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证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2020 年 09 月 01 日 行业研究 评级 :推荐 （ 维持 ） 研究所 证券分析师： 范益民 S0350519100001 联系人 ： 丁 祎 S0350121020034 智能物流大势已明，星火燎原指日可待 智能物流装 备 行业深度报告 最近一年 行业 走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 机械设备 9.4 13.3 21.2 沪深 300 0.0 -8.0 0.9 相关报告 机械设备行业第 34 周周报：工业机器人景 气度持续，高端机床行业具备成长性 2021-08-23 机械设备行业第 33 周周报：宁德时代定增 加码扩产，设备优质产能稀缺加剧 2021-08-16 机械设备行业第 32 周周报：关注 FA 长尾 市场，电动化加速利好锂电 2021-08-09 机械设备行业第 31 周周报：动力电池企业 扩产计划带来发展机遇，政策利好带动光伏设 备市场增长 2021-08-01 机械设备行业第 30 周周报：政策利好带动 光伏设备市场增长，工控龙头“阿尔法”彰显 2021-07-25 投资要点： 物流装备行业正向智能自动化方向发展 ： 自动化物流系统通常由自 动化仓库系统、自动化搬运与输送系统、自动化分拣与拣选系统及 其电气控制和信息管理系统等部分组成。 传统行业中游为设备生产 厂家及软件开发厂家，目前部分企业正向自动化物流整体解决方案 提供商转型。行业从最初的机械化阶段发展至现在的智能自动化阶 段，利用软硬件相结合， 一方面将装卸、存储、包装、运输环节实 现集成，另一方面实现生产和物流的衔接，实现整个智能工厂的物 流与生产高度融合。 智能物流具备成本优势，可拓展性打开行业成长天花板 ： 近年来， 物流总费用逐年在上涨，传统仓储人员成本抬升， 同时 人员数量下 降。 我国 整体 物流运行效率相对 发达 国家 处于 较低 水平 ， 2020 年 我国社会物流总费占 GDP 的比率已降至 14.7%，根据国 家 目标， 到 2025 年下降至 12%左右。” 智能物流系统能够降本增效，符合 发展趋势需求。 同时， 各行业自动化物流系统的规划设计理念、使 用的自动化物流设备和软件等具有类似性，技术平台共性较大 ， 不 同行业之间具备可拓展性， 打开 行业 成长 天花板。 从三个方面看影响行业盈利能力的因素 ： 根据 我们对行业中主要企 业对比研究， 我们认为影 响企业毛利率 的因素主要包括 1） 系统集 成和软件开发能力； 2）核心物流设备自主研发程度 ； 3）下游行业 的选择。 行业评级及投资策略。 在 物流行业快速发展 背景下 ，劳动力数量减 少同时劳动力成本上升 ， 我国物流运行效率相比发达国家 存在明显 提升空间，智能物流能够有效降本增效，我们看好未来智能物流 装 备行业 的发展空间。建议关注兰剑智能、今天国际、诺力股份 ，音 飞储存 。 风险提示： 下游行业需求下滑风险 ； 智能物流渗透率提升不及预期； 重点推荐公司业绩不达预期风险 ； 企业研发能力不及预期风险， 上 游原材料涨价 风险 。 -0.1000 -0.0500 0.0000 0.0500 0.1000 0.1500 0.2000 0.2500 20 /12 21 /01 21 /02 21 /03 21 /04 21 /05 21 /06 21 /07 21 /08 机械设备 (申万 ) 沪深 300 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 重点关注公司及盈利预测 重点公司 股票 2021-08-31 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2020 2021E 2022E 2020 2021E 2022E 评级 300532.SZ 今天国际 11.6 0.22 44.62 未评级 603611.SH 诺力股份 19.50 0.91 1.19 1.56 15.87 16.34 12.50 未评级 603066.SH 音飞存储 8.67 0.31 0.33 0.38 27.39 26.12 22.69 未评级 688557.SH 兰剑智能 33.17 1.15 35.12 未评级 资料来源： Wind 资讯 ，国海证券研究所 （注： 未评级公司盈利预测取自万得一致预 期 ） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录 1、 装备软件提供商转型服务提供商，行业朝智能自动化发展 . 6 1.1、 从装备软件到系统综合解决方案 . 6 1.2、 从机械化向智能自动 化发展 . 7 2、 成本优势叠加技术进步，智能物流大势所趋 . 8 2.1、 物流总费用逐年上涨，快递业务量不断攀升 . 8 2.2、 人口紧缺提升人力成本，物流运行效率亟待提升 . 9 2.3、 智能物流降本增效，可拓展性提升行业天花板 . 10 3、 行业重点参 与公司 . 12 3.1、 兰剑智能：软硬件自主，全流程智慧物流系统解决方案提供商 . 12 3.2、 今天国际：软件起家，提供一体化解决方案 . 14 3.3、 昆船智能：隶属中国船舶，以智能装备研发制造为主业 . 16 3.4、 科捷智能：智能物流及智能制造系统集成商 . 16 3.5、 东杰智能：智能制造系统总承包，提供智慧停车解决方案 . 18 3.6、 诺力股份：设备起家，向全领域一体化转变 . 19 3.7、 音飞存储： . 21 4、 从三个维度看影响企业盈利能力的因素 . 22 4.1、 维度一：规划集 成和软件开发能力 . 23 4.2、 维度二：自主研发提高产品技术附加值 . 25 4.3、 维度三：下游行业的选择 . 27 5、 行业评级及重点推荐个股 . 29 6、 风险提示 . 29 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录 图 1：智能物流行业上下游情况 . 6 图 2：自动化物流系统的构成部分 . 7 图 3：自动化物流系统及其组成部分 . 7 图 4：我国智能物流行业发展阶段 . 8 图 5：中国社会物流总额及增速（万亿） . 8 图 6：中国社会物流总费用（亿元） . 8 图 7：全国快递业务量及增速（亿件） . 9 图 8：全国快递业务收入及增速（亿 元） . 9 图 9： 2009-2018 年交通运输、仓储和邮政业城镇单位就业人员平均工资及增速情况 . 9 图 10： 2009-2018 年交通运输、仓储和邮政业城镇单位就业人员及增速情况 . 9 图 11：中国社会物流总费用占 GDP 比重变化情况 . 10 图 12： 2014-2023 年中国智能仓储市场规模及预测 . 12 图 13：我国自动化物流装备规模（亿元） . 12 图 14：自动化分拣市场设备规 模（亿元） . 12 图 15：兰剑智能主要业务分类 . 13 图 16： 2020 年公司主营业务毛利率情况 . 13 图 17： 2020 年兰剑智能主营业务营收占比情况 . 13 图 18：兰剑智能营业收入及归母净利润（亿元） . 14 图 19：兰剑智能毛利率及净利率 . 14 图 20：今天国际发展历程 . 14 图 21：今天国际自动化物流系统综合解决方案 . 15 图 22： 2020 年今天国际营收分业务营收占比情况 . 15 图 23：今天国际营业收入及归母净利润（亿元） . 15 图 24：今天国际毛利率及净利率 . 15 图 25：昆船智能自动化物流系统综合解决方案 . 16 图 26： 2020 年昆船智能营收分业务占比情况 . 16 图 27：昆船智能营业收入及归母净利润（亿元） . 16 图 28：昆船智能毛利率及净利率 . 16 图 29：科捷智能发展历程 . 17 图 30：科捷智能自动化物流系统综合解决方案 . 17 图 31： 2020 年科捷智能营收分业务占比情况 . 17 图 32：科捷智能营业收入及归母净利润（亿元） . 18 图 33：科捷智能毛利率及净利率 . 18 图 34：东杰智能发展历程 . 18 图 35：东杰智能主营业务 . 19 图 36：东杰智能营业收入及归母净利润（亿元） . 19 图 37：东杰智能毛利 率及净利率 . 19 图 38：诺力股份发展历程 . 20 图 39：诺力股份主营业务 . 20 图 40：诺力股份营业收入及归母净利润（亿元） . 21 图 41：诺力股份毛利率及净利率 . 21 图 42：音飞存储发展历程 . 21 图 43：音飞存储营业收入及归母净利润（亿元） . 22 图 44：音飞存储毛利率及净利率 . 22 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 图 45：智能物流行业价值链中利润率情况 . 23 图 46：兰剑智能仓储物流自动化系统业务流程图 . 24 图 47：今天国际自动 化物流系统的工作流程 . 25 图 48：兰剑智能与今天国际毛利率对比 . 25 图 49：托盘无人导引车 AGV 系统 . 27 图 50：托盘有轨搬运车 RGV . 27 图 51：兰剑智能下游行业占比及毛利率 . 28 图 52：今天国际下游行业占比 及毛利率 . 28 图 53：行业内主要公司毛利率情况对比 . 28 图 54：今天国际营收及毛利率水平 . 29 表 1：智能物流仓储物流 VS 传统仓储物流 . 10 表 2： 自动立库成本 &普通横梁式平库 . 11 表 3：音飞储存的主营业务及产品 . 21 表 4：兰剑智能托盘级密集仓储拣选一体化系统中的核心技术 . 26 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 1、 装备软件提供商 转型服务提供商，行业 朝 智能自 动化 发展 1.1、 从装备软件到 系统综合解决方案 在智能物流行业 中 ，上游为货架、辊筒、电机、光电开关、支腿框架等单机设备 和零部件提供商；传统中游为物流装备 生产厂家 及物流软件 开发商 ，目前中游环 节的部分企业 正 从 设备软件 提供 向服务提供渗透，积极成为 自动化物流系统综合 解决方案提供商 ；其中 一部分由物流设备生产厂家发展 起来 ，具备强硬件能力 ， 另 一部分由物流软件开发商发展 起来 ，在软件上具备强竞争力 ； 行业 下游为烟草、 医药、汽车、电商 、零售 等消费行业。 图 1：智能物流行业上下游情况 资料来源：今天国际招股说明书 ， 兰剑智能招股说明书，国海证券研究所整理 自动化物流系统通常由自动化仓库系统、自动化搬运与输送系统、自动化分拣与 拣选系统及其电气控制和信息管理系统等部分组成。 自动化仓库系统 主要包括货 架、堆垛机以及密集存储的自动子母车等自动化存储设备； 自动化搬运与输送 系 统主要包括各式输送机、无人搬运小车、轨道穿梭车、机器人和其它自动搬运设 备； 自动化分拣与拣选系统 主要包括各类自动化分拣设备、手持终端拣选和电子 标签拣选等。 信息管理系统 主要包括物流管理软件、仓库管理软件、仓库控制软 件、智能分拣和拣选软件等。 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 图 2：自动化物流系统 的构成部分 资料来源：今天国际招股说明书，国海证券研究所整理 图 3： 自动化物流系统及其组成部分 资料来源：今天国际招股说明书，国海证券研究所整理 1.2、 从机械化向智能 自动 化发展 智能物流起源于 20 世纪 50 年代的美国物流自动化， 60 年代中期，日本开始兴 建自动化高架仓库 ，自动化物流系统自此开始在欧美发达国家和日本迅速发展起 来； 我国智能物流成套装备行业伴随着 1990s 初制造业的发展而开始壮大，目前 市场上具备一定规模的有数十家物流系统集成服务商，但在高端物流软硬件技术 和行业经验方面与国外企业相比仍存在一定差距。 复盘国内物流智能化的进程，可以分为四个阶段。 1） 机械化阶段： 以输送车、 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 堆垛机、升降机逐步替代人工 ； 2） 自动化阶段： 在机械仓储的基础上引入 AGV、 自动货架、自动存取机器人、自动识别分拣等先进系统的 ； 3） 高柔性集成自动 化阶段： AGV 的导航方式更迭带来路径的多样化、穿梭车实现二维到三维空间 的转变，以集成系统为主要实现 协作 ； 4）智能自动化阶段 ：利用 RFID、 机器 人、 AGV以及 MESWMS等智能化设备和软件实现物流流程的整体自动化与智能化； 一方面将装卸、存储、包装、运输环节实现集成，另一方面实现生产和物流的衔 接 ， 实现整个智能工厂的物流与生产高度融合。 图 4： 我国 智能物流行业发展 阶段 资料来源：昆船智能招股说明书， RFID 世界网 ，国海证券研究所整理 2、 成本优势叠加技术进步，智能物流大势所趋 2.1、 物流总费用逐年上涨，快递业务量不断攀升 近几年随着物流行业的迅猛发展， 2020 年我国社会物流总额达到 300 万亿元， 同比增长 0.7%；中国社会物流总费用保持逐年上涨， 2019 年约为 14.6 万亿元， 同比增长 9.8%， 2020 年社会物流总费用约为 14.9 万亿元， 呈现 稳定增长态势。 图 5： 中国社会物流总额及增速（万亿） 图 6： 中国社会物流总费用（亿元） 资料来源： Wind，国海证券研究所 资料来源： Wind，国海证券研究所 快递业务量也不断攀升， 2020 年全年全国快递业务量达 834 亿件，同比 2019 年提升 31.2%； 2021 年 1-7 月全国快递业务量达 583 亿件，较去年同期提高 198 213 219 230 253 283 298 300 0 50 100 150 200 250 300 350 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 10.2 10.6 10.8 11.1 12.1 13.3 14.6 14.9 0 2 4 6 8 10 12 14 16 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 42.9%， 快递行业呈现持续的快速发展态势 。 图 7： 全国快递业务量及增速 （亿件） 图 8： 全国快递业务收入及增速 （亿元） 资料来源： Wind，国海证券研究所 资料来源： Wind，国海证券研究所 2.2、 劳动力紧 缺提升人力成本， 物流 运行 效率 亟待 提 升 在物流行业快速发展的背景下， 传统仓储作为劳动密集型企业的人口紧缺问题日 益凸 显， 成为制约企业发展壮大的瓶颈之一。 根 据国家统计局数据，我国交通运 输、仓储和邮政业城镇单位就业人员平均工资由 2009 年的 3.5 万元 /年上涨至 2018 年的 8.9 万元 /年，增长了 2.51 倍， CAGR 达 10.75%。另一方面，近年来， 我国交通运输、仓储及邮电通信业城镇单位就业人员整体呈下降趋势，就业人数 的减少抬升企业的用人成本。工业用土地成本和劳动力成本的上升促使企业加快 仓储物流自动化系统的应用进程。 图 9： 2009-2018 年交通运输、仓储和邮政业城镇单位 就业人员平均工资及增速情况 图 10： 2009-2018 年交通运输、仓储和邮政业城镇单 位就业人员及增速情况 资料来源： Wind，国海证券研究所 资料来源： Wind，国海证券研究所 从物流成本看， 2008-2019 年我国物流费用占 GDP 的比重不断下降， 2008 年 我国物流费用占 GDP的比重为 17.6%， 2020 年我国社会物流总费用与 GDP 的 比率已降至 14.7%，但与美国、日本等发达国家的物流费用与 GDP 的比率稳 定在 8%-9%左右仍有一定距离，物流运行效率相对较低。根据国家物流枢纽 布局和建设规划，“到 2025 年，要推动全社会物流总费用与 GDP 比率下降至 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 0 20 40 60 80 100 120 规模以上快递业务量 :当月值 同比增速 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 200 400 600 800 1000 1200 规模以上快递业务收入 :当月值 同比增速 3.5 4.0 4.7 5.3 5.8 6.3 6.9 7.4 8.0 8.9 10.2% 14.6% 16.4% 13.4% 8.6%9.3%8.5% 7.0%8.9%10.3% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 0 2 4 6 8 10 交通运输、仓储和邮政业城镇单位就业人员平均工资（万元） 交通运输、仓储和邮政业城镇单位就业人员平均工资增长率 589 631 663 668 846 861 854 875 844 819 1.12% 7.12%5.02% 0.71% 26.77% 1.80%-0.82%2.41% -3.55%-2.95% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1000 交通运输、仓储和邮政业城镇单位就业人员（万人） 交通运输、仓储和邮政业城镇单位就业人员增长率 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 12%左右。” 我们认为 我国整体物流效率存在提升潜力，整体物流效率有赖于智 能物流系统的普及提高。 图 11：中国社会物流总费用占 GDP 比重变化情况 资料来源： Wind，国海证券研究所整理 2.3、 智能物流降本增效，可拓展性 提升行业天花板 从自动化物流系统核心组成部分 仓储物流自动化系统 看，其 主要解决仓储物流的 成本、效率及准确性问题 ，仓储物流自动化系统在短时间内将仓库的货品卸下并 按照种类、 货 主 、 储位及发送地点进行快速准确的分类并 送 达指定 地点 。与人工 拣相比，智能 仓储物流自动化系统 能连续大批量地分拣货物， 分拣 误差率低 ，能 实现存储、 分拣、 输送和包装作业的 无人化。 表 1： 智能物流仓储物流 VS 传统仓储物流 对比项目 智能仓储物流 传统仓储物流 空间利用率 高层货架，充分利用仓库的垂直空间，空间利用率高 低层货架，需占用大面积土地，空间利用率低 存储量 高层货架及密集存储，货物存储量倍数增加 低层货架，货物存储量较少 存储形态 动态存储，货物在仓库内能够按需要自动存取 静态存储，只是货物存储的场所，需人工进行拣选及存取 作业效率 货物在仓库内按需要自动快速存取 主要依靠人力，货物存取速度慢 人工成本 减少人员数量，可以大幅节约劳动力成本 人员需求量大，人工成本高 环境要求 能适应黑暗、低温、有毒等特殊环境的要求 受黑暗、低温、有毒等特殊环境影响很大 资料来源： 国海证券研究所整理 从成本上看，自动化物流系统的相对使用成本不断下降。 自动化物流系统由于在 仓储方面是采用向高处发展的方式，具有较高的土地利用率和库存容积率，可减 少企业的土地成本 ， 且对人员的需求也可以减少，从而降低人工成本。 随着国内物流技术与设备制造能力不断成熟，国内自动化物流系统的建造成本 进 一步 下降，自动化物流系统的 投资性价比进一步提升 。 以 国内典型物流系统项目 （ （ 单个立库 / 8867 个托盘位） 自动化立体库与传统库的成本对比 ， 假设单位人 力 6.5 万 /年， 和土地成本平均 100 万元 /亩 ， 我们可以看到 ， 自动立库在货架面 积上具备明显优势，对应建筑成本也大幅下降， 目前自动立体库前期投资已经明 显低于传统库， 从 20 年费用维度看，具备投资性价比。 17.6% 17.4% 17.8% 17.5% 18.0% 16.6% 16.0% 14.9% 14.6% 14.8% 14.7%14.7% 12% 13% 14% 15% 16% 17% 18% 19% 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 表 2： 自动立库成本 &普通横梁式平库 类别 项目 普通横梁式平库 自动立库 需求与规格 需求托盘数（个） 8000 个货位 8000 个货位 方案 8970 托盘 8970 托盘 地面面积使用率 40% 50% 实际托盘数（个） 8970 8970 层数 3 13 巷道宽（米） 4 1.5 单位货架长（米） 3.14 3.14 单位货架宽（米） 1.3 1.3 单位货架托盘数（个） 3 3 货架面积（平米） 4068 939 基建投资 建筑成本（万） 3661.55 844.97 单位用地成本（万 /亩） 100 100 总用地成本（万） 762 141 基建总成本（万） 4424 986 货架单位成本（元） 350 350 货架投资（万元） 286.65 286.65 堆垛机单位成本（万） 0 280 堆垛机投资（万元） 0 1400 硬件投资 其他配套设各（输送及控制系统）（万 元） 0 1500 信息系统（仓储管理系统软硬件）（万 元） 150 150 叉车单位成本（万元） 35 35 叉车投资（万元） 525 105 硬件总投资（万元） 961.65 3441.65 硬件总投资（万元） 961.65 3441.65 人力（万元） 25 6 单位人力成本（万 /年） 162.5 39 硬件年维护费用（万元 /年） 20 100 20 年费用合计 （万元） 9036 7207 资料来源： 今天国际招股说明书 ，国海证券研究所整理 自动化物流系统具备行业拓展性。 虽然自动化物流系统应用领域较为广泛，不过 不同行业使用的自动化物流系统基本功能相同，实现物料出入库、存储、搬运输 送、分拣与拣选、配送等物流活动的自动化、信息化和智能化，在此功能基础上 建立的系统架构能覆盖不同的行业，因此下游各行业自动化物流系统的规划设计 理念、使用的自动化物流设备和软件等都具有类似性，技术平台共性较大 ，行业 之间的可拓展性提高了智能物流行业的天花板。 随着企业规模扩张、人力和土地成本的提升、企业降本增效需求的增强以及技术 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 水平的发展， 中国仓储自动化市场经过 10 年发展，通过电商、快递等行业的快 速崛起，经历了一段高速发展时期，设备商行业规模从 2014 年的 400 亿提升至 2019 年的 857 亿，年复合增速达到 16.5%。 根据 GGII 发布的 2020 年中国智 能仓储行业调研报告 ， 中国的物流成本与发达国家相比依然有较大的降低空间， 大部分行业在智能仓储方面的布局尚处于早期阶段，中国物流业的崛起将为仓储 业的发展提供巨大的市场需求，相较于当前的需求，未来智能仓储具有更大的市 场空间，预计到 2023 年智能仓储市场规模有望达到 1650 亿元。 图 12： 2014-2023 年中国智能 仓储市场 规模 及预测 资料来源： GGII，国海证券研究所整理 图 13： 我国自动化物流装备规模 （亿元） 图 14： 自动化分拣市场设备规模 （亿元） 资料来源： 物流技术与应用 ，国海证券研究所 资料来源： 物流技术与应用 ，国海证券研究所 3、 物流装备行业重点企业 3.1、 兰剑智能 ：软硬件自主， 全流程智慧物流系统解 决方案提供商 兰剑智能 成立于 1993 年， 主要从事以物流机器人为核心的智能仓储物流自动化 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000 2012 2014 2016 2018 2020E 我国自动化物流装备规模 同比增速 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 40.00% 0 50 100 150 200 250 2012 2014 2016 2018 2020E 自动化分拣市场设备规模 同比增速 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 系统的研发、设计、生产、销售及服务，是一家以物流机器人为核心的智能仓储 物流自动化系统解决方案提供商。主要产品是以智能机器人为核心的智能仓储物 流自动化系统，并基于该系统提供自动化 RaaS 代运营、售后运营维护、技术咨 询规划等服务。 图 15：兰剑智能主要业务分类 资料来源：兰剑智能招股说明书， 兰剑智能官网， 国海证券研究所整理 物流与仓储自动化系统 2020 年占营收比重 87.4%，代运营业务占比 9.12%。物 流与仓储自动化系统毛利率逐年小幅提升 ，基本维持在 40%左右 ，代运营业务开 始取得订单后毛利保持在 50%以上的较高水平。 图 16： 2020 年公司主营业务毛利率情况 图 17： 2020 年兰剑智能主营业务营收占比情况 资料来源： Wind，国海证券研究所 资料来源： Wind，国海证券研究所 兰剑智能 2017 年 -2020 年分别实现营收 1.50/3.48/3.95/4.51 亿元， 复合增速为 44.1%。毛利率水平从 2018 年的 37.1%提升至 2020 年 43.6%，对应净利率从 10.3%提升至 18.5%，盈利能力不断走强。 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2017 2018 2019 2020 物流与仓储自动化系统 代运营 运营维护服务 技术咨询规划服务 其他业务 物流与仓 储自动化 系统 87.38% 代运营 9.12% 运营维护 服务 3.23% 技术咨询 规划服务 0.13% 其他业务 0.13% 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 图 18： 兰剑智能营业收入及归母净利润 （亿元） 图 19： 兰剑智能毛利率及净利率 资料来源： Wind，国海证券研究所 资料来源： Wind，国海证券研究所 3.2、 今天国际 ：软件起家，提供一体化解决方案 今天国际 成立于 2000 年， 是 一家自动化物流系统综合解决方案提供商 。公司 基 于规划集成和软件开发优势，为客户提供一体化的仓储、配送自动化物流系统及 服务，使客户实现物料出入库、存储、搬运输送、分拣与拣选、配送等物流活动 的自动化、信息化和智能化，提升客户的物流管理水平，提高经营效率 。 公司提供的 自动化物流系统综合解决方案具体包括自动化物流系统的规划设计、 系统集成、软件开发、设备定制、电控系统开发、现场安装调试、客户培训和售 后服务等一系列工作。 今天国际 拥有 400 多项产品著作权和专利权，在软件和设 备研发方面，已通过 CMMI 最高等级 5 级认证 。 图 20： 今天国际发展历程 资料来源：今天国际，国海证券研究所整理 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 700% 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 4 4.5 5 2017 2018 2019 2020 营业收入 归母净利润 营收 YOY 归母净利润 YOY 39.7% 37.1% 40.6% 43.6% 3.5% 10.3% 18.5% 18.5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 2017 2018 2019 2020 毛利率 净利率 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 公司 工业生产型自动化物流 系统 为给 工业企业提供原材料、半成品、成品以及零 备件等货物存储、输送和信息化管理，实现物料自动传输与订单自动处理，为生 产过程提供科学合理的车间生产物流配送，满足生产过程物料准时配送的需求， 提高生产配套效率、车间物流管理水平以及仓储管理能力 ， 2020 年占公司营收 比重 75.5%。 公司 商业配送型自动化物流 系统为 给 商业企业提供产品存储、分拣、 配送和信息化管理，实现信息自动传输与订单自动处理，提高订单处理能力、降 低订单分拣成本，降低货物分拣差错，缩短库存及配送时间，减少流通成本 ， 2020 年占公司营收比重 12.3%。 图 21： 今天国际自动化物流系统综合解决方案 图 22： 2020 年今天国际营收分业务 营收 占比情况 资料来源： 今天国际 招股说明书 ，国海证券研究所 资料来源： Wind，国海证券研究所 今天国际 2016-2018 年毛利率 维持在 35%上下 ， 2019 及 2020 年 毛利率 出现波 动 主要 由于不同行业不同项目的毛利率差异较大，以及 单个项目金额一般较大。 今天国际 传统下游客户主要为烟草行业客户，整体毛利率较高，但为了 不断开拓 自动化物流系统应用领域， 公司 积极开拓非烟草行业客户，非烟草行业客户收入 占比上升， 对 综合毛利率 造成一定影响 ，以 2019 年为例，公司烟草行业毛利率 为 36.9%，新能源行业 毛 利率为 28.8%，但整体仍维持在 30%上下 。 新行业的 拓展带来了营收的提升，公司 2018-2020 年营收从 4.16 提升至 9.30 亿元 ,复合 增速达 49.5%。 图 23： 今天国际营业收入及归母净利润 （亿元） 图 24： 今天国际毛利率及净利率 资料来源： Wind，国海证券研究所 资料来源： Wind，国海证券研究所 工业生产型物流 系统 75.5% 商业配送 型物流系 统 12.3% 运营维护 12.1% 托盘梗箱 0.0% -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 2016 2017 2018 2019 2020 营业收入 归母净利润 营收 YOY 归母净利润 YOY 36.9% 36.8% 34.5% 29.0% 29.4% 13.7% 16.3% 4.2% 6.7% 6.5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 2016 2017 2018 2019 2020 毛利率 净利率 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 16 3.3、 昆船智能 ： 隶属中国船舶 ， 以智能装备研发制造 为主业 昆船智能 主要从事智能物流、智能产线方面的规划、研发、设计、生产、实施、 运维等，致力于为流通配送和生产制造企业提供智能物流和智能产线的整体解决 方案和核心技术装备。 图 25： 昆船智能自动化物流系统综合解决方案 图 26： 2020 年昆船智能营收分业务占比情况 资料来源：昆船智能招股说明书 ，国海证券研究所 资料来源： Wind，国海证券研究所 2018-2020 年 昆船智能毛利率 处于 20%-25%的区间，其中公司 智能物流系统及 装备毛利率 低于可比公司，主要原因 系 设备集成类采购占 比较高，供应商需留存 一部分利润 ，对应 抬高智能物流系统供应商整体原材料采购成本 ，导致了毛利率 水平的下降 。 图 27： 昆船智能营业收入及归母净利润 （亿元） 图 28： 昆船智能毛利率及净利率 资料来源： Wind，国海证券研究所 资料来源： Wind，国海证券研究所 3.4、 科捷智能 ：智能物流及智能制造系统集成商 科捷智能成立于 2015 年， 是国内知名的智慧物流和智能制造解决方案提供商， 专注于为国内和国外客户提供智慧物流与智能制造系统及产品的设计、研发、生 产、销售及服务。公司作为自有核心技术和产品的解决方案提供商主要为客户提 供智慧物流领域的智能输送系统、智能分拣系统，以及智能制造领域的智能仓储 智能物流 系统及装 备 62.7% 智能产线 系统及装 备 29.2% 运营维护及 备品备件 4.3% 专项产品及相 关服务 3.8% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 2018 2019 2020 营业收入 归母净利润 营收 YOY 归母净利润 YOY 21.6% 24.5% 24.7% 4.2% 5.1% 5.8% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 2018 2019 2020 毛利率 净利率 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 17 系统和智能工厂系统，同时为客户提供核心设备以及信息化系统与解决方案等产 品。 图 29： 科捷智能发展历程 资料来源： 科捷智能 官网 ，国海证券研究所整理 公司的主营业务可以分为智能物流系统（ 智能分拣、智能 输送）和智能制造系统 （智能仓储和智能工厂系统）；智慧物流系统服务于快递包裹、大件物流、电商 零售及流通等场景的智能化输送分拣需求，主要客户包括顺丰、德邦、燕文物流、 印度 Delhivery 等大型快递物流集团，以及韩国 Coupang、京东、苏宁、印度 Flipkart 等知名电商平台；智能制造系统主要服务于家电家居、汽车、通信电子、 设备制造等制造业领域客户，典型业务模式为通过整体咨询、方案设计、软件产 品开发、硬件产品开发与设计及系统集成等工作，为客户提供生产、存储、拣选、 输送、包装、监控、管理等环节的智能化系统 解决方案，助力客户实现生产及仓 储作业的可视化、信息化和智能化，主要客户包括海尔日日顺、四川长虹、喜临 门等知名消费品牌厂商，以及赛轮轮胎、本田动力、徐工集团等大型工业制造企 业。此外，公司的系统、设备及软件产品还被较为广泛地应用于各行业的在 医药 大健康、食品饮料、国防军工、材料及能源化工 行业的智能化需求场景中也有所 应用 。 图 30： 科捷智能自动化物流系统综合解决方案 图 31： 2020 年科捷智能营收分业务占比情况 资料来源：科捷智能 招股说明书 ，国海证券研究所 资料来源： Wind，国海证券研究所 智能分拣系统 43.8% 智能输送系统 11.9% 智能仓储系统 37.1% 智能工厂系统 0.9% 核心设备 5.0% 信息化系统及 解决方案 0.4% 其他业务 0.9% 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 18 公司 2018-2020 年分别实现营收 3.71/4.62/8.80 亿元，复合增速达 53.9% ； 2018-2020 年毛利率分别为 22.4%/24.6%和 23.76%， 毛利率整体维持稳定 。 图 32： 科捷智能营业收入及归母净利润 （亿元） 图 33： 科捷智能毛利率及净利率 资料来源： Wind，国海证券研究所 资料来源： Wind，国海证券研究所 3.5、 东杰智能 ： 智能制造系统总承包 ，提供 智慧停车 解决方案 东杰智能成立于 1995 年 ， 定位于智能工业领军服务商，提供智能制造系统总承 包服务及个性化定制解决方案和智慧停车解决方案。 图 34： 东杰智能发展历程 资料来源： 东杰智能，国海证券研究所整理 -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 400% 450% 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 2018 2019 2020 营业收入 归母净利润 营收 YOY 归母净利润 YOY 22.4% 24.6% 23.8% 4.3% 2.8% 7.0% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 2018 2019 2020 毛利率 净利率 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 19 公司 业务包括智能制造系统总承包服务、智能生产解决方案、智能仓储解决方案、 智能分拣解决方案、智能配送解决方案和智能立体停车解决方案。目前基本覆盖 全国，市场已拓展至美国、德国、澳大利亚、日本、马来西亚等多个和地区。 图 35： 东杰智能 主营业务 资料来源： 东杰智能 招股说明书 ，国海证券研究所整理 东杰智能营收从 2017 年的 5.08 亿元提升至 2020 年的 10.35 亿元，复合增速 26.8%；同期毛利率和净利率分别从 25.2%/7.1%提升至 29.3%/10.6%,整体盈利 能力呈上升趋势。 图 36： 东杰智能营业收入及归母净利润 （亿元）
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