2021年及2022年上半年GDP增速预测.pdf

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告 | 宏观 专题 2021 年 10 月 25 日 宏观 专题 证券分析师 芦哲 资格编号： S0120521070001 邮箱： luzhe 潘京 资格编号： S0120521080004 邮箱： panjing 研究助理 相关研究 今年底 ， 明年初 ， GDP 增速会是多少 ？ 2021 年及 2022 年上半年 GDP 增速预测 Table_Summary 投资要点： 2021 年四季度及全年 GDP 预测 一般来说， GDP 增速指 GDP 不变价总值的增速，由于 GDP 不变价数据以每 5 年 为一个基期轮换分段计算， 2011-2015 年数据以 2010 年为基期， 2016-2020 年数 据以 2015 年为基期， 2021 年 -2025 年以 2020 年为基期。因此，以 GDP 不变价 总值的绝对数计算，每 5 年会出现一次基期调整的增速差异。我们以 2010 年以来 的 GDP 不变价数据及增速规律来判断 2021 年及 2022 年的增速差异情况。从历 史数据来看，我们发现， 2011 年、 2016 年和 2021 年明显出现了增速不同步，同 一年份的每个季度增速差异基本相似，而其他的年份则基本没有明显差异。因此， 我们可以用 2021 年一季度和二季度的差异近似估算三四季度的增速差异。 2021 年 GDP 总值的估算 ： 从历年 GDP 不变价总值的各季度分布来看，四个季度 的占总值的比例基本较为固定，我们取 2009 年至 2020 年 GDP 各季度的平均占 比作为 2021年的近似值，以已公布的前三个季度总值按比例推算得到全年的 GDP 总值（一二三季度测算值的平均值） 110.21 万亿元，再以该测算值和四季度的平 均占比计算出四季度的当季总值，可计算出四季度的当季总值增速为 17.35%，全 年的总值增速为 20.87%。 2021 年四季度及全年 GDP 增速估算 ： 由于前三季度的不变价增速已公布，得到 前三季度增速差异的均值 12.76%以作为四季度和全年差异的近似值，那么根据前 述对总值的估算，扣除增速差异后，四季度和全年的不变价 GDP增速分别为 4.59% 和 8.11%。 2022 年一、二季度 GDP预测 2022 年年度增速估算： 结合 2019 年至 2021 年的三年历史数据来看， 2020 年 -2022 年的三年复合经济增速下限，我们按照 2020 年 -2021 年疫情持续影 响较大的情形线性外推， 为 5.3%左右；复合增速上限则以 2019 年增速缓慢 回落，按照疫情前的经济趋势线性外推，增速 在 5.6%左右，即三年经济复合 增速 5.3%-5.6%的水平下， 2022 年全年的 GDP 增速大约在 4.9%-6%之间。 2022 年一、二季度 GDP 增速估算 ： 我们在上一部分估算的 2021 年全年 GDP 约为 110.21 万亿元，我们按照 2022 年全年增速上下限 4.9%和 6%做 估算。由于 2022 年不考虑基期轮换的情况，我们可以直接用 GDP 不变价总 值的增速作计算。若按照上限， 2022 年全年增速 6%，那么 2022 年全年 GDP 约为 116.82 万亿元，按照之前的各季度平均比例计算，一二季度的 GDP 分 别为 25.53 万亿元和 28.60 万亿元，计算得到 2022 年一、二季度增速分别 宏观专题报告 2 / 11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律 为 4.14%和 6.57%；若按照下限， 2022 年全年增速 4.9%，那么 2022 年全 年 GDP 约为 115.61 万亿元，按照比例计算，一二季度的 GDP 分别为 25.27 万亿元和 28.30万亿元， 得到 2022年一、二季度增速分别为 3.06%和 5.47%。 根据十四五规划的 GDP预测 十四五规划要求经济增长“保持在合理区间、各年度视情提出” ： 在我国五年 发展规划史上第一次不设增速目标，但基于 2035 年远景目标翻一番、居民 人均可支配收入增长与国内生产总值增长基本同步等条件，当前至 2035 年， GDP 年均增速需要达到 4.73%以上。根据 GDP 增长可能逐年递减的规律， 我们认为，十四五规划期间， GDP 增速至少需要达到 5%以上，以 5%作 为 下限，我们推测 2022 年 GDP 增速约在 4.45%左右。 基于潜在经济增速的 GDP 预测 ： 根据央行调查统计司对潜在产出的测算与 回顾，历史上的实际 GDP 增速基本围绕潜在产出 上下波动，在特殊年份冲 击 后向潜在经济增速均值回归，且回归速率逐次加快。由于 2020 年 GDP 实 际增速和 2021 年 GDP 实际增速（预测）均值已基本接近测算的潜在增速， 我们可以用 2022 年的潜在经济增速近似替代 2022 年的实际 GDP 增速。 2022 年一、二季度 GDP 增速估算 ： 我们在上一部分估算的 2021 年全年 GDP 约为 110.21 万亿元，我们按照 2022 年全年增速 4.45%和 5.5%做估 算。由于 2022 年不考虑基期轮换的情况，我们可以直接用 GDP 不变价总值 的增速作计算。若按照 2022 年全年增速 4.45%，那么 2022 年全年 GDP 约 为 115.11 万亿元，按照之前的各季度平均比例计算，一二季度的 GDP 分别 为 25.16 万亿元和 28.18 万亿元，计算得到 2022 年一、二季度增速分别为 2.62%和 5.02%；若按照 2022 年全年增速 5.5%，那么 2022 年全年 GDP 约 为 116.27 万亿元，按照比例计算，一二季度的 GDP 分别为 25.41 万亿元和 28.46 万亿元， 计算得到 2022 年一、二季度增速分别为 3.65%和 6.07%。 风险提示： 政策收紧经济下行风险，疫情持续扩散。 宏观专题报告 3 / 11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律 内容目录 1. 2021 年四季度及全年 GDP 预测 . 5 1.1. GDP 增速的测算 . 5 1.2. 增速差异的估算 . 5 1.3. 2021 年 GDP 总值的估算 . 6 1.4. 2021 年四季度及全年 GDP 增速估算 . 6 2. 2022 年一、二季度 GDP 预测 . 7 2.1. 2022 年年度增速估算 . 7 2.2. 2022 年一、二季度 GDP 增速估算 . 7 3. 根据十四五规划的 GDP 预测 . 8 3.1. 十四五规划要求经济增长“保持在合理区间、各年度视情提出” . 8 3.2. 基于潜在经济增速的 GDP 预测 . 8 3.3. 2022 年一、二季度 GDP 增速估算 . 8 4. 风险提示 . 10 宏观专题报告 4 / 11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律 图表目录 图 1：非基期年份的增速几乎无差距 (%). 5 图 2：实际 GDP 增速围绕潜在产出波动 . 8 表 1：基期后一年各季度的增速差异基本相似 . 5 表 2： 2021 年年度 GDP 总值（不变价）及三四季度当季值增速测算 . 6 表 3： 2021 年四季度及年度 GDP 增速（不变价）测算 . 6 表 4： 2022 年一、二季度 GDP 预测 . 7 表 5：潜在产出增速预测 . 9 表 6： 2022 年一、二季度 GDP 预测 . 9 宏观专题报告 5 / 11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律 1. 2021 年四季度及全年 GDP 预测 1.1. GDP 增速的测算 一般来说， GDP 增速指 GDP 不变价总值的增速，由于 GDP 不变价数据以 每 5 年为一个基期轮换分段计算， 2011-2015 年数据以 2010 年为基期， 2016- 2020 年数据以 2015 年为基期， 2021 年 -2025 年以 2020 年为基期。因此，以 GDP 不变价总值的绝对数计算，每 5 年会出现一次基期调整的增速差异。 表 1： 基期 后一年 各季度的 增速差异 基本相似 基期年份 官方公布的当季 GDP 增速 (%) 根据当季值计算的 GDP增速 (%) 增速差异 (%) 2011-03 10.20 38.97 28.77 2011-06 10.00 40.09 30.09 2011-09 9.40 41.61 32.21 2011-12 8.80 43.03 34.23 2016-03 6.90 21.73 14.83 2016-06 6.80 22.21 15.41 2016-09 6.80 22.89 16.09 2016-12 6.90 21.11 14.21 2021-03 18.30 33.64 15.34 2021-06 7.90 19.22 11.32 2021-09 4.90 16.52 11.62 资料来源： Wind，德邦研究所 1.2. 增速差异的估算 我们以 2010 年以来的 GDP 不变价数据及增速规律来判断 2021 年及 2022 年的增速差异情况。从历史数据来看，我们发现， 2011 年、 2016 年和 2021 年明 显出现了增速不同步，同一年份的每个季度增速差异基本相似，而其他的年份则 基本没有明显差异。因此，我们可以用 2021 年一季度和二季度的差异近似估算三 四季度的增速差异。 图 1： 非基期年份的增速几乎无差距 (%) 资料来源： Wind，德邦研究所 (10.00) 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 20 10 -03 20 10 -09 20 11 -03 20 11 -09 20 12 -03 20 12 -09 20 13 -03 20 13 -09 20 14 -03 20 14 -09 20 15 -03 20 15 -09 20 16 -03 20 16 -09 20 17 -03 20 17 -09 20 18 -03 20 18 -09 20 19 -03 20 19 -09 20 20 -03 20 20 -09 20 21 -03 20 21 -09 不变价 :当季同比 根据当季值测算 GDP:不变价 :当季同比 增速差异 宏观专题报告 6 / 11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律 1.3. 2021 年 GDP 总值的估算 从历年 GDP 不变价总值的各季度分布来看，四个季度的占总值的比例基本 较为固定，我们取 2009 年至 2020 年 GDP 各季度的平均占比作为 2021 年的近 似值，以已公布的前三个季度总值按比例推算得到全年的 GDP 总值（一二三季 度测算值的平均值） 110.21 万亿元，再以该测算值和四季度的平均占比计算出 四季度的当季总值，可计算出四季度的当季总值增速为 17.35%，全年的总值增 速为 20.87%。 表 2： 2021年年度 GDP总值（不变价）及三四季度当季值增速测算 季度 估算的当季占比 (%) GDP 不变价当季总值 亿元 GDP 不变价全年总值 亿元 (测算 ) 2021-03 21.86 245,160.50 1121707.48 2021-06 24.48 268,327.40 1096131.81 2021-09 25.58 278419.10 1088392.26 均值 1102077.18 季度 估算的当季占比 (%) GDP 不变价 当季总值 亿元 (测算 ) 根据当季值计算的 GDP 增速 (%)（测算） 2021-12 28.08 309504.48 17.35 资料来源： Wind，德邦研究所 1.4. 2021 年四季度及全年 GDP 增速估算 由于前三季度的不变价增速已公布，得到前三季度增速差异的均值 12.76%以 作为四季度和全年差异的近似值，那么根据前述对总值的估算，扣除增速差异后， 四季度和全年的不变价 GDP 增速分别为 4.59%和 8.11%。 表 3： 2021年四季度及年度 GDP增速（不变价）测算 季度 官方公布的当季 GDP 增速 (%) 根据当季值计算的 GDP增速 (%) 增速差异 (%) 2021-03 18.30 33.64 15.34 2021-06 7.90 19.22 11.32 2021-09 4.90 16.52 11.62 均值 12.76 季度 根据当季值计算的 GDP 增速 (%)（测算） 扣除增速差异后的 GDP 增速（ %）（测算） 2021-12 17.35 4.59 2021 全年 20.87 8.11 资料来源： Wind，德邦研究所 宏观专题报告 7 / 11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律 2. 2022 年一、二季度 GDP 预测 2.1. 2022 年年度增速估算 结合 2019 年至 2021 年的三年历史数据来看， 2020 年 -2022 年的三年复合经 济增速下限，我们按照 2020 年 -2021 年疫情持续影响较大的情形线性外推，约为 5.3%左右；复合增速上限则以 2019 年增速缓慢回落，按照疫情前的经济趋势线性 外推，增速约在 5.6%左右，即三年经济复合增速 5.3%-5.6%的水平下， 2022 年全 年的 GDP 增速大约在 4.9%-6%之间。 2.2. 2022 年一、二季度 GDP 增速估算 我们在上一部分估算的 2021 年全年 GDP 约为 110.21 万亿元，我们按照 2022 年全年增速上下限 4.9%和 6%做估算。由于 2022 年不考虑基期轮换的情况，我们 可以直接用 GDP 不变价总值的增速作计算。若按照上限， 2022 年全年增速 6%，那 么 2022 年全年 GDP 约为 116.82 万亿元，按照之前的各季度平均比例计算，一二 季度的 GDP 分别为 25.53 万亿元和 28.60 万亿元，计算得到 2022 年一、二季度增 速分别为 4.14%和 6.57%；若按照下限， 2022 年全年增速 4.9%，那 么 2022 年全年 GDP 约为 115.61 万亿元，按照比例计算，一二季度的 GDP 分别为 25.27 万亿元和 28.30 万亿元，计算得到 2022 年一、二季度增速分别为 3.06%和 5.47%。 表 4： 2022年一、二季度 GDP预测 2022 年 GDP 增速（ %） （测算） 2022 年全年 GDP 总值 （测算） 2022 年一季 度 GDP 总值 （测算） 2022 年一季度 GDP 增速（ %） （测算） 2022 年二季 度 GDP 总值 （测算） 2022 年二季度 GDP 增速（ %） （测算） 增速下限 4.9 115.61 25.27 3.06 28.30 5.47 增速上限 6.0 116.82 25.53 4.14 28.60 6.57 资料来源：公开资料，德邦研究所 宏观专题报告 8 / 11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律 3. 根据十四五规划的 GDP 预测 3.1. 十四五规划要求经济增长“保持在合理区间、各年度视情提出” 在我国五年发展规划史上第一次不设增速目标，但基于 2035 年远景目标翻一 番、居民人均可支配收入增长与国内生产总值增长基本同步等条件，当前至 2035 年， GDP 年均增速需要达到 4.73%以上。根据 GDP 增长可能逐年递减的规律，我们 认为，十四五规划期间， GDP 增速至少需要达到 5%以上，以 5%作为下限，我们推 测 2022 年 GDP 增速约在 4.45%左右。 3.2. 基于潜在经济增速的 GDP 预测 根据央行调查统计司对潜在产出的测算与回顾，历史上的实际 GDP 增速基本 围绕潜在产出上下波动，在特殊年份冲击过后向潜在经济增速均值回归，且回归 速率逐次加快。由于 2020 年 GDP 实际增速和 2021 年 GDP 实际增速（预测）均值 已基本接近测算的潜在增速，我们可以用 2022 年的潜在经济增速近似替代 2022 年的实际 GDP 增速。 3.3. 2022 年一、二季度 GDP 增速估算 我们在上一部分估算的 2021 年全年 GDP 约为 110.21 万亿元，我们按照 2022 年全年增速 4.45%和 5.5%做估算。由于 2022 年不考虑基期轮换的情况，我们可以 直接用 GDP 不变价总值的增速作计算。若按照 2022 年全年增速 4.45%，那么 2022 年全年 GDP 约为 115.11 万亿元，按照之前的各季度平均比例计算，一二季度的 GDP 分别为 25.16 万亿元和 28.18 万亿元，计算得到 2022 年一、二季度增速分别 为 2.62%和 5.02%；若按照 2022 年全年增速 5.5%，那么 2022 年全年 GDP 约为 116.27 万亿元 ，按照比例计算，一二季度的 GDP 分别为 25.41 万亿元和 28.46 万 亿元，计算得到 2022 年一、二季度增速分别为 3.65%和 6.07%。 图 2： 实际 GDP增速围绕潜在产出波动 资料来源：央行调查统计司，德邦研究所 宏观专题报告 9 / 11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律 表 5： 潜在产出 增速 预测 各要素拉动（ %） 潜在产出增速 固定资本 劳动力 TFP 质量 数量 预测 2021 3.6 0.5 -0.1 1.7 5.7 2022 3.6 0.5 -0.1 1.7 5.5 2023 3.5 0.5 -0.2 1.8 5.5 2024 3.4 0.6 -0.2 1.8 5.3 2025 3.1 0.6 -0.3 1.7 5.1 资料来源：央行调查统计司，德邦研究所 表 6： 2022年一、二季度 GDP预测 2022 年 GDP 增速（ %） （测算） 2022 年 GDP 总值（万亿） （测算） 2022 年 Q1GDP 总值（万亿） （测算） 2022Q1GDP 增速（ %） （测算） 2022 年 Q2GDP 总值（万亿） （测算） 2022 年 Q2GDP 增速（ %）（测 算） 十四五规划 （下限） 4.45 115.11 25.16 2.62 28.18 5.02 潜在经济增速 5.5 116.27 25.41 3.65 28.46 6.07 资料来源： Wind，德邦研究所 宏观专题报告 10 / 11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律 4. 风险提示 政策收紧经济下行风险，疫情持续扩散。 宏观专题报告 11 / 11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律 信息披露 分 析师 与研究助理简介 芦哲，德邦证券首席宏观经济学家。 毕业于中国人民大学和清华大学，曾任职于世界银行集团（华盛顿总部）、泰康资产和华泰证 券。在 Journal of International Money and Finance、世界经济、金融研究、中国金融等学术期刊发表论文二十余篇，引 用量过千，下载量过万。第五届邓子基财经（学者）研究奖得主，作为核心成员获得 2019 和 2020 新财富固定收益研究第一名， 2020 II China 宏观第一名。社会兼职：中国首席经济学家论坛研究员，中国财富管理 50 人论坛（ CWM50）特邀青年研究员，人民 大学重阳金融研究 院客座研究员，中央财经等多所大学校外研究生导师。 潘京，德邦证券宏观分析师。武汉大学金融学，诺欧商学院投资专业硕士， 4 年宏观策略研究经验。 2021 年加入德邦证券研究 所。擅长从宏观视角出发研究产业（ 5G、半导体、新基建、新零售等）代际变迁，探讨宏观议题对市场影响的传导机制进行大势研判 和资产配置，结合行业景气和盈利估值等中微观数据预判行业轮动和市场风格。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信 息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观 点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级说明 Table_RatingDescription 1. 投资评级的比较和评级标准： 以报告发布后的 6 个月内的市场表 现为比较标准，报告发布日后 6 个 月内的公司股价（或行业指数）的 涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 跌幅； 2. 市场基准指数的比较标准： A 股市场以 上证 综指 或深证成指 为基 准；香港市场以恒生指数为基准；美 国市场以标普 500或纳斯达克综合指 数为基准。 类 别 评 级 说 明 股票投资评 级 买入 相对 强于市场表现 20%以上； 增持 相对 强于市场表现 5%20%； 中性 相对市场表现在 -5%+5%之间波动； 减持 相对弱于市场表现 5%以下 。 行业投资评 级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上； 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平 -10%与 10%之间； 弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。 法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况 下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容 所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可 能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只 提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊 的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其 所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件 或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为 本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究 所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。 根据中国证监会核发的经营证券业务许可，德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。