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请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 / 24 Table_Main 公司研究 |电力设备 |电机 证券研究报告 科力尔 (002892)首次覆盖报告 2021 年 12 月 30 日 Table_Title 携手 华为 深度合作 ， 第二 曲线 增长动力强劲 科力尔 公司 首次覆盖 报告 Table_Summary 报告要点： 国内罩极电机龙头 ， 积极布局第二增长曲线 科力尔 主要产 品包括单相罩极电机、串激电机、步进电机、直流无刷电机和伺服电机，其中 核心产品 罩极电机 产销量位列全国第一 。 公司 致力于成为全球顶尖的电机与智能驱控技术提供商 ， 凭借优秀的研发和生产能力，产品系列 逐步向驱动、控制等领域延伸， 从单相罩极电机和串激电机发展到具有高技术含量和附加值的 伺服电机 、 直流无刷电机 、步进电机 等 ， 广泛应用在家电、 安防、医疗器械、工业自动化等领域 。 政策支持 +需求攀升双重利好， 国产替代化 推动 行业转型升级 2015 年以来“工业 4.0”概念引领 国产替代化趋势 ，中国制造 2025指出要加快发展智能制 造装备和产品，研发伺服电机及驱动器等智能制造的核心装置， 工业自动化对传统产业的 迭代将 倒逼微特电机行业加速发展。同时， 消费升级打开需求空间， 微特电机下游 智能家居 、 新能源汽车、机器人、无人机等高科技新兴领域将 引领 行业开启新一轮景气上行周期 。 传统业务稳步发展， 新一代伺服系统 放量 突破 ， 收入利润多翼齐飞 公司 深耕 罩极电机和串激电机 多年， 产品性能已经 可以比肩 国际水平 ， 同时 凭借较高的 性价比 ， 得到 伊莱克斯、惠而浦、松下 等多家知名客户青睐，近年来销售额保持稳定增长。 2019 年 起 公司进行 组织架构调整， 新设 运动控制 /工业控制 /智能控制 /泵类事业部 ， 聚焦 伺服电机 、 直流无刷电机 、步进电机等 新 业务的研发 。 2020 年 公司重磅推出 新一代高性能 V6 伺服系统，产品性能 可媲美 日本同类产品，实现了进口替代 。 2021 年 6 月公司成为华为的供应商，伺服系统也在苹果手机生产和检测设备市场获得 突破 。 投资建议与盈利预测 深度绑定优质客户华为， 第二曲线增长动力强劲。 未来凭借 长期积累的核心技术优势和客户资源优势，公司有望实现固本拓新， 在立 足罩极电机 等传统主业的同时 积极布局新业务，迎来业绩 高速 增长 阶段 。我们预计2021-2023 年公司营业收入分别为 14.54 亿元 /22.11 亿元 /29.97 亿元 ，同比增长 46.43%/52.02%/35.55%； 归母净利润分别为 1.13 亿元 /2.51 亿元/3.81 亿元 ，同比增长 15.34%/121.63%/51.70%。对应 2021-2023 年的 EPS分别为 0.41/0.90/1.36，当前股价对应 PE 分别为 81.8/36.9/24.3 倍，首次覆盖给予“买入”评 级。 风险提示 原材料价格波动风险、汇率波动风险、微特电机市场竞争风险 。 Table_Finance 附表：盈利预测 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 (百万元 ) 850.70 993.19 1454.32 2210.83 2996.80 收入同比（ %） 18.00 16.75 46.43 52.02 35.55 归母 净利润 (百万元 ) 88.05 98.24 113.31 251.13 380.96 归母 净利润同比 (%) 26.59 11.56 15.34 121.63 51.70 ROE（ %） 12.86 13.77 8.67 17.53 22.57 每股收益（元） 0.32 0.35 0.41 0.90 1.36 市盈率 (P/E) 105.28 94.37 81.81 36.91 24.33 资料来源： Wind， 国元证券研究所 Table_Invest 买入 |首次评级 Table_TargetPrice 当前价 33.19 元 Table_Base 基本数据 52 周最高 /最低价（元）： 34.12/17.03 A 股流通股（百万股）： 225.01 A 股总股本（百万股）： 225.01 流通市值（百万元）： 7468.07 总市值（百万元）： 7468.07 Table_PicQuote 过去一年股价走势 资料来源： Wind Table_DocReport 相关研究报告 Table_Author 报告作者 分析师 凌晨 执业证书编号 S0020521110002 电话 021-51097188 邮箱 -50%0%50%100%150%12/31 3/31 6/30 9/30科力尔 沪深 300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 / 24 目 录 1. 国内罩极电机龙头，近年来业绩保持稳健增长 . 4 1.1 深耕微特电机二十余年，产品矩阵丰富 . 4 1.2 盈利能力稳定，智 能家居类产品贡献主要收入来源 . 5 2. 扎实推进传统业务，多领域布局迎第二增长曲线 . 9 2.1 微特电机是工业制造中的核心构成部件，应用领域广泛潜力巨大 . 9 2.2 传统业务表现稳定，持续开拓下游优质客户 . 11 2.3 政策支持 +需 求攀升双重利好，驱动微特电机行业转型升级 . 13 2.4 高端电机产品步入快速发展通道，第二成长曲线开启 . 14 3. 伺服系统深度绑定华为，新能源赛道拓展顺利 . 16 3.1 立足风口，高 技术壁垒的伺服电机有望成为行业最重要的突破点 . 16 3.2 新型 V6 伺服系统 实现进口替代， 成功打入华为供应链 . 18 3.3 深度布局新能源产业，品类扩张打造新增长极 . 19 4. 持续加码研发投入，不断健全长效激励机制 . 19 4.1 高度重视自主 研发，技术创新构筑企业护城河 . 19 4.2 股权激励和持股计划双管齐下，扩产项目稳步推进 . 20 5. 盈利预测和投资评级 . 21 图表目录 图 1：公司历史沿革 . 4 图 2：公司股权结构 . 4 图 3：公司营业总收入及增速 . 6 图 4：公司归母净利润及增速 . 6 图 5：公司毛利率、净利率 . 6 图 6：公司期间费用率 . 6 图 7：公司 ROE、 ROA . 7 图 8：公司总资产周转率 . 7 图 9：公司主营业务成本构成情况 . 7 图 10： 2016 年以来国内市场铜现货价（元 /吨） . 8 图 11： 2016 年以来国内市场硅钢片价格（元 /吨） . 8 图 12：公司营业总收入分产品占比 . 8 图 13：公司分产品收入（亿元） . 8 图 14：公司境外、境内收入及增速 . 9 图 15：公司境外、境内收入占比 . 9 图 16：微特电机分类 . 10 图 17：微特电机行业产业链 . 10 图 18： 2013-2018 年中国微特电机市场规模及增速 . 10 图 19： 2018 年我国微特电机行业市场需求结构 . 10 图 20：公司传统业务分产品销量（万台） . 12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 / 24 图 21：公司传统业务分产品产量（万台） . 12 图 22： 2014-2020 年中国微特电机产量及增速 . 14 图 23： 2014-2020 年中国微特电机表观需求量及增速 . 14 图 24： 新一代高性能 V6 伺服系统打破国外技术垄断 . 14 图 25：重磅发布全数字开环和闭环驱动器 . 14 图 26：公司新业务分产品销量（万台） . 15 图 27：公司各产品毛利率对比 . 15 图 28：全球无刷电机行业市场地区分布情况 . 15 图 29： 2015-2023 年全球直流无刷电机市场规模 及增速 . 15 图 30： 2012-2020 年中国小家电市场规模及增速 . 16 图 31：伺服系统工作原理 . 17 图 32： 2016-2020 年我国伺服电机产量 及增速 . 17 图 33： 2014-2020 年我国伺服电机市场规模 及增速 . 17 图 34： 2019 年我国伺服系统下游行业分布 . 18 图 35： 2021 年上半年我国伺服电机行业市场份额 . 18 图 36：公司研发费用率处于行业中间水平 . 20 表 1：公司主要产品按技术原理分类 . 5 表 2：公司产品按应用领域分类情况 . 8 表 3：国际及国内微特电机代表企业 . 11 表 4：公司重点客户介绍 . 12 表 5：微特电机未来六大发展方向 . 13 表 6：公司六大事业部介绍 . 14 表 7：公司重点技术介绍 . 19 表 8：公司 2021 年首次授予股票期权的业绩触发条件 . 21 表 9：公司 2021 年员工持股计划 . 21 表 10：相对估值表 . 22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 / 24 1. 国内罩极电机 龙头 ，近年来业绩保持稳健 增长 1.1 深耕微特电机二十余年， 产品矩阵丰富 公司从事微特电机研发超二十年， 罩极电机产销量全国第一 。 公司创立 于 1992 年4 月 ，前身为 深圳市科力尔电机有限公司 ，专注于 微特电机 与智能驱控技术 的开发、生产与销售 ， 2017 年 8 月 于深交所 挂牌上市 。 公司 拥有超 20 年的微电机研发制造经验 ， 是 国内 最大的微特电机制造和出口企业之一 ， 主要产品包括 罩极电机、串激电机、直流无刷电机、步进电机、伺服电机、编码器、驱动器、精密泵等 ，其中 罩极电机产销量 领先行业 。 公司产品广泛应用在家电、办公、安防、医疗器械、工业自动化与机器人等领域，拥有伊莱克斯、惠而浦、松下等知名客户， 致力于成为全球顶尖的电机与智能驱控技术提供商 。 图 1：公司历史沿革 资料来源：公司官网， 国元证券研究所 高管 持股比例集中，股权结构稳定 。 截 至 2021 年 9 月 30 日，公司董事长兼总经理聂鹏举 先生 直接持股 25.94%；董事兼名誉董事长聂葆生 先生 直接持股 25.75%，为公司实际控制人。公司最终受益人为聂葆生、聂鹏举父子，合计持股比例为51.69%。 公司共拥有 6 家全资子公司， 分别为永州科力尔、祁阳科力尔、科力尔投控 、 科力尔智能电气 、东莞 科力尔 、科力尔电机（惠州） 。 图 2：公司股权结构 资料来源： Wind， 国元证券研究所 4 月 ， 创立湖南黎海微电机有限公司 ， 开始进入微特电机 行业 5 月 ， 更名 为 “ 科力尔 电机集团股份有限公司 ” 7 月 ， 组建工控事业部 、 泵类事业部 、 直流无刷事业部 ， 建立通用伺服技术实验室 9 月 ， 成立深圳市科力尔运动控制技术有限公司 ， 加快步进电机的发展 7 月 ， 正式开发 通用伺服电机 ，进入 机器人和工业自动化领域 11 月 ， 整体 股改 ， 设立 湖南科力尔电机股份有限公司 2 月 ， 与武汉钢铁股份有限公司签订战略合作协议 4 月 ， 引进国外第一条自动化生产线 5 月 ， 与海信集团建立合作 1 月 ， 最新一代 V 6 伺服电机 、 驱动器和 17 位磁编码器研发成功 3 月 ， 成立科力尔泵业 ， 向泵类领域拓展；成立科力尔工控 ， 向机器人和工业自动化领域转型9 月 ， 成立 湖南科力尔电机有限公司 ，整合 资源谋求上市1 月 ， 成为伊莱克斯全球战略供应商 1 月 , 与 非洲第一个客户Universal 建立 合作 8 月 ， 成功在深圳中小板首发上市1 9 9 2 年 2 0 1 3 年2 0 1 0 年 2 0 1 5 年2 0 1 6 年2 0 1 7 年2 0 1 9 年2 0 2 0 年科力尔电机集团股份有限公司深圳市科力尔投资控股有限公司永州市科力尔智能电气有限公司东莞市科力尔电机有限公司科力尔电机（惠州）有限公司祁阳县科力尔电机有限公司永州市科力尔电机有限公司57 . 42 %聂鹏举西藏瑞华资本管理有限公司聂葆生25 . 94 % 2 5 . 7 5 %深圳市瀚信资产管理 有限公司 - 瀚 信 6号证券投资基金1 . 18 % 1 . 02 %李伟1 . 27 %唐毅2 . 26 %100 % 100 % 100 % 100 % 100 % 100 % 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 / 24 管理层经验丰富，领导力卓越彰显公司格局。 公司 董事长 兼 总经理聂鹏举 先生 曾留学加拿大 ，于 2006 年加入公司，从最基层做起，一步步走向管理层，兼备 低调实干的稳健作风 和 与时俱进的创新精神 。 聂鹏举 先生也是 第十三届全国人大代表、湖南省第十二届 和 十三届人大代表 ，曾 获全国五一劳动奖章、湖南省劳动模范 、 中国品牌十大匠心人物 、 湖南省优秀企业家 等荣誉， 懂行业、善经营 ，拥有杰出的领导能力和丰富的管理经验。 公司主要 产品包括单相罩极电机、串激电机、步进电机、直流无刷电机 和 伺服电机。公司以电机技术、材料技术、驱动技术、控制技术 等为基础， 凭借优秀的 设计研发能力和生产制造能力， 逐步向驱动、控制等领域延伸。产品系列从最初的单相罩极电机和串激电机，发展到 具有高技术含量和附加值的步进电机、直流无刷电机、伺服电机等 ， 广泛应用于智能家居、办公自动化、安防监控、医疗器械、 3D 打印、锂电池设备、机器人与工业自动化设备等多个领域。 表 1：公司主要产品按技术原理分类 产品类别 产品外观 产品特点 产品用途 单相罩极电机 低噪声 ， 运行可靠 ， 无电磁干扰 ， 免维护 用于家电及医疗器械产品的冷却、散热、空气循环 ，如 烤箱、排风扇、空调器、微波炉、家用水泵 等 串激电机 转速高 ， 启动力矩大 ， 调速范围广 ， 免维护 为小家电、电动工具等提供高转速动力 ，如 食物搅拌机、吸尘器、电吹风、豆浆机、咖啡机、电钻、电磨等 直流无刷电机 效率高，低速大功率运行 ， 稳定性好 ，调速范围广 ， 震动小 白色 家电产品的无级调速、冷却散热、智能控制等 ，如 冰箱、空调、洗衣机、换气扇等 步进电机 具有自锁力 ， 系统可靠性高 ， 高精度定位 ， 启动、停止、变速可控 用于办公自动化、工业自动化、安防监控产品的角度控制和位移控制 ，如 复印机、扫描仪、舞台灯光、 ATM 机、监控云台、绣花机 等 伺服电机 精度高，响应速度快，寿命长，过载能力强，体积小、重量轻 主要用于工业自动化的运动控制与执行，如工业机器人、高端数控机床、印刷设备、包装设备、纺织设备、激光加工设备等 资料来源： 公司公告，公司官网， 国元证券研究所 1.2 盈利能力稳定，智能家居类产品贡献主要收入来源 业绩持续稳定增长，财务状况保持稳健。 2016-2020 年 ，公司营业收入 CAGR 为18.47%，同期归母净利润 CAGR 为 9.83%，业绩保持稳健增长 。 2020 年疫情期间公司 积极开拓市场， 进一步优化产品结构，全年实现营收 9.93 亿元、归母净利润0.98 亿元，分别同比 +16.75%、 +11.56%。 2021 前三季度 公司实现营收 10.56 亿元 （超过 2020 年全年的水平） 、归母净利润 0.82 亿元 ， 分别同比 +55.90%、 +6.19%。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 / 24 图 3：公司营业总收入及增速 图 4：公司归母净利润及增速 资料来源： Wind， 国元证券研究所 资料来源： Wind， 国元证券研究所 成本端承压盈利受限， 2021H2 盈利水平有望改善 。 2016-2020 年 ， 受累于原材料价格上涨及 人民币升值 影响，公司毛利率呈现下降趋势 。 公司通过提 价 、优化设计降低成本、远期合约锁汇锁铜 、提高生产效率和管理水平 等方式 积极 化解压力 ，目前已经渡过毛利率的最低谷期，我们预计 2021年下半年公司盈利水平将显著回升。 研发投入保持稳定，期间费用管控良好。 公司持续保持较高的研发投入， 2020 年研发费用率同比 +0.58pct 至 4.45%。受会计准则变更影响， 2020 年 公司销售费用率同比 -2.69pct 至 1.55%。 2016-2018 年 公司 ROE 有所下滑， 主因上市期间 资产规模大幅 增加导致 资产周转率下降 。 2018-2020 年 ， 公司 ROE 稳步提升， 由 11.66%增加 至 14.05 %。 我们预计随着 公司盈利能力逐渐增强 ， ROE 将持续 恢复增长。 图 5：公司毛利率、净利率 图 6：公司期间费用率 资料来源： Wind， 国元证券研究所 资料来源： Wind， 国元证券研究所 0%1 0 %2 0 %3 0 %4 0 %5 0 %6 0 %0246810122 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 2 0 2 0 1 - 3 Q 2 1营业总收入（亿元） 增速- 5 %0%5%1 0 %1 5 %2 0 %2 5 %3 0 %0 . 00 . 20 . 40 . 60 . 81 . 01 . 22 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 2 0 2 0 1 - 3 Q 2 1归母净利润（亿元） 增速0%5%1 0 %1 5 %2 0 %2 5 %3 0 %3 5 %2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 2 0 2 0 1 - 3 Q 2 1销售毛利率 销售净利率- 1 %0%1%2%3%4%5%6%20 16 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 2 0 2 0 1 - 3 Q 2 1销售费用率 管理费用率财务费用率 研发费用率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 / 24 图 7：公司 ROE、 ROA 图 8：公司总资产周转率 资料来源： Wind， 国元证券研究所 资料来源： Wind， 国元证券研究所 铜及硅钢片价格有望步入下行通道，原材料成本压力将缓解。 公司 产品 成本中原材料占比 超 70%， 2020 年直接材料在主营业务成本中的占比为 75.64%。 公司生产所需原材料主要为漆包线（ 主要原材料为铜）、硅钢等， 2021 年 至今国内铜价高位震荡，我们认为，随着未来供需改善，未来铜价将回归其基本面，逐渐回落； 2021年下半年至今国内硅钢片价格持续走低，我们认为，硅钢价格将继续保持下行趋势。2021 年以来 公司 上游 成本承压， 中长期来看 原材料价格 将逐渐 下 滑 ， 公司成本端压力有望得到缓解，释放利润。 图 9：公司 主营业务成本构成情况 资料来源： Wind， 国元证券研究所 5%7%9%1 1 %1 3 %1 5 %1 7 %2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 2 0 2 0 2 1 Q3R OE （ 平均） RO A0 . 60 . 70 . 80 . 91 . 01 . 11 . 22 0 1 7 2 0 1 8 2 0 9 2 0 2 0 2 1 Q3总资产周转率（次）7 3 . 2 2 %7 7 . 0 9 % 7 8 . 4 1 % 7 8 . 0 7 % 7 5 . 6 4 %2 0 . 4 0 %1 6 . 8 2 %1 5 . 7 9 % 1 5 . 8 4 %1 4 . 3 5 %6 . 3 8 % 6 . 0 9 % 5 . 8 1 % 6 . 0 9 %1 0 . 0 1 %50%60%70%80%90%100%2016 2017 2018 2019 2020直接材料 人工费用 制造费用 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 / 24 图 10： 2016 年以来 国内市场铜现货价（元 /吨） 图 11： 2016 年以来 国内市场硅钢片价格（元 /吨） 资料来源： Wind， 国元证券研究所 资料来源： Wind， 国元证券研究所 智能家居类产品为公司最重要的收入来源，收入占比约 70%。 公司营业收入主要由罩极电机、 串激电机构成 ， 2016-2018 年 罩极电机 和 串激电机 合计贡献收入超过90%。 公司产品 按 应用领域 分类，主要分为智能家居类、健康与护理类和运动控制类产品，其中智能家居类产品为第一大品类，主要包括 罩极电机 、 串激电机 、 直流无刷电机 等，合计营收占比约 70%。 2021H1 公司智能家居类、健康与护理类、运动控制类产品营收 占比分别为 70.97%、 16.56%、 9.18%。 表 2：公司产品按应用领域分类情况 产品类别 产品 应用领域 智能家居类 罩极电机 、 串激电机 、 直流无刷电机 、 泵类 烤箱、冰箱、换气扇、洗衣机、暖风机、微波炉、商用空调、空气炸锅、空气净化器、咖啡机等 健康与护理类产品 罩极电机、串激电机、直流无刷电机 医疗雾化器、电吹风、食物搅拌机、果汁机、豆浆机等 运动控制类产品 直流无刷电机、步进电机 、伺服电机、编码器、驱动器 3D 打印机、安防监控、机器人、 5G 基站、高端数控机床、自动化生产线 、电子加工设备、锂电池加工设备、医疗器械制造设备、激光加工设备 等 资料来源： 公司公告， 国元证券研究所 注：罩极电机含贯流风机 图 12：公司营业总收入分产品占比 图 13：公司分产品收入（亿元） 资料来源： Wind， 国元证券研究所 资料来源： Wind， 国元证券研究所 01 0 0 0 02 0 0 0 03 0 0 0 04 0 0 0 05 0 0 0 06 0 0 0 07 0 0 0 08 0 0 0 09 0 0 0 0国内市场铜现货价（元 / 吨）01 0 0 02 0 0 03 0 0 04 0 0 05 0 0 06 0 0 07 0 0 08 0 0 09 0 0 01 0 0 0 0国内市场硅钢片价格（元 / 吨）7 9 . 0 2 % 7 8 .5 6 %7 0 .6 4 %1 6 .6 5 % 1 6 .6 4 %2 1 .9 3 %2.59% 2.15%4 .8 7 %7 0 .7 9 % 7 3 .8 9 % 7 0 .9 7 %2 1 .7 6 % 1 4 .6 2 %1 6 .5 6 %5 .1 0 %9 . 0 6 % 9 .1 8 %5 0 %6 0 %7 0 %8 0 %9 0 %1 0 0 %20 16 20 17 2 0 1 8 2 0 1 9 2 0 2 0 1 H 2 1单相罩极电机 串激电机 其他类电机其他业务收入 智能家居类产品 健康与护理类产品运动控制类产品 其他业务收入0123456786 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 2 0 2 0 1 H 2 1单相罩极电机 串激电机 其他类电机智能家居类产品 健康与护理类产品 运动控制类产品 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 / 24 国外市场收入占比高，国内市场增长 潜力大。 公司收入主要来自于 海外业务 ，2016-2019 年境外收入占主营业务比重约 70%。 2020 年 受疫情影响 欧美国家经济下滑 ，公司积极调整营销策略， 重点拓展国内市场 ，全年境内收入同比 +58.33%。2021 年公司持续发力国内市场，上半年国内市场依旧增长强劲，实现收入 2.46 亿元，同比 +55.95%。我们认为，随着国内市场的开拓不断深化，未来公司境内收入占比将进一步提高。 图 14：公司境外、境内收入及增速 图 15：公司境外、境内收入占比 资料来源： Wind， 国元证券研究所 资料来源： Wind， 国元证券研究所 2. 扎实推进 传统业务 ， 多领域布局迎 第二 增长 曲线 2.1 微特电机是工业制造中的核心构成部件， 应用领域 广泛潜力巨大 微特电机是 工业制造领域必不可少的核心部件。 电动机是将电能转化为机械能的动力设备 , 按功率可分为大型、中小型、微型电机。 微特电机全称 微型特种电动机，是指 结构 和 作用 等适应特种机械要求且 体积和输出功率较小的电动机，参数精度高、响应 速度快 。微机的外径一般不大于 160mm，质量在数十克到数千克，功率通常在 750w 以下。微机 是 工业制造领域的核心部件 ， 常用于电器及设备的动力装置，或在控制系统中实现机电信号或能量的检测、执行 、 转换等功能 。 微特电机上游原材料主要是钢材、铜和漆包线等 ， 下游主要应用于 汽车、家用电器、通信、计算机、机器人、航天工业、工业机械、军事等领域 。 - 1 0 %0%1 0 %2 0 %3 0 %4 0 %5 0 %6 0 %7 0 %8 0 %9 0 %012345672 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 20 19 2 0 2 0 1 H 2 1境外（亿元） 境内（亿元） 增速 增速7 2 .5 0 % 7 1 . 4 7 % 6 8 .9 3 % 6 9 .7 2 %5 8 .9 1 % 6 1 .4 2 %2 7 .5 0 % 2 8 .5 3 % 3 1 .0 7 % 3 0 .2 8 %4 1 .0 9 % 3 8 .5 8 %0%1 0 %2 0 %3 0 %4 0 %5 0 %6 0 %7 0 %8 0 %9 0 %1 0 0 %2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 2 0 2 0 1 H 2 1境外 境内 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 / 24 图 16： 微特电机分类 资料来源： 公司公告 ， 国元证券研究所 注：蓝色为公司主导产品 图 17： 微特电机 行业产业链 资料来源： 公开资料整理， 国元证券研究所 我国微特电机市场规模增速快，下游应用领域中信息处理行业使用量最大。 2018 年我国微特电机市场规模为 2073.27 亿元，同比 +10.73%， 2013-2018 年 CAGR 为17.94%。 2018 年我国微特电机应用最多的是信息处理行业，在全国市场中占比30.5%； 其次 是家用电器， 占比 26.6%； 汽车、视像处理 分别占比 10.2%、 6.8%；武器、航空、包装、医疗、轻纺等应用领域合占比 20.7%。 图 18： 2013-2018 年中国微特 电机市场规模 及增速 图 19： 2018 年我国 微特 电机行业市场需求结构 资料来源： 产业信息网， 国元证券研究所 资料来源： 产业信息网， 国元证券研究所 单相罩极电机微特电动机电动机大型电动机单相电容电机中小型电动机小功率异步电动机小功率同步电动机小功率交流换向器电动机小 功率直流电动机三相分马力电机交流永磁伺服电机磁阻同步电机磁滞同步电机混合式步进电机串激电机交直流两用电机推斥电机直流无刷电机直流有刷电机上游 中游 下游钢材、铜和漆包线、 铸件等 微型电机生产 企业家电、工业、计算器、汽车、武器和医疗等0%5%1 0 %1 5 %2 0 %2 5 %3 0 %05 0 01 0 0 01 5 0 02 0 0 02 5 0 02 0 1 3 2 0 1 4 2 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8中国微特电机市场规模（亿元） 增速3 0 .5 %2 6 .6 %10.2%6 .8 %2 0 .7 %5 .2 %信息处理家用电器汽车视像处理武器、航空、包装、医疗、轻纺等其他工业工业控制及其他 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 / 24 微特电机是技术密集型行业 ，我国 是 全球微特电机第一大生产国 。 微特电机 兴起并发展于 德国、瑞士 、 日本 等国 ， 之后 随着改革开放 ，我国微特电机行业 蓬勃发展 。目前， 德国、日本等发达国家 仍然是 微特电机 先进技术的代表，中国凭借着相对丰富的劳动力资源和较低的原材料成本，已成为世界微特电机的主要生产大国和出口国 。 目前我国已经可以实现 25 个大类、 60 个系列、 超 5000 个规格的微特电机大批量 和 规模化生产 ， 占据全球超过 70%的产量 。 我国微特电机行业集中度较低，竞争 日趋 激烈。 目前我国微特电机 企业数量众多，行业处于完全竞争状态， 竞争激烈。行业内企业必须通过不断加大研发资金投入和持续改造 生产工艺，才能以成本优势及品质优势抢占市场，从而 在激烈的竞争当中立于不败之地。 我们认为， 未来随着行业持续发展和结构调整，行业整体集中度将有所提升，竞争将日趋激烈。规模较小 、综合竞争力较弱的企业将面临着淘汰 风险。 表 3：国际及国内 微特电机 代表企业 制造企业 所属国家 成立时间 主要产品 主要销售国家 主要应用领域 SPG 株式会社 韩国 1973 年 罩极电机、减速电机、直流无刷电机、 交流电机 韩国、美国、中国、欧洲、日本 家用电器、精密机械、自动化设备、电子机械 德国依必安派特 （ EBM-PAPST） 德国 1963 年 紧凑型风机、轴流风机、贯流 风机、离心风机、阴极电机 德国、美国、中国、意 大利 通讯电子、家用电器、制冷、净 化、通风、采暖以及汽车 德昌电机控股有限公司 中国香港 1959 年 直流电机、交流电机、步进电机、单相罩极电机 中国、德国 、北美、亚洲（除中国） 汽车、国防及航天、家用设备、工业设备、医疗器械 中山大洋电机股份有限公司 中国 2000 年 空调负载类 /洗衣机 电机、水泵、新能源汽车驱动电机 中国、韩国、日本、北美、 欧洲、印度 家电、汽车、摩托车、电机机车、面包机、自动控制 杭州微光电子股份有限公司 中国 2009 年 冷柜电机、外转子风机 中国、俄罗斯、意大利、巴西、 新西兰 HVAC（采暖、通风、空调与制冷） 深圳市汇川技术股份有限公司 中国 2003 年 变频器、伺服系统、控制系统、工业机器人、 编码器 中国、意大利、德国、印度 空压机、 3C 制造、锂电、 光伏、塑胶、石油、化工、 电线电缆 上海鸣志电器股份有限公司 中国 1998 年 直流无刷电机、空心杯电机、伺服电机、 单轴机器人 中国、 美国、意大利、新加坡、日本、德国 工业自动化、医疗器械、自主移动机器人、 通信设备、汽车 江苏雷利电机股份有限公司 中国 2006 年 空调 /洗衣机 /冰箱电机及组件、 循环泵、汽车 零部件 中国、 美国、欧洲、 韩国、东南亚 空调、洗衣机、冰箱、汽车、医疗及运动健康 资料来源： Wind，公司公告， 国元证券研究所 2.2 传统业务表现稳定， 持续开拓 下游 优质 客户 传统电机国产化率较高，公司具有较强的行业话语权。 罩极电机和串激电机 的技术原理 简单， 制造方便 ， 成本低廉 ，目前国内技术较为成熟 。 公司自成立之初就开始着力研发罩极电机和串激电机，进入该领域时间长、技术沉淀深 。 经过多年的经营，公司单相罩极电机和串激电机产品性能如可靠性、使用寿命、低噪音等指标已经达到国际水平 ，相比国内及国外的竞争对手， 性价比 更 高 、 质量稳定 性更好， 多方面优势 奠定了公司在业内的头部地位。 罩极电机为公司 核心 产品 ， 产销量位列全国第一 。 单相罩极电机（含贯流风机）是公司的核心产品， 为公司 贡献主要收入来源。 公司规模优势和成本优势明显，目前 请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 / 24 单相罩极电机年产销量超 3000 万台 ，串激电机年产销量超 700 万台。 2020 年，公司智能控制电子及电机 （以 罩极电机、串激电机 为主 ） 实现销量 5458.63 万台，同比 +13.65%，实现产量 5515.55 万台，同比 +10.01%。 单相罩极电机和串激电机产品品质扎实，客户资源优质稳定。 高质量的产品和稳定的供货 能力 为 公司 在业内积累了良好的口碑和声誉， 目前已 与伊莱克斯、惠而浦、通用电气、阿瑟力克、松下、三星、 Vestel 等世界知名家电企业建立了长期稳定的合作关系，近年来销售额保持稳定增长 ，订单量饱满 。 2020 年公司智能控制电子及电机（主要包括罩极电机、串激电机）实现营收 9.03 亿元，同比 +11.66%。 表 4：公司重点客户介绍 客户名称 所属领域 品牌标志 行业地位 伊莱克斯（ Electrolux） 电器设备制造 总部位于瑞典， 全球 最大的厨房设备、 清洁洗涤设备及户外电器制造商，全球最大的商用电器生产商 惠而浦（ Whirlpool） 家用电器制造 总部位于美国，全球 最大的大型家用电器制造商之一，白色家电产品已连续 11 年保持全球市场占有率领先 三星 （ Samsung） 电子产品制造 韩国最大的跨国企业集团，上市企业全球 500 强。 包 括众多的国际下属企业，业务涉及电子、金融、机械、化学等领域 松下（ Panasonic） 电子产品制造 总部位于日本， 家电、数码视听电子、办公产品、航空等诸多领域的知名公司。 2015 世界制造业 500 强排第 26 名 通用电气 （ GE） 多元化业务 总部位于美国，业务 遍及 全球 100 多个国家，福布斯全球企业 2000 强排第 4。 2014 年将旗下美国家电业务出售予伊莱克斯 阿瑟力克（ Arcelik） 家用电器制造 总部位 于土耳其，主要经营各种家电产品及部件的生产，欧洲家电业十强之一 Vestel 电子产品制造 欧洲最主要的消费电子制造公司之一，主要生产各种家电产品 资料来源：公司公告，国元证券研究所 图 20：公司传统业务分产品销量（万台） 图 21：公司传统业务分产品产量（万台） 资料来源： Wind， 国元证券研究所 资料来源： Wind， 国元证券研究所 0%5%1 0 %1 5 %2 0 %01 0 0 02 0 0 03 0 0 04 0 0 05 0 0 06 0 0 02 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 2 0 2 0单相罩极电机 串激电机智能控制电子及电机 增速0%5%1 0 %1 5 %2 0 %2 5 %01 0 0 02 0 0 03 0 0 04 0 0 05 0 0 06 0 0 02 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 2 0 2 0单相罩极电机 串激电机智能控制电子及电机 增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 / 24 2.3 政策支持 +需求 攀升双重利好，驱动 微特电机 行业转型升级 微特电机整体技术水平不断提升， 行业迈入新发展阶段 。 随着信息技术、材料技术、能源技术 迅猛 发展 ， 目前微特电机技术已经迈入新 发展阶段， 存在以下六个方面的发展趋势： （ 1）微型化、轻量化 ； （ 2）节能化、环保化 ； （ 3）机电一体化 ； （ 4）数字化 、 智能化 ； （ 5）测试技术新型化 ； （ 6）高可靠性 。这也 催化 了 一系列如永磁直流无刷 电动机、交流伺服电动机 等 高技术含量 的新型微特电机 的诞生 。 表 5：微特电机未来六大发展方向 方向 主要内容 微型化 及 轻量化 电子信息产品 日益微型化 ，微特电机 向小型化、轻量化方向发展 ， 包括体积和重量的改变 和 实现同一功能所需功率的降低 节能化 及 环保化 随着节能、健康、环保等理念受到信息处理设备、家电等终端产品消费者日益重视，微特电机作为其中主要的耗能部件，其能效水平、噪声振动、电磁干扰等节能、环保指标正在不断提升 机电一体化 随着电子技术，特别是微电子技术、计算机技术、材料技术、自动控制技术以及生物工程技术等在微特电机上的不断应用，现代微特电机已发展到以电子计算为控制核心，配置传感器等系列电力电子器件的新一代机电一体化系统 数字化及智能化 微特电机通过在其控制单元中采用可编程控制器实现电机速度和位置控制的数字化、逻辑化以及自我反馈和自我调节 测试技 术新型化 微 特电机的重要零部件十分微小，产生的运动、位移微乎其微，无法用传统 测试方法测得相应指标 ， 必须开发微机械量传感测量技术以适应新的测试需求 高可靠性 随着 应用领域 不断拓宽，尤其是生保系统、汽车部件、航天等领域，对微特电机的可靠性要求越来越高 资料来源： 公司公告， 国元证券研究所 国家 产业 政策支持，未来我国 微特电机 行业面临 良好的政策环境。 2015 年以来
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