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1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 顺其所牧：顺应、替代、重塑 传媒互联网需要供给侧改革吗？ 教育等民生行业，互联网等顺周期产业，近期开始的深刻变化，均指 一种可能性： 国家治理由长板思维（全球化）转向底线思维（ survival）。 底线思维下，首先是生产要素的确权及优化： 1）数据确权； 2） 人在 各类生产要素中是唯一具有创新性和能动性的 ，人力这一生产要素的 数据（三胎）及数据结构（老龄化）需要改善； 3）人也是“消费要素”， 所消费的物质及精神产品（文化娱乐），顺应底线思维，都需要结构性 调整，即消费端的供给侧改革 国潮及主流价值观，主流价值观 （ survival 思路下的主流价值观）并非与娱乐（ enjoyment）对立，而 是需要界定好从属关系 /主次顺序。 其次 教育要服务于各类受教育者在 劳动技能、风险意识和创新思维上的实质提升，以为新发展理念落实 和产业结构优化提供微观基础。 本篇报告我们将回答三个问题： 1）传媒互联网中的内容部分，冲击 期已过；目前的政策监管主要集中于互联网平台； 2） 2018 年前后， 移动互联网红利 见顶，当下正处于红利回吐阶段，各平台仍存在结构 性的确定性； 3）传媒互联网的“供给决定需求”的行业属性决定了“供 给侧改革”难以成立，政策对内容、互联网平台的治理方向不同，但 都有清晰度脉络 对内容，其治理方向是将“ enjoyment”的主次序 让渡给“ survival”，夯实从属关系，规范主次顺序；对互联网平台则 是“反垄断”带来的业务增速放缓、“数据安全保护义务”带来的成本 提高。 投资标的： 具备资源禀赋去卡位“顺应、替代、重塑”的 个股。 根 据影视行业的调整经验，顺应调整趋势的公司将有望夯实行业地位， 对调整对象有替代作用的产业 /行业 /公司 /产品将充分受益，重塑业务 / 商业模式的公司具备交易价值。 顺应 “主流价值观”的内容型 /服务型公司：芒果超媒、中国电影、 吉比特、完美世界； 中国出版、中国科传、中信出版、 号百控股、 锋尚文化、宣亚国际。 替代 ：新硬件（智能电车、 XR 等新赛道） 如小米集团、百度 集团；盲盒 泡泡玛特；剧本杀；宠物产业链等。 重塑 ：现在平台重塑业务矩阵 /商业模式。 此外，关注出海龙头三七互娱、蓝色光标；关注人民网、新华网 、华 数传媒 等国有媒体。消费互联网之外，工业互联网迎来风口，碳中和 的大趋势将倒逼产业互联网深入各细分行业以提振产业运行效率。 风险提示： 内部治理将凸显成第一风险敞口、如何将社会责任深植于 企业文化将成为更显性的风险敞口 。 Table_Tit le 2021 年 08 月 07 日 传媒 Table_BaseI nfo 行业专题报告 证券研究报告 投资 评级 领先大市 -A 维持 评级 Table_Fir st St ock Table_Char t 行业表现 资料来源： Wind资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 0.00 -4.14 4.82 绝对收益 0.00 1.00 16.54 焦娟 分析师 SAC 执业证书编号： S1450516120001 021-35082012 相关报告 周观点 30 期： To C 互联网仍存在确定 性的结构性红利 2021-08-02 教育板块跟踪： K12 课外培训机构的商 业模式预计将面临变化 2021-07-04 周观点 25 期：互联网产业正处于关键节 点 2021-06-27 周观点 24 期： XR（ VR 与 AR）是新硬 件主义的范畴 2021-06-20 传媒行业周报 2021-06-14 -22% -16% -10% -4% 2% 8% 14% 20% 2020-08 2020-12 2021-04 传媒 沪深 300 行业专题报告 /传媒 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 传媒互联网：流量红利见顶于 2017、 2019 年 . 3 1.1. 回溯大周期，我们现在处于什么样的位臵？ . 3 1.2. 影视、游戏 作为内容， 2018 年进入强监管阶段，冲击期已过 . 3 2. 2021 年监管集中于互联网平台，平台变现环节会受一定的影响 . 4 2.1. 互联网平台所运行的中观环境变化 红利回吐 . 4 2.2. 互联网 平台 2021 年的风险敞口为数据安全保护义务 . 4 2.3. 互联网平台仍存在结构性的确定性 . 6 3. 传媒互联网需要供给侧改革吗？ . 7 4. 推荐具备资源禀赋去卡位“顺应、替代、重塑”的标的 . 8 5. 风险提 示 . 8 图表目录 图 1：我们看好除手机外其他硬件入口去复制移动互联网的红利 . 7 表 1：以快手为例，抢夺用户的竞争自 2020 年已白热化 . 4 表 2：整治规范互联网平台事件脉络梳理 . 5 行业专题报告 /传媒 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 传媒互联网：流量红利见顶于 2017、 2019 年 1.1. 回溯大周期，我们现在处于什么样的位臵？ 我们认为科技、政治、货币周期的共振，大致源于 2008 年的货币，加速于 2012 年起的移 动互联网大发展， 2019 年移动互联网红利见顶叠加贸易战、 2020 年疫情，改变世界格局及 三大周期节奏， 2021 年科技换挡。 苹果 2008 年推出 APP store，我国同步进入移动互联网时代。以公式 (p*t*c)R（ p 代表人 口数量， t 代表上网时长， c 代表人口入网的转化率； R 代表政策、货币、人才等红利）为参 考， 2008 年的 4 万亿为起点，移动互联网携人口、时长、转化率的红利，在资本、政策、 人才的加持下， 2014 年开始过热、 2017 年见顶、 2019 年见双顶。 同时，移动互联网时代创新迭出，以 2011 年的团购、 2012 年的自媒体、 2013 年的大数据、 2014 年的互联网金融、 2015 年的 O2O、 2016 年的直播 /新零售、 2017 年的共享经济、 2018 年的短视频 /区块链、 2019 年的人工智能 /直播电商为代表。 流量红利见顶的背后因素，首先是人口结构变化 80 后的总人口是 2.28 亿， 90 后 1.74 亿， 00 后 1.47 亿；其次是营销场景下剧场效应 &用户刺激阈值升高造成的响应迟钝；再次 是宏观的去杠杆环境（ 2018 年）；最后是政策严监管（ 2018 年）。我们认为政策严监管也代 表着移动互联网在全球范围内进入成熟期，美国 2019 年启动了针对 Facebook、谷歌、苹果、 亚马逊等平台巨头的反垄断调查， 2020 年欧盟委员会跟进， 2021 年中国亦跟进。 1.2. 影视、游戏 作为内容， 2018 年 进入强监管阶段 ，冲击期已过 影视内容的单集价格 /票房表现与大周期同步。电视剧制作充分受益于互联网视频平台的崛起 与激烈竞争，单集价格由 2006 年 1000 多元提升至 2011 年的 35 万（ 宫 1 ），再由 2012 年宫 2 的 185 万迅速攀升至 2015 年芈月传的 500 万，单集价格在 2018 年见顶 2017 年孤芳不自赏的单价跃至 1000 万、 2018 年凉生的单价为 1100 万，监管 2018 年开始限制天价片酬；电影制作也受益于资本所加持的院线扩张及下沉，国产电影票 房年度冠军自 2011 年以来的票房分别为 10.7 亿（ 变形金刚 3 ）、 10.02 亿（ 人在囧途 之 泰囧 ）、 12.46 亿（ 西游 降魔篇 ）、 19.76 亿（ 变形金刚 4 ）、 24.34 亿（ 捉妖记 ）、 33.86 亿（ 美人鱼 ）、 56.84 亿（ 战狼 2 ）、 36.5 亿（ 红海行动 ）、 50.03 亿（ 哪吒之魔童降 世 ）、 31.1 亿（ 八佰 ）、 54.13 亿（ 你好，李焕英 ）。 游戏既是内容形态，又是互联网变现的主要方式之一。游戏行业则历经了近 20 年的端游、 页游、手游的迭代，端游 IP、页游 IP 改手游的红利推动下，用户数由 2011 年的 3.24 亿持 续攀升至 2020 年的 6.64 亿， ARPU 值由 2012 年的 150 元提升至 2017/2019 年的 350 元 左右；游戏 产品 则以王者荣耀（ 2016 年）、原神（ 2020 年）为月流水双巅峰；从流量 成本的角度来看，游戏行业的买量模式在 2017 年迎来临界点，买量模式 2017 年已成为行 业标配的发行模式， 2020 年下半年因疫情而大热的直播电商又大幅推高了流量成本。 作为受益于移动互联网的内容端，由电视剧 CP 来看， 2018 年单集价格见顶；从电影年度票 房冠军来看， 2019 年的 哪吒 仅次于 2017 年的 战狼 2 。从互联网各平台变现 的角度， 互联网流量红利（广告 +游戏变现）基本于 2017 年见顶， 2019 年开始的直播电商因 2020 年疫情，成为各平台标配的电商变现模式，带来了流量红利的第二个顶部。 鉴于游戏既是内容，又是变现方式，双重属性且代表着互联网内容的最高技术水准，其竞争 行业专题报告 /传媒 4 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 优势充分体现在用户数量大幅增长、 ARPU 值明显提高上，但根据我们的长期跟踪， 2017 年开始，这两大指标均面临其他内容产品强有力的竞争 2017 年直播、 2018 年短视频、 2019 年直播带货、 2020 年的盲盒甚至 是宠物，侧面验证了互联网红利在加速见顶后，溢出 至实物产品（竞品）。 与此同时，监管政策在跟进并趋严。 2018 年影视行业开始管理天价片酬、“阴阳合同”、偷 逃税；同年 3 月起游戏版号停发；而在此之前的 2016 年，资本市场已开始严格监管影游板 块并购再融资等， 2018 年资本市场上的高压持续， 2020 年有缓解。 2019 年八部门发布影视 “控烟令”，对注水剧宫斗剧、翻拍剧等保持高压，同时对内容的监管范围开始扩大 规 范网络音视频信息服务、严格管控“直播带货”、违规广告“零容忍”。 以 2019 年为分水岭， 2019 年之前， 监管主要聚焦于内容， 2019 年之后监管对象开始扩大 至广告、电商等变现环节。 2020 年至今，政策对内容监管的冲击已过，内容产业的主要矛 盾聚焦于分发环节、版权等方面，即分发环节的价值链重新分配： 1） 2020 年疫情给影视行 业带来永久性改变，囧妈出品方跳过院线直接将版权卖给字节跳动； 2） 2021 年则爆发 了长短视频版权之争 影视产业链前期受益于金融资本与产业资本，带来各个环节的量价 齐升，但就影视产业链的闭环本身，仍难以盈利，资本红利消退后，影视制作模式有变化， 影视 CP 已实质性内化为平台的一部分或利益链上的一部分 ，版权之争已不是影视产业链内 部的价值分配冲突，是凸显了各大互联网平台的盈利压力。 2. 2021 年监管集中于互联网平台，平台变现 环节 会受一定的影响 2.1. 互联网 平台 所运行的中观环境变化 红利回吐 人口、时长、渗透率、政策红利回吐的先后顺序为抢夺用户的竞争白热化、对商业化变现的 诉求剧烈化、政策趋严，红利回吐的结果呈现为金融资本给予的估值下修。 2020 年各大平台的 用户数据 均有一定程度的放缓；以变现诉求快速剧烈化为例，爱奇艺率 先提价、 B 站对游戏变现的“纠结”、快手将电商作为上市后的“第二曲线”。 表 1： 以快手为例，抢夺用户的竞争自 2020 年已白热化 2017 2018 2019H1 2019Q4 2019 2020H1 2020Q4 2020 DAU（亿） 0.667 1.171 1.554 2.064 1.756 2.577 2.713 2.646 DAU 时长 (分 ) 52.7 64.9 72.5 76 74.6 85.3 89.9 87.3 MAU（亿） 1.363 2.407 2.946 3.867 3.304 4.846 4.757 4.811 MAU 时长 (时 ) 23.2 20.7 18.6 18.5 19.9 资料来源：快手年报，安信证券研究中心 2020 年政策对互联网平台开始收紧，货币、人才红利尚在。基于红利消退，我们基于各大 平台的业务基本盘的竞争优势，将互联网平台分成不同的梯队： 1）具有媒体基因的头条、 具有社交基因的腾讯； 2）微博（进化能力强）、腾讯音乐（全产业链优势突出）； 3） B 站（低 成本内容优势）、芒果 TV（低成本内容优势）； 4）快手、爱奇艺、斗鱼、虎牙等 BAT 领投 / 收购为主要股东的平台。不同梯队的竞争力差距预计将拉大。 2.2. 互联网平台 2021 年的 风险敞口为 数据安全保护义务 行业专题报告 /传媒 5 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2020 年起对互联网平台的治理集中于“反垄断”，我们认为“反垄断”针对“无序竞争”， 互联网各平台的过往惯性增长会有一定放缓，审慎得扩张新业务、整理现有业务；我们预计 “数据安全保护义务”对互联网平台的影响，则呈现在利润端 数据的资产属性或部分转 换为成本属性。 经过十三届全国人大常委会第二十九次会议通过的数据安全法对外公布，将于 2021 年 9 月 1 日起施行。该法明确建立数据分类分级保护制度，建立健全数据交易管理制度、安全 审查制度，对违法行为的处罚力度加大。最终通过的法案加大了违法行为处罚力度，尤其是 对于核心数据，违反国家核心数据管理制度，危害国家主权、安全和发展利益的，最高可罚 1000 万元，并可追究刑责。这也意味着对企业的合规监管、数据交易的安全性提出了更高 的要求。继“反垄断”后，数据主权立法成为互联网平台 2021 年主要的风险敞口。 “反垄断”、“数据安全保护义务”是同一序列的治理课题。过往的目标是把握机遇，快速发 展，快速实现工业化，实现收入增长； 现在的经济发展已到一定阶段且外部环境发生重大变 化，社会综合治理成为政策的重点。 2020 年疫情加速了分化，治理的主题正在发生转变， 从增长到分配，从效率到公平，互联网各平台的业务模式、盈利模式都面临优化、调整甚至 是重构。 平台的收入、利润端均受影响，与平台相关的各变现环节、变现业务上的合作伙伴预计会同 步受到一定影响。但我们认为互联网平台是新型企业形态，代表了未来趋势，目前正处于效 率与公平的冲突期，设立规则，逐步推进各项治理后，参考海外经验，预计仍会迎来繁荣期。 表 2： 整治规范互联网平台事件脉络梳理 时间 事件 2020.10.24 马云上海外滩峰会金融讲话 2020.11.03 马云被四部委约谈 网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）出台 蚂蚁集团暂缓上市 2020.11.10 周小川在博鳌亚洲论坛国际科技与创新论坛首届大会指出，“互联网科技巨头掌控大量数据和市场份额，容易形成垄断，抑制公平竞争。” 国家市场监管总局发布关于平台经济领域的反垄断指南 (征求意见稿 )，将反垄断法的基本制度、规则原则和分析框架适用于互联网平台领域 2020.12.14 市场监管总局对阿里投资收购银泰百货、阅文集团收购新丽传媒和丰巢收购中邮智递三个股权收购案子，分别处以 50 万元罚款的行政处罚 2020.12.24 市场监管总局依法对阿里巴巴实施“二选一”等涉嫌垄断行为立案调查 2021.01.20 继上海外滩金融峰会讲话，马云再次在公众前露面 中国央行就非银行支付机构条例（征求意见稿）公开征求意见 2021.02.07 关于平台经济领域的反垄断指南发布，反垄断与防止资本无序扩张的政策基调有望得到进一步落地。 2021.03.12 蚂蚁集团 CEO 胡晓明表示自己将辞去蚂蚁集团 CEO 一职 2021.03.17 拼多多发布 2020 年全年财报：截至 2020 年底，拼多多年活跃买家数达 7.884 亿，成为中国用户规模最大的电商平台 拼多多 CEO 黄峥卸任拼多多董事长职位 2021.03.24 美证监会通过外国公司问责法案最终修正案，中概股暴跌 2021.03.30 京东数科撤回 IPO 申请 2021.04.10 阿里巴 巴因“二选一”，被罚 182 亿 2021.04.12 蚂蚁集团整改方案出炉 2021.04.26 美团因涉嫌垄断、被立案调查 2021.05.10 上海市消保委约谈拼多多、美团 2021.05.13 阿里公布财季季报，第四季度净亏损 76.63 亿元 2021.05.20 字节跳动创始人张一鸣发布内部信，宣布卸任 CEO 一职 2021.06.30 滴滴在美国上市 2021.7.02 滴滴被实施网络安全审查，“滴滴出行” APP停止新用户注册 2021.07.04 “滴滴出行” APP下架 行业专题报告 /传媒 6 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2021.07.05 中国网信办对满帮、 BOSS 直聘另外两家赴美上市的互联网平台实施网络安全审查 2021.07.06 中办、国办发文，加强中概股监管 2021.07.07 22 起互联网收购案被立案调查（阿里腾讯滴滴美团等） 2021.07.08 人民银行副行长范一飞指出，垄断现象不仅仅存在于蚂蚁集团一家，对蚂蚁集团采取的措施，也会推行到其他支付服务市场主体 2021.07.09 滴滴企业版等 25 款 App已下架 2021.07.10 虎牙、斗鱼（腾讯系）合并被禁止 网信办 修订网络安全审查办法，超百万用户个人信息的运营者赴国外上市，须进行申报 Keep、喜马拉雅等多家公司取消赴美 IPO 计划 2021.07.12 中国反垄断监管机构正准备要求腾讯旗下音乐流媒体部门放弃独家版权 2021.07.13 市场监管总局无条件批准腾讯收购搜狗 2021.07.14 据外媒报道，阿里和腾讯系正考虑互相开放生态 2021.07.16 公安部、国家安全部等七部门进驻滴滴开展网络安全审查 小红书暂停赴美上市 2021.07.18 美团上线 “美团打车”小程序，高德聚合多家打车平台，打车市场战火重燃 2021 .07.24 腾讯回应被责令解除网络音乐独家版权 网易云音乐回应市监总局处罚腾讯 :坚决支持 2021.07.26 监管再度出手，美团创历史最大跌幅。港股深度调整，恒指暴跌千点，创去年 12 月以来新低 七部门要求不得将“最严算法”作为外卖送餐员考核要求 2021.07.27 7 月 27 日晚，阿里巴巴分别向美国证券交易委员会和港交所提交了 2021 财年年报，创办人马云持股锐减，已经不在主要股东名单上 阿里巴巴集团发布 2021 财年年报 同时，股东信中表达了阿里应该深入思考能创造多少社会价值，以平台之心，聚八方之力，做一家真正意义上有担当、负责任的好公司 2021.07.28 28 日凌晨，证券日报发表评论性文章回归“水电煤”初心互联网行业方得长久 近两个交易日，在美上市的阿里巴巴、拼多多、网易、贝壳、京东、滴滴出行分别下跌 10.41%、 15.48%、 20.57%、 35.60%、 12.95%、21.18% 哈啰出行向美国证券交易所委员会发出声明，要求撤回此前提交的 IPO 申请 香港上市互联网巨头持续大跌，近三个交易日，腾讯控股跌幅 18%，美团跌幅 31%，阿里巴巴跌幅 13%，快手跌幅 25% 2021.07.29 根据报道，腾讯最早将于 8 月初初步完成搜狗整合工作 7 月 29 日下午苏宁易购召开股东大会，阿里提名的黄明端进入董事会并出任新一任董事长，阿里或开启全面接管 2021.08.01 8 月 1 日晚间，腾讯接受恒腾网络 7%股权 全国总工会日前下发通知，在全国范围启动“新就业形态劳动者入会集中行动”，网约车司机、快递员、外卖配送员、货车司机等劳动者 将入工会 2021.08.02 新华社授权发布了，中宣部、广播电视总局等五部门联合印发关于加强新时代文艺评论工作的指导意见 指出要健全完善基于大数据的评价方式，加强网络算法研究和引导，开展网络算法推荐综合治理 2021.08.03 新华社经济参考报发文，将网络游戏比作新型“毒品”，受该消息影响，当日游戏股重挫 该文刊出后数小时，经济参考报将文章标题改为网络游戏长成数千亿产业重新上线，并删除了“精神鸦片”等激烈提法 阿里第一财季营收 2054.7 亿元，不及市场预估 2093.8 亿元；蚂蚁贡献 44.94亿营收，降幅 37% 资料来源：安信证券研究中心 2.3. 互联网 平台 仍存在 结构性的 确定性 互联网各平台仍存在各自的确定性。首先，是行业层面的出海，景气度较高；互联网各平台、 平台生态合作伙伴的基本盘能带来业绩确定性；爆款逻辑是内容公司的命门，也是各平台竞 争力凸显的主要方式，基于持续出爆款的商业模式也有望迭代出新头部。 展望未来，我们看好除手机外其他硬件入口去复制移动互联网的人口、时长、渗透率、资本、 政策、人才红利，如智能电车、 XR（ VR、 AR）等入口级 硬件后续带来的分发、基于分发的 变现，新硬件亦会带来的诸多基础设施产业化带来的风口（数字 everything）。 此外，工业互联 网 迎来风口，碳中和的大趋势将倒逼产业互联网深入各细分行业以提振产业 运行效率。 行业专题报告 /传媒 7 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 1：我们看好除手机外其他硬件入口去复制移动互联网的红利 资料来源： IDC， Canalys，安信证券研究中心 3. 传媒互联网需要供给侧改革吗？ 基于上述宏观、中观层面的分析，微观层面我们需要思考的，是传媒互联网需要供给 侧改革 吗？ 供给侧，即供给方面，国民经济的平稳发展取决于经济中需求、供给的相对平衡。供给侧改 革是一项近五年来的基本国策，过往传统行业的供给侧改革，呈现出来的表征，是需求端的 升级需求得不到满足，故要优化产能（低端高能耗、高污染的出清），加强创新要素投入（更 多的升级的产品跑出来）。 传媒互联网的供给侧改革，触发因素不是“需求端的升级需求得不到满足”，因为行业特征 是“供给决定需求”。 供给侧改革若发生于传媒互联网，是供给端过剩了吗？传媒互联网“供给决定需求”的行业 属性，决定了行业运行的核心主线是产品形态的持 续迭代，由文字、图片到音频、视频（长 视频、直播、短视频），新产品形态的出现自然削弱旧有产品形态的影响力，与内容产品相 关的分发（平台）、变现（广告、电商、游戏）出于竞争优势的考量，均会积极去拥抱最新 的内容形态，各内容形态的结构性占比会自然迭代，故严格意义上并没有供给端过剩的困扰。 但我们认为基于手机这一硬件的内容形态的迭代阶段性见顶。由文字、图片、长视频（影视 /游戏）、直播、短视频，基于手机端 /移动互联网的内容迭代，基本见顶，各内容形态对消费 者用户时长 /ARPU 值的竞争已经“出圈”，直播电商、盲盒、汉服、宠 物等实物消费品的崛 行业专题报告 /传媒 8 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 起，对虚拟的内容产品的竞争力产生了明显的削弱作用。 内容形态迭代基本见顶、各平台均已标配了各类变现方式，出于用户抢夺、变现效果 /效率的 竞争，各平台运行的内容必然有触碰监管红线的概率，但客观来看，监管对传媒互联网的内 容监管始于 2018 年，冲击期已过。故我们认为近期政策的背后，对内容，其治理方向是将 “ enjoyment”的主次序让渡给“ survival”，夯实从属关系，规范主次顺序；对互联网平台 则是“反垄断”带来的业务增速放缓、“数据安全保护义务”带来的成本提高。 4. 推荐具备资源禀赋去卡位“ 顺应、替代、重塑 ”的标的 根据影视行业的调整经验，顺应调整趋势的公司将有望夯实行业地位，对调整对象有替代作 用的产业 /行业 /公司 /产品将充分受益，重塑业务 /商业模式的公司具备交易价值。 顺应“主流价值观”的内容型 /服务型公司：芒果超媒、中国电影、吉比特、完美世界； 中国 出版、 中国科传、 中信出版、 号百控股、 锋尚文化、宣亚国际。 替代： 新硬件（智能电车、 XR 等新赛道） 如小米集团、百度集团；盲盒 泡泡玛特； 剧本杀；宠物产业链等。 重塑：现在平台重塑 业务 矩阵 /商业模式 。 此外，关注出海龙头三七互娱、蓝色光标； 关注人民网、新华网 、华数传媒 等国有媒体。消 费互联网之外，工业互联网迎来风口，碳中和的大趋势将倒逼产业互联网深入各细分 行 业以 提振产业运行效率。 5. 风险提示 内部治理将凸显成第一风险敞口、如何将社会责任深植于企业文化将成为更显性的风险敞口 。 行业专题报告 /传媒 9 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 行业评级体系 收益评级： 领先大市 未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 10%以上； 同步大市 未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差 -10%至 10%； 落后大市 未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 10%以上； 风险评级： A 正常风险，未来 6 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动； B 较高风险，未来 6 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动； Table_Aut hor Statement 分析师声明 焦娟声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚 实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、 研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得 证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投 资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资 咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相 关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告， 并向本公司的客户发布。 免责声明 为任何机构或个 人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确 性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本 报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公 司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告 所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但 不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出 修改，投资者应 当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表 本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要， 客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证 券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务 顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出 其投资决 策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情 况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明 示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本 公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、 复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需 在允许的范围内使用，并注明出处为“安信证券股份有限公 司研究中心”，且不得对本 报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出 的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限 性，请谨慎使用。 安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 行业专题报告 /传媒 10 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_Addr ess 安信证券研究中心 深圳市 地 址： 深圳市福田区深南大道 2008 号中国凤凰大厦 1 栋 7 层 邮 编： 518026 上海市 地 址： 上海市虹口区东大名路 638号国投大厦 3层 邮 编： 200080 北京市 地 址： 北京市西城区阜成门北大街 2 号楼国投金融大厦 15 层 邮 编： 100034 Tabl e_Sal es 销售联系人 上海联系人 潘艳 上海区域销售负责人 18930060852 侯海霞 上海区域销售总监 13391113930 朱贤 上海区域销售总监 13901836709 李栋 上海区域高级销售副总监 13917882257 刘恭懿 上海区域销售副总监 13916816630 苏梦 上海区域销售经理 13162829753 秦紫涵 上海区域销售经理 15801869965 陈盈怡 上海区域销售经理 13817674050 徐逸岑 上海区域销售经理 18019221980 钟玲 上海区域销售经理 15900782242 赵丽萍 北京区域公募基金销售负责 人 15901273188 张莹 北京区域社保保险销售负责 人 13901255777 张杨 北京区域销售副总监 15801879050 温鹏 北京区域销售副总监 13811978042 刘晓萱 北京区域销售副总监 18511841987 王帅 北京区域销售经理 13581778515 侯宇彤 北京区域销售经理 18210869281 游倬源 北京区域销售经理 010-83321501 张秀红 深圳区域销售负责人 0755-82798036 胡珍 深圳区域高级销售副总监 13631620111 范洪群 深圳区域销售副总监 18926033448 马田田 深圳区域销售经理 18318054097 聂欣 深圳区域销售经理 13540211209 杨萍 深圳区域销售经理 0755-82544825 黄秋琪 深圳区域销售经理 13699750501 喻聪 深圳区域销售经理 0755-88914832 毛云开 广州区域销售负责人 13560176423 赵晓燕 广州区域销售经理 15521251382