元宇宙专题报告（二）：技术与应用变革掀开互联网新篇章把握元宇宙时代投资机会.pdf

元宇宙专题报告（二） ： 技术与应用变革掀开互联网新篇章，把握元宇宙时代投资机会 核心观点 Metaverse元宇宙可以看做是当前世界的延伸 ， 是一个脱胎于现实世界 ， 又与之平行 、 相互影响的在线虚拟世界 。 我们认为作为全真互联网的形态之一 ， 元宇宙是 互联网 3.0的下一个发展方向 。 Roblox是首家在招股书中提到元宇宙的公司 ， 提出了 “元宇宙 ”的 8大要素 ， 即身份 、 朋友 、 沉浸感 、 低延迟 、 多样性 、 随地 、 经济 、 文明 。 传统游戏已能够实现给予玩家虚拟身份 ， 提供社交系统供玩家进行交友 ， 但沉浸感距元宇宙仍有较大差距 ， 同时相比于游戏对终端设备性能的要求以及其经 济系统运行依赖运营者 ， 元宇宙拥有独立的经济系统且用户可通过各种终端随时进入元宇宙 。 此外不同于游戏依赖 PGC， 元宇宙内容依赖于 UGC以满足内容消耗 ， UGC也为元宇宙提供了多样性 ， 我们认为通过社交系统 +经济系统 +UGC的交互 ， 元宇宙将建立起与现实世界相互独立的文明体系 。 此外 ， 元宇宙的落地场景不止于 游戏 ， 随着各子宇宙互联互通 ， 元宇宙将完全映射现实世界 ， 满足用户各类需求 。 元宇宙是由应用和技术构成的复杂虚拟世界 。 其六大支撑技术包括交互技术 、 区块链技术 、 物联网技术 、 人工智能技术 、 网络及运算技术和电子游戏技术 。 游戏作 为首要的应用场景被认为是元宇宙的最初入口 ， 但相比元宇宙成熟形态 ， 仍有较大差距 。 对标元宇宙沉浸感 、 低延迟 、 随地 、 自有经济系统等特征 ， 支撑技术进步 是到达元宇宙成熟形态的必经之路 。 我们认为去中心化经济系统将借助区块链技术实现 ， 网络及运算技术的进步将有效改善时延与突破终端设备性能限制 ， 同时交 互技术的成熟将为用户提供身临其境的沉浸感 ， 人工智能将赋能用户内容生产带来多样性 。 各大互联网巨头加码布局元宇宙 ， 我们认为可以从场景应用和支撑技术两大主线入手 ， 把握元宇宙投资机会 。 场景应用首推腾讯控股 ， 同时推荐宝通科技 ， 建议关 注 Roblox、 世纪华通 、 中青宝等 ， 支撑技术主要包括交互技术 、 区块链技术 、 物联网技术 、 人工智能技术 、 网络及运算技术 、 电子游戏技术 ， 主线推荐中兴通讯 （ 5G） 、 歌尔股份 （ VR/AR） 、 风语筑 （ VR/AR等解决方案 ） 、 优刻得 （ 云计算 ） 、 数据港 （ IDC） 、 中科创达 （ 物联网 ） 等 ， 建议关注美格智能 （ 物联网 ） 、 网宿 科技 （ 云计算 ） 等 。 风险提示：元宇宙发展仍处于较早期阶段 ， 技术研发所需时间仍有不确定性 ， 法律监管风险 ， 市场竞争加剧致使收益不及市场预期 ， 全球新冠疫情的反复可能对业 务和运营产生重大影响 ， 市场系统性风险 。 一 . Metaverse元宇宙： Web3.0, 现实与虚拟世界的交织 Metaverse译为元宇宙，是由 meta（超越）和取自 universe（宇宙）的 verse两个单词组合 ， 此概念出自尼尔 斯蒂芬森 (Neal Stephenson)1992 年发布的科幻小说雪崩。 元宇宙可以看做是当前存在的延伸，是一个脱胎于现实世界，又与之平行 、 相互影响的在线虚拟世界，是互联 网下一个阶段的发展方向。人们可以通过虚拟形象在元宇宙内生活，其中有完整的经济和社会系统 。 元宇宙是指一个基于信息革命 （ 5G） 、 互联网革命 （ Web3.0） 、 AR、 VR等多个通讯与虚拟技术革命结合的线上平台 。 元宇宙 包含了游戏 、 社交网络 、 广告营销 、 影视娱乐等内容 ， 将成为传媒最大的应用场景 。 从 2016年的 VR元年到 2019年 5G应用的落地 ， 元宇宙的基础设施 逐渐 成 型 ， 直至 今年区块链发展更为成熟 ， 公链容量提升 ， 去中心化概念普及 ， 实现了元宇宙独特 的 经济系统 ， 补全了元宇宙发展 的关键 要素 ， 促 进了元宇宙的发展 。 Roblox是首家在招股书中提到元宇宙的公司 ， 并提出了 “元宇宙 ”的 8大要素 ， 即身份 、 朋友 、 沉浸感 、 低延迟 、 多样性 、 随地 、 经济 、 文明 。 资料来源： Roblox招股说明书，东吴证券研究所 图表 ： Roblox国服手游 7.13日全平台上线，当日位列 ios免费休闲游戏榜单第一名 1.1 Metaverse元宇宙：现实与虚拟世界互相平行、相互影响 图表 ：元宇宙的 8个关键特征 低延迟 文明 同步性 自有经济系统 虚拟文明 身份 朋友 沉浸感 多样性 随地 经济 元宇宙 虚拟身份 进行社交 沉浸体验 内容丰富 任何设备 任何时间 任何地点 玩家购买 Robux 会员订阅 服务 付费游戏 购买 虚拟物品 购买 玩家使用 Robux 开发者赚取 Robux Robux与美 元进行 兑换 短期内 ， 元宇宙依赖于 UGC（ 用户生成内容 ） 维持边界扩张 ， 使得内容生产速度大于消耗速度 。 内容生产可分为四个阶段：专业生产内容 , 用户生产内容 ， AI辅助用户生产内容 ， 纯 AI创作 。 传统游戏主要以专业生产内容支撑 ， 开发成本昂贵 ， 以 MMO游戏 星球大战：旧共和国 为例 ， 其研发资金超 2亿美元 ， 且 PGC的长周期生产难以匹配用户的消耗速度 ， 因此大规模高效率的内容产出需依赖 UGC。 以 Roblox为例 ， 部分 内容是由创作者通过 Roblox创作工具在其平台上创作并发布 。 长期而言 ， AI辅助将提高 UGC质量与数量 ， 为元宇宙带来长期生命力 。 受限于用户使用相关工具的技术与编程能力 ， 截至 2021年 9月 ， 无论 是视频平台 YouTube还是 3D引擎类平台 ， 其内容生产者数量远低于消费者 ， 因而仅依靠 UGC难以满足元宇宙长时间的内容消耗 ， 内容生产必 然步入 AI辅助与纯 AI创作阶段 。 AI辅助通过 AI完成代码 、 绘图 、 建模等工作 ， 降低内容创作门槛 ， 将有效提高 UGC数量与质量 ， 为元宇宙注 入活力 。 资料来源： Roblox，搜狐， 东吴证券研究所 图表： 玩家与开发者和内容创造者实现共赢的经济生态 1.2 Metaverse元宇宙特质：用户共创内容模式 图表：内容生产的四个阶段 不同于传统游戏简单的角色服饰外观改变，重复进行相同的游戏内容 ， 在元宇宙中，用户可以通过改变自身形象，以多样的角色和自我认同感 体验不同的游戏内容。 Z世代在互联网时代长大，崇尚个性自由，强调身份认同感。 YOLO（ You Only Live Once)文化，直译为你只活一次，是一 种注重体验，注重自我生活的世界观。 随着 YOLO文化的兴起，当代年轻人开始重新审视自我 ， 而元宇宙的身份机制成为用户的大型 “假面舞会 ” ，让用户可以切换不同的身份，代入角色，在元宇宙中 浸 入式体验 “第二人生 ”。 资料来源： Roblox APP，江小白酒业有限公司官网，微博，东吴证券研究所 1.3 Metaverse元宇宙特质：多元化的角色扮演体验 图表 ：江小白于 2016年推出江小白 YOLO青年文化节，微博 #江小白 YOLO青年文化节 # 话题截至 2021.09.22累计阅读量达 4837万次。 图表 ： Roblox6月 23日发布公告与怪奇物语合作，玩家可以获得怪奇物语中 角色服饰包和配饰，以新的身份和方式在游戏中体验和互动。 在传统金融体系中，信任建立以法律和制度为保障 ， 运行成本高 ， 而中介机构在其中扮演着很重要的角色 ， 存在一定的潜在风险。元宇宙作为现实世界的映射，需 要构建独立的经济系统，还需要与现实经济体系形成关联。 在传统中心化游戏中 ， 经济系统完全依赖于运营者水平，往往采用非透明的经济系统，氪金玩家可以通 过对非氪金玩家的装备碾压获得快感，但同时也被游戏中无限的通胀反噬，难以做到长期的调整平衡。 区块链的出现保证了虚拟 物品 的流转能够去中心化地独立存在 ，且代码开源保证规则公平、透明，从而极大地降低交易执行时的信任成本，提高资源配置效率。 价 值可以通过智能合约的形式在区块链网络中流通。 DeFi系统利用智能合约让数字资产在区块链网络中重建传统金融秩序，并且互相产生协同效应。因此智能合约、 DeFi的出现将真实世界的金融行为映射到了数字世界 ， 区块链为元宇宙打造了独特的价值传输模版 。 资料来源：穿越火线， niceideas.ch，东吴证券研究所 1.4 Metaverse元宇宙特质：自有经济系统 图表： 通过智能合约，价值能在区块链上依照代码实现流通 图表 ：射击游戏穿越火线于 2012年 12月 11日上线第一款带有属性加成的枪械道具，售 价为 888元。今年穿越火线周年庆活动中，同样带有属性加成的枪械道具只需登录 28 天即可免费领取 元宇宙是基于现实世界的虚拟空间，在虚拟世界中搭建 社交、生活、甚至经济系统，实现现实世界和虚拟世界 的融合。根据 Pulsar，元宇宙将会是虚拟世界、电子商务、 去中心化技术和社交媒体。 元宇宙发展预计将经历两个阶段： 各公司搭建“分布式”的虚拟平台。消费、教育、 会 议、工作等行为将转移至虚拟世界，但玩家无法进 行跨平台操作，只能在一个平台中使用该平台的资 产或进行社交。 各平台在标准协议下将交互、经济等接口统一标准 化形成互联互通，成为真正的元宇宙。 资料来源： Pulsar， 东吴证券研究所 图表： 各子宇宙互联互通形成 Metaverse 1.5 Metaverse元宇宙特质：虚拟与现实世界的交融 二 .元宇宙的构成要素：应用场景与支撑技术 2 元宇宙 BIGANT六大技术全景图 资料来源：中译出版社 元宇宙通证 ，东吴证券研究所 2.1 游戏：或成为元宇宙最初落地场景 游戏被普遍认为是元宇宙的最初入口 ， 其给予玩家虚拟身份 ， 且玩家可依托该身份在游戏内进行社交 ， 初具元宇宙雏形 。 疫情催化下 ， 诸多现实生活中的活动转至线上虚拟体验 ， 游戏与现实世界的边界日渐淡化 。 2020年 4月美国说唱歌手 Travis Scott在第三人称射 击游戏 堡垒之夜 中举办演唱会 ， 共吸引了 1230万玩家同时在线观看；同年另一说唱歌手 Lil Nas X在 Roblox 上举办演唱会 ， 超 3000万粉 丝参加 ， 玩家可在数字商店中解锁特殊的 Lil Nas X商品 ， 例如数字替身 、 纪念商品和表情包等； UC Berkeley 等高校在 Minecraft 中举办毕业典 礼； 动物森友会 于 2020年举办首届 AI学术会议； 2021年 Gucci 与 Roblox 合作推出 “The Gucci Garden Experience”虚拟展览 ， 玩家可欣赏展 览并选购虚拟单品 ， 娱乐 、 消费 、 工作会议等现实活动通过游戏实现沉浸式体验 。 但游戏相比元宇宙仍有较大差距 ， 具体体现在沉浸感 、 低延迟 、 随地 、 自有经济系统等 ， 因此底层技术进步是游戏至元宇宙成熟形态的必经之 路 。 资料来源：各游戏截图，东吴证券研究所 图表：演唱会线上化 说唱歌手 Travis Scott于游戏 堡垒之夜 中举办演唱会 图表：会议线上化 AI学术会议于 动物森友会 中举办 图表：毕业典礼线上化 中国传媒大学毕业典礼于 我的世界 中举办 堡垒之夜 的创造者“虚拟引擎之父 ” Tim Sweeney：区块链技术和 NFT是通向完全新兴的元宇宙（虚拟世界）的“最合理的途径。 元宇宙要 求构建自有独立经济系统，区块链技术通过智能合约等可实现元宇宙内的价值流转，保障系统规则的透明高效执行。 中国通信工业协会区块链专委会轮值主席于佳宁： NFT是新价值革命载体。 NFT作为一种非同质化通证，每个 NFT独一无二且不可分割。从技 术上看， NFT是基于区块链发行，因此权属清晰、转让留痕，实现了数字所有权和可验证性。从应用场景上看， NFT有望成为元宇宙中数字资 产的价值载体，从而用户可真正拥有 虚拟物品所有权 ，同时 NFT可实现各子宇宙之间的资产流转互通，为多平台互通打下基础。 Decentraland：基于以太坊区块链的虚拟世界，玩家真正拥有数字资产的所有权。 Decentraland创立于 2017年 9月，是第一个完全去中心化的 虚拟世界，为用户提供社交、娱乐、消费等活动场景。 Decentraland最大的价值在于虚拟土地的数字资产化，用户可通过区块链平台购买虚拟 地块（ LAND，以太坊智能合约维护的 NFT），自由展开建设 资料来源： Nike，东吴证券研究所 图表 ： Nike于 2019年推出的 NFT运动鞋：可追踪球鞋的持有人并验证球鞋真伪 2.2 区块链：底层架构实现去中心化经济系统 图表： NFT网络与传统网络对比 NFT网络 传统网络 NFT 是唯一的。 文件的副本与原始文件相同。 每个 NFT 都有一个所有者，并且公开 透明 数字物品的所有权记录在机构控制的 服务器上 并不公开透明。 创作者可以保留对自己作品的所有权， 并直接要求转售版税。 音乐流媒体服务等平台保留了大部分 销售利润。 2.3 网络及运算技术： 5G/6G与边缘计算实现低延迟 元宇宙要求高同步低延时 ， 从而用户可以获得实时 、 流畅的完美体验 。 回顾在线实时娱乐发展历程 ， 时延缩短使得早期的单向直播逐渐发展至线上语音连麦等实时互 动 。 根据独立第三方网络测试机构 Open Signal的测试数据 ， 4G LTE的端到端时延可达 98毫秒 ， 满足视频会议 、 线上课堂等场景的互动需求 ， 但远不能满足元宇宙对于 低时延的严苛要求 。 VR设备一大难题是传输时延造成的眩晕感 ， 其指标为转动头部到转动画面的延迟 ， 5G带宽与传输速率的提升能有效改善时延并降低眩晕感 。 根据 诺基亚贝尔数据 ， 5G端到端时延可控制在 10ms以内 。 元宇宙中需对大量数据进行迅速传输 ， 需依赖强大的通讯基础设施 。 受限于基站数量 ， 5G实际传输速率或难以 达到其设计水平 ， 而根据日韩对 6G网络技术的展望 ， 6G时延有望缩短至 5G的十分之一 ， 传输速率有望达到 5G的 50倍 ， 有望真正实现元宇宙低延迟的关键特征 。 此外 ， 边缘计算常被认为是元宇宙的关键基建 ， 通过在数据源头的附近采用开放平台 ， 就近直接提供最近端的服务 ， 从而帮助终端用户补足本地算力 ， 提升处理效率 ， 尽可能降低网络延迟和网络拥堵风险 。 资料来源： Open Signal， 5G云化虚拟现实白皮书 ，工信部，东吴证券研究所 图表：不同通讯技术下端到端时延（毫秒）对比 图表：本地 /4G/5G+VR/AR方案对比 151 629 212 172 98 0 100 200 300 400 500 600 700 WIFI 2G 3G 4G HSPA+ 4G LTE 端到端时延（ MS） 图表： 5G基站数量（单位：万座） 575 584 71.8 96.1 0 100 200 300 400 500 600 700 2020年 2021年 6月 4G基站 5G基站 2.3 网络及运算技术：云计算实现随时随地接入 元宇宙要求用户可使用任何设备登录，随时随地沉浸其中，要求实时监测数据并进行大量计算，单个或少数服务器难以支撑元宇宙的庞大运算 量。云计算作为分布式计算的一种，其强大的计算能力有望支撑大量用户同时在线。 云游戏作为云计算在游戏领域的尝试，或是元宇宙雏形。通过云端强大的算力，云游戏可将渲染等过程转移至云端进行，相比于游戏于终端运 行，云游戏极大降低了游戏对终端设备性能的依赖，实现随点随玩，符合元宇宙随时随地接入的特点。 终端设备性能突破与轻量化： VR设备需要高性能 CPU、存储传输等部件以支持运算，导致设备重量较重，用户难以长时间佩戴。市面上主流的 VR终端设备重量处于 500g左右，且体积较大， 以出货量市 占率第一的 Oculus为例（ Counterpoint的数据，统计区间为 2020Q1-2021Q1），其 在 2020年推出的 Oculus Quest 2头盔重量为 503g，体积为 191.5毫米 x 102毫米 x 142.5毫米。随着 VR设备算力的云化， VR终端设备有望变得更 轻便，成本也有望继续下探，加快设备普及。同时云端的强运算能力使 VR设备的图像流畅度更高，提升用户体验感。 资料来源：各公司官网，东吴证券研究所 图表：主流 VR产品轻便提升空间大（ Oculus Quest 2及 HTC Vive Pro 2产品示意图） 图表：部分 VR设备重量及定价 产品名 产品形态 重量（ g） 定价 Oculus Quest 2 一体式 503 USD299/399 Pico Neo 3 一体式 395 RMB2499 HTC Vive Focus 3 一体式 785 USD1300 HTC Vive Pro2 PC VR 850 USD799 2.4 交互技术：提高用户沉浸感，元宇宙必经之路 沉浸感提升之路道阻且长： 从键盘 +鼠标到 VR游戏： 从早期的鼠标 、 键盘到现在的 VR/AR设备 ， 游戏的操作模式不断演变 ， 其沉浸感也不断提升 。 2020年 Valve发布首款 3A级 VR游戏 半衰期：爱莉克斯 ， 玩家需要在场景中翻箱倒柜寻找关键道具 ， 可与游戏内几乎任何物体进行交互 （ 比如拿起并投掷物体 ） 。 但 半衰期：爱莉克斯 仅支持一定自由度的手部互动 ， 玩家视角中仅可看到手 。 深度沉浸： 头号玩家 中玩家通过 VR及可穿戴式设备进入游戏 ， 体验真实互动 。 通过体感衣 ， 玩家可以感受到身体所受攻击的痛感；通过全 自动触觉椅 ， 玩家可以体验到游戏中的坠落飞行等体感 ， 通过多款设备采集玩家信息并向玩家实时输出反馈信息 ， 玩家在虚拟空间中的映射感 更真实 ， 从而获得身临其境式体验 。 终极形态： 通过脑机接口技术 ， 实现嗅觉 、 味觉等感知体验 ， 同时与虚拟世界自由交互 ， 显著提升拟真体验与沉浸感 。 资料来源： 头号玩家 ， Steam，东吴证券研究所 图表： 头号玩家 中角色所穿戴的设备图表： 半衰期：爱莉克斯 中玩家视角 仅有手部交互 头盔 体感衣 2.4 交互技术： VR/AR设备出货量稳步增长 技术逐渐成熟 ， 消费级产品价格不断下降 。 2012年谷歌推出 Google Glass一代眼镜 ， 2013年 Facebook以 20亿美元收购 Oculus， 并于同年发布 Oculus Rift第二版开发套件 ， 随后索尼 、 三星 、 HTC等大厂也相继推出相关产品 。 2016年索尼 ， HTC、 Oculus推出第一代消费者版本的 VR设备 PSVR、 HTC Vive、 Oculus Rift， 受限于内容与生态系统 ， 当时 VR/AR设备并未普及 。 伴随着 5G全球布局 ， VR/AR行业迎来技术迭代更新 ， 2019 年 VR一体机 Oculus Quest上市 ， 售价降至 399美元 ， 2021年 9月小米发布单目光波导 AR智能眼镜 ， 苹果首款 AR/VR设备也有望于 2022年上线 。 随着内容日渐丰富 ， 全球 VR/AR设备出货量稳步增长 ， 产业将迈入深度沉浸阶段 。 VR设备方面 ， 受 半衰期：爱莉克斯 等 VR内容发布及产 品价格不断下探影响 ， 2020年全球 VR头显设备出货量大幅上涨 ， 达到 670万台 （ yoy+72%） ； AR方面 ， AR眼镜出货量达 40万台 （ yoy+33%） 。 根据 VR陀螺预测 ， VR软硬件生态已步入拐点 ， 而 AR产业因价格未达到消费级水平 ， 截至目前 （ 2021年 9月 ） 仍主要应用于 B端 ， 未来发展取决 于功耗 、 重量等难题攻克 。 而根据中国信通院发布的 虚拟 （ 增强 ） 现实白皮书 （ 2017 年 ） ， 2022年 VR/AR产业将正式步入深度沉浸阶段 ， 技术升级有望驱动硬件设备市场渗透率不断提升 。 资料来源： VR陀螺，中国信通院 虚拟（增强）现实白皮书 ，东吴证券研究所 图表： 2016-2020年全球 VR头显设备出货量及同比增长 图表： 2016-2020年全球 AR眼镜出货量及同比增长 180 375 350 390 670108.3% -6.7% 11.4% 71.8% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 100 200 300 400 500 600 700 800 2016 2017 2018 2019 2020 出货量（万台） yoy 20 45 26 30 40125.0% -42.2% 15.4% 33.3% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 2016 2017 2018 2019 2020 出货量（万台） yoy 图表： VR/AR产业发展阶段 2.5 人工智能：构建虚拟世界的支撑技术 AI为元宇宙应用场景提供支撑： 计算机视觉 、 机器学习 、 自然语言处理和智能语音的发展进步为元宇宙提供了虚实结合的观感 ， 使元宇宙具备 多元性与沉浸感 。 根据艾瑞咨询数据 ， 2019年中国人工智能核心 /带动产业规模分别为 1088.6/3821.5亿元 ， 艾瑞咨询预计至 2025年复合增长率 分别为 27%/28%。 AI支撑内容生产以满足消耗： 元宇宙必须具备丰富的内容以保持玩家的探索欲望 ， 而依赖 PGC和 UGC远远不够 ， 以开放世界游戏为例 ， 研发耗 时 8年的 荒野大镖客：救赎 2 中玩家主线游玩时长仅为 41.5小时 ， 原神 版本更新后很快便进入 “长草期 ”。 人工智能可支撑用户高效生产 高质量内容 ， 以 Epic于近两年推出的产品为例 ， 2021年推出的 Metahuman Creator工具可制作高度逼真人脸 ， 用户可基于近傻瓜式的交互方式 ， 以极大自由度高速创建高保真数字人类 ， 然后导出并下载至虚幻引擎中制作动画 ， 在不牺牲质量的前提下 ， 将制作 3D虚拟角色模型的时间从数 周 、 数月缩短至一小时内； 2020年推出的 Live Link Face 利用苹果智能手机实现人脸动作捕捉并导入至虚幻引擎中 。 我们预计随着 AI技术进 步 ， 内容制作门槛将不断下降 ， 内容产出效率将不断提升 ， 为元宇宙注入源源不断的活力 。 资料来源：艾瑞咨询， Epic，东吴证券研究所 图表： 2019-2025年中国人工智能产业规模 图表 ： Epic于 2021年推出的 Metahuman Creator工具 1088.6 1512.5 1898.1 2340.4 2968.9 3714.6 4532.63821.5 5725.7 7442.1 9200.8 11374.8 13939.8 16648.3 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 18000 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 人工智能核心产业规模（亿元） 人工智能带动产业规模（亿元） 图表 ： Epic推出的 Live Link Face 2.6 物联网技术：满足多元化方式接入元宇宙需求 物联网技术能够满足随时随地以各种方式接入元宇宙的要求，同时为元宇宙感知外部信息来源提供支撑。 元宇宙的要求之一就是便捷的访问方 式，因此人们与互联网交互的方式将不局限于移动手机和电脑，各种穿戴设备、汽车、家居等都将接入网络中。此外， 物联网传感器是人类五 官的延长，能够确保元宇宙世界捕获更多的外界信息。 全球物联网核心技术持续发展，产业体系处于建立和完善过程中。 截至 2020年底，中国物联网市场规模达到 16600亿元，较上年增加 1600亿 元，同比增长 10.67%。全产业链可大致分为四层：感知层、网络层、平台层和应用层，其中感知层中的芯片等产品主要由国际厂商主导，将有 望实现国产化替代，平台层是物联网提供应用及增值服务的基础，下游智能驾驶、智能家居等应用层的场景逐渐丰富，能够带动平台层、网络 层的增长。因此从供需两端来看，我国物联网行业的原材料价格有望持续下降，同时需求端不断增加，有望实现市场规模的不断扩张。 资料来源： 中国产业发展研究院， 智研资讯，东吴证券研究所 图表 ：中国物联网市场规模（亿元） 图表：物联网产业链四大层次 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 18000 20000 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 中国物联网市场规模（亿元） yoy 19 三 .元宇宙投资机会 随着技术和应用的逐渐成熟， Facebook、腾讯、字节跳动等互联网巨头加码布局元宇宙。 Facebook创始人兼 CEO马克 -扎克伯格此前表示未来五年内（ 2022-2026年） Facebook将从一家社交媒体公司过渡到一家元宇宙公司。公司在 此前便已经进行了 VR/AR领域布局，根据 SuperData2020Q4报告， Facebook旗下 VR品牌 Oculus占据市场主要份额，其中 Oculus Quest 2销量 超过了 100万台，排在第二的 PlayStation VR销量仅为 12.5万台。此外，公司 还收购了包括 BigBox VR等一系列 VR游戏工作室。 腾讯则在 2020年 2月 Roblox 1.5亿美元 G轮融资中参投，并独家代理 Roblox 中国区产品发行。 2021年 4月，字节跳动花费 1亿元投资游戏厂商代码乾坤， 其产品有具备元宇宙雏形的青少年创造和社交 UGC平台 重启世界 。 8月 29日，字 节跳动收购 专注于移动 VR一体机市场的公司 Pico，其技术除消费场景外在培训、医疗、展览展示等场景下也已经得到应用。同时，字节在海 外还推出了一款名为 Pixsoul的元宇宙社交 app，可以通过 AI技术复刻与本人相像的虚拟形象。 资料来源： Pico， 重启世界 ， Facebook ，东吴证券研究所 图表： 重启世界 中游戏“ 灾难模拟器 ”，访问人数超过 1000万 图表： 扎克伯格正在使用 Facebook最新的 VR设备 Quest 2 3.1 大厂加码布局元宇宙 图表： Pico主要产品 3.2 从应用场景和支撑技术两大主线把握元宇宙投资机会 从元宇宙的构成要素来看，我们认为可以从应用场景和支撑技术两大主线把握元宇宙投资机会。 游戏是元宇宙应用场景的先行者，应用层面当前重点关注游戏领域。 游戏反映的是元宇宙的雏形，是人类对虚拟世界的构想，在当前元 宇宙发展的早期阶段，游戏是应用场景中的先行者。 Roblox作为元宇宙第一股，基于 UGC的内容创作模式已经初具元宇宙雏形， 2021Q2 Roblox营业收入达 4.54亿美元，同比增长 127%， 国内来看，腾讯作为最大的游戏厂商，在最适合元宇宙游戏的社交竞技类赛道 中具有长期竞争力。此外，宝通科技、世纪华通、中青宝等其他游戏厂商也纷纷入局，尝试通过开发 VR游戏、将游戏产品与 NFT结合以 及开发基于 Roblox平台的游戏等方式积极探索元宇宙。 医疗、教育、金融、社交等领域的全方位应用将带来更多投资机会。 元宇宙始于游戏，但覆盖场景将远高于游戏，例如更加真实的社交 体验，能够获得更好互动体验的线上会议和授课，以及医疗场景中能够解决更加精密复杂的手术、实现远程问诊等，但现阶段仍需等待 技术端的完善，相关投资机会值得关注。 3.2 从应用场景和支撑技术两大主线把握元宇宙投资机会 元宇宙几大支撑技术包括交互技术、区块链技术、人工智能技术、网络及运算技术、物联网技术等。 交互技术领域关注 VR/AR设备龙头及相关解决方案提供商。 推荐 VR设备代工龙头歌尔股份， VR/AR数字视觉内容和整体解决方案提供商 风语筑等。 VR/AR设备出货量处于高速增长阶段， 2020年全球 VR头显设备出货量 670万台，同比增长 71.8%，歌尔股份作为市占率第一的 Oculus系列产品代工方， 2021年上半年智能硬件营收同比增速高达 211%。 人工智能技术包括计算机视觉、智能语音语义、机器学习几大板块，相关标的包括科大讯飞、商汤科技等。 近几年随着算力水平的增加 以及垂直应用的落地，市场规模快速增长，国内来看，政策红利以及 AI公司的加速上市同样带来了较多投资机会。 网络及运算技术领域关注 5G和云计算相关标的 。推荐 5G设备供应商中兴通讯，云计算厂商优刻得等，建议关注网宿科技等。在政策支 持背景下行业发展迅速，中国 5G基站建设和网络覆盖均处于世界领先水平，三大运营商的相关投资不断增加， 5G网络渗透率也在持续 提升。云计算在 2021年初已建立了完整的产业链，国资云加码有望提升产业链需求。 物联网技术领域推荐中科创达等。 据艾瑞咨询数据， 2020年中国物联网设备连接量达 74亿个，艾瑞咨询预计 2025年将突破 150亿个，受 益于 5G网络的普及和云计算技术的提升，行业整体保持着稳定的增长速度。 Roblox是一款全球最大的大型多人在线创作游戏平台，玩家可以使用专有的引擎平台 Roblox Studio来创建自己的游戏，并供其他玩家游玩。 Roblox平台有自己的经济系统，并可以满足玩家娱乐，社交等需求。 平台游戏有模拟类（如 Natural Disaster Survival ），生活方式类（如 Adopt Me ），益智解谜类（如 Murder Mystery 2 ）等代表作 品，其中 Adopt me 的 Roblox官网关注量已经达到了 2160万。 2021Q2 Roblox营业收入为 4.54亿美元，同比增长 127%，环比增长 17%；净亏损 1.40亿美元，去年同期净亏损为 0.72亿美元； 21Q2 DAU达到 4320万，同比增长 29%，用户总参与时长为 97亿小时，同比增长 13% 。 资料来源：公司招股说明书， Roblox游戏商城，东吴证券研究所 图表： Roblox游戏商店 图表： Roblox DAU数量及增长率 3.3 Roblox：元宇宙第一股 15.8 17.1 18.4 19.1 23.6 33.4 36.2 37.1 42.1 43.253% 51% 45% 39% 49% 95% 97% 94% 78% 29% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 DAU（百万） YOY Robux是 Roblox世界中的唯一货币， 所有 Roblox世界中的非免费物品都可以用 Robux进行交易。 Robux可以 和美元自由 兑换，每个 Robux价值 0.0035美元（ 2021.09数据）。玩家可以使用 Robux 从 Avatar Marketplace (游戏商城 )购买衣服、配饰和表情等物品，也可以支付 Robux解锁新 的游戏功能，获得更加深入的游戏体验，例如支付 100Robux，会员用户可以创建一个群组；支付 1000Robux，用户可以修改用户名。 在内容创作模式上， Roblox以 UGC为主，大大降低了创作的门槛，基于 Robux的经济系统也能给予创作者丰厚的回报。 平台为游戏开发者支付 的费用在不断增加， 2021Q2高达 1.30亿美元。 2020年有超过 1300 个游戏产生至少 100 万小时的参与时间，超过 17000 个游戏产生超过一万小 时的参与时间。这些游戏创作者也相应取得了巨额的收入激励， 2020年平台开发者收入达 3.29亿美元。 UGC模式使游戏开发者和游戏玩家相互 转化，形成闭环，使玩家自我满足，不断驱动高质量游戏内容生产，玩家和开发者的积极性也被充分调动。 资料来源： Roblox公司招股说明书，东吴证券研究所 图表： Roblox 2019Q1-2021Q2支付给开发者的费用（单位：百万美元） 图表： 中心化的 Robux经济系统 3.3 Roblox：基于独特经济系统的 UGC游戏平台 提现 Robux 玩家 开发者 使用 Robux， 购买服务等 相互转化 UGC模式 22.7 23.3 26.2 39.8 44.5 85.1 85.5 113.7 118.9 129.7 0 20 40 60 80 100 120 140 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 资料来源： not boring，东吴证券研究所 3.4 腾讯：从游戏出发全方位布局元宇宙 腾讯是元宇宙赛道的首推标的，作为游戏行业的龙头公司，腾讯具有从游戏出发全方位布局的能力。 2020年末，马化腾在腾讯出品的年 度特刊中提到了“全真互联网”的概念，指明了公司下一阶段的发展目标。 腾讯从游戏出发布局元宇宙具有独特优势， 1）公司具有强研发实力同时擅长大 DAU的社交 +竞技品类，头部产品 王者荣耀 和平 精英 长期表现良好为公司提供了丰富经验，此外，公司还与 Roblox成立合资公司罗布乐思，将其引入中国。 2）拥有能够支持高品质 内容的游戏引擎，腾讯除了自有引擎 Quicksilver，同时持有 Epic40%股份，其虚幻引擎已成为 堡垒之夜 等多款大型游戏的开发工具。 3）腾讯围绕游戏打造了包括直播、电竞在内的生态闭环，是形成元宇宙的良好基础。 4）公司对 VR游戏公司 Frontier Development、威 魔纪元等也进行了投资，围绕元宇宙形成了丰富的产品线。 图表：腾讯元宇宙布局 图表：腾讯投资威魔纪元旗下游戏 永恒战士 VR 资料来源：微信， IDC，东吴证券研究所 3.4 腾讯：从游戏出发全方位布局元宇宙 腾讯围绕元宇宙不断进行全产业链布局。 一方面微信作为腾讯的核心产品，围绕社交形成了包含电商、游戏、支付、生活服务在内的完 整生态，已具备元宇宙雏形。另一方面，腾讯在云、人工智能、 AIoT、边缘计算等技术领域持续投入，在转型产业互联网后，腾讯云发 展迅速，截至 2020年上半年在国内厂商中份额排名第二，是中国首家服务器总量超过百万的公司，也是全球五家服务器数量过百万的公 司之一，在加强基础设施建设的同时利用好腾讯生态的优势，为游戏、教育、智慧医疗、智慧城市等垂直领域提供解决方案。人工智能 方面， 2020年 5月腾讯云 AI客户数超过 200万，服务全球用户数量更是超过 12亿，腾讯在人工智能领域已探索了内容、游戏、社交和平 台工具型四类 AI，打造出围棋 AI“绝艺”，并取得了多项比赛冠军 。 图表：腾讯微信生态 图表：腾讯公有云市场份额国内厂商中仅次于阿里巴巴 资料来源： Gamelook， TapTap，东吴证券研究所 3.5 其他游戏厂商：探索元宇宙游戏的产品形式 宝通科技： 公司在 VR/AR领域投资了智能眼镜公司 TopSmart、哈视奇等企业， 2021年 9月 1日完成对一隅千象战略级投资，将为自研游戏 终末阵线 打造 裸眼 AR。公司将哈视奇作为内容研发商，将一隅千象作为产品内容载体，逐步打造工业智能领域的闭环。此外， 2021年 9月 10日宝通科技增资子公司海南 元宇宙科技有限公司至 5000万元，用于支持其开展新兴产业投资布局，重点布局 AR/VR/MR、机器人、传感器、新能源矿卡、高端装备等成长性产业。