2021年第二季度债券市场信用利差分析.pdf

1 / 11 请务必 阅读正文后的免责声明 2021 年 7 月 15 日 远东研究信用利差 长期限各等级 中票 利差收窄 ， 城投债 信用 利差 分化 延续 2021 年 第 二 季度债券市场信用利差分析 2021 年 第 二 季度， 以中短期票据 观察， 债券市场信 用利差总体呈现 下 行； 除 1 年期 AAA 和 AA+两个 级别 以外， 各期限各等级利差普遍 收窄 。 从低信用等级 （ AA-） 和高信用等级 （ AAA） 的利差差值来看， 在 上季度出现 收敛之后，第二季度低等级和高等级之间利差分化程度 继续收敛 。 从产业债角度来看 （主要涉及电力、房地产、公路、 钢铁、建筑工程、煤炭等六个行业） ， AAA 级各行业 利差的绝对水平相差不大 ， 但是， AA 级各行业利差的 水平有较大差异。 或受价格大起大落影响， 第二季度， 钢铁和煤炭行业利差都经历了巨幅波动， 其中， 煤炭行 业 AA 级长期限利差走阔幅度较大 。 从城投债角度来看， 1 年期 各信用等级 城投债利差 均 上行 ， 3 年期 和 5 年期 各信用等级 城投债利差 有不同 程度收窄 。 从利差差值的角度来观察，各期限城投债低 信用等级（ AA-）和高信用等级（ AAA）之间的利差差 值在第 二 季度都 继续走阔 。其中， 1 年期的利差差值 升 高 幅度较大（ 31BP）。 第二季度，政府部门和监管机构 发布了 涉及城投公司的 若干意见和指引，旨在加强对包 括城投公司在内的国有企业的债务管理 ， 这些政策的出 台促进了城投公司的信用利差分化。 各 期限 城投债 利差 差值 的继续 走阔，反映出市场对低信用等级城投债 运行 风险 的担忧。 相关研究报告 ： 1. 信用利差总体下行，低资 质城投债偏好上升 2020 年第 三 季度债券市场信用利 差分析 ， 2020.10.15 2. 信用事件影响下，地方国 企利差上行幅度较大 2020 年第 四 季度债券市场信 用利差分析 ， 2020.01.15 3. 信用事件影响未消退，城 投债信用利差分化加剧 2021 年第 一 季度债券市场信 用利差分析 ， 2021.04.15 摘 要 作 者： 徐骥， CFA 邮 箱： 2 / 11 请务必 阅读正文后的 免责 声明 2021 年 7 月 15 日 远东研究信用利差 一、 信用利差总体 呈现 下行 我们以中债中短期票据收益率减去同期限 中债 国债收益率作为债券市场整体信用利差的观察指标来进行分析。 （一） 长 期限各等级 信用 利差 收窄 2021 年 第 二 季度， 1 年期各信用等级 中短期票据 的利差走势基本一致 ， 先上行， 再 下行 ，而后又上行 。 4 月初 至 5 月中旬 ，各信用等级利差 先 震荡 后上行， 达到短期峰值 ； 5 月 中旬 至 6 月 中旬 ，各信用等级利差 下行 ； 6 月 中 旬 至 6 月末，各信用等级又出现小幅上行 （ 图 1）。 图 1： 1年期中债中短期票据利差走势（单位： BP） 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 从利差变动幅度来看，和 2021 年 第 一 季度末相比， 2021 年 第 二 季度末 1 年期 各等级 信用利差 变动有所差异 （ 表 1） 。 第 二 季 度， 1 年期国债到期收益率 下降 15 个基点（ BP） ； 1 年期 各信用等级 中短期票据 到期收益率 也 都 出现 下降。 然而 ， 1 年期 各信用等级 中短期票据 到期收益率下降幅度有所不同，导致各等级利差变动有所差异 。具体来 看， 1 年期 AAA 和 AA+级收益率下降幅度小于国债收益率下降幅度，导致 AAA 和 AA+级利差出现走阔 ；相反地， 1 年期 AA 和 AA-级收益率下降幅度大于国债收益率下降幅度，导致 AA 和 AA-级 利差出现收窄。 表 1： 1 年期中债中短期票据信用利差变动 （单位： BP） AAA 利差变动 AA+利差变动 AA 利差变动 AA-利差变动 10 2 -11 -10 注：利差变动等于 2021年 第 二 季度末利差减 去 2021 年 第 一 季度末利差 ，下同。 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 第 二 季度， 3 年期各信用等级的利差走势 基本一致。 4 月初至 5 月上旬 ，各信用等级利差 呈现 震荡 ； 5 月 中 旬 至 6 月 上 旬，各信用等级利差 出现 收窄； 6 月中下旬，各信用等级利差出现小幅走阔 （ 图 2） 。 200 220 240 260 280 300 320 340 360 30 50 70 90 110 130 150 20 20 -0 1- 02 20 20 -0 1- 17 20 20 -0 2- 01 20 20 -0 2- 16 20 20 -0 3- 02 20 20 -0 3- 17 20 20 -0 4- 01 20 20 -0 4- 16 20 20 -0 5- 01 20 20 -0 5- 16 20 20 -0 5- 31 20 20 -0 6- 15 20 20 -0 6- 30 20 20 -0 7- 15 20 20 -0 7- 30 20 20 -0 8- 14 20 20 -0 8- 29 20 20 -0 9- 13 20 20 -0 9- 28 20 20 -1 0- 13 20 20 -1 0- 28 20 20 -1 1- 12 20 20 -1 1- 27 20 20 -1 2- 12 20 20 -1 2- 27 20 21 -0 1- 11 20 21 -0 1- 26 20 21 -0 2- 10 20 21 -0 2- 25 20 21 -0 3- 12 20 21 -0 3- 27 20 21 -0 4- 11 20 21 -0 4- 26 20 21 -0 5- 11 20 21 -0 5- 26 20 21 -0 6- 10 20 21 -0 6- 25 1年 AAA利差 1年 AA+利差 1年 AA利差 1年 AA-利差 (右轴 ) 3 / 11 请务必 阅读正文后的 免责 声明 2021 年 7 月 15 日 远东研究信用利差 图 2： 3年期中债中短期票据利差走势（单位： BP） 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 从利差变动幅度来看， 与 2021 年 第 一 季度末相比， 2021 年 第 二 季度末 3 年期各等级中短期票据 信用 利差 均有 不同程度的 收窄 （ 表 2） 。其中， AA 级 利差收窄幅度最大， AAA 级利差收窄幅度最小 。 第 二 季度， 3 年期 国债到 期收益率 下降 9BP； 相比较来看， 3 年期中短期票据 各 信用等级到期收益率 的下降幅度相对更大 ，导致利差均出现 收窄 。 表 2： 3 年期中债中短期票据信用利差变动 （单位： BP） AAA 利差变动 AA+利差变动 AA 利差变动 AA-利差变动 -10 -16 -21 -19 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 第 二 季度， 5 年期各信用等级的利差走势 基本相同，都呈现出先收窄 后 走阔的形态 ；其中， AAA 级 的 利差 总体 变化 不大 ，其他信用等级 的 利差 在 6 月中旬以前下行幅度 相对较 大 （ 图 3） 。 图 3： 5年期中债中短期票据利差走势（单位： BP） 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 200 220 240 260 280 300 320 340 360 380 400 30 50 70 90 110 130 150 170 20 20 -0 1- 02 20 20 -0 1- 17 20 20 -0 2- 01 20 20 -0 2- 16 20 20 -0 3- 02 20 20 -0 3- 17 20 20 -0 4- 01 20 20 -0 4- 16 20 20 -0 5- 01 20 20 -0 5- 16 20 20 -0 5- 31 20 20 -0 6- 15 20 20 -0 6- 30 20 20 -0 7- 15 20 20 -0 7- 30 20 20 -0 8- 14 20 20 -0 8- 29 20 20 -0 9- 13 20 20 -0 9- 28 20 20 -1 0- 13 20 20 -1 0- 28 20 20 -1 1- 12 20 20 -1 1- 27 20 20 -1 2- 12 20 20 -1 2- 27 20 21 -0 1- 11 20 21 -0 1- 26 20 21 -0 2- 10 20 21 -0 2- 25 20 21 -0 3- 12 20 21 -0 3- 27 20 21 -0 4- 11 20 21 -0 4- 26 20 21 -0 5- 11 20 21 -0 5- 26 20 21 -0 6- 10 20 21 -0 6- 25 3年 AAA利差 3年 AA+利差 3年 AA利差 3年 AA-利差 (右轴 ) 80 130 180 230 280 330 380 430 480 40 60 80 100 120 140 160 180 200 220 20 20 -0 1- 02 20 20 -0 1- 17 20 20 -0 2- 01 20 20 -0 2- 16 20 20 -0 3- 02 20 20 -0 3- 17 20 20 -0 4- 01 20 20 -0 4- 16 20 20 -0 5- 01 20 20 -0 5- 16 20 20 -0 5- 31 20 20 -0 6- 15 20 20 -0 6- 30 20 20 -0 7- 15 20 20 -0 7- 30 20 20 -0 8- 14 20 20 -0 8- 29 20 20 -0 9- 13 20 20 -0 9- 28 20 20 -1 0- 13 20 20 -1 0- 28 20 20 -1 1- 12 20 20 -1 1- 27 20 20 -1 2- 12 20 20 -1 2- 27 20 21 -0 1- 11 20 21 -0 1- 26 20 21 -0 2- 10 20 21 -0 2- 25 20 21 -0 3- 12 20 21 -0 3- 27 20 21 -0 4- 11 20 21 -0 4- 26 20 21 -0 5- 11 20 21 -0 5- 26 20 21 -0 6- 10 20 21 -0 6- 25 5年 AAA利差 5年 AA+利差 5年 AA利差 5年 AA-利差 (右轴 ) 4 / 11 请务必 阅读正文后的 免责 声明 2021 年 7 月 15 日 远东研究信用利差 从利差变动幅度来看，与 2021 年 第 一 季度末相比， 2021 年 第 二季 度末 5 年期各 信用 等级中短期票据 利差 均 收 窄 （ 表 3） 。第 二 季度， 5 年期国债到期收益率 下降 3BP； 5 年期 中短期票据 方面 ， 各信用等级 到期 收益率 的 下降 幅度都要大于国债到期收益率的下降幅度 ， 导致利差 收窄 。 具体来看， AAA 级利差收窄幅度较小，其他各信用等 级收窄幅度相对更大。 表 3： 5 年期中债中短期票据信用利差变动 （单位： BP） AAA 利差变动 AA+利差变动 AA 利差变动 AA-利差变动 -2 -18 -12 -11 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 （二） 低 等级和 高 等级之间利差 分化 程度 继续 收敛 我们用代表低信用等级的 AA-级 中短期票据 信用利差减去代表高信用等级的 AAA 级 中短期票据 信用利差（实 际上就是两者 到期 收益率的差值），并用这一差值作为衡量 高等级和低等级之间 利差走势分化 的指标。 第 二 季度， 各期限 AA-级利差与 AAA 级利差的差值走势 有所差异，但都呈现收敛的趋势 （ 图 4）。 其中， 1 年期 AA-级利差与 AAA 级利差的差值 收敛走势明显 。 图 4：各期限 AA-级利差与 AAA 级利差的差值 走势 （单位： BP） 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 通过用 2021 年第 二 季度末数值减去 2021 年 第 一 季度末数值，我们发现， 1 年期、 3 年期、 5 年期的利差差值 分别 收窄 20BP、 9BP、 9BP。 从低信用等级 （ AA-） 和高信用等级 （ AAA） 的利差差值来看 ， 在 上季度出现 收敛之 后 ， 第二季度 低等级和高等级之间利差分化程度 继续 收敛 。 二、 煤炭行业 AA 级 长期限 利 差 走阔幅度 较大 200 220 240 260 280 300 320 340 20 20 -0 1- 02 20 20 -0 1- 17 20 20 -0 2- 01 20 20 -0 2- 16 20 20 -0 3- 02 20 20 -0 3- 17 20 20 -0 4- 01 20 20 -0 4- 16 20 20 -0 5- 01 20 20 -0 5- 16 20 20 -0 5- 31 20 20 -0 6- 15 20 20 -0 6- 30 20 20 -0 7- 15 20 20 -0 7- 30 20 20 -0 8- 14 20 20 -0 8- 29 20 20 -0 9- 13 20 20 -0 9- 28 20 20 -1 0- 13 20 20 -1 0- 28 20 20 -1 1- 12 20 20 -1 1- 27 20 20 -1 2- 12 20 20 -1 2- 27 20 21 -0 1- 11 20 21 -0 1- 26 20 21 -0 2- 10 20 21 -0 2- 25 20 21 -0 3- 12 20 21 -0 3- 27 20 21 -0 4- 11 20 21 -0 4- 26 20 21 -0 5- 11 20 21 -0 5- 26 20 21 -0 6- 10 20 21 -0 6- 25 1年 3年 5年 5 / 11 请务必 阅读正文后的 免责 声明 2021 年 7 月 15 日 远东研究信用利差 我们 以中债 行业 收益率减去同期限 中债 国债收益率作为 行业利差 （主要涉及电力、房地产、公路、钢铁、建筑 工程、煤炭等六个行业） ，以观察行业利差变化情况 。 我们主要关注高信用等级（ AAA 级）和中等信用等级（ AA 级）的行业利差变化情况。 1 年期 AAA 级 行业信用利差显示（ 见图 5），和第一季度末相比，第二季度末各行业利差都有不同程度的走阔， 这和 1 年期 AAA 级中短 期票据 利差变化吻合。其中，房地产行业利差走阔 17BP，幅度较大。 图 5： 1年期 AAA 级 行业信用利差（单位： BP） 注： 在可获的六个行业中 （电力、房地产、公路、钢铁、建筑工程、煤炭） ， AAA 级缺少钢铁行业 数据 ， AA 级缺少公路行业 数据 。 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 3 年期 AAA 级行业信用利差显示（ 见图 6），和第一季度末相比，第二季度末各行业利差都有不同程度的收窄， 这和 3 年期 AAA 级中短票利差变化吻合。其中，房地产行业利差收窄 5BP，其他行业均收窄 10BP。 图 6： 3年期 AAA 级 行业信用利差（单位： BP） 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 0 10 20 30 40 50 60 70 电力 房地产 公路 建筑工程 煤炭 2021年第一季度末 2021年第二季度末 0 10 20 30 40 50 60 70 80 电力 房地产 公路 建筑工程 煤炭 2021年第一季度末 2021年第二季度末 6 / 11 请务必 阅读正文后的 免责 声明 2021 年 7 月 15 日 远东研究信用利差 5 年期 AAA 级行业信用利差显示（ 见图 7），和第一季度末相比，第二季度末除房地产以外，其他各行业利差 都有不同程度的收窄，这和 5 年期 AAA 级中短 期 票据 利差变化基本吻合。房地产行业利差走阔 4BP，其他行业均 收窄 2BP。 图 7： 5年期 AAA 级 行业信用利差（单位： BP） 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 以上各期限（ 1 年、 3 年、 5 年）数据显示， AAA 级各行业利差的绝对水平相差不大。但是， AA 级各行业利 差的水平有较大差异。 1 年期 AA 级行业信用利差显示（ 见图 8），和第一季度末相比，第二季度末各行业利差表现呈现差异化。具 体来看，钢铁和煤炭两个行业 的利差变动幅度较大，其他三个行业的利差变动幅度较小 。 第二季度， 或受大宗商品 价格大起大落影响， 钢铁和煤炭行业利差都经历了先大落、再大起的巨幅波动，差别在于，钢铁行业的升幅大于降 幅，而煤炭行业的降幅大于升幅。此外， 1 年期 AA 级钢铁和煤炭行业的利差水平也大幅高于其他三个行业。 图 8： 1年期 AA级 行业信用利差（单位： BP） 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 电力 房地产 公路 建筑工程 煤炭 2021年第一季度末 2021年第二季度末 0 50 100 150 200 250 300 350 电力 房地产 钢铁 建筑工程 煤炭 2021年第一季度末 2021年第二季度末 7 / 11 请务必 阅读正文后的 免责 声明 2021 年 7 月 15 日 远东研究信用利差 3 年期 AA 级行业信用利差显示（ 见图 9），和第一季度末相比，第二季度末，除煤炭行业以外，其他各行业 利差都有不同程度的收窄。其中，电力行业利差收窄 30BP， 降幅 最大；煤炭行业利差则大幅走阔 81BP。 图 9： 3年期 AA级 行业信用利差（单位： BP） 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 5 年期 AA 级行业信用利差显示（ 见图 10），和第一季度末相比，第二季度末，煤炭行业利差走阔幅度较大， 电力行业利差有所收窄，其他各行业利差变动不大。总体来看， 5 年期各行业利差表现和 3 年期差异不大。 图 10： 5年期 AA级 行业信用利差（单位： BP） 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 三、 城投债信用分化 持续 ， 短期限 低等级 城投债利差 继续 走阔 0 50 100 150 200 250 300 350 电力 房地产 钢铁 建筑工程 煤炭 2021年第一季度末 2021年第二季度末 0 50 100 150 200 250 300 350 400 电力 房地产 钢铁 建筑工程 煤炭 2021年第一季度末 2021年第二季度末 8 / 11 请务必 阅读正文后的 免责 声明 2021 年 7 月 15 日 远东研究信用利差 我们以中债城投债到期收益率数据来计算各信用等级城投债利差 。 2021 年 第 二 季度， 各期限不同信用等级 城 投债的信用利差表现不一。 第 二 季度， 1 年期 各等级 城投债利差走势 有所不同 ， 除 AA-级以外，其他各信用等级都处于震荡状态 （ 图 11） 。 在上季度 小幅 走阔之后，第 二 季度 ， AA-级城投债利差在高位 继续走阔 。 图 11： 1年期城投债信用利差（单位： BP） 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 第 二 季度 1 年期 各信用等级 城投 债利差均 上行。其中， AA-级利差 走阔 34BP， 幅度 较大 ，其他各信用等级利 差虽有走阔 ， 但幅度较小 （ 表 4） 。 表 4： 1年期中债城投债信用利差变动 （单位： BP） AAA 利差变动 AA+利差变动 AA 利差变动 AA-利差变动 3 5 3 34 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 第 二 季度， 3 年期 各等级 城投债 利差 走势 有所 不同 ， AA-级 利差 虽有震荡但 基本保持不变 ， 其他各信用等级 利 差 总体呈现下行趋势 （ 图 12 和表 5） 。 从 3 年期 各等级 城投债利差变动来看 ， AA-级 仅收窄 1BP， 其他各信用等级 利差收窄幅度在 10BP 至 11BP 左右 。 0 50 100 150 200 250 300 350 30 50 70 90 110 130 150 20 20 -0 1- 02 20 20 -0 1- 17 20 20 -0 2- 01 20 20 -0 2- 16 20 20 -0 3- 02 20 20 -0 3- 17 20 20 -0 4- 01 20 20 -0 4- 16 20 20 -0 5- 01 20 20 -0 5- 16 20 20 -0 5- 31 20 20 -0 6- 15 20 20 -0 6- 30 20 20 -0 7- 15 20 20 -0 7- 30 20 20 -0 8- 14 20 20 -0 8- 29 20 20 -0 9- 13 20 20 -0 9- 28 20 20 -1 0- 13 20 20 -1 0- 28 20 20 -1 1- 12 20 20 -1 1- 27 20 20 -1 2- 12 20 20 -1 2- 27 20 21 -0 1- 11 20 21 -0 1- 26 20 21 -0 2- 10 20 21 -0 2- 25 20 21 -0 3- 12 20 21 -0 3- 27 20 21 -0 4- 11 20 21 -0 4- 26 20 21 -0 5- 11 20 21 -0 5- 26 20 21 -0 6- 10 20 21 -0 6- 25 1年 AAA利差 1年 AA+利差 1年 AA利差 1年 AA-利差 (右轴 ) 9 / 11 请务必 阅读正文后的 免责 声明 2021 年 7 月 15 日 远东研究信用利差 图 12： 3年期城投债信用利差（单位： BP） 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 表 5： 3年期中债城投债信用利差变动 （单位： BP） AAA 利差变动 AA+利差变动 AA 利差变动 AA-利差变动 -11 -11 -10 -1 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 第 二 季度， 5 年期各信用等级 城投债 利差的 走势 不同 ， AA-级 利差 变动幅度不大 ， 其他各信用等级利差走势趋 同 （ 图 13 和表 6） 。 从 5 年期 各等级 城投债利差变动来看 ，虽然各等级利差均有所收窄，但是 AA-级收窄幅度较 小， AA+和 AA 级收窄幅度较大 。 图 13： 5年期城投债信用利差（单位： BP） 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 55 75 95 115 135 155 175 20 20 -0 1- 02 20 20 -0 1- 17 20 20 -0 2- 01 20 20 -0 2- 16 20 20 -0 3- 02 20 20 -0 3- 17 20 20 -0 4- 01 20 20 -0 4- 16 20 20 -0 5- 01 20 20 -0 5- 16 20 20 -0 5- 31 20 20 -0 6- 15 20 20 -0 6- 30 20 20 -0 7- 15 20 20 -0 7- 30 20 20 -0 8- 14 20 20 -0 8- 29 20 20 -0 9- 13 20 20 -0 9- 28 20 20 -1 0- 13 20 20 -1 0- 28 20 20 -1 1- 12 20 20 -1 1- 27 20 20 -1 2- 12 20 20 -1 2- 27 20 21 -0 1- 11 20 21 -0 1- 26 20 21 -0 2- 10 20 21 -0 2- 25 20 21 -0 3- 12 20 21 -0 3- 27 20 21 -0 4- 11 20 21 -0 4- 26 20 21 -0 5- 11 20 21 -0 5- 26 20 21 -0 6- 10 20 21 -0 6- 25 3年 AAA利差 3年 AA+利差 3年 AA利差 3年 AA-利差 (右轴 ) 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 70 90 110 130 150 170 190 20 20 -0 1- 02 20 20 -0 1- 17 20 20 -0 2- 01 20 20 -0 2- 16 20 20 -0 3- 02 20 20 -0 3- 17 20 20 -0 4- 01 20 20 -0 4- 16 20 20 -0 5- 01 20 20 -0 5- 16 20 20 -0 5- 31 20 20 -0 6- 15 20 20 -0 6- 30 20 20 -0 7- 15 20 20 -0 7- 30 20 20 -0 8- 14 20 20 -0 8- 29 20 20 -0 9- 13 20 20 -0 9- 28 20 20 -1 0- 13 20 20 -1 0- 28 20 20 -1 1- 12 20 20 -1 1- 27 20 20 -1 2- 12 20 20 -1 2- 27 20 21 -0 1- 11 20 21 -0 1- 26 20 21 -0 2- 10 20 21 -0 2- 25 20 21 -0 3- 12 20 21 -0 3- 27 20 21 -0 4- 11 20 21 -0 4- 26 20 21 -0 5- 11 20 21 -0 5- 26 20 21 -0 6- 10 20 21 -0 6- 25 5年 AAA利差 5年 AA+利差 5年 AA利差 5年 AA-利差 (右轴 ) 10 / 11 请务必 阅读正文后的 免责 声明 2021 年 7 月 15 日 远东研究信用利差 表 6： 5年期中债城投债信用利差变动 （单位： BP） AAA 利差变动 AA+利差变动 AA 利差变动 AA-利差变动 -9 -21 -30 -3 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 第 二 季度，各期限 低信用等级 （ AA-） 城投债利差的走势和 高信用等级 （ AAA） 城投债 利差 的走势 存在一定差 异。为了更好观察城投债内部 利差走势 是否出现分化，我们同样使用利差差值（ AA-级利差和 AAA 级利差的差值） 作为观测指标。 从利差差值的角度来观察， 各期限 城投债低信用等级（ AA-）和高信用等级（ AAA）之间的利差差值在第 二 季 度 都 继续 走阔 （ 图 14） 。 其中 ， 1 年期的利差差值 升高 幅度较大 （ 31BP）， 3 年期的利差差值 升高 幅度 次之 （ 10BP） ， 而 5 年期的利差差值 升高 幅度较小 （ 6BP） 。 第二季度，政府部门和监管机构发布了若干意见和指引，旨在加强对 包括城投公司在内的国有企业的债务管理 ；其中， 4 月发布的 国务院关于进一步深化预算管理制度改革的意见 （ 国发 2021 5 号 ）提出，“ 清理规范地方融资平台公司，剥离其政府融资职能， 对失去清偿能力的要依法实施 破产重整或清算 ”；深沪交易所发布的公司债审核新规 对总资产规模小于 100 亿元或主体信用评级低于 AA（含） 的城投公司发债也有所控制 。 这些政策的出台促进了城投公司的信用利差分化 。 1 年期 城投债 的利差差值 走阔幅度 较大， 反映出市场对低信用等级城投债 运行风险 的担忧。 图 14：各期限城投债 AA-级利差与 AAA 级利差的差值 资料来源： Wind 资讯，远东资信整理 50 100 150 200 250 300 350 400 20 20 -0 1- 02 20 20 -0 1- 17 20 20 -0 2- 01 20 20 -0 2- 16 20 20 -0 3- 02 20 20 -0 3- 17 20 20 -0 4- 01 20 20 -0 4- 16 20 20 -0 5- 01 20 20 -0 5- 16 20 20 -0 5- 31 20 20 -0 6- 15 20 20 -0 6- 30 20 20 -0 7- 15 20 20 -0 7- 30 20 20 -0 8- 14 20 20 -0 8- 29 20 20 -0 9- 13 20 20 -0 9- 28 20 20 -1 0- 13 20 20 -1 0- 28 20 20 -1 1- 12 20 20 -1 1- 27 20 20 -1 2- 12 20 20 -1 2- 27 20 21 -0 1- 11 20 21 -0 1- 26 20 21 -0 2- 10 20 21 -0 2- 25 20 21 -0 3- 12 20 21 -0 3- 27 20 21 -0 4- 11 20 21 -0 4- 26 20 21 -0 5- 11 20 21 -0 5- 26 20 21 -0 6- 10 20 21 -0 6- 25 1年 3年 5年 11 / 11 请务必 阅读正文后的 免责 声明 2021 年 7 月 15 日 远东研究信用利差 【作者简介】 徐 骥， CFA， 纽约大学理工学院数学硕士，研究部 高级 研究员。 【关于远东】 远东资信评估有限公司（简称 “远东资信 ”）成立于 1988 年 2 月 15 日，是中国第一家社会化专业资信评估公司。作为 中国评级行业的开创者和拓荒人，曾多次参与中国人民银行、 证监会和发改委 等部门的监管文件起草工作，开辟了信用评 级领域多个第一和多项创新业务。 站在新的历史起点上，远东资信充分发挥深耕行业 30 余 年 的丰富经验，以准确揭示信用风险、发挥评级对金融市场 的预警功能为己任，秉承 “独立、客观、公正 ”的评级原则和 “创 新、专业、责任 ”的核心价值观，着力打造国内一流、国际知 名的信用服务平台。 远东资信评估有限公司 网址： 北京总部 地址：北京市东城区东直门南大街 11 号中汇广场 B座 11 层 电话： 010-57277666 上海总部 地址： 上海市杨浦区大连路 990 号海上海新城 9层 电话： 021-61428000 【免责声明】 本报告由远东资信提供。报告引用的相关资料均为已公开信息，远东资信进行了合理审慎的核查，但不 应视为远东资信对引用资料的真实性及完整性提供了保证。 远东资信对报告内容保持客观中立态度。报告中的任何表述，均应严格从经济学意义上去理解，并不含 有任何道德偏见、政治偏见或其他偏见，远东资信对任何基于这些偏见角度理解所可能引起的后果不承担任 何责任。报告内容仅供读者参考，但并不构成投资建议。 本报告版权归远东资信所有，未经许可，任何机构或个人不得以任何形式进行修改、复制、销售和发表。 如需转载或引用，需注明出处，且不得篡改或歪曲。 我司对于本声明条款具有修改和最终解释权。