北交所专题报告系列三：投资者门槛、定价制度分析.pdf

请仔细阅读报告尾页的免责声明 1 宏观专题报告 2021年 09月 06日 北交所专题报告系列三：投资者门槛、定价制度 分析 核心观点 北交所投资者门槛将实施分层差异化管理。 为缓解流动性较低、交 易活跃度差等突出问题，投资者适当性管理办法 (原称投资者适当 性管理细则 )进行了多次修订，并进行了分层管理。新三板成立初期， 为防范风险，自然人的准入资产标准曾由最初的 300 万上调至 500 万， 随后在 2019 年底深化改革后得到大幅降低。精选层、创新层和基础层的 投资者准入资产标准分别下降至 100 万元、 150 万元和 200 万元。 北交所投资者门槛并未显著降低。 通过各个板块投资者门槛对比来 看，相比其他各个板块，北交所投资者门槛实施分层差异化管理。尽管 深化改革之后，新三板投资者门槛得到大幅下降，从 500 万门槛下降至 基础层 200 万、创新层 150 万和精选层 100 万，但是依旧是各个板块中 要求最高的。投资者门槛的下降可以增加投资者的规模并且提升板块的 流动性，但同时，对于投资经验、专业知识及资金的要求也能够提升投 资者的风险识别能力和承受能力，从而维护市场的稳定运行。因此，北 交所投资者门槛并不会显著降低。 北交所将制定多元化定价机制。 新三板市场公开发行允许发行人与 主承销商根据发行人基本情况和市场环境等，合理选择直接定价、竞价 或询价方式确定发行价格，满足中小企业的差异化需求。与其他各版块 相比，新三板精选层主要在发 行定价、网上配售制度、战略配售制度上 有所不同，在定价估值方面也更为细化。 海外经验：纳斯达克以专业投资者为主。 随着北交所成立，将逐步 对标纳斯达克，预计未来投资者中专业投资者所占比例也将逐步上升。 纳斯达克证券交易市场 (NASDAQ)是全球最早和最大场外股票交易市 场，但其成立初期只是一个用来显示 OTC 市场公司报价系统。 1987 年 美国媒体和标普仍把纳斯达克称为 OTC 市场。 21 世纪初期，纳斯达克 已经成为全球最大股票市场之一。纳斯达克采用分层制，各个分层均不 设投资者门槛，纳斯达克市场专业投资者比例仍占大多数，占到近 75%。 海外市场经历了从直接定价机制到累计投标机制的转变。 IPO 定价 机制分为三种类型：直接定价（ Fixed Price）、竞价（ Auctions）以及询价 （ Book-building）。从海外经验可以看出，随着金融市场日渐成熟， IPO 定价机制逐渐从直接定价过渡至累计投标制度。新三板升级切换到北交 所，表明了我国金融市场日益成熟，定价机制也在逐步向海外靠拢。 投资建议 北交所精准定位 “专精特新 ”中小企业，相关板块将享受红利。 北交 所投资者门槛并未显著降低，参考纳斯达克经验，未来将以专业投资者 为主，由于北交所定位 为 “专精特新 ”中小企业，在发展阶段、经营规模、 股本规模、融资需求等方面呈现明显差异，为提高发行效率、实现市场 化定价，北交所公开发行允许发行人与主承销商根据发行人基本情况和 市场环境等，合理选择直接定价、竞价或询价方式确定发行价格。建议 投资者关注金融科技板块、券商投行储备丰富的上市公司和机械设备、 化工、医药生物、电子等 “专精特新 ”企业较为密集的行业。 风险提示 政策落实不及预期；相关企业盈利不及预期。 报告作者 作者姓名 郑嘉伟 资格证书 S1710521020001 电子邮箱 相关研究 北交所专题报告系列一：上市、发行、交 易与转板制度分析 2021.09.05 2021 年下半年货币政策前瞻：更加“言 行一致”的央行，更加稳定的市场预期 2021.08.14 东亚前海证券 _宏观专题 _Taper 已在路 上，加税还会远吗？ 2021.08.04 行稳致远： 2021 年下半年宏观经济展望 及大类资产配置策略 2021.07.18 三胎经济：赛道开启，配套产业迎来发 展机会 2021.06.22 市 场 研 究 宏 观 研 究 证 券 研 究 报 告 请仔细阅读报告尾页的免责声明 2 2021.09.06 正文目录 1. 北交所投资者门槛并未显著降低 . 3 1.1. 制度基础：投资者适当性管理办法 . 3 1.2. 投资者门槛实施分层差异化管理 . 6 1.3. 海外经验：纳斯达克以专业投资者为主 . 6 2. 北交所将实施多元化定价机制 . 7 2.1. 网下询价、网上竞价及直接竞价 . 7 2.2. 与其他板块定价对比 . 9 2.3. 海外发行定价经验：从直接定价到累计投标 . 10 3. 投资建议 . 11 4. 风险提示 . 11 图表目录 图表 1. 新三板成交数量及成交金额较低 . 3 图表 2. 新三板换手率较低 . 3 图表 3. 投资者适当性管理办法的修订历程 . 3 图表 4. 新三板中投资者准入门槛资产规定的沿革 . 4 图表 5. 新三板合格投资者差 异化准入条件 . 4 图表 6. 新三板投资者差异化准入条件 . 4 图表 7. 新三板个人投资者经历规定 . 5 图表 8. 新三板非合格投资者类型 . 5 图表 9. 投资者门槛实施分层差异化管理 . 6 图表 10. 纳斯达克分层市场 . 7 图表 11. 询价方 式的特殊规定 . 7 图表 12. 双向回拨机制 . 8 图表 13. 竞价方式的特殊规定 . 8 图表 14. 直接定价的特殊规定 . 8 图 表 15. 北交所上市公司配售方式 . 9 图表 16. 与科创板相比， 北交所 估值定价方面要求更为细化 . 9 图表 17. 各版块间定价及相关制度对比 . 10 图表 18. 海外定价机制变迁 . 10 请仔细阅读报告尾页的免责声明 3 2021.09.06 1.北交所投资者门槛并未显著降低 1.1.制度基础：投资者适当性管理办法 随着北交所成立，监管层表示将“坚持合适的投资者适当性管理制度”。 新三板面临流动性及交易活跃度较低问题，在新三板挂牌公司多为创业期 和成长期企业，业绩波动性较大、风险性也较高，因此为防范风险，最初修 订投资者准入条件较为严格。但目前新三板依然存在流动性较低、交易活跃 度差等突出问题。 图表 1. 新三板成交数量及成交金额较低 图表 2. 新三板换手率较低 资料来源： Wind，东亚前海证券研究所 资料来源： Wind，东亚前海证券研究所 投资者管理制度经过多次修订，最终形成分层差异化管理。 为缓解流 动性较低、交易活跃度差等突出问题，投资者适当性管理办法 (原称投 资者适当性管理细则 )进行了多次修订，并进行了分层管理。新三板市场 投资者主要有机构投资者和个人投资者两类，机构投资者包括法人机构及 合伙企业，个人投资者则为自然人投资者，是指 2 年以上证券、基金、期货 投资经历；或 2 年以上金融产品设计、投资、风险管理经历或金融机构高管 任职经历。新三板成立初期，为防范风险，自然人准入资产标准曾由最初 300 万上调至 500 万，随后在 2019 年底深化改革后得到大幅降低。精选层、 创新层和基础层投资者准入资产标准分别 下降至 100 万元、 150 万元和 200 万元。 图表 3. 投资者适当性管理办法的修订历程 时间 规定 2013 年 2 月 8 日 首次颁布 2013 年 12 月 30 日 第一次修订 2017 年 7 月 1 日 第二次修订 2019 年 12 月 27 日 第三次修订 资料来源：全国股转系统，东亚前海证券研究所 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 0 5 10 15 20 25 30 成交数量 (亿股 ) 成交金额 (亿元 )(右 ) 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 2019 2020 2021 新三板 精选层 创新层 主板 科创板 请仔细阅读报告尾页的免责声明 4 2021.09.06 图表 4. 新三板中投资者准入门槛资产规定的沿革 不同版本规定 法人机构 合伙企业 自然人投资者 2013 年 2 月 8 日 注册资本 500 万元以上 实缴出资总额 500 万元以上 前一交易日证券类资产市值 300 万元以上 2013 年 12 月 30 日 注册资本 500 万元以上 实缴出资总额 500 万元以上 前一交易日证券类资产市值 500 万元以上 2017 年 7 月 1 日 实收资本或实收股本总额 500 万元以上 实缴出资总额 500 万元以上 签署协议前最近 10 个转让日的日均资产 500 万元 2019 年 12 月 27 日 精选层：实收资本或实收 股本总额 100 万元以上 精选层：实缴出资总额 500 万元以上 精选层：开通权限前 10 个交 易日证券账户和资金账户的 资产日均 100 万元以上 创新层：实收资本或实收 股本总额 150 万元以上 创新层：实缴出资总额 500 万元以上 创新层：开通权限前 10 个交 易日证券账户和资金账户的 资产日均 150 万元以上 基础层：实收资本或实收 股本总额 200 万元以上 基础层：实缴出资总额 500 万元以上 基础层：开通权限前 10 个交 易日证券账户和资金账户的 资产日均 200 万元以上 资料来源：全国股转系统，东亚前海证券研究所 图表 5. 新三板合格投资者差异化准入条件 图表 6. 新三板投资者差异化准入条件 合格投资 者类型 门槛要 求 交易权限 范围 参与公开 发行 参与挂牌同 时定向发行 一类合格 投资者 200 万 全市场 二类合格 投资者 150 万 精选层、 创新层 三类合格 投资者 100 万 精选层 股票交易 定向发行 挂牌同时定向 发行 公开发行 相应层级的 合格投资者 相应层级的 合格投资者 符合基础层要 求的合格投资 者 符合精选 层要求的 合格投资 者 相应股票的受限投资者 公司股东 公司股东 董监高、核 心员工 董监高、核心 员工 资料来源：全国股转系统，东亚前海证券研究所 资料来源：全国股转系统，东亚前海证券研究所 近年来新三板投资者门槛实施分层差异化管理，个人投资者和机构投 资者的范围逐步放宽。 自 2017 年后，个人投资者和机构投资者认定范围都 逐步放宽。随着新三板改革不断深化，个人投资者只需满足投资经历、工作 经历、任职经历中任意一项，即可以参与到挂牌公司股票发行与交易。 请仔细阅读报告尾页的免责声明 5 2021.09.06 图表 7. 新三板个人投资者经历规定 不同版本规定 投资经历 工作经历 任职经历 2013 年 2 月 8 日 2 年以上证券投资经验 会计、金融、投资、财经等 相关专业背景或培训经历 - 2013 年 12 月 30 日 2 年以上证券投资经验 会计、金融、投资、财经等 相关专业背景或培训经历 - 2017 年 7 月 1 日 2 年以上证券、基金、期 货投资经历 2 年以上金融产品设计、投 资、风险投资及相关工作经 历 证券公司、期货公司、基金 公司及其子公司、商业银 行、保险公司、信托公司、 财务公司以及经行业协会备 案或者登记的证券公司子公 司、期货公司子公司、私募 基金管理人等金融机构的高 级管理人员任职经历 2019 年 12 月 27 日 2 年以上证券、基金、期 货投资经历 2 年以上金融产品设计、投 资、风险投资及相关工作经 历 证券公司、期货公司、基金 公司及其子公司、商业银 行、保险公司、信托公司、 财务公司以及经行业协会备 案或者登记的证券公司子公 司、期货公司子公司、私募 基金管理人等金融机构的高 级管理人员任职经历 资料来源：全国股转系统，东亚前海证券研究所 图表 8. 新三板非合格投资者类型 不同规定 除金融机构外的专业投资者 2013 年 2 月 8 日 管理细则 (试行 ) 集合信托计划、证券投资基金、银行理财产品、证券公司资产管理计划，以 及由金融机构或相关监管部门任何的其他机构管理的金融产品或资产 2013 年 12 月 30 日 管理细则 (试行 )首次修订 集合信托计划、证券投资基金、银行理财产品、证券公司资产管理计划，以 及由金融机构或相关监管部门任何的其他机构管理的金融产品或资产 2017 年 7 月 1 日 管理细则 )第二次修订 证券公司资产管理产品、基金管理公司及其子公司产品、期货公司资产管理 产品、保险产品、信托产品、经行业协会备案的私募基金等理财产品，社会 保障基金、企业年金等养老金，慈善基金等社会公益基金， QFII、 RQFII 等 2019 年 12 月 27 日 管理办法第三次修订 证券公司资产管理产品、基金管理公司及其子公司产品、期货公司资产管理 产品、保险产品、信托产品、经行业协会备案的私募基金等理财产品，社会 保障基金、企业年金等养老金，慈善基金等社会公益基金， QFII、 RQFII 等 2020 年 4 月 17 日 公开募集证券投资基金投资全 国中小企业股份转让系统挂牌股 票指引 公募基金可投资新三板，投资范围限于精选层股票，可参与投资的基金类型 为股票基金、混合基金及证监会认定的其他基金，这与意见征求稿相比有一 定变化，可投资新三板的基金范围更加宽泛。 资料来源：全国股转系统，东亚前海证券研究所 请仔细阅读报告尾页的免责声明 6 2021.09.06 投资者审核流程加强券商中介责任。 从投资者审核流程来看，根据 2019 年 12 月 27 日管理办法中最新规定，投资者应以纸面或电子形式签署挂牌 公司股票交易风险揭示书。同时主板券商也要尽到告知责任，主办券商应当 告知投资者信息重要变化、业务变化情况及不配合提供信息相关后果。 1.2.投资者门槛实施分层差异化管理 通过各个板块投资者门槛对比来看，相比其他各个板块，新三板投资 者门槛实施分层差异化管理。 2019 年深化改革之后，新三板投资者门槛得 到大幅下降，从 500 万门槛下降至基础层 200 万、创新层 150 万和精选层 100 万，但是依旧是各个板块中要求最高的。投资者门槛下降可以增加投资 者规模并且提升板块流动性，但同时 ，对于投资经验、专业知识及资金要求 也能够提升投资者风险识别能力和承受能力，从而维护市场稳定运行。 图表 9. 投资者门槛实施分层差异化管理 指标 主板 创业板 新三板 科创板 投资者门槛 一般投资者 新增投资者 ：申请权限开通前 20 个 交易日证券账户及资金账户内的资产 日均不低于人民币 10 万元（不包括 该投资者通过融资融券融入的资金和 证券）；并参与证券交易 24 个月以 上。 存量投资者： 可继续参与创业板股票 交易。但存量投资者中的普通投资者 在首次参与注册制下创业板股票 申 购、交易前，应当以纸面或电子方式 签署新的创业板投资风险揭示 书，确保其知晓相关风险。 资金要求： 精选层 ：开通权限前 10 个交易日证券账户和资金 账户的资产日均 100 万元 以上 创新层 ：开通权限前 10 个交易日证券账户和资金 账户的资产日均 150 万元 以上 基础层 ：开通权限前 10 个交易日证券账户和资金 账户的资产日均 200 万元 以上 同时满足规定的经历要求 申请权限开通前 20 个 交易日证券账户及资 金账户内的资产日均 不低于人民币 50 万元 （不包括该投资者通 过融资融券融入的资 金和证券），同时要满 足证券交易满 24 个月 的要求； 50 万以下的 投资者可以通过公募 基金参与 资料来源：全国股转系统，东亚前海证券研究所 1.3.海外经验：纳斯达克以专业投资者为主 纳斯达克 (NASDAQ)交易市场以专业投资者为主。 新三板与纳斯达克 一样有着分层制度，建立了企业动态成长路径。随着北交所成立，将逐步对 标纳斯达克，预计未来投资者中专业投资者所占比例也将逐步上升。纳斯达 克证券交易市场 (NASDAQ)是全球最早和最大场外股票交易市场，但其成立 初期只是一个用来显示 OTC 市场公司报价系统。 1987 年美国媒体和标普仍 把纳斯达克称为 OTC 市场。 21 世纪初期，纳斯达克已经成为全球最大股票 市场之一，在于纽交所竞争过程中，一部分在纳斯达克长大企业就会选择转 板到纽 交所。纳斯达克采用分层制，但不同层级差异主要体现在上次标准层 面，包括初次上市标准差异和持续上市标准差异，各个分层均不设投资者门 槛。但尽管如此，专业投资者比例仍占大多数，占到近 75%。 请仔细阅读报告尾页的免责声明 7 2021.09.06 图表 10. 纳斯达克分层市场 分层 上市门槛 吸引企业 纳斯达克资本市场 门槛较低 吸引规模较小、风险较高的企业 纳斯达克全球市场 门槛中等 吸引中等规模的企业 纳斯达克精选市场 门槛较高 吸引大盘蓝筹企业和其它两个层次中已经发展起来的企业 资料来源： NASDAQ，东亚前海证券研究所 2.北交所将实施多元化定价机制 北交所将实施多元化定价机制。 由于北交所定位为“专精特新”中小企 业，在发展阶段、经营规模、股本规模、融资需求等方面呈现明显差异，为 提高发行效率、实现市场化定价，北交所公开发行允许发行人与主承销商根 据发行人基本情况和市场环境等，合理选择直接定价、竞价或询价方式确定 发行价格，满足中小企业差异化需求 1。 2.1.网下询价、网上竞价及直接竞价 北交所定价方式将分为三种，分别是网下询价、网上竞价以及直接竞 价。 采用询价方式的，应当通过初步询价确定发行价格。在中国证券业协会 注册、符合中国证券业协会规定 条件并已开通全国股转系统精选层交易权 限网下投资者可以参与询价；发行人和主承销商可以自主协商设置网下投 资者具体条件，并预先披露。采用直接定价方式的，发行人与主承销商应当 结合发行人所属行业、市场情况、同行业公司估值水平等因素审慎确定发行 价格，并在招股文件和发行公告中披露；采用竞价方式的，已经开通新三板 精选层交易权限的合格投资者均可参与竞价申购，发行人与主承销商关联 方除外。 图表 11. 询价方式的特殊规定 初步询价 询价对象 报价规定 询价期 发行比例 通过初步询 价确定发行 价格 1.在中国证券业协会注册 网下投资者应当以其 管理的配售对象为单 位参与询价。每个配 售对象只能申报一个 报价，同一网下投资 者全部报价中的不同 申购价格不得超过三 个，最高价格与最低 价格的差额不得超过 最低价格的 20%。 询价期间，投资者通过证 券公司进行询价委托。初 步询价不超过 3 日，询价 应当在 T-3 日 15： 00 前 完成 网下初始发行比例应 当不低于 60%且不高 于 80% 2.符合中国证券业协会规 定条件 3.开通全国股转系统精选 层交易权限的网下投资者 资料来源：全国股转系统，东亚前海证券研究所 此外，北交所未来将设有双向回拨机制。 网下有效申购数量低于网下初 1 全国股转系统。 请仔细阅读报告尾页的免责声明 8 2021.09.06 始发行量的，不得向网上回拨，应当中止发行；网上有效申购数量不足网上 初始发行量的，可以向网下投资者回拨。网下发行与网上发行同时进行时， 投资者不得同时参与。后续认购方面，参与询价且确认价格有效的投资者， 必须参与后续申购。 图表 12. 双向回拨机制 网上投资者有效申购倍数 网下向网上回拨 15 倍有效申购倍数 50 倍 5% 有效申购倍数 50 倍 10% 资料来源：全国股转系统，东亚前海证券研究所 图表 13. 竞价方式的特殊规定 发行对象 最低申购价格 申购原则 价格确定机制 全部向网上投资者发 行，不进行网下询价和 配售。除关联方外，合 格投资者均可参与竞价 申购 可以设置最低申购价 格，提前披露，投资 者报价不得低于该价 格 报价即申购 发行人和主承销商应当在发行公 告中披露价格确定机制 资料来源：全国股转系统，东亚前海证券研究所 图表 14. 直接定价的特殊规定 发行对象 最低申购价格 全部向网上投资者发行，不进行网 下询价和配售。 发行人与主承销商应当结合发行人 所属行业、市场情况、同行业公司 估值水平等因素审慎确定发行价 格，并在招股文件及发行公告中披 露。 资料来源：全国股转系统，东亚前海证券研究所 请仔细阅读报告尾页的免责声明 9 2021.09.06 图表 15. 北交所上市公司配售方式 网上发行比例配售 战略配售 超额配售 网上投资者有效申购总量大于网上 发行数量时，根据网上发行数量和 有效申购总量的比例计算各投资者 获配数量 战略投资者： 战略配售不超过 10 名，普通战略投资者股票持有期 限不得少于 6 个月 超额配售的股份不超过本次公开发 行数量的 15%。 不足 100 股的部分，汇总后按时间 优先原则向每个投资者依次配售 100 股，直至无剩余股票 高管、核心员工跟投： 发行人高 级管理人员与核心员工可以通过 专项资产管理计划、员工持股计 划等参与战略配售，获配的股票 数量不得超过本次公开发行股票 数量的 10%，且股票持有期限不 得少于 12 个月 资料来源：全国股转系统，东亚前海证券研究所 2.2.与其他板块定价对比 与其他各版块 相比，北交所主要在发行定价、网上配售制度、战略配售 制度上有所不同，在定价估值方面也更为细化。 图表 16. 与科创板相比， 北交所 估值定价方面要求更为细化 内容 北交所 科创板 盈利模型预测 进行充分的风险提示，需说明核心假 设不成立时对公司盈利预测的影响以 及对估值结论的影响 进行充分的风险提示，需说明核心假设 不成立时对公司盈利预测的影响以及对 估值结论的影响 可比公司 优先选取同行业的新三板公司进行比 较 选择同行业上市公司进行比较 估值方法 至少选择两种估值方法，至少要包含 一种绝对估值法 至少选择两种估值方法 市值区间、估值区间 至少提供乐观、中性、悲观三种情境 下的结构作为参考。 - 二级交易价格预测 不允许 不允许 资料来源：全国股转系统，中国证监会，东亚前海证券研究所 请仔细阅读报告尾页的免责声明 10 2021.09.06 图表 17. 各版块间定价及相关制度对比 指标 北交所 科创板 创业板 上市定价 可以选择直接定价、竞价或询价方式确定发行价格 取消直接定价，市场化询 价定价，所有股票都询价 发行，且只限机构参与 网下询价 (网下累计投标 )+网 上固定定价 (网上直接定价 ) (单一混合定价机制 ) 网上配售制度 按比例分配 按配号抽签分配 按配号抽签分配 战略配售 战略投资者 ：战略配售不 超过 10 名，普通战略投 资者股票持有期限不得少 于 6 个月； 跟投 ：发行人高级管理人 员与核心员工可以通过专 项资产管理计划、员工持 股计划等参与战略配售， 获配的股票数量不得超过 本次公开发行股票数量的 10%，且股票持有期限不 得少于 12 个月 战略配售者： 在公开发行 股数大于等于一亿股时， 战略配售不得高于总股数 的 30%；在公开发行股数 小于一亿股时，战略配售 不得高于总股数的 20%； 且股票持有期限不得少于 12 个月； 跟投 ：保荐公司子公司强 制跟投 2%-5% 战略投资者 ：总战略配售参 与者不超过 35 名； 跟投： 仅对未盈利、红筹架 构、特殊投票权及高架发行 的四类公司采取保荐机构子 公司强制跟投 超额配售比例 不超过 15% 不超过 15% 不超过 15% 资料来源：全国股转系统，中国证监会，东亚前海证券研究所 2.3.海外发行定价经验：从直接定价到累计投标 海外市场经历了从直接定价机制到累计投标机制的转变。 IPO 定价机 制分为三种类型：直接定价（ Fixed Price，固定价格定价）、竞价（ Auctions， 拍卖定价）以及询价（ Book-building，累计投标）。从海外经验可以看出， 随着金融市场日渐成熟， IPO 定价机制逐渐从直接定价过渡至累计投标制 度。新三板升级切换到北交所，表明了我国金融市场日益成熟，定价机制也 在逐步向海外靠拢。 图表 18. 海外定价机制变迁 时间 定价机制 主要内容 20 世纪 80 年代前 直接定价为主 在新兴资本市场发展初期，直接定价的高效与便捷使其 成为世界主流。除美国和加拿大等比较成熟的资本市场 采用累计投标定价，大部分地区多采用固定定价机制。 20 世纪 80 年代中期至 90 年代中期 竞价与询价 随着金融市场的逐渐完备，直接定价机制逐步被淘汰， 各地区开始采用拍卖定价机制、累计投标机制及包含累 计投标机制的混合定价机制。 20 世纪 90 年代中期至今 询价与含询价机制的混 合定价 直接定价机制以及拍卖定价机制逐渐消失，成熟的金融 市场纷纷转向询价 (累计投标 )，或包含累计投标的混合 定价。 资料来源： IPO 发售机制的国际融合和中国考察陈蓉， Book building versus action selling methods Pukthuanthong，东亚前海证券研究所 请仔细阅读报告尾页的免责声明 11 2021.09.06 3.投资建议 北交所精准定位“专精特新”中小企业，相关板块将享受红利。 北京证 券交易所投资者门槛并未显著降低，参考纳斯达克经验，未来将以专业投资 者为主，由于北交所定位为“专精特新”中小企业，在发展阶段、经营规模、 股本规模、融资需求等方面呈现明显差异，为提高发行效率、实现市场化定 价，北交所公开发行允许发行人与主承销商根据发行人基本情况和市场环 境等，合理选择直接定价、竞价或询价方式确定发行价格，满足中小企业差 异化需求。建议投资者关注金融科技板块、券商投行储备丰富的上市公司和 机械设备、化工、医药生物、电子等“专精特新”企业较为密集的行业。 4.风险提示 政策落实不及预期；相关企业盈利不及 预期。 请仔细阅读报告尾页的免责声明 12 2021.09.06 特别声明 证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）已于 2017 年 7 月 1 日起正式实施。根据上述规定，东亚前海证券评定此研报的风险等级为 R3（中风险），因此通过公共平台推送 的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为 C3、 C4、 C5 的普通投资者。若您并非专业投 资者及风险承受能力为 C3、 C4、 C5 的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证 券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量 和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及东亚前海证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保 证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析师介绍 郑嘉伟， 经济学博士，东亚前海证券总量团队负责人，宏观固收首席分析师。曾就职于中国银保监会，获得 中国证券业协会优 秀课题奖，发表学术论文 20 余篇，其中第一通讯作者论文 8 篇，参与国家自然科学基金课题 1 项、省部级课题 2 项，参与编写著作 2 部等。 投资评级说明 东亚前海证券行业评级体系：推荐、中性、回避 推荐： 未来 6 12 个月，预计该行业指数表现强于同期市场基准指数。 中性： 未来 6 12 个月，预计该行业指数表现基本与同期市场基准指数持平。 回避： 未来 6 12 个月，预计该行业指数表现弱于同期市场基准指数。 市场基准指数为沪深 300 指数。 东亚前海证券公司评级体系：强烈推荐、推荐、中性、回避 强烈推荐： 未来 6 12 个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数涨幅在 20%以上。该评级由分析师给出。 推荐： 未来 6 12 个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数涨幅介于 5% 20%。该评级由分析师给出。 中性： 未来 6 12 个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数变动幅度介于 -5% 5%。该评级由分析师给出。 回避： 未来 6 12 个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数跌幅在 5%以上。该评级由分析师给出。 市场基准指数为沪深 300 指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法 及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 请仔细阅读报告尾页的免责声明 13 2021.09.06 免责声明 东亚前海证券有限责任公司经中国证券监督委员会批复，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告由东亚前海证券有限责任公司（以下简称东亚前海证券）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或意图 违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。 东亚前海证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给东亚前海证券客户的，属于机密材料，只有东亚前海证 券客户才能参考或使用，如接收人并非东亚前海证券客户，请及时退回并删除。 本报告所载的全部内容只供客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或 保证。东亚前海证券根据公开资料或信息客观、公正地撰写 本报告，但不保证该公开资料或信息内容的准确性或完整性。客户请勿 将本报告视为投资决策的唯一依据而取代个人的独立判断。 东亚前海证券不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。东亚前海证券建议客户如有任何疑问应当咨询证券投 资顾问并独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人 咨询建议。 本报告所载内容反映的是东亚前海证券在发表本报告当日的判断，东亚前海证券可能发出其它与本报告所载内容不一致或有不 同结论的报告，但东亚前海证券没有义务和责任去及时更 新本报告涉及的内容并通知客户。东亚前海证券不对因客户使用本报告而 导致的损失负任何责任。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的东亚前海证券网站以外的地址或超级链接，东亚前海证券不对其 内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自 行承担浏览这些网站的费用或风险。 东亚前海证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取 提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。东亚前海证券可 能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业 务关系后通知客户。 除非另有说明，所有本报告的版权属于东亚前海证券。未经东亚前海证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式更改、 复制、传播本报告中的任何材料，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非 另有说明，均为东亚前海证券的商标、服务标识及标记。 东亚前海证券版权所有并保留一切权利。 机构销售通讯录 地区 联系人 联系电话 邮箱 北京地区 上海地区 广深地区 林泽娜 朱虹 刘海华 15622207263 15201727233 13710051355 联系地址 东亚前海证券有限责任公司 研究所 北京地区：北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 A 座二层 上海地区：上海市浦东新区世纪大道 1788 号陆家嘴金控广场 1 号 27 楼 广深地区：深圳市福田区中心四路 1 号嘉里建设广场第一座第 23 层 邮编： 100086 邮编： 200120 邮编： 518046 公司网址：