小红书：优质UGC电商生态内容、用户、变现多维提升.pdf

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公 司 研 究 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 小红书： 优质 UGC电商 生态，内容、 用户、变现多维提升 传媒系列报告之 26 2021 年 08 月 20 日 推荐 /首次 小红书 公司报告 根据商业模式的变化，小红书成立至今分为 3 个发展阶段 ： 小红书成立初期 探索“社区 +自营电商 ”模式 ，并在自营跨境电商业务拓展取得一定成就 ； 2017 年底 -2019 年初，小红 书战略由全力发展电商业务转变为发展为达人和素人 用户发布商品使用心得的 UGC 社区 ， 平台变现模式也逐步转变为广告服务为 主 ； 2019 年初至今，小红书持续深化社区生态建设，增强种草业务变现能力。 小红书当下的成功来源于商业模式转型。 从早期全力发展电商业务转变为商 品使用心得 UGC 社区，大力提升社区活跃度，凭借在美妆垂类的内容深耕， 其用户体量和粘性均迎来跃升。适逢电商领域流量红利见顶，无论是平台方 还是品牌方都需要新的、差异化、高效的长效流量增长方式，内容电商迎来 发展契机。小红书克服了其他社交、电商平台难以激活 UGC 种草内容创作活 力的痛点，凭借优质 UGC 内容生态，成为用户信任的消费决策平台。 小红书当下核心仍为夯实内容壁垒、做大流量池。 小红书内容生态在泛生活 化、视频化方面进展显著。内容扩展推动小红书在用户破圈增长上取得一定 成绩。小红书未来仍然有望凭借优质的内容基础，实现用户增长。 高质量、 高粘性的活跃用户群体是小红书的核心优势，他们既是小红书生态中内容的 消费者，也是活跃的分享者。 小红书商业化刚刚起步，正逐步加速。 广告业务上，小红书获得的营销预算 正逐步增长。小红书公域流量开发较早，搜索流量已经体现出一定的商业价 值，但仍有 平台发展红利助推；私域流量方面，小红书逐步深入推广笔记产 业链，“专业号”体系有望成为重要支点，流量价值有望进一步开发。展望未 来，小红书若想未来充分实现平台流量价值，进化核心是演变为商业平台， 凭借优质用户群体和强大的心智影响能力，直播电商或许是小红书完成商业 闭环的突破点。 投资策略： 小红书有望从内容、用户、变现等多个维度 持续 提升。 流量端，内容电商迎 来发展机遇，成为新的流量增长点。供给端，供应链的成熟、消费群体的更 迭以及营销渠道的变迁，以生活方式为中心的新消费崛起，催生大量新消费 品牌。需求端，新一代年轻消费者 崛起，中国消费者对于消费的需求正向追 求独特体验方向升级。小红书有望凭借优质的内容基础和用户人群，成为新 品牌种草阵地 。 风险提示： （ 1）用户增长不及预期； （ 2）互联网监管（营销、数据安全等方 面）趋严； （ 3）广告主投放意愿变化； （ 4）直播电商业务拓展进程缓慢。 公司简介： 小红书 创立于 2013 年， 是年轻人的生活方 式平台 ， 小红书以 “Inspire Lives 分享和 发现世界的精彩 ” 为使命，用户可以通过短 视频、图文等形式记录生活点 滴，分享生活 方式，并基于兴趣形成互动。截至到 2019 年 10 月，小红 书月活跃用户数已经过亿， 其中 70%用户是 90后，并持续快速增长。 （资料来源：公司官网） 未来 3-6 个月重大事项提示： 无 发债及交叉持股介绍 : 无 交易数据 52 周股价区间（元） / 总市值（亿元） / 流通市值（亿元） / 总股本 /流通 A股（万股） / 流通 B股 /H股（万股） / 52 周日均换手率 / 52 周股价走势图 资料来源： wind、东兴证券研究所 分析师：石伟晶 021-25102907 shi_ 执业证书编号 : S1480518080001 分析师 ：辛迪 010-66554013 执业证书编号 : S1480521070008 -40.0% -20.0% 0.0% 20.0% 08/19 11/19 02/19 05/19 08/19 沪深 300 传媒 (申万 ) P2 东兴证券 深度 报告 小红书： 优质 UGC电商 生态，内容、用户、变现多维提升 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 目 录 1. 小红书当下的成功来源于商业模式转型 . 5 1.1 小红书早期全力发展电商 . 5 1.2 商业模式转型助力小红书加速成长 . 5 1.3 增强 “种草 ”业务变现 能力 . 6 2. 小红书凭借优质 UGC生态成为消费决策平台 . 7 2.1 内容电商崛起是小红书发展大背景 . 7 2.2 未能充分激活 UGC 内容生态是各大平台核心痛点 . 9 2.3 小红书凭 借优质 UGC 生态成为消费决策平台 .15 3. 小红书内容拓圈顺利 .16 3.1 内容泛生活化发展 .16 3.2 内容视频化趋势显著 .19 3.3 小红书直播提升平台互动氛围 .19 4. 小红书优质用户群体破圈增长 .20 4.1 小红书坐拥优质活跃用户群体 .20 4.2 用户破圈增长 .21 5. 小红书具备广阔商业化空间 .22 5.1 小红书营销获得品牌商青睐 .22 5.2 小红书公域流量开发处于初级阶段 .24 5.3 直播电商成为小红书完成商业闭环突破点 .25 6. 投资策略 .27 7. 风险提示 .28 相关报告汇总 .29 插图目录 图 1： 小红书早期电商业务发展情况 . 5 图 2： 小红书策略调整 . 6 图 3： 小红书月活用户增长情况 . 6 图 4： 小红书日活 /月活 . 6 图 5： 小红书月活情况（万） . 7 图 6： 中国手机网民规模（万） . 7 图 7： 网络购物 APP 用户规模及渗透率 . 7 图 8： 阿里巴巴移动端 GMV 及收入占比情况 . 8 图 9： 阿里巴巴单个月活成本 . 8 图 10： 中国移动购物人群年龄分布（ 2018年 4月） . 8 图 11： 各年龄段移动购物群体增速（ 2018年 4月） . 8 图 12： 90后、 00 后线上消费能力（ 2019 年 5月） . 9 图 13： 90后、 00 后线上应用二级行业渗透率 . 9 东兴证券 深度 报告 小红书： 优质 UGC电商 生态，内容、用户、变现多维提升 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 图 14： 移动购物行业月人均使用时长（分钟） . 9 图 15： 短视频行业月人均使用时长（分钟） . 9 图 16： 淘宝内容生态建设 .10 图 17： 张大奕网店 GMV（百万元） . 11 图 18： 张大奕网店营收（百万元） . 11 图 19： 微信公众号生态发展情况（万） .12 图 20： 微信用户使用公众号时长分布（ 2019年 2月） .12 图 21： 2019上半年微信公众号粉丝数量分布 .12 图 22： 2015-2018年蘑菇街与小红书 MAU对比（万） .13 图 23： 小红书流量分发模型 .15 图 24： 中国用户使用小红书的目的 .15 图 25： 2019年小红书 TOP10垂类 KOL 数量占比 .16 图 26： 2020年小红书部分领域内容生产与消费情况 .18 图 27： 2021年天猫 618细分行业 TOP1的新消费品牌（部分） .18 图 28： 2020年小红书视频内容发展历程 .19 图 29： 小红书带货直播场均商品量 .20 图 30： 小红书直播互动率 .20 图 31： 小红书活跃用户性别比例 .20 图 32： 小红书活跃用户年龄比例 .20 图 33： 小红书和 B站日活 /月活 .21 图 34： 小红书活跃用户年龄比例 .21 图 35： 微博、抖音、快手 TOP10000账号粉丝男女比例 .21 图 36： 小红书 2020年活跃用户增速 .21 图 37： 2020年小红书变现模式 .22 图 38： 美妆类产品在不同平台投放占比变化 .22 图 39： 广告主 KOL 投 放价值增速（ 2019vs2020E） .22 图 40： 小红书推广笔记数量（部分时段，单位：万） .23 图 41： 小红书推广笔记平均互动量（点赞、评论、收藏） .23 图 42： 2021年 1-7月小红书推广笔记结构变化 .23 图 43： 小红书用户搜索行为 .25 图 44： 小红书合作品牌数变化 .25 图 45： 直播电商市场规模（亿） .26 图 46： 2020年各大平台直播电商 GMV（亿元） .26 图 47： 三大平台直播电商场均客单价（元） .26 图 48： 小红书带货直播场均客单价 .26 图 49： 小红书带货直播场均客单 价 .27 图 50： 各大平台千万级别以上 KOL 带货转化率 .27 图 51： 小红书已公开投资历程 .27 P4 东兴证券 深度 报告 小红书： 优质 UGC电商 生态，内容、用户、变现多维提升 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 表格目录 表 1： 微信公众号成为流量主的门槛变迁 .13 表 2： 电商平台 /社区内容电商生态（ 2017-2018年） .14 表 3： 小红书商业化探索 品牌推广部分 .24 东兴证券 深度 报告 小红书： 优质 UGC电商 生态，内容、用户、变现多维提升 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 1. 小红书当下的成功来源于商业模式转型 根据商业模式的变化，小红书成立至今分为 3 个发展阶段： 1.1 小红书早期 全力发展 电商 小红书成立初期探索“社区 +自营电商 ”模式。 2013 年 -2017 年是小红书早期发展阶段 ， 2013 年 12 月，小 红书 APP 上线， 初步建立 UGC 海外购物垂直内容社区。 2014 年底起，小红书开始依靠电商变现， 小红书 发展自营跨境电商“福利社”，并在供应链、 SKU 等方面逐步完善。 小红书成立初期 自营跨境 电商业务 拓展 取得一定成就。 2016 年小红书 “ 6.6 大促 ” 商品 SKU 超过 1 万种； 2017 年 “ 6.6 大促 ” SKU 达到 15 万种， 2 小时销售额突破 1 亿元。 图 1： 小红书 早期 电商业务 发展 情况 资料来源： 小红书官网 ， 东兴证券研究所 1.2 商业模式转型助力小红书 加速成长 2017年底 -2019 年初 ， 小红书战略由全力发展电 商业务 转变 为达人 和素人用户发布商品使用心得的 UGC社 区，平台变现模式也逐步转变为广告服务为主。 2017 年底 小红 书 从产品、运营，到营销策略 等方面 都发生 了明显变化，提升社区活跃度 成为其 第一目标 ： 1） 产品上，小红书开始全面信息流化 ； 2）运营上，除了美妆品类，小红书加大了对美食、母婴类内容以及男博主的扶持力度，吸引增量用户； 3） 营销上 ，小红书的 动作 包括邀请明星入驻、赞助热门综艺 以及开设线下体验店 REDhome 等 。 2017 年起， 林允、范冰冰等 数十位明星 “ 美妆博主 ” 先后入驻 小红书， 同时小红书通过 联名赞助 爆款综艺 偶 像练习生 和创造 101， 收获了大量新用户 ； 4） 2018 年 1 月，小红书 slogan 更改为 “ 标记我的生活 ”。 P6 东兴证券 深度 报告 小红书： 优质 UGC电商 生态，内容、用户、变现多维提升 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 图 2： 小红书 策略调整 资料来源： Quest Mobile， 东兴证券研究所 小红书 用户数量和粘性大幅提升。 明星效应下， 小红书用户数量得以迅速增长： 2019 年 7 月，小红书月活 突破 1 亿。 在用户粘性上，小红书 DAU/MAU在 2018 年提升并维持在 20%以上， 超过了当时和小红书用户 群体及业务类似的蘑菇街。 图 3： 小红书 月活 用户增长情况 图 4： 小红书日活 /月活 资料来源： Quest Mobile， 东兴证券研究所 资料来源： Quest Mobile，东兴证券研究所 1.3 增强“种草”业务变现能力 2019年初至今，小红书持续 深化 社区生态建设 ，增强“种草”业务变现能力 。 2019 年 2 月，小红书进行企 业架构调整，宣布将 原社区电商事业部升级为 “ 品 牌号 ” 部门 ， 与社区品牌体系 与 自营电商业务 平级，标志 着小红书从电商平台到品牌推广平台的正式转型 ： 1） 四大举措 加强“种草”业务的商业变现能力 。 2019 年初 -2020 年初， 小红书 陆续 上线品牌合作人平台 、 品牌号 、 直播 及 “ 薯条 ” 四大功能 ； 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 2015/ 07 2016/ 01 201 6/07 2017/ 01 2017/ 07 201 8/01 2018/ 07 2019/ 01 201 9/07 月活数量（万） 0% 10% 20% 30% 40% 50% 2015-01 2015-05 2015-09 2016-01 2016-05 2016-09 2017-01 2017-05 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 日活 /月活 东兴证券 深度 报告 小红书： 优质 UGC电商 生态，内容、用户、变现多维提升 P7 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 2）内容品类多样化 ，加速拓圈。 小红书 逐步 从最初的美妆 为单一最大垂类 拓展为 包含 美食、 家居装修、健 身、旅行和时尚 等泛生活 品类 的内容社区； 3） “啄木鸟”计划优化社区生态 。 2020 年 9 月 ， 小红书正式启动 “啄木鸟” 计划，针对虚假推广行为进行 专项严打，进一步规范社区生态、保障用户体验 。 图 5： 小红书月活情况（万） 资料来源： Quest Mobile， 东兴证券研究所 2. 小红书凭借优质 UGC 生态成为消费决策平台 2.1 内容电商崛起是 小红书 发展大背景 传统 电商领域流量 红利 见顶。 2017 年 起 ，中国手机网民增长速度落入 10%以下区间， 行业流量增长遇到瓶 颈 。 尤其 是传统 电商领域， 大部分市场份额被 淘宝（天猫）、京 东等 头部应用垄断 。 据极光大数据，截至 2017 年底 电商领域用户渗透率已经高达 69.9%，而后每年的渗透率维持在 4-5%左右的低速增长 。 图 6： 中国手机网民规模（万） 图 7： 网络购物 APP 用户规模及渗透率 资料来源： CNNIC， 东兴证券研究所 资料来源： 极光大数据 ，东兴证券研究所 (1500) (1000) (500) 0 500 1000 1500 2000 (7500) (5500) (3500) (1500) 500 2500 4500 6500 8500 2015-01 2015-03 2015-05 2015-07 2015-09 2015-11 2016-01 2016-03 2016-05 2016-07 2016-09 2016-11 2017-01 2017-03 2017-05 2017-07 2017-09 2017-11 2018-01 2018-03 2018-05 2018-07 2018-09 2018-11 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09新增月活数 月活 0% 4% 8% 12% 16% 0 20000 40000 60000 80000 100000 201 4/12 2015/ 12 2016/ 12 201 7/12 2018/ 12 202 0/03 2020/ 12 中国手机网民规模（万） YoY 40% 50% 60% 70% 80% 0 2 4 6 8 10 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 用户规模 渗透率 明星效应带 动用户增长 内容拓圈带 动用户增长 P8 东兴证券 深度 报告 小红书： 优质 UGC电商 生态，内容、用户、变现多维提升 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 平台端，传统 电商平台获客成本高企。 面临移动互联网流量增长瓶颈 及 新兴电商形态崛起，传统电商平台 获 客成本不断升高： 以阿里巴巴为例 ，在 2017 财年阿里巴巴来自移动端的 GMV 占比达到 79%、收入占比达 到 80%之后，渗透率提升空间显著压缩 。相比之下是获客成本 增长显著 ：阿里巴巴单 MAU营销费用由 2014 财年的 18 元提升至 2018 财年的近 50 元，且仍在不断上升。 注：单新增 MAU 成本 =当年营销费用 /当年新增 MAU。 品牌端， 品牌方 流量 获取成本不断提升 。 对于 品牌商来说，同质化竞争愈加白热化， 通过 传统的竞价排名、 秒杀、满减、优惠券等方式 进行曝光和转化 的成本不断增 加， 但 销售转化率 却在 逐步下降。 图 8： 阿里巴巴移动端 GMV 及收入占比情况 图 9： 阿里巴巴单个月活成本 资料来源： 阿里巴巴年报 ， 东兴证券研究所 资料来源： 阿里巴巴年报 ，东兴证券研究所 用户端， 更为重视购物体验的年轻 一代 成为 电商平台 的 增长主力 。 据易观， 2018 年 4 月， 30 岁及以下的移 动购物群体 的 增速最快 ， 在整体移动网 购人群中的占比达到 43.2%。 年轻群体崛起，成为移动购物主 力人群 ， 他们 购物欲望强烈，线上购买力较强，但网络行为更加娱乐 化、社交化，纯粹的购物流程难以满 足他们的需 求。 图 10： 中国移动购物人群年龄分布 （ 2018年 4 月） 图 11： 各年龄段移动购物群体增速 （ 2018年 4 月） 资料来源： 易观 ， 东兴证券研究所 资料来源： 易观 ，东兴证券研究所 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2012/03 2013/03 2014/03 2015/03 2016/03 2017/03 移动端 GMV占比 移动电商收入占比 0 10 20 30 40 50 60 70 80 0 20 40 60 80 100 120 13/03 14/03 15/03 16/03 17/03 18/03 19/03 20/03 单 MAU成本（元） 新增 MAU（ 百万） 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 30岁以下 31-40岁 41岁及以上 各年龄段移动购物群体增速 东兴证券 深度 报告 小红书： 优质 UGC电商 生态，内容、用户、变现多维提升 P9 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 图 12： 90 后、 00 后线上消费能力（ 2019 年 5 月） 图 13： 90 后、 00 后 线上应用二级行业渗透率 资料来源： Quest Mobile， 东兴证券研究所 资料来源： Quest Mobile，东兴证券研究所 数据时间为 2019 年 5 月 可以从流量转换的角度理解小红书的崛起背景。 移动 互联网 流量红利 逐步放缓 ，用户注意力被多个碎片化入 口分散， 增量市场聚焦于对注意力资源的争夺 。 无论是平台方还是品牌方都需要新的、差异化、高效的流量 增长方式。 优质内容成为获取用户关注、提升用户粘性、争夺用户注意力的 关键， 内容电商有助于 平台和品 牌端 获取长效流量。 图 14： 移动购物行业月人均使用时长 （分钟） 图 15： 短视频行业月人均使用时长 （分钟） 资料来源： Quest Mobile， 东兴证券研究所 资料来源： Quest Mobile， 东兴证券研究所 2.2 未能充分激活 UGC 内容生态 是各大平台核心痛点 传统的电商平台和传统社交平台在内容电商 /种草类内容运营上存在诸多痛点 。 电商平台内容生态的完善与否 成为决定平台 能 否吸引年轻购物群体的重要竞 争力 ， 内容电商平台可以从内容丰富度、内容可信度和社区氛 围三个维度进行评价。 内容电商的使命在于以优质内容为切入点， 达成“品”“效”合一的营销效果， 在促成用户购买行为的同时， 获得 用户对品牌的 认可 ， 培养用户忠诚度 。即， 运营好 内容电商平台 （ 或其他具备电商导购功能的内容平台 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 1000元以上 200-1000元 200元以下 全网 00后 90后 100 104 108 112 116 120 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 即时通讯 在线视频 短视频 在线音乐 90后 00后 90后 00后 0 50 100 150 200 250 300 350 400 2017/05 2018/05 2019/05 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 2017/05 2018/05 2019/05 P10 东兴证券 深度 报告 小红书： 优质 UGC电商 生态，内容、用户、变现多维提升 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES /社区 ）不仅需要丰富的、 符合 年轻购物群体调性的 种草类 内容，还需要获得用户 共鸣与 信任 。同时，平台自 身要保持连贯的“种草能力”，需要源源不断的优质内容进行补充，这就要求平台能够营造和保持 鼓励用户 不断积极 参与的社区 创作 氛围。 注：以下分析均 考虑 2017-2018 年 情况 ，当前部分平台 情况 已 发生 变化。 2.2.1 淘宝 2016 年起，内容化成为淘宝的重要方 向 ， 淘宝 主要通过对外投资及站内生态升级 两大手段 加大内容布局 ：对 外， 阿里巴巴 投资了微博、优酷土豆、影视公司、小红书等 ； 对内，淘宝推出了淘宝头条、 淘宝直播、淘宝 二楼一千零一夜、 社区、爱逛街、有好货 等 以商品推荐分享为主的 UGC 和 PGC 栏目 。 图 16： 淘宝内容生态建设 资料来源： 七麦数据 ， “第一财经”报道， 东兴证券研究所 1） 内容丰富度：形式上，淘宝内容体系 覆盖了图文、短视频、直播等 多种形式 ，较为完备 ；内容生产模式 上 ，淘宝内容体系更为 偏向 PGC 而 相对缺乏 UGC 内容 ， 淘宝很早开始便与专业 MCN机构合作， 参与淘宝 二楼一千零一夜视频节目 ， 且 微淘、淘宝直播、淘宝头条的创作者多为媒体、商家和机构达人 ；从内容 深度 和广度来讲，淘宝内容多以商品为核心，创作存在一定局限； 2） 可信度： 由于 UGC 内容的缺乏 、种草内容多以商品为核心等原因， 淘宝 种草 内容较难引起用户共鸣和信 任感 ； 3）社区氛围： 参与 门槛较高，如 在 短视频方面 ， 2017 年 淘宝公域短视 频只接受达人、红人和机构产出的优 质视频；同时 淘宝 做内容是从交易维度出发 （如微淘、好物点评团等） ， 缺乏互动 ，普通用户参与程度较低， 缺乏 内容造血能力 。 2.2.2 新浪 微博 2013 年 4 月 29 日 ， 阿里巴 巴 5.83 亿美元 入股 新浪 微博 。 阿里的投资让 微博抢占 了社交电商先机 ， 在 很长 一段时间内， 新浪 微博成为 淘宝 店铺 通过 网红 博主 与 粉丝进行互动、内容分发以及新品上线的宣传阵地 ， WIS、 吾欢喜的衣橱 （ 张大奕 ）等品牌 借助 新浪 微博 内容生态 迅速 成长 。 东兴证券 深度 报告 小红书： 优质 UGC电商 生态，内容、用户、变现多维提升 P11 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 图 17： 张大奕网店 GMV（百万元） 图 18： 张大奕网店营收（百万元） 资料来源： 如涵招股书 ， 东兴证券研究所 资料来源： 如涵招股书 ，东兴证券研究所 1） 内容丰富度： 形式上， 新浪 微博平台 内容图文为主 ， 长 /短 视频和直播生态发展相对滞后； 内容生产模式 上 ， PGC 和 UGC 兼有 ，但种草类内容以头部作者为主 ；从内 容深度和广度来讲， 在 种草 内容 方面 侧重于 直接的商品推荐，偏“硬广” ； 值得一提的是， 新浪 微博很早便 通过投资 涉足直播和视频业务 。但合作模式上， 新浪 微博允许 所投资 平台分 享内容到微博，平台 通过微博流量获得收入， 新浪 微博 仅 从中获取分成收益 ，自身 较少探索 视频内容 ； 2）可信度： UGC 内容 以及微博内的“粉丝”氛围 使 新浪 微博种草 内容 在可信度上 加以提升 ，但 新浪 微博内 容泛娱乐化， 平台偏媒体性质， “硬广”泛滥 ， 销售意味 较重 ， 对平台 生态和 氛围 存在 一定影响 ； 3）社区氛围： 内容创作门槛较低，创作氛围活跃；但 新浪 微博的流量体系以 各类 大 V 为核心，曝光重点在 于上热门、进热搜 ， 作为种草内容生产者， 普通用户生产的内容曝光量较低， 得到的反馈有限 。 2.2.3 微信 公众号 微信公众号 流量基础强大， 2017 年，活跃 微信 公众 号数已增至 350 万，月活为 7.97 亿 ，占据了大量的用户 时长 ，因此 成为品牌营销的 重要阵地 。 HFP（ HomeFacialPro）、乐纯酸奶、黎贝卡的异想世界、 YSL 星辰 口红 等品牌 /单品 依托微信内容生态 出圈 。 0 200 400 600 800 1000 1200 2017 财年 2018 财年 2019 财年前三季度 GMV 0 100 200 300 400 500 600 2017 财年 2018 财年 2019 财年前三季度 Revenue P12 东兴证券 深度 报告 小红书： 优质 UGC电商 生态，内容、用户、变现多维提升 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 图 19： 微信公众号生态发展情况（万） 图 20： 微信用户使用公众号时长分布 （ 2019 年 2 月 ） 资料来源： 公司官网，中国产业信息网， TalkingData，东兴证券研究所 资料来源： Questmobile， 东兴证券研究所 1）内容丰富度：形式上， 微 信公众号内容 平台图文居多 ，而且大多为长文，阅读门槛较高 ，平台内的长 /短 视频和直播 生态发展 也 相对滞后；内容生产模式 上 ，微信内容生态 PGC 内容远大于 UGC 内容， ； 从 内容深 度和广度 来讲， 微信 种草内容 兼具 直接推荐商品的 “硬广”和 内容营销 的 “软文” ； 图 21： 2019 上半年微信公众号粉丝数量分布 资料来源： 西瓜数据 ， 东兴证券研究所 2）可信度 ： “软文” 内容的补充使 其 在可信度上 进一步 提升； 3）社区氛围：创作门槛较高，在微信体系内参与内容创作，需要开通公众号， 不利于 UGC 内容产生， 而接 入广告内容，则 有 更高的门槛： 2019 年 5 月之前， 粉丝数 5000 以下 的公众号 无法 成为流量主。 同时， 微信 流量体系仍然是以头部 PGC 作者为核心， 除非是阅读量 10w+的爆款文章可以在 “刷屏” 转发中 出圈 ， 在 用 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 2013 2014 2015 2016 2017 2019Q1 公众号数 活跃账户数 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 10 分钟以下 10 -30 分钟 30 -60 分钟 1-2 小时 2小时以上 占比 100w以上 , 0.17% 50w-100w, 0.22% 30w-50w, 0.36% 10w-30w, 2.05% 5w-10w, 2.96% 1w-5w, 15.69% 1w以下 , 78.54% 100w以上 50w-100w 30w-50w 10w-30w 5w-10w 1w-5w 1w以下 东兴证券 深度 报告 小红书： 优质 UGC电商 生态，内容、用户、变现多维提升 P13 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 户 不使用微信搜索功能 的情况下， 其他 内容很难触达非订阅用户群体 ， 普通用户 进行 内容 生产 在传播和互动 方面 难以得到正 反馈 。 表 1： 微信 公众号成为流量主的门槛变迁 时间 流量主门槛 2014年 6月 18日 开始内测，粉丝超过 500人的公众号均可提供广告展示服务，成为流量主 2014年 7月 7日 开始公测，用户数 10万以上的公众号可开通流量主功能 2014年 9月 11日 公测结束，标准降为 5万粉丝 2016年 3月 21日 未开通原创功能的公众号流量主功能开通门槛将由原来的 5万粉丝降低至 2万 已开通原创保护功能的公众号门槛为 1万粉丝 2017年 2月 22日 企业号和个人号只需拥有 5000粉丝即可申请开通流量主，且不再区分原创与非原创的粉丝门槛 2019年 5月 13日 公众号流量主的开通门槛从关注用户 5000人 降低 为 500人 2019年 5月 31日 原创流量主分成比例调整至 70%，不设上限 资料来源： 微信 官网，东兴证券研究所 2.2.4 蘑菇街 蘑菇街是 创立于 2011 年 的 时尚内容社区 ， 早 期 主要 业务 为 给 淘宝进行导流 ， 是 电商导购 行业 的先行者 。 在 遭遇淘宝平台“封杀”后， 2013 年 开始发展电商业务， 2014 年开启社交电商业务 。 2016 年 ， 蘑菇街与美丽 说合并 ， 当年 估值达到 30 亿美金 。 据蘑菇街招股书， 2018 年 Q3 平台移动平均 MAU达到 6260万。 图 22： 2015-2018 年蘑菇街与小红书 MAU 对比（万） 资料来源： QuestMobile， 东兴证券研究所 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 小红书 蘑菇街 P14 东兴证券 深度 报告 小红书： 优质 UGC电商 生态，内容、用户、变现多维提升 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 1）内容丰富度：形式上来， 蘑菇街 不仅 包含图文 和 短视频等形式，且 是业内最先 上线 直播 电商 内容 的平台 1； 内容生产模式 上 ， 主要 为 PGC（平台编辑团队） +UGC， 蘑菇街 UGC 生产者 内容 为 平台认证的 时尚 达人 ， 截至 2018 年 Q3，蘑菇街平台 时尚 达人 数量超过 48,000 名 ； 从内容深度和广度来讲， 时尚穿搭建议、产品 测评、明星街拍、品牌试衣间等，种草内容 丰富 ， 品类偏女装 为主 ； 2）可信度： 时尚达人兼具具象的人 设 和一定专业能力，增强种草内容可信度； 3）社区氛围： 平台能够参与主要种草内容创作的时尚达人， 通常为 视频直播主持人、时尚偶像、模特、摄 影师和其他 KOL， 且平台短视频内容需要经过筛选， 对于普通用户来说，蘑菇街的 UGC 内容创作仍然存在 门槛 ；普通用户参与 内容生产的方式主要为在线评论和购买反馈， 对于真正“种草”内容的创作参与较少。 2.2.5 未能充分 激活 UGC 种草 内容 创作是各大平台核心痛点 未能充分 激活普通用户 进行内容 创作是各大平台 的 核心痛点。 根据以上对比可以发现， 淘宝、微博、 微信公 众号以及蘑菇街等平台，在种草业务上 均 存在痛点， 包括创作门槛较高、可信度较低、流量分配方式难以激 励创作者、互动氛围不足等， 其中最为 核心 的 问题 就是 没有 激活 普通用户的创作 和参与 热情 。 表 2： 电商平台 /社区内容电商生态 （ 2017-2018 年） 淘宝 微博 微信公众号 蘑菇街 内容 丰富 度 形式 内容体系完备 图文、短视频、直播等 多种形式 图文居多，平台内的长 / 短视频和直播生态发展 相对滞后 图文居多，而且大多为 长文，阅读门槛较高， 平台内的长 /短视频和 直播生态发展相对滞后 包含图文、短视频及直 播等形式 业内最先以 直播 电商形 式开展带货的平台 内容生产 模式 偏向 PCG， 相对缺乏 UGC 很早开始与专业 MCN 机构合作，创作者多为 媒体、商家和机构达人， PGC 和 UGC 兼有 种草类内容以头部作者 为主 PGC 远大于 UGC 成为流量主有一定的粉 丝数限制 ， 2017 年 2 月 以前，将近 80%的公众 号无法接广告 PGC（平台编辑团队） +UGC（时尚达人） 内容深度 和广度 以商品为核心 ， 创作存 在一定局限性 种草内容方面侧重于直 接的商品推荐，偏硬广 直接推荐商品的硬广和 内容营销的 “软文 ”兼有 种草内容丰富，品类偏 女装为主 可信度 可信度 较 低 UGC 内容的缺乏 围绕商品发展 内容 ，创 作者缺乏真实人设 可信度上加以提升 UGC 内容的补充 +平台 内“粉丝” 氛围 但平台偏媒体性质， 内 容泛娱乐化 ， 硬广泛滥 对平台生态、氛围存在 一定影响 可信度上进一步提升 “ 软文 ” 内容的补充使 微信种草在可信度上进 一步提升 可信度 较强 时尚达人兼具具象的人 社和一定专业能力 社区 氛围 创作门槛 创作门槛较高 创作门槛较低，创作氛 围活跃 创作门槛较高 对于普通用户来说，蘑 菇街的 UGC 内容创作 仍然存在门槛 创作激励 与反馈 普通用户参与内容创作 程度较低，自身内容造 血能力较弱 流量体系以各类大 V为 核心，普通用户生产的 内容曝光量较低，得到 的反馈有限 流量体系以头部 PGC 作者为核心，普通用户 的内容生产难以得到正 反馈 普通用户参与内容生产 的方式主要为在线评论 和购买反馈，参与感提 升，但对于真正 “ 种草 ” 内容的创作参与较少 1 据毕马威 -电商行业：迈向万亿市场的直播电商 ，淘宝直播于 2015 年 12 月开始试运行，并首次提出 “ 主播直播 卖货”的形式，但淘宝 直播 2016 年 5月才成立，而 2016 年 3 月，本身有网红资源的蘑菇街 已 上线视频直播功 能。 东兴证券 深度 报告 小红书： 优质 UGC电商 生态，内容、用户、变现多维提升 P15 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES 资料来源：七麦，淘宝 APP，微信 APP， 腾讯控股、微博、蘑菇街 公司公告，东兴证券研究所整理 2.3 小红书 凭借 优质 UGC 生态成为消费决策平台 小红书内容创作门槛较低， 流量分发机制友好 。 小红书 设计 了便利 的内容发布工具 ，通过 滤镜、标签、贴纸 等辅助工具 帮助用户进行内容创作， 围绕 图片 美化不断提升用户体验 及 降低 UGC 门槛 ，同时通过内容规范 制定、设置特定话题等，引导 非专业用户 进行内容 生产 。在流量分发机制上，小红书以用户标签和内容标签 智能分发为主，重内容轻粉丝 。 在小红书里，只要 笔记原创度和互动率够高，就有机会获得更多的推荐流量 和曝光 ，对创作者尤其是素人创作者更为友好。 图 23： 小红书流量分发模型 资料来源： 微播易 ， 东兴证券研究所 整理