财富管理行业深度研究系列三：基于美国及日本养老政策猜想我国第三支柱养老金.pdf

非银金融 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 45 非银金融 2021年 07 月 01日 投资评级： 看好 （ 维持 ） 行业走势图 数据 来源：贝格数据 行业周报 -基金投顾试点再扩容，继 续看好财富管理龙头 -2021.6.27 行业周报 -基金新发回暖，看好中报 高增长标的 -2021.6.20 上市保险公司 5 月保费收入数据点 评 -负债端持续承压，风险偏好提升或 带来边际变化 -2021.6.15 基于 美国及日本养老政策 猜想 我国第三支柱养老 金 财富管理行业深度研究系列三 高超（分析师） 龚思匀（联系人） 证书编号： S0790520050001 证书编号： S0790120110033 第三支柱养老政策或涉及多方面，头部及资产端优势金融机构将优先受益 从海外发展情况来看，养老金是美国财富管理发展的重要推动因素。我国目前养 老金第一支柱财政负担较重，第二支柱覆盖率较低，第三支柱规模较小，监管多 次公开 表态 将发展养老金第三支柱，推动第三支柱养老金入市，未来我国养老金 或将成为财富管理发展的催化剂。参考美国及日本第三支柱发展情况，未来政策 或将涉及账户、产品、税收优惠等方面，对金融机构而言， 银行在账户端有先天 优势，受益程度较大， 账户管理和产品供给为关键，头部机构和资产端有优势的 公司有望优先受益 。东方财富 在客户端和平台方面有先发优势，有望受益；东方 证券、兴业证券和广发证券旗下参控股基金公司 有望带来资产端优势 ，头部 券商 中信证券和中金公司 综合优势强，有望在本轮养老金政策中受益 。 美国养老体系 ： 第三支柱快速增长，个人选择权较高 美国养老体系中，第一支柱为联邦社保基金， 主要资金来源为雇员及雇主缴纳的 工资税 ， 主要由 OASDI 信托基金管理， 只能投资于债券， 整体投资较为稳健 。 第二支柱包括 DB 和 DC 计划 ，近几年 DC 计划快速增长， DC 计划中 401(K)占 比最高，在管理机构选择上， 401（ K）由雇主选择管理机构，管理机构提供多 种投资组合供雇员选择，整体资产投向以偏股型基金为主 。第三支柱 包括传统 IRA、罗斯 IRA、雇主发起式 IRA 三类，其中传统 IRA 占比最高，罗斯 IRA 占 比快速提升， 传统 IRA资金流向中， 从 401（ K）计划 转滚存为主要资金来源 ， 个人可在银行、券商、基金公司等金融机构中选择 IRA 管理机构，目前多数美 国家庭选择专业金融机构进行管理，其中券商占比最高， IRA 整体资产投向以偏 股型基金为主。美国养老金入市下，为资本市场带来稳定发展资金，同时也促进 指数基金和目标基金发展，为基金公司发展带来机 遇。 日本养老体系：以第一支柱为主，第三支柱 NISA 个人选择权较高 日本养老金 第一支柱包括国民年金和厚生年金 ，整体规模最高， 国民年金覆盖度 较广，具有强制性，整体领取金额相对较低；厚生年金主要覆盖企业员工、公务 员等，退休后领取金额相对较高， 两者 均由 GPIF管理 ，整体资产投向以股票和 债券为主，权益类产品占比超过 50%， 以被动管理为主 。第二支柱 包括 DB 和 DC 计划 ， DC计划参与人数快速增长，覆盖率持续上行 。在 资产投向 方面 ， DB 计划以固收类产品为主， DC 计划以存款为主 。第三支柱 包括 iDeCo 和 NISA， 其中 NISA占比较高，个人 可 从 金融机构 白 名单中选择管理 机构 ， 管理 机构将提 供存款、基金、保险产品等产品供个人进行选择 ，资产投向以偏股型基金为主。 NISA 本质上是个人储蓄账户， 税收优惠吸引力整体较大， 可投资于股票、基金、 REITS等产品，从资产投向上看，基金 和股票 为主要资产投向 。 风险提示： 政策落地不及预期 ； 市场竞争不断加剧 。 0% 10% 21% 31% 41% 51% 2020-06 2020-10 2021-02 非银金融 沪深 300 相关研究报告 开 源 证 券 证 券 研 究 报 告 行 业 深 度 报 告 行 业 研 究 行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 45 目 录 1、 美国养老体系：第三支柱发展较快 . 5 1.1、 第二支柱占比较高，第三支柱快速发展 . 5 1.1.1、 第一支柱：联邦社保基金 . 5 1.1.2、 第二支柱：雇主养老金计划 . 6 1.1.3、 第三支柱：个人退休储蓄账户（ IRA） . 10 1.2、 养老金占资本市场比重不断提升 . 14 1.3、 专业金融机构优势明显，基金公司迎来发展机遇 . 15 1.3.1、 专业金融机构占优 . 15 1.3.2、 指数基金和目标基金快速发展，基金公司迎来新机遇 . 17 2、 日本养老体系：第一支柱占比较高 . 21 2.1、 第一支柱：国民年金和厚生年金 . 21 2.2、 第二支柱： DB和 DC年金计划 . 24 2.3、 第三支柱： iDeCo 和 NISA . 26 3、 国内养老金：第三支柱养老政策或将涉及多方面 . 30 3.1、 国内养老金：第三支柱规模较小 . 30 3.2、 政策猜想：或将涉及账户、产品、税收优惠等方面 . 37 3.3、 金融机构：账户管理及产品提供权为关键 . 41 4、 投资结论 . 42 5、 风险提示 . 43 图表目录 图 1： 美国五层金字塔养老体系 . 5 图 2： 养老金规模快速增长，第二支柱占比较高（单位：十亿美元） . 5 图 3： OASDI 规模逐渐趋稳 . 6 图 4： OASDI 基金收益率逐渐下降 . 6 图 5： 2019 年 OASDI 基金资产配置以长期债券为主 . 6 图 6： 2020 年 OASDI 基金资产配置以长期债券为主 . 6 图 7： 雇主养老金计划在美国养老金市场中占比最高（单位：亿美元） . 7 图 8： DC计划占比逐渐提升 . 8 图 9： 401(K)计划在 DC中占比较高 . 8 图 10： 401(K)计划中共同基金占比较高 . 10 图 11： 401(K)共同基金中权益类占比较高 . 10 图 12： IRA 规模快速增长，占比不断提升（单位：十亿美元） . 10 图 13： 传统 IRA 占比较高，罗斯 IRA 占比快速提升 . 12 图 14： 传 统 IRA 资金流向中，转滚存为主要资金来源（单位：十亿美元） . 13 图 15： 共同基金为 IRA 主要资产投向 . 13 图 16： 传统 IRA 的共同基金占比最高 . 14 图 17： IRA 中权益类资产占比较高 . 14 图 18： 养老金占 GDP 比重较高 . 14 图 19： 养老金中偏股型基金占资本市场比重不断提升 . 15 图 20： 大多数 IRA 用户在制定退休策略时会咨询专业的财务顾问 . 15 行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 45 图 21： 养老金中共同基金占全市场基金规模比重不断提升 . 17 图 22： 指数型基金费率远低于主动管理型基金 . 18 图 23： 养老金指数基金占指数基金规模比重较高 . 18 图 24： 养老金中指 数基金规模占比不断提升 . 18 图 25： 指数型基金占比不断提升 . 18 图 26： 目标日期基金规模快速增长 . 19 图 27： 使用目标日期基金的投资者占比不断提升 . 19 图 28： 养老金中目标基金规模占比不断提升 . 19 图 29： 富达投资养老金 布局较早 . 20 图 30： 富达目标日期基金根据退休年限自动匹配资产配置 . 21 图 31： 日本养老金包括三大支柱体系 . 21 图 32： 2020 末 GPIF 资产管理规模达 179 万亿日元 . 23 图 33： 权益类资产占比提升 . 24 图 34： GPIF 以被动管理为主 . 24 图 35： 权益类资产收益率持续提升 . 24 图 36： 整体收益率上行 . 24 图 37： DB计划规模较高 . 25 图 38： DC计划人数快速增长 . 25 图 39： DC计划人数覆盖率持续上升 . 25 图 40： DB计划人数稳步增长 . 26 图 41： DB计划人数覆盖率较高 . 26 图 42： DB计划以固收类产品为主 . 26 图 43： 2017 年 DC计划以存款、保险和平衡型基金为主 . 26 图 44： iDeCo 整体资产规模增长较快 . 28 图 45： 资产投向以基金为主 . 28 图 46： 基金投资以偏股型基金为主 . 28 图 47： NISA 账户整体规模较高，增速较快 . 29 图 48： NISA 账户整体规模较高，增速较快 . 30 图 49： 我国已建立三支柱养老体系 . 30 图 50： 第一支柱占比较高 . 31 图 51： 第一支柱覆盖率较高 . 32 图 52： 2020 年基本养老保险规模有所下滑 . 32 图 53： 城镇职工养老保险支出对收入占比提升 . 32 图 54： 财政补贴占城镇职工基本养老保险比重上升 . 32 图 55： 2019 年社保基金整体规模为 2.6 万亿元 . 34 图 56： 2020 年企业年金规模约 2.2 万亿元 . 35 图 57： 企业年金占 GDP 比重仅 2%左右 . 35 图 58： 企业覆盖率较低 . 35 图 59： 参与职工覆盖率较低 . 35 图 60： 我国自然人持股市值不断下降 . 42 表 1： 雇主养老金计划包括 DB和 DC计划 . 7 表 2： 税收优惠吸引较大 . 8 表 3： 雇主供款部分包括两种归属模式 . 9 表 4： 权益类资产为 401(K)主要投资选择 . 9 行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 45 表 5： IRA 主要有三类 . 10 表 6： IRA 账户在开设、存入、支取等方面均有限制 . 11 表 7： 雇主发起式养老计划与 IRA 可相互转换 . 12 表 8： 401（ K）与 IRA 账户转换各有优缺点 . 12 表 9： IRA 账户主要由专业投资机构管理 . 16 表 10： 401K资产规模靠前的主要为基金公司及退休计划服务类公司 . 16 表 11： 富达针对传统 IRA 提供三种管理方案 . 20 表 12： 富达提供两种 IRA 投资方案 . 20 表 13： 第一支柱包括国民年金和厚生年金 . 22 表 14： GPIF 设置资产准入门槛 . 23 表 15： 企业型养老金计划有税收优惠 . 25 表 16： iDeCo 覆盖人群较为广泛，缴费额度有所差异 . 27 表 17： 受托金融机构白名单中银行数量较多 . 27 表 18： NISA 账户包括三类 . 29 表 19： 第一支柱由城镇职工基本养老 保险和城乡居民基本养老保险构成 . 31 表 20： 基本养老保险采用委托投资模式 . 32 表 21： 基本养老保险投资范围有所限制 . 33 表 22： 社保基金为重要补充来源 . 34 表 23： 企业年金采用委托方式管理 . 36 表 24： 企业年金可投资于银行存 款、股票、基金等产品 . 36 表 25： 税延型养老保险采用 EET 税收优惠 . 37 表 26： 政府频频表态肯定发展养老金第三支柱 . 38 表 27： 两会代表针对第三支柱养老保障提出建议 . 38 表 28： 政策或将涉及账户、管理机构、税收优惠等多方面 . 40 表 29： 受 益标的估值表 . 43 行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 5 / 45 1、 美国养老 体系 ：第三支柱发展较快 1.1、 第二支柱占比较高，第三支柱快速发展 五层金字塔养老体系。 美国投资公司协会（ ICI）采用五层金字塔描述美国养老体系， 从下至上依次为联邦社保基金、房屋所有权、雇主养老金计划、个人退休储蓄账户、 其他资产，其中联邦社保基金、企业年金、个人退休储蓄账户分别为美国养老金一 二三支柱。 图 1： 美国五层金字塔养老体系 资料 来源： ICI、开源证券研究所 养老金规模快速增长，第二支柱占比较高。 1978-2020年， 美国养老金规模快速增长， 从 4150 亿美元增长至 38 万亿美元，年均复合增速约 10%。养老金结构中，第二支 柱占比较高，随着第三支柱快速增长，第二支柱占比有所下降， 2020 年第一二三支 柱占比分别为 8%/53%/32%。 图 2： 养老金规模快速增长，第二支柱占比较高 （单位：十亿美元） 数据来源： ICI、开源证券研究所 1.1.1、 第一支柱：联邦社保基金 联邦社保基金为退休基础保障。 联邦社保基金为退休金字塔中最基础的保障， 低收 入人群的主要保障，主要资金来源为雇员及雇主缴纳的工资税，针对雇主和雇员的 社会保障税率均为 6.2%，合计 12.4%， 2020 年最高可征税收入额为 13.77 万美元， 其他资产 个人退休储蓄账 户 雇主养老金计划 房屋所有权 联邦社保基金 行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 6 / 45 福利 公式高度 渐进 ，对于 终身 收入较低的工人，福利占收入的比例 较高。 主要由 OASDI 信托基金管理，整体投资较为稳健。 联邦社保基金由两个独立信托基 金 OASI 基金和 DI基金运作， 由于联邦社会保障法案对于基金投资的要求，联 邦社保基金只能投资于美国政府对于本金和利息都予以担保的债券，整体收益率较 低 。 图 3： OASDI 规模逐渐趋稳 图 4： OASDI 基金收益率逐渐下降 数据来源： SSA、开源证券研究所 数据来源： SSA、开源证券研究所 图 5： 2019 年 OASDI 基金资产配置以 长期 债券为主 图 6： 2020 年 OASDI 基金资产配置以 长期 债券为主 数据来源： SSA、开源证券研究所 数据来源： SSA、开源证券研究所 1.1.2、 第二支柱：雇主养老金计划 概述 雇主养老金计划在美国养老金市场中占比最高。 雇主养老金 计划为美国养老金第二 支柱， 2020 年末，美国雇主养老金计划总规模约 2.0 万亿美元，占比呈逐年下降， 占美国养老市场比重从 1974年的 77%下降至 2020年的 53%，但占比仍为最高。 行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 7 / 45 图 7： 雇主养老金计划在美国养老金市场中占比最高 （单位：亿美元） 数据来源： ICI、开源证券研究所 雇主养老金计划 包括 DB 和 DC 计划。 DB 计划（ Defined Benefit Plan） 为确定领取 型，退休待遇根据约定公式计算出来，计划保证退休后固定的退休金额领取水平 ， 该计划通常只由雇主供款， 根据雇主不同， DB计划包括私营部门 DB 计划、州和地 方政府 DB计划。 DC计划（ Defined Contribution Plan）为确定缴费型，雇主不保证 员工退休后的领取标准， 建立员工个人账户，雇员需要缴费，同时雇主按一定比例 配套缴费， 雇员决定账户的投资并承担风险。 根据针对群体不同， DC 计划包括 401(K)、 403（ B）等 ，其中 401(K)为主要类型。 401(K)享受税收优惠， DC 计划占比不断提升。 DC 计划中的 401(K)计划采用 EET 模式 ，雇员在缴费和产生投资收益时免税，在领取时征税，税收递延下雇员不仅可 以赚取纳税部分的复利，同时退休时收入较低，累进税率下退休后缴税可能享受更 多税收优惠。同时， DC 计划相对 DB 计划更加灵活， DB 计划在雇员工作调动时不 可转移，而 DC 计划灵活可转移，可随工作变动转移账户，在 80年代之后 DC 计划 占比快速提升，从 1974年 -2020年， DC 计划占比从 20%提升至 48%。 表 1： 雇主养老金计划包括 DB 和 DC 计划 DC 计划 DB 计划 名称 确定缴费型（ Defined Contribution Plan） 确定领取型（ Defined Benefit Plan） 概要 雇主不保证员工退休后的领取标准，雇主和雇员按一定比例缴费，雇员自行决定账户投资并承担风险 雇主供款并承担主要风险，计划保证退休后固定的退休 金领取水平 类型 401(K)：合格雇员计划，由雇员超过 5 人的盈利性组织发起 私营部门 DB 计划 403(B)：避税年金计划，通常由公共教育部门及其他非盈利性 雇主发起 457 计划：州及地方政府合格延迟薪酬计划，为州、地方政府 以及其他非营利性免税机构发起 联邦、州和地方政府 DB 计划 TSP 计划：联邦政府雇员节俭储蓄计划，由联邦政府发起 税收优惠 401(K)在 缴纳和投资过程中免税，领取时纳税 一般缴款免税 管理机构 雇主 选择一个或多个投资机构以及这些投资机构的几个或最 多几十个具体投资产品，然后将所选择的清单提供给个人账 户的拥有者 雇主 选择专业的管理机构，包括银行、券商、基金公司 等 ， 管理机构决定投资方向并选择投资机构或产品，个 人不参与投资过程 资料 来源： ICI、开源证券研究所 行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 8 / 45 图 8： DC 计划占比逐渐提升 图 9： 401(K)计划 在 DC 中占比较高 数据来源： ICI、开源证券研究所 数据来源： ICI、开源证券研究所 相比无优惠模式，税收优惠吸引较大。 企业年金税收优惠的政策的形式主要分为八 种，并借助字母 E(Exempting，代表免税 )和 T(Taxing，代表征税 )的组合来表示 ， T 和 E的组合分别代表缴费、投资、领取阶段的征税和免税情况。 以 1000元为例，假 设雇员在年金计划期初缴费额为 1000 元， 10 年后退休， 连续投资 10 年，每年投资 收益率 10%，三个阶段的所得税率 均为 20%， 在 EET 和 TEE模式下，税后净领取额 均为 2075元，而 TTE 模式下，税后净领取额为 1820元，相比无税收优惠，税收优 惠吸引较大。 表 2： 税收优惠吸引较大 阶段 （单位：元） EET TEE TTE TTT 概述 缴费和投资阶段免税， 领取阶段征税 缴费阶段征税，投资和 领取阶段免税 缴费和投资阶 段征税，领取阶 段免税 三个阶段均不免税 缴费阶段 缴费额 1000 1000 1000 1000 征税额 - 200 200 200 税后额 1000 800 800 800 投资阶段 投资净收益 1,594 1,275 1,275 1,275 征税额 - - 255 255 税后投资净收益 1,594 1,275 1,020 1,020 领取阶段 领取时终值 2,594 2,075 1,820 1,820 征税额 519 - - 364.00 税后净领取额 2,075 2,075 1,820 1,456 数据 来源： ICI、 开源证券研究所 401（ K）有最晚领取时间要求，提前取款有额外税负。 在领取方面， 401（ K）计划 要求最晚领取时间为 72岁之后， 取款方式可以是一次性取出，也可以是周期性的分 期取款 ， 如果在参与者 59.5岁之前取款，需要支付 10%的额外税 。 行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 9 / 45 雇主供款部分 包括两种授予计划， 根据服务年限归属雇员。 401(K)计划中 ，员工对 自己缴纳的部分拥有全部归属权，对于雇主缴纳部分，有悬崖授予计划和分级授予 计划两种模式，悬崖授予计划下，雇员在第一年和第二年 无权获得雇主缴纳的养老 金，工作 3年之后 100%获得雇主缴款；分级授予计划根据工作年限每年 获得 20%的 授予权 ，到第六年时完全获得全部授予权。 表 3： 雇主供款部分包括两种归属模式 服务年限 悬崖授予计划 分级授予计划 1 0% 0% 2 0% 20% 3 100% 40% 4 100% 60% 5 100% 80% 6 100% 100% 数据 来源： IRS、 开源证券研究所 资金投向 401(K)提供多种 投资组合， 权益类基金为主要投资选择 。 在对雇员进行前期调查 、 设立 401（ K）计划后，雇主 选择一个或多个投资机构以及这些投资机构的几个或最 多几十个具体投资产品，然后将所选择的清单提供给个人账户的拥有者，并提供不 同投资产品投资内容、风险程度、收益前景等方面的咨询，最后让个人进行选择 。 根据 ICI数据， 2017年平均每种 401(K)计划为参与者提供了 28 种投资选择，资产低 于 100万美元的计划平均提供 22种选择 。 投资选择中，股票型基金、国内债券基金 为最有可能投资选择，平均每种投资选择中提供 9.6 只国内股票型基金。 从 401(K) 资产分布上看，共同基金占比较高，且呈上行趋势，共同基金中权益类占比较高， 2020年国内外股票型基金占比 58%。 表 4： 权益类资产为 401(K)主要投资选择 2017 年 股票型基金 混合基金 债券基金 货币基 金 GICs 其他 国内 国际 目标日期 基金 非目标日 期基金 国内 国际 投资组合中每种资产提 供可能性 99.70% 98.50% 82.40% 63.70% 98.10% 20.70% 44.70% 69.50% 65.80% 每种 投资组合 中平均每 种资产选择数量 9.6 3.3 7.8 1.5 3 0.2 0.5 0.8 1.1 数据 来源： ICI、开源证券研究所 注：其他包括商品基金、房地产基金以及个人股票、债券。 行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 10 / 45 图 10： 401(K)计划中共同基金占比较高 图 11： 401(K)共同基金中权益类占比较高 数据来源： ICI、开源证券研究所 数据来源： ICI、开源证券研究所 1.1.3、 第三支柱：个人退休储蓄账户 （ IRA） 概述 IRA 包含三大类， 规模快速增长。 1974年雇员退休收入保障法案允许雇员个人 定期向指定账户存入部分收入以建立个人退休金账户 ，通过税收优惠的政策鼓励个 人进行退休储蓄。 IRA 账户主要包括传统 IRA、罗斯 IRA、雇主发起式 IRA三大类。 整体 IRA规模快速增长，占比不断提升， 2020年 RIA占养老金市场比重提升至 35%。 图 12： IRA 规模快速增长，占比不断提升 （单位：十亿美元） 数据 来源： ICI、 开源证券研究所 表 5： IRA 主要有三类 类型 起始时间 特点 税收优惠 传统 IRA（ Traditional IRA) 1974 年 个人缴费，在金融机构建立个人退休账户，开设年龄不超 过 70.5 岁，达到规定年龄后必须开始领取资金，提前领取 将补扣税款，由个人委托符合条件的第三方金融机构管理 EET 模式，缴纳和投资过程中免税， 领取时纳税 罗斯 IRA（ Roth IRA) 1997 年 个人缴费，在金融机构建立个人退休账户，无开设年龄限制 TEE 模式，纳税额为税后金额，领取时无需纳税 雇主发起 式 IRA SEP IRA 1978 年 成立与运营简单、成本低、缴费灵活、雇主为所有雇员等额缴费 可以通过免税递延薪资缴纳，期间收 益不纳税，领取时才纳税 SAR-SEP 1986 年 参与者选择性工薪延期缴费，雇主为雇员缴费 可以通过免税递延薪资缴纳，期间收 行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 11 / 45 IRA 益不纳税，领取时才纳税 SIMPLE IRA 1996 年 适用于 100 人以下的公司，且无其他养老计划，雇主每年 必须缴费 缴纳额全部或部分税前扣除，期间投 资收益不纳税，领取时才纳税 资料 来源： ICI、开源证券研究所 IRA 账户在开设、存入、支取等方面均有限制 。 传统 IRA 与罗斯 IRA 相比普通经纪 账户，享受更多税收优惠，整体在开设上有一定年龄或收入限制，同时存入上限根 据收入和年龄不同，每年存入上限约 6000美元，超出上限需要额外缴纳税款， 同时 在支取方面，传统 IRA 在 59.5 岁之后可以支取，在 72 岁之后必须支取，罗斯 IRA 则无最低支取金额限制。 表 6： IRA 账户在开设、存入、支取等方面均有限制 项目 传统 IRA 罗斯 IRA 开设条件 （ 1） 70.5 岁以下 （ 2）本人或配偶有应税收入 （ 1） 单身、户主或分居：调整后 总 收入小于 13.9 万美元； （ 2） 已婚且提交联合报税表： 调整后总收入小于 20.6 万美元； （ 3） 已婚且分别提交报税表：调整后总收入小于 1 万美元 资金来源 个人税前收入 个人税后收入 存入上限 以下两者中的最小值： （ 1） 50 岁以下的用户上限为 6000 美元， 50 岁 以上用户上限为 7000 美元； （ 2）应税收入 注：限额用于向所有传统 IRA当年缴纳的总金额 （ 1） 单身、户主或分居：调整后总收入小于 12.4 万美元，最高存 入 6000 美元（ 50 岁以上 7000 美元）；调整后总收入在 12.4-13.9 万 美元：存入上限降低；调整后总收入大于 13.9 万美元，不能存入； （ 2） 已婚且提交联合报税表：调整后总收入小于 19.6 万美元， 最 高存入 6000 美元（ 50 岁以上 7000 美元）；调整后总收入在 19.6-20.6 万美元，存入上限降低；调整后总收入大于 20.6 万美元，不能存入； （ 3） 已婚且分别提交报税表：调整后总收入小于 0，最高存入 6000 美元（ 50 岁以上 7000 美元）；调整后总收入在 1 万美元以下：存入 上限降低；调整后总收入大于 1 万美元，不能存入。 是否可以超出 存入上限 超出部分每年额外缴纳 6%税收 超出部分每年额外缴纳 6%税收 合格支取条件 72 岁之后 （对于 2019 年及之前的纳税年度， 70.5岁之后开始支取）每年必须 领取 最低金额 （ 1）账户中的资金连续存满 5年及以上 （ 2） 59.5 岁及以上或参与人发生残疾、死亡时支取 支取不足 不足部分需额外缴纳 50%的税 无须缴税 提前支取 59.5 岁之前支取需缴纳 10%的税（第一次购房、 因身体残障失业、医疗费用超过调整后总收入 7.5%除外） 本金无须缴税或罚金； 非合格支取将被征收 10%的税（第一次购房、因身体残障失业、医 疗费用超过调整后总收入 7.5%除外） 资料来源： IRS、 开源证券研究所 传统 IRA 占比较高，罗斯 IRA 快速增长。 从各类型 IRA 规模占比上看 ，传统 IRA 占比较高，但占比有所下降，从 1997-2020 年，传统 IRA 占比从 95%下降至 84%， 罗斯 IRA 快速增长， 2020年占比提升至 10%。 行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 12 / 45 图 13： 传统 IRA 占比较高，罗斯 IRA 占比快速提升 数据 来源： ICI、 开源证券研究所 雇主发起式养老计划 与 IRA 可相互转换 。 美国第三支柱 IRA 并非独立存在，而是和 第二支柱养老计划形成互补和联通 ，目前，美国的法规允许合格的 IRA 计划和雇主 发起式养老计划之间可以通过转滚存实现资产转换，同时保留税收优惠的权利。 IRA 计划可通过转滚存的方式为换工作的雇员留存其在雇主发起式养老金计划中享受到 的税收优惠，使原计划中的资产可以继续增值保值。 表 7： 雇主发起式 养老计划与 IRA 可相互转换 转入 转出 传统 IRA Roth IRA 政府 457（ b）计划 合格雇主发起式养老金 计划（ 401(K)计划、 DB 计划等） 传统 IRA 允许 允许 允许 允许 Roth IRA 不允许 允许 不允许 不允许 政府 457（ b）计划 允许 允许 允许 允许 合格雇主发起式养老金 计划（ 401(K)计划、 DB 计划等） 允许 允许 允许 允许 资料 来源： ICI、开源证券研究所 表 8： 401（ K）与 IRA 账户转换各有优缺点 项目 优点 缺点 将 401(K)转换为传 统 IRA 资金可以继续享受税收优惠 可能有机会获得 401(k)中没有的投资选择 可以将多个退休账户合并到一个 IRA 中以简化管理 IRA 提供商可能会提供其他服务，例如投资指导 无法像使用 401（ K）账户一样向 IRA 账户借款； 根据选择的 IRA 提供商，可能需要支付年费或 其他费用来维持 IRA 账户； 在 401(k) 计划中提供的某些投资可能不会在 IRA 中提供； 无论在 72 岁时是否仍在工作，传统 IRA 都需 要每年从退休账户中取出最低金额 。 将 401(K)转换为罗 斯 IRA 可以将 Roth 401(k) 供款和收入直接存入 Roth IRA 免税账户； 没有最低取出金额； 可能获得更多投资选择； 不能像使用 401(k) 那样向 Roth IRA 借款； 任何转入罗斯 IRA 的传统 401(k) 资产在转换 时均需缴税； 可能需要支付年费或其他费用来维持 Roth IRA； 行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 13 / 45 项目 优点 缺点 Roth IRA 提供商可能会提供额外的服务，例如投资和 指导； 可以将多个退休账户合并到一个 Roth IRA 中以简化 管理 401(k) 计划中提供的某些投资可能不会在罗斯 IRA 中提供 。 资料来源：开源证券研究所 传统 IRA 资金流向中，转滚存为主要资金来源 。 传统 IRA资金主要包括存入和转滚 存两个资金来源， 其中转滚存占比较高，转滚存中主要来自雇主发起式养老计划的 存入。资金流出包括转换为 Roth 和提取两部分，提取部分占比较高。 图 14： 传统 IRA 资金流向中，转滚存为主要资金来源 （单位：十亿美元） 数据 来源： ICI、 开源证券研究所 资金投向 IRA 不可投资于寿险和收藏品， 共同基金为主要资产投向。 IRA 设有投资负面清单， 不允许投资于寿险和艺术品、古董、宝石等收藏品 。 根据 ICI统计， IRA 早期主要投 向银行及储蓄存款， 90 年代后， 共同基金 、其他资产（通过经纪账户持有的股票、 债券、 ETF 等）持续提升， 2020年占比分别为 45%/46%，共同基金逐渐成为主要资 产投向。 图 15： 共同基金为 IRA 主要资产投向 数据 来源： ICI、 开源证券研究所 注：其他资产指通过经纪账户持有的股票、债券、 ETF 等 行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 14 / 45 IRA 共同基金中： 传统 IRA 规模占比 最高，权益类 资产 占比较高。 将 IRA 的共同基 金规模按账户类型分，传统 IRA共同基金规模最高， 2020年占比高达 83%，其次是 罗斯 IRA；按基金类型分，权益类基金占比最高 ， 2020 年股票型基金（国内 +国外） 占比 56%，混合型基金占比 19%，债券和货币基金占比分别为 17%/7%，权益类基 金占比最高，从 1990-2020年，国内和国外股票型基金、混合基金占比均有提升，货 基占比明显下降。 图 16： 传统 IRA 的共同基金占比最高 图 17： IRA 中权益类资产占比较高 数据来源： ICI、开源证券研究所 数据来源： ICI、开源证券研究所 1.2、 养老金占资本市场比重不断提升 养老金规模不断扩大，占 GDP 比重持续提升。 自养老金出台后，规模持续提升 ，从 1974-2020年，养老金规模从 3690亿美元提升至 34.9万亿美元，年均复合增速达 10%， 随着养老金规模不断扩大，占 GDP比重持续提升，从 1974 年的 24%提升至 166%。 图 18： 养老金占 GDP 比重较高 数据 来源： ICI、 Wind、 开源证券研究所 偏股型基金占资本市场比重不断提升，驱动美国股市长牛。 从 1992-2018年， DC 和 IRA账户中偏股型基金规模从 2850亿美元提升至 9.0万亿美元，年均复合增速约 13%， 远超同期 7%的养老金增速，占美国上市公司股票总市值比重从 6%提升至 22%，养 老金入市为资本市场带来大量稳定资金，驱动美国股市长牛， 1992-1999年，偏股型 行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 15 / 45 基金占资本市场比重从 6%提升至 15%，期间美国标普 500 指数增长 237%，年均复 合增速 19%。 图 19： 养老金中偏股型基金占资本市场比重不断提升 数据 来源： ICI、 Wind、 开源证券研究所 1.3、 专业金融机构优势明显，基金公司迎来发展机遇 1.3.1、 专业金融机构占优 大多数 IRA 用户在制定退休策略时会咨询专业的财务顾问。 根据 ICI 数据， 从 2010-2020 年，在制定退休策略时，咨询专业财务顾问的 IRA 用户占比从 62%提升 至 76%，通过朋友或家人、书籍杂志或报纸方式制定退休策略的用户占比有所下降。 图 20： 大多数 IRA 用户 在制定退休策略时会咨询专业的财务顾问 数据 来源： ICI、 开源证券研究所 IRA 账户主要由专业投资机构进行管理。 国外每个人可以开设多个 IRA 账户，可选 择不同的机构进行管理，根据 ICI统计， IRA 账户主要由专业金融机构进行管理，其 中全服务经纪商占比最高， 独立金融计划公司占比较高， 折扣经纪商账户占比不断 提升。 行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 16 / 45 表 9： IRA 账户主要由专业投资机构管理 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 传统 IRA 账户分布 专业 投资机构 78% 75% 76% 74% 80% 77% 77% 70% 75% 73% 其中：全服务经纪商 （摩根士丹利、 高盛等） 34% 33% 33% 32% 57% 32% 31% 30% 29% 29% 独立 金融计划 公司 28% 24% 26% 27% 18% 22% 24% 22% 25% 27% 商业银行 或者储蓄机构（摩根 大通、花旗银行、富国银行） 29% 29% 28% 27% 22% 27% 27% 25% 25% 24% 保险公司 （安联等） 10% 11% 9% 9% 8% 8% 8% 7% 8% 7% 直接 渠道 32% 33% 29% 34% 33% 29% 30% 31% 31% 31% 其中：共同基金公司 （富达、先锋、 贝莱德等） 25% 26% 22% 24% 13% 19% 20% 21% 20% 21% 折扣经纪商 （嘉信理财、盈透 证券等） 9% 11% 10% 14% 23% 12% 13% 13% 13% 13% Roth IRA 账户分布 专业 投资机构 74% 74% 75% 71% 77% 70% 72% 66% 其中：全服务经纪商 （摩根士丹利、 高盛等） 33% 37% 32% 29% 60% 29% 29% 27% 独立 金融计划 公司 29% 26% 25% 29% 14% 23% 23% 27% 商业银行 或者储蓄机构（摩根 大通、花旗银行、富国银行） 19% 21% 22% 19% 16% 19% 22% 15% 保险公司 （安联等） 9% 7% 6% 6% 5% 7% 5% 4% 直接 渠道 32% 31% 30% 31% 27% 34% 30% 34% 其中：共同基金公司 （富达、先锋、 贝莱德等） 24% 25% 22% 21% 9% 21% 18% 19% 折扣经纪商 （嘉信理财、盈透 证券等） 11% 11% 10% 13% 20% 16% 14% 16% 数据来源： ICI、开源证券研究所 基金公司和退休计划服务类公司在 401(K)中资产规模靠前。 401(K)计划