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公司 报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 华阳国际 （ 002949） 证券 研究报告 2021 年 12 月 30 日 投资 评级 行业 建筑装饰 /房屋建设 6 个月评级 买入 （ 维持 评级 ） 当前 价格 17.95 元 目标 价格 23.04 元 基本 数据 A 股总股本 (百万股 ) 196.04流通 A 股股本 (百万股 ) 93.50 A 股总市值 (百万元 ) 3,518.83 流通 A 股市值 (百万元 ) 1,678.36 每股净资产 (元 ) 6.88 资产负债率 (%) 49.10 一年内最高 /最低 (元 ) 25.30/12.90 作者 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号： S1110520120003 王涛 分析师 SAC 执业证书编号： S1110521010001 王雯 分析师 SAC 执业证书编号： S1110521120005 资料 来源： 聚源 数据 相关报告 1 华阳国际 -季报点评 :收入维持高增长，现金流表现优异 2021-10-28 2 华阳国际 -半年报点评 :收入大幅增长，人效拐点逐步显现 2021-08-18 3 华阳国际 -公司点评 :21H1 业绩超预期，后续利润弹性有望逐步显现 2021-07-15 股价 走势 携手万翼开展 AI 领域合作， BIM 智能化转型升级 携手万科开展 AI 领域多项合作 ，维持“买入”评级 近日 公司与万翼科技签订战略合作协议 ， 双方将充分发挥各自在 BIM 应用软件开发、 AI 数字技术方面的所长，优势互补，共同研发 AI 审图定制规则、AI 审图接入协同平台、 AI 赋能设计场景。 万翼科技 是 万科企业股份有限公司 旗下专门从事地产科技研发的全资子公司， 科技 旗下的 AI 审图等多款产品已逐渐走向市场， 我们认为 后续 如若合作能顺利实施，将有助于公司 iBIM平台持续优化，推动智能化转型，实现产业链数据互联互通，促进公司科技转型 ，我们持续看好公司中长期发展， 维持“买入”评级。 深度开展 BIM 合作，数字化转型升级持续推进 本次 合作期为三年， 通过 开发接口实现 华阳 CAPOL iBIM 平台与 万翼 AI 审图平台的数据对接及功能调用 、 深度使用 万翼 的 AI 审图平台，如标准化设计模块（图框、图层等）集成，针对性提升华阳图纸的支持能力，持续优化 AI 审图平台及 CAPOL iBIM 平台 等合作模式， 围绕以下方面展开 合作 ：1） 深度开展基于 CAD 形式的 AI 审图合作 ； 2） 实现 AI 审图平台与 CAPOL iBIM 平台数据对接 ； 3） AI 赋能设计场景 ； 4） BIM 合作研发 ， 将 AI 与华阳 BIM 模型审查相结合，逐步实现 BIM 项目服务的智能化转型 。我们认为华阳是以设计为龙头，以装配式建筑和 BIM 为核心技术的全产业链布局的设计科技企业， 截止 2021H1 公司 拥有约 120 人的 BIM 研发团队，聚焦BIM 技术研究及相关软件开发， 此次合作有望 使 数字化转型升级 持续推进。 保障房政策暖风频 吹 ，先发优势有望 贡献 业务增量 21 年 6 月国办印发关于加快发展保障性租赁住房的意见制定顶层规划，给予土地、财税、金融等方面支持，年末中央经济工作会议再次点名“推进保障性住房建设”，我们判断保障性安居工程或成为 2022 年稳增长重要抓手 ， 目前大部分重点一二线城市陆续公布了十四五期间保障房开工计划 ，其中 深圳 新增保障房占新房比重超 45%， 17 年 深圳市政府（深业集团、深圳住宅工程管理站等）对公司的收入贡献较 15 年增长超 100%， 深圳政府相关部门在公司客户群体中占据重要地位 ，此前公司参与 全国最大的装配式建筑保障性住房龙岗区保障性住房 EPC 项目 ，随着深圳保障房市场的放量，华阳在深圳 TO G 市场的显著优势有望为公司带来业务增量。 看好公司自身属 性，维持“买入”评级 我们认为公司的核心竞争力较为突出，看好公司自身属性，此外 公司 BIM与装配式研发持续推进，上线华阳速建 2021、 IBIM3.0，华阳知乎搜索系统和云算量系统，自用软件 的 快速迭代 有望不断提升 公司设计效率。 考虑到 21H2 地产行业景气度大幅下行，我们略微调整公司 21-23 年公司归母净利润 至 2.0/2.5/3.2 亿元，前值（ 2.3/3.1/4.0 亿元 ） ， 参考可比公司估值，认可给予 22 年 18 倍 PE，目标价 23.04 元，维持“买入”评级。 风险 提示 ： 订单放量和执行不及预期；房地产新开工面积不及预期； EPC对现金流影响超预期 ；战略合作协议为框架性协议，具有不确定性 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 (百万元 ) 1,194.65 1,894.09 2,235.15 2,698.61 3,266.61 增长率 (%) 30.41 58.55 18.01 20.73 21.05 EBITDA(百万元 ) 258.93 344.88 306.29 394.04 481.16 净利润 (百万元 ) 136.18 173.27 199.01 250.82 316.37 增长率 (%) 7.98 27.24 14.86 26.03 26.14 EPS(元 /股 ) 0.69 0.88 1.02 1.28 1.61 市盈率 (P/E) 25.84 20.31 17.68 14.03 11.12 市净率 (P/B) 3.06 2.51 2.48 2.21 1.94 市销率 (P/S) 2.95 1.86 1.57 1.30 1.08 EV/EBITDA 13.51 8.17 8.92 6.94 5.53 资料 来源： wind，天风证券研究所 -30%-21%-12%-3%6%15%24%2020-12 2021-04 2021-08 2021-12华阳国际 房屋建设沪深 300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 表 1： 可比公司估值表 证券代码 证券名称 总市值 （亿元） 当前价格 （元） EPS（元） PE（倍） 2020A 2021E 2022E 2020A 2021E 2022E 002541.SZ 鸿路钢构 272.02 51.25 1.53 2.16 2.78 33.50 23.73 18.44 002375.SZ 亚厦股份 99.56 7.43 0.24 0.35 0.43 30.96 21.23 17.28 002084.SZ 海鸥住工 32.03 5.27 0.27 0.39 0.53 19.52 13.51 9.94 平均 27.99 19.49 15.22 002949.SZ 华阳国际 35.19 17.95 0.88 1.02 1.28 20.31 17.60 14.02 注：数据截至 20211229 收盘，除华阳国际外，其余公司 21/22 年 EPS 为 Wind 一致预测。 资料来源： Wind， 天风证券研究所 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产 负债表 (百万元 ) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 利润 表 (百万元 ) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 414.52 439.79 592.32 715.13 865.65 营业收入 1,194.65 1,894.09 2,235.15 2,698.61 3,266.61 应收票据及 应收账款 483.45 496.39 993.71 490.52 1,287.96 营业成本 819.96 1,395.28 1,649.32 1,953.81 2,345.57 预付账款 6.78 8.77 27.88 37.24 40.94 营业税金及附加 8.03 12.22 14.53 17.54 21.23 存货 16.97 0.51 54.46 21.52 69.70 营业费用 29.57 35.67 49.17 58.83 71.21 其他 285.84 973.80 782.42 835.47 817.02 管理费用 114.29 128.67 151.99 183.51 222.13 流动资产合计 1,207.57 1,919.27 2,450.79 2,099.89 3,081.28 研发费用 52.56 72.89 89.41 105.25 127.40 长期股权投资 32.31 36.12 46.12 56.12 66.12 财务费用 (1.48) 3.57 10.49 27.74 24.21 固定资产 385.65 361.96 418.69 469.85 515.34 资产减值损失 0.00 24.11 28.50 39.20 53.00 在建工程 54.20 111.66 113.33 114.66 115.73 公允价值变动收益 1.08 2.19 0.00 0.00 0.00 无形资产 74.07 199.47 201.01 201.96 202.31 投资净收益 9.57 11.76 12.00 5.00 0.00 其他 125.57 124.99 141.43 144.61 154.42 其他 (7.75) (13.25) (24.00) (10.00) 0.00 非流动资产合计 671.79 834.20 920.57 987.19 1,053.92 营业利润 168.81 220.98 253.74 317.74 401.86 资产总计 1,879.36 2,753.46 3,371.36 3,087.08 4,135.19 营业外收入 2.93 0.19 2.00 2.00 2.00 短期借款 10.53 69.25 527.23 606.17 623.96 营业外支出 0.21 1.44 1.44 1.00 4.00 应付票据及应付账款 120.40 182.10 138.60 241.30 306.00 利润总额 171.52 219.73 254.30 318.74 399.86 其他 565.50 712.78 1,100.81 400.13 1,067.37 所得税 23.10 28.53 35.60 44.62 55.98 流动负债合计 696.43 964.12 1,766.64 1,247.60 1,997.32 净利润 148.43 191.20 218.70 274.12 343.88 长期借款 0.00 4.82 3.82 2.82 2.82 少数股东损益 12.25 17.92 19.68 23.30 27.51 应付债券 0.00 333.95 111.32 148.42 197.90 归属于母公司净利润 136.18 173.27 199.01 250.82 316.37 其他 4.86 4.37 4.94 4.72 4.68 每股收益（元） 0.69 0.88 1.02 1.28 1.61 非流动负债合计 4.86 343.14 120.08 155.97 205.40 负债合计 701.29 1,307.27 1,886.73 1,403.57 2,202.72 少数股东权益 28.27 46.19 65.88 89.18 116.69 主要财务比率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 股本 196.03 196.03 196.04 196.04 196.04 成长能力 资本公积 641.83 641.83 641.83 641.83 641.83 营业收入 30.41% 58.55% 18.01% 20.73% 21.05% 留存收益 949.35 1,083.41 1,222.72 1,398.30 1,619.76 营业利润 9.71% 30.90% 14.83% 25.22% 26.47% 其他 (637.41) (521.26) (641.83) (641.83) (641.83) 归属于母公司净利润 7.98% 27.24% 14.86% 26.03% 26.14% 股东权益合计 1,178.07 1,446.20 1,484.64 1,683.51 1,932.48 获利能力 负债和股东权益总计 1,879.36 2,753.46 3,371.36 3,087.08 4,135.19 毛利率 31.36% 26.34% 26.21% 27.60% 28.20% 净利率 11.40% 9.15% 8.90% 9.29% 9.68% ROE 11.84% 12.38% 14.03% 15.73% 17.42% ROIC 39.85% 49.44% 42.03% 46.93% 45.17% 现金流量表 (百万元 ) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 偿债能力 净利润 148.43 191.20 199.01 250.82 316.37 资产负债率 37.32% 47.48% 55.96% 45.47% 53.27% 折旧摊销 34.40 49.03 42.06 48.56 55.09 净负债率 -34.29% -2.04% 3.42% 2.57% -2.05% 财务费用 0.00 4.47 10.49 27.74 24.21 流动比率 1.73 1.99 1.39 1.68 1.54 投资损失 (9.57) (11.76) (12.00) (5.00) 0.00 速动比率 1.71 1.99 1.36 1.67 1.51 营运资金变动 159.68 263.74 (48.84) (127.90) (109.13) 营运能力 其它 (256.89) (237.03) 19.68 23.30 27.51 应收账款周转率 3.02 3.87 3.00 3.64 3.67 经营活动现金流 76.05 259.65 210.41 217.52 314.05 存货周转率 62.65 216.67 81.31 71.03 71.62 资本支出 228.26 189.25 101.43 102.22 102.04 总资产周转率 0.78 0.82 0.73 0.84 0.90 长期投资 (2.81) 3.81 10.00 10.00 10.00 每股指标（元） 其他 (462.85) (900.56) (211.43) (219.22) (224.04) 每股收益 0.69 0.88 1.02 1.28 1.61 投资活动现金流 (237.41) (707.49) (100.00) (107.00) (112.00) 每股经营现金流 0.39 1.32 1.07 1.11 1.60 债权融资 10.53 410.27 643.13 758.42 826.01 每股净资产 5.87 7.14 7.24 8.13 9.26 股权融资 473.39 112.58 (131.05) (27.74) (24.21) 估值比率 其他 (63.40) (47.10) (469.97) (718.38) (853.33) 市盈率 25.84 20.31 17.68 14.03 11.12 筹资活动现金流 420.53 475.74 42.12 12.30 (51.53) 市净率 3.06 2.51 2.48 2.21 1.94 汇率变动影响 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 13.51 8.17 8.92 6.94 5.53 现金净增加额 259.17 27.89 152.53 122.82 150.52 EV/EBIT 14.99 9.02 10.34 7.92 6.24 资料来源：公司 公告， 天风证券研究所 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见 等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及 /或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表 现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和 /或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券 并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及 /或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别 说明 评级 体系 股票投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股价相对收益 10%-20% 持有 预期股价相对收益 -10%-10% 卖出 预期股价相对收益 -10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅 -5%-5% 弱于大市 预期行业指数涨幅 -5%以下 天风 证券研究 北京 武汉 上海 深圳 北京市西城区佟麟阁路 36 号 邮编： 100031 邮箱： 湖北武汉市武昌区中南路 99 号保利广场 A 座 37 楼 邮编： 430071 电话： (8627)-87618889 传真： (8627)-87618863 邮箱： 上海市虹口区北外滩国际 客运中心 6 号楼 4 层 邮编： 200086 电话： (8621)-65055515 传真： (8621)-61069806 邮箱： 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 71 楼 邮编： 518000 电话： (86755)-23915663 传真： (86755)-82571995 邮箱：
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