调味品行业深度报告：抽丝剥茧社区团购对调味品影响下的得与失.pdf

请 仔 细阅读 在本报 告尾部 的重要 法律声 明 Table_Title 抽 丝 剥茧， 社区团 购 对 调味 品 影响 下的得 与失 Table_Title2 调味品行业 深度报告 Table_Summary 社 区 团 购 成为 调味 品行 业不 得不 重视 的变 化 社区团购兴起于 2015 年，爆发于 2020 年，社区团购的快 速发展对调味品原 有相对稳固 的销售体系产 生了直接影 响，全 行业感受到了冲击 。 社区 团购 既冲 击了 传统 渠道 结构 又 抓住 了 消费者，并且撼动 了调味品的 价格体系，进 而对调味品 行业的 影响到了不可忽视的程度。 社 区 团 购 中的 调味 品：优选+ 高性 价比 我们分 析了几 家 社区 团购 平 台的 产品 ， 综合 来看 社 区团 购 平 台 中 调 味品 核 心 在于 便 宜 ，而 产 品 种类 是 平 台挑 选 后 的 展 示，并不十分齐全 ，以主流品 牌为主，但仍 有部分小品 牌，较 为 多 元 化 。从 品 类 来看 ， 以 基础 调 味 品为 主 ， 复调 类 产品较 少；从价格来看， 产品价格确 实相对更低， 而且有部分 超低价 产品；从产品 分布 来看， 既有 线下 主流 产品 ，又 有 渠道 专供产 品，较为鱼龙混杂 ；从 参与 品 牌来 看， 以主 流品 牌为 主 ，也 有 部分区域小品牌 ，更为多元化。 多 重 影 响 ，上 市公 司经 历阵 痛 社区团购的爆发式成长对调味品上市公司带来多方面的影 响。从竞争 格局来看 ，不同 品牌对社区团购的态度不一，可能 会带来现有格局的变化 ，同时 新渠道的竞争也需要费用投放支 持， 加大各企业费用投放的压力。从供应链来看，社区团购以 低价、便宜为卖点，产品出厂到终端的加价率低于传统渠道， 而且整体产品更低端， 既影响了企业原有的渠道加价体系又 影 响了 产品体系搭建。长期来看，社区团购对调味品而言不仅仅 是渠道的变革， 市场担忧对其稳健增长、结构升级的逻辑产生 影响，带来估值重塑。 需 求 渐 暖 ，企 业破 局 供需 错位 逐步 解 决， 需求 回暖 ： 我们认为调味品市场需求 疲软主要是在消费力和消费信 心不足的 情况下，C 端和 B 端消 费一 定程 度上 出现 了降 级和 被 分流 ，而 叠加 各企 业的 供 给并 未 减少，这样使得行 业整体库存 偏高，对于各 企业而言显 得更加 艰难。站在上半年 结束的时间 点上，疫情已 基本得到控 制，终 端需求正在逐步恢 复，压制需 求的因素逐步 消除 ，同时 需求回 暖也将推动供给结构调整 。 社区 团购 逐渐 走 向规 范， 长 期低 价体 系 难以 维系 ： 社区团 购正逐 渐从 野蛮 生 长走 向规 范 成长 ，渠 道的 价格 体系 也 将从 全 面低价走向市场化 。 我们 认为 社区 团购 的发 展长 期为 调 味品 销 售 提 供 了 多元 化 的 渠道 选 择 ，但 难 以 改变 调 味 品行业竞争格 局，更难以阻挡行业结构升级的趋势。 积极 应对 ，行 业 发展 趋势 不 减 ： 发 展 至今， 各大调味品 企 业或 多 或少 都已 经参 与到 社 区团 购发 展中 来， 以 积极 拥抱+ 有 效管控的理念适应 渠道的变化 ，直面社区团 购的冲击。 后续随 着社区团购的不断 规范和企业 的持续探索， 社区团购有 望成为 评级及分析师信息 Table_IndustryRank 行业评级： 推荐 Table_Pic 行业走势图 -15% -7% 0% 7% 15% 22% 29% 2020/07 2020/10 2021/01 2021/04 2021/07 食品加工 沪深300 Table_Author 分 析 师 ：寇星 邮箱： SAC NO ：S1120520040004 联系电话： 分 析 师 ：卢周伟 邮箱： SAC NO ：S1120520100001 联系电话： 证券研究报告|行业 深度 研究报告 仅供机构投资者使用 Table_Date 2021 年 07 月 28 日 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p1 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p1 84508证券研究报告|行业 深度 研究报告 请仔细阅读在本报告尾部 的重要 法律声明 2 19626187/2 1/2 01 902 28 16 : 59 调 味 品 重 要的 销 售 渠道 ， 而 不仅 仅 是 影响 其 发 展的 不 确 定 因 素 。 此 次 社区 团 购 的冲 击 也 将使 得 行业 应 对 渠 道变 化 更 加 从 容，该拥抱的时候 积极拥抱， 面临变化时也 能更加警觉 ；也将 推动各企业更加重 视需求和渠 道的变化，刺激 行业 整体 效率 提 升，推 动调 味品 行 业销 售效 率 向快 消品 靠近 。我 们认 为 渠道 变 化并 不影 响需 求提 升， 结构 升 级的 进程 不会 停滞 ，当 消 费水 平 和消 费意愿回归 时，消费 价格也将回归。 投资建议 各大调味品上市公司或多或少都已经参与到社区团购的竞 争和运作中来，结合渠道变化和企业应对策略，以及上市公司 基本面的情况，我们重点推荐 估值合理且 内外部改革初见成效 的中炬高新 、确定性较高的 龙头 海天 味 业 以及 弹性较大开拓空 间十足 的千禾味业 。 风险提示 原材料价格上涨、新渠道冲击、食品安全 。 盈 利 预 测与 估值 Table_KeyCompany 重点公司 股票 股票 收盘价 投资 EPS( 元) P/E 代码 名称 （元） 评级 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 600872.SH 中炬高新 36.86 买入 1.12 1.18 1.51 1.88 36 31 24 20 603288.SH 海天味业 113.10 买入 1.98 1.8 2.11 2.47 72 63 54 46 603027.SH 千禾味业 22.88 买入 0.32 0.33 0.45 0.62 108 70 50 37 资 料 来 源：wind 、 华西证券研究所 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p2 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p2证券研究报告|行业 深度 研究报告 请仔细阅读在本报告尾部 的重要 法律声明 3 19626187/2 1/2 01 902 28 16 : 59 正 文 目录 引言 .4 1. 什 么是社 区团购 ：依托 社区的 零售新 业态 .4 2. 社 区团购 成为调 味品行 业不得 不重视 的变化 .5 3. 社 区团购 中的调 味品： 优选+ 高性 价比 .8 4. 社 区团购 对上市 公司有 何影响 ？ . 11 5. 调 味品需 求逐步 回暖， 推动供 给结构 调整 . 13 6. 积 极应对+ 努 力破局 ，变化 中成长 . 15 7. 标 的推荐. 18 8. 风 险提示. 22 图表目录 图表1 社 区团购 业务流 程 .4 图表2 有 代表性 的社区 团购平 台.5 图表3 社 区团购 市场规 模快速 增长（ 亿元）.5 图表4 社 区团购 融资情 况 .5 图表5 粮 油调 味 类产品 是社区 团购平 台的核 心品类 .6 图表6 社 区团购 用户女 性占比 更高 .7 图表7 社 区团购 用户 中25-35 岁占比 更高 .7 图表8 商 超收入 持续下 降 .7 图表9 商 超爆发 “关店 潮 ”.7 图表 10 社区团购 平台 价格更 为优惠.7 图表11 社区 团购和 传统流 通业务 模式对 比.8 图表12 社区 团购平 台调味 品品类 分析.8 图表13 同款 产品不 同平台 价格对 比 .9 图表14 部分 在社区 团购出 现的低 价产品 .9 图表15 各大 平台调 味品分 析 .9 图表16 各平 台酱油 品牌汇 总 . 10 图表17 近两 年热度 较高的 酱油品 牌 . 11 图表18 调味 品商超 销售额 持续下 滑 . 12 图表19 调味 品商超 渠道市 场份额. 12 图表20 同一 款产品 不同平 台价格 对比. 12 图表21 部分 社区团 购平台 的中低 端产品 . 13 图表22 调味 品需求 分析 . 13 图表23 社零 受疫情 影响下 降 . 14 图表24 疫情 后消费 者信心 指数快 速下滑 . 14 图表25 餐饮 受疫情 影响下 降明显. 14 图表26 规模 以上餐 饮企业 恢复优 于整体 市场恢 复 . 14 图表27 各企 业应对 社区团 购的方 法 . 15 图表28 社区 团购监 管、处 罚时间 线 . 16 图表29 中炬 高新财 务预测 表 . 18 图表30 海天 味业财 务预测 表 . 19 图表31 千禾 味业财 务预测 表 . 20 图表32 可比 公司估 值对比 . 21 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p3 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p3证券研究报告|行业 深度 研究报告 请仔细阅读在本报告尾部 的重要 法律声明 4 19626187/2 1/2 01 902 28 16 : 59 引言 市场 普遍 认 为调 味品 是具 备 抗周 期属 性的 稳健 板块 ，但 自去 年 疫情 以来 ，整 个调 味品 板块 不 论是 业 绩 还是 股价 均出 现不 小的 波动 ，市 场对 调味 品行 业的 看法 也出 现了 较大的分歧。站在上半年结束的时间 点上，基 本也是调味品市场预期最低位，行业 Q2 同时 面临 高 基数 、高 库存 、原 材料 价格 高位 、竞 争加 剧、 社区 团购 渠道 影响 和市 场需 求不 佳等 多 重难 题 ； 下半 年行 业面 临的 各种 问题 是否 能得 到改 善 、 行业 是否 真正处于 拐点是大家近期最为关心的问题。 影响 行业 变 化的 因素 是多 方 面的 ，本 篇文 章核 心着 眼于 渠道 端 ， 分析 近 期热 度极 高的 社区 团 购渠 道对 调味 品的 影响 ，探 讨在 社区 团购 火热 发展 过程 中调 味品 行业 发生 了 哪些 变化， 以及 作为品牌方是否能够在新渠道中实现破局。 1. 什 么 是 社区团 购：依托社区的零售新 业态 社区团购兴起于 2015 年， 爆发 于 2020 年，是以社 区为核心 ，消费者通过团长推 荐或 自行 在电 商 APP/ 小程 序 下单 ，次 日 在 团长 处自 提的 一种 新型 电商 模 式， 形成 “ 预 售+ 次日达+ 自提 ” 的 销售 闭环。相较于传统零售和线上平 台购 物，社区团购具备 便宜 、 预 售和本地化 的特点。 便 宜： 社区团购兴起于低线 城市，以 团购更划 算为吸引 点，售卖 的多为 日常生鲜 类产品，平台 前期 为 纳新 补贴 力度 较大 ，因 此形 成了 社区 团购 更便 宜的 消费 者认 知， 消费者也会因为便宜接受次日达。 预 售： 下单和收货 T+1 的业 务模 式是 典 型的 预 售 ，只 是 社区 团购 的 预售 周期 更 短，产 品品 类更 加集 中。 预售 的属 性给 了平 台方 更多 的备 货时 间， 中间的时 间差也使 得平台方能够不断优化供应链体系。 本 地化 ： 社区团购的发展离 不开团长 这一职位 的开发， 团长 既能 成为 平 台有 效的 前置仓，也能在熟人社区不断进行平台宣传和 提供 信任背书。 图表 1 社区团购业务流程 资料来源： 百度百科 、华西证券研究所 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p4 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p4证券研究报告|行业 深度 研究报告 请仔细阅读在本报告尾部 的重要 法律声明 5 19626187/2 1/2 01 902 28 16 : 59 图表 2 有代表性的社区团购平台 资料来源： 华西证券研究所 2. 社 区 团 购成为 调味品行 业不得不重视的变 化 从业务模式来看 ，社区团购是本 地生活 O2O 的升级模式，但即使在 O2O 快速发 展 的 阶 段， 品 牌商 、 经销 商 和消 费 者都 没 有感 受 到其 对 调味 品 行业 过 大的 冲 击和 影 响。 另一 方 面， 在线 上购 物快 速发 展和 普及 率不 断提 升的 过程 中， 我们 也基 本可 以认 为电 商渠 道 对 调味 品 而言 更多 是渠 道 补 充， 对调 味品 原有 的 渠道 结 构和 经销 体系 并不 会产 生太 大 的影 响。 但在 社区 团购 兴起 之后 ，全 行业 感受 到了 冲击 ，原 有相 对稳 固的 调味品销售体 系 受到 了较为直接的影响。 我们认为 一方面因为社区 团购 快速成长，渠道重要性快速提升，2020 年市场规模 达到 720 亿 元 ，相较 于 2019 年规模翻倍，预计未来 2-3 年仍将维持高速增长； 另一 方面 对于 调味 品品 类而 言 ， 社 区团 购 既冲 击了 传统 渠道 又抓 住了 消费 者， 并 且撼 动了 调 味 品 的价 格体 系， 进而 对调 味品 行业 的影 响到 了不 可忽 视的 程度 。 图 表 3 社区团购市场规模 快速增长 （ 亿元 ） 图 表 4 社区团购融资情况 资料来源： 艾媒咨询 、 华西证券研究所 资料来源： 企查查 、华西证券研究所 1 ） 以 解决 一日 三 餐为 主 要诉 求的 厨 房类 产品 是 社区 团 购平 台的 核 心品 类， 相 应的 调 味料 在 社区 团购 平台 的重 要性 更高 ，平台主 动发力冲 击了 调味 品传 统渠 道。 社区 团购 最 初出 现是 为了 解 决家 庭 买 菜的 需 求 ，因 为可 以买 到 便宜 、质 量还 不错 的生 鲜类 产 品而 不断 吸引 消费 者， 生鲜 类产 品一 直是 各大 社区 团购 平台 最大 而且 必有 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p5 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p5证券研究报告|行业 深度 研究报告 请仔细阅读在本报告尾部 的重要 法律声明 6 19626187/2 1/2 01 902 28 16 : 59 的品 类。 平 台在 做品 类扩 张时 率先 选 择 的是 与生 鲜类 消费 场 景 以及 消费 人群 相类 似的 品类，因此 调 味品 自然 成为 匹配 度最 高 、 甚至 是 引流 的品类 ，也 是 平台 最为 重视 的标 准 化品 类 。我们以社区团购发 展 最为 迅 猛的 长沙 为例 ，分 析了 几大 社区 团购 平台 中细 分品 类的 数 量和 占比 后 ，可 以 发现 在美 团优 选、 多多 买菜 、橙 心优 选三 大平 台中 ，粮 油调味类 产品占比仅次于生鲜类产品，是平台的 第二大品类，SKU 占比超过 10% ；而 发展 较为 成 熟的 兴 盛优选， 产品 品 类较 为丰 富， 粮 油调 味类 产品 占 比 5% ， 但仍 然是 重要 的细 分 品类 。我 们初 步判 断在 社区 团购 平台 发展 初期 粮油 调味 类产 品的 重要 性较 高， 是最 重 要的 标品 ， 而随着 平台 不断 成熟 ，供 应的 品类 也会 更加 多元 化， 粮油 调味 料类产品占比 将会 下降，但重要性依旧很高。 社区 团购 快 速发 展， 同时平台 又十 分 重视 调味 品的 采买 和 销售 ，相 应的 社区 团购 也成 为调 味品 增长 最快 的 细分 赛道 。 调 味品 行业 的 增量 毕竟 有限 ，增 量需 求 远不 能满 足 社区 团购 的蓬 勃发 展， 自然 就会 影响 到其 他渠 道， 使得 调味 品的 传统 渠道 体 系 受到 冲击 。 而对于电商和 O2O 渠道而言，调味品在渠道 的重要性 相对排后，渠道发展过程 中平台方 并 未主 动介 入调 味品 品类 ，更 多的 是品 牌方 和经 销商 主动 拥抱 ，大 家应 对渠 道变 化也 更加 得心 应手 。 当 新 渠道 的发 展 冲击 到了 原有 渠 道 的供 需 结构 ，渠 道冲 击开 始出现。 图表 5 粮油调味类产品是社区团购平台的核心品类 品类 S K U 数 量 品类 S K U 数 量 品类 S K U 数 量 品类 S K U 数 量 蔬菜 115 蔬菜 62 蔬菜 70 蔬菜 123 水果 103 水果 70 水果 95 水果 117 肉禽蛋 104 蛋 5 肉禽蛋 110 肉禽蛋 151 海鲜水产 64 粮油调味 94 海鲜水产 38 水产豆腐 87 粮油调味 156 酒水乳饮 77 粮油调味 192 粮油调味 87 休闲零食 125 零食 98 乳品烘焙 92 休闲零食 139 酒水饮料 116 个护 35 速食冻品 82 酒水乳饮 123 速食冻品 89 百货 30 酒饮冲调 117 烘焙 18 乳饮冲调 3 休闲零食 121 农副产品 54 纸品清洁 130 面包蛋糕 5 餐食料理 58 个护美妆 73 母婴玩具 10 冲饮保健 28 家纺服饰 3 医疗健康 1 纸品 25 花卉绿植 3 日用百货 170 美妆 23 日用百货 81 个护清洁 136 家具家装 46 宠物生活 1 美妆护肤 18 个护日化 74 数码家电 3 鲜花宠物 3 厨卫清洁 90 母婴玩具 3 数码家电 24 服饰家纺 93 母婴文体 49 绿植花卉 19 家电数码 86 生鲜占比 32.94% 生鲜占比 29.09% 生鲜占比 24.38% 生鲜占比 32.08% 粮油调味占比 13.31% 粮油调味占比 19.96% 粮油调味占比 14.95% 粮油调味占比 5.84% 合计 1172 合计 471 合计 1284 合计 1490 美团优选 多多买菜 橙心优选 兴盛优选 资料来源： 各平台官网、华西证券研究所 2 ） 社区团购的目标群 体与调味品实 际购买使用 人群重合度 极高 ， 抓 住 了核 心 消 费 者 。 社区团购 兴 起于 二、 三线 城 市， 从消 费 者画 像 来看 ，核 心消 费 人群 集中 在低 线城 市，以 25-35 岁的女性为主，这 部分人也 是生鲜和 厨房用品的核心采购人群， 社区团 购 满足了他们便捷+ 便宜的诉求 ，此外他们也是商超、流通渠道的核心消费人群 。 商超景气度持续下降，2020 年以来 各大 商超 上市 公 司的 收入 逐季 下 滑，2020 年 全行业下跌超过 10% ，2021 年情况未见好转， 多数企业 Q1 销售额同比下降两位数以 上，并且爆发了关店潮，2021 年沃尔玛在国内已经关了 9 家门店 。 商超渠道经营压力 持续加大。 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p6 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p6证券研究报告|行业 深度 研究报告 请仔细阅读在本报告尾部 的重要 法律声明 7 19626187/2 1/2 01 902 28 16 : 59 消 费者 的重 合一 定程 度上 使得 社区 团购 对传 统 渠道 消费 者进 行了 抢夺 ，再 叠加 商 超 等 传 统渠 道的 不景 气， 愈发 显现 出 社区团购渠道对传统 渠道的影响。 图 表 6 社区团购用户女性占比更高 图 表 7 社区团购用户中 25-35 岁占比更高 资料来源：QuestMobile 、华西证券研究所 资料来源：QuestMobile 、华西证券研究所 图 表 8 商超收入持续下降 图 表 9 商超爆发“关店潮” 资料来源：wind 、 华西证券研究 所 资料来源： 百度图片 、华西证券研究所 3 ） 社区团购 平台打破 了 调味 品行 业的 供 应链系统，影响了行 业的价格体系。 社区 团购 与 传统 流通 体系 最 大的 冲突 点在 于其 对供 应链 系统 的 冲击 。传 统经 销体 系下 ，一 般 是二 到三 级的 经销 体系 ，产 品从 出厂 到消 费者 手中 一般 经历 一批 、二 批、 三批 （可 能 没有 ）和 终端 多个 环节 ，每 个环 节的 加价 率逐 步提 升， 供应 链各 个环 节均 有利 可图 ，而 且利 润率 相 对稳 定可 观。 但 就 社区 团购 平台 而 言， 零售 价较 传 统渠 道便 宜 20% 以 上， 打破 了原 来的 加价 体系 。 另一方面，社区团购采购的渠道较为多样化， 不局 限于 一批 商、 二批 商， 甚至 不一 定 通 过经 销商 拿 货， 这 样 更加 使 得市 场 价格 体系 混 乱， 原有 的加 价机 制 被破 坏 ，影 响了 整个 行业 的价 格体 系。 而社 区团 购平 台销 售量 大 ，回 款周 期快 ， 但 市场 比价 被压 价， 部分 经销 商 参与 之 后盈 利能 力反 而受 影响 ，行 业 整 体 盈利 能力 受影 响。 图 表 10 社区团购平台价格更为优惠 美团优选 多多买菜 橙心优选 兴盛优选 超 市 零 售价 海 天 味 极鲜 750ml 9.99 9.99 21.89(1.9L) - 11.8 李 锦 记 薄盐生抽 500ml 6.99 6.49 - 13.8(500mlX2) 10 海 天 上 等蚝油 700g 5.9 8.89(520gX2) 5 - 9 恒 顺 镇 江香醋 500ml 4.99 4.99 4.5 - 10 资料来源： 各平台官网、华西证券研究所 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p7 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p7证券研究报告|行业 深度 研究报告 请仔细阅读在本报告尾部 的重要 法律声明 8 19626187/2 1/2 01 902 28 16 : 59 图表 11 社区团购和传统流通业务模式对比 资料来源： 亿欧智库 、华西证券研究所 因此 综合 来 看， 社区 团购 的 快速 奔跑 ，对 于参 与其 中的 调味 品 而言 ，冲 击了 行业 相对 稳固 的 渠道 体系 ，影 响了 行业 的价 盘， 分散 了消 费者 的注 意力 ，对 行业 的影 响到 了各个环节的从业人员不 得不重视的程度。 3. 社区团购 中的 调味 品：优选+ 高性价比 社区 团购 本身 是 购物 平 台， 但因 其“ 预售+ 次 日达+ 自提 ” 的 属性 具 备差 异 化， 我们 分析了 几家 社区 团购 平台 的调 味品 产品 分布 ，总 结了 社区 团购 平台 到底 在卖 哪些 调味 品， 从几 个 维度 来解 答困 惑： 社 区团 购 中有 哪些 调味 品 品 类？ 社区 团购 的调 味品 是不 是真 的便 宜 ？社 区团 购中 的产 品跟 线下 有没 有区 别？ 有没 有新 的品 牌可 能在 社区 团购 平台中出现？ 1 ） 社 区 团 购平 台中 有哪 些调 味品 品类 ？ 各 类 产 品都 有， 以基 础调 味品 为主 我们 选择 了 多多 买菜 、美 团 优选 、橙 心优 选和 兴盛 优选 四家 社 区团 购平 台来 对比 分析 。 从 覆盖 的调 味 品 产品 品类 上来 看， 正如 各大 平 台 的名 字一 样， 产品 更多 是 “ 优 选 ” ，平台中 并非所有 的调 味品 品 类 都有 ，但 酱油 、 食醋 、蚝 油、 料酒 和食 用油 等基 础 调味 品基 本 都有 ， 各 个平 台的 复合 调味 品产 品较 少， 有的 话也 仅 仅 只有 一两 款产 品。 因此 可以 看 到社 区团 购平 台更 多 以偏 刚 需的 基础 调味 品 为 主， 价 格 偏高 的复 合调 味品 等仍然较少， 因 此 初 步判 断社 区 团购 对基 础调 味品 的影 响远 大于 复合 调味品 。 图 表 12 社区团购 平台调味品品类分析 美 团 优 选 多 多 买 菜 橙 心 优 选 兴 盛 优 选 盐 酱油 食醋 蚝油 食 用 油 火 锅 底料 复 合 调 味 料 资料来源： 各平台官网、华西证券研究所 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p8 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p8证券研究报告|行业 深度 研究报告 请仔细阅读在本报告尾部 的重要 法律声明 9 19626187/2 1/2 01 902 28 16 : 59 2 ） 社 区 团 购的 调味 品是 不是 真的 便宜 ？ 确实比较 便宜， 而且 有些 十分便 宜 我们 从价 格 端分 析 了 社区 团 购平 台中 调味 品的 情况 ，通 过对 比 分析 ，基 本可 以得 出社 区团 购 平台 价格 更低 的结 论。 在可 比口 径下 ，社 区团 购平 台的 产品 明显 低于 线下 零售渠道，以 750ml 的海天味极鲜为例，社区团购平台的价格基本在 10 元左右，而 线下商超的成交价格多在 12 元左右 。另一方面，社区团购平台中甚至有低 至 5 元以下 的酱油产品，产品多为中小 品牌的产品，拉 低品类平均价 格。 图 表 13 同款产品不同平台价格对比 地区 平台 价 格 （ 元 ） 产 品 （750ml 味 极鲜） 北京 美团优选 9.9 上海 美团优选 9.99 上海 橙心优选 9.99 重庆 多多买卖 9.99 成都 美团优选 7.99 南昌 美团优选 10.9 台州 美团优选 9.99 上海 某 家 乐 福 11.9 资料来源： 各平台官网、华西证券研究所 图表 14 部分在社区团购出现的低价 产品 资料来源： 各平台官网、华西证券研究所 3 ） 社 区 团 购平 台中 的产 品跟 线下 有没 有区 别？ 有 区 别 ，社 区团 购更 加鱼 龙混 杂 对比 了几 大 社区 团 购 平台 中 的 调味 品 产品 ，我 们发 现 社 区团 购 平台 中的 调味 品产 品与 商超 、 农贸 市场 等渠 道的 产品 仍有 较大 的区 别。 从商 超来 看， 因为 商超 渠道 进场 需要 进场 费 、条 码费 等基 础费 用， 并且 商超 会有 一定 的销 售扣 点， 因此 进入 商超 渠道 的多为 营销 费 用充 足 的头 部 品牌 以 及进 行 新品 和 品牌 推 广的 腰 部品 牌 ，品 牌 数量 较 多，但多 数 为具 备一 定知 名度 的 品牌 。 从流 通渠 道来 看， 品牌 知名 度并 非唯 一的 产品 选择标准， 消费者 口 碑好 、周 转 率快 、 利润 空间 大 等也 是 流通 渠道 商家 选择 产品 的重 要标 准， 因 此产 品和 品牌 并不 齐全 ，但 价格 更加 的亲 民， 整体 仍以 具备 一定 品牌 知名 度的产品为主。 图表 15 各大平台调味品分析 商超 流通 社 区 团 购 品牌 以 头 部 和 腰 部品牌 为主 以 高 性 价 比 品牌为 主，各 类都有 优 选 品 牌 ， 单个平 台一般 3-5 个品牌 产 品 种 类 各 类 调 味 品 都有 各 类 调 味 品 都有 基 础 调 味 品 为主， 复调较 少 价 格 区 间 各个价格 带 中 低 档 产 品 为主 中低档产品 为主， 偏低 档 折 扣 力 度 部 分 产 品 有 折扣 折扣较 少 折扣力度较大 资料来源： 华西证券研究所 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p9 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p9证券研究报告|行业 深度 研究报告 请仔细阅读在本报告尾部 的重要 法律声明 10 19626187/2 1/2 01 902 28 16 : 59 聚焦 到社 区 团购 平台 ， 社区 团购 为品 牌和 产品 优选 ，不 论是 品 牌还 是产 品种 类都 更加多元。 从购 买体 验来 看， 产品 的展 示是 以 销 量和 推荐 程度 为标 准 排序 ， 购买体验 感一 般， 如 果想 具体 找到 某个 特定 单品 ，通 过搜 索按 钮更 为快 捷。 从产 品品 牌分 布来 看，以酱油为例，上架品牌一般控制在 5 个以 内， 海天 基本 是所 有平 台的 共有 品牌 ， 部分 平台 有 厨邦 、加 加等 品牌 ，其 余的 会出 现长 康、 东古 等地 方品 牌。 从价 格来 看， 酱油产品价格多在 10 元 以下，部分产品低至 5 元以下， 而容量多数是 1L 以上的大容 量，如果计算平均价格， 普遍低于传统 线下渠道 。 图表 16 各平台 酱油 品牌汇总 区域 平台 品牌 区域 平台 品牌 区域 平台 品牌 北 京 美 团 优 选 海天 重庆 美 团 优 选 海天 南昌 美 团 优 选 海天 厨邦 千禾 厨邦 东古 伊例家 李锦记 李锦记 多 多 买 菜 海天 长康 多 多 买 菜 海天 千禾 橙 心 优 选 海天 千禾 晒油 加加 厨邦 阆 州 厨邦 橙 心 优 选 海天 橙 心 优 选 海天 李锦记 东古 李 锦 记 王 致 和 厨 邦 千禾 欣和 李锦记 东古 晒油 味事达 加加 长康 资料来源： 各平台官网、华西证 券研究所 参考草根 调 研， 我 们 了解 到 部分 品牌 会定 制更 适宜 在社 区团 购 平台 销售 的产 品， 从品 名、 规 格等 维度 与公 司主 销产 品进 行区 分， 但就 平台 方而 言， 他们 反倒 会更 加倾 向于 售卖 大 品牌 的流 量型 产品 。 我们 具 体分 析了 社区 团购 中的 酱油 产品 ，平 台中 确实 会有 线下 较为 少 见的 海 天鲜 味 生抽 等产 品 ，但 同 样也 会 有 550ml/1.9L 的海天金标生 抽。 从价 格 层面 来看 ，同 样的 产品 ，社 区团 购平 台的 价格 远 低于 线 下流 通 和 商超 的价 格， 因此 不 论最 终社 区团 购的 产品 价格 能否 恢复 至合 理区 间， 短期 内社 区团 购平 台对 调味 品企 业 价格 体系 的影 响仍 然是 各品 牌需 要解 决的 困境 。综合 来 看， 社区 团购 平 台 中的调 味品 产 品与 线 下渠 道 产品 会 有一 定 的重 合 ，但 社 区团 购 平台 调 味品 更 为多 元 化，价格容纳区间也更大。 4 ） 有 没 有 新的 品牌 可能 在社 区团 购平 台中 出现 ？ 基 本 不 会， 但可 能会 带来 现有 品牌 格局 的变 化 我们 纵观 几 大社 区团 购平 台 的调 味品 品牌 ，可 以发 现海 天仍 然 是当 之无 愧的 数量 和流量之 王 ，龙 头地 位并 没有 因为 渠道 的变 化而 受到 撼动 ，其 他产 品大 部分 仍以 消费 者耳 熟能 详 的品 牌 为 主， 李锦 记 出现 的 频率 仅次 于海 天， 厨邦 、加 加等 也有 出现 。 除 过 这些 品牌 之外 ，确 实有 部分 产品 是日 常不 太常见 的品 牌 ，但 不可 否认 ，这 些产 品多 数 从包 装到 功能 都 偏 低端，核 心 的氨 基 酸 态氮 含 量 偏低 ， 这类 产品 区隔 出了 追求 极致 性 价 比 的部 分 消费 者 ， 但很 难 成为 消 费主 流 。 另一 方面 ， 从产 能维 度 来看 ， 除金 龙 鱼、 千禾 等 这些 快速 发展 的腰 部品 牌外 ，尾 部的 品牌 并未 有大 规模 的产 能建 设， 产能 并不能支撑规模提升。 从竞 争格 局 来看 ，虽 然 社区 团购 中仍 是主 流品 牌竞 争 ， 但不 同 品牌 的应 对策 略可 能会使得社区团购中品 牌结构与传统渠道不同 ，进而 使得 现有 品牌 格局 出现变化 。 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p10 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p10证券研究报告|行业 深度 研究报告 请仔细阅读在本报告尾部 的重要 法律声明 11 19626187/2 1/2 01 902 28 16 : 59 图表 17 近两年 热度较高的酱油品牌 序号 品牌 产品 上市时间 主打特色 价格 规模相关 产品2 1 太太乐 原味鲜 2019年 强调0添加，三重 鲜，请了刘诗诗 做代言 15.9/450ML 2018年太太乐销售额突破50亿 元，并提出到2023年做到100 亿元规模，实现业绩翻番，主 要还是依赖鸡精类产品，预计 酱油规模占比很低 2 丸庄 黑豆酱油 2019年 高端黑豆酱油 19.9/480ML 江苏泰州基地总产能16万吨， 预计5年内达成（不排除提前 达产），届时销售总额将达18 亿元，利税达1亿元，首批3万 吨“丸庄酱油”已于2019年6 月上市 3 大王 黑豆醇酱油 2020年 主打“纯粮精 酿，酱香浓郁” 22.9/500ML 年产可达10万吨以上 4 加加 减盐酱油 2019年 减盐健康 11.4/500ML 公司调味品产能合计24.4万吨 5 老恒和 恒和太油 2018年 高端 150/150ML 2019年酱油产品增加31.1%至 1.96亿元 6 六月鲜 轻酱油 2020年 减盐健康 21.9/500ML 7 好记 有机鲜酱油 2020年9月 主打木桶酿造酱 油技法，请了张 嘉译做代言 19.9/590ML 公司基地内有2500个酱油发酵 木桶，单个酱油发酵木桶容量 为23吨，合计产能5.75万吨， 截止到2020年9月30号，已发 货1467.87吨，销售额2194.18 万元，预收货款5700万元 资料来源： 各平台官网、华西证券研究所 因此 ，综 合 来 看社 区 团购 平 台中 调味 品核 心在 于 便 宜， 而产 品 种类 是平 台挑 选后 的展示，并不十分齐全，以主流品牌为主，但仍有部分小品牌，较为多元化。 4. 社 区 团 购对上 市公司 有何影响？ 我们 进一 步 将社 区团 购行 业 变化 聚焦 到上 市公 司层 面， 分析 社 区团 购的 快速 发展 短中长期对上市公司有什么影响？ 影响 市场 份 额和 竞争 格局 ： 参考商超渠道数据来看，自 2020Q4 以来商超增长明 显疲 软， 部 分月 份甚 至出 现了 增速 下降 ，商 超渠 道调 味品 消费 明显 疲软 ，社 区团 购分 流是重要原 因。从份额来看 ，海天作为龙头，渠道收入 占比不降反增，而 6 大品牌之 外的 中小 品 牌占 比有 所下 降 。 商超 流量 下降使 得 中小 品牌 感受 到了 更大 的竞 争和 销售 压力 ，形 成 了挤 压， 而转 身投 入社 区团 购怀 抱不 失为 一种 自救 的方 式。 我们 在上 文提 到， 社区 团 购平 台中 的品 牌多 以现 有品 牌为 主， 但仍 有部 分区 域品 牌参 与竞 争 。 不过 因为 现有 品 牌对 社区 团购 的态 度不 一， 尽管 短期 难以 有新 的品 牌崛 起， 但仍 然会 对市 场 格局带来一定的 影响， 可能会使得品牌方投入更多的 费用，提升费用率。 具体 来看 ， 不可 否认 社区 团 购是 目前 调味 品细 分 渠道 中 增长 最 快的 ，现 阶段 会将 其他 渠道 的 消费 力进 行一 定的 分流 ，特 别对 传统 农贸 、商 超等 渠道 影响 更为 明显 ，一 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p11 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p11证券研究报告|行业 深度 研究报告 请仔细阅读在本报告尾部 的重要 法