社区团购专题研究：从美国零售发展史看社区团购.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 海外市场研究 Page 1 证券研究报告 海外市场研究 海外 Table_IndustryInfo 社区团购 专题研究 2021 年 8 月 18 日 Table_BaseInfo 一年该行业与恒生指数、标普 500、纳指走势比较 相关研究报告： 百度集团 -SW-09888.HK-财报点评： AI 云增长 超预期，宏观因素将影响三季度广告业务 2021-08-15 阿里巴巴 -SW-09988.HK-财报点评：年度活跃 消费者增长放缓，历史最大规模股票回购提振信 心 2021-08-05 2021 年 8 月港股投资策略：恒生科技又到历史 性的支撑位 2021-08-02 网易 -S（ 9999.HK） -网易二季度前瞻：预计符 合预期，下半年新品有望带动业绩爆发 2021-07-30 快手（ 1024.HK） -二季度前瞻： DAU 预计环比 持平，广告及电商高景气 2021-07-26 证券分析师：王学恒 电话： 010-88005382 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980514030002 联系人：赵达 电话： 010-88005148 E-MAIL： 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道， 分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断 并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其 它任何第三方的授意、影响，特此声明。 Table_Title 海外市场专题 从美国零售发展史看社区团购 借鉴美国零售发展史，社区团购是最有可能成功的生鲜业态 从 美国零售 史可以 总结出 低价是 零售商 核心竞争力 ， 消费者为了“省” 可以妥协“多”和“快”，全品类零售商抗风险能力强，在经济模型跑 通之前不可盲目扩张。社区团购 社区团购以低价为主要优势，生鲜加 标品的模式避免了品类单一的问题，并且在疫情期间曾经取得盈利， 证明模式可以跑通 。 社区团购 中心仓、网格仓、团长各有分工 ，效率还有提升空间 中心仓对履约起决定性作用； 网格仓是实现规模效应的关键；团长省 去最后一公里 配送 费用 。社区团购 经营效率随单 量增长还有改善空间， 但利润水平主要依靠件单价提升。 品牌商货源受限，自有品牌有发展 可能 。 社区团购模式的优势：低货损、预售制、超级 SKU、轻资产 利用低货损和零存货的优势，社区团购周转速度大幅高于传统商超， ROE 可以接近 甚至超越 头部生鲜 零售商 ， 其 模式优于其他生鲜业态 ； 市场空间高达 1.5 万亿 元 ；由于区域规模 性经济 ， 终局可能美团 、 多 多平分大部分市场份额 ； 在具体执行 和管理上 ， 多多和美团各有特色 。 社区团购未能做到产地直采和冷链车运输 由于社区团购的强时效性，大部分生鲜产品还不能做到产地直采。 目 前社区团购平台尚未采用冷链车运输的方式，主要通过保温箱加冰的 方式运输。 在当下产地直采加全程冷链的做法在规模化和经济 性 上存 在挑战。 投资建议 我们建议关注社团团购头部平台美团 -W（ 3690.HK）和拼多多（ PDD.O）。 通过社区团购，美团可以获得更多的下沉市场用户，同时积累电商经 验，继续维持“买入”评级。拼多多可以通过社区团购提升用户消费 额和粘性， 同时为其深耕的农产品产业链增加销售渠道， 继续维持“买 入”评级。 风险提示 业务亏损超预期；竞争对手争夺客户；政策监管带来经营业务调整。 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 A/20 O/20 D/20 F/21 A/21 J/21 商贸零售 HK 恒生 标普 500 纳斯达克 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 关键结论与投资建议 从美国零售史可以总结出 低价是核心竞争力 ，消费者为了“省”可以妥协“多” 和“快”，全品类零售商抗风险能力强， 在 经济模型跑通之前不可盲目扩张。社 区团购符合这些结论 。 通过分拆社区团购的 UE 模型，可以得出履约成本在 0.8 元 -1.01 元， 相对于降 低成本， 件单价提升对利润率提升作用 更为 明显 。 社区团购模式的优势 是 低货损、预售制、超级 SKU、轻资产 ， 利用低货损和零 存货的优势，社区团购周转速度大幅高于传统商超， ROE 可以接近甚至超越头 部生鲜零售商 。 社区团购 市场空间 高达 1.5 万亿 元 ， 由于存在着区域规模经济， 终局可能美团 美团、多多平分大部分市场份额 ，参考兴盛优选在湖南的 GMV，可以推测 美团、 多多 各自的销售额大约为 4500 亿元 。 核心假设或逻辑 第一， 美国零售市场与中国存在着一定相似性，其经验可以被中国借鉴 ； 第二， 分析 社区团购 经济模型时所使用的假设 ，如单量、仓库租金、人力成本 等 是 接近实际情况的 。 与市场预期不同之处 从美国零售史可以 看出，价格是核心竞争力， 消费者 追求在“省”之上的“好”， 为了“省”可以妥协“多”和“快” 。 在评估商业模式时， 价格 这一 社区团购的 核心优势 未被足够重视 。 社区团购本质上是一种将 B2B 分拣模式应用于 B2C 领域的网上生鲜零售方式 ， 通过 减少 SKU 实现了更高的分拣效率和更低的价格 。 社区团购周转速度大幅高 于传统商超， ROE 可以接近甚至超越头部生鲜零售商 。 社区团购存在 区域规模性经济， 因此不 会 是胜者通吃， 终局可能美团 、 多多平 分大部分市场份额 社区团购未能做到产地直采和冷链车运输 。 在当下产地直采加全程冷链的做法 在规模化和经济型上存在挑战。 股价变化的催化因素 社区团购的单量和单价变化， 竞争者退出市场 。 核心假设或逻辑的主要风险 第一， 社区团购 可能面临监管风险； 第二， 二线竞争者可能对美团和多多的优势区域发起挑战； 第三， 由于管理不当影响履约体验从而流失用户 。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 内容目录 美国零售发展史的启示 . 5 1945 年以前，美国零售市场以传统零售业态为主 . 5 1945-1975 年，技术进步使得连锁店崛起 . 5 1975 年 -1990 年，大卖场和品类杀手出现 . 5 1990-2000 年，细分寡头市场形成 . 6 2000 年以后，消费新形态出现 . 7 从美国零售业发展史的启示 . 8 社区团购经营模式分析 . 9 供货商面临时效品控压力、共享仓对生鲜进行加工 . 10 中心仓对履约起决定性 作用 . 10 网格仓是实现规模效应的关键，目前加盟商盈利有挑战 .11 团长承担分拣和引流任务，省去最后一公里费用 . 12 经营效率随单量增长还有改善空间，但利润水平主要依靠件单价提升 . 13 社区团购品牌商货源受限，自有品牌有发展可能 . 14 社区团购模式的优势：低货损、预售制、超级 SKU、轻资产 . 15 社区团购模式优于其他生鲜业态 . 16 社区团购市场空间高达 1.5 万亿元 . 17 社区团购 终局可能美团、多多平分大部分市场份额 . 18 多多和美团执行和管理各有特色 . 19 社区团购未能做到产地直采和冷链车运输 . 20 投资建议 . 21 风险提示 . 21 国信证券投资评级 . 22 分析师承诺 . 22 风险提示 . 22 证券投资咨询业务的说明 . 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图 表 目录 图 1： Costco 和 Walmart ROE（百分比） . 6 图 2： Costco 和 Walmart 利润率（百分比） . 6 图 3： Costco 和 Walmart 周转率（百分比） . 6 图 4： Costco 和 Walmart 权益乘数（百分比） . 6 图 5： Amazon 线下实体店收入 . 7 图 6：美国零售电商收入 . 8 图 7： 2020 年美国电商份额 . 8 图 8：社区团购仓配物流体系 . 10 图 9： 不同零售业态 SKU 数量 . 11 图 10：团长年龄比例 . 13 图 11：团长地区分布 . 13 图 12：供应商和零售商合作自有品牌考虑的因素 . 14 图 13： 我国生鲜产品货损率 . 15 图 14：主要生鲜零售企业 ROE（百分比） . 16 图 15： 生鲜消费频次分布 . 18 图 16：美团交易用户数量和拼多多活跃消费者（百万人） . 20 图 17：美团和拼多多季度用户环比增幅（百万人） . 20 图 18：生鲜流通环节加价率及损耗率 . 20 图 19： 2020 年中国与美国生鲜销售渠道占比（百分比） . 20 图 20： Sysco 2020 年收入构成 . 21 表 1： 2020 年美国销售额排名前 10 零售商 . 8 表 2：中心仓件均成本 . 11 表 3：网格仓件均实际成本 . 12 表 4：社区团购极限利润率推算（单位：元） . 13 表 5：不同团长佣金率和件单价下的利润率 . 14 表 6：单个中心仓和下游网格仓资产负债表估计（元） . 16 表 7：不同单量和件单价下的 ROE . 16 表 8：生鲜新零售业态单店模型 . 17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 美国零售发展史 的启示 美国零售发展史对中国零售业的未来有着许多借鉴意义，原因在于中美都有着 广阔的国内市场、相对开放的竞争环境、从业 者 也 都 不断努力提升消费体验。 历史不会重复，但总是押韵的。 无论从经销效率层面还是商业战略上，美国零 售市场的历史变迁都或多或少昭示着中国零售业未来的形态。从美国的发展经 验中，我们可以看出目前中国哪一种零售业态是更符合发展 规律 、在战略上也 更有逻辑 性 。 1945 年以前， 美国零售市场以 传统零售业态 为主 虽然美国商业史长达几个世纪，零售业的变革出现的却比较晚。二战结束前 ， 零售商店 业态 主要是夫妻老婆店 和百货商店 。 夫妻老婆店 经营者为家庭成员， 消费者 可以 买到 常用的 食品杂货 ，价格定位相对亲民 。 百货商店中一般位于城 市繁华地点， 占用整栋楼经营，按 楼层分部门销售不同品类，主打高端商品， 店 铺内部装饰也比较豪华 ， 比较著名的有 Sears， J.C. Penney 和梅西百货 。 1945-1975 年， 技术进步使得 连锁店崛起 这一时期 连锁折扣店 出现 ，其本质上是技术革新的产物 。 汽车和冰箱的 普及 使 得消费 者 可以到 城郊 连锁店大批量购物 ，而 自助 结账模式的出现 节约人力成本， 使得商品售价可以降低。 此外，条形码的出现大大提升了供应链管理的效率 。 1960年代， Kmart开始 试 验在城郊开 设更大面积的店铺 ，即后来的大卖场业态。 1950 年代 Walmart 的创立给美国零售业带来了深刻的影响。 Walmart 以 擅长 利 用技术改造供应链而著称， 相继引入 了 物流 自动化设备、电脑存货追踪系统和 美国最大的私人卫星网络 ，成长为美国最大的零售商 。 1987 年， Walmart 营运 效率比其他全品类零售商高 44%，这一优势在 1995 年提高到 48%。 Walmart 也带动了美国全行业效率的提升。在竞争压力下， 美国零售 行业缺货率降低了 10%。 Walmart 依靠效率 和管理上的 优势不断追求 用 比竞争对手更低的价格出 售商品， 一般而言有 8%-27%的价格优势 。 Walmart 的出现 导致 了 行业整体 商 品销售 价格下降。根据密苏里大学学者 Emek Basker 的研究， Walmart 进入一 个新城市后将迫使竞争者在短期内降低商品价格 1.5%-3%,并在长期产生 4 倍 的效果。 1975 年 -1990 年，大卖场 和品类杀手出现 此时 Walmart引入大卖场业态 ，并成为 它在 1990年代最主要的增长引擎 。 Sears、 J.C. Penney 等百货 商店 继续壮大。与此同时，专营某一 类 商品的品类杀手开始 出现，例如 Home Depot、 Best Buy、 Circuit City 等 。 美国零售市场 至此 出现 过度饱和 的迹象 。 品类杀手 中最著名的公司之一是连锁药店 Walgreens。 Walgreens 于 1901 年成 立，早年 间 以店铺选址好、服务专业和广告宣传强势而著称，在二战后 Walgreens 决定 去除柜台 店员，转而采用低成本的连锁店形式 ，并在 1970 年 代升级物流系统，提升效率。由于 Walmart 等大型折扣店也开始售卖处方药， 叠加医疗保险对药品价格 利润 的压力 ， Walgreens 面临严峻挑战。 1990 年 Walgreens 将战略 定义 为“成为全国最 方便 的药店”， 由此开始 加速店铺 扩张 ， 不仅进入新市场也增加 原有 市场的渗透密度 。 2020年 Walgreens在全美有 9021 家店铺， 多于 Walmart 的大约 5000 家 。 78%的美国人生活在距离 Walgreens 5 英里以内。 Walgreens 也 将销售品类拓展到 OTC 药物、美容和健康产品 ，而后 进一步扩充至便利店销售的商品， SKU 增加 至 24000。 2020 年 Walgreens 在 美国 销售收入中 75%来自药品， 25%来自 便利店商品及非处方药健康产品。 这 种药店加便利店的形式使得 Walgreens 得以与 Walmart 等大型低价折扣零售店 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 竞争， 已经成为全美第 6 大零售商，收入 1300 亿美元。 1990-2000 年， 细分寡头市场形成 在这一期间，全国性连锁店不断壮大，而区域性连锁店及夫妻老婆店则开始退 出市场。 大型连锁商店占比从 1963 年的 20%上升至 2000 年的 35%。 在细分 领域开始出现寡头格局，如折扣店行业的 Target 和 Walmart、家装行业的 Home Depot 和 Lowes，药店行业的 CVS 和 Walgreens。 仓储会员俱乐部 业态 开始 受到消费者青睐 ， 最著名的公司是 1983 年成立的 Costco。 Costco 采用会员制， 有年费 60 美元和 120 美元两档 ，会员 购物 享受 2%的折扣 ， 2020 年 Costco 会员人数 1.05 亿， ARPU 值为 1547 美元 。 会员 制 是一种预付制度 ，为公司提供了借款 和现金流入 ， 2020 年递延会员费和应计 会员奖励总和 36 亿美元，占 Costco 总负债的约 10%。 Costco 目前仅 有 4000 左右 SKU，而沃尔玛 大卖场 SKU 高达 142,000。 Costco 2020 年的收入约为 Walmart 的 30%， 因此 Costco 单个 SKU 平均销量 远高于 Walmart。 Costco 依靠买手团队 选择性价比最好的商品， 在每个细分品类选择 1-2 种商品，仍然 实现了日用品全品类覆盖。 正是这样的 会员 制 加 超级 SKU 策略，使得 Costco 能够 以 13%的 低 毛利 大量销售产品， 摊低费用率，取得与 Walmart 接近的净利 率和更 高 的 周转率 ，最终实现比 Walmart 更高的 ROE。 图 1： Costco 和 Walmart ROE（百分比） 图 2： Costco 和 Walmart 利润率（百分比） 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 图 3： Costco 和 Walmart 周转率（ 百分比 ） 图 4： Costco 和 Walmart 权益乘数 （ 百分比 ） 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 1996 年，生鲜 O2O 企业 Webvan 成立 。 消费者从网上下单， Webvan 提供 在 30 分钟内将生鲜产品送货上门的服务 ， 商品平均价格比超市低 5%， 50 美元以 上的订单可免运费。 Webvan 采取激进扩张的策略， 最高时曾经覆盖美国 10 个 0 5 10 15 20 25 30 Costco ROE Walmart ROE 0 5 10 15 20 25 30 35 40 Costco毛利率 Walmart毛利率 Costco净利率 Walmart净利率 0 2 4 6 8 10 12 14 16 Costco存货周转率 Walmart存货周转率 Costco资产周转率 Walmart资产周转率 0 1 1 2 2 3 3 4 Costco权益乘数 Walmart权益乘数 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 7 地区，并计划拓展到 26 个 ，此外还耗资 10 亿美元建设仓储物流，花费价值 12 亿美元的股票并购同样亏损中的竞争对手。 2000 年， Webvan 收入 1.79 亿美 元，亏损 5.25 亿美元。最后公司在 2001 年亏损 8 亿美元后破产。 2000 年以后， 消费新形态出现 大型零售商销售品类进一步扩大， Walmart、 Costco 等公司开始拓展国际市场。 品类杀手则依靠大订单量实现 了核心 商品 比折扣店更低的价格 ，维持自身竞争 力 。 百货商店由于无法与连锁店 、 品类杀手 和网上零售竞争 不断 衰落 ， 曾经是 美国最大的百货商店 Sears 在 2018 年宣告破产 ，另一家著名百货商店 JC Penney 在 2020 年宣告破产 。 高端生鲜零售商 Whole Foods 在 1990 年代完成了一系列并购，最终走出德克 萨斯奥斯汀而成为全国性 公司。 Whole Foods 专营 有机农产品 ，其健康的理念 越来 越 受到消费者欢迎 ， 商品 销售 价格 也 高于竞争对手 10%-20%。 Whole Foods 餐饮 加超市的模式创造了独特的消费体验， 后来 被盒马和永辉模仿。 但 是， 随着其他 大型 折扣店 逐渐 引入有机食品，市场竞争加剧 。 2014 年 Walmart 开始销售有机食品 ， 其他竞争对手如 Sprouts Farmers Market、 Trader Joes 等 也 以更低价格销售有机食品。 2017 年 2 季度 ， Whole Foods 录得连续 8 个 季度同店销售负增长，而后作价 137 亿美元被 Amazon 收购 。 Whole Foods 在 2017 年 11 月和 2019 年 4 月两次降低商品售价， 此外 Amazon 宣布 Prime 会 员可以在 Whole Foods 享受 10%折扣。 目前 Amazon 不再单独披露 Whole Foods 财务收据，但其实体店收入部分绝大部门由 Whole Foods 构成（ 2020 年线下实体店 611 家，其中 500 家以上为 Whole Foods 门店）。观察这部分收 入可以看出目前收入增速仍在小幅下滑。 图 5： Amazon 线下 实体店收入 资料来源： 公司财报， 国信证券经济研究所 整理 Amazon 为代表的网上零售 开始崛起， 其他 大型连锁 零售商 也随之 跟进。 2020 年 Amazon 美国销售收入 2362 亿，仅次于 Walmart 的 4025 亿，已经成为美 国第二大零售商。 网上零售的崛起加速了开始威胁到品类杀手的生存，电子产 品零售商 Circuit City 在 2008 年宣布倒闭，其竞争对手 Best Buy 自 2011 年开 始也面临增长下滑。另一个著名的玩具零售商 Toys R Us 在 2019 年破产。 在生鲜电商领域， Amazon 采取稳步推进的策略 ， 商业模式 为门店加配送 。 2007 年在西雅图 建立第一家 Amazon Fresh 实体店 ， 2013 年才拓展至洛杉矶 ，目前 共有 15 家门店，覆盖 5 个州，其中 8 家位于加州， 4 家位于伊利诺斯州 芝加哥 周边 。服务费从早期的 299 美元一年下降至 2016 年的 15 美元， 2019 年改为 Prime 会员免费。 Amazon 吸取了 Webvan 的教训，将 配送范围限定在潜在顾 客高度集中的地区、 并且 注重 提升 仓储效率 。 17,224 17,192 16,227 8,118 -6% -5% -4% -3% -2% -1% 0% 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 18,000 20,000 2018 2019 2020 2021H1 Amazon实体店收入（百万美元） 增长率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 8 图 6： 美国零售电商收入 图 7： 2020 年美国电商份额 资料来源： Statista，国信证券经济研究所整理 资料来源： Statista，国信证券经济研究所整理 零售 商 将 发展 自有品牌 作为重要战略 。 自有品牌的商品能够在保持商品品质不 变的情况下而不向供货商支付品牌溢价，使消费者能够使用更廉价的商品同时 提高商店利润。 通常自有品牌商品毛利高达 25%-30%，而 Walmart、 Kroger 等大型零售商毛利在 20%-25%。 根据美国自有品牌制造商协会（ PLMA）数据， 2020年 自有 品牌占美国零售额 为 1588亿美元， 增长速度 11.6%，渗透率 19.5%， 自有品牌 主要品类为芝士、奶制品、肉蛋菜海产品等生鲜类、饮料和维他命补 充剂。自有品牌中 较为著名的自有品牌包括 Walmart 的 Great Value、 Costco 的 Kirkland Signature 和 Whole Foods 的 365 Everyday Value 等 。 从美国零售业发展史 的启示 低价是核心竞争力。 由于消费者对食品 、日用品 价格需求弹性 较 高，利用 管理 和 供应链 的变革 、 依 靠规模经济、 以更低利润销售 更 大量商品成为美国零售 发 展 的主题。 1950 年代以后， 所有能够壮大的 业态都是基于连锁 折扣店 的基本运 营逻辑，即高效的供应链管理、消费者 自助 购物， 在一个地区 相对 密集开店 以 达到更低的成本和价格优势。 定位高端追求 奢华 购物体验 的百货商店经营愈加 困难。 在连锁超市业态内，高端超市销售额依然远远小于低价策略的零售商。 根据美国国家零售协会（ National Retail Federation）的统计 排名 ， 2020 年美 国销售额前五名的零售商 中， Walmart、 Kroger、 Costco 均为低价策略 大卖场 ， 年收入均在 1200 亿美元以上。 生鲜中 定位最高端的 Whole Foods 在被并购前 年收入 157 亿，规模接近于 25 名左右的零售商。 其他全国性高端生鲜零售商， 如 The Fresh Market， 销售额仅有不到 20 亿美元 。由此可见，高端 生鲜 潜在 市场规模远小于 低价 格 的大卖场生鲜产品 。 表 1： 2020 年美国销售额排名前 10 零售商 排名 公司 在美国零售额（十亿美元） 1 Walmart 430.82 2 Amazon 187.27 3 Kroger 131.57 4 Home Depot 121.26 5 Costco 121.22 6 Walgreens 104.7 7 Target 92.4 8 CVS 89.53 9 Lowes 82.88 10 Albertsons 69.73 资料来源 : NRF，国信证券经济研究所整理 近年来，由于 Walmart 在美国消费者心智中有低价低质的印象，定位更高的 Target 和 Costco 收入增长都略快于 Walmart， 然而 其核心经营逻辑与 Walmart 285912 319772 360099 431648 469245 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 50000 100000 150000 200000 250000 300000 350000 400000 450000 500000 2017 2018 2019 2020 2021e 美国零售电商收入 （百万美元） 增速 38.70% 5.30% 4.70% 3.70% 1.70% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 40.00% 45.00% Amazon Walmart eBay Apple Home Depot 美国电商平台份额 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 9 相似，都是首先追求商品价格的竞争力，在此基础上 Target 和 Costco 提供了 一定的产品升级，提高了性价比。 消费者 为了 “省”可以 妥协 “多”和“快” 。 考虑地租和可以容纳的店铺面积， 美国的大卖场大多群聚于城市 边缘 交通便利但 较 偏远地区， 称 为 Power 。 大卖场业态在美国的强势说明 大量 消费者愿意为了 节省花费 而 拒绝了 离自己更 近的城市内小型超市，因此妥协了“快”。 超级 SKU 策略 能够 成功表明 消费者 愿意为了“省”而牺牲掉 “ 多 ” 。 正是基于这样深刻的消费者洞察，成就了 Costco 独特的商业模式。 有 两种力量推动了美国零售业态进化：第一是技术进步， Walmart、 Amazon 无疑都是新技术出现时最早一批应用者；第二 是 商业模式 的 扬弃 ， 牺牲掉 对 消费者 而言处于 次要 位置 的价值，在对消费者最重要的方面持 续加码，追求整体更极端化，而不是优缺点都不突出的模式 ，这便是 Costco 的 模式 。 全品类 零售商 抗风险能力强 于品类杀手 。 虽然 Walgreens 目前经营比较成功， 在 它 转型为 类 便利店业态 之前，其 药品 销售业务 也遭受到 Walmart 等全品类零 售商的冲击 。 同为品类杀手的 Circuit City 和 Toys“R”Us 却在 Amazon 冲击下走 向破产。这体现了品类杀手商业模式内在的脆弱性，原因在于消费者倾向于一 站式购物， 消费习惯决定了 他们 更倾向于 全品类零售商 ， 品类杀手必须要提供 比 全品类零售商 更多的价值才能吸引消费者，而全品类零售商只要在价格和 产 品效用 上接近品类杀手就足以对其造成冲击。 面临 电商冲击 ，品类杀手 由于 产 品 类型集中也没有回旋余地。 从单一品类起家的零售商必须拓展品类覆盖 才 能 增加自身的护城河。 在经济模型跑通之前不可盲目扩张 。 Webvan 每 100 美元 货物分拣成本 为 30 美元。只有将成本降至 10 美元 才可能具有经济效益，盈利无望时 Webvan 在 投资人压力下追求先发优势扩大市场，最后破产 。 亚马逊开始生鲜业务时就谨 慎许多。 借鉴美国的历史经验，我们认为社区团购是最 有 可能成功的生鲜 新零售业态， 原因有以下几个：（ 1）、社区团购以低价为主要优势， B2B 分拣模式结合预售制 实现了 Costco 的 超级 SKU 策略 ，其他业态无法模仿；（ 2）、借鉴了大卖场的 生鲜引流加标品提升毛利率的做法，避免了社区生鲜店 专营一个品类导致盈利 困难模式脆弱的问题；（ 3） 、 从下沉市场做起， 不存在 定位高端市场 、 天花板过 低的问题 ；（ 4）、 兴盛优选在疫情期间取得 过 盈利，证明了社区团 购模式能够跑 通。 我们将在下文分析社区团购的具体经营模式，以及和其他生鲜零售业态的比较。 社区团购经营 模式 分析 社区团购本质上 是一种将 B2B 分拣模式应用于 B2C 领域 的网上生鲜 零售方式， 与传统电商或者新兴的近场电商在分拣流程上有着显著的不同 。在订单下 达 时， 商品不是一次性为消费者完成分拣打包，而是通过共享仓、中心仓、网格仓、 团长几个环节分布式分拣，在到达团长之前商品不能细化到单个消费者所属。 社区团购平台在当天 23点截止下单，在第二天上午 11点前将商品送达至团长， 物流时效好于传统电商的 2 日达，同时又不需要像前置仓 模式那 样 保留库存。 这种模式牺牲了一部分购物体验（物流过程不能跟踪、多数消费者需要上门自 提）换取 了 在现有供应链能力下的效率和价格的最 优 。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 10 图 8：社区团购仓配物流体系 资料来源： 新经销 ，国信证券经济研究所 整理 供货商面临时效品控压力、 共享仓对生鲜进行加工 社区团购生鲜供货商大部分为本地一批、二批市场。社区团购平台有入仓流程， 对商品品质和时效进行考核。由于履约和时效原因，目前大部分供货商处于亏 损状态。 由于 供应商提供的货源 多数 未 能称重包装，共享仓 需要 对这些商品进行 初级 加 工 和打包 ，成本由供应商承担 。共享仓一般是 中心仓中专门规划出 的 一片区域 、 或者是 本地供应商仓库储存面积共享 。这部分工作由 具备 加工能力的兴盛 优选 供应商 或 其他 有 能力 的二批 性质配送商 承担。 共享仓 有 平台自营（如兴盛优选 ， 向上游供应商收取约 0.35-0.4 元 /件的打包费 ），也有平台指定外包商（如 美团 优选、 多多买菜）。 目前各大平台对 共享仓 需求较高，这一环节的外包商 目前大 多盈利状况良好。 中心仓对 履约起 决定性作用 中心仓为 根据订单进行第一次分拣的环节， 社区团购平台在每个省会设置 2-3 个中心仓， 一个中心仓大概辐射 40-70 个网格仓 。取决于区域经营状况， 每个 中心仓每天 能够 分拣 30-80 万件 商品。 假设中心仓面积 3 万平方米，则坪效可 以达到 10 以上，而 传统电商 坪效只有 1-2。中心仓 从当日早上开始工作，至约 凌晨 2 时 前发出最后一批货物 ， 以约 60 公里 /小时的速度干线运输， 并在凌晨 4 时前到达网格仓 。 由于中心仓单量大考验分拣能力，同时作为第一个环节影响 全局时效，在整个链条中重要性最高，因此由平台自营。 根据我们的测算，中心仓分拣成本在 0.1 元至 0.19 元之间。 在此我们假设分拣 人员每小时人效在 250 件左右，工作时间 8-10 小时。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 11 表 2： 中心仓件均成本 最低参考值 最高参考值 单位 单量 30 80 万件 中心仓面积 3 3 万平方米 每平方米仓库租金 31 31 元 /月 仓库成本 31000 31000 元 /天 单件租金成本 0.10 0.04 元 /件 分拣员人数 150 300 人 月薪 5000 5000 元 /月 薪酬开支 25000 50000 元 /天 件均薪酬成本 0.08 0.06 元 /天 中心仓件均分拣成本 0.19 0.10 元 /件 单件运费 0.24 0.24 元 /件 中心仓件均总成本 0.43 0.34 元 /件 资料来源 : 发 网、亿欧、物联云仓、 国信证券经济研究所整理 中心仓可以分拣的 SKU 存在着上限。假设有 1 万件商品、 1 个 SKU，如果分 拣至 100 个团，则需要分拣作业 100 次，而如果有 5000 件商品、 2 个 SKU， 则需要分拣作业 200 次，由此可见，同样商品数量下更多的 SKU 将导致更低 的效率和更高的分拣人员成本。社区团购 B2B 的供应链模式与商超没有本质区 别，但是 社区团购 具有比超市更少的 SKU 和单个 SKU 更大的体量， 在此基础 上可以实现相对于超市的 价格和 时效 优势 。因此社区团购 SKU 数量 必须 少于商 超 和 传统电商。 如果 美团优选可以在 2021 年 全年保持目前的 单量 和价格水平 （ 3000 万件 /天，件单价 7 元 ） ，则全年 GMV 可达 766 亿， 接近 头部销售商高 鑫零售和永辉超市 900 亿的营业收入，但美团 优选 SKU 仅 在 1000 左右，远小 于超市的 15000，可以推测平均单件 SKU 销量远高于永辉。 图 9： 不同零售业态 SKU 数量 资料来源： 网易 ， 搜狐， 商业观察家， 国信证券经济研究所 整理 网格仓 是实现规模效应的关键 ， 目前 加盟商盈利有挑战 网格仓为分拣的第二个环节，主要负责将中心仓订单粒度分拣至团 ， 单个网格 仓大概覆盖 300-500 个团长 。网格仓在需要在 7 点前完成分拣 ， 11 点前送达团 长处。目前网格仓采取外包的方式， 平台采取按件和团点的方式计费。美团为 0.35 元 /件 +3 元 /团点、根据地区不同乘以 1-1.2 系数，保底件数 3000-5000 件， 不足以此结算。多多买菜为 0.3 元 /件 +3 元 /团点，保底件数 3000-7000 件。 与 此同时，平台会不定时发放激励。 根据我们的测算，目前网格仓实际平均运营 成本在 0.5 元左右，因此单件补贴不足以覆盖成本 。相比之前按件固定付费的 方式，团效低的网格仓由于团点更多而总件数较少会获得更大好处，团效高的 网格仓则反之 ，因此这种 补贴 安排 实际 上是对低团效网格仓的扶持。 500 1000 2500 3500 8000 15000 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 社区生鲜店 社区团购 便利店 前置仓模式 前店 +后仓 超市 不同业态 SKU数量 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 12 表 3： 网格 仓件均 实际 成本 最低 单量 最高 单量 单位 单量 1 3 万件 网格仓面积 0.1 0.1 万平方米 仓库每平米租金 20 20 元 /月 仓库成本 667 667 元 /天 单件租金成本 0.07 0.02 元 /件 分拣员数量 10 15 人 月薪 5000 5000 元 /月 薪酬开支 1667 2500 元 /月 件均薪酬成本 0.17 0.08 元 /天 网格仓件均分拣成本 0.23 0.11 元 /件 运费 0.35 0.35 元 /天 网格仓件均总成本 0.58 0.46 元 /天 资料来源 : 发网 ， 亿欧 ， 国信证券经济研究所整理 目前网格仓 处于多数亏损的状况，根据网格仓老板圈在 2021 年 1 月对美 团、橙心、多多 200 个网格仓老板的调查，网格仓亏损率达到 63%，另有 13% 关仓或转让， 37%持平或盈利。 在现阶段网格仓加盟商在分担了整个商业模式 的一部分亏损。 网格仓盈利能力主要取决于三个核心指标：团点、团效和分拣时效。团点指一 个网格仓所覆盖的网点数，由于每辆送货车运输上限为 30 个团点，更多 的团点 意味着更多的运输支出，因此团点数对成本控制作用有限。团效指一个团点的 订单数，体现了 订单在一个社区的密度，随社区团购模式逐渐成熟，团效增长 还有比较大的潜力 ，也是 实现区域规模优势 、建立竞争壁垒的关键。 目前全国 平均团效在 20 单左右，下沉市场团效更低。 分拣时效的提升需要技术手段的引 入，比如 PDA 和 ERP 软件等。 团长 承担分拣和引流任务，省去最后一公里费用 在商品到达团长以后，会进行最后一次分拣，将商品细化到每个下单用户 ， 保 证在下午 4 点前可以让用户提货。团长 也承担着为平台引流 和负责售后 的任务 ， 一般 同时 经营 3-6 个平台 ， 在晚间用 1 个小时左右进行社群维护， 发布团购信 息 、 帮助下单。 少数团长在到货后还会配送至用户处 ，但大多数需要自提。由 于最后一公里配送为整个配送流程中成本最高的一环，由 消费者在 团长处自提 的方式大大降低了成本，同时做到尽量接近消费者。 团长按