 1 年 中 报 收 入 需 达 到 1 2 . 9 3 亿 元 ， 才 符 合 预 期 。 三 环 集 团 2 0 2 1 年 、 2 0 2 2 年 ， 机 构 一 致 预 测 收 入 规 模 大 约 为 5 7 . 8 3 亿 元 、 7 6 . 5 4 亿 元 ， 预 期 同 比 增 长 4 4 . 7 7 % 、 3 2 . 3 7 % 。 根 据 其 2 0 2 0 年 中 报 占 全 年 收 入 平 均 比 例 （ 4 1 . 2 8 % ） 计 算 ， 其 2 0 2 1 年 中 报 收 入 需 达 到 2 3 . 8 7 亿 元 ， 才 符 合 预 期并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 看 到 这 里 ， 我 们 需 要 思 考 的 是 ： 1 ） 陶 瓷 材 料 产 业 链 ， 经 营 数 据 变 动 背 后 的 原 因 是 什 么 ？ 2 ） 各 家 的 关 键 经 营 数 据 有 什 么 变 化 ？ 主 要 发 展 方 向 是 什 么 ？ 未 来 什 么 样 的 布 局 ， 更 有 长 期 竞 争 优 势 ？ （ 壹 ） 在 跟 踪 近 期 数 据 之 前 ， 我 们 先 对 各 家 的 业 务 结 构 情 况 ， 有 个 大 致 了 解 。 国 瓷 材 料 M L C C 配 方 粉 起 家 ， 后 通 过 并 购 多 品 类 扩 张 ， 产 品 逐 步 涵 盖 了 电 子 材 料 （ 收 入 占 比 3 4 . 5 4 % ， 主 要 为 M L C C 粉 体 ） 、 生 物 医 疗 材 料 （ 2 2 . 9 8 % ， 主 要 为 义 齿 ） 、 催 化 材 料 （ 1 2 . 4 8 % ， 主 要 为 蜂 窝 陶 瓷 ） 、 其 他 材 料 （ 主 要 为 建 筑 材 料 ， 占 比 3 0 % ）并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 图 ： 国 瓷 材 料 （ 单 位 ： 亿 元 ） 来 源 ： 塔 坚 研 究 三 环 集 团 以 陶 瓷 基 体 和 电 阻 起 家 ， 围 绕 电 子 陶 瓷 深 耕 行 业 半 个 世 纪 ， 目 前 业 务 版 图 涵 盖 光 通 信 （ 收 入 占 比 3 3 . 3 5 % ） 、 电 子 元 件 及 新 材 料 （ 3 3 % ） 、 半 导 体 （ 1 6 . 6 2 % ） 等 。 凭 借 在 上 游 材 料 设 备 的 一 体 化 布 局 ， 在 陶 瓷 插 芯 及 封 装 基 座 等 细 分 领 域 已 经 占 据 龙 头 地 位并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 图 ： 三 环 集 团 （ 单 位 ： 亿 元 ） 来 源 ： 塔 坚 研 究 图 ： 各 个 业 务 板 块 产 品 来 源 ： 三 环 集 团 官 网 、 塔 坚 研 究并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 国 瓷 材 料 核 心 业 务 为 上 游 陶 瓷 粉 体 ， 然 后 通 过 收 购 和 自 研 向 下 游 扩 展 业 务 。 三 环 集 团 核 心 业 务 为 陶 瓷 材 料 细 分 市 场 ， 基 于 此 向 上 游 布 局 一 体 化 ， 试 图 实 现 原 料 与 设 备 自 供 。 两 家 企 业 虽 然 都 涉 及 陶 瓷 材 料 的 上 下 游 ， 但 不 同 的 发 展 路 线 造 就 了 不 同 的 优 势 。 以 上 ， 我 们 对 各 家 的 业 务 结 构 有 了 清 楚 的 了 解 。 接 下 来 ， 我 们 来 看 看 他 们 的 业 绩 情 况 。 （ 贰 ） 首 先 ， 我 们 通 过 历 史 季 度 的 收 入 和 利 润 增 长 情 况 ， 来 感 知 一 下 增 长 趋 势 ： 图 ： 季 度 收 入 增 速 （ 单 位 ： 并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 来 源 ： 塔 坚 研 究 图 ： 季 度 净 利 润 增 速 （ 单 位 ： % ） 来 源 ： 塔 坚 研 究 季 度 收 入 增 长 方 面 从 收 入 增 速 的 大 趋 势 看 ， 二 者 的 增 速 趋 同 ， 都 是 在 2 0 1 9 年 出 现 了 低 增 长 ， 而 后 在 2 0 2 0 年 Q 2 以 后 增 速 修 复 。 具 体 来 看 原 因 ： 2 0 1 9 年 ， 下 游 电 子 产 品 行 业 整 体 需 求 放 缓 ， 导 致 电 子 元 器 件 库 存 大 增 ， 中 游 M L C C 企 业 （ 三 环 集 团 为 代 表 ） 销 量 和 价 格 均 大 幅 下 跌 ， 上 游 M L C C 粉 体 （ 国 瓷 材 料 为 代 表 ） 也 受 到 一 定 程 度 的 影 响并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 而 三 环 集 团 2 0 1 9 收 入 负 增 长 ， 是 因 为 受 半 导 体 （ y o y - 3 8 % ） 、 手 机 出 货 量 的 景 气 度 下 滑 （ 光 通 讯 业 务 y o y - 3 1 . 1 9 % ） ， 以 及 出 口 业 务 （ 占 比 2 3 % ） 遇 到 宏 观 环 境 的 叠 加 影 响 。 到 2 0 1 9 年 1 1 月 ， 供 给 端 M L C C 电 子 元 器 件 去 库 存 结 束 ， 下 游 需 求 端 ， 5 G 和 新 能 源 汽 车 高 速 发 展 ， 叠 加 三 环 集 团 持 续 扩 产 （ M L C C 产 量 从 年 初 4 0 亿 只 扩 产 到 年 末 1 0 0 亿 只 ） ， 电 子 元 件 和 半 导 体 业 务 量 价 齐 升 ， 并 进 一 步 传 输 到 上 游 。 同 时 ， 国 瓷 材 料 增 速 也 出 现 回 暖 。 综 合 来 看 ， 三 环 集 团 的 周 期 性 特 征 较 为 显 著 ， 受 行 业 产 能 和 电 子 产 品 需 求 的 影 响 较 大 ， 反 观 国 瓷 材 料 周 期 较 为 平 缓 ， 成 长 性 较 好 。 季 度 利 润 增 长 方 面 季 度 净 利 润 增 速 与 收 入 增 速 基 本 一 致 ， 相 关 性 较 大 。 （ 肆 ） 对 增 长 趋 势 有 了 感 知 之 后 ， 我 们 再 将 三 家 公 司 的 收 入 和 利 润 情 况 拆 开 ， 看 2 0 2 0 年 年 报 数 据并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 图 ： 2 0 2 0 年 度 数 据 来 源 ： 塔 坚 研 究 图 ： 收 入 及 归 母 净 利 润 （ 单 位 ： 亿 元 ） 来 源 ： 塔 坚 研 究 收 入 和 利 润 规 模 方 面 ， 三 环 集 团 大 于 国 瓷 材 料 。 收 入 增 速 方 面 ， 三 环 集 团 高 于 国 瓷 材 料 。 其 中 ： 国 瓷 材 料 2 0 2 0 年 收 入 为 2 5 . 3 3 亿 元 ， 同 比 增 长 1 8 . 0 8 % ， 归 母 净 利 润 6 . 2 1 亿 元 ， 同 比 增 长 1 4 . 2 9 并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 如 果 单 看 第 四 季 度 表 现 ， 2 0 2 0 年 第 四 季 度 收 入 7 . 1 4 亿 元 ， 同 比 增 长 1 5 . 9 4 % ， 归 母 净 利 润 1 . 5 8 亿 元 ， 同 比 增 长 1 2 . 6 9 % ， 与 年 度 增 长 较 为 一 致 。 然 后 ， 我 们 先 拆 成 各 细 分 业 务 看 ： 图 ： 国 瓷 材 料 各 板 块 业 务 增 速 来 源 ： 塔 坚 研 究 2 0 2 0 年 对 收 入 增 速 贡 献 较 大 的 为 催 化 材 料 板 块 ， 实 现 营 收 3 . 1 6 亿 元 ， 同 比 增 长 5 2 . 6 % ， 是 因 为 抓 住 了 “ 国 六 ” 尾 气 催 化 国 产 化 的 机 遇 ， 不 但 产 能 实 现 扩 张 （ 公 司 两 个 基 地 布 局 生 产 ， 4 0 0 0 万 募 投 项 目 已 经并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 部 分 投 产 ） ， 产 品 也 进 入 了 主 机 厂 公 告 目 录 （ 包 括 汽 油 车 G P F 和 T W C ， 柴 油 车 S C R 和 D P F ） 。 其 次 为 电 子 材 料 板 块 ， 实 现 营 收 8 . 7 5 亿 ， 同 比 增 长 2 5 . 5 4 % ， 原 因 是 受 下 游 景 气 度 恢 复 ， 下 游 M L C C 厂 商 拉 动 。 生 物 医 疗 板 块 增 速 波 动 较 大 ， 2 0 1 8 年 因 完 成 爱 尔 创 （ 生 物 医 疗 板 块 ， 种 植 牙 业 务 ） 股 权 收 购 创 造 协 同 效 应 ， 2 0 2 0 年 增 速 放 缓 ， 是 因 卫 生 事 件 影 响 消 费 者 推 后 种 植 牙 的 需 求 ， 因 此 ， 预 计 2 0 2 1 年 将 恢 复 高 增 长 。 其 他 板 块 ， 主 要 为 建 筑 用 陶 瓷 ， 增 速 逐 年 放 缓 ， 预 计 未 来 继 续 缓 慢 增 长 。 看 完 细 分 业 务 增 长 情 况 ， 再 从 季 度 情 况 来 看 ， 其 收 入 和 利 润 均 稳 步 提 升 。 2 0 1 8 年 Q 2 利 润 较 为 突 出 ， 主 要 为 投 资 爱 尔 创 产 生 的 投 资 收 益 1 . 1 8 亿 。 2 0 2 0 Q 3 和 Q 4 收 入 高 增 受 益 于 下 游 M L C C 积 极 扩 产并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 图 ： 国 瓷 材 料 季 度 收 入 与 利 润 来 源 ： 塔 坚 研 究 三 环 集 团 2 0 2 0 年 收 入 为 3 9 . 9 4 亿 元 ， 同 比 增 长 4 6 . 4 9 % ， 归 母 净 利 润 1 4 . 4 2 亿 元 ， 同 比 增 长 6 4 . 9 3 % 。 第 四 季 度 收 入 1 2 . 4 6 亿 元 ， 同 比 增 长 7 0 . 6 8 % ， 归 母 净 利 润 4 . 3 8 亿 元 ， 同 比 增 长 1 1 3 . 6 6 % ， 因 行 业 周 期 上 行 叠 加 企 业 产 能 扩 张 所 致 。 注 意 ， 同 比 增 速 很 快 ， 这 是 因 为 2 0 1 9 年 基 数 低 ， 如 果 和 2 0 1 8 年 对 比 ， 营 业 收 入 只 从 3 9 . 5 6 亿 元 增 长 至 3 9 . 9 4 亿 元 ， C A G R 为 0 . 4 7 9 % ， 净 利 润 从 1 3 . 2 4 亿 元 增 长 至 1 4 . 4 2 亿 元 ， C A G R 为 4 . 3 6 % 。 从 这 个 来 看 ， 成 长 性 其 实 低 于 国 瓷 。 然 后 ， 我 们 也 拆 分 细 分 业 务 看 看并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 图 ： 三 环 集 团 各 板 块 业 务 增 速 来 源 ： 塔 坚 研 究 细 分 业 务 中 ， 波 动 较 大 的 是 电 子 元 器 件 、 接 线 端 子 。 其 中 ， 2 0 1 8 年 电 子 元 件 业 务 增 速 极 高 ， 收 入 增 长 2 2 0 % ， 是 因 日 本 村 田 放 弃 低 端 M L C C 生 产 ， 叠 加 三 星 电 子 因 手 机 意 外 问 题 谨 慎 生 产 ， 所 以 M L C C 价 格 高 涨 ， 三 环 集 团 受 益 。 （ 接 线 端 子 与 M L C C 配 套 销 售 ， 两 者 增 速 呈 现 极 强 的 相 关 性 ） 光 通 讯 、 半 导 体 业 务 历 史 增 速 较 慢 ， 因 市 场 规 模 较 小 ， 但 2 0 2 0 年 ， 受 5 G 和 新 能 源 汽 车 带 动 ， 预 计 光 通 信 （ 陶 瓷 插 芯 主 要 用 于 光 纤 ） 、 半 导 体 （ 主 要 产 品 陶 瓷 劈 刀 、 陶 瓷 封 装 基 座 主 要 用 于 封 装 环 节 ） 业 务 未 来 回 归 缓 慢 增 长 。 因 为 前 述 原 因 影 响 ， 从 季 度 情 况 来 看 ， 收 入 和 利 润 周 期 性 也 较 为 显 著 。 图 ： 三 环 集 团 季 度 收 入 与 利 润 来 源 ： 塔 坚 研 究并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 （ 伍 ） 对 比 完 增 长 情 况 ， 我 们 再 来 看 利 润 率 、 费 用 率 的 变 动 情 况 ： 毛 利 率 方 面 首 先 ， 我 们 来 看 看 不 同 业 务 板 块 毛 利 率 水 平 。 国 瓷 材 料 新 业 务 （ 催 化 、 生 物 医 疗 ） 毛 利 率 高 于 传 统 电 子 材 料 业 务 ， 生 物 医 疗 板 块 2 0 1 9 年 毛 利 率 高 达 6 7 . 4 5 % ， 2 0 2 0 年 受 卫 生 事 件 影 响 下 降 至 5 7 . 4 9 % ， 后 续 大 概 率 回 升 至 前 期 高 水 平 。 图 ： 国 瓷 材 料 各 板 块 毛 利 率 （ 单 位 ： 并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 来 源 ： 塔 坚 研 究 三 环 集 团 半 导 体 部 件 毛 利 率 低 ， 属 于 半 导 体 产 业 链 中 低 附 加 值 的 部 分 ， 电 子 原 材 料 板 块 毛 利 率 周 期 波 动 大 ， 优 势 板 块 光 通 讯 部 件 毛 利 稳 定 且 维 持 高 位 。 图 ： 三 环 集 团 各 板 块 毛 利 率 （ 单 位 ： % ） 来 源 ： 塔 坚 研 究 然 后 ， 从 综 合 毛 利 率 水 平 对 比 ， 来 看 看 近 十 个 季 度 综 合 毛 利 率 波 动 状 态并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 图 ： 毛 利 率 （ 单 位 ： % ） 来 源 ： 塔 坚 研 究 综 上 ， 两 家 公 司 综 合 毛 利 水 平 差 别 不 大 ， 国 瓷 材 料 2 0 2 0 年 毛 利 下 滑 的 趋 势 ， 已 经 在 2 0 2 1 Q 1 得 到 回 升 改 善 ， 反 观 三 环 集 团 在 M L C C 下 游 需 求 旺 盛 的 前 提 下 ， 毛 利 率 从 2 0 2 0 Q 3 的 高 点 下 滑 ， 是 因 产 能 扩 张 速 度 大 于 需 求 增 长 速 度 ， 后 续 毛 利 率 压 力 将 会 抑 制 利 润 的 增 长 。 净 利 率 方 面 三 环 集 团 的 净 利 率 高 于 国 瓷 材 料 ， 2 0 1 9 Q 2 和 2 0 2 0 Q 3 差 值 较 大 是 因 财 务 费 用 率 导 致 的 ， 主 要 因 国 瓷 材 料 较 高 的 销 售 费 用 率 导 致并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 图 ： 净 利 率 （ 单 位 ： % ） 来 源 ： 塔 坚 研 究 财 务 费 用 率 的 差 异 ， 主 要 是 三 环 集 团 有 较 高 的 现 金 及 等 价 物 产 生 的 理 财 收 益 所 致 ， 可 以 看 出 ， 财 务 费 用 率 出 现 差 值 较 大 的 2 0 1 9 Q 2 、 2 0 2 0 Q 3 和 2 0 2 0 Q 4 对 应 了 这 些 季 度 净 利 率 的 较 大 的 差 值 （ 两 图 中 的 红 圈 ） 。 图 ： 财 务 费 用 率 （ 单 位 ： 并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 来 源 ： W i n d 销 售 费 用 方 面 ， 二 者 的 销 售 模 式 都 是 直 销 ， 但 是 ， 国 瓷 材 料 过 去 十 个 季 度 的 平 均 销 售 费 用 率 为 5 % ， 远 高 于 三 环 集 团 的 1 . 6 % 。 这 是 由 于 M L C C 粉 体 的 销 售 具 有 “ 定 制 化 ” 的 特 点 ， 客 户 会 根 据 其 生 产 M L C C 品 种 采 购 对 应 品 种 的 电 子 陶 瓷 材 料 ， 并 根 据 其 M L C C 产 品 的 特 定 要 求 ， 对 电 子 陶 瓷 材 料 提 出 较 为 特 殊 的 技 术 参 数 及 质 量 要 求 。 因 此 国 瓷 为 了 抢 占 市 场 ， 获 取 长 期 客 户 愿 意 支 付 较 高 的 销 售 成 本 ， 而 三 环 集 团 客 户 为 下 游 电 子 设 备 厂 商 ， 不 具 有 此 特 点 。 国 瓷 材 料 的 销 售 费 用 主 要 包 括 销 售 人 员 薪 酬 ， 其 销 售 人 员 从 2 0 1 8 年 的 1 5 3 人 增 长 至 2 0 2 0 年 的 2 4 2 人 ， 人 均 薪 酬 从 1 9 . 6 万 增 长 至 2 6 . 3 2 万 ， 而 三 环 集 团 销 售 人 员 人 均 薪 酬 仅 为 1 8 . 5 5 万 。 图 ： 销 售 费 用 率 （ 单 位 ： % ） 来 源 ： W i n d并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 管 理 费 用 率 方 面 ， 三 环 集 团 过 去 十 个 季 度 均 值 7 . 8 % ， 高 于 国 瓷 材 料 的 均 值 5 . 7 5 % 。 需 要 注 意 的 是 ， 国 瓷 材 料 管 理 费 用 中 人 员 薪 酬 占 比 较 为 稳 定 ， 但 是 三 环 集 团 管 理 费 用 中 员 工 薪 酬 占 比 逐 年 提 升 ， 从 2 0 1 8 年 占 比 4 7 % ， 提 升 至 2 0 2 0 年 6 6 % ， 主 要 是 2 0 1 7 年 推 出 了 管 理 层 股 权 激 励 计 划 。 股 权 激 励 计 划 以 2 0 1 4 - 2 0 1 6 年 平 均 收 入 （ 2 5 . 2 6 亿 ） 为 基 数 ， 2 0 1 7 、 1 8 、 1 9 年 增 长 率 不 低 于 1 5 % 、 2 5 % 和 3 5 % ， 对 应 2 0 1 7 、 1 8 、 1 9 年 收 入 2 9 . 0 5 亿 （ y o y + 1 5 % ） 、 3 1 . 5 8 亿 （ y o y + 8 . 8 % ） 和 3 4 . 1 亿 （ y o y + 7 . 9 % ） ， 其 中 1 7 和 1 8 年 分 别 实 现 收 入 3 1 亿 、 3 7 . 5 亿 ， 均 达 到 承 诺 水 平 ， 而 1 9 年 因 周 期 低 谷 影 响 ， 只 实 现 收 入 2 7 . 2 6 亿 ， 业 绩 目 标 未 达 成 。 图 ： 管 理 费 用 率 （ 单 位 ： % ） 来 源 ： 塔 坚 研 究并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 （ 陆 ） 陶 瓷 材 料 行 业 ， 是 “ 得 技 术 和 一 体 化 布 局 者 ” 得 天 下 。 以 上 ， 仅 为 本 报 告 部 分 内 容 , 仅 供 试 读 。 如 需 获 取 本 报 告 全 文 及 其 他 更 多 内 容 ， 请 订 阅 产 业 链 报 告 库 。 一 分 耕 耘 一 分 收 获 ， 只 有 厚 积 薄 发 的 硬 核 分 析 ， 才 能 在 关 键 时 刻 洞 见 未 来 。 订 阅 方 法 长 按 下 方 二 维 码 ， 一 键 订 阅 扫 码 了 解 核 心 产 品 - 产 业 链 报 告 库 了 解 更 多 ， 可 咨 询 工 作 人 员 ： b g y s y x m 2 0 1 8并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 【 版 权 、 内 容 与 免 责 声 明 】 1 ） 版 权 ： 版 权 所 有 ， 违 者 必 究 ， 未 经 许 可 不 得 翻 版 、 摘 编 、 拷 贝 、 复 制 、 传 播 。 2 ） 尊 重 原 创 ： 如 有 引 用 未 标 注 来 源 ， 请 联 系 我 们 ， 我 们 会 删 除 、 更 正 相 关 内 容 。 3 ） 内 容 ： 我 们 只 做 产 业 研 究 ， 以 服 务 于 实 体 经 济 建 设 和 科 技 发 展 为 宗 旨 ， 本 文 基 于 各 产 业 内 公 众 公 司 属 性 ， 据 其 法 定 义 务 内 向 公 众 公 开 披 露 之 财 报 、 审 计 、 公 告 等 信 息 整 理 ， 不 采 纳 非 公 开 信 息 ， 不 为 未 来 变 化 背 书 ， 不 支 持 任 何 形 式 决 策 依 据 ， 不 提 供 任 何 形 式 投 资 建 议 。 我 们 力 求 信 息 准 确 ， 但 不 保 证 其 完 整 性 、 准 确 性 、 及 时 性 ， 亦 不 为 任 何 个 人 决 策 和 市 场 变 化 负 责 。 内 容 仅 服 务 于 产 业 研 究 需 求 、 学 术 讨 论 需 求 ， 不 提 供 证 券 期 货 市 场 之 信 息 ， 不 服 务 于 虚 拟 经 济 相 关 人 士 、 证 券 期 货 市 场 相 关 人 士 ， 以 及 无 信 息 甄 别 力 之 人 士 。 如 为 相 关 人 士 ， 请 务 必 取 消 对 本 号 的 关 注 ， 也 请 勿 阅 读 本 页 任 何 内 容 。 4 ） 格 式 ： 我 们 仅 在 微 信 呈 现 部 分 内 容 ， 标 题 内 容 格 式 均 自 主 决 定 ， 如 有 异 议 ， 请 取 消 对 本 号 的 关 注 。 5 ） 主 题 ： 鉴 于 工 作 量 巨 大 ， 仅 覆 盖 部 分 产 业 ， 不 保 证 您 需 要 的 行 业 都 覆 盖 ， 也 不 接 受 任 何 形 式 私 人 咨 询 问 答 ， 请 谅 解 。 6 ） 平 台 ： 内 容 以 微 信 平 台 为 唯 一 出 口 ， 不 为 任 何 其 他 平 台 负 责 ， 对 仿 冒 、 侵 权 平 台 ， 我 们 保 留 法 律 追 诉 权 力 。 7 ） 完 整 性 ： 以 上 声 明 和 本 页 内 容 构 成 不 可 分 割 的 部 分 ， 在 未 详 细 阅 读 并 认 可 本 声 明 所 有 条 款 的 前 提 下 ， 请 勿 对 本 页 面 做 任 何 形 式 的 浏 览 、 点 击 、 转 发 、 评 论 。 【 数 据 支 持 】 部 分 数 据 ， 由 以 下 机 构 提 供 支 持 ， 特 此 鸣 谢 国 内 市 场 ： W i n d 数 据 、 东 方 财 富 C h o i c e 数 据 、 智 慧 芽 、 理 杏 仁 、 企 查 查并购优塾- 发布于 2 0 2 1 - 5 - 8 财务分析专业研究机构 海 外 市 场 ： C a p i t a l I Q 、 B l o o m b e r g 、 路 透 ， 排 名 不 分 先 后 。 想 做 海 内 外 研 究 ， 以 上 几 家 必 不 可 少 。 如 果 大 家 有 购 买 以 上 机 构 数 据 终 端 的 需 求 ， 可 和 我 们 联 系
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